昇兴股份 2025年业绩与2026年展望电话会议纪要分析 涉及的行业与公司 * **公司**：昇兴股份，主营业务为金属包装，包括两片罐、三片罐、铝瓶及罐装业务[3] * **行业**：金属包装行业，特别是两片罐与三片罐细分市场[2] 2025年业绩回顾与核心问题 整体业绩表现 * 2025年公司整体营业收入接近72亿元，与2024年基本持平[3] * 实现净利润约3.07亿元，同比下滑约27-28%[3] * 第四季度业绩优于第二、三季度，主要得益于天丝业务在该季度未进行渠道整合，销量回升带动毛利率改善[3] 各业务板块营收结构与销量 * **营收结构**：三片罐业务占总营收约29.5%，两片罐业务占比约65.5%，铝瓶业务占比约3.3%，罐装业务占比约1.7%[3] * **三片罐销量**：2025年销量超过31亿罐，同比下滑约10%[3] * **两片罐销量**：总销量约102亿罐，同比增长超过12%[3] * 国内销量约85-86亿罐，同比增长12%，增速高于行业平均水平[3] * 海外销量16-17亿罐，同比增长约20-22%[3] * **铝瓶销量**：介于1.1-1.2亿罐之间，同比下滑约24%[3] 2025年业绩下滑主要原因 1. **国内两片罐业务大幅亏损**：尽管原材料成本上涨，但产品价格未能有效提升，加之年初采取降价策略，导致国内两片罐业务（约85亿罐销量）亏损超过1亿元，单罐亏损超过0.012-0.013元[3] 2. **天丝红牛业务主动调整**：为解决品牌内耗和优化资源配置，天丝红牛在2025年第二、三季度进行了渠道整合，对销量造成较大影响[3][4] * 2025年天丝红牛销量不足11亿罐，同比下滑约22-23%[3][4] 2026年第一季度经营情况与展望 需求端表现 * **三片罐业务**：受益于春节效应，大量订单集中在1月份交付[4] * 承德露露业务在1-2月实现双位数增长[2][4] * 天丝业务在1、2月份与去年同期持平，但3月份增长势头明显[4] * **两片罐业务**：1、2月份需求同比增长至少达到大个位数，超出预期[4] * **铝瓶业务**：需求有所改善[4] 价格与成本动态 * **行业提价**：2025年底全行业成功提价0.03-0.04元/罐，仅适用于签订年度定价协议的国内客户[2][6] * **铝价上涨冲击**：2026年第一季度铝材价格大幅上涨，从约23,000元/吨一度升至26,000元/吨，目前在25,000元/吨左右波动，平均涨幅达1,000-2,000元/吨[4] * 铝价上涨基本抵消了提价带来的利润改善[4] * **价格传导机制**：公司已采取应对措施[4] * **大客户**：依据年度定价合同，在3月底根据铝材实际涨幅进行价格传导[4] * **小客户**：在铝价上涨过程中已持续进行提价[4] * **一季度盈利判断**：预计2026年第一季度国内两片罐业务利润甚微，但亏损情况应好于去年同期，最终盈利状况取决于2025年底储备的低价铝材库存量[4] 行业供需格局与竞争态势 供需格局边际改善 * **供给端收缩**：部分竞争对手在持续转移产能，龙头企业并未大规模扩张[5] * 预计行业总供给将下降至750亿罐以下[2][14] * **需求端逐步回升**：2026年1-2月两片罐需求增长达到大个位数，好于预期的3%-5%正常水平[15] * 2025年国内两片罐需求实现双位数增长[15] * **产能利用率提升**：需求端预计在600亿罐以上，推动行业整体产能利用率达到80%左右，龙头企业的产能利用率将超过85%[14][15] * 若行业整体产能利用率达到85%，龙头企业则有望达到90%以上[15] 行业协同性增强 * 2025年底的价格调整过程中，各主要企业行动一致，顺利完成了提价，是过去几轮中协同性最好的一次[5][12] * 预计2026年也将维持这种协同态势[5] 行业盈利前景 * 随着供需格局改善，行业毛利率目标回升至10%以上水平[2] * 