文章核心观点 - 春节作为餐饮消费核心旺季，2026年节庆效应持续凸显，餐饮消费回暖态势明确，为上游供应链复苏奠定坚实基础 [1] - 维持“服务消费率先复苏”的核心判断，餐饮出行作为核心领域先行修复，有望提振消费信心，带动餐饮链相关品类需求增长，推动板块业绩与估值共振上行 [1][4] 春节餐饮消费表现 - 春节假期全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长5.7% [1] - 78个重点步行街(商圈)客流量同比提升6.7%，营业额同比增长7.5% [1] - 美团年夜饭预订订单同比增长105%，抖音年夜饭团购销售额同比增长185% [2] - 江苏省春节9天假期餐饮收入达183亿元，同比增长11.9% [2] 上游供应链复苏逻辑 - 下游餐饮消费超预期表现向上游供应链传导，餐饮链各环节需求共振，备货与动销改善可期 [3] - 餐饮供应链竞争格局优化，龙头企业凭借规模、渠道与产品优势，在旺季中进一步巩固竞争壁垒，盈利弹性有望率先释放 [3] - 速冻食品与调味品作为餐饮供应链核心品类，充分受益于旺季需求拉动 [1][3] 细分赛道分析 - **速冻食品**：春节餐饮场景复苏直接带动B端产品销售增长，消费者对“便捷性与品质感”的追求推动预制菜需求提升，行业价格战趋缓，龙头企业产品结构与盈利水平有望优化 [3] - **调味品**：餐饮渠道是行业增长核心驱动力，随着餐饮门店客流回升与开店节奏加快，餐饮占比较高的头部企业有望率先承接需求红利，实现销量与收入稳步增长 [1][3] 行业趋势与展望 - 餐饮旺季动销持续修复，叠加门店数量回升、价格带下移适配大众消费及下沉市场扩张等多重利好，将推动餐饮需求持续向好 [4] - 行业自身供应链价格战趋于收缩，企业利润率有望实现同期修复，进一步推动板块业绩与估值共振上行 [4] 投资建议 - 重点推荐安井食品、颐海国际、锅圈、千味央厨、天味食品、海天味业 [5] - 关注中炬高新、千禾味业 [5]

行业投资评级 - 食品饮料行业评级为“推荐” [5] 报告核心观点 - 春节餐饮消费回暖态势明确，为上游供应链复苏奠定坚实基础，应重视餐饮链投资机会 [1] - 服务消费率先复苏，餐饮出行作为核心领域先行修复，有望提振居民消费信心，带动后续消费意愿提升 [4] - 下游餐饮消费超预期表现向上游传导，餐饮链需求共振，叠加行业价格战趋于收缩，企业利润率有望修复，推动板块业绩与估值共振上行 [3][7] 春节餐饮消费表现 - 春节假期全国重点零售和餐饮企业日均销售额同比增长5.7% [2] - 78个重点步行街（商圈）客流量同比提升6.7%，营业额同比增长7.5% [2] - C端消费活力强劲：美团年夜饭预订订单同比增长105%，抖音年夜饭团购销售额同比增长185% [2] - B端餐饮场景复苏加快：春节出行链高景气带动景区、核心商圈餐饮客流大幅攀升 [2] - 区域表现亮眼：江苏省春节9天假期餐饮收入达183亿元，同比增长11.9% [2] 上游供应链影响与展望 - 下游餐饮消费超预期表现正向上游供应链传导，餐饮链各环节需求共振，备货与动销改善可期 [3] - 餐饮供应链竞争格局持续优化，龙头企业凭借规模、渠道与产品优势，有望在旺季中巩固竞争壁垒并率先释放盈利弹性 [3] - 速冻食品领域：B端产品销售受餐饮场景复苏直接拉动，同时C端对预制菜便捷性与品质感的追求推动需求持续提升，行业价格战趋缓有助于龙头企业优化产品结构与盈利水平 [3] - 调味品领域：餐饮渠道是核心增长驱动力，随着餐饮门店客流回升与开店节奏加快，餐饮占比较高的头部企业有望率先承接需求红利，实现销量与收入稳步增长 [3] 投资建议与重点公司 - 投资建议聚焦兼具自身α优势与行业β红利的核心标的 [8] - 重点推荐公司包括：安井食品、颐海国际、锅圈、千味央厨、天味食品、海天味业 [8] - 建议关注中炬高新、千禾味业，因其改革持续深化，有望迎来业绩弹性释放 [8] - 重点公司盈利预测与估值数据（基于2026年2月24日收盘价） [9] - **安井食品 (603345.SH)**：收盘价88.13元，2024-2027年预测EPS分别为5.08、4.20、4.74、5.26元，对应PE分别为17、21、19、17倍 [9] - **颐海国际 (1579.HK)**：收盘价14.58港元，2024-2027年预测EPS分别为0.76、0.81、0.91、1.01元，对应PE分别为19、18、16、14倍 [9] - **锅圈 (2517.HK)**：收盘价3.26港元，2024-2027年预测EPS分别为0.08、0.16、0.20、0.25元，对应PE分别为41、20、16、13倍 [9] - **千味央厨 (001215.SZ)**：收盘价39.69元，2024-2027年预测EPS分别为0.84、0.78、0.97、1.11元，对应PE分别为47、51、41、36倍 [9] - **天味食品 (603317.SH)**：收盘价13.34元，2024-2027年预测EPS分别为0.58、0.57、0.65、0.75元，对应PE分别为23、23、21、18倍 [9] - **海天味业 (603288.SH)**：收盘价36.17元，2024-2027年预测EPS分别为1.14、1.19、1.31、1.42元，对应PE分别为32、30、28、25倍 [9] - **中炬高新 (600872.SH)**：收盘价18.90元，2024-2027年预测EPS分别为1.14、0.70、0.83、0.94元，对应PE分别为17、27、23、20倍 [9] - **千禾味业 (603027.SH)**：收盘价10.15元，2024-2027年预测EPS分别为0.50、0.31、0.38、0.42元，对应PE分别为20、33、27、24倍 [9]

