中国半导体产业整并加速 - 中国两大芯片制造商中芯国际与华虹半导体上周相继宣布收购旗下非全资附属公司中由政府背景投资者持有的股份 显示中国半导体产业的整并进程正在加快 [1] - 当半导体产业参与者过多、资本配置效率低下且全球竞争压力升高时 整并成为中国明确的应对策略 两大合计占全球晶圆代工产能逾7%的制造商几乎同时宣布收购政府基金持有的少数股权 显然并非巧合 [3] - 历经多年由政府资金推动的快速扩张后 幸存企业之间已具备高度整并的成熟条件 整并浪潮已全面扩散至芯片制造、设计、材料、设备及EDA工具等各个环节 [9][10] 中芯国际与华虹半导体的交易详情 - 中芯国际计划以406亿元（约58.1亿美元）收购其附属公司中芯北京的49%股权 卖方包括国家集成电路产业投资基金（大基金）及北京市属投资平台 该公司运营一座采用先进技术的12吋晶圆厂 [5] - 华虹半导体计划以83亿元收购上海华力微电子额外38.4%的股权 卖方包括上海集成电路基金、国家集成电路产业基金二期及国投先导基金 该资产在上海运营两座12吋晶圆厂 [6] - 两家公司均计划主要透过发行新股来为收购筹措资金 在股价接近多年高位的背景下 此举对选择退出的投资者而言几乎可以确定带来可观回报 [7] 交易背后的策略动因 - 中芯国际的核心考量在于利润整合 收购中芯北京其余49%股权后 公司将可全数纳入旗下10座晶圆厂中最具盈利能力之一的产线收益 此前该附属公司接近一半的利润流向少数股东 [7] - 华虹半导体的逻辑在于消除集团内部竞争 其收购的资产过去一直与华虹自有的上海主力晶圆厂形成直接竞争 整并后不仅消除了内部竞合关系 也让收入全面并入华虹账目 预期带来营收显著跳升并改善整体盈利能力 [8] - 两家公司有能力承担这类买断交易 原因在于其本身已相对成熟 拥有约20年发展历史 同时具备稳定的现金流、良好的信贷条件与资本市场融资能力 [6] 政府主导的投资模式与成效 - 政府基金先行投入扶植新项目成长 待企业成熟后再行退出 是中国多年来打造半导体产业的既定模式 此次交易展现了该模式运作顺畅的一面 即早期由国家资本协助建立本土龙头 随后在估值提升后退出回收可观收益 再投入下一代技术培育 [5] - 国家集成电路产业投资基金（大基金）是关键推手 其一期募资1,387亿元 二期募资2,000亿元 并于2024年完成第三期3,440亿元的募资 [9] - 然而该策略成效参差不齐 存在大量失败项目与投资失利 例如武汉弘芯项目烧掉超过150亿元后破产 从未生产出可商用芯片 上海梧升电子项目规划总投资超过180亿元 但不到三年便全面停摆并于去年申请破产 [8] 产业整并的现状与趋势 - 整并速度正持续加快 根据IT桔子统计 中国去年截至9月共录得93宗半导体并购交易 较前一年同期的70宗增加33% 相关交易总额估计达549亿元 按年增幅接近五成 [10] - 在这些交易背后 政府角色清晰可见 于扩张阶段投入资金的国有背景基金现正承受明显的退出压力 需将回收资本重新配置至新的政策重点领域 [10] - 尽管存在挫折（如海光信息与中科曙光的合并案告吹） 今年半导体产业的整并浪潮几乎可以确定仍将持续 这是一场必要的产业演进 反映在中美科技竞争加剧的背景下 中国推动半导体全产业链自给自足的战略方向 [11]

