公司研发进展 - 复宏汉霖宣布其HLX22联合HLX87用于一线治疗HER2阳性复发或转移性乳腺癌的2/3期临床研究在中国境内完成首例患者给药 [1] 临床试验设计 - 该研究为开放、随机、多中心的2/3期临床研究，旨在评估HLX22联合HLX87一线治疗HER2阳性复发或转移性乳腺癌的临床疗效 [2] - 研究分为两个阶段：第一阶段为2期研究，患者按2:2:1:1比例随机分入四个治疗组，主要终点为独立影像评估委员会评估的客观缓解率及无进展生存期 [2] - 第二阶段为3期研究，患者按1:1比例随机分入HLX22联合HLX87组或帕妥珠单抗联合曲妥珠单抗及多西他赛组，主要终点为独立影像评估委员会评估的无进展生存期 [2] 研究目的 - 研究主要目的是评估HLX22联合HLX87的临床疗效 [2] - 次要目的包括评估HLX22联合HLX87的安全性、耐受性、药代动力学特征及免疫原性，并探索潜在的预测性或耐药性生物标志物 [2]

公司研发进展 - 复宏汉霖宣布其HLX22联合HLX87用于一线治疗HER2阳性复发或转移性乳腺癌的2/3期临床研究在中国境内完成首例患者给药 [1] - 该研究是一项开放、随机、多中心的2/3期临床试验 [2] - 研究的主要目的是评估HLX22联合HLX87一线治疗HER2阳性复发或转移性乳腺癌的临床疗效 [2] 临床试验设计 - 研究分为两个阶段 第一阶段为2期研究 第二阶段为3期研究 [2] - 第一阶段为开放、多中心、随机、平行对照设计 合格受试者按2:2:1:1比例随机分配至四个治疗组 包括HLX22联合HLX87组、帕妥珠单抗联合HLX87组、帕妥珠单抗联合德曲妥珠单抗组或帕妥珠单抗联合曲妥珠单抗及多西他赛组 [2] - 第一阶段主要终点为独立影像评估委员会评估的客观缓解率及无进展生存期 [2] - 第二阶段为开放、多中心、随机、平行对照设计 合格受试者按1:1比例随机分配接受HLX22联合HLX87或帕妥珠单抗联合曲妥珠单抗及多西他赛治疗 [2] - 第二阶段主要终点为独立影像评估委员会评估的无进展生存期 [2] 研究目标 - 研究的次要目的包括评估HLX22联合HLX87的安全性、耐受性、药代动力学特征及免疫原性 [2] - 研究还将探索潜在的预测性或耐药性生物标志物 [2]

阿斯利康2025年年报披露的诉讼进展 - 公司2025年年报披露了涉及个人信息侵权、非法贸易等多项诉讼进展 [1] 非法贸易指控及海关处理 - 2025年10月，阿斯利康（中国）收到深圳海关最终评估意见，未缴纳的进口税款总额为2400万元人民币（约合350万美元） [1] - 所涉税款与度伐利尤单抗、替西木单抗和德曲妥珠单抗的进口相关 [1] - 公司已全额预缴2400万元人民币补偿款，但若被认定负有非法贸易责任，可能面临相当于已缴税款1至5倍的罚款 [1] 个人信息侵权及非法贸易公诉 - 2025年11月，深圳市人民检察院完成评估，对阿斯利康（中国）、一名前执行副总裁及一名前高级雇员提起公诉，指控涉及非法收集个人信息和非法贸易 [1] - 公诉并未指控公司因非法收集个人信息获得非法收益 [1] - 该名前执行副总裁及前高级雇员还被额外指控犯有医疗保险欺诈罪，但公司未因此罪名被公诉 [1] - 上述事项已合并至深圳市中级人民法院的一个诉讼程序中，尚未安排庭审日期 [1] 相关高管调查背景 - 2024年10月底，阿斯利康全球官网公布，时任阿斯利康全球执行副总裁、国际业务主席及中国区总裁王磊正在中国配合调查 [2] - 2024年11月，公司披露王磊及现任、前任高管被查一事与之前的靶向肺癌药泰瑞沙骗保案无关，而是涉及药品进口与数据问题，且王磊已被拘留 [2] - 从职务和涉及事件推断，2025年年报中提及的前执行副总裁即为王磊 [2]

国家基本药物目录管理政策更新 - 国家卫健委等11部门联合印发新版《国家基本药物目录管理办法》 对原有文件进行了六个主要方面的修订 [1] - 修订内容包括增加法律政策依据 优化目录结构 完善管理机制 突出药品临床价值 规范动态调整机制以及强化监测评价 [1] - 目录调整周期原则上不超过3年 必要时可适时组织调整 旨在巩固完善国家基本药物制度 [1] 瑞博生物达成重大海外授权合作 - 瑞博生物与Madrigal Pharmaceuticals达成全球独家许可协议 共同开发六款针对MASH的创新siRNA疗法 [2] - 根据协议 瑞博生物将获得6000万美元首付款 