投资评级 - 投资评级为买入，并维持此评级 [8] 核心财务表现 - 2025年前三季度公司营业收入同比增长68.63%，归母净利润同比增长84.31%，扣非归母净利润同比增长91.88% [2][6] - 2025年单三季度公司实现营业收入66.48亿元，同比增长56.82%；实现归母净利润5.46亿元，同比增长45.86%；实现扣非归母净利润4.86亿元，同比增长37.00% [2][6] - 2025年单三季度公司毛利率达28.99%，同比提升1.93个百分点，毛销差同比提升0.80个百分点 [11] - 单三季度归母净利率和扣非归母净利率分别为8.21%和7.31%，同比分别下降0.62和1.06个百分点 [11] - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为19.75亿元、25.70亿元和33.17亿元，对应市盈率分别为22.97倍、17.65倍和13.68倍 [11] 分业务营收分析 - 自主品牌电动两轮车：单三季度实现营收44.54亿元，同比增长71.84%；出货量达148.67万台，同比增长58.56%；均价达2995.90元，同比增长8.37% [11] - 零售滑板车：单三季度实现营收9.57亿元，同比增长38.10%；出货量达41.83万台，同比增长15.81%；均价达2287.83元，同比增长19.24% [11] - 全地形车：单三季度实现营收3.30亿元，同比增长27.41%；销量达0.75万台，同比增长27.68%；均价达44000.00元，同比下滑0.21% [11] - To B产品：单三季度实现营收2.44亿元，同比增长17.31% [11] 费用率与渠道 - 单三季度销售费用率、管理费用率、研发费用率、财务费用率分别为8.30%、5.52%、5.25%、0.53%，分别同比提升1.13、0.35、0.57、0.53个百分点 [11] - 截至三季报，公司中国区电动两轮车专卖门店已超9700家 [11] 增长动力与前景 - 公司以平台型架构为支撑，围绕"智慧移动"以"边缘创新"思路展开多元业务 [11] - 电动两轮车已成为公司基本盘，在智能化水平领先及品牌、渠道壁垒沉淀的基础上有望保持高增速 [11] - 割草机器人、全地形车等新增长极在产品领先、渠道稳步拓展下有望高速成长 [11] - 平衡车&滑板车业务的小米渠道及B端渠道拖累见底，后续C端仍有挖掘空间 [11]

公司及行业概述 * 纪要涉及的公司为九号公司[1] 核心财务表现 * 公司第三季度营收66.48亿元，同比增长56.82%；归母净利润5.46亿元，同比增长45.86%[2][4] * 2025年前三季度累计营收183.9亿元，同比增长68.63%；累计归母净利润17.87亿元，同比增长84.31%；扣非归母净利润17.99亿元，同比增长91.88%[4] * 前三季度经营活动现金流量净额48.40亿元，同比增长44.51%[4] * 第三季度剔除股份支付费用0.32亿元后的归母净利润为5.78亿元，同比增长39.64%[5] 分业务业绩亮点 * **电动两轮车**：第三季度销量148.67万台，收入44.54亿元，同比增长71.82%；平均售价2,996元，环比增长144元[2][5]；前三季度电自和电摩总销量4,951台，第三季度电摩销售占比达55%以上[24]；在中国区的电动两轮车门店超过9,700家[5] * **自主品牌零售滑板车**：第三季度销量41.83万台，收入9.57亿元，同比增长38.14%[2][5]；电动滑板车市场占有率连续五个月超过40%，9月份达到45.8%[4][12]；公司与小米合计占据76%的市场份额[12] * **全地形车**：第三季度销量0.75万台，收入3.30亿元，同比增长27.63%[5]；去年全地形车规模约为10亿元，今年有望实现全年增长目标[17] * **To B产品直营**：第三季度收入2.44亿元，同比增长17.31%[5] * **配件及其他**：第三季度收入6.63亿元[5] 