转自：期货日报 目前，国内聚酯行业的开工负荷较为稳定，始终维持在90%左右的水平。加之有新装置投产，聚酯行业 对PTA的需求较强。目前，涤纶长丝POY、涤纶长丝DTY、涤纶长丝FDY的库存分别为14.1天、23.7 天、19.9天，较7月中旬的高点分别下降11.3天、7天、5.7天，处于正常偏低的水平。聚酯行业并没有出 现库存积压，说明整体的销售较为顺畅。不过需要注意的是，虽然聚酯行业的开工负荷较为稳定，但是 大多按需采购，主动性买盘较少，需求端难有增量需求。 明年春节在2月中旬，下游织造行业距离放假还有较长的时间。目前，国内织造行业的开工负荷为 74%，较10月底仅下降1个百分点，与去年同期持平，呈现不温不火的态势。中美贸易摩擦缓和对服装 出口以及织造业的订单还没有产生明显的提振作用。 整体来看，PTA加工费处于低位，企业限产保价降低开工负荷。PTA供应下降，需求相对稳定，供应出 现缺口，库存开始下降。供需格局得到改善，PTA反弹行情有望延续。不过需要注意的是，OPEC+暂停 限产可能导致油价回落，PTA成本重心下移。（作者单位：中原期货） 编辑：吴郑思 加工费仍待修复 10月下旬，PTA加工费一度跌至80 ...

投资评级 - 报告对吉祥航空的投资评级为“买入”，且为“维持”评级 [1] 核心观点 - 报告核心观点认为，吉祥航空当前面临供给端约束，但静待供需格局改善 [1] - 尽管公司2025年第三季度及前三季度业绩同比有所下滑，但考虑到明年公司供需格局走向改善，26年估值水平仍低于公司历史中枢，当前市场需求的持续增长带来客座率水平已在历史相对高位 [7] - 预期随着飞机送修逐步缓解，公司供给进入常态化增长，国际航线增投释放国内运力，公司收益水平有望持续提升，加速业绩增长 [7] 业绩表现 - 吉祥航空2025年第三季度实现营业收入64.13亿元，同比-1.88%；归母净利润5.84亿元，同比-25.29% [7] - 2025年前三季度实现营业收入174.80亿元，同比-0.06%；归母净利润10.89亿元，同比-14.28% [7] - 2024年全年营业总收入为22,095百万元，同比增长10.0%；归母净利润为914百万元，同比增长17.5% [5] 运营数据 - 2025年第三季度，公司整体ASK（可用座位公里）同比2024年-1.41%，整体RPK（收入客公里）同比2024年-0.38%，客座率同比2024年+0.99个百分点 [7] - 国内市场方面，2025年第三季度国内ASK同比2024年-6.95%，国内RPK同比2024年-7.03%，国内客座率为88.79%，同比基本持平 [7] - 国际市场方面，2025年第三季度国际ASK恢复至2019年同期的200.36%，同比2024年+18.70%；国际RPK恢复至2019年同期的201.61%，同比2024年+27.22%；国际客座率达81.15%，同比2024年+5.54个百分点 [7] 机队规模与财务指标 - 截至2025年第三季度，公司总机队规模达到130架，同比2024年同期增加4.84%，同比2019年同期增加42.86% [7] - 测算公司2025年第三季度客公里收益为0.502元，同比2024年-1.5%，同比2019年-5.93% [7] - 公司2025年第三季度营业成本51.61亿元，单位成本为0.350元，同比2024年+0.97%，同比2019年-0.75% [7] 盈利预测 - 报告调整了盈利预测，预计2025-2027年公司归母净利润分别为12.29亿元、16.62亿元、23.85亿元（原预测为16.19亿元、19.20亿元、26.60亿元） [7] - 预计2025-2027年营业收入分别为22,281百万元、23,904百万元、25,935百万元，对应同比增长率分别为0.8%、7.3%、8.5% [5] - 预计2025-2027年每股收益分别为0.56元、0.76元、1.09元 [5] - 预计2025-2027年毛利率分别为13.8%、15.4%、17.4%；ROE分别为12.4%、14.6%、17.8% [5] - 对应2025-2027年预测市盈率分别为23倍、17倍、12倍 [5]

