财务业绩 - 25H1收入4.39亿元，同比增长10.1% [1] - 25H1经调整归母净利润0.81亿元，同比下降13.1% [1] - 收入及利润分别占全年预测的38%和33%，略低于预期 [1] 业务表现 - 素质教育收入3.88亿元，同比增长5.8%，由人次增长4.8%驱动 [1] - 辅导课程收入0.52亿元，同比增长58.7%，人次增长56.6% [1] - 学习中心总数达184所，其中深圳162所、广州22所，较24年底新增15所 [1] 区域发展 - 广州新开13所学习中心导致短期利润承压，剔除该因素后净利润同比微增 [1] - 深圳市场保持稳健，广州市场优先聚焦营收与市占率提升 [1] - 计划26年起向大湾区其他城市扩张 [1] 战略调整 - 内部调整包括业务条线细化、年轻干部提拔及教师结构优化 [2] - 深圳新教师中一本及以上学历占比91%，70%为24/25届应届生 [2] - 重新梳理产品线，探索职教高考等新业务机会 [2] 盈利预测与估值 - 下调25-27年经调整归母净利润至2.07/2.76/3.88亿元（降幅15%/16%/8%） [2] - 基于15倍25年预测PE，目标价调整为6.03港元 [2]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入4.39亿元，同比增长10.1% [1] - 归母净利润0.63亿元，同比下降23.9% [1] - 经调整归母净利润0.81亿元，同比下降13.1% [1] - 归母净利率14.3%，同比下降6.4个百分点 [2] 业务板块表现 - 非学业素质课程收入3.88亿元，同比增长5.8%，入读学生17.78万人次，同比增长4.8% [1] - 辅导课程业务收入0.52亿元，同比增长58.7%，入读学生2.30万人次，同比增长56.6% [1] - 学习中心数量较2024年底净增双位数 [1] - 合约负债1.82亿元，较2024年底下降24.5% [1] 盈利能力分析 - 毛利率34.3%，同比下降10.1个百分点，主要受广州新学习中心投入影响 [2] - 销售费用率1.5%，同比下降0.1个百分点 [2] - 行政费用率14.7%，同比上升0.6个百分点 [2] - 研发费用率2.4%，同比下降0.3个百分点 [2] 区域市场发展 - 深圳市场收入增速放缓，受竞争加剧和人员调整影响 [3] - 广州新学习中心招生情况理想，运营超越预期 [3] - 计划持续覆盖广州主要城区并提升店效 [3] - 东莞2026年试运营，佛山2026年下半年进军，惠州/珠海/中山2028年启动 [3] 战略布局规划 - 凭借粤语区品牌和运营优势实现快速扩张 [3] - 推进大湾区其他城市布局 [3] - 广州市场拓展顺利但需要较多投入 [4]

投资评级 - 维持"增持"评级 当前股价对应2025-2027年PE分别为9x/7x/6x [4][5] 核心财务表现 - 2025H1营业收入4.39亿元同比+10.1% 归母净利润0.63亿元同比-23.9% 经调整归母净利润0.81亿元同比-13.1% [1] - 毛利率34.3%同比-10.1pcts 归母净利率14.3%同比-6.4pcts [2] - 合约负债1.82亿元较24年底下滑24.5% [1] - 下调2025-2027年归母净利润预测至1.59/2.09/2.71亿元 分别下调25%/28%/29% [4] 业务运营 - 辅导课程业务收入0.52亿元同比+58.7% 入读学生2.30万人次同比+56.6% [1] - 非学业素质课程收入3.88亿元同比+5.8% 入读学生17.78万人次同比+4.8% [1] - 学习中心数量较2024年底净增双位数 [1] - 销售费用率1.5%同比-0.1pcts 行政费用率14.7%同比+0.6pcts 研发费用率2.4%同比-0.3pcts [2] 区域发展 - 深圳市场受竞争加剧及人员调整影响收入增速放缓 [3] - 广州新学习中心招生超预期 计划覆盖主要城区并提升店效 [3] - 东莞拟2026年试运营 佛山计划2026年下半年进入 惠州/珠海/中山预计2028年启动 [3] 估值数据 - 2025-2027年EPS预测0.28/0.37/0.48元 [4] - 当前总市值16.16亿港元 总股本5.65亿股 [6] - 近1年股价相对恒指表现-91.02% 绝对收益-47.31% [9]