若行业整体产能利用率达到85%，龙头企业则有望达到90%以上，届时行业毛利率有可能回到10%以上的水平，重现2020至2021年的市场状况[15] * 在2026年底再次提升基准罐价是大概率事件[12] 海外市场与产能规划 海外业务表现与规划 * **柬埔寨工厂**：目前拥有17亿罐产能，已实现满产[11] * 2025年营业收入接近11亿元，年净利润超过1亿元，毛利率略高于20%[11] * 2025年的毛利率约为22%，预计2026年仍能维持在20%以上[9] * **越南项目**： * 两片罐产能预计于2026年第三季度（8-9月）投产，新增约8亿罐产能[5][11] * 预计毛利率在15%至20%之间，净利率约7%至8%[11] * 按当前海外约0.65元的绝对罐价计算，一期项目年化净利润贡献预计在4,000万元左右[11] * 2026年6月还将有少量三片罐（主要为食品罐）投产，年产能约3,000万罐[11] 国内产能计划 * 根据之前的定增规划，计划在四川内江建设一个约2-3亿罐的两片罐项目，有特定的客户配套需求[11] * 除此以外，目前没有其他确定的新增产能计划[11] 资本开支与财务影响 * 公司计划在两年多近三年的时间内，为越南及内江项目总计投入约8亿元人民币，其中设备开支约4亿元[12] * 越南第一个生产基地总投资约5亿元人民币，设备投资约2亿多元，按15年折旧期计算，每年新增折旧约1,400-1,500万元[12] * 国内四川内江的两片罐项目投资额约2亿多元人民币[12] * 新设备将在未来15年内，平均每年产生约2,000多万、不到2,500万元的新增折旧[12] 各细分业务详细展望 三片罐业务 * **2026年销量前景**：若市场情况理想，有望实现双位数增长[7] * **主要客户展望**： * **承德露露**：春节销量约占其全年的半数，1-2月实现双位数增长，预计2026年全年表现不会太差[7] * **天丝红牛**：1-2月销量与去年同期持平，3月份势头向好[7] * 尽管天丝计划从第二季度开始继续进行渠道整合，但预计2026年的调整对销量的影响将远小于2025年（2025年下滑超20%，2026年预计收窄至个位数，甚至可能实现双位数增长）[7] * **客户结构**：天丝在三片罐业务营收中占比约40%，承德露露占比不足30%[7] * **2025年盈利能力**：销量同比下滑约10%，单罐营收同比下滑约2%，但由于调价机制滞后于马口铁成本下降，单罐盈利能力有所扩张，整体盈利规模（绝对金额）与2024年相比基本稳定[8] 铝瓶业务 * 2025年销量不到1.2亿瓶，是近几年来最差的一年，主要受偏高端的消费市场影响[14] * 预计2026年继续大幅下滑的可能性不大，2026年1-2月的数据显示业务已止跌回升[2][14] * 全年能否实现增长，仍需持续观察消费市场的恢复情况[14] 其他重要信息 原材料库存策略 * 正常情况下，原材料库存通常维持在两周左右的水平[9] * 当预期铝材等大宗商品价格上涨时，企业会倾向于增加囤货（可能是一个月或两个月的量），并在价格低位时增加远期现货的采购量[9] * 部分企业会利用期货进行套期保值，例如申鑫股份的套保比例约占15%[9] 价格调整机制差异 * **国内大客户（年度签约）**：调价通常在每年一季度末（3月底）进行，根据铝材价格的涨幅来确定，能够完全覆盖成本上涨[10] * 调价依据：部分客户（如华润雪花、青岛啤酒、燕京啤酒）按调价时点的绝对价格调整；部分客户（如王老吉）依据季度均价调整[11] * **国内小客户**：在铝材涨价过程中，价格调整持续进行，目前小客户的绝对罐价已高于大客户[10] * **海外客户（三年期合同）**：调价没有固定时间点，根据伦敦铝价的波动进行，当价格波动幅度（如正负超过5%）时，在下一批次订单出货时直接调整罐价[10] 延伸业务 * 对于大圆柱电池的电池壳结构件业务，公司目前没有主动扩张的计划，主要精力仍然集中在海外两片罐以及少量三片罐的产能扩张上[16]

