2025年12月，国产GPU赛道迎来资本化进程的关键节点。 12月15日，壁仞科技获中国证监会境外发行上市备案通知书，拟发行不超过3.72458亿股普通股；仅时隔两日，公司即顺利通过港交所聆讯，向"港股GPU 第一股"的目标发起终极冲刺。这一进程不仅是这家成立六年的企业跨越资本化门槛的里程碑，更填补了港股市场AI算力核心赛道的标的空白，成为国产 GPU行业在全球算力博弈中争夺资本市场话语权的关键落子。 作为"国产GPU四小龙"之一，壁仞科技何以突破港股上市壁垒？在加速资本化的光鲜表象之下，企业又面临哪些亟待破解的深层挑战？ 壁仞科技IPO底气所在 技术与商业化的双重破局，是壁仞科技立足行业的核心底气。据企业招股书披露，在技术壁垒构建上，公司形成了"硬件+软件"的双重护城河，成为国产 高端GPU领域的性能标杆。硬件层面，壁仞科技是国内最早实现Chiplet芯粒封装技术商用的企业，其首款旗舰芯片BR100采用7nm制程与2.5D CoWoS封装 工艺，16位浮点算力突破1000T，创下全球同类产品算力纪录。 软件生态方面，自主研发的BIRENSUPA平台兼容CUDA生态及主流AI框架，完成通义千问等国产大模型适配 ...

公司IPO概况 - 公司于2025年12月22日启动港股IPO招股，拟发行2.48亿股H股，预计2026年1月2日挂牌交易 [1] - 公司有望成为港股市场首家专注于高端通用GPU（GPGPU）的上市公司 [1] 技术与产品 - 公司聚焦云端通用智能计算，采用统一且持续演进的GPGPU架构，已实现BR106与BR110两款芯片的量产 [3] - 公司通过芯粒（Chiplet）技术推出高性能BR166产品，将两个BR106裸晶集成封装，显著提升算力与内存带宽 [3] - 公司自主研发BIRENSUPA软件平台，兼容主流深度学习框架，降低客户迁移成本 [3] - 公司是首家受邀在Hot Chips大会发言的中国GPGPU企业，并在MLPerf Inference 2.1测试中，其BERT与ResNet50模型推理性能位居量产芯片组别第一 [3] - 公司已规划BR20X（2026年商业化）及BR30X/BR31X（2028年目标）等后续产品线，技术迭代路径明确 [3] 商业化与财务表现 - 公司收入增长迅速，2022年收入约50万元，2023年增至6200万元，2024年进一步提升至3.37亿元 [3] - 2025年上半年收入为5890万元，同比增长近50% [3] - 客户结构优化，从早期中小客户转向AI数据中心、电信、金融科技等高算力需求行业的头部企业 [4] - 截至2025年12月15日，公司在手未完成订单约8.22亿元，另有框架销售协议及销售合同总值12.41亿元，为未来1–2年收入提供可见性 [4] - 公司已交付千卡级GPU集群，并在5G新通话等场景落地应用，拥有系统级交付能力 [4] 发行结构与市场环境 - 本次IPO引入23家基石投资者，包括启明创投、平安人寿、泰康人寿、南方基金、富国基金、神州数码、UBS AM Singapore等机构，合计认购比例约64%（按发行价中位数计） [4] - 公司设置了15%的超额配售权（“绿鞋机制”），可在上市后30日内用于稳定股价 [4] - 2025年港股科技板块估值处于历史低位，南向资金年内净流入已超1.38万亿港元，流动性充裕 [5] - 在A股GPU企业获得高估值的背景下，公司作为港股稀缺标的，具备配置吸引力 [5] 行业地位与展望 - 公司是“国产GPU四小龙”之一，其港股IPO标志着国产高端GPU企业正式进入国际资本市场 [1][6] - 公司的技术积累、产品落地能力及清晰的迭代路线，构成了基本面的核心支撑 [6]

