报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 2024年客户订单不及预期，公司处于业绩转型调整期；2025年一季度海外客户销售收入大幅增长，出口美国业务占比低，受关税政策影响较小；考虑到公司25Q1海外收入大幅增长，且研发布局的药物、器械项目具有丰富应用空间，维持“买入”评级，但大幅下调2025 - 2026年归母净利润预测并新增2027年预测 [2][3][4] 各部分总结 业绩情况 - 2024年实现营业收入2.27亿元，同比-22.26%；归母净利润0.30亿元，同比-74.22%；扣非归母净利润0.19亿元，同比-82.64% [1] - 2025Q1实现营业收入0.69亿元，同比+6.66%；归母净利润0.12亿元，同比-17.79%；扣非归母净利润0.09亿元，同比-19.51% [1] 2024年业绩分析 - 国内市场受下游商业化产品价格压力传导、价格竞争激烈等因素影响，订单量及销售收入降幅较大；国外市场国际客户结构调整，总体收入略减，海外医疗器械端客户受库存计划调整影响订单量下降，海外药品端客户受新药上市销售影响订单量显著增加；技术服务收入较上年同期减少0.74%，因自2023年4月起不再向特宝生物收取派格宾产品销售提成 [2] 2025年一季度业绩分析 - 产品销售收入6735.13万元，同比+5.91%；国内产品销售收入770.46万元，同比-68.20%，因大客户订单量减少；国外产品销售收入5964.67万元，同比+51.52%，因海外新药研发客户产品上市后销售放量带来订单增长，海外药品端客户产品销售收入增长149.41%，海外医疗器械端客户产品销售收入增长15.19% [3] - 直接出口至美国的产品收入占全部营业收入比例为17.36%，预计2025年海外客户以非美国客户为主，关税调整对营业收入及利润直接影响有限，未对美国客户合作稳定性产生重大影响 [3] 盈利预测调整 - 大幅下调2025 - 2026年归母净利润预测为0.53/1.24亿元（原预测为1.66/1.98亿元，分别下调68%/37%），新增预测2027年归母净利润为1.72亿元，按最新股本测算EPS为0.88/2.05/2.83元 [4] 财务指标预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|292|227|280|392|500| |营业收入增长率|-28.26%|-22.26%|23.30%|40.00%|27.55%| |净利润（百万元）|116|30|53|124|172| |净利润增长率|-38.05%|-74.22%|78.45%|133.34%|38.10%| |EPS（元）|1.91|0.49|0.88|2.05|2.83| |ROE（归属母公司)（摊薄）|9.04%|2.36%|4.06%|8.75%|11.04%| |P/E|32|124|70|30|22|[5] 其他财务报表预测 - 利润表、现金流量表、资产负债表对2023 - 2027年相关财务指标进行了预测 [11][12] 盈利能力与偿债能力 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |毛利率|81.2%|69.2%|70.0%|72.0%|74.0%| |EBITDA率|56.9%|42.1%|40.0%|48.0%|48.0%| |EBIT率|46.8%|22.7%|18.8%|32.8%|36.0%| |税前净利润率|43.2%|14.4%|20.9%|34.8%|37.7%| |归母净利润率|39.6%|13.1%|19.0%|31.7%|34.3%| |ROA|8.6%|2.2%|3.9%|8.3%|10.6%| |ROE（摊薄）|9.0%|2.4%|4.1%|8.8%|11.0%| |经营性ROIC|16.6%|7.0%|6.8%|15.9%|21.0%| |资产负债率|5%|7%|5%|5%|4%| |流动比率|13.36|8.16|14.94|17.08|19.69| |速动比率|11.71|6.94|12.09|13.82|15.80| |归母权益/有息债务|168.77|149.40|464.86|503.25|550.88| |有形资产/有息债务|173.15|155.04|476.84|514.97|561.75|[13] 