投资评级 - 报告维持石头科技“推荐”评级 [6] - 当前价格为126.99元 [4] 核心观点 - 2026Q3营收延续较快增长，扫地机海外增长动能依旧强劲，北美线下渠道拓展夺得先机，内销份额稳步提升，洗地机海内外增长共振，割草机器人等新品类稳步拓展 [6] - 尽管存储等原材料涨价及汇率波动对短期盈利能力仍有所扰动，但公司在营收高增、规模效应持续显现、销售费用率同比优化的基础上再度实现超预期业绩表现 [6] - 看好公司凭借多元化业务与全球化布局延续收入增长势头，并通过产品结构优化、供应链提效及渠道布局完善持续修复盈利能力 [6] - 预计2026-2028年归母净利润分别为22.17亿元、24.35亿元、32.69亿元，对应当前股价PE分别为15倍、14倍、10倍 [6] 业绩表现 - 2026Q1-Q3实现营业收入156.99亿元，同比+30.10%，归母净利润14.66亿元，同比+41.23%，扣非净利润12.06亿元，同比+44.50% [6] - 2026Q3实现营业收入56.14亿元，同比+34.85%，归母净利润4.79亿元，同比+33.01%，扣非净利润4.03亿元，同比+20.25% [6] - 2026Q3营收在Prime Day错期基础上进一步提速，增势依旧强劲 [6] 分区域经营分析 - 海外方面，预计欧洲受益于渠道调整、全价格段布局及格局改善，延续增长 [6] - 北美受益于线下渠道拓展，公司拓展沃尔玛等主流渠道，同时深化与Costco、Target等渠道合作，带动规模快速提升 [6] - 国内方面，尽管清洁电器行业需求或受补贴退坡影响，但公司凭借P30系列等新品，扫地机线上份额提升，线下也有增量贡献 [6] - 新品类方面，洗地机国内份额提升，海外业务加速拓展，割草机器人等新品类稳步推进，有望贡献中长期增量 [6] 盈利能力分析 - 2026Q3毛利率同比-2.15pct，原材料涨价及产品结构变化拖累毛利率，当季新增关税退税确认款项0.22亿元计入当期损益，剔除后毛利率同比约-2.54pct [6] - 2026Q3销售费用率同比-3.11pct至21.29%，下降或主要受益于渠道结构优化以及营销效率提升 [6][8] - 2026Q3管理费用率同比-0.04pct至1.97% [8] - 2026Q3研发费用率同比-2.45pct至5.78%，下降或由于收入规模增长 [6][8] - 2026Q3财务费用率同比+2.70pct至1.85%，提升或主要由于汇率波动 [6][8] - 2026Q3归母净利率同比-0.12pct至8.53% [6][8] - 2026Q1-Q3销售费用率同比-4.41pct至21.95%，管理费用率同比-0.37pct至2.20%，研发费用率同比-1.86pct至6.66%，财务费用率同比+3.27pct至1.79% [8] - 2026Q1-Q3归母净利润率同比+0.74pct至9.34% [8] 现金流与资产负债 - 2026Q3经营净现金流同比转负，主要由于存货金额环比+19.52亿元 [6] - 2025A经营活动现金流为774百万元，预计2026E为1,429百万元、2027E为2,590百万元、2028E为3,356百万元 [11] - 2025A资产负债率为28.76%，预计2026E为32.45%、2027E为32.79%、2028E为32.25% [11] 盈利预测与财务指标 - 营业收入：2025A为18,695百万元（同比+56.5%），2026E为23,881百万元（同比+27.7%），2027E为28,712百万元（同比+20.2%），2028E为34,747百万元（同比+21.0%） [3] - 归母净利润：2025A为1,363百万元（同比-31.0%），2026E为2,217百万元（同比+62.6%），2027E为2,435百万元（同比+9.9%），2028E为3,269百万元（同比+34.2%） [3] - 每股收益：2025A为5.25元，2026E为8.54元，2027E为9.38元，2028E为12.59元 [3] - 毛利率：2025A为42.3%，2026E为42.0%，2027E为42.0%，2028E为44.0% [11] - ROE：2025A为9.73%，2026E为14.10%，2027E为13.60%，2028E为15.61% [11] - P/E：2025A为24倍，2026E为15倍，2027E为14倍，2028E为10倍 [3] - P/B：2025A为2.4倍，2026E为2.1倍，2027E为1.8倍，2028E为1.6倍 [3] - EV/EBITDA：2025A为22倍，2026E为11倍，2027E为10倍，2028E为8倍 [11] - 股息收益率：2025A为0.41%，2026E为0.67%，2027E为0.73%，2028E为0.98% [11]