投资评级与核心观点 - 报告给予IPO专用评分5.7分，建议融资申购 [16] - 核心观点：AI算力需求爆发催生行业高增长，公司技术壁垒与国产化替代机遇形成双重护城河；商业化稳步推进，在手订单充足支撑未来收入；研发团队与技术储备雄厚，长期成长潜力可期 [15][16] - 报告认为招股价对应估值偏高，但考虑A股同赛道公司估值表现（摩尔线程2024年市销率约767倍，沐曦股份约447倍），壁仞科技本轮估值相对仍有空间 [16] 公司概览与业务 - 公司聚焦通用图形处理器（GPGPU）芯片及智能计算解决方案，是支撑AI模型训练、推理及通用人工智能（AGI）发展的关键基础设施 [1] - 公司具备显著技术壁垒：自主研发的GPGPU架构专为大规模AI负载（尤其是大语言模型LLMs）设计；是中国首家采用2.5D芯粒技术封装双AI计算裸晶的企业 [1] - 公司构建了“硬件系统+软件平台”的完整解决方案，硬件涵盖PCIe板卡、OAM模块、服务器及集群系统，软件端为BIRENSUPA平台 [2] 财务与商业化进展 - 2023年实现收入人民币6203万元，2024年营收快速增长至人民币3.37亿元，2025年上半年收入达人民币5890万元 [2] - 截至最后实际可行日期，公司手握24份未完成约束订单（总价值人民币8.22亿元）及5份框架销售协议+24份销售合同（总价值人民币12.41亿元） [2] - 2022-2024年累计净亏损超人民币4.75亿元，2025年上半年亏损扩大至人民币16.01亿元，经调整净亏损为人民币5.52亿元 [10] - 毛利率波动显著：2023年为76.4%，2024年降至53.2%，2025年上半年进一步下滑至31.9% [11] - 客户集中度高：2023-2025年上半年五大客户收入占比分别达98.1%、90.3%及97.9% [10] 技术研发与团队 - 截至最后实际可行日期，累计拥有613项专利、40项著作权及16项集成电路布图设计，另有972项专利在申请中 [4] - 研发人员占比达83%（657人），其中33%以上拥有逾10年行业经验，核心管理层具备近30年GPU设计及23年半导体行业经验 [4] - 2022-2024年研发开支占总经营开支比例均超70% [4] - 团队成功将BR106芯片从设计到商业化压缩至三年，研发效率达到世界一流水平 [4] 行业状况与市场前景 - 2025年中国智能计算芯片市场规模预计达504亿美元 [3] - 当前市场前两大参与者占据94.4%份额，其余参与者市占率均不超过1.0%，为公司提供了差异化竞争空间 [3] - 预计2025年公司可实现约0.2%的市场份额 [3] - 中国企业在智能计算芯片领域的市场份额预计将从2024年的20%增长至2029年的60%，国产化替代趋势为公司带来增量空间 [3][9] 招股与募资信息 - 招股时间为2025年12月22日至12月29日，按每股17.0港元-19.6港元发行2.48亿股，上市交易时间为2026年1月2日 [12] - 共有25家基石投资者主体认购，基石配售总金额为3.72亿美元（约28.99亿港元），占全球发售股份约59.72%-68.86% [13] - 假设发售价为每股18.30港元（中位数），预计收取全球发售所得款净额约43.5亿港元 [14] - 募集资金用途：85.0%（37.0亿港元）用于智能计算解决方案研发；5.0%（2.2亿港元）用于该解决方案商业化；10.0%（4.4亿港元）作为营运资金及一般公司用途 [14]

