投资评级 - 维持"买入"评级 预期未来6-12个月内上涨幅度在15%以上 [4][14] 核心观点 - 公司2025年上半年营业收入66.03亿元 同比减少0.54% 归母净利润9.83亿元 同比减少42.85% [2] - 核心子公司金赛药业收入54.69亿元 同比增长6.17% 净利润11.08亿元 同比下降37.35% [2] - 研发投入13.35亿元 同比增长17.32% 占营业收入比例提升至20.21% [2] - 下调盈利预期 预计2025-2027年归母净利润分别为22.3亿元(-14%)、24.7亿元(+11%)、27.7亿元(+12%) [4] - 当前估值对应2025-2027年P/E分别为21倍、19倍、17倍 [4] 业绩表现 - 2025年第二季度收入36.05亿元 同比增长4.16% 归母净利润5.10亿元 同比下降40.75% [2] - 2024年营业收入134.66亿元 同比下降7.55% 归母净利润25.83亿元 同比下降43.01% [9] - 预计2025年营业收入123.64亿元 同比下降8.18% 2026年起恢复增长 [9] - 摊薄每股收益预计从2024年6.331元下降至2025年5.455元 之后逐年回升 [9] 研发进展 - 金赛药业在免疫和呼吸领域聚焦痛风、呼吸、风湿等疾病 IL-1β单克隆抗体伏欣奇拜单抗已获批上市 [3] - 1类新药GenSci120注射液已获批开展用于SLE、IBD、RA等临床试验 [3] - 在肿瘤领域以ADC为核心技术 通过多款双抗ADC布局前列腺癌、乳腺癌等实体肿瘤 [3] - 在女性健康领域 NK3R小分子拮抗剂在中国已完成Ⅱ期临床试验并达成所有首要终点 [3] 财务指标 - 研发费用从2023年17.23亿元增加至2024年21.67亿元 预计2025年进一步增至22.26亿元 [10] - 营业利润率从2023年38.4%下降至2024年24.5% 预计2025年回升至22.4% [10] - 净资产收益率从2023年20.53%下降至2024年11.23% 预计2025年进一步降至9.27% [9] - 每股经营性现金流净额从2023年12.61元下降至2024年7.61元 预计2025年略回升至7.65元 [9] 市场评级 - 市场中相关报告评级显示买入评级占主导 一周内买入2家、增持1家 评分1.33对应买入评级 [11][12] - 历史推荐记录显示自2023年10月以来持续给予买入评级 [11]

行业现状 - 中国生长激素市场规模从2018年6亿美元增长至2022年17亿美元，占全球市场34%份额，成为全球第一大用药国[2] - 2022年广东联盟集采导致产品价格下降，行业龙头业绩承压[2] - 2024年长春高新和安科生物收入及归母净利润均出现下滑，长春高新一季度收入同比下降5.66%，净利润下降44.95%，安科生物收入与净利润下降约4%[2] 公司业绩下滑原因 - 长春高新子公司金赛药业2023年收入贡献超76%，生长激素相关收入占比超90%，但2024年营收同比降低3.73%，净利润缩水近40%[3] - 安科生物生长激素销售收入占合并收入近70%，2024年该业务下滑导致整体收入未达预期[3] - 长效生长激素领域竞争加剧，特宝生物、维昇药业、诺和诺德等多家企业提交上市申请，金赛药业作为唯一长效生长激素生产商面临最大冲击[3] 公司转型布局 - 长春高新计划向儿科、女性健康、抗衰老等多领域拓展，非生长激素业务收入占比仅接近10%[4] - 长春高新2024年1月获批小儿黄金止咳颗粒，伏欣奇拜单抗注射液已申报上市，另有4款产品进入临床试验阶段[4][5] - 安科生物通过肿瘤治疗领域转型，首款抗体药物安赛汀2024年销售收入超1亿元，已完成全国31省挂网[5] 新产品研发进展 - 长春高新子公司GenSci128片在美国获批临床试验，用于TP53 Y220C突变实体瘤[1] - 安科生物醋酸阿托西班注射液国内获批上市，用于治疗孕妇早产[1] - 安科生物长效生长激素PEG-rhGH完成3期试验但尚未获批，另有2款长效产品在研[3]

公司业绩与研发投入 - 2024年公司业绩表现不亮眼但研发投入达27亿元 牺牲短期业绩换取长期研发成果 [1] - 核心子公司金赛药业2024年新增5个主要品种获批上市 包括重组人促卵泡激素注射液等产品 [1] - 公司产品矩阵持续完善 围绕儿童及女性健康领域深耕 [1] 在研管线进展 - 伏欣奇拜单抗、亮丙瑞林注射乳剂等3款药物已提交上市申请 9款一类创新药进入临床阶段 [2] - 伏欣奇拜单抗Ⅲ期临床数据显示优异疗效 粉剂预计2024年内获批上市 [2] - GS1-144片作为NK3R小分子拮抗剂 国内暂无同类药物 研发进度领先 [2] - GenSci120注射液获境内IND批准 针对多种自身免疫疾病 [3] - GenSci098注射液获中美临床试验许可 用于甲状腺眼病治疗 [3] - GenSci122片获中美临床试验许可 用于晚期实体瘤治疗 [3] 产品战略布局 - 公司覆盖妇儿健康、代谢、自免、肿瘤等多领域产品矩阵逐步成型 [4] - 多元驱动战略加速摆脱对单一产品的依赖 [4] - 研发管线持续推进 为长期可持续发展提供支撑 [4]