费用率、每股指标与估值指标 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |销售费用率|2.18%|3.23%|3.00%|3.00%|3.00%| |管理费用率|13.60%|23.13%|23.00%|23.00%|23.00%| |财务费用率|-0.87%|-1.42%|-0.47%|-0.53%|-0.66%| |研发费用率|19.79%|26.04%|25.00%|25.00%|25.00%| |所得税率|8%|9%|9%|9%|9%| |每股红利|0.57|0.15|0.26|0.61|0.85| |每股经营现金流|1.98|1.98|0.38|1.99|2.57| |每股净资产|21.12|20.89|21.61|23.40|25.61| |每股销售收入|4.82|3.74|4.62|6.46|8.24| |PE|32|124|70|30|22| |PB|2.9|2.9|2.8|2.6|2.4| |EV/EBITDA|19.9|34.2|28.6|16.6|12.6| |股息率|0.9%|0.2%|0.4%|1.0%|1.4%|[14]

报告核心观点 - 对宏观经济、医药生物、计算机、机械设备等行业及相关公司进行分析，指出宏观经济中制造业受外部环境影响生产意愿下滑但部分行业有亮点，部分公司虽短期业绩有压力但新业务有进展或拓展新领域带来成长空间 [2][6][9] 5月金股组合 - 包含顺丰控股（002352.SZ）、极兔速递 - W（1519.HK）、皇马科技（603181.SH）等十只股票 [1] 市场指数表现 - 上证综指收盘价3316.11，涨1.13%；深证成指收盘价10082.34，涨1.84%；沪深300收盘价3808.54，涨1.01%；中小100收盘价6307.42，涨1.69%；创业板指收盘价1986.41，涨1.97% [4] 行业表现（申万一级） - 计算机、通信、综合等行业涨幅居前，银行等行业有跌幅 [5] 宏观经济（4月PMI数据点评） - 外部环境影响制造企业生产意愿，4月高技术制造业、设备制造业海外需求下滑明显，建筑业生产经营延续活跃，部分原材料加工业及纺织工业景气度处于扩张区间 [2][6] - 4月制造业产需表现回落，PMI指数为49.0%，环比下降1.5个百分点，多个重要细分项环比回落，企业预期虽维持扩张区间但指数为2024年10月以来最低值 [6] - 受“对等关税”等影响，制造业企业外贸不确定性增强，4月生产、采购意愿下滑，采购指数从扩张区间跌至收缩且为2023年1月以来最低水平 [7] - 4月制造业价格指数环比下滑，出厂价格下降幅度高于主要原材料购进价格，需求对价格影响更明显 [7] - 4月电气机械等行业出口订单指数环比降幅大，机械设备产业“去库存”受海外因素干扰 [7] - 4月黑色金属等加工业新订单指数环比回升，内需对外需有一定补充，政治局会议强调扩大投资，“两新”等项目有望获资金支持，地产投资有望趋稳 [8] - 4月非制造业PMI指数环比下滑但仍维持扩张区间，需求端新订单指数等环比回落 [8] 医药生物（键凯科技） - 24年全年营收2.27亿元，同比下滑22.26%，归母净利润0.30亿元，同比下滑74.22%；25年Q1营收0.69亿元，同比增长6.66%，归母净利润0.12亿元，同比下滑17.79%，短期业绩承压 [2][9] - 24年业绩承压因国内市场受价格压力等影响订单量和收入下降，国外客户结构调整，且辽宁募投项目新转固资产折旧等成本增加 [10] - 公司加大研发投入，1.1类创新药聚乙二醇伊立替康小细胞肺癌适应III期临床试验已完成首例试验病人入组，多个适应症处于II期临床，后续结果值得期待 [11] - 