投资评级 - 报告维持科沃斯“买入”评级 [3][6] - 报告日收盘价45.00元，市净率2.6，股息率2.04%，流通A股市值259.37亿元 [3] - 预计2026-2028年对应PE分别为14/12/11倍 [6] 核心观点 - 26Q3收入符合预期但业绩不及预期，2026Q1-3实现收入149.88亿元（YoY+16%），归母净利润13.69亿元（YoY-3%），扣非归母10.31亿元（YoY-20%）[6] - 26Q3单季收入46.47亿元（YoY+11%），归母净利润1.21亿元（YoY-72%），扣非归母2.26亿元（YoY-47%）[6] - 业绩下滑主因：26Q3毛利率同比下降10.2pcts至39.6%，受存储涨价、汇率波动及结构变化影响；另有港股仙工股价波动带来的公允价值变动损失 [6] - 渠道结构迎来拐点，外部政策与成本扰动进入底部区间，收入业绩底部反转趋势已现，海外业务贡献成长 [6] - 下调盈利预测，预计26-28年归母净利润18.56/21.95/23.72亿元（前值22.48/24.50/27.83亿元），同比分别+6%/18%/8% [6] 渠道结构与品牌表现 - 科沃斯品牌国内份额持续向头部集中，坚持滚筒路线；欧洲市场顺应“菱形市场”变化，T系列（中价位段）占比提升 [6] - 添可品牌形成芙万空间站、艺术家、科学家、极客、小折叠五大系列，预计海外业务高增，但国内受均价波动及竞争影响有所下滑，受汇兑及国内价格战影响毛利率承压 [6] - 海外业务收入占全部品牌收入比重整体保持提升态势，收入结构更趋均衡；欧洲及亚太市场依托多元化产品与渠道布局成为重要增长引擎 [6] - 北美FCC新规要求本土制造，公司正积极评估并持续跟进，短期灵活度较高 [6] 成本与毛利率 - Q3受存储涨价及汇率波动双重压制，毛利率39.6%（YoY-10pcts）为压力最大单季 [6] - 目前存储备货预计可支撑至2027Q2，后续环比影响减弱，毛利率有望企稳回升 [6] - 预测毛利率2026E为45.8%、2027E为46.8%、2028E为48.0% [2] 新品类与具身智能布局 - 新业务整体高速增长，擦窗机器人表现优异，海外市场贡献较高 [6] - 割草机器人方面，欧盟割草机已做产能储备以应对双反政策落地，全场景家用服务机器人产品矩阵日臻完善 [6] - 公司正式发售首款开源具身机器人产品“八界”，并落地“八界开源智创空间”，构建从创意研发、实景验证到成果落地的完整科创服务体系 [6] 财务数据与盈利预测 - 营业总收入：2025年190.40亿元（YoY+15.1%），2026Q1-3为149.88亿元（YoY+16.4%），2026E为220.01亿元（YoY+15.6%），2027E为250.39亿元（YoY+13.8%），2028E为284.47亿元（YoY+13.6%）[2] - 归母净利润：2025年17.58亿元（YoY+118.1%），2026Q1-3为13.69亿元（YoY-3.5%），2026E为18.56亿元（YoY+5.6%），2027E为21.95亿元（YoY+18.2%），2028E为23.72亿元（YoY+8.1%）[2] - 每股收益：2025年3.10元，2026Q1-3为2.40元，2026E为3.20元，2027E为3.78元，2028E为4.08元 [2] - ROE：2025年19.4%，2026Q1-3为13.9%，2026E为18.1%，2027E为18.4%，2028E为17.4% [2] - 资产负债率49.57%，每股净资产16.78元，总股本581百万股、流通A股576百万股 [3] - 财务摘要显示2024A营业收入165.42亿元、归母净利润8.06亿元；2025A营业收入190.40亿元、归母净利润17.58亿元 [8] - 2026E营业成本119.29亿元，销售费用60.06亿元，管理费用7.04亿元，研发费用12.54亿元 [8]