财务数据和关键指标变化 - 2025年总收入（剔除特殊项目）增长12%至164亿英镑，总运营费用增长1.4%至83亿英镑，信贷减值损失为6.71亿英镑，占贷款总额的16个基点 [14] - 2025年运营利润为77亿英镑，归属于普通股东的利润为55亿英镑，有形股本回报率为19.2% [4][14] - 2025年每股收益增长27%至0.68英镑，每股股息增长51%至0.325英镑，每股有形资产净值增长17%至3.84英镑 [5] - 2025年普通股权一级资本充足率为14%，较上年提升40个基点，全年资本生成252个基点 [5][29] - 2025年净息差上升21个基点至234个基点，第四季度进一步上升8个基点至245个基点 [16][17] - 2026年指引（不含Evelyn Partners影响）：剔除特殊项目的收入预计在172亿至176亿英镑之间，其他运营费用约为82亿英镑，贷款减值率低于25个基点，有形股本回报率大于17% [17][40] - 2028年目标：有形股本回报率大于18%，成本收入比低于45%，客户资产与负债年增长率大于4%，资本生成（分配前）大于200个基点，同时维持约13%的CET1比率 [44][46][59] 各条业务线数据和关键指标变化 - **零售银行**：客户基数增长超5%，客户资产与负债增长4%至4210亿英镑，成本收入比从50%降至45% [7][10] - **私人银行与财富管理**：2025年超5万客户首次投资，净新增管理资产流入增长41%，管理及行政资产增长20%至585亿英镑，成本收入比下降10个百分点至64% [8][11] - **商业与机构银行**：贷款余额强劲增长10%（140亿英镑），外汇收入增长约20%，成本收入比从52%降至49% [9][12] - **整体业务增长**：2025年新增100万客户，贷款总额增长5.6%至3930亿英镑，存款增长2.4%至4420亿英镑，管理及行政资产达585亿英镑 [4] - **战略收购影响**：收购Evelyn Partners将增加690亿英镑的管理及行政资产，使私人银行与财富管理业务占集团客户资产与负债的比例提升至约20% [35][42] 各个市场数据和关键指标变化 - **抵押贷款市场**：首次购房者的流量份额从10%提升至12%，购房出租市场份额从3%提升至6% [8] - **无担保贷款市场**：通过收购Sainsbury's Bank，无担保贷款存量份额从6.4%提升至7.2%，其中信用卡份额从9.7%提升至10.6% [8] - **英国社会住房融资**：向英国社会住房部门提供46亿英镑贷款，提前达成75亿英镑目标，并宣布了新的2028年100亿英镑目标 [9] - **气候与转型融资**：为实现2030年2000亿英镑的目标，提供了190亿英镑的气候与转型融资，其中160亿英镑来自商业与机构银行 [9] - **外汇业务**：通过Agile Markets平台将外汇服务扩展至额外700家中端市场客户，用户数增长13% [9] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **三大战略优先事项**：1) 追求有纪律的增长并注重回报；2) 利用简化（原为全行简化）推动增长、生产力和客户体验；3) 积极管理资产负债表和风险，重新配置资本以提高回报 [44][45] - **增长杠杆**：1) 聚焦关键客户群体（青年、家庭、富裕阶层）；2) 结合最佳技术与人力支持，使客户更易互动；3) 拓宽产品方案以满足更多客户需求 [45][48] - **数字化转型与AI投资**：部署生成式AI增强数字助理Cora，使可解决的查询量增加20个百分点；与亚马逊云科技合作加速数据、分析和AI能力；超过1.2万名软件工程师使用AI辅助生成代码 [10][54][55] - **资本管理**：通过资本管理减少109亿英镑的风险加权资产，包括5笔重大风险转移和一笔20亿英镑的抵押贷款证券化，将资本重新配置到选定的增长领域 [12][13] - **行业竞争环境**：英国宏观经济环境总体支持，家庭正在偿还债务且储蓄率高，尽管零售和酒店业面临挑战，但企业正在去杠杆化且投资稳步增加，住房市场利率下降，政府设定了雄心勃勃的建设目标并承诺投资社会住房 [43] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **宏观经济假设**：2026年基准情景假设温和增长，略低于上年预期；失业率略高于2025年预期，预计在2026年达到峰值；通胀下降速度略快；预计利率下降，到2026年底终端银行利率为3.25% [26] - **资产负债表与风险**：贷款账本质量高，减值水平低；预期信贷损失为36亿英镑，覆盖率为83个基点；对经济不确定性的剩余模型后调整为2.46亿英镑，基本稳定 [27][28] - **未来增长信心**：基于过去7年客户贷款年增长4.5%、存款年增长3.9%、管理及行政资产年增长12%的良好记录，对未来持续增长充满信心 [18] - **结构性对冲收益**：预计2026年总对冲收入将比2025年高出约15亿英镑，2027年将比2026年高出约10亿英镑，达到约72亿英镑的总收入；预计收益率将从2025年的2.4%升至2026年的约3.1% [24][25] - **巴塞尔协议III.1影响**：预计2027年1月实施巴塞尔协议III.1将使风险加权资产增加约100亿英镑，主要源于操作风险以及中小企业和基础设施支持因子的取消，但同时预计支柱二要求会有所抵消 [32] 其他重要信息 - **股东回报**：2025年宣布向股东分配总额为41亿英镑，包括15亿英镑回购和26亿英镑股息，派息率约为50% [3][5] - **成本节约与再投资**：2025年实现总额约6亿英镑的总成本节约，占2024年成本基础的7%以上，并创造了1亿英镑的投资能力用于再投资和加速转型 [10] - **运营简化进展**：去年集团停用了200个业务应用程序，成功迁移了来自Sainsbury's Bank的100万客户；将核心银行平台从瑞士迁移至英国集团数据中心，并将技术团队从瑞士迁至英国和印度 [11][54] - **欺诈预防**：致力于通过多生物特征认证保持客户欺诈预防的市场领先地位 [58] - **监管动态机遇**：英国金融行为监管局的“建议与指导边界审查”为数千名目前未获得财务建议的人士提供了机会 [44] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于成本节约的来源、2026年展望以及客户资产与负债增长目标的分解 [64] - **回答（成本部分）**：2025年约6亿英镑的成本节约来自广泛的杠杆，包括推动数字化和自动化的技术投资、停用应用程序、整合平台、提高变更效率以及业务简化（如物业整合、组织简化）[67][68]。2026年其他运营费用预计约为82亿英镑，由持续的成本节约、更高的数据和技术投资支出以及业务转型推动，预计每年都有正的“jaws”（收入增长快于成本增长），并计划在2028年后进一步改善成本收入比 [70][71] - **回答（客户资产与负债部分）**：公司对在所有方面（贷款、存款、管理资产）实现增长充满信心，但不会提供精确的分解。