公司25H1财务表现 - 25Q2营收8.7亿元，同比增长6%，归母净利润0.5亿元，同比下降49% [1] - 25H1营收15.7亿元，同比增长13%，归母净利润0.9亿元，同比下降29% [1] - 整体毛利率28.7%，同比下降1个百分点，净利率5.8%，同比下降3.5个百分点 [1] 业务结构及地区分布 - 真空器皿业务营收13.8亿元，同比增长13%，占总收入87.5% [1] - 铝瓶及其他业务收入1.7亿元，同比增长11%，占比10.5% [1] - 境外营收13.7亿元，同比增长14%，占总收入87%，增速快于境内5%的增幅 [1] 盈利能力分析 - 真空器皿/铝瓶业务毛利率分别为27.4%/40.3%，同比分别下降1/0.04个百分点 [1] - 境内/境外毛利率分别为30.2%/28.5%，同比变化+6/-2个百分点 [1] - 财务费用率同比提升1.2个百分点，主因美元汇率波动导致汇兑收益及利息收入下降 [1] 产能与运营动态 - 泰国工厂二期建成达产，产能快速爬坡阶段影响整体盈利表现 [1] - 销售、管理、研发费用率分别同比上升0.2、0.8、0.4个百分点 [1] 业务发展战略 - 稳步拓展OEM业务，专注海外市场深化，与全球知名品牌商建立紧密合作关系 [2] - 构建核心客户、重点客户、潜力客户三级战略合作伙伴体系，提升客户粘性 [2] - 哈尔斯品牌中心完成组织重构和能力升级，配备研产销全链路战队 [2] - SIGG品牌在欧洲完善销售网络，与LV、宾利、Supreme等国际品牌合作强化高端形象 [2] 财务预测调整 - 预计25-27年营收38/44/51亿元，较前值41/50/60亿元下调 [3] - 预计25-27年归母净利2.7/3.3/4.1亿元，较前值3.6/4.4/5.4亿元下调 [3] - 对应EPS为0.6/0.7/0.9元，PE为14/11/9倍 [3]

投资评级与目标价格 - 报告对哈尔斯给予"增持"评级 [5] - 目标价格为11.11元 [5] 财务表现与预测 - 2024年营业总收入3,332百万元，同比增长38.4% [4] - 2025年预计营业总收入3,957百万元，同比增长18.8% [4] - 2024年归母净利润287百万元，同比增长14.7% [4] - 2025年预计归母净利润288百万元，同比增长0.4% [4] - 2025-2027年预计每股收益分别为0.62/0.75/0.94元 [11] - 当前市盈率13.57倍（2025年预测） [4] - 净资产收益率预计从2025年14.7%升至2027年18.3% [4] 业务表现分析 - 2025年上半年真空器皿营收13.76亿元，同比增长13.00% [11] - 2025年上半年铝瓶及其他营收1.65亿元，同比增长11.31% [11] - 境外市场收入13.66亿元，同比增长14.14% [11] - 境内市场收入2.06亿元，同比增长4.81% [11] 盈利能力与费用 - 2025年第二季度销售毛利率28.76%，同比下降2.62个百分点 [11] - 2025年第二季度扣非销售净利率5.57%，同比下降5.99个百分点 [11] - 销售费用率8.76%，同比上升0.47个百分点 [11] - 管理费用率7.43%，同比上升1.17个百分点 [11] - 研发费用率4.27%，同比上升0.30个百分点 [11] - 财务费用率-0.13%，同比上升1.82个百分点 [11] 战略与运营 - 公司实施OEM+OBM双轮驱动战略 [11] - 自有品牌哈尔斯完成组织重构与能力跃迁 [11] - 泰国二期基地建成达产，产能快速爬坡 [11] - 采用"国内专家+本土骨干"混编支援机制保障海外产能 [11] 市场表现与估值 - 当前股价8.26元 [6] - 总市值3,851百万元 [6] - 52周股价区间6.31-10.66元 [6] - 过去12个月绝对涨幅35%，相对指数涨幅-20% [10] - 市净率2.2倍 [7]