增长战略与未来展望 * **电动两轮车**：公司计划2026年达到20%的市场占有率，计划新开约2000家门店（净增加），并翻新部分现有门店[2][6][14]；原定于2027年实现500万台销售目标，有望提前一年完成[2][6]；明年计划翻新1,000多家老店，其中超过200平米的旗舰大店约占10%[20]；2.0旗舰大店已开业数月，上海200平米门店扩店后月销量翻倍，山东临沂480平米门店月销量从首月200台增长至9月底的600多台[20] * **海外市场拓展**：将派遣独立小分队常驻东南亚，发掘市场机会并寻找合作伙伴[2][6]；针对e-bike，今年美国市场产品已上市，明年6月左右将推出欧洲市场新产品，渠道协同效应显著[6]；全地形车业务因关税影响调整策略，美国市场占比已降至不到15%，更多销售集中在欧洲、拉美、加拿大及亚非地区[17][21] * **割草机器人**：公司发布新的产品矩阵，整体价格带上移，功能覆盖增强[2][8]；明年将推出完整产品线，覆盖高中价位段，SKU将快速扩张，并加大线下园林工具门店、家建家电卖场、3C渠道及美国区域拓展力度[8][11][23]；目标是保持高增长速度，美国市场占比预计约10%[11]；全年增长超过一倍[23] * **效率提升**：今年前9个月电效同比提升18%，明年希望进一步提升[6] 季节性因素与财务波动 * 公司业务具有明显季节性特征，三季度进入淡季，割草机器人和To B电动滑板车业务受影响最大，导致净利润环比下降约三个多亿[2][7] * 二季度汇兑收益转为三季度汇兑损失也产生负面影响[2][7]；三季度计提了一些割草机经销商返利和补贴，对利润有影响[7] * 电动两轮车和零售版电动滑板车的EBIT margin保持稳定[2][7]；To B滑板车和割草机业务因季节性波动较大，高峰期EBIT margin可能达到平时两倍水平[16] 利润率与费用分析 * 两轮车业务在二、三季度毛利率和EBIT margin非常稳定并略有增加，与软件费收入逐季增加有关[4][16]；APP续费收入逐季提升，一季度约2000万，二季度3,000多万，三季度接近4,000万[24] * 第三季度研发费用增加主要源于人员费用提升，研发人员数量相比二季度增加了20%至30%，新增人员集中在电动两轮车和集团基础研发部门[4][15] * 预计明年割草机器人EBITDA margin不会高于今年，费用端投入将加大[8][12]；明年eBike业务仍会亏损，但亏损额不会很大[18] 市场竞争与产品策略 * 预计明年割草机器人市场竞争将比今年更为激烈[8]；公司不倾向于参与价格竞争，而是注重差异化优势[25] * 电动滑板车业务，保守估计明年收入增速可达15%[12]；To B滑板车业务明年可能不会有太大增长，将维持目前状况[27] * 新国标执行后，公司预计明年一季度会有一波集中补库，出货数据压力不大[4][10]；四季度计划消耗现有库存，为明年新产品上市做准备[4][9] 供应链与产能规划 * 滑板车绝大部分已转移至越南生产；e-bike和割草机器人备货已完成；长远计划将e-bike供应链移至中国外（如越南或柬埔寨），全地形车在东南亚（如泰国）生产，割草机器人也将在东南亚生产[28] * 割草机库存非常健康，仍在加速生产中[25]

投资评级 - 首次覆盖给予"增持"评级，预计25-27年PE分别为24/17/13 [5] 核心业务表现 - 2025H1营收117.42亿元（YoY +76.14%），归母净利润12.42亿元（YoY +108.45%）[4] - 电动两轮车销量138.87万台（YoY +77%），收入39.60亿元（YoY +81%），门店超8700家 [4] - 自主品牌滑板车销量38.38万台（YoY +5%），收入9.29亿元（YoY +28%）[4] - 全地形车销量0.80万台（YoY +21%），收入3.23亿元（YoY +11%）[4] 盈利能力 - 25Q2毛利率30.95%（同比+0.52pct），电动两轮车毛利率25.21%（同比+1.48pct）[4] - 