公司财务业绩 - 二零二五年第三季度销售收入创历史新高，达6.35亿美元，同比增长20.7%，环比增长12.2% [3] - 第三季度毛利率为13.5%，优于公司指引，同比上升1.3个百分点，环比上升2.6个百分点 [3] - 第三季度母公司拥有人应占利润为2570万美元，同比下降42.6%，但环比大幅上升223.5% [3] - 公司预计第四季度销售收入将介于6.5亿美元至6.6亿美元之间，毛利率预计在12%至14% [3] 业绩增长驱动因素 - 销售收入增长主要受全球半导体需求回暖及平均销售价格上涨所驱动 [3] - 强劲的毛利率表现得益于平均销售价格上涨及产品组合的优化 [3] - 受益于精益管理，公司产能利用率持续高位运行 [3] - 第三季度的平均销售价格同比及环比均增长了5%，且此改善趋势在第四季度得以持续 [3] 业务细分表现 - 12吋晶圆的销售收入同比增长43.0%，显示出强劲动能 [4] - 独立式非易失性存储器销售收入同比增长106.6% [4] - 模拟与电源管理销售收入增长32.8% [4] 公司战略与产能布局 - 公司正顺利推进收购事项及新12英寸晶圆厂的产能爬坡 [4] - 收购及产能爬坡预计将进一步提升产能规模、丰富工艺平台 [4] - 新产能将与无锡12英寸生产线形成协同效应，强化公司盈利能力 [4]

公司业绩表现 - 二零二五年第三季度销售收入创历史新高，达6.35亿美元，同比增长20.7%，环比增长12.2% [3] - 第三季度毛利率为13.5%，优于公司指引，同比上升1.3个百分点，环比上升2.6个百分点 [3] - 第三季度母公司拥有人应占利润为2570万美元，同比下降42.6%，但环比大幅上升223.5% [3] 业绩驱动因素 - 销售收入和毛利率增长主要受全球半导体需求回暖及平均销售价格上涨所驱动 [3] - 第三季度的平均销售价格同比及环比均增长5%，且改善趋势在第四季度持续 [3] - 强劲的毛利率表现得益于平均销售价格上涨及产品组合的优化 [3] 业务细分表现 - 12吋晶圆的销售收入同比增长43.0%，显示出强劲动能 [4] - 独立式非易失性存储器销售收入同比增长106.6% [4] - 模拟与电源管理销售收入增长32.8% [4] 产能与未来展望 - 公司产能利用率持续高位运行，受益于精益管理 [3] - 公司预计第四季度销售收入介于6.5亿美元至6.6亿美元之间，毛利率预计在12%至14% [3] - 公司正顺利推进收购事项及新12英寸晶圆厂的产能爬坡，预计将提升产能规模、丰富工艺平台，并与无锡12英寸生产线形成协同效应，强化盈利能力 [4]

公司业绩与指引 - 第三季毛利率表现优于预期 [1] - 第四季业绩指引好过预期 [1] - 业绩提升受惠于需求复苏及产品组合升级带动平均售价上升 [1] 运营与产能进展 - 新12吋晶圆厂产能增长进度符合预期 [1] - 收购华虹Fab5工厂项目按计划推进 [1] 未来展望与盈利预测 - 公司将受惠于半导体行业复苏 [1] - 产品升级、产能扩张和收购将增强公司能力 [1] - 上调2025年盈利预测 [1] 投资评级与目标价 - H股目标价由68.4港元上调至95.6港元 [1] - A股目标价由95.1元上调至160.3元 [1] - 均维持"跑赢大市"评级 [1]

华虹半导体收购华力微交易 - 公司拟通过发行股份及支付现金方式收购上海华力微电子控股权 以解决同业竞争问题并同步配套募资 目前A股已停牌 港股交易中跌幅超10% [2][3] - 交易核心标的为华力微旗下"华虹五厂" 该资产涉及65/55nm和40nm同业竞争 位于上海张江 拥有中国大陆首条12英寸全自动Foundry线 月产能3.8万片(12英寸) 目前处于资产分立阶段 [5] - 收购完成后将显著扩充公司12英寸产能 强化差异化特色工艺 预计对业绩增长产生积极影响 [9] 2025年第二季度财务表现 - 销售收入达5.661亿美元 同比增长18.3% 环比增长4.6% 毛利率10.9% 同比上升0.4个百分点 环比上升1.7个百分点 [5] - 归母净利润800万美元 同比增19.2% 环比大增112.1% 付运晶圆(折合8吋)130.5万片 同比增18% 产能利用率达108.3% [6] - 8吋与12吋晶圆收入分别为2.323亿和3.338亿美元 先进制程(65nm及以下)收入1.255亿美元 同比增27.4% 90/95nm节点收入1.454亿美元 同比大增52.6% [6][8][9] 工艺技术与产能布局 - 65nm及以下工艺收入占比提升至22.2%(2024年20.6%) 90/95nm占比从19.9%升至25.7% 0.11μm及以上成熟节点占比下降至35.5% [9] - 华虹集团当前月产能分布：华虹半导体8英寸18万片 12英寸17.8万片(含无锡Fab7一期9.5万片 Fab9二期8.3万片) 上海华力12英寸产能6.8万片(含华虹五厂3.8万片) ICRD研发线2万片 [12] - 华虹五厂设备国产化率达65%(未来目标75%) 收购将提升供应链自主可控性 巩固成熟制程优势 [12] 行业竞争格局影响 - 交易完成后 中芯国际与华虹半导体的竞争格局将更清晰 中国晶圆代工行业面临深刻变革 [10] - 公司坚持"8英寸+12英寸"与"特色IC+Power Discrete"战略 专注嵌入式存储器 功率器件等特色工艺技术 [13]

