财务表现 - 25H1实现营业收入9.2亿元，同比增长188.9% [1] - 25H1归母净利润1.5亿元，同比增长177.4% [1] - 25H1净利率为16.5%，同比下降0.7个百分点 [2] - 25H1毛利率为45.0%，同比上升0.1个百分点 [1] 业务结构 - 素质教育业务收入7.23亿元，同比增长513.1% [1] - 全日制复习业务收入1.01亿元，同比下降18.3% [1] - 辅导项目收入0.89亿元，同比增长17.6% [1] - 综合素养业务中"三人以下"低毛利率业务收入占比大幅提升 [1] 运营效率 - 销售费用率为6.8%，同比下降0.3个百分点，主要因续读率提升和新招压力减小 [2] - 行政及其他费用率为12.5%，同比下降0.4个百分点，主要因运营效率提升节省开支 [2] - AI技术在教学、营销等环节应用优化流程，人才策略保障师资供给 [1] 区域拓展 - 广州、深圳、佛山市场拓展成效显著，依托本土化课程和品牌影响力扩大市场份额 [1] - 广州作为基地市场领先的市占率构筑品牌护城河 [2] - 深圳、佛山市场仍有较大提升空间 [2] 技术发展 - 计划推出"个性化推题"功能和"AI学伴"等产品提升教学个性化水平与服务体验 [2] - 继续深化AI在教育场景的应用 [2] 股东回报 - 发布三年派息计划，2024-2026年派息率逐步提升至50%、60%、70% [2] - 已宣派中期股息每股11.8港仙 [2] 业绩展望 - 暑期和秋季续班情况较好，下半年业绩有望维持高增 [3] - 维持2025-2027年归母净利润预测分别为3.33/4.23/5.02亿元 [3] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为12x/10x/8x [3]

投资评级 - 维持"增持"评级 [3] 核心财务表现 - 2025H1实现营业收入9.2亿元，同比增长188.9% [1] - 2025H1归母净利润1.5亿元，同比增长177.4% [1] - 毛利率45.0%，同比微增0.1个百分点 [2] - 净利率16.5%，同比下降0.7个百分点 [2] - 销售费用率6.8%，同比下降0.3个百分点 [2] - 行政及其他费用率12.5%，同比下降0.4个百分点 [2] 分业务收入表现 - 素质教育业务收入7.23亿元，同比增长513.1% [1] - 全日制复习业务收入1.01亿元，同比下降18.3% [1] - 辅导项目业务收入0.89亿元，同比增长17.6% [1] 增长驱动因素 - 综合素养业务产品与服务质量提升推动报读人次和续报率上升 [1] - 广州、深圳、佛山市场拓展成效显著 [1] - AI技术在教学、营销环节应用优化流程 [1] - 人才策略保障师资供给 [1] 未来发展战略 - 依托大湾区人口红利与教育需求持续深耕广州市场 [3] - 加快深圳、佛山等地的市场拓展 [3] - 深化AI教育场景应用，计划推出"个性化推题"和"AI学伴"产品 [3] 股东回报政策 - 发布三年派息计划，2024-2026年派息率逐步提升至50%、60%、70% [3] - 已宣派中期股息每股11.8港仙 [3] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年归母净利润预测分别为3.33/4.23/5.02亿元 [3] - 当前股价对应2025-2027年PE分别为12x/10x/8x [3] - 预测2025年营业收入20.28亿元，同比增长84.06% [4] - 预测2025年归母净利润3.33亿元，同比增长73.15% [4] 市场数据 - 总股本8.47亿股 [5] - 总市值44.06亿港元 [5] - 一年股价波动区间2.44-5.99港元 [5] - 近3月换手率10.09% [5] 股价表现 - 近1个月绝对收益-16.58%，相对收益-15.45% [8] - 近3个月绝对收益-3.80%，相对收益-15.46% [8] - 近1年绝对收益79.56%，相对收益35.93% [8]