销售/管理费用率7.16%/5.82%（同比-1.8pct/+1.22pct），财务费用因欧元升值减少1.86亿元 [4] - 25Q2归母净利率11.85%（同比+0.64pct）[4] 新兴业务布局 - 割草机器人X3系列在美/德/法亚马逊大促霸榜，覆盖欧洲线下园林工具门店 [4] - 全地形车形成ATV/UTV/SSV三大系列，E-bike聚焦欧洲市场并复用滑板车渠道 [4] 财务预测 - 预计25-27年营收218.3/274.1/325.9亿元，归母净利润19.0/26.5/34.3亿元 [5] - 25年EPS 26.5元，对应P/B 5.92，ROE提升至25.02% [12] - 经营活动现金流预计25-27年分别为14.94/38.60/50.69亿元 [12] 市场表现 - 52周股价涨幅53.94%，总市值446.78亿元，流通市值344.70亿元 [4] - 相对沪深300指数超额收益显著，2025年8月PE 23.66倍 [12]

泉果基金调研九号公司核心信息 - 泉果基金于2025年8月1日至2日调研九号公司 该基金成立于2022年2月8日 管理资产规模163.96亿元 旗下6只基金由5位基金经理管理 近一年最佳基金产品泉果旭源三年持有期混合A收益24.98% [1][2] 公司业绩表现 - 2025年上半年营收117.42亿元 同比增长76.14% 归母净利润12.42亿元 同比增长108.45% 扣非归母净利润13.12亿元 同比增长125.32% 经营活动现金流量净额36.53亿元 同比增长46.94% [2] - 毛利率30.39% 同比增加1.48个百分点 归母净利率10.57% 同比增加1.64个百分点 期间费用率14.89% 同比下降2.98个百分点 其中销售费用率7.60% 同比下降0.47个百分点 财务费用率-2.67% 同比下降1.67个百分点 [2] - 第二季度营收66.30亿元 同比增长61.54% 归母净利润7.86亿元 同比增长70.77% 剔除股份支付费用后归母净利润8.88亿元 同比增长83.76% [3] - 公司拟派发现金红利超3亿元 拟注销存托凭证600万份 [2] 业务分项表现 - 电动两轮车销量138.87万台 收入39.60亿元 中国区专卖门店超9000家 [3] - 自主品牌零售滑板车销量38.38万台 收入9.29亿元 [3] - 全地形车销量0.8万台 收入3.23亿元 [3] - ToB产品直营收入4.34亿元 [4] - 配件及其他收入合计9.83亿元 [5] 电动两轮车业务 - 上半年电动两轮车业务毛利率25.21% 主要因采购成本下降 规模效应提升及软件收入增加 [6] - 最近两三周电动两轮车激活量同比增速超60% 终端需求强劲 [7] - 销售结构中电动摩托车销量和销售额略高于电动自行车 女性用户产品Q系列跻身销量前三 [8] - 11月将推出符合新国标电动自行车 旗舰电动摩托车M5系列计划8月底发布 [8] - 新国标实施对明年市场需求影响有限 公司库存压力小 具备灵活响应优势 [9] - 常州工厂产能满足旺季需求 珠海第二生产基地建成后总产能达700万台/年 [10] - 头部门店年销量1000-2000台规模形成 大店战略加速推进 2026年计划拓展升级万店网络 [11] 智能化与服务体系 - 重点城市设立"殿堂级服务中心" 提供全链路售后体验 后续根据城市规模加密布局 [12] - 软件续费率持续提升 将通过皮肤商城 智能周边配件增强用户粘性 [12] - 搭建凌波OS智能化生态底座 融合AI和云端算力 未来实现科技平权及智能化功能下沉 [13] - 3000元以上价格带市场份额扩容 2026年计划重点布局3000-4000元价格带产品 [14] 割草机器人业务 - 已进入大部分欧洲线下园林工具门店 具备先发优势 亚马逊大促期间在多国站点斩获类目Top1 [15] - 计划进一步丰富SKU 包括不同渠道产品及新技术路径产品 [16] - 