煤炭板块市场表现 - 煤炭板块盘中大幅走高，陕西黑猫、云煤能源、郑州煤电、大有能源、辽宁能源等多股涨停，安泰集团涨超7% [1] - 大有能源近10个交易日累计斩获9个涨停板，累计涨幅近150% [1] 短期价格驱动因素 - 北方地区冬储补库提前启动，与南方补库需求形成共振 [1] - 煤炭主产地连续异常秋雨，晋陕蒙主产区限产政策持续深化，叠加中央安全生产考核巡查临近，生态环保督查力度加大，强化产地供应刚性约束 [1] - 动力煤方面，超产核查、严安全及大秦线检修制约供给释放，叠加"大寒潮"冷冬预期增强，短期煤价有望持续上涨 [1] - 焦煤方面，监管政策下供给延续偏紧，铁水产量处于高位，部分钢厂及焦化厂原料煤库存水平偏低，短期价格仍有支撑 [1] 行业供需格局展望 - "反内卷"政策持续发力，国内煤炭供应将受到抑制，而冬季供暖和工业旺季推动需求增长，供需关系有望从"结构性过剩"转向"紧平衡" [1] - 国资委国有企业经济运行座谈会将"稳电价"与"稳煤价"并列为核心议题，强调抵制恶性竞争 [2] - 四季度国内煤炭供应增量预期有限，煤价向下有所支撑，而迎峰度冬需求可期，预计均价将环比修复 [2] 板块投资逻辑与价值 - 煤炭板块中长期投资逻辑主要是供给侧收紧改善供需格局以及高股息的红利资产配置 [2] - 四季度业绩或好于三季度，板块具备配置价值，当前板块整体估值已经较低，具备补涨动力 [2] - 迎峰度夏期间煤价超预期上涨，长协倒挂表观解除后部分长协比例未能兑现，销量修复或将持续至四季度 [2]

行业投资评级 - 基础化工行业投资评级为"看好"（维持）[1] 核心观点 需求端 - 氨纶下游76%用于服装生产，2024年表观消费量达102.69万吨，2020-2024年复合增速9.21%，显著高于涤纶等主流化纤[5] - 2025年1-6月服装鞋帽类零售额同比增长3.10%，瑜伽服、防晒服等潮流单品推动需求增长[5][14] - 2024年氨纶出口量7.88万吨（同比+13.23%），出口成为重要需求支撑[5] - 氨纶在化纤产量占比从2022年持续提升至2024年的1.41%，显示渗透率提高[13][15] 供给端 - 2024年新增产能13.5万吨（同比+10.88%），连续三年增速超10%，产能利用率仅78.62%（同比-6.24pcts）[6][24] - 行业平均毛利润-5,217元/吨，连续亏损超两年，库存达17.5万吨（历史高位）[6][24] - 2025年预计新增产能11.1万吨（增速放缓至8.07%），CR5达79.53%[33][34] - 晓星氨纶5.44万吨产能关停，泰光产业2.8万吨产能退出，显示落后产能出清加速[6][33] 竞争格局 - 华峰化学单位成本22,406元/吨，较行业均值29,711元/吨低24.6%，2024年保持13.66%毛利率[7][39] - 20年以上老旧装置占比13.17%（18.3万吨），若出清将缓解供应压力[7][44] 重点公司推荐 - 推荐标的：华峰化学（2024年氨纶产能35.5万吨，成本优势显著）[7][34] - 受益标的：新乡化纤（22万吨产能）、泰和新材（10万吨产能）[7][45] 数据图表摘要 - 图3：2025H1纺服零售额同比+3.10% [19] - 表1：氨纶消费量增速（9.21%）远超涤纶长丝（7.51%）[21] - 图9：2022-2024年产能增速均超10% [31] - 图12：龙头企业单位成本较行业均值低15-25% [47]