并有资格获得累计44亿美元的里程碑款项及基于销售额的特许权使用费 [2] - 此次合作基于瑞博生物自主研发的肝靶向RiboGalSTAR平台 验证了国产创新药的国际价值 [2] 沃森生物设立产业投资基金 - 沃森生物拟出资4.5亿元 与多家机构共同发起设立云南创沃生物产业投资基金 基金目标规模为10亿元 [3] - 该基金为有限合伙制 沃森生物作为有限合伙人 基金主要投资方向为合成生物制造行业 [3] - 投资细分赛道包括合成生物学 生命大健康 生物农业 生物能源 生物材料及技术平台型企业 [3] 恒瑞医药ADC药物研发进展 - 恒瑞医药子公司苏州盛迪亚的注射用瑞康曲妥珠单抗被国家药监局药品审评中心纳入突破性治疗品种名单 [4] - 该药品拟定适应证为HER2激活突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌患者的一线治疗 [4] - 国内已有罗氏的恩美曲妥珠单抗 阿斯利康与第一三共的德曲妥珠单抗等多款同类ADC产品上市 市场竞争激烈 [4]

药品研发进展 - 公司子公司苏州盛迪亚的注射用瑞康曲妥珠单抗（SHR-A1811）被国家药监局药品审评中心纳入突破性治疗品种名单 [1] - 这是该药品获得的第10项突破性治疗认证适应症 拟定适应症为HER2激活突变的局部晚期或转移性非小细胞肺癌患者的一线治疗 [1] - 该药品已于2025年5月在国内获批上市 用于治疗存在HER2激活突变且既往接受过至少一种系统治疗的不可切除的局部晚期或转移性非小细胞肺癌成人患者 [2] 药品基本信息 - 药品名称为注射用瑞康曲妥珠单抗 药物类型为治疗用生物制品 注册分类为1类 [1] - 受理号为CXSL2000087 申请日期为2025年12月2日 [1] - 药品作用机制为通过与HER2表达的肿瘤细胞结合并内吞 在溶酶体内释放毒素诱导细胞周期阻滞和凋亡 其释放的毒素具有高透膜性 可发挥旁观者杀伤效应 [4] 市场与竞争格局 - 肺癌是全球最常见的恶性肿瘤 根据GLOBOCAN 2022数据 全球每年新发肺癌病例数约为248万例 死亡病例数约为182万例 [3] - 2022年中国肺癌新发病例106万例 占全部恶性肿瘤的22.0% 死亡73.33万例 占全部恶性肿瘤死亡的28.5% [3] - 非小细胞肺癌大约占肺癌的85% 其中约2%–4%的NSCLC患者会发生HER2突变 [3] - 国内已上市的同类产品包括罗氏的恩美曲妥珠单抗、阿斯利康与第一三共的德曲妥珠单抗、荣昌生物的维迪西妥单抗和科伦博泰的博度曲妥珠单抗 [4] - 经查询EvaluatePharma数据库 2024年上述同类产品全球销售额合计约为65.57亿美元 [4] 研发投入 - 截至目前 注射用瑞康曲妥珠单抗相关项目累计研发投入约177,250万元（未经审计） [4]

报告行业投资评级 - 医药生物行业评级为“中性”，且维持该评级 [1][9] 报告核心观点 - 全球ADC药物市场正处于蓬勃发展阶段，市场规模和研发管线均呈指数增长，国内企业快速追赶，2024年在研管线数量已跃居全球第一，国产ADC药物即将迎来高光时刻 [7][9][11] - 国内药企在ADC药物研发上实现了更高更快的发展，通过深度优化毒素、连接子和抗体，开发出众多具有“同类最佳”潜质的产品 [7] - 多家国内企业在HER2、TROP2、EGFR等热门靶点上布局了具备BIC潜质的重点管线，部分产品已获批上市或处于临床后期 [7] - 国产ADC药物深受海外药企青睐，对外授权交易活跃，未来有望在国际舞台大放异彩 [9] 根据目录分别总结 一、ADC药物简介 - ADC药物是一种由靶向肿瘤抗原的单克隆抗体、通过连接子与小分子细胞毒素偶联而成的靶向治疗药物，能精准杀伤肿瘤细胞并减少对正常细胞的损害 [19][24] - ADC药物自2000年首款上市以来已发展至第四代，在抗体人源化、毒素效力、连接子稳定性和偶联方式均一性等方面持续迭代优化 [44][45] 二、国内外部分ADC药物平台 - **国际领先平台**：第一三共的DXd-ADC平台（采用四肽连接子和拓扑异构酶I抑制剂DXd）引领了第三代ADC技术发展 [51]；ImmunoGen拥有集靶点筛选、抗体开发、毒素和连接子库于一体的全链条ADC工具库 [56]；Seagen的平台以微管抑制剂MMAE和缬氨酸-瓜氨酸二肽连接子为特色 [59] - **国内主要平台**：科伦博泰的OptiDC平台建立了完整的ADC核心元件库 [62]；百利天恒的HIRE平台专注于克服异质性、诱导免疫原性细胞死亡 [67]；恒瑞医药的HRMAP平台实现了ADC的快速模块化研发 [76]；中国生物制药（正大天晴）布局了采用氘代DXd毒素、双表位抗体等技术的平台 [81] 三、ADC药物的热门靶点及重点管线 - **全球市场与研发概况**：2023年全球ADC药物市场规模约104亿美元，预计2030年将达到662亿美元，年复合增长率超30% [7][11]；研发管线集中于HER2、EGFR、TROP2、c-Met、B7-H3、HER3等靶点，适应症聚焦于乳腺癌、非小细胞肺癌、胃癌等大癌种 [13] - **HER2靶点**：是研发最“卷”的靶点，全球在研管线达163个 [107]；国内样本医院HER2靶向药2024年销售额达36亿元，其中ADC药物如德曲妥珠单抗上市后快速放量 [104][106]；恒瑞医药的SHR-A1811、科伦博泰的A166、正大天晴的TQB2102等在乳腺癌、胃癌、非小细胞肺癌适应症上展现出优异疗效 [109][113][116] - **EGFR靶点**：国内样本医院EGFR靶向药2024年销售额达45亿元 [118]；全球在研管线109条，双抗ADC占比较高 [121]；百利天恒的BL-B01D1（EGFR×HER3双抗ADC）在肺癌、鼻咽癌等多个适应症中疗效突出，已进入III期临床 [123] - **TROP2靶点**：ADC是该靶点研发进度最快、占比最高的药物类型 [124]；全球已有3款ADC上市 [126]；科伦博泰的芦康沙妥珠单抗在乳腺癌等适应症上数据亮眼，具备BIC潜质 [7][129] 四、国产ADC药物的BD情况 - 随着中国创新药崛起，国产ADC药物对外授权数量逐年增加，2022-2024年ADC药物的BD交易数量占总体的12%-13%，成为仅次于化药的第二大交易药物类型 [9] - HER2、TROP2、EGFR、HER3是ADC药物交易的热门靶点 [9] 五、相关标的 - 报告建议关注已建立完备ADC药物平台、在重点靶点拥有优质产品的公司，包括：恒瑞医药、科伦博泰、百利天恒、中国生物制药等 [9]

行业投资评级 - 投资评级为看好，且维持该评级 [2] 核心观点 - 2026年JPM大会中国创新药成为全球焦点，多家药企亮相主会场，聚焦PD-1/VEGF双抗、ADC、细胞治疗等重点品种 [7] - 艾伯维与荣昌生物达成关于ADC药物RC148的重磅BD交易，验证了中国创新药资产的全球价值 [7] - 头部跨国药企与中国创新药企的授权合作正从单一品种授权转向平台共建与中长期联合开发 [7] - 建议重点关注具备差异化管线、已获跨国药企高质量合作验证、拥有全球注册与BD团队的创新药企 [7] - 尤其关注在ADC、双抗、siRNA疗法等重点赛道具备平台价值和持续输出能力的成长型创新药企业 [7] 行情回顾 - 报告期医药生物行业指数跌幅为1.07%，在申万31个一级行业中位居第26，跑赢沪深300指数（-1.19%）[4][15] - 子行业中，线下药店、医院涨幅居前，涨幅分别为10.25%、2.92% [4][15] - 子行业中，化学制剂、疫苗跌幅居前，跌幅分别为4.50%、2.96% [4][15] - 截至2026年1月23日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为30.31x，较上期末30.56x下行，低于均值 [4][19] - 医药生物申万三级行业中，估值前三的分别为疫苗（47.34x）、医院（44.94x）、其他医疗服务（40.38x），中位数为34.15x [4][19] - 医药流通估值最低，为15.31x [4][19] - 报告期，两市医药生物行业共有34家上市公司股东净减持21.25亿元，其中2家增持0.63亿元，32家减持21.89亿元 [4] 行业重要资讯：国家政策 - 商务部等9部门印发《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》，推动行业从传统药品销售向综合性健康服务转型 [6][24] - “十四五”期间，我国药品流通市场规模从2020年的2.41万亿元增长至2024年的2.95万亿元，增长22.4% [24] - 国家医保局印发《手术和治疗辅助操作类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，规范形成37项价格项目、5项加收项、1项扩展项 [6][27] - 《立项指南》分类规范机械臂辅助操作价格项目，设立导航、参与执行、精准执行3个价格项目，实行与主手术挂钩的系数化收费 [28] - 《立项指南》统一新设“远程手术辅助操作”价格项目，打通远程手术临床应用的“最后一公里” [29][30] - 《立项指南》规范可复用和一次性耗材收费政策，明确一次性耗材费用和相应辅助操作费不得同时收取 [31] - 《立项指南》明确医疗数据“缺数减收”政策，要求保存并上传医疗数据和设备运行记录 [32] - 《立项指南》规范3D打印技术临床应用，涵盖虚拟三维模型重建、手术解剖模型打印以及手术导板打印等类别 [33] - 《立项指南》针对未来可直接应用于人体的组织、血管及器官打印技术，单独设立“生物3D打印”等价格项目 [34] - 《立项指南》设立引导类、路径导航类等价格项目，以支持术中定位与路径规划等辅助操作 [35] - 《立项指南》新增“术中立体成像辅助操作费”，将虚拟现实、混合现实等先进技术纳入规范化收费体系 [36] - 广西壮族自治区人民政府印发《关于推动广西生物医药产业高质量发展若干政策措施》，围绕5个维度提出28条措施 [37] 行业重要资讯：注册上市 - 第一三共的“德曲妥珠单抗”获NMPA批准用于晚期HER2阳性成人胃癌二线治疗，是该药在华获批的第六个适应症 [6][38] - 基于III期研究DESTINY-Gastric04数据，德曲妥珠单抗使死亡风险降低30%（HR：0.70），中位OS为14.7个月，优于对照组的11.4个月 [39] - 德曲妥珠单抗治疗组中位PFS为6.7个月，ORR为44.3%，DCR为91.9% [41] - 中国胃癌新发病例约35.9万例，死亡病例约26万例，约12%-13%患者为HER2阳性 [43] - 艾伯维的“利生奇珠单抗”获NMPA批准用于治疗中重度活动性溃疡性结肠炎，为在华第二项适应症 [43] - 基于III期临床试验，利生奇珠单抗治疗12周临床缓解率为20.3%，显著优于安慰剂的6.2% [44] - 华辉安健的丁肝新药“立贝韦塔单抗”获NMPA附条件批准上市，用于治疗慢性丁型肝炎病毒感染 [45] - 治疗48周时，立贝韦塔单抗复合终点应答率达44.1%，HDV病毒学抑制应答率达60%，ALT复常比例达70% [47] - 宏元生物的“尿路上皮癌染色体不稳定性检测试剂盒（UroCAD®）”获NMPA批准上市，为全球首个基于U.CAD®技术的无创检测产品 [47][48] - 东阳光药的降糖1类新药“奥洛格列净”获NMPA批准上市，适用于改善成人2型糖尿病患者血糖控制 [48] - III期临床试验显示，奥洛格列净单药治疗24周后，50mg剂量组糖化血红蛋白较安慰剂降低1.01% [50] 行业重要资讯：其他 - 荣昌生物将PD-1/VEGF双抗“RC148”授权给艾伯维，首付款6.5亿美元，里程碑付款最高可达49.5亿美元 [6][50] - 中国生物制药以12亿元人民币全资收购siRNA疗法企业赫吉亚 [52] - 赫吉亚拥有MVIP肝靶向平台，其产品Kylo-11单次皮下注射可实现95%的Lp(a)降幅，预期疗效持续一年以上 [52][54] - 药明合联以31亿港元收购东曜药业，收购价较东曜药业停牌前收市价溢价约99% [55] - 药明合联2025年营收同比增长超45%，经调整净利润同比增长超45% [55] - 2025年全球ADC药物市场规模约172亿美元，预计2032年将突破1151亿美元 [56] - 东曜药业2024年营收超十亿元，同比增长41%，首次实现扭亏为盈，净利润为人民币34.757百万元 [57] - GSK以约22亿美元收购临床阶段生物制药公司RAPT Therapeutics，核心资产为长效抗IgE单抗Ozureprubart [58] - 美国约有1700万食物过敏确诊患者，2024年给美国家庭造成的经济负担高达330亿美元 [59] - 阿斯利康收购西比曼CAR-T产品C-CAR031 50%权益，有望获得最高达6.3亿美元的款项 [61] 公司动态：重点覆盖公司 - 皓元医药：评级为增持，预计2025-2027年归母净利润分别为2.81/4.10/5.69亿元 [63] - 甘李药业：评级为买入，预计2025-2027年归母净利润分别为10.96/14.06/16.82亿元 [63] - 华东医药：评级为买入，预计2025-2027年归母净利润分别为40.28/45.59/51.20亿元 [63] - 普蕊斯：评级为增持，预计2025-2027年归母净利润分别为1.21/1.31/1.41亿元 [63] - 贝达药业：评级为买入，预计2025-2027年归母净利润分别为5.34/6.04/7.39亿元 [63] - 诺诚健华-U：评级为买入，预计2025-2027年收入分别为14.11/17.02/20.58亿元 [63] - 泓博医药：评级为增持，上调2025-2027年归母净利润预测至63.90/81.72/97.95百万元 [63] - 艾力斯：评级为买入，上调2025-2027年归母净利润预测至20.28/23.01/26.50亿元 [64] - 首药控股-U：评级为增持，预计2025-2027年收入分别为0.59/1.43/2.87亿元 [64] - 九洲药业：评级为买入，预测2025-2027年归母净利润分别为9.33/10.76/11.56亿元 [64] - 美亚光电：评级为增持，预计2025-2027年归母净利润分别为7.30/8.05/8.67亿元 [64]

行业投资评级 - 投资评级为看好，且维持评级 [2] 核心观点 - 2026年JPM大会中国创新药成为全球焦点，多家药企亮相主会场，聚焦PD-1/VEGF双抗、ADC、细胞治疗等重点品种 [7] - 艾伯维与荣昌生物达成关于ADC药物RC148的重磅BD交易，验证了中国创新药资产的全球价值 [7] - 头部跨国药企与中国创新药企的授权合作正从单一品种授权转向平台共建与中长期联合开发 [7] - 建议重点关注具备差异化管线、已获跨国药企高质量合作验证、拥有全球注册与BD团队的创新药企，尤其是在ADC、双抗、siRNA疗法等重点赛道具备平台价值和持续输出能力的成长型创新药企业 [7] 行情回顾 - 报告期医药生物行业指数跌幅为1.07%，在申万31个一级行业中位居第26，跑赢沪深300指数（-1.19%） [4][15] - 子行业中，线下药店、医院涨幅居前，分别为10.25%、2.92%；化学制剂、疫苗跌幅居前，分别为4.50%、2.96% [4][15] - 截至2026年1月23日，医药生物行业PE（TTM整体法，剔除负值）为30.31x（上期末30.56x），估值下行且低于均值 [4][19] - 申万三级行业中，估值前三为疫苗（47.34x）、医院（44.94x）、其他医疗服务（40.38x），中位数34.15x，医药流通（15.31x）估值最低 [4][19] - 报告期，两市医药生物行业共有34家上市公司股东净减持21.25亿元，其中2家增持0.63亿元，32家减持21.89亿元 [4] 行业重要资讯：国家政策 - 商务部等9部门印发《关于促进药品零售行业高质量发展的意见》，推动行业从传统药品销售向综合性健康服务转型 [6][24] - “十四五”期间，我国药品流通市场规模从2020年的2.41万亿元增长至2024年的2.95万亿元，增长22.4% [24] - 国家医保局印发《手术和治疗辅助操作类医疗服务价格项目立项指南（试行）》，聚焦3D打印、手术机器人、远程手术等医疗科技创新，规范形成37项价格项目，以价格立项引领医疗技术升级 [6][27] - 指南对手术机器人按参与程度分档设立价格项目，实行与主手术挂钩的系数化收费，并设置收费托底线与封顶线 [28] - 指南单独设立“远程手术辅助操作费”，支持优质医疗资源跨地区扩容 [29][30] - 指南规范可复用与一次性耗材收费政策，明确二者不得同时收费 [31] - 指南将医疗数据存储上传纳入价格构成，未提供则执行减收政策 [32] - 指南规范并支持3D打印技术在医疗领域的应用，涵盖模型重建、打印及生物打印（组织、血管、器官）等项目 [33][34] - 指南设立影像引导、手术路径导航类价格项目，支持精准医疗发展 [35] - 指南新增“术中立体成像辅助操作费”，将虚拟现实、混合现实等沉浸式影像引导技术纳入收费体系 [36] - 广西壮族自治区政府印发《关于推动广西生物医药产业高质量发展若干政策措施》，围绕5个维度提出28条措施，有效期三年 [37] 行业重要资讯：注册上市 - 第一三共的“德曲妥珠单抗”获NMPA批准用于晚期HER2阳性成人胃癌二线治疗，成为中国首个且唯一获批用于该适应症的ADC药物 [6][38] - 基于III期研究DESTINY-Gastric04数据，德曲妥珠单抗治疗组中位总生存期为14.7个月，对照组为11.4个月，死亡风险降低30% [39] - 