行业整体趋势 - 高盛预期2026年中国内地餐饮销售增长将加快至按年4.2% 增速快于2025年的3.2% [1] - 国金证券指出 春节假期延长与政策持续发力 刺激餐饮出行等数据向好 带动大众品需求增长 [2] - 尽管整体消费未见显著好转 但过去数月餐饮需求已趋于稳定 [1] - 2026年行业需求有望逐步触底改善 此前板块受外部因素扰动承压 [2] 行业经营与成本 - 餐饮行业出现加价情况 主要为了应对营运和原材料成本上升 以及外卖订单占比增加 亦受需求回稳所支持 [1] - 节前经销商备货较为谨慎 库存处于合理水平 [2] - 2月末至3月有望在高动销背景下开启补库存行情 叠加2025年第一季度基数偏低 [2] 公司表现与预期 - 根据花旗渠道检查 海底捞在2026年春节假期的翻台率按年增长超过5% [1] - 高盛预期海底捞在2026年1-2月的翻台率将实现正增长 [1] - 海底捞仍为高盛在中国餐饮板块的首选股 [1] - 春节期间餐饮、零食需求表现较好 有望拉动节后补库存动作 多数个股一季报有望实现触底改善 [2] 市场股价表现 - 截至发稿 海底捞(06862)涨5.82% 报17.45港元 [1] - 截至发稿 特海国际(09658)涨2.7% 报13.71港元 [1] - 截至发稿 九毛九(09922)涨1.38% 报2.21港元 [1] - 截至发稿 达势股份(01405)涨1.67% 报66.9港元 [1]

公司近期股价与交易表现 - 股价显著上涨 截至发稿海底捞股价上涨5.46%至17.39港元 [1] - 成交活跃 成交额达2.19亿港元 [1] 春节假期经营数据 - 全国客流强劲增长 春节9天假期全国门店累计接待顾客超1400万人次 较去年同期增长显著 [1] - 湖北省表现突出 省内门店春节假期接待人次突破60万 [1] - 非省会城市增长亮眼 襄阳、仙桃、天门、潜江等城市门店客流显著攀升 [1] - 翻台率大幅提升 部分门店翻台率较平日增长超50% [1] 机构观点与未来展望 - 翻台率企稳 根据跟踪 公司2025年下半年以来翻台率同比企稳 [1] - 经营改善预期 展望2026年 在低基数效应以及公司持续专注产品创新和门店升级的作用下 经营或继续改善 [1] - 股息率具有吸引力 公司股息率达6%以上 [1]

