产品发布与推介 - 公司在2025亚洲通航展期间集中推介7型涡桨发动机，包括AEP20、AEP50E、AEP60E、AEP100、ATP120、涡桨-6和AEP500发动机 [1] - 公司同时推介了涡喷、涡轴、涡扇发动机以及混电/纯电动力、传动系统、石墨烯锂离子电池等多类型航空动力产品 [1] - 三型电动力产品为首次集中公开推介，包括100千瓦自然风冷、150千瓦强迫风冷和200千瓦外转子油冷产品 [1] 商业合作与订单 - 公司与17家客户签署合作协议或意向采购合同，总金额超过10亿元人民币 [1] - 中国航发动研所与壹通无人机系统有限公司签署价值7亿元人民币的AEP20发动机意向订单 [2] - 中国航发动研所、南方与浙江凯步威航天科技有限公司签署价值1.6亿元人民币的AES100发动机合作及意向订单 [2] - 天府轻动与相关企业就F406涡扇发动机、EJ101涡喷发动机、EH120混合动力系统签署总额超亿元人民币的意向订单 [2] 产品应用与规划 - AEP20发动机为200千瓦级涡桨发动机，可满足1至2吨级单发或3至4吨级双发通用飞机或无人机动力需求，计划于2026年底交付首台发动机试飞 [2]

投资评级 - 行业投资评级为“看好”，并予以维持 [1] 核心观点 - 地缘政治不确定性加强，国防装备重要性凸显，军品订单有望加速落地 [4] - 随着“十五五”规划逐步明晰，2026年行业基本面有望回暖，军工板块具备较高的配置价值 [22] - 低成本可回收火箭技术成熟，叠加国内发射加速及政策支持，国产商业航天有望迎来快速发展 [5] 行情回顾 - 过去两周（11月10日至11月21日）军工指数下跌3.84%，同期沪深300指数下跌4.81%，超额收益为0.97个百分点，在31个行业中排名第16位 [3][12] - 子板块中，地面兵装表现相对较好，上涨0.02%，相对军工指数收益为3.86%；航天装备表现较弱，下跌7.30%，相对收益为-3.46% [13] - 2025年年初至今军工指数上涨11.39%，同期沪深300指数上涨13.18%，相对收益为-1.79%，在31个行业中排名第16位 [14] - 年初至今，军工细分板块全部上涨，地面兵装涨幅最大，累计达63.04%；航空装备板块表现较弱，累计涨幅为3.05% [17] - 过去两周个股表现中，江龙船艇涨幅居前，达52.52%；莱斯信息跌幅最大，为-19.81% [18][21] 行业估值 - 以11月21日股价为基准，当前军工PE-TTM为67.34倍，位于2015年初至今的65.65%分位，较两周前（11月7日）的70.35倍（分位数69.78%）有所下降 [3][22] 板块新闻动态：国际动态 - 俄罗斯正式组建无人系统部队，重点改进无人机和机器人系统 [25] - 美国蓝色起源公司成功发射并回收“新格伦”重型运载火箭 [25] - 亚马逊将卫星互联网项目更名为Amazon Leo，并与多家企业签约 [25] - 法国展示新型中程空对地导弹ASMPA-R，并确认已在海军服役 [25] - 哥伦比亚与瑞典萨博公司签订16架“鹰狮”战斗机购买合同 [25] - 西门子2025财年燃气轮机销量从2024财年的100台增至194台，主要受数据中心电力需求推动 [26] - 埃隆·马斯克计划每年向轨道部署100吉瓦的太阳能AI卫星 [26] - 乌克兰与法国签署意向书，计划购买多达100架“阵风”战斗机及相关装备 [26] - 德国政府宣布解除对以色列武器出口限制 [27] - 2025年迪拜航展开幕，中国航空工业集团、中国商飞、中国航发等多款主力产品参展 [27] - 德国海军将以超10亿加元价格购买洛克希德·马丁加拿大公司的作战管理系统 [27] - 美国总统特朗普宣布将向沙特出售F-35战斗机 [27] - 美国国务院批准向乌克兰出售价值1.05亿美元的“爱国者”防空系统维护设备 [27] - 印度国产“光辉”战机在迪拜航展飞行表演中坠毁 [28] 板块新闻动态：国内动态 - 中国航空工业集团研制的AS700载人飞艇正式交付 [29] - 我国在海南商业航天发射场成功将13组低轨卫星发射升空 [29] - 人民空军成立76周年纪念日发布主题微电影，曝光新型无人机“玄龙” [29] - 市场监管总局与工信部发布“十大重点项目”，涵盖航空航天等领域 [29] - 中国航发3D打印极简涡喷发动机完成首次飞行试验 [29] - 我国076两栖攻击舰首舰四川舰完成首次航行试验 [29] - 自然资源部发布《卫星导航定位基准站管理办法》，自2026年1月1日起实施 [30] - 我国在酒泉卫星发射中心成功发射实践三十号A、B、C星 [30] - 我国在西昌卫星发射中心成功发射通信技术试验卫星二十一号 [30] 受益标的 - 航空领域：华秦科技、佳驰科技、航发动力、西部超导 [7] - 海外燃机产业链：万泽股份、应流股份、航宇科技、三角防务 [7] - 商业航天：臻镭科技、盟升电子、国博电子、陕西华达、海格通信 [7]