PD-1单抗市场竞争格局 - PD-1单抗市场已进入存量博弈阶段，先发企业主导潜在增长，行业格局趋于固化 [4][8] - 头部企业通过先发优势和渠道能力实现以价换量，2024年默沙东K药全球销售额295亿美元，百时美施贵宝O药101亿美元 [5] - 国内企业百济神州替雷利珠单抗销售额44.67亿元（+17.4%），信达生物信迪利单抗5.26亿美元（+34%），君实生物特瑞普利单抗15.01亿元（+66%） [6] 企业差异化竞争策略 - 复宏汉霖斯鲁利单抗因全球首个获批一线治疗小细胞肺癌适应症，2024年销售额13.09亿元（+16.9%） [7] - 思路迪医药恩沃利单抗收入4.46亿元（-29.8%），主因市场竞争加剧 [7] - 早期竞争关键为抢占差异化适应症，2018-2020年非小细胞肺癌等核心市场已被替雷利珠单抗等产品占据 [8] 企业退出与止损案例 - 4年内至少6家药企退出PD-1研发，百奥泰2021年终止BAT1306项目，累计投入5197.45万元 [9] - 誉衡生物赛帕利单抗2022年销量5.34万支（低于预期14万支），2023年誉衡药业以2.40亿元清仓股权 [9] - 嘉和生物杰诺单抗2023年上市申请被拒，累计研发投入3.40亿元 [10] - 丽珠集团2024年终止PD-1项目并计提减值损失1.75亿元，上海医药终止宫颈癌适应症研发（已投入5900.80万元） [12] PD-1双抗技术突破 - 康方生物PD-1/VEGF双抗依沃西在头对头试验中击败百济神州PD-1单抗和默沙东K药 [14] - PD-1双抗在非小细胞肺癌、胃癌等适应症中展现更高客观缓解率和持久疗效，商业潜力超越单抗 [15] - 双抗可覆盖PD-1单抗耐药患者及胰腺癌、MSS-CRC等单抗疗效不佳的肿瘤类型 [16] PD-1药物新适应症探索 - 美国AnaptysBio的PD-1激动剂Rosnilimab在类风湿关节炎2b期试验获积极结果 [19] - 长春高新子公司金赛药业PD-1单抗GenSci120获批开展类风湿关节炎、红斑狼疮等临床试验 [19] - PD-1激动剂与抑制剂机制不同，全球尚无激动剂上市，礼来Peresolimab因疗效未达预期被移出管线 [20]

行业投资评级 - 报告未提供明确的行业投资评级 [1][2][3][4][5][6][7][8][9][10][11][12][13][14][15][16][17][18][19][20][21][22][23][24][25][26][27] 核心观点 - 长春高新在确保生长激素产品业绩稳定增长的同时 积极加强新业务培育和国际化布局 [19] - 公司通过AI技术赋能研发效率提升 包括与天鹭科技合作完成全球首款AI设计蛋白质产品的开发 [21] - 生长激素产品适应症覆盖广泛 包括儿童领域的ISS特发性身材矮小等9项适应症及成人领域的3项适应症 [21] - 生长激素正开拓与GLP-1联合用于减重的应用场景 形成功能互补 [22] 调研基本情况 - 调研对象为长春高新 所属生物制品行业 接待时间为2025年02月20日 [13] - 上市公司接待人员为公司董事会秘书李洪谕 [13] 详细调研机构 - 参与机构包括昆仑信托 长江证券 博时基金 海通证券 渤海汇金等23家机构 [1][14][15] - 机构类型涵盖信托公司 证券公司 基金管理公司 资产管理公司 城市商业银行 投资公司及其他类型机构 [14][15] 重点产品进展 - 小儿黄金止咳颗粒（国家1.1类创新药）于2025年1月获批上市 正有序推进市场推广和生产销售 [19] - 伏欣奇拜单抗注射液（水剂）于2025年1月申报上市 注射用伏欣奇拜单抗（粉剂）于2024年4月申报上市 预计2025年内获批 [19] - GenSci120注射液于2025年1月和2月获得境内临床试验批准 用于系统性红斑狼疮等4项适应症 [19] - GenSci098注射液于2024年8月获得境内及美国FDA临床试验许可 用于治疗甲状腺眼病 [20] - GenSci122片于2024年10月获美国FDA许可 2024年12月获境内批准 用于晚期实体瘤 [20] - GS1-144片于2023年11月获境内批准 2024年12月获美国FDA许可 用于绝经期血管舒缩症 [21] 技术研发创新 - 金赛药业与天鹭科技合作利用AI大模型设计极度耐碱单域抗体 完成全球首款进入5000升放大生产的AI设计蛋白质产品 [21] - 公司搭建AI赋能平台包括文献挖掘 药物商业情报分析 AIDD工具平台和医疗影像学平台 [21]