不同领域的增长速度会有所不同，例如管理资产的历史复合年增长率较高（过去7年为12%），收购Evelyn Partners将加速此增长。贷款增长方面，有信心在抵押贷款、无担保贷款以及商业机构贷款（2025年增长10%）中捕捉需求，总体目标是在2028年前实现每年大于4%的增长 [72][73] 问题: 关于2025年高有形股本回报率的驱动因素、2026年展望以及结构性对冲收益的假设变化 [81] - **回答（盈利能力部分）**：2026年有形股本回报率指引大于17%，公司对实现此指引充满信心。2025年的高回报部分受益于一些积极因素，但未来资本（包括巴塞尔协议III.1带来的约100亿英镑监管资本增加）和平均有形权益的增长将影响分母，从而对回报率产生影响。整体而言，公司预计将持续实现高两位数的回报 [84][85] - **回答（对冲部分）**：对冲结构稳定，产品对冲久期为2.5年，权益对冲久期为5年。公司持续动态监控存款行为、竞争环境以及未来趋势（如数字货币）。此外，已开始将部分到期的10年期利率互换再投资于10年期英国国债，以获取更高的收益率，这在2025年带来了约5000万英镑的额外收入。公司对实现直至2030年的年度收入顺风有信心 [86][89][90] 问题: 选择收购Evelyn Partners的原因、AI对财富管理及银行业的风险 [94] - **回答（收购原因）**：公司监控了多个参与者，认为Evelyn Partners是最合适的。此次收购具有战略意义，能一举打造英国领先的私人银行和财富管理机构，显著扩大规模（管理资产翻倍），并带来关键能力（如直接面向消费者的平台Bestinvest、英国最大的受雇财务顾问网络）。这使公司能抓住客户对财务规划和咨询日益增长的需求，并受益于监管顺风（如FCA的审查）[95][96] - **回答（AI风险部分）**：在财富管理领域，AI的赢家将是那些拥有规模和数据的机构。NatWest拥有2000万客户，能利用AI以较低的边际成本触达新客户，同时结合人类专业知识处理复杂需求，形成混合模式。总体上，AI将是加速器，有利于公司的财富抱负。在更广泛的银行业，AI将改变客户互动方式，拥有大规模客户群、长期关系和数据的机构将成为赢家。公司正以负责任的方式构建相关能力 [97][100][101] 问题: 关于资本生成目标的细节（是否含巴塞尔协议III.1影响）以及13% CET1比率目标的运作方式 [105][106] - **回答**：2026年约200个基点的资本生成指引不包括2027年1月巴塞尔协议III.1的影响。关于2028年大于200个基点的资本生成目标，需要考虑到这是在资产负债表增长的基础上实现的。公司过去三年有形股本回报率均大于17%，2025年资本生成超过250个基点，未来增长将消耗更多资本。13%的CET1比率目标不是一个硬性下限，而是一个运营区间 [107][108] 问题: 关于风险加权资产预期、共识看法以及结构性对冲的再投资利率假设 [115][116] - **回答（风险加权资产部分）**：2026年风险加权资产的主要驱动因素将是有纪律的资产负债表增长（主要是贷款增长），风险密度保持稳定。可能仍有少量CRD4模型影响，公司预计会继续进行一些风险加权资产管理，但不会达到2025年109亿英镑减量的高水平。巴塞尔协议III.1预计将增加约100亿英镑风险加权资产 [117][119] - **回答（对冲利率部分）**：当前经济假设中，产品对冲的5年期平均互换再投资利率为3.5%，权益对冲的10年期国债再投资利率为4.5%。公司预计对冲名义规模将从2025年的1980亿英镑增长至2026年的2000亿英镑，并随后稳步增长。尽管当前市场利率可能略高于这些假设，但公司对直至2030年的对冲收益顺风充满信心 [120][121] 问题: 关于2026年收入指引中的其他逆风因素，以及AI对软件工程师生产力和数量的影响 [129][130] - **回答（收入指引部分）**：2026年收入指引（172-176亿英镑）对应5%-7%的顶线增长。达到此范围取决于客户活动。逆风包括抵押贷款利差压力和储蓄产品竞争性定价的影响、两次英国央行降息（预计在4月和10月）的累计影响（约5亿英镑拖累），以及风险加权资产管理行动带来的额外成本（约1亿英镑）[131][133][134] - **回答（AI与工程师部分）**：AI工具已普及，约35%的代码由AI生成。公司正在运行试点项目，其中完全自主的智能体工作流能带来10倍的生产力提升。未来，工程师的角色和活动将发生变化，公司需要选择如何利用这种生产力收益：是用于加速产品交付、增强客户主张，还是实现效率和生产力提升。公司正以负责任的方式推进这项工作 [135][136] 问题: 关于收购Evelyn Partners的执行风险、整合信心、收入协同效应以及人员流失假设 [143][145] - **回答**：对整合有高度信心，源于对Evelyn业务的长期了解、深入的尽职调查、技术平台的高度一致性以及双方团队丰富的并购整合经验。收入协同效应主要来自三个方面：1) 将Bestinvest平台推广给现有大量客户，显著升级投资产品范围；2) 将Evelyn广泛的财务规划和顾问网络提供给公司的高净值及富裕客户；3) 向Evelyn客户提供公司的全套银行产品。价值创造机会显著。关于人员流失，公司认为此次交易是战略契合，文化一致，且为关键人才提供了更广阔的平台和发展机会，因此对保留关键人员和客户充满信心 [148][150][152][154] 问题: 关于2028年平均有形权益共识预期的看法，以及结构性对冲中权益对冲的资产构成和产品对冲的到期收益率 [161][162] - **回答（有形权益部分）**：收购Evelyn Partners与股票回购之间的资本配置选择，对2028年的有形资产净值计算没有影响。作为参考，过去几年贷款增长持续高于4%，可以用此作为有形资产净值增长的合理代理指标，因此共识预期可能略低 [163][164] - **回答（对冲部分）**：公司已开始将部分权益对冲从利率互换转向英国国债，以获取更好回报，这在2025年带来了额外5000万英镑收入（权益对冲总规模为250亿英镑，并非全部已转换）。产品对冲不会进行类似操作。关于2028年的产品对冲到期收益率，公司选择不披露具体数字，但指出其略低于4%，且预计2028年是收益率峰值，之后会下降。然而，2026和2027年的对冲再投资复利收益以及预期对冲名义规模的增加，足以抵消此影响，并支撑直至2030年的年度收入顺风 [165][167][168] 问题: 关于2026年净利息收入的具体构成思考，以及利率敏感性的变化趋势 [178][179][180] - **回答**：建议从三大业务条线而非净利息收入/非利息收入的角度看待收入增长。预计非利息收入将在2026年实现增长。利率敏感性披露的金额变化主要反映了资产负债表规模的增长，存款传导率仍假设为60%，这一比例在多次降息周期中大致适用。