中国商飞及产品参展情况 - 中国商飞公司首次参展迪拜航展，展示C919飞机和C909公务机 [1] - 中国商飞C919飞机在航展进行飞行表演，为其中东首次亮相 [2] - 中国南方航空的C919飞机在静态展示区展出，公司表示其亮相海外是走向国际舞台的重要一步 [1] 中国航空发动机集团参展情况 - 中国航空发动机集团首次参展，主题为"'中国心'与世界同行" [2] - 展出太行发动机、AES100发动机等多款产品，为国产航空发动机在海外谱系最全、内容最丰富、数量最多的一次展出 [2] 其他中国参展产品与技术 - 多款国产大型载货无人机和飞机发动机等先进技术和产品参展 [1] 迪拜航展整体情况 - 2025迪拜航展以"未来已来"为主题，展示可持续发展、人工智能、太空探索、智能交通等领域进展 [1] - 共有40多个国家的1500多家航空航天及军工企业参展，展示200多架飞机 [1] - 预计五天展期将迎来14.8万人次观众 [1] 国际市场反馈与竞争力 - 科威特航空工程师评价C919单通道飞机建造水平很高 [1] - 随着飞机优化和国际适航体系完善，C919在机型经济性、可靠性和服务保障体系方面将具国际竞争力 [1]

公司业务澄清 - 联合飞机T1400未配装AES100发动机 [1] - 全资子公司中国航发南方工业有限公司与联合飞机集团等签订了AES100发动机销售合同和租赁合同 [1] 业务发展与行业前景 - 未来随着国家低空环境的逐步开放，公司的发动机产品将与飞行平台一同进入市场 [1] - 公司的发动机产品将推动低空经济和通航产业的不断发展 [1]

中国航空航天产品海外展示 - 翼龙-X无人机首次在境外航展进行静态展示 包括1:1全尺寸模型及配套武器[1] - 歼-10CE战斗机模型挂载"霹雳"系列空空导弹亮相中航技展台[3] - 歼-35A 运-20 L-15A及多款翼龙 旋戈系列无人机模型集体展出[5] 中国航空发动机参展情况 - 中国航发首次参展迪拜航展 以"'中国心'与世界同行"为主题设置五个展区[7] - 展出19型动力产品 包括"太行"发动机和AES100发动机 为国产航空发动机海外展出谱系最全 数量最多的一次[7] - 针对中东和非洲市场需求带来相应展品[7] 中国飞机飞行表演与区域首秀 - L-15高级教练机由阿联酋空军"骑士"飞行表演队换装后完成全球首秀 进行了编队适应性飞行和特技表演[7] - C919客机首次在中东地区亮相 与C909客机临近摆放 "组团"参展[8][10] - C919在航展开幕前进行了适应性飞行展示[8] 国际参展商亮点 - 俄罗斯以国家展团形式参展 展出超过800件装备 苏-57E战机首次亮相中东并展示特技飞行动作[10] - 美国通用原子公司首次在中东展示研制中的YFQ-42A无人战斗机[11] - 韩国宇航工业展出与KF-21战机搭档的作战无人机[11] 航展整体规模 - 2025迪拜航展吸引全球1500余家航空航天企业和机构参展[11] - 展出超过200架商用 军用飞机及无人飞行器[11]