盈利预测调整 - 下调2024年全年每股盈利预测10% 反映第二季税率及少数股权波动 [1] - 上调2026年每股盈利预测3% 因12吋晶圆涨价带动毛利率扩张 [1] - 上调2027年每股盈利预测2% 因12吋晶圆涨价带动毛利率扩张 [1] 目标价与评级 - 目标价由34港元上调至38港元 反映盈利预测调整 [1] - 维持"与大市同步"评级 [1]

核心观点 - Q3营收指引环比增长5%-7%，毛利率指引18%-20%，低于市场预期的21% [1][6] - Q2营收22.09亿美元，同比增长16.2%，环比下降1.7%，上半年营收44.6亿美元，同比增长22.0% [4][7] - Q2净利润1.325亿美元，同比下降19%，不及市场预期的1.671亿美元 [4] - Q2毛利率20.4%，环比下降2.1个百分点，但同比提升6.5个百分点，上半年毛利率21.4%，同比提升7.6个百分点 [4][11] - 资本开支18.85亿美元，较Q1大幅增加33.2%，显示积极扩产 [1][6][19] 盈利情况 - Q2营收22.09亿美元，同比增长16.2%，环比下降1.7% [4][7] - Q2毛利4.5亿美元，环比下降11.1% [4] - Q2净利润1.325亿美元，同比下降19% [4] - Q2毛利率20.4%，环比下降2.1个百分点，同比提升6.5个百分点 [4][11] - 上半年毛利率21.4%，同比提升7.6个百分点 [4][11] 核心业务进展 - 12吋晶圆占比76.1%，略低于Q1的78.1% [5][7] - 消费电子应用占比最高达41.0%，智能手机占比25.2%，工业与汽车应用占比10.6%，较去年同期的8.1%有所提升 [5][7][9] - 中国区业务占比84.1%，美国区占比12.9% [8][10] - 月产能增至99.1万片(8吋当量)，环比增长1.8% [8][19] 经营情况 - Q2经营开支2.99亿美元，环比暴增52.4%，同比增长68.1% [13] - Q2经营利润1.51亿美元，环比大跌51.3%，经营利润率从Q1的13.8%降至6.8% [14] - 研发开支1.82亿美元，环比增长22.2% [16] - 一般及行政开支1.89亿美元，环比增长26.5% [16] - 其他经营收入8,510万美元，环比下降25.0% [16] 现金流与资本开支 - Q2经营活动现金流10.7亿美元，较Q1的-1.6亿美元大幅转正 [18] - 资本开支18.85亿美元，较Q1的14.16亿美元增长33.2% [19] - 现金及现金等价物50.8亿美元，库存资金总计130.5亿美元 [20] 产能与利用率 - 产能利用率92.5%，环比提升2.9个百分点 [4][12] - 月产能从97.3万片增至99.1万片(8吋当量) [8][19]