公司上市进程与概况 - 壁仞科技于2025年12月15日获中国证监会境外上市备案，正式启动赴港上市进程，拟发行不超过3.72亿股普通股登陆香港联交所主板 [2] - 此举标志着公司迈入资本化新阶段，并将成为“港股GPU第一股”，填补香港资本市场在AI算力核心赛道的标的空白 [2] - 公司成立仅6年，是一家通用智能计算解决方案提供商，以自主研发的壁砺™系列GPU产品为核心 [3] 核心技术与产品 - 核心产品壁砺™系列GPU采用7nm制程工艺，结合首创的Chiplet（芯粒）技术，实现了算力密度的全球领先水平，单芯片算力可达每秒千万亿次浮点运算（PFLOPS） [3] - 在软件生态层面，公司构建了从底层驱动、编译器到上层应用框架的完整技术栈，自主开发的BIRENSUPA平台已完成对通义千问、DeepSeek等国产大模型的适配 [3] - 公司产品已应用于AI数据中心、电信、AI解决方案、能源及公用事业、金融科技及互联网等关键行业，并已规模部署于全国多个智算集群 [3] - 产品在中国移动、中国电信等头部企业实现千卡集群规模部署，支撑千亿参数模型训练时线性加速比超95%，连续运行30天无中断 [4] - 公司通过原创架构研发与Chiplet技术应用，避免了核心知识产权受制于人，并为突破先进制程限制探索了可行路径 [5] - 公司牵头推动了智算集群异构混训标准建设，联合中国移动发布“芯合”异构混合并行训练系统，其首创的HGCT方案实现了四种及以上不同厂商GPU混合训练同一大模型 [5] 财务与融资情况 - 公司已累计融资超过50亿元，股东涵盖启明创投、IDG资本、高瓴创投等知名机构及多地政府背景基金 [4] - 2025年融资前估值达140亿元 [4] - 目前公司仍处于亏损状态，2024年营收约4亿元，高研发投入对现金流构成持续考验 [10] 募资用途与发展战略 - 此次赴港上市募集资金将主要用于下一代芯片研发、生产规模扩大及全球市场拓展 [5] - 公司冲刺上市的背后，是中国AI算力产业对自主可控的迫切需求与战略布局，其价值超越企业自身发展范畴，成为国产算力生态构建的核心支点 [5] - 公司的生态构建能力能拉动从设计工具、制造封装到系统软件、行业应用的全产业链发展，形成正向循环 [6] 行业趋势与市场机遇 - 全球用于数据中心的AI加速芯片市场未来5年将以年均两位数复合增长率快速增长，形成千亿美元级别的庞大赛道 [8] - 大模型技术的持续演进与普及推动算力需求呈指数级增长，GPU作为核心硬件的市场天花板不断被抬高 [7] - 算力需求正从互联网巨头向金融、制造、能源、医药等传统行业泛化，同时边缘计算、智能驾驶、科学计算等新兴领域的需求也在快速崛起 [8] - 随着摩尔定律逼近物理极限，Chiplet异构集成、存算一体、领域专用架构（DSA）已成为提升芯片性能功耗比的主流方向 [8] - 在国内市场，国产化替代的迫切需求构成强劲驱动，“东数西算”工程持续推进，国家集成电路产业投资基金三期重点支持GPU研发 [8] - 关键基础设施领域国产GPU采购比例要求2025年不低于30% [8] 面临的挑战 - GPU行业技术更新速度极快，英伟达等国际巨头保持每年推出新架构的节奏，其CUDA生态构建的深厚护城河难以短期撼动 [9] - 从产品“可用”到“好用”“爱用”，国产GPU在软件生态兼容性、工具链成熟度、实际应用性能优化等方面仍需漫长的打磨过程，商业化落地规模与速度存在不确定性 [9] - 市场竞争态势激烈，全球需直面英伟达、AMD等巨头，国内则有华为昇腾、寒武纪、摩尔线程、海光信息等企业加速追赶 [10] - 供应链安全风险突出，公司已被美国列入“实体清单”，高端GPU生产制造仍依赖台积电等国际先进晶圆代工厂 [10] - 高端IP、EDA工具等环节的潜在限制也需持续应对 [10] - 港股科技新股近期破发率较高，市场情绪与流动性波动可能影响上市后的估值表现 [10] - 公司客户集中于国有运营商及信创领域，市场拓展的多元化面临更高要求 [10]