全球私人花园规模约1.2亿个 传统割草机年更新需求1500-2000万台 智能割草机器人市场规模有望达600-700万台 [17] - 2024年有边界与无边界产品市场占比7:3 2025年达到4:6 [17] - 核心优势包括技术先发优势 全链条整合能力及用户价值导向 [18] 其他业务展望 - E-Bike业务计划明年在欧洲市场发布产品 技术创新聚焦传动系统 电池及电机领域 可复用滑板车渠道 [19][20] - 电动滑板车业务增长得益于零售端与共享端协同发力 零售端上半年收入同比增长28% 共享端受益欧洲经济恢复及2-3年设备更新周期 [21]

九号公司业绩表现 - 2025年2季度公司收入66.3亿元，同比+61.5%，归母净利润7.9亿元，同比+70.8% [2][3] - 毛利率30.9%，同比+0.5ppt，归母净利率11.8%，同比+0.6ppt，创季度最高水平 [2][3] - 电动两轮车业务毛利率23.7%，较2024全年提升2.6ppt [3] 分业务收入及销量 - 两轮车收入39.60亿元，同比+81%，销量138.9万台，同比+77.3%，ASP2,852元 [3] - 自主品牌零售滑板车收入9.29亿元，同比+28%，延续1季度增速 [3] - 全地形车收入3.23亿元，同比+10.6%，销量0.8万台，ASP40,367元 [3] 产品与渠道策略 - 5月推出Q系列（女性骑行需求）和M系列（运动性能）新品 [3] - 截至6月30日，中国内地电动两轮专卖门店超8,700家 [3] 费用控制与规模效应 - 销售/管理/研发费用率合计17%，同环比-1.1/-1.2ppt [3] - 规模效应叠加店效提升，两轮车业务毛利率仍有上行空间 [3] 盈利预测与目标价调整 - 上调2025-27年收入预测3-4%至198.6亿/241.5亿/276.2亿元 [4] - 上调2025-26年归母净利润10%-12%至18.7亿/24.9亿/29.6亿元 [4] - 目标价上调至75.02元（原73.29元），维持买入评级 [1][4] 行业比较数据（其他机构预测） - 2025年净利润预测区间17.02亿-21.17亿元，2026年21.88亿-28.49亿元 [5] - 最高目标价84.00元（中信证券），最低66.92元（华泰证券） [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[9] 报告的核心观点 - 2025年一季度报告公司营收和利润大幅增长，业务多点开花，规模效应下毛利率和费率改善，盈利表现明显提升，预计未来归母净利润持续增长，给予“买入”评级[2][6][13] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2025年一季度报告公司实现营业收入51.12亿元，同比增长99.52%；归母净利润4.56亿元，同比增长236.22%；扣非归母净利润4.36亿元，同比增长207.51%[2][6] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为16.25、22.97和32.91亿元，对应PE分别为27.69、19.60和13.68倍[13] 业务分析 - 自主品牌中零售滑板车营收3.95亿元，同比增长30.36%；电动两轮车营收28.62亿元，同比增长140.50%；全地形车营收2.15亿元，同比持平；To B产品营收8.10亿元，同比增长91.94%；“配件及其他收入”同比增长92.13%[13] 盈利分析 - 2025年一季度报告公司毛利率达29.67%，同比提升6.22pct；销售/管理/研发/财务费率分别达8.18%/5.10%/4.95%/-1.70%，分别同比-1.29/-1.99/-1.46/-0.67pct；经营性利润达6.39亿元，同比增长269.69%[13] 投资建议 - 报告公司以平台型架构为支撑开展多元业务，各业务均有成长空间，盈利表现改善，给予“买入”评级[13]