2026年收入指引中已考虑了2025年降息的全年影响以及2026年两次降息（4月、10月）的拖累（约5亿英镑），这与传统的利率敏感性披露是分开的 [184][185][186][187] 问题: 关于资本管理行动的成本假设，以及AI和数字化是否真能带来银行业单位成本的阶跃式下降 [193][194][196] - **回答（资本行动成本）**：在模型中，2026年资本管理行动带来的额外成本可按约1亿英镑的负面影响来考虑。这些交易是多年度进行的，部分风险加权资产减量会延续到2026年，公司也会进行新的交易 [201][202][204] - **回答（效率与单位成本）**：管理层同时关注成本收入比和单位成本。公司的成本收入比已下降，绝对成本增长远低于通胀和工资通胀。2028年低于45%的目标将使公司成为英国效率最高的大型银行。公司相信运营模式正在发生重大变化，能够以更低的成本基础、更高的收入基础运营，从而驱动更高的股本回报率，并随着增长实现单位成本的下降。公司在此方面势头良好 [205][207][208]

财务数据和关键指标变化 - 2025年总收入（剔除特殊项目）增长12%至164亿英镑 [4][17] - 净利息收入增长，净息差上升21个基点至234个基点 [18][19] - 营业费用增长2%至80亿英镑，成本收入比改善4.8个百分点至48.6% [4][29] - 营业利润为77亿英镑，归属于普通股东的利润为55亿英镑 [4][17] - 每股收益增长27%至68便士，每股股息增长51%至32.5便士 [5] - 有形资产净值每股增长17%至384便士，普通股一级资本充足率为14%，有形股本回报率为19.2% [5][17] - 贷款减值率为16个基点 [6][17] - 2025年向股东的总分配额为41亿英镑，包括15亿英镑回购和26亿英镑股息，派息率约为50% [2][6] - 2026年指引（不含Evolent Partners影响）：剔除特殊项目的收入在172亿至176亿英镑之间，其他营业费用约为82亿英镑，贷款减值率低于25个基点，有形股本回报率大于17% [20][45][46] - 2028年目标：有形股本回报率大于18%，成本收入比低于45%，派息率维持在50% [51][53][71] 各条业务线数据和关键指标变化 - **零售银行**：客户基础增长超5%，客户资产和负债增长4%至4210亿英镑，无担保贷款市场份额从6.4%增至7.2%，首次购房者抵押贷款流量份额从10%增至12%，成本收入比从50%降至45% [7][8][12] - **私人银行与财富管理**：超过5万名客户首次投资，净新增管理资产流量增长41%，管理及行政资产增长20%至585亿英镑，占客户资产和负债的49%，成本收入比下降10个百分点至64% [8][9][13] - **商业与机构银行**：外汇收入增长约20%，贷款余额强劲增长100亿英镑（或10%），向英国社会住房部门提供46亿英镑贷款，成本收入比从52%降至49% [9][10][14] - **全集团客户资产和负债**：过去七年以每年4.6%的速度增长，2025年贷款增长5.6%至3927亿英镑，存款增长2.4%至4420亿英镑 [3][21][22] 各个市场数据和关键指标变化 - **英国市场**：公司是英国最大的商业银行，在商业市场存款份额为25%，贷款份额为20% [49] - **抵押贷款市场**：扩大了首次购房者和购房出租市场的流量份额 [8] - **财富管理市场**：通过收购Evolent Partners，管理及行政资产将增至1270亿英镑，客户资产和负债将增至1880亿英镑，成为英国领先的私人银行和财富管理机构 [48] - **社会住房与基础设施**：向英国社会住房贷款达到75亿英镑目标，并设定了2028年100亿英镑的新目标，是英国基础设施项目的领先贷款方 [10] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **三大战略重点**：1) 追求有纪律的增长；2) 利用简化提升效率；3) 积极管理资产负债表和风险 [52][53][68] - **增长目标**：到2028年，客户资产和负债年增长率大于4%，相当于资产负债表增长超过1200亿英镑 [53][61] - **效率目标**：到2028年将成本收入比降至45%以下，旨在成为英国最高效的大型银行 [53][68] - **资本管理**：目标普通股一级资本充足率降至约13%，2026年分配前资本生成目标约为200个基点 [37][45][53] - **收购Evolent Partners**：战略收购旨在创建英国领先的私人银行和财富管理机构，增加690亿英镑管理及行政资产，使该业务占集团客户资产和负债的20%，预计交易完成第三年后投入资本回报率将超过股票回购 [40][48][41] - **数字化转型与AI**：持续投资技术，利用生成式AI提升数字助理Cora的能力，与亚马逊云科技合作加速数据、分析和AI能力，超过1.2万名软件工程师使用AI助手生成代码，部署频率自2021年以来提升超4倍 [12][59][65][66] - **行业竞争与宏观环境**：英国宏观经济环境总体支持性，家庭正在偿还债务，储蓄率高，尽管零售和酒店业面临挑战，但企业正在去杠杆化，投资稳步增加，住房市场利率下降，政府设定了雄心勃勃的建设目标 [49][50] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 对英国宏观经济持谨慎乐观态度，预计2026年将出现温和增长，失业率将小幅上升并见顶，通胀将以略快速度下降，终端银行利率预计在2026年达到3.25% [30][31] - 信贷风险可控，预期信贷损失为36亿英镑，拨备覆盖率为83个基点，第三阶段贷款占比为1.1%，对贷款减值率低于25个基点的指引有信心 [31][33] - 结构性对冲是收入增长的重要推动力，2025年产品对冲收入为42亿英镑，权益对冲收入近5亿英镑，预计2026年总对冲收入将比2025年高出约15亿英镑，2027年将比2026年高出约10亿英镑 [25][26][28] - 有信心通过严格的成本控制、技术投资和业务增长实现2028年财务目标 [51][70] 其他重要信息 - 2025年5月恢复私有所有权，为银行开启了新篇章 [2] - 成功完成了Sainsbury's Bank交易，整合了约100万个新客户账户 [7][64] - 2025年实现了约6亿英镑的总成本节约，占2024年成本基础的7%以上，并创造了1亿英镑的投资能力 [11] - 通过资本管理减少了109亿英镑的风险加权资产，包括商业和机构银行的五笔重大风险转移和零售银行20亿英镑的抵押贷款证券化 [15][35] - 巴塞尔协议III将于2027年1月实施，预计将使风险加权资产增加约100亿英镑，主要源于操作风险和取消中小企业及基础设施支持因子 [36] - 贷款存款比为88%，显示了支持客户和英国经济实现重大贷款增长的能力 [69] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2025年6亿英镑成本节约的来源、2026年成本节约展望以及未来成本增长率 [76] - 成本节约来自广泛领域，包括历史及当前的技术投资推动的数字化、自动化、大量应用停用、平台整合、变革效率提升以及业务简化（如物业整合、组织架构简化） [79][80][81] - 2026年其他营业费用指引约为82亿英镑，预计每年都将实现正 jaws，成本收入比目标低于45%已包含Evolent Partners的影响，预计2028年后该比率将进一步改善 [82][83] 问题: 关于客户资产和负债年增长率大于4%的目标在各业务部门的分解，特别是公司业务近年略低于目标，是否预期会提速 [77] - 公司对贷款、存款和管理资产所有方面的增长都充满信心，但不会提供精确的拆分，不同时期机会不同，某些领域增长会快于其他领域，例如管理资产历来复合年增长率较高（过去七年平均12%），而贷款方面，无论是零售抵押贷款、无担保贷款还是商业机构贷款（2025年增长100亿英镑或10%）都有信心捕捉需求 [84][85][86] 问题: 关于2025年19%的有形股本回报率受到一些有利因素推动，2026年指引下限存在环比下降，是否应认为潜在有形股本回报率仍在上升；以及结构性对冲至2030年强劲增长的假设是否有变化 [87] - 2026年有形股本回报率大于17%的指引反映了持续的高双位数回报记录，资本生成强劲，但平均有形权益的增长会拉低比率 [88][89] - 结构性对冲的假设基本稳定，对冲期限稳定在2.8年，公司持续动态监控存款行为、未来演变（如数字货币）和竞争，并积极管理对冲工具，例如将部分十年期互换再投资于十年期国债以获得更高收益，这为2025年权益对冲贡献了额外5000万英镑收入 [91][92][93] 问题: 关于收购Evolent Partners时是否考虑过其他目标，为何此特定目标值得溢价；以及AI对财富管理领域和传统银行业务（如存款利差）的风险 [98][99] - 公司监控过许多参与者，但Evolent是适合NatWest的战略收购，它一举创建了英国排名第一的私人银行和财富管理机构，带来了规模、直接面向消费者的平台BestInvest、英国最大的受雇理财顾问网络以及广泛的产品能力，能很好地抓住财富管理增长机遇 [100][101][102] - 在财富管理领域，AI的赢家将是拥有规模和数据的公司，客户需要AI驱动的数字建议与人类专业知识的混合模式，AI将帮助公司以较低边际成本触达新客户 [104][105] - 在传统银行业，AI已经在改变行业，赢家将是拥有庞大客户群、长期关系和数据的公司，公司正在以负责任的方式构建相关能力 [106][107] 问题: 关于2026年约200个基点的资本生成目标是否排除巴塞尔III影响，以及2028年资本生成目标大于200个基点与有形股本回报率大于18%目标之间的协调；关于约13%的普通股一级资本充足率目标是作为硬性下限还是可波动的操作水平 [113] - 2026年资本生成目标排除了2027年1月巴塞尔III的影响 [114] - 2028年资本生成目标大于200个基点是基于不断增长的资产负债表，并考虑了增长因素，公司有连续三年有形股本回报率大于17%的记录，资本生成强劲 [116][117] - 约13%的普通股一级资本充足率目标不是一个硬性下限 [115] 问题: 关于风险加权资产展望，考虑到新的客户资产和负债增长目标和巴塞尔III影响；关于利率假设，以及对冲再投资收益率的具体假设 [123][125] - 风险加权资产的主要驱动因素是贷款增长，风险密度稳定但总量会增加，2026年可能还有少量CRD4影响，公司预计会进行进一步的风险加权资产管理 [127][128] - 当前经济假设中，产品对冲的五年期平均互换再投资收益率为3.5%，权益对冲的十年期国债再投资收益率为4.5%，预计对冲名义余额将从2025年的1980亿英镑增长至2026年的2000亿英镑，并随客户资产和负债增长而稳步增长 [129][130] 问题: 关于2026年收入指引的构成，特别是存在哪些逆风；关于AI编写约35%代码的情况下，对未来编码人员数量的展望 [136][138] - 2026年收入指引为5%至7%的顶线增长，逆风包括：抵押贷款利差压力和储蓄产品持续竞争定价、预计在4月和10月的两次降息（带来约5亿英镑的拖累）、以及风险加权资产管理行动带来的额外约1亿英镑成本 [139][141][142][143] - AI工具正在改变软件工程，目前约35%的代码由AI编写，公司正在试点完全自主的“即按即用”软件代理，可实现10倍的生产力提升，未来在工程师活动配置和生产力捕获方面会有选择，预计短期到中期会有生产力和效率提升的机会 [145][146][147] 问题: 关于收购Evolent Partners的执行风险、整合信心、收入协同效应的确定性以及员工和客户流失风险的假设 [155][157] - 对整合有高度信心，源于对业务的长期了解、详尽的尽职调查、平台间的协同性以及双方团队在并购整合方面的经验 [158][159][161] - 收入协同效应主要来自：将BestInvest平台升级推广给数百万零售客户、将Evolent广泛的理财规划和最大受雇顾问网络带给高端客户、以及向Evolent客户提供NatWest的全套银行产品，基于行业增长趋势和Evolent自身超过7%的管理及行政资产年增长率，对价值创造充满信心 [162][163][164][167] 问题: 关于2028年平均有形权益的共识预期是否合适；关于对冲，特别是权益对冲转向国债是否带来更好收益，以及2028年产品对冲的到期收益率 [171][172] - 收购Evolent是资本配置决策，不影响2028年有形资产净值计算，可用客户资产和负债约4%的年增长率作为有形资产净值增长的合理代理 [174][175] - 公司已将部分权益对冲转向国债以获得更好回报，这为2025年贡献了额外5000万英镑收入，但产品对冲不会进行类似操作，2028年结构性对冲的赎回收益率略低于4%，预计是峰值，之后下降，但2026和2027年的对冲再投资复利收益及名义余额增长足以抵消此影响 [177][179][180] 问题: 关于2026年净利息收入展望，是否预期与第四季度年化水平相近；关于利率敏感性披露中边际增加至1.57亿英镑的原因，以及存款传导率的趋势 [185][186] - 建议关注三大业务的整体收入而非单独的净利息收入，预计非利息收入将在2026年实现增长，利率敏感性变化主要反映了资产负债表规模，存款传导率假设仍为60%左右 [189][190][191] - 2026年收入考虑了2025年降息的全年影响以及2026年两次降息（总计约5亿英镑拖累），但对冲将带来15亿英镑的增长，因此整体仍为强劲增长 [192] 问题: 关于2026年收入指引中“资本行动成本”的具体假设量级；关于AI等技术变革是否最终能带来银行业单位成本的显著下降，还是仅仅是用昂贵的软件工程师替代廉价分行员工 [197][199] - 2026年资本行动带来的额外成本约为1亿英镑，这些交易是多年度交易，部分风险加权资产减少会延续至2026年 [201][202] - 成本收入比持续下降，绝对成本增长远低于通胀和工资通胀，目标低于45%将使公司成为英国最高效的大型银行，公司看到了运营模式向更低成本基础转变的显著变化，单位成本有望随资产增长而降低，公司在此方面势头良好 [203][204][206]