中国胃癌新发病例约35.9万例，死亡约26万例，其中约12%-13%为HER2阳性 [43] - 艾伯维的“利生奇珠单抗”获NMPA批准用于治疗中重度活动性溃疡性结肠炎 [43] - 基于III期临床试验，利生奇珠单抗治疗12周临床缓解率为20.3%，安慰剂组为6.2% [44] - 华辉安健的丁肝新药“立贝韦塔单抗”获NMPA附条件批准上市，用于治疗慢性丁型肝炎 [45] - 治疗48周时，其复合终点应答率达44.1%，HDV病毒学抑制应答率达60% [47] - 宏元生物的“尿路上皮癌染色体异常检测试剂盒”获NMPA批准上市，是我国首个将染色体不稳定性确立为肿瘤独立诊断标志物的产业化成果 [47][48] - 东阳光药的降糖1类新药“奥洛格列净”获NMPA批准上市，为SGLT-2抑制剂 [48] - III期试验显示，奥洛格列净50mg与20mg剂量组治疗24周后糖化血红蛋白较安慰剂分别降低1.01%和0.94% [50] 行业重要资讯：其他 - 荣昌生物将PD-1/VEGF双抗“RC148”授权给艾伯维，首付款6.5亿美元，里程碑付款最高可达49.5亿美元 [6][50] - 中国生物制药以12亿元人民币全资收购siRNA疗法企业赫吉亚 [52] - 赫吉亚拥有MVIP肝靶向平台，其产品Kylo-11是全球首个有望实现“一年一针”长效性的降Lp(a)药物，单次注射可实现95%的Lp(a)降幅 [52][54] - 药明合联以31亿港元（约30.91亿港元）收购东曜药业，收购价较东曜药业停牌前收盘价溢价约99% [55] - 药明合联2025年营收同比增长超45%，经调整净利润（不含利息）同比增长超45% [55] - 2025年全球ADC药物市场规模约172亿美元，预计2032年将突破1151亿美元 [56] - 东曜药业2024年营收超十亿元，同比增长41%，首次实现扭亏为盈，净利润为3.48亿元 [57] - GSK以约22亿美元收购临床阶段生物制药公司RAPT Therapeutics，核心资产为处于IIb期临床的抗IgE单抗Ozureprubart [58] - 食物过敏在美国每年造成超过300万人次急诊和住院，2024年经济负担达330亿美元 [58] - 阿斯利康收购西比曼CAR-T产品C-CAR031 50%权益，交易对价最高可达6.3亿美元 [61] 公司动态：重点覆盖公司投资要点及评级 - 皓元医药：评级增持，预计2025-2027年归母净利润分别为2.81/4.10/5.69亿元 [63] - 甘李药业：评级买入，预计2025-2027年归母净利润分别为10.96/14.06/16.82亿元 [63] - 华东医药：评级买入，预计2025-2027年归母净利润分别为40.28/45.59/51.20亿元 [63] - 普蕊斯：评级增持，预计2025-2027年归母净利润分别为1.21/1.31/1.41亿元 [63] - 贝达药业：评级买入，预计2025-2027年归母净利润分别为5.34/6.04/7.39亿元 [63] - 诺诚健华-U：评级买入，预计2025-2027年归母净利润分别为-0.43/-0.36/-0.24亿元 [63] - 泓博医药：评级增持，上调2025-2027年归母净利润预测至63.90/81.72/97.95百万元 [63] - 艾力斯：评级买入，上调2025-2027年归母净利润预测至20.28/23.01/26.50亿元 [63] - 首药控股-U：评级增持，预计2025-2027年收入分别为0.59/1.43/2.87亿元 [63] - 九洲药业：评级买入，预计2025-2027年归母净利润分别为9.33/10.76/11.56亿元 [63] - 美亚光电：评级增持，预计2025-2027年归母净利润分别为7.30/8.05/8.67亿元 [63]