纪要涉及的行业与公司 * **行业**：餐饮行业，特别是大众餐饮领域[1] * **公司**：海底捞、百胜中国（旗下包括肯德基、必胜客）、小菜园、达势股份[1][2][3] 核心观点与论据 * **核心观点一：餐饮消费呈现企稳回暖信号，增速已超越社会消费品零售总额整体增速** * 2025年10月、11月、12月，社会消费品零售总额中餐饮收入增速分别为3.8%、3.3%、2.2%，而同期社会消费品零售总额整体增速为2.8%、1.0%、0.7%，餐饮增速连续三个月超越整体增速[1] * 2025年1月至4月，餐饮增速与社会消费品零售总额增速基本持平，5月至9月餐饮增速持续落后，但10月之后开始反超[1] * **核心观点二：2026年初在春节假期催化下，餐饮行业景气度有望延续** * 2026年1月至2月在超长春节假期催化下，餐饮数据有望持续延续景气度[2] * **核心观点三：头部餐饮公司经营数据已显现复苏迹象** * 根据百胜中国2025年第四季度业绩公告，其当季同店销售额增长3%，其中肯德基同店增长3%，必胜客同店增长1%[2] * 肯德基在2025年的四个季度中，第四季度是同店销售额增速最快的季度[2] * **核心观点四：头部公司股价已开始反应复苏趋势，估值具备提升空间** * 海底捞、百胜中国等头部餐饮公司的股价正逐步反应餐饮消费复苏的趋势[2] * 根据万得一致预期，2026年海底捞和百胜中国的估值分别约为18倍和19倍市盈率[2] * 一旦餐饮消费出现明确的企稳复苏，相关公司的估值具备提升空间[2] 其他重要内容 * **投资建议**：建议关注餐饮消费企稳信号及海底捞、百胜中国等大众餐饮头部公司，同时也建议关注小菜园、达势股份等其他餐饮头部公司[1][3] * **风险提示**：大众消费复苏可能不及预期[3]

投资评级与估值 - 首次覆盖给予“买入”评级 [1][6] - 预计公司2025/2026/2027年营业收入分别为157.3/168.3/182.5亿元，同比增长4.0%/7.0%/8.5% [6][8] - 预计公司2025/2026/2027年归母净利润分别为13.6/15.6/17.3亿元，同比增长-8.4%/+14.7%/+11.1% [6][8] - 对应2025/2026/2027年市盈率（PE）分别为17.6X/15.3X/13.8X [6][8] 行业与公司概况 - 中国速冻食品行业2024年市场规模约2100亿元，2019-2024年复合年增长率（CAGR）约6.5% [6] - 公司主营速冻调制食品、速冻菜肴制品、速冻面米制品及农副产品的研发、生产与销售 [6] - 公司2025年前三季度（25Q1-3）实现营收113.7亿元，其中速冻调制食品营收56.7亿元，占比49.8%；速冻菜肴制品营收36.4亿元，占比32.0%，同比增长9.2% [6] 核心业务假设与预测 - **速冻菜肴制品**：预计2025/2026/2027年收入分别为48.5/55.3/64.4亿元，同比增长11.5%/14.0%/16.5%，毛利率分别为10.5%/11.2%/12.0% [6] - **速冻调制食品**：预计2025/2026/2027年收入分别为79.3/81.7/85.4亿元，同比增长1.2%/3.0%/4.5%，毛利率分别为27.5%/28.0%/28.8% [6] - **速冻面米制品**：预计2025/2026/2027年收入分别为23.9/24.2/25.0亿元，同比变动-3.0%/+1.0%/+3.5%，毛利率分别为23.5%/25.0%/25.5% [6] - **休闲烘焙**：2025年7月完成收购鼎味泰，预计2025/2026/2027年收入分别为0.44/1.75/2.10亿元，同比增长4500%/300%/20%，毛利率分别为20.0%/25.0%/25.0% [6] 核心观点：有别于市场的认识 - **行业长期增长逻辑未变**：尽管短期消费承压，但餐饮连锁化率提升空间广阔（中国餐饮连锁化率仅为海外成熟市场一半），且中国人均速冻品消费量仅10.0公斤，远低于美国（62.2公斤）和日本（25.3公斤）[6] - **预制菜国标落地利好龙头**：2025年9月《预制菜食品安全国家标准》草案通过，要求不添加防腐剂和全程冷链配送，将推动中小企业出清，公司作为行业龙头，已建立覆盖全国的冷链物流体系并具备智能制造优势，有望提升市场份额 [6] - **菜肴制品成为第二增长曲线**：公司通过系统化产品创新机制和专业事业部运营，推动速冻菜肴制品快速增长，25Q1-3收入同比增长9.2%，其中清水小龙虾上半年增长近250%，牛羊肉卷销售额同比增长超100% [6][7] - **渠道定制化构筑壁垒**：公司针对大B客户提供深度定制化服务，与沃尔玛、山姆会员店、胖东来、张亮麻辣烫、海底捞等头部零售商和连锁餐饮合作，上半年山姆定制小龙虾贡献1000万元新增销售额，胖东来定制产品贡献700万元 [7] - **平台化战略拓展新赛道**：收购鼎味泰切入冷冻烘焙赛道，该赛道增长快、毛利高，与公司现有业务协同性强，通过成立烘焙事业部整合资源，加速公司向综合性食品平台转型 [7] 股价催化剂 - 新品驱动：升级版“锁鲜装6.0”、“嫩鱼丸”等新品推出，叠加虾滑品类持续高速增长，驱动菜肴制品业务快速增长 [7] - 定制业务深化：与头部零售商和餐饮连锁的定制化合作持续深化，定制产品SKU扩容及合作客户增加，将贡献可观收入增量并提升盈利能力 [7] - 收购整合效应：收购鼎味泰后，随着渠道整合与产品互补效应释放，冷冻烘焙业务将快速上量，贡献业绩增量 [7] 财务数据摘要 - 2024年营业总收入151.27亿元，同比增长7.7%；归母净利润14.85亿元，同比增长0.5% [8] - 2024年毛利率为23.3%，净利率为10.0%，净资产收益率（ROE）为11.5% [8][21] - 截至2025年9月30日，公司每股净资产45.4元，资产负债率23.91% [2]