财务数据和关键指标变化 - 2025年总收入（不含特殊项目）增长12%至164亿英镑，总运营费用增长1.4%至83亿英镑，税前营业利润为77亿英镑，归属于普通股东的利润为55亿英镑[12] - 每股收益增长27%至0.68英镑，每股股息增长51%至0.325英镑，每股有形净资产增长17%至3.84英镑[4] - 净息差上升21个基点至234个基点，主要受存款增长和息差扩大的推动[13] - 成本收入比改善4.8个百分点至48.6%[3] - 普通股权一级资本比率（CET1）为14%，有形股本回报率（ROTE）为19.2%[4] - 贷款减值率为16个基点，减值费用为6.71亿英镑[4][12] - 2025年资本生成252个基点，风险加权资产增加101亿英镑至1933亿英镑[27] - 2026年指引（不含Evelyn Partners影响）：收入（不含特殊项目）在172亿至176亿英镑之间，其他运营费用约82亿英镑，贷款减值率低于25个基点，有形股本回报率大于17%[15][37] - 2028年目标：有形股本回报率大于18%，成本收入比低于45%，资本生成（分配前）超过200个基点，同时将CET1比率目标从13%-14%下调至约13%[42][44][56] 各条业务线数据和关键指标变化 - **零售银行**：客户基础增长超过5%，客户资产和负债增长4%至4210亿英镑，成本收入比从50%降至45%[5][9] - **私人银行与财富管理**：超过5万名客户首次投资，净新增管理资产流入增长41%，管理及行政资产增长20%至585亿英镑，成本收入比下降10个百分点至64%[6][9] - **商业与机构银行**：贷款余额增长10%或140亿英镑，外汇收入增长约20%，成本收入比从52%降至49%[7][10] - **全集团客户资产与负债**：2025年增长4.6%，过去7年年均增长4.6%[16] - **收购Evelyn Partners的影响**：将增加690亿英镑的管理及行政资产，使私人银行与财富管理业务占集团客户资产与负债的比例从13%提升至约20%，并立即增加近20%的费用收入[33][40][50] 各个市场数据和关键指标变化 - **抵押贷款市场**：首次购房者的流量份额从10%增长至12%，购房出租市场份额从3%增长至6%[6] - **无担保贷款市场**：存量份额从6.4%增长至7.2%，其中信用卡份额从9.7%增长至10.6%[6] - **英国社会住房领域**：贷款46亿英镑，提前完成75亿英镑目标，并宣布了新的2028年100亿英镑目标[7] - **气候与转型金融**：为2030年2000亿英镑的目标提供了190亿英镑融资，其中160亿英镑来自商业与机构银行[7] - **外汇平台**：Agile Markets用户数量增长13%[7] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **三大战略重点演进**：1) 追求有纪律的增长，关注关键客户群、提升客户参与便利性、拓宽产品方案；2) 利用简化，投资于AI以推动增长、提高生产力和客户体验；3) 积极管理资产负债表和风险，重新配置资本以提高回报，并更强调动态定价[42][43] - **增长目标**：目标是到2028年，客户资产与负债年增长率超过4%，相当于资产负债表增长超过1200亿英镑[44][49] - **简化与科技投资**：2025年实现约6亿英镑的总成本节约，并计划在2026年通过技术和流程简化再创造1亿英镑的投资能力[8][51] - **人工智能战略**：部署生成式AI以提升数字助理Cora的能力，使12,000名软件工程师能使用AI辅助生成代码，旨在成为领先的提供个性化客户方案的银行[9][51][52] - **收购Evelyn Partners的战略意义**：旨在打造英国领先的私人银行和财富管理机构，为集团增加第三个增长引擎，并带来收入协同效应和成本协同效应[33][40][89] - **行业环境与机遇**：英国宏观经济环境被认为具有支持性，住房市场利率下降，政府设定雄心勃勃的建设目标，代际财富转移正在进行，FCA的咨询指导边界审查为更多人获得财务建议创造了机会[41] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **宏观经济假设**：2026年基准情景假设为温和增长，失业率在2026年达到可接受的高峰，通胀下降速度略快，预计终端银行利率在2026年底达到3.25%[24] - **信贷损失准备**：预期信贷损失为36亿英镑，覆盖率83个基点，对第三阶段贷款占比1.1%感到满意[25] - **结构性对冲的顺风**：预计2026年对冲总收入将比2025年高出约15亿英镑，2027年将比2026年高出约10亿英镑，总收入将达到约72亿英镑，预计收益率将从2025年的2.4%升至2026年的约3.1%[21][22] - **资本与巴塞尔协议III最终版**：预计巴塞尔协议III最终版将于2027年1月实施，将使风险加权资产增加约100亿英镑，主要由于操作风险以及取消中小企业和基础设施支持因子[29] - **未来展望**：基于强劲的业绩记录，公司对未来增长和回报能力充满信心，并设定了更高的2028年目标[32][42] 其他重要信息 - **股东回报**：2025年向股东的总分配额为41亿英镑，包括15亿英镑的回购和26亿英镑的股息，支付比率约为50%[4] - **客户增长**：2025年新增100万客户，目前三大业务共服务超过2000万客户[3][5] - **Sainsbury's Bank交易整合**：成功整合了约100万个来自Sainsbury's Bank的新客户账户[6] - **运营韧性提升**：关键事件数量从2021年的9起减少至2025年的1起[52] - **资本管理行动**：通过资本管理减少风险加权资产109亿英镑，包括5笔重大风险转移和一笔20亿英镑的零售银行抵押贷款证券化[10] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于2025年的成本节约来源、2026年成本节约展望以及未来成本增长预期，客户资产与负债增长目标在不同业务线的分解预期[60] - **回答**：2025年约6亿英镑的成本节约来自广泛措施，包括科技投资驱动的数字化和自动化、应用停用、平台整合、变革效率提升以及业务简化（如物业整合、组织简化）[63][64]。2026年预计运营费用约为82亿英镑，将继续严格管理成本，每年实现正 jaws（收入增长快于成本增长），成本收入比目标为低于45%（2025年为48.6%），且预计2028年后该比率将进一步改善[65][66]。