五年规划的功能与定位 - 五年规划阐明国家战略意图，明确政府工作重点，引导规范经营主体行为 [1] - 规划具备公共资源配置的约束功能，明确公共产品提供类型、数量与优先次序 [1] - 规划具备社会资源配置的引导功能，引导资源按预期方向配置形成战略合力 [1] - 规划具备稳定社会预期的信号功能，为市场主体提供明确政策信号和稳定环境 [1] 中长期发展战略与产业部署 - 规划体制使国家能够谋划长远，布局未来，将市场短期理性与规划长期理性结合 [3] - 在制定五年规划如“十四五”、“十五五”时，会前瞻性部署战略性产业和基础性工程，瞄准2035年远景目标 [3] - 新中国成立初期通过五个五年计划建立独立完整工业体系，为后续工业发展奠定基础 [3] 市场与规划在产业发展中的协同 - 市场机制运用分散信息实现微观理性，规划机制运用整体信息实现宏观理性 [4] - 国家规划通过产业政策系统设计、基础设施前瞻布局和长远谋划，构建良好产业发展生态 [4] - 中国在光伏发电、无人机、5G、新能源汽车等产业后来居上，得益于市场机制与规划引导的结合 [4] 规划在宏观均衡与重大工程中的作用 - 运用规划调控促进总供给与总需求均衡，避免周期性经济危机，例如“十三五”推进供给侧结构性改革并将扩大内需作为战略基点 [4][5] - “十四五”规划针对有效需求不足矛盾，坚持扩大内需战略基点 [5] - 通过五年规划前瞻布局，中国建成接近5万公里“八纵八横”高速铁路网、超过19万公里高速公路网、输电通道总里程突破5万公里的特高压电网 [5] 具体产业项目进展 - 航空发动机及燃气轮机是“十四五”规划102项重大工程项目之一 [3] - AES100发动机是我国首型严格按国际适航标准研制的1000千瓦级民用涡轴发动机，于2025年6月5日获颁生产许可证 [3]

核心观点 - 公司2025年上半年业绩因客户需求变化导致交付不及预期 营收和净利润显著下滑 但合同负债增长39%显示需求逐步恢复 子公司黎阳动力保持积极发展态势 通航发动机业务取得突破性进展 国产大飞机业务未来有望受益[1][2][3][4] 财务表现 - 2025年上半年营收141.0亿元 同比下降24.0% 归母净利润0.9亿元 同比下降84.6% 扣非归母净利润0.4亿元 同比下降93.0%[2] - 第二季度单季营收79.3亿元 同比下降35.4% 归母净利润0.8亿元 同比下降80.8%[2] - 上半年综合毛利率11.0% 同比下降0.31个百分点 净利率1.1% 同比下降2.48个百分点[2] - 期间费用率9.1% 同比上升2.01个百分点 其中财务费用2.6亿元 同比增长71.1% 主要因带息负债规模增加[2] 资产负债与现金流 - 应收账款及票据391.2亿元 较年初减少3.7%[2] - 存货407.6亿元 较年初增长28.6% 主要因产品投入增加[2] - 合同负债62.5亿元 较年初增长39.4% 主要因收到客户预付款[2] - 经营活动净现金流-91.7亿元 上年同期为-103.8亿元 改善主要因销售商品收到现金增加[2] 业务板块表现 - 航空发动机及衍生产品收入128.9亿元 同比下降24.9%[3] - 外贸出口转包业务收入8.7亿元 同比下降13.5%[3] - 非航空产品及其他业务收入3.2亿元 同比下降10.9%[3] - 子公司黎明公司营收94.3亿元 同比下降19.7% 南方公司营收17.5亿元 同比下降17.0% 黎阳动力营收16.1亿元 同比增长16.7%[3] 新产品与市场突破 - AES100发动机取得民航局生产许可证 完成研发到批量生产转化[3] - 与深圳联合飞机科技签订6台AES100发动机销售合同 正式进入市场[3] - 向白鲸航线公司交付2台AEP100发动机 助力W5000大型货运无人机下半年首飞[3] - 深度参与国产商用发动机研制 是核心零部件供应商[3] 盈利预测与估值 - 调整2025-2027年归母净利润预测至6.17/9.02/12.25亿元 对应PE为173.74/118.90/87.52倍[4] - 90天内7家机构给出评级 其中5家买入 2家增持 目标均价41.56元[7] - 东北证券预测2025年归属净利润20.26亿元 对应PE 52.93倍[5]