上市计划与资金用途 - 天味食品正式向港交所递交招股书，计划实现"A+H"两地上市 [2] - 港股上市所筹资金主要用于加强营销推广，包括品牌建设、营销活动及拓展销售经销网络 [2] 公司市场地位与业务概览 - 按2024年收入计，公司是中国第一大菜谱式调料公司，市场份额9.7%，也是中国第二大火锅调料公司，市场份额4.8% [3] - 公司旗下拥有六大品牌，产品涵盖菜谱式调料、火锅调料、酱料等，业务包括传统零售、在线零售和餐饮定制三大板块 [3] 财务业绩表现 - 2024年公司收入和归母净利润分别达到34.47亿元和6.25亿元 [5] - 2025年上半年营收和净利润双双下滑，前三季度归母净利润同比下降9% [5] - 2025年前三季度，火锅调料、菜谱式调料、香肠腊肉调料收入同比变动幅度分别为1.59%、5.26%和-27.87% [6] 产品销售与渠道分析 - 2025年上半年，菜谱式调料、火锅调料、酱料及其他产品销售量分别为38,206吨、16,067吨和3,036吨，相比2024年同期的39,489吨、18,667吨和4,673吨均出现下滑 [6] - 2025年前三季度线下渠道收入同比下滑10.35%，线上渠道收入同比增长60.27% [9] 行业竞争与市场环境 - 港股市场已聚集多家调味品上市公司，包括海天味业、颐海国际和安井食品 [2] - 国内复合调味品赛道竞争激烈，2024年行业参与者数量超过1000家 [9] - 国内餐饮消费复苏疲软，今年10月社会消费品零售总额同比仅增长2.9%，1-10月餐饮收入同比增速为3.3% [7] 股权结构与股东行为 - 公司创始人邓文及其妻子唐璐合计持有公司约74.64%的投票权 [11] - 公司于2022年、2023年、2024年及2025年上半年分别宣派现金股息3770万元、2.43亿元、4.23亿元和5.85亿元 [12] - 邓文夫妇自2022年6月以来累计减持天味食品14次，累计减持近1亿股，套现金额约16.2亿元 [13]