投资评级 - 维持买入评级，目标价6.03港元 [1][4] - 基于15倍2025年预测PE估值，较可比公司18.18倍均值折价 [12] 核心观点 - 短期业绩承压但中长期成长路径清晰：25H1收入4.39亿元（同比+10.1%），经调整净利润0.81亿元（同比-13.1%），主要受广州新学习中心成本拖累及内部调整影响 [1][2] - 异地扩张加速：25H1学习中心总数达184所（深圳162所/广州22所），广州半年新增13所，计划26年向大湾区其他城市拓展 [2] - 业务结构优化：素质教育收入占比88%（3.88亿元，yoy+5.8%），辅导课程收入0.52亿元（yoy+58.7%） [2] 财务预测调整 - 下调25-27年净利润预测至2.07/2.76/3.88亿元（降幅15%/16%/8%），主因网点扩张短期拖累利润率 [4][9] - 预计25年收入增速21.3%（原假设34.3%），毛利率下调至37.1%（原39.8%） [10] - 自由现金流收益率预计从25年3.92%提升至27年17.48% [18] 运营与战略 - 人才储备升级：深圳新教师中一本及以上学历占比91%，70%为应届生 [3] - 产品线重构：探索职教高考等新业务，优化现有课程体系 [3] - 广州市场优先策略：短期内侧重营收与市占率提升，依托集团教研资源支持 [2] 估值与同业比较 - 当前股价2.86港元对应25年PE 8.32倍，低于行业均值18.18倍 [8][12] - 可比公司中新东方25年PE 16.96倍，好未来27.89倍，学大教育24.82倍 [12] - 股息率预计从25年3.61%升至27年9.72% [18] 业绩指标 - ROE维持25%以上：25-27年预测值25.12%/28.23%/32.61% [18] - 营收增速阶梯式增长：25-27年预测21.3%/26.8%/22.8% [10] - 经营性现金流25年预计2.19亿元，27年增至3.97亿元 [17]

教育行业核心观点 - K12教育行业具备长坡厚雪特征 高考备考人口红利显著 监管走向常态化 传统教培龙头处于修复进程[1] - 职业技能及录用考试培训以结果导向为主 弹性较大 高中及以上学历劳动力扩张推动技能型人才需求 强技能培训重新定价[1] - AI题材及高教估值修复是主线 AI技术迭代将提升教育领域资金关注度 高教板块选营&并购进展可能带来估值弹性[1] - 教育行业纯内需、重刚需特征稳固 但考研/留学意愿及就业市场变化导致教育服务付费意愿分化 AI教育产品推动供给变革[2] 行业趋势回顾与展望 - 生育津贴等政策改善教育消费预期 预付消费法规加强资质审核 利好头部机构 地方强化分类管理细则[1] - 2024年全国小学在校学生人数开始下行 初中适龄人口未达峰 大湾区具备差异化人口红利[1] - 普高入学率持续走高 普通本科学位扩张进行中 高等职业教育社会认可度提升[1] - 2025年初AI教育产品加速推新 传统教育品牌加快自研AI产品开发[2] 行情表现分析 - 2025年1-6月教育(申万)指数上涨5.04% 跑赢中证800指数5.50个百分点[3] - 职业教育领涨 中国东方教育受益蓝领技能培训价值重估 K12教培分化 高途/有道迎盈利拐点 卓越教育受益大湾区红利 学大教育Q1业绩环比修复[3] - 新东方/好未来受留学业务和硬件销售拖累 高教板块选营未实质进展 公考领域华图山鼎通过回购/股权激励走出超额收益[3] 子板块深度分析 K12教育 - K9学校不得选营及关联交易 素养课程回补供给 高端培优缺位 强教研品牌有望溢价 大湾区人口红利显著[4] - 民办高中可选营 营利性高中学科培训增量牌照受限 存量机构监管温和 高中将享受十年人口红利[4] 职业教育 - "五五分流"调整后民办普高需求旺盛 中职招生承压但强技能培训有客观需求 民办高教招生稳健增长但转营进展缓慢[4] - 职业培训与经济周期强相关 公考报考人数高位增长但通过率降低 去"协议班"抑制付费意愿 行业竞争分散[5] 升学相关 - 考研报考及留美人数连续两年下滑 行业面临负增长压力[4] - 普通高中持续扩容 高等职业教育作为学历补充获认可度提升[1]