关于客户资产与负债增长目标，公司不提供精确的业务线分解，但对整体实现超过4%的年增长率充满信心，增长将涵盖贷款、存款和管理资产等所有方面，不同领域增速会有差异，例如管理资产历史增速较高[67][68][69]。 问题: 关于2025年19%的有形股本回报率中哪些因素可能在2026年变得不利，以及结构性对冲收入强劲增长的假设是否有变化[76] - **回答**：2026年有形股本回报率指引大于17%，公司对实现这一指引有信心。回报率会受到平均有形股本增长（由盈利、资产负债表增长和对冲储备 unwind 驱动）的影响，这会使回报率略有下降。此外，巴塞尔协议III最终版将带来约100亿英镑的额外监管资本要求[78][79][80]。关于结构性对冲，其久期保持稳定（产品对冲2.5年，权益对冲5年）。公司持续动态监控并对冲工具进行审查，例如将部分到期的10年期利率互换再投资于10年期国债以获得更高收益，这在2025年带来了约5000万英镑的额外收入。预计对冲收益率和名义余额的增长将推动收入持续增长至2030年[81][82][83][84]。 问题: 为何选择收购Evelyn Partners而非其他财富管理机构，AI对财富管理及银行业的风险与影响[88] - **回答**：选择Evelyn Partners是基于其战略契合度，能一举打造英国最大的私人银行与财富管理联合体，显著扩大规模并带来关键能力（如直接面向客户的平台Bestinvest、英国最大的受雇财务顾问网络）[89]。AI在财富管理领域，拥有规模和数据的公司将成为赢家。NatWest拥有2000万客户，能利用AI加速发展。客户需求是混合模式，即AI驱动的数字财富建议与复杂财务决策的人力专家结合[91][92]。AI更广泛地影响银行业，将改变客户互动方式，拥有大规模客户群、长期关系和数据的机构将更具优势[93]。 问题: 关于2026年约200个基点的资本生成目标是否包含巴塞尔协议III最终版影响，以及13%的CET1比率目标是硬性下限还是运营区间[98] - **回答**：2026年约200个基点的资本生成目标不包括2027年1月巴塞尔协议III最终版的影响，预计该影响将使风险加权资产增加约100亿英镑[100]。13%的CET1比率目标是“大约13%”，并非硬性下限[100]。2028年大于200个基点的资本生成目标是在资产负债表持续增长的背景下设定的，需要考虑到增长对资本的消耗[101]。 问题: 关于风险加权资产预期，以及在对冲收入预测中假设的再投资利率[109] - **回答**：未来风险加权资产的主要驱动因素是贷款增长。风险密度保持稳定，但贷款量增加会推高风险加权资产。2026年可能仍有少量CRD4模型影响，并预计会继续进行风险加权资产管理，但规模可能不及2025年[111]。关于对冲再投资利率，当前经济假设中，5年期平均利率互换再投资利率为3.5%，10年期国债再投资利率为4.5%。对冲名义余额预计将从2025年的1980亿英镑增长至2026年的约2000亿英镑，并随后稳步增长[113]。尽管当前市场利率可能高于这些假设，但公司对直至2030年的对冲顺风效应仍有信心[114][115]。 问题: 关于2026年收入指引中除英国央行降息外的其他不利因素，以及AI提升编码效率后对编码人员数量的展望[123][124] - **回答**：2026年收入指引（172-176亿英镑）对应5%-7%的顶线增长。除英国央行降息（预计在4月和10月各一次，累计影响约5亿英镑）外，其他因素包括：抵押贷款息差压力、储蓄产品持续竞争性定价、以及风险加权资产管理行动带来的额外成本（约1亿英镑）[127][128]。关于编码人员，公司拥有约12,000名工程师，目前约35%的代码由AI生成。AI正在带来变革性生产力提升（在某些试点中达10倍）。未来，工程师的职责构成将发生变化，公司将在加速产品交付与获取效率收益之间做出选择[130][131]。 问题: 关于收购Evelyn Partners的执行风险、收入协同效应信心以及人员流失风险[139][141] - **回答**：对整合Evelyn Partners有高度信心，源于对其业务、平台和文化的深入了解，以及双方团队在并购整合方面的经验[143]。收入协同效应机会巨大：1) 将Bestinvest平台推广给现有大量客户；2) 利用Evelyn的财务规划能力服务高净值客户；3) 向Evelyn客户提供集团的全套银行产品。基于Evelyn自身超过7%的管理资产增长记录以及这些协同机会，对价值创造充满信心[145][146][147][148]。关于人员流失，公司认识到保留关键人才和客户的重要性，并将采取战略行动来确保稳定[142]。 问题: 关于2028年有形净资产预期，以及对冲中是否将部分权益对冲转为国债及其对收益率的影响[156] - **回答**：收购Evelyn Partners与股份回购是资本配置选择，因此不影响2028年有形净资产的计算。有形净资产增长可参考约4%的客户资产与负债增长率作为代理[158]。在权益对冲中，已开始将部分投资从利率互换转向国债以获得更好回报，这在2025年带来了额外5000万英镑收入。这种转变将继续，但不会在产品对冲中进行[160]。2028年结构性对冲的赎回收益率略低于4%，且是峰值，随后在2029-2030年下降。尽管2028年赎回收益率可能高于再投资收益率约30-40个基点，但这被2026-2027年对冲再投资的复合收益以及预期对冲名义余额的增长所完全抵消[161][162]。 问题: 关于2026年净利息收入预期是否保守，以及利率敏感性披露中存款传导率的趋势[170][171] - **回答**：建议从三大业务线而非净利息收入/非利息收入角度看待收入指引。预计非利息收入在2026年也将增长[177]。利率敏感性变化主要反映了资产负债表规模的增长，存款传导率仍假设为60%，这是一个合理的参考指标[178][179]。2026年收入考虑了2025年降息的全年影响以及2026年两次降息（累计拖累约5亿英镑），但对冲将带来15亿英镑的增长，因此整体增长依然强劲[180]。 问题: 关于2026年收入指引中“资本行动成本”的具体假设，以及AI等技术投资为何未带来银行业单位成本的显著下降[185][186] - **回答**：2026年资本管理行动带来的额外成本约为1亿英镑[192]。这些行动在2025年减少了109亿英镑风险加权资产，类似规模的多期交易部分会延续至2026年，并会有新的交易[194][196]。关于成本效率，公司的成本收入比已显著下降，绝对成本增长远低于通胀和工资通胀。目标是将成本收入比降至45%以下，成为英国效率最高的大型银行。虽然单位成本（成本/资产）是另一个有用视角，但随着收入增长和成本严格控制，该比率预计也将改善。公司认为成本效率的飞轮运转良好，并看到了2028年后进一步改善的机会[197][198][199]。