核心观点 - 报告认为当前市场的三个主要担忧（25H2宏观组合不利、牛市主线未确立、中美关税反复）均不构成重大下行风险，牛市氛围有望延续[4][5][6][7][8] - 26年中游制造供需格局改善预期是牛市核心逻辑，短期经济回落不会改变这一趋势[4][5] - 25Q4行情可能呈现"少数景气方向做动量+26年拐点方向高切低+轮涨补涨普遍轮动"特征[7][8] - 港股短期性价比提升，南下资金净买入创新高[10][11][12] 市场担忧回应 25H2宏观组合 - 25H2经济增长回落+政策调结构是市场一致预期，但26年供需格局改善只需供给回落+需求非大幅回落[4][5] - 反内卷政策抑制资本开支，提升26年供需改善持续性和可见度[4][5] - 需求侧关键验证期在26年中而非25年内[4][5] 牛市主线未确立 - 医药和海外算力仍有演绎纵深，但非最贴近牛市核心叙事的结构[5][6] - 潜在牛市主线方向：国内科技突破（AI/机器人）和制造业反内卷（并购退出产能→集中度提升→联合挺价）[6] - 主线确认滞后不影响25Q4行情，周期和中游制造可能发酵政策布局期行情[7][8] 中美关税影响 - 单纯的关税反复对A股冲击将逐步钝化[8] - 只要不影响中国与其他国家经贸关系稳定和中国制造竞争优势，就不会动摇牛市核心叙事[8] 投资建议 短期配置方向 - 牛市同步资产：券商、保险、军工、稀土[8][9] - 稀缺高景气资产：医药和海外算力[8][9] - 反内卷终局结构：光伏、化工、电气机械关键零部件[8][9] 港股机会 - 港股通南下净买入创新高，反映性价比优势[10][11][12] - 长期乐观叙事增加但尚未充分定价，存在配置机会[10]

价格走势 - 8月不锈钢现货价格缓步推升 无锡宏旺304冷卷主流价格在12950-13050元/吨（基价减300元/吨）较月末涨50元/吨 涨幅0.39% 但较去年同期仍下跌5.80% [1] - 上期所不锈钢仓库期货仓单达103226吨 环比前日增加423吨 [1] 供应端动态 - 山东热轧钢厂因省级控产要求实行减产 全年产量压减目标为5% 并即日起终止履行8月签订的长协交货义务 [1] - 钢厂生产利润较此前明显改善 因钢价上涨及原料成本涨幅较弱 预计8月钢厂产量有所增加 [3] - 印尼政府PNBP政策发放限制提高镍资源供应成本 但印尼镍铁产能加快释放导致产量回升明显 [3] 需求与库存 - 不锈钢下游需求仍偏弱 库存居高不下 [2] - 国内不锈钢库存去化表现较好 市场库存压力减轻 现货升水上涨 [3] - 下游传统消费淡季接近尾声 市场对"金九银十"旺季存在乐观预期 [3] 市场预期与操作 - 市场对不锈钢企业减产预期较强 主要基于"反内卷"政策及工信部表态 [2] - 镍铁价格近期出现明显回落 原料成本支撑减弱 [3] - 技术面显示小幅增仓价格上涨 多头氛围偏强 建议轻仓做多操作 [3]