报告核心观点 - 看好教育及招聘行业，建议左手布局高股息业绩股，右手布局AI弹性标的 [1] 教育板块Q1复盘及Q2投资建议 教育板块Q1业绩整体复盘 - 职教长训逆周期表现超预期，K12竞争修复压制利润率，企培收款降速有风险，成人留学有负增长压力 [4] - 职业教育Q1春招大超预期，如东方教育预计秋招还将受益职教高考红利；K12竞争修复仍是主线，部分公司利润率走弱；企业培训顺周期属性强，收款负增长有风险；公考考编竞争未出清 [4] 投资建议 - 持续推荐东方教育，其超预期驱动因素包括四校生回流、公办竞争减弱、职教高考政策利好等，可追踪6月中旬秋招招生增速 [5] - 持续推荐好未来，寒假收入增速40%+，但利润端低于预期，若亏损业务平衡增长与利润率，基本面改善空间大 [5] - 建议关注AI+教育Q2催化释放，如豆神教育AI Class体验领先，有望革命大语文录播课市场；盛通股份受益童美闭店学员转移和素养业务孵化开业 [6] K12：需求侧稳健，但供给侧表现分化 K12培训需求与收入情况 - K12培训需求有韧性，行业主要公司收入保持较快增长但增速分化，2025年一季度部分公司收入增长，K9非学科增速＞高中增速 [9][12] K12培训利润率情况 - K12培训需求有韧性，但招生爬坡能力差异导致利润率呈现分化，部分公司利润率同比微增或下滑 [13] 牌照情况 - “营利性非学科”牌照Q1末yoy+14.3%，可代表行业beta增速，K9非学科已进入常态化审批阶段 [14][16] 竞争格局 - 24年供给及竞争环境修复是板块最大变量，25年起教育服务质量将主导中长期市占格局，行业竞争格局有望回归大中型合规机构有序竞争 [16] 竞争修复后看好的公司 - 2.0阶段看好竞争逐步修复后产品力、运营力、标准化能力领先的公司，如好未来、思考乐等 [18] 教育AI当前阶段 AI+教育产品情况 - 教育AI处于技术平权、现有产品性能强化、降本增效落实基本面阶段，行业内卷加速，各公司推出多种AI教育产品，如学而思随时问App、猿辅导小猿搜题AI版等 [19] AI+教育爆品情况 - AI+教育能否拉升，先看是否有“爆品”出圈可验证，如高途“吴彦祖带你学口语”课程销量短暂爆发后下滑，粉笔AI刷题系统班上线表现值得追踪，豆神AI Class有望革命录播课市场 [20][21][23] 公考板块竞争或进入逐步出清阶段，顺周期企培及职教或迎拐点 公考情况 - 公考景气度温和上涨，中小机构快速涌现竞争加剧，2025国考招录人数同比+0.4%，报考人数同比+12%，报录比大幅提升；25年可能是公考行业出清拐点，11月起华图全面投入无限学业务反击，粉笔MAU增长承压，中公新招生口碑及利润率微弱回暖但仍面临退费问题 [32][38][42] 企培情况 - 企培方面，行动教育收款Q1yoy -34%，中美贸易摩擦Q2起可能带来外部冲击，但25Q1末合同负债10.48亿元，覆盖未来1 - 1.5年确收无虞 [43][45] 职教情况 - 职教市场环境回暖，关注个股拐点变化，如中国东方教育24H2收入和经调整归母净利润增长，有望验证稳健健康增长能力，实现困境反转、逻辑切换、战略切换和降本增效 [46][47] 招聘板块需求持续筑底，关注AI Agent重构招聘生态及板块估值体系 行业同比改善情况 - 3月同比改善行业数上行，制造业表现良好，同步利好企培，25年3月同比上涨的细分行业75个，同比下降的行业数6个，B端职位数据显示多个行业保持较好同比修复趋势 [49][52] 招聘情况 - 招聘持续筑底，大企业和一线城市职位数明显修复，但后续就业市场景气程度仍待观察，4月制造业/服务业PMI分化，3月城镇调查失业率环比 -0.2pct，春节后新增招聘帖数同比增速明显修复，4月新增招聘公司数量及新增招聘帖数yoy+4%/+45% [54][56]