文章核心观点 - 医药行业已走出自2021年以来长达四年的熊市，正在步入由刚性需求与持续创新双轮驱动的新上升周期，行业投资需构建结构化的动态ETF组合体系 [22] - 医药板块底层资金结构正从主动基金主导转向被动基金为核心支撑，被动医药基金规模在2025年第三季度达到2,715亿元，已超过主动基金 [18] - 增量资金明显偏向“港股创新药”等高弹性组合，2025年银华国证港股通创新药ETF和广发中证香港创新药ETF合计净流入额分别高达81.00亿元和119.32亿元 [19] - 提出“医药ETF2026年场景化配置框架”，采用“宽基压舱+双轮驱动+防御对冲”的三层动态组合思路，以应对行业“复苏+分化”的新周期 [22] 行情回顾 - 本周（报告发布当周），中信医药指数下跌0.38%，跑赢沪深300指数0.24个百分点，在中信30个一级行业中排名第25位 [9] - 本周涨幅前十名股票包括*ST长药、华兰股份、康众医疗等，其中*ST长药涨幅达70.37% [5][9] - 本周跌幅前十名股票包括凯因科技、艾迪药业、益方生物-U等 [9] 板块观点和投资主线 创新药 - 国内创新药行业正从数量逻辑向质量逻辑转换，迎来产品为王阶段，2025年建议重视国内差异化和海外国际化的管线 [12] - 看好最终能够兑现利润的产品和公司 [12] 医疗器械 - 影像类设备招投标量回暖明显，设备更新持续推进，家用医疗器械市场有补贴政策推进且出海加速 [12] - 化学发光集采落地后，国产龙头报量份额提升可观，有望加速进口替代，同时发光出海深入 [12] - 骨科集采出清后恢复较好增长，神经外科领域集采后放量和进口替代加速 [12] - 海外去库存影响出清，新客户订单上量，国内产品迭代升级 [12] 创新链（CXO+生命科学服务） - 海外投融资有望持续回暖，国内投融资底部盘整有望触底回升，创新链浪潮正在来临 [12] - CXO产业周期趋势向上，已传导至订单面，有望逐渐传导至业绩面，重回高增长车道 [12] - 生命科学服务行业需求有所复苏，供给端出清持续，相关公司有望在进入投入回报期后带来高利润弹性 [12] 医药工业 - 特色原料药行业成本端有望迎来改善，行业有望迎来新一轮成长周期 [12] - 建议关注重磅品种专利到期带来的新增量和纵向拓展制剂逐步进入兑现期的企业 [12] 中药 - 基药目录颁布虽迟但预计不会缺席，独家基药增速远高于非基药，市场会反复博弈基药主线 [13] - 2024年以来央企考核体系调整后更重视ROE指标，有望带动基本面大幅提升 [13] - 建议关注新版医保目录解限品种、兼具老龄化属性与医保免疫的OTC企业、确定性强的细分适应症龙头以及高分红标的 [13] 药房 - 处方外流+格局优化等核心逻辑有望显著增强，坚定看好药房板块投资机会 [13] - 处方外流或提速：“门诊统筹+互联网处方”成为较优解，更多省份有望跟进，同时电子处方流转平台逐步建成 [13] - 竞争格局有望优化：B2C、O2O增速放缓，药房与线上竞争由弱势回归均势，线上线下融合大潮或将加速，上市连锁具备显著优势 [13] 医疗服务 - 反腐+集采净化医疗市场环境，有望完善市场机制、推进医生多点执业，长周期下民营医疗综合竞争力有望显著提升 [13] - 商保+自费医疗快速扩容，有望为民营医疗带来更多差异化竞争优势 [13] 血制品 - 十四五期间浆站审批倾向宽松，采浆空间进一步打开，各企业品种丰富度不断提升、产能稳步扩张，行业中长期成长路径清晰 [13] - 行业供给端和需求端均有较大弹性有待释放，各公司业绩有望逐步改善 [13] 医药行业ETF研究系列二之医药ETF2026年场景化配置框架 资金面分析 - 截至2025年上半年，全部公募基金医药持仓比例为10.32%，超标准行业配置比例3.61个百分点，但仍低于2020年上半年17.09%的历史最高位，处于“低配状态” [18] - 截至2025年第三季度，被动医药基金净值从2024年第四季度的1,710亿元增至2,715亿元，并超过主动医药基金规模 [18] - 资金正向“创新+高景气”方向集中，截至2025年上半年，全部医药基金对化学制药超配1.39%、生物制品超配1.02%，而对中药低配0.29% [16] - 主动医药基金对化学制药超配2.71%、生物制品超配1.40%，化学制药与生物制品正成为主动资金的主攻方向 [16] 配置框架总览 - 框架分为三层：压舱石（底仓层）、轮动矛（双轮驱动层）、防御盾（对冲层） [22] - **压舱石层**：以A股医药宽基（如全指医药、800医卫）和选股医药宽基（如恒生医疗保健）作为核心底仓，覆盖全产业链β [22] - **轮动矛层**： - **创新药（港股 > A股）**：在临床数据密集期与全球流动性相对宽松窗口，港股创新药ETF有望成为主要进攻方向，对临床结果、BD节奏及美债利率变动高度敏感 [22] - **医疗器械（非药）**：在医疗设备更新、县域医共体建设、集采边际温和等政策兑现窗口，承接“内需设备更新+国产替代+器械出海”三重逻辑 [22] - **防御盾层**：以中药板块（中证中药）与海外Biotech（如纳斯达克生物技术指数NBI）作为组合的防御与对冲工具 [22] 宽基类ETF（压舱石）配置建议 - **A股大盘类底仓**：包括医药50、800医卫、全指医药、上证医药、300医药、细分医药等指数 [25] - **港股及沪港深宽基**：包括恒生医疗保健、恒生生物科技、港股通医药C、沪港深500医药等指数 [25] - **配置场景建议**： - 场景1（仅需行业β底仓）：A股可选全指医药或800医卫，港股可选恒生医疗保健 [25] - 场景2（增加风格倾向）：看好传统制药+出海可加配制药指数，看好创业板/服务可加配创医药指数 [25] 创新药类ETF（轮动矛）配置建议 - **A股创新药类指数**：包括CS医药创新、SHS创新药、CS创新药、科创新药等 [30] - **港股创新药类指数**：包括港股创新药、港股通创新药、恒生创新药、恒生港股通创新药等 [30] - **配置场景建议**： - 场景1（稳健参与）：A股侧可重点关注CS创新药指数，其“Pharma+CXO”双轮驱动，市盈率分位数处于近10年区间的76.8% [30] - 场景2（高β进攻）：港股侧优先选取创新药纯度和集中度高的指数，如恒生港股通创新药、恒生创新药等 [30] - 场景3（景气外扩至产业链）：可选取恒生沪深港创新药50、港股创新药(CNY)等含有10%~30% CXO成分的指数 [30] - 场景4（极致行情战术仓）：A股侧关注科创新药，港股侧关注恒生港股通创新药 [30] 医疗（器械/服务）类ETF（轮动矛）配置建议 - **A股医疗类指数**：包括医疗器械、中证医疗、医疗保健、医疗健康、科创生物等 [34] - **港股医疗类指数**：包括港股通医疗主题 [34] - **配置场景建议**： - 场景1（设备更新周期）：重点关注医疗器械指数，增强可关注中证医疗或医疗保健指数，叠加科技属性可关注科创生物指数 [34] - 场景2（消费与医保改善）：重点关注中证医疗指数，可用医疗健康指数做补充 [34] - 场景3（港股非药估值修复）：重点关注港股通医疗主题指数 [34] 防御类（中药/生物制品）ETF配置建议 - **宽基类**：CS生医、生物医药等，生物制品权重在15%以上 [37] - **主题类**：中证中药（品牌OTC+处方中药+国企占比高）、疫苗生科、疫苗生物等 [37] - **配置场景建议**： - 场景1（红利+低波动防御）：主防御仓可重点关注中证中药指数 [37] - 场景2（生物制品中长期需求）：可选CS生医或生物医药指数 [37] - 场景3（疫苗板块反弹）： - 偏长期兼容CXO：可选疫苗生科指数 [37] - 偏交易高纯度疫苗β：可选疫苗生物指数 [37] 海外医药类ETF配置建议 - **主要跟踪指数**：纳斯达克生物技术指数和标普生物技术精选行业指数 [40] - **配置场景建议**： - 场景1（全球Biotech暴露，重视稳定性）：重点关注纳斯达克生物技术指数 [40] - 场景2（博弈小盘Biotech牛市）：建议关注标普生物技术精选行业指数做高β补充 [40] - 场景3（全球创新药多地联动）：可组合配置A股（CS创新药/科创新药）、港股（恒生港股通创新药/恒生创新药）和海外（纳斯达克生物技术指数+标普生物技术精选行业指数）相关ETF [40]

公司动态 - 第一三共与阿斯利康共同宣布，其合作开发的注射用德曲妥珠单抗于1月22日在中国获批新适应症，用于治疗既往接受过一种含曲妥珠单抗治疗方案的局部晚期或转移性HER2阳性成人胃或胃食管结合部腺癌患者 [1] - 此次获批是德曲妥珠单抗在中国获得的第六个适应症，也是其在HER2阳性胃癌领域的第二个适应症 [1] - 德曲妥珠单抗是一款采用第一三共独有技术设计的靶向HER2的DXd抗体偶联药物，由第一三共设计，并由两家公司共同开发和商业化 [1] 临床数据与证据 - 新适应症的获批基于一项名为DESTINY-Gastric04的国际多中心、双组随机、开放标签的3期研究结果 [1] - 在该研究中，德曲妥珠单抗在主要终点总生存期（OS）、以及次要终点无进展生存期（PFS）和客观缓解率（ORR）方面均显示出具有统计学显著性和临床意义的改善 [1] - 该药物的安全性特征可接受、总体可管理，与已知特征一致，未发现新的安全性问题 [1] - 该研究结果已在2025年美国临床肿瘤学会（ASCO）年会上以重磅研究口头报告形式发布，并同步发表于《新英格兰医学杂志》 [1]