核心财务表现 - 2025年上半年实现营业收入10.16亿元，其中塑料餐饮具营收7.00亿元、生物降解材料餐饮具营收5841.89万元、纸制品营收2.04亿元 [1] - 三大品类毛利率分别为19.75%、24.98%、16.45%，其中生物降解材料餐饮具毛利率同比增长3.02%、纸制品毛利率同比增长0.40% [1] - 实现归母净利润6647.83万元，扣非净利润6514.19万元 [1] 行业政策与需求环境 - 2025年3月中共中央办公厅与国务院办公厅印发《提振消费专项行动方案》，推动高质量供给创造有效需求 [1] - 2025年1-7月社会消费品零售总额同比增长4.8%，消费市场在政策与行业补贴驱动下持续向好 [1] - 新茶饮与连锁咖啡赛道高速增长，116家连锁新茶饮品牌2025年上半年开店数量达17913家 [2] 产品与技术优势 - 产品矩阵覆盖塑料刀叉勺、吸管、水杯及纸制品等多元品类，实现定制化与规模化生产高效兼顾 [3] - 生物降解材料技术实现全场景覆盖，包括常温吸管、耐热吸管、容器类及包装类产品 [3] - 采用新型PLA吸管生产技术提升良品率并降低成本，PP塑料餐饮具通过高无机物添加比例实现降本增效 [4] - 一步法制备高填充餐具技术大幅降低生产能耗与人工成本，提升生产效率 [4] 全球市场与客户布局 - 2024年全球快餐市场规模648.58亿美元，预计2033年达922亿美元，2025-2033年复合增长率4.5% [6] - 公司在美国设立生产基地与仓储中心，直接供货麦当劳、汉堡王等国际头部快餐品牌 [6] - 印尼生产基地于2025年7月部分投产，凭借更低劳动力与能源成本优化全球供应链结构 [7] 产能拓展与战略规划 - 重点新增植物纤维模塑产品产能，2024年完成核心研发与自主生产设备开发 [7] - 2025年推进植物纤维模塑设备批量生产并运至印尼基地，形成新盈利增长点 [7] - 深化国内大中型连锁餐饮、茶饮及咖啡品牌开拓，同步增加国内投资释放产能潜力 [8]

行业整体表现 - 五一假期全国重点零售和餐饮企业销售额同比增长6 3% 全国重点监测餐饮企业销售额同比增长8 7% [1] - 餐饮行业翻台率突破10轮成为普遍现象 多家餐厅迎来"泼天客流" [1][4] - 餐饮消费市场持续复苏 行业产业链预计将迎来更广阔发展空间 [8] 头部品牌经营数据 - 费大厨成都首店开餐1分钟等位超150桌 等位时长超3小时 长沙五一商圈单店全天取号超4000人 单日售出近800份辣椒炒肉 [2][4] - 海底捞杭州工联CC店连续4天翻台率超11轮 最高达12轮 宣城万达店日均接待1500位顾客 其中20%为外地游客 [4][5] - 巴奴全国门店进店顾客突破千万人次 北京合生汇店高峰期等位超150桌 翻台率突破10轮 [6][9] - 呷哺呷哺五一期间整体营收同比增18 85% 北京核心商圈门店增长31 06% 新开定慧里店单日营业额突破5 05万元 [7] 企业扩张动态 - 费大厨五一前夕在5城同步新开7家门店 包括北京、深圳、成都等重点城市 [6][7] - 呷哺呷哺2025年计划新开80家门店 截至4月底已完成24家新店布局及11家餐厅改造 [7] - 海底捞在广州、深圳、西安等地试点夜宵主题店 通过场景改造和产品上新拓展夜间消费场景 [5] 产品与运营策略 - 费大厨通过改进烹饪手法和提升食材标准满足健康饮食需求 [4] - 海底捞针对旅游客群推出区域限定产品 如贵州遵义店的本地化推荐 [4] - 呷哺呷哺优化本地化菜单及开业优惠活动 "人气牛羊双鲜双人餐"成为爆款单品 [7]

文章核心观点 2025年消费市场将平稳发展，餐饮业作为重点领域持续向好，海底捞2024年业绩良好，收入和净利润连续两年增长，客流量增加 [1][2] 行业情况 - 2025年消费市场总体将继续平稳发展，餐饮业是拉动消费、惠及民生的重点领域 [1] - 2024年全国餐饮收入增速分别高于国内生产总值增速、社会消费品零售总额增速0.3个、1.8个百分点，全国餐饮收入55718亿元，增长5.3%；限额以上单位餐饮收入15298亿元，增长3% [2] - 各地政府出台多项刺激消费政策，促进餐饮消费，同行积极创新、丰富餐饮业态，推动餐饮业整体复苏和高质量发展 [1] 海底捞情况 - 2024年海底捞实现营业收入427.55亿元，同比上升3.1%；净利润47.00亿元，同比增长4.6%；核心经营利润为62.30亿元，同比上升18.7%，收入、净利润连续两年增长 [1] - 截至2024年年底，海底捞品牌共经营1368家餐厅，其中自营餐厅中国大陆地区1332家，港澳台地区共23家，加盟餐厅共13家 [1] - 2024年全年共接待顾客4.15亿人次，日均客流量超110万人次，较上年增加4.5%，平均翻台率达到4.1次/天 [2]