4月26日全资子公司医美产品注射用交联透明质酸钠凝胶上市获批，有望丰富产品种类和增强竞争力 [12] 计算机（博思软件） - 2024年营收21.42亿元，同增4.79%；归母净利3.02亿元，同减7.44%；扣非归母净利2.74亿元，同减8.95%；2025Q1营收2.57亿元，同减1.17%；归母净利 - 0.63亿元，亏损规模同比扩大12.79%；扣非归母净利 - 0.66亿元，亏损规模同比扩大8.04% [3][14][15] - 2024年费用管控能力和回款能力提升，毛利率为65.83%，同减0.83pct；归母净利率为14.11%，同减1.87pct；期间费用率为47.06%，同减0.86pct；经营活动现金流量净额为3.50亿元，同增6.37%；可持续收入占比达55% [15] - 公司紧抓AI和电子凭证两条业务主线，组建AI研发中心，电子凭证产品已在多地落地应用，将推动产品在更多地区与行业布局 [16] - 分业务来看，数字票证、智慧财政财务和数字采购业务收入同比均增长，各业务在不同方面有项目落地和发展 [17] 机械设备（博众精工） - 2024年营收49.54亿元，同比 + 2.36%，归母净利润3.98亿元，同比 + 2.05%；2025年一季度营收7.37亿元，同比 - 0.80%，归母净利润 - 0.31亿元，同比 - 45.59% [3][19] - 2024年在巩固消费电子领域优势基础上拓展多领域，产品品类丰富，发挥平台型企业优势，业绩稳步增长，自动化设备（线）等部分产品营收有增长 [20] - 2025Q1订单增加，但因费用前置且设备未验收，利润承压，合同负债增长表明在手订单充足 [21] - 在新能源、半导体、机器人等新领域有突破，产品逐步放量将为公司提供新成长动力 [22]

报告公司投资评级 - 报告对键凯科技的投资评级为买入，原评级也是买入，板块评级为强于大市 [1] 报告的核心观点 - 键凯科技短期业绩承压，但新业务进展顺利，1.1类创新药聚乙二醇伊立替康进入III期临床，多个适应症处于II期临床，医美产品近期上市，有望带来业绩增量，因此维持买入评级 [3][5] 根据相关目录分别进行总结 股价表现 - 今年至今、1个月、3个月、12个月的绝对涨幅分别为9.9%、3.1%、22.7%、 - 23.8%，相对上证综指涨幅分别为9.3%、5.3%、21.9%、 - 29.4% [2] 公司基本信息 - 发行股数6065万股，流通股6065万股，总市值36.9969亿元，3个月日均交易额4676万元 [2] 财务数据 - 2023 - 2027E主营收入分别为2.92亿、2.27亿、2.73亿、3.30亿、3.97亿元，增长率分别为 - 28.3%、 - 22.3%、20.4%、20.5%、20.5%；归母净利润分别为1.16亿、0.30亿、0.50亿、0.74亿、0.98亿元，增长率分别为 - 38.0%、 - 74.2%、68.3%、47.3%、33.0% [6] 业绩分析 - 2024年公司业绩承压，国内市场受下游商业化产品价格压力等影响订单量和收入下降，国外市场客户结构调整、海外医疗器械端客户受库存计划调整影响订单量下降，且辽宁募投项目新转固资产折旧及摊销和新厂运营成本增加 [7] 研发进展 - 2024年累计研发投入7994.97万元，同比增加38.28%，研发投入占比35.21%；聚乙二醇伊立替康小细胞肺癌适应III期临床试验2024年9月30日前完成首例入组，脑胶质瘤II期临床入组顺利，三阴性乳腺癌伴脑转移II期临床完成首例受试者入组，小细胞肺癌治疗II期临床结果积极 [7] 产品动态 - 4月26日，全资子公司天津键凯科技有限公司自主研发的注射用交联透明质酸钠凝胶上市获批，适用于面部鼻唇沟部位真皮组织中层至深层注射以纠正中重度鼻唇沟皱纹 [7] 盈利预测调整 - 预计公司2025 - 2027年归母净利润为0.50/0.74/0.98亿元（原2025 - 2026年预测为1.78/2.20亿元），对应EPS为0.83/1.22/1.62元，截至4月30日收盘，公司股价对应估值为73.7/50.0/37.6倍 [5]