财务表现 - Q2营收22.09亿美元，同比增长16.2%，环比下降1.7% [5][6] - 上半年营收44.6亿美元，同比增长22.0% [5][7] - Q2毛利4.5亿美元，环比下降11.1%，毛利率20.4%，环比下降2.1个百分点，同比提升6.5个百分点 [5][6] - Q2净利润1.325亿美元，同比下降19%，不及市场预期的1.671亿美元 [5][6] - 经营利润1.51亿美元，环比大跌51.3%，经营利润率从Q1的13.8%降至6.8% [9] - Q2经营活动现金流10.7亿美元，较Q1的-1.6亿美元大幅转正 [10] 业务结构 - 12吋晶圆占比76.1%，消费电子应用占比最高达41.0% [6][7] - 智能手机应用占比25.2%，工业与汽车应用占比10.6%，较去年同期的8.1%有所提升 [7][8] - 中国区业务占比84.1%，美国区占比12.9% [7][8] - 产能利用率92.5%，环比提升2.9个百分点 [5][7] 产能与资本开支 - Q2资本开支18.85亿美元，较Q1大幅增加33.2% [1][10] - 月产能增至99.1万片(8吋当量)，环比增长1.8% [7][10] - 现金及现金等价物50.8亿美元，库存资金总计130.5亿美元 [10] 未来指引 - Q3营收指引环比增长5%-7%，毛利率指引18%-20%，低于市场预期的21% [1][7][9] - 毛利率指引中位数19%低于Q2的20.4%，反映管理层对盈利能力持谨慎态度 [9] 成本与开支 - Q2经营开支2.99亿美元，环比暴增52.4%，同比增长68.1% [9] - 研发开支1.82亿美元，环比增长22.2%，一般及行政开支1.89亿美元，环比增长26.5% [9] - 其他制造成本从Q1的9.42亿美元增至10.08亿美元，增幅7.0% [9]

核心观点 - 公司Q2营收同比增长但环比微降 净利润大幅下滑且不及预期 Q3指引谨慎 面临成本压力和扩张挑战 [1][2][3][7][13] 财务表现 - Q2营收22.09亿美元 环比下降1.7% 同比增长16.2% [2][5] - 上半年营收44.6亿美元 同比增长22.0% [2] - Q2净利润1.325亿美元 同比下降19% 低于市场预估的1.671亿美元 [3] - Q2毛利4.5亿美元 环比下降11.1% [2] - Q2毛利率20.4% 环比下降2.1个百分点 同比提升6.5个百分点 [2][5] - 上半年毛利率21.4% 同比提升7.6个百分点 [2] - 经营利润1.51亿美元 环比下降51.3% [5][12] - 经营利润率从Q1的13.8%降至6.8% [12] - 每股基本盈利0.02美元 与上季度及去年同期持平 [5] 运营指标 - 产能利用率92.5% 环比提升2.9个百分点 [4] - 月产能增至99.1万片8吋当量 环比增长1.8% [6][14] - 12吋晶圆营收占比76.1% [6][9] 业务结构 - 消费电子应用占比最高达41.0% [6][9] - 智能手机应用占比25.2% [6][9] - 工业与汽车应用占比10.6% 较去年同期8.1%有所提升 [9] - 中国区业务占比84.1% [6][9] - 美国区业务占比12.9% [9] 成本与开支 - Q2经营开支2.99亿美元 环比增长52.4% 同比增长68.1% [5][11] - 研发开支1.82亿美元 环比增长22.2% [12] - 一般及行政开支1.89亿美元 环比增长26.5% [12] - 其他制造成本10.08亿美元 环比增长7.0% [10] 现金流与资本开支 - Q2经营活动现金流10.7亿美元 较Q1的-1.6亿美元大幅改善 [14] - Q2资本开支18.85亿美元 环比增长33.2% [7][14] - 现金及现金等价物50.8亿美元 库存资金总计130.5亿美元 [15] 业绩指引 - Q3营收指引环比增长5%-7% [7] - Q3毛利率指引18%-20% 中位数19%低于Q2的20.4% [7][13]

目标价与评级调整 - 野村维持中芯国际"中性"评级 同时将目标价上调131%至42.5港元[1] - 目标价从18.4港元大幅提升至42.5港元 反映估值调整[1] 财务表现与预期 - 公司第一季度收入季增2% 低于管理层指引目标[1] - 管理层预计第二季度收入将下降4-6%[1] - 第一季度12吋晶圆平均售价较上季下跌10%[1] - 预计第二季度平均售价较上季下降6%[1] 运营状况与市场动态 - 公司本地需求保持强劲态势[1] - 第一季度产量出现中断 设备调整影响将持续至第二季度[1] - 平均售价预计在2025年下半年开始回升[1] - 公司确认定价基准未发生改变 与华虹半导体保持一致[1] - 两家公司对成熟节点代工价格动态均持正面评价[1]