核心观点 - 上半年国内外市场稳健增长 下半年海外基地产能爬坡有望推动业绩加速增长 [1][2][3] 财务表现 - 2025年上半年真空器皿营收13.76亿元同比增长13.00% 铝瓶及其他营收1.65亿元同比增长11.31% [2] - 境外收入13.66亿元同比增长14.14% 境内收入2.06亿元同比增长4.81% [2] - 2025年第二季度销售毛利率28.76%同比下降2.62个百分点 扣非销售净利率5.57%同比下降5.99个百分点 [3] - 2025年第二季度销售费用率8.76%同比增0.47个百分点 管理费用率7.43%同比增1.17个百分点 研发费用率4.27%同比增0.30个百分点 财务费用率-0.13%同比增1.82个百分点 [3] 业务战略 - OEM+OBM双轨战略有序推进 构建核心客户/重点客户/潜力客户三级战略合作伙伴关系 [2] - 自有品牌哈尔斯完成组织重构与能力跃迁 配备独立研发生产销售全链路团队 [2] - 泰国二期基地建成达产 采用国内专家与本土骨干混编支援机制保障产能爬坡 [3] - 业内首家海外布局企业 已获得多家核心客户认可 [4] 产能布局 - 持续聚焦供应链核心环节 强化交期成本与品质控制 [5] - 重点推进泰国基地产能提升工作 降低海外产能不确定性风险 [3][5]

公司基本情况 - 公司全称为浙江哈尔斯真空器皿股份有限公司，英文名ZheJiang Haers Vacuum Containers Co.,Ltd，注册资本4.66亿元，注册地址为浙江省永康经济开发区哈尔斯路1号 [6] - 公司股票于深圳证券交易所上市，股票代码002615，股票简称哈尔斯，实际控制人为吕强 [6] - 截至2024年12月31日，公司总股本为4.66亿股，其中有限售条件流通股占比34.81%，无限售条件流通股占比65.19% [4] - 公司前十名股东合计持股51.44%，其中员工持股计划和中国工商银行股份有限公司为主要股东 [4] 财务表现 - 2024年公司资产总额33.76亿元，负债总额16.62亿元，归属于母公司股东权益17.21亿元 [9] - 2024年营业收入33.32亿元，同比增长38.41%，营业利润3.10亿元，净利润2.87亿元 [10] - 2024年经营活动现金流量净额4.63亿元，投资活动现金流量净额-4.90亿元，筹资活动现金流量净额-0.57亿元 [10] - 2024年综合毛利率28.00%，较2023年下降3.2个百分点 [31] - 2022-2024年研发费用占营业收入比重分别为4.20%、3.97%、3.68% [10] 行业前景 - 2022年全球户外用品市场规模2002亿美元，预计2025年达2363亿美元，年复合增长率5.7% [37] - 2023年全球保温杯(壶)零售市场规模1585.78亿元，预计2024年达1788.26亿元，2028年将达3322.89亿元，年复合增长率16.75% [40] - 发达国家保温杯人均保有量0.68只，日本高达1.43只，中国仅0.53只，市场成长空间较大 [39] - 中国2024年保温杯出口额377.15亿元，同比增长18.67% [40] 公司竞争优势 - 公司拥有710项境内专利，其中发明专利58项，实用新型372项，参与制定40项行业标准 [42] - 荣获"连续两年全球杯壶销售额第一"认证，入选"民族品牌工程"，产品获K-DESIGN AWARD设计奖 [43] - 建立了自动化生产装备体系，掌握二相流抛光、无铅焊接等领先工艺技术 [40] - 与YETI、PMI等国际知名品牌商保持稳定合作，自有品牌SIGG正在重建欧洲销售网络 [44] 募投项目 - 本次拟向特定对象发行股票募集资金7.55亿元，用于"哈尔斯未来智创"建设项目(一期) [25] - 项目建成后将新增固定资产并产生折旧摊销费用，若市场环境不利可能影响预期收益 [36] - 前次募投项目2023-2024年预期效益实现率93.37%，基本达到预期 [31]