大盘走势与行业表现 - 今日大盘整体走高 申万一级行业中煤炭 有色金属 钢铁等传统制造业领涨大盘 涨幅均超1% [1] - 煤炭ETF近10日净流入额超18亿 截至目前涨幅超1% 成分股云煤能源涨停 [1] 煤炭行业历史与政策影响 - 2016年～2017年供给侧改革期间 煤炭行业涨幅达31 55% [3] - 本轮"反内卷"政策若落地 有望通过淘汰落后产能 限制新增产能 推动煤价回升和企业利润修复 [3] 煤炭行业供需分析 - 2025年上半年煤炭行业呈现供需边际改善趋势 供给端1-6月原煤产量累计24 05亿吨 同比增长5 4% 增速边际放缓 [3] - 进口煤持续收缩 1-6月累计22170万吨 同比下降11 1% 6月单月降幅达25 93% [3] - 需求端制造业与基建投资分别增长7 5%和4 6% 非电需求支撑明显 电力需求边际改善 [3] - 2025年夏季气温较去年有望显著升高 带动电厂煤炭日耗持续提升 推动港口煤炭库存去化 缓解高库存压力 [3] - 若降水偏少导致水电出力较弱 夏季煤炭库存去化效果有望超预期 煤炭供需再平衡已开启且处于初期阶段 [3] 煤炭ETF与指数特征 - 煤炭ETF跟踪中证煤炭指数 是市场上唯一追踪煤炭行业的ETF产品 股息率超6% [4] - 中证煤炭指数选取涉及煤炭开采 煤炭加工及销售等业务的上市公司证券作为样本 包含动力煤 炼焦煤 焦炭等 [4] - 煤炭行业具备"高盈利 高现金流 高壁垒 高分红 高安全边际"特征 叠加供需格局改善与周期性上涨红利 具备较强抗风险能力和配置价值 [4] 投资渠道 - 没有股票账户的投资者可关注国泰中证煤炭ETF联接C（008280）和国泰中证煤炭ETF联接A（008279） [5]

报告核心观点 - A股大波段上行线索愈发清晰，短期市场演绎出“牛市氛围”，2025Q4牛市必要条件加速积累，2026 - 27年是牛市核心区间，结构选择维持原有判断 [3][4][8] A股大波段上行线索 反内卷政策影响 - 反内卷政策加持下，市场参与中游制造选股更积极，基本面预期锚定提前向2026年切换，短期有弹性投资机会增加 [3][4][7] - 本轮反内卷“去资本开支”确定，中游制造资本开支负增长更深、更持续，2026年中开始固定资产增速低于名义GDP增速，供需格局改善阶段更持续 [4][7] 美国财政刺激影响 - 美国国会两院通过美丽大法案，特朗普加码财政刺激，虽短期引发对高通胀和美债发行压力担忧，但中期排除经济深度衰退风险 [4][8] - 前期外需回落是市场担心2026年供需格局改善推迟重要因素，如今美联储宽松周期临近、欧洲处于刺激周期、中美经贸谈判成果显现，提升中国2026年供需格局拐点可见度 [4][8] 短期市场“牛市氛围” “牛市氛围”体现 - 上证指数突破推升风险偏好，交易性资金活跃度提升，赚钱效应全面扩散，稳定币、反内卷、大金融等热点方向动量效应增强 [4][8] - 市场开始反映更长期限潜在基本面改善，高beta资产（非银金融）领涨 [4][8] 牛市必要条件积累 - 2025Q4开始，提前反映2026年供需格局改善乐观预期，A股2025年四季报低基数高增长，为抢跑行情创造有利条件 [4][9] - 2025年是居民存款到期重定价高峰，含股票投资类债产品有自然增量，强化四季度行情 [4][9] 25Q3市场情况 - 25Q3不是牛市一蹴而就窗口，国内经济下半年可能弱于上半年，政策重点调结构，稳增长力度有限 [4][9] - 公募2020 - 21年新发行高峰产品未回到水位，居民存款搬家资金正循环未全面开启 [4][9] - 25Q3指数中枢抬升后，25Q4指数中枢再抬升，2026 - 27年是牛市核心区间，但牛市预备期行情有波折，25Q3赚钱效应扩散后有休整波段，可能由基本面偏弱信号触发 [4][9][10] 结构选择 保险与银行配置 - 保险增配银行资金逻辑从“一阶导”演绎到“二阶导”，加速买入无法中期维持，建议待市场关注度降低再配置 [4][10] 算力链机会 - 25Q3算力链进一步机会可能来自中美谈判成果显现，互联网平台资本开支改善 [4][10][11] 反内卷行情 - 反内卷行情短期弹性更大的是周期品，2026年供需格局改善，中游制造是重点 [4][10][11] 港股投资 - 维持战略看好港股判断，25Q3继续看好新消费和创新药龙头 [4][10][11]