投资评级 - 维持"增持"评级 目标价43.55元人民币 [1][5][7] 核心观点 - 2025H1营收140.98亿元同比下滑23.99% 归母净利9177.79万元同比下滑84.57% [1] - 业绩承压主因军品需求延后 新型号发动机装配成熟度不高导致毛利率下滑 研发及财务费用大幅增长 [1] - 公司作为军用航空发动机总装唯一上市平台 长期战略地位与成长空间值得看好 [1][5] 财务表现 - Q2单季营收79.34亿元同比下滑35.37% 环比增长28.69% 归母净利8426.65万元同比下滑80.84% 环比大幅增长1021.85% [1] - 航空发动机及衍生产品收入128.88亿元同比减少24.89% 毛利率10.03%同比下降0.35个百分点 [2] - 外贸转包业务收入8.68亿元同比下滑13.50% 毛利率21.76%同比提升5.45个百分点 [2] - 期间费用率9.13%同比提升2.02个百分点 研发费用2.14亿元同比增长14.54% 财务费用2.56亿元同比增长71.12% [3] - 存货407.58亿元同比增长12.51% 印证下游潜在需求释放存在滞后 [3] 业务进展 - 黎明公司收入94.35亿元同比下滑19.74% 净利润1.46亿元 [4] - 南方公司收入17.54亿元同比下滑17.03% 净利润0.4亿元 [4] - 黎阳公司收入16.10亿元同比增长16.67% 净利润亏损1.43亿元 [4] - AES100发动机取得民航局生产许可证 签订多台销售合同 正式进入低空经济市场 [4] 盈利预测与估值 - 维持2025-2027年收入预测504.71/580.67/668.23亿元 [5] - 采用PS估值法 给予2025年2.3倍PS（可比公司Wind一致预期均值2.11倍） [5][12] - 目标价对应市值1072.37亿元人民币 [8]

投资评级 - 维持买入评级 [9] 核心财务表现 - 2025H1营收140.98亿元，同比减少23.99%；归母净利润0.92亿元，同比减少84.57%；扣非归母净利润0.38亿元，同比减少92.97% [2][6] - 2025Q2营收79.34亿元，同比减少35.37%，环比增长28.69%；归母净利润0.84亿元，同比减少80.84%，环比增长1021.85%；扣非归母净利润0.19亿元，同比减少95.68%，环比减少1.9% [2][6] 业务板块分析 - 内贸业务收入128.9亿元，同比减少24.9%；外贸转包业务收入8.7亿元，同比减少13.5%；非航空产品及其他业务收入3.2亿元，同比减少10.9% [12] - 分子公司表现：西航本部收入45.57亿元（同比减少37%），黎明公司收入94.35亿元（同比减少20%），南方公司收入17.54亿元（同比减少17%），黎阳动力收入16.1亿元（同比增长17%） [12] 盈利能力分析 - 2025H1销售毛利率10.96%，同比降低0.31个百分点；期间费用率9.13%，同比提升2.01个百分点；销售净利率1.07%，同比降低2.48个百分点 [12] - 2025Q2销售毛利率11.88%，同比提升0.79个百分点；期间费用率8.48%，同比提升2.52个百分点；销售净利率1.46%，同比降低2.4个百分点 [12] - 分子公司净利率：西航本部5.0%，黎明公司1.5%，南方公司2.8%，黎阳动力-8.9% [12] 资产负债状况 - 存货余额407.58亿元，较期初增长28.58%；其中原材料109.51亿元（增长27.2%），在产品254.66亿元（增长24.4%） [12] - 应收账款及票据391.17亿元，较期初减少3.67%；预付款项15.43亿元，减少50.15% [12] - 合同负债62.54亿元，较期初增长39.42%；在建工程24.45亿元，增长10.13%；固定资产225.67亿元，增长0.13% [12] 经营计划与展望 - 2025年计划营收476.63亿元，其中航空发动机及衍生产品445.26亿元，预计归母净利润5.92亿元 [12] - 下半年预计实现收入335.65亿元（同比增长14.4%），归母净利润5亿元（同比增长88.7%） [12] - 南方公司AES100发动机取得民航局生产许可证，与深圳联合飞机签订6台发动机销售合同，向白鲸航线交付2台AEP100发动机 [12] 战略发展 - 坚持"军机民机、国内国际、航机燃机"发展思路，批产新机占比同比提升 [12] - W5000大型货运无人机预计2025年下半年实现首飞 [12]

中国航空供应链国产化进展 核心观点 - 中国在航空供应链多个领域取得突破 正减少对外国零部件的依赖并缩小技术差距 确立民用航空业大国地位 [1] 航空发动机技术突破 - 长江1000A国产发动机研发进展顺利 该发动机旨在为C919提供动力 代表中国航空技术自立自强的重大突破 [1] - 国产AES100涡轴发动机获生产许可证并签订销售合同 这是中国首款按国际适航标准研制的1000千瓦级民用涡轴发动机 具有高安全性和经济性等特点 [2] 航空配套材料与系统 - 中国首款国产航空液压油SINOPEC AEH I获民航局适航批准 使中国成为全球第三个具备航空抗燃磷酸酯液压油生产能力的国家 [2] - 合肥航太电物理公司发布新型飞机雷电防护技术体系 若商业应用成功将提升中国飞机的安全声誉并助力海外适航认证 [3]