投资评级 - 维持买入评级，目标价6.03港元 [1][4] - 基于15倍2025年预测PE估值，较可比公司18.18倍均值折价 [12] 核心观点 - 短期业绩承压但中长期成长路径清晰：25H1收入4.39亿元（同比+10.1%），经调整净利润0.81亿元（同比-13.1%），主要受广州新学习中心成本拖累及内部调整影响 [1][2] - 异地扩张加速：25H1学习中心总数达184所（深圳162所/广州22所），广州半年新增13所，计划26年向大湾区其他城市拓展 [2] - 业务结构优化：素质教育收入占比88%（3.88亿元，yoy+5.8%），辅导课程收入0.52亿元（yoy+58.7%） [2] 财务预测调整 - 下调25-27年净利润预测至2.07/2.76/3.88亿元（降幅15%/16%/8%），主因网点扩张短期拖累利润率 [4][9] - 预计25年收入增速21.3%（原假设34.3%），毛利率下调至37.1%（原39.8%） [10] - 自由现金流收益率预计从25年3.92%提升至27年17.48% [18] 运营与战略 - 人才储备升级：深圳新教师中一本及以上学历占比91%，70%为应届生 [3] - 产品线重构：探索职教高考等新业务，优化现有课程体系 [3] - 广州市场优先策略：短期内侧重营收与市占率提升，依托集团教研资源支持 [2] 估值与同业比较 - 当前股价2.86港元对应25年PE 8.32倍，低于行业均值18.18倍 [8][12] - 可比公司中新东方25年PE 16.96倍，好未来27.89倍，学大教育24.82倍 [12] - 股息率预计从25年3.61%升至27年9.72% [18] 业绩指标 - ROE维持25%以上：25-27年预测值25.12%/28.23%/32.61% [18] - 营收增速阶梯式增长：25-27年预测21.3%/26.8%/22.8% [10] - 经营性现金流25年预计2.19亿元，27年增至3.97亿元 [17]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][5] 核心观点 - 2025H1收入/归母净利/经调整归母净利润为4 39/0 63/0 81亿元 同比增长9 63%/-23 86%/-13 07% 净利下降主因广州新校区爬坡 深圳人员调整及教师储备 [2] - 短期业绩承压但长期增长基础稳固 深圳团队调整完毕 新招高质量应届生老师 东莞 佛山等地区有望重启扩张 [5] - 新业务布局包括教育旅游及国际课程 为长远发展提供增量 [3] 财务表现 收入结构 - 非学业素质课程/辅导课程收入3 88/0 52亿元 同比+5 8%/+58 7% 客单价分别为88 5/91 7元/课时 同比+1 5%/+1 7% [3] - 学习中心总数184家 同比+26 9% 上半年新增15家（深圳2家 广州13家） [3] 盈利能力 - 毛利率/OPM/经调整归母净利率34 3%/17 6%/18 5% 同比-10 1/-10 9/-4 9个百分点 主因新校区爬坡及教师成本增加 [4] - 合约负债1 82亿元 同比-24 5% [4] 盈利预测调整 - 下调2025-2026年收入预测至10 54/13 18亿元（原11 90/15 70亿元） 新增2027年预测17 38亿元 [5] - 下调2025-2026年归母净利至1 87/2 61亿元（原2 40/3 26亿元） 新增2027年预测3 61亿元 [5] - 当前股价对应2025-2027年PE为8/6/4倍 [5] 运营数据 - 员工总数3085人 同比+18 52% 教师储备充足 [3] - 非学业素质课程/辅导课程人次17 8/2 3万人 同比+4 8%/+56 6% 课时数483 0/56 4万 同比+4 2%/+56 1% [3]

中国经济体量衡量方法差异 - 按汇率算法计算2024年中国GDP约19万亿美元，相当于美国的65% [5] - 按购买力平价计算2024年中国GDP达38万亿美元，反超美国20% [10] - 两种算法结果差异显著，反映统计方法和经济结构深层问题 [12] 实体经济硬实力表现 - 农业产量连续十年全球第一，年产量超美国近1亿吨 [14] - 工业原材料产量占比：钢铁超50%、电解铝60%、铜45%、水泥50%+ [18] - 制造业优势领域：汽车占全球30%、家电(冰箱50%+/空调80%/洗衣机70%)、电子产品(笔记本80%/手机90%) [20] 新兴产业全球主导地位 - 光伏产业链各环节产量占全球80%+ [22] - 动力锂电池市场份额达70%，新能源汽车产销量超全球60% [22] - 纺织服装等传统产业全球占比普遍超过50% [24] 服务业统计缺口分析 - 平台经济(外卖/快递/网约车)规模超万亿但统计覆盖不全 [30] - 灵活就业人数达2亿，个体服务价值难精准计量 [32] - 2024年新增市场主体超2000万户，小微实体现金交易导致统计遗漏 [34] 汇率因素影响 - 人民币汇率可能被系统性低估，导致美元折算GDP"缩水" [36] - 国际货币体系复杂性影响汇率波动与GDP比较 [38]