财务数据和关键指标变化 - 公司2025年全年总营收为72亿美元，同比增长9% [14] - 2025年订阅与服务收入达到28亿美元，同比增长23%，是2021年上一个周期峰值的5.5倍以上 [14] - 第四季度总营收为18亿美元，环比下降5%；交易收入为9.83亿美元，环比下降6%；订阅与服务收入为7.27亿美元，环比下降3% [17][18] - 第四季度总运营费用为15亿美元，环比增长9%，符合预期 [18] - 第四季度调整后EBITDA为5.66亿美元，调整后净收入为1.78亿美元；按GAAP准则，净亏损为6.67亿美元，主要受7.18亿美元的加密投资组合未实现损失和3.95亿美元的战略投资（包括对Circle的投资）损失影响 [19] - 公司年末拥有113亿美元现金及现金等价物，若计入用于投资的加密资产和抵押品，总可用资源约为141亿美元 [20] - 截至第四季度末，全职员工人数为4,951人，环比增长3% [19] - 公司已部署17亿美元用于股票回购，完全抵消了2025年因股权激励产生的稀释，并获得了8.15亿美元的名义折价 [20] - 2026年第一季度，公司预计订阅与服务收入将在5.5亿至6.3亿美元之间；技术和开发费用加上一般及行政费用预计环比持平，在9.25亿至9.75亿美元之间；销售和营销费用预计环比持平至下降，在2.15亿至3.15亿美元之间 [21][22][45] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司拥有12个年化收入超过1亿美元的产品，其中一半年化收入超过2.5亿美元 [5][17] - 第四季度衍生品交易量和收入创历史新高 [9] - 稳定币业务方面，第四季度存储在Coinbase产品中的USDC达到历史新高，推动USDC总市值达到约750亿美元的历史高点 [10] - 第四季度，尽管加密市场总市值环比下降11%，但公司总交易量表现优于市场，主要受衍生品交易量强劲增长驱动 [16] - Base链的序列器费用记录在其他交易收入中，而非订阅与服务收入 [26] - 在交易费率方面，随着Coinbase One会员增长，更多交易量转向高级产品和会员服务，会员享有高达零交易费的优惠，但公司仍通过点差产生零售交易收入 [64] 各个市场数据和关键指标变化 - 全球交易量和市场份额同比增长一倍，创历史新高 [3] - 在美国市场保持领先地位的同时，随着全球监管逐渐明晰，公司的国际市场份额也在增长 [5] - 在第四季度市场疲软期间，平台上每周都呈现净买入状态 [17] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司2026年三大战略重点：1）发展“万物交易所”；2）扩大稳定币和支付业务规模；3）推动世界“上链” [8][10][11][12] - “万物交易所”旨在成为一个涵盖加密资产、股票、预测市场、商品等所有可交易资产的统一平台 [8] - 公司认为稳定币是加密领域的第二个“杀手级应用”，并致力于通过产品整合和支付基础设施扩展其效用 [10] - “上链”战略涵盖DeFi、自我托管钱包和去中心化技术的全面采用 [12] - 公司认为自己是利用加密技术更新金融系统的最佳定位公司，拥有最受信任的品牌、最大的加密资产存储量、多样化的收入来源和深厚的加密专业知识 [4][5][6][13] - 在并购方面，2025年完成了10项收购/人才收购，包括史上最大的加密交易Deribit收购，2026年将重点关注能推动“万物交易所”、拥有更多链上基础设施以及捆绑稳定币和支付基础设施的机遇 [37][52] - 公司采用“资产积累飞轮”战略：以信任吸引用户存储资产，然后连接更多产品和服务增加粘性，再利用产生的收入投资于增强品牌信任和增加新产品 [49] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管加密价格波动，但比特币仍是过去十年表现最佳的资产类别，采用率持续增长，监管清晰度即将到来 [3] - 公司已成功实现业务多元化，稳定币、订阅与服务收入以及其他资产类别（如股票、预测市场、商品）的交易使得收入与加密价格波动的相关性降低 [3] - 公司对CLARITY法案的进展表示乐观，预计未来几个月内会取得成果 [24] - 管理层认为当前市场调整与基本面关联不大，仍看到稳定币采用等领域的良好增长 [42] - 对于“加密寒冬”，管理层不试图预测未来，而是专注于为客户打造产品，并指出在价格下跌时期，平台上的交易者呈现净买入状态 [41][42] - 公司进入2026年时处于强势地位，拥有更多元化的收入基础、规模化的全球平台以及可灵活投资的资产负债表 [23] 其他重要信息 - Base链正迅速成为AI的链上家园，AI代理正在采用稳定币钱包 [3] - 预测市场已向100%客户推出，并计划增加更多市场和专门的体育中心；股票交易已推出，本月将有近10,000个代码上线 [9] - 公司正在研究发行Base代币，并探索为Base链增加隐私交易等新颖功能 [28][56] - 公司认为，随着GENIUS法案通过，美国受监管的稳定币需要保持奖励计划以在全球保持竞争力 [36][60] - 公司近期遇到一次技术问题导致部分用户交易中断，但已解决，与交易量或市场状况无关 [48] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于CLARITY法案的进展 - 管理层对法案在未来几个月内通过表示乐观，并强调行业诉求统一，目标是创造一个公平的竞争环境 [24][25] 问题: Base链的L2活动对订阅与服务收入的贡献预期及激励计划 - Base收入主要通过序列器费用直接货币化（计入其他交易收入），同时也通过整个产品栈间接货币化，例如USDC on Base会驱动订阅与服务收入 [26] - 激励建设者的方式包括Base Grants、改进开发者工具、通过应用分发、探索Base代币以及以交易为重点的Base应用 [27][28] 问题: 当前最令管理层兴奋但可能被投资者低估的产品或平台计划 - 两个重点：“万物交易所”愿景，旨在成为全球顶级跨资产交易所；稳定币支付，认为全球支付流向阻力最小的路径，稳定币轨道更快、更便宜、更全球 [29][30] 问题: “万物交易所”的货币化路径和收入多元化时间表 - 2026年多元化的重点是“万物交易所”下的可交易资产多元化，衍生品将是主要增长动力，预测市场和股票已推出并显示早期积极信号 [31][32] - 目标是通过提供更多可交易产品来推动平台资产增长和交易货币化，并由订阅与服务业务（如USDC）支持 [32][33] 问题: 市场结构法案（如CLARITY）会否影响公司与Circle的经济关系 - 管理层认为立法不会改变与Circle的经济关系；如果法案禁止向稳定币持有者支付奖励，反而可能使公司利润增加，但公司支持保留奖励以保持美国受监管稳定币的全球竞争力 [35][36] 问题: 如何看待当前行业估值下降下的股票回购和并购机会 - 公司财务状况强劲，将继续进行比特币购买、股票回购和机会性并购，并动态管理资本配置 [37][38] 问题: 预测市场在Coinbase客户中的采用情况以及是否会自建预测市场平台 - 预测市场刚向全部客户推出，早期兴趣浓厚，特别是超级碗周末；目前与Kalshi合作，但保留推出自有市场的选项 [39][40] 问题: 是否正进入另一个“加密寒冬”，周期何时复苏及关键指标 - 管理层不预测市场，但指出在下跌市场中公司仍可建设、购买比特币和回购股票；认为当前调整与基本面关联不大，平台上交易者呈净买入 [41][42][43] 问题: 2026年支出计划，必要支出与意愿支出的考量，成本灵活性所在 - 2025年是投资年，支出增长主要来自销售与营销（尤其是USDC奖励）和并购相关费用；2026年第一季度支出展望与第四季度持平，公司将保持灵活 [44][45] 问题: 关于近期客户交易中断的技术问题及行业杠杆是否增加冻结风险 - 确认是一次与交易量或市场状况无关的技术故障，已解决；公司已进行大量平台投资以减轻此类事件 [48] 问题: “万物交易所”吸引客户资产的策略，股票和预测市场能否作为获取新用户的前门 - 策略是“资产积累飞轮”：以信任吸引资产存储，连接更多产品增加粘性，再利用收入增强信任和增加产品；新资产类别首先使现有用户受益，也有助于吸引传统投资者 [49][50] 问题: 2026年并购战略的重点领域 - 2026年并购将选择性但积极，主题是推进“万物交易所”、拥有更多链上基础设施、捆绑稳定币和支付基础设施 [52] 问题: 对Base L2价值主张的看法及潜在DeFi法规的影响 - Base已成为以太坊上排名第一的L2，其广泛的效用（支付、交易、DeFi）和快速执行是优势；正在研究增加隐私等功能；长期看L1与L2的界限可能模糊 [55][56][57] 问题: 稳定币市值近期停滞的原因及对2026年增长的信心 - 市值停滞因风险偏好受限及对长尾资产投机活动减少，但稳定币支付、结算、汇款的速度（交易量）在增加；信心源于GENIUS法案通过带来的整合浪潮，以及公司深度整合稳定币到产品中的能力 [58][59][60] 问题: Coinbase平台上当前的USDC市值数据 - 公司不提供月度USDC余额数据，建议参考股东信中的年末数据 [63] 问题: 从简单用户到高级及Coinbase One用户的有效费率压缩情况，以及未来两三年正常化消费费率展望 - 本季度出现混合转移，更多交易量转向高级产品和Coinbase One用户；随着Coinbase One会员增长，预计更多交易将在会员体系下进行，会员享受低至零交易费，但公司通过点差获得收入；无法预测费率压缩时间点 [64] 问题: 与Circle在商业和开发者轨道上的合作，B2B支付采用的时间曲线预期 - 公司在推动USDC支付方面既与Circle合作也竞争，目标是打造企业使用USDC on Base进行支付的最佳场所；目前处于产品早期，正在推进上市和客户增长 [66] 问题: 当前市场环境下休闲加密交易者的行为模式 - 历史模式显示，大多数零售客户在价格下跌时选择持有（HODL），在高波动期更活跃；2026年第一季度，活跃用户呈净买入状态，正在“抄底” [67][68]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年总收入为72亿美元，同比增长9% [14] - 2025年订阅和服务收入达到28亿美元，同比增长23%，是2021年上一个周期峰值的5.5倍以上 [14] - 第四季度总收入为18亿美元，环比下降5% [17] - 第四季度交易收入为9.83亿美元，环比下降6% [18] - 第四季度订阅和服务收入为7.27亿美元，环比下降3% [18] - 第四季度总运营费用为15亿美元，环比增长9% [18] - 第四季度调整后EBITDA为5.66亿美元，调整后净收入为1.78亿美元 [19] - 按GAAP准则，第四季度净亏损6.67亿美元，主要受7.18亿美元加密货币投资组合未实现亏损及包含对Circle投资的3.95亿美元战略投资亏损影响 [19] - 截至2025年底，公司拥有113亿美元现金及现金等价物，若计入用于投资和抵押的加密资产，总可用资源约为141亿美元 [20] - 截至2025年底，全职员工总数为4,951人，环比增长3% [19] - 公司已部署17亿美元用于股票回购，完全抵消了2025年基于股票的薪酬带来的稀释 [20] - 截至2月10日，第一季度已产生约4.2亿美元的交易收入 [21] - 公司对第一季度订阅和服务收入的预期在5.5亿至6.3亿美元之间 [21] - 公司预计第一季度技术与开发及一般行政费用总额将与上季度持平，在9.25亿至9.75亿美元之间 [21] - 公司预计第一季度销售和营销费用将与上季度持平或略有下降，在2.15亿至3.15亿美元之间 [22] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司目前有12款产品年化收入超过1亿美元，其中一半超过2.5亿美元 [5][17] - 衍生品交易在第四季度创下交易量和收入的历史新高 [9] - 稳定币业务方面，第四季度存储在Coinbase产品中的USDC达到历史新高，推动USDC市值达到约750亿美元的历史峰值 [10] - Base链的序贯器费用记录在其他交易收入中，而非订阅和服务收入 [26] - 公司观察到，随着Coinbase One会员的增长，越来越多的交易量将转移到该会员体系下，这些交易虽然可能免交易费，但仍通过价差产生零售交易收入 [64] - 公司观察到，在价格下跌的市场中，平台上的零售客户倾向于持有（HODL），而活跃的交易者则在净买入 [17][67] 各个市场数据和关键指标变化 - 全球交易量和市场份额同比增长一倍，创历史新高 [3] - 加密货币总市值在第四季度环比下降11% [16] - 尽管面临价格逆风，平台资产（Assets on Platform）在过去三年增长了约3倍，且连续第九个季度实现原生单位净流入 [5][16] - 公司在美国市场起步，随着全球监管逐渐清晰，国际市场份额也在增长 [5] - 目前全球约0.5%的GDP运行在加密轨道上，公司认为未来十年这一比例可能达到10%或20% [30] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司核心战略是打造“万物交易所”（Everything Exchange），即在一个可信平台上提供所有可交易资产，包括加密货币、股票、预测市场、大宗商品等 [8] - 2026年三大优先事项是：1) 发展万物交易所；2) 扩大稳定币和支付业务规模；3) 将世界带入链上（on-chain） [8][10][11] - 公司认为自己是世界上最有能力利用加密货币更新金融系统这一转型的公司，原因包括：存储着全球最多的加密货币（占全球12%，超过前四名竞争对手总和）、交易量和市场份额翻倍、收入来源多元化、拥有深厚的加密专业知识 [4][5][6][7] - 在链上战略方面，公司计划在2026年增加Coinbase应用中的DeFi集成，扩大以交易为重点的Base应用采用，并继续增加Base链上的交易量 [12] - 公司通过资产积累飞轮战略吸引客户：凭借最受信任的品牌吸引客户存储资产，然后连接更多产品和服务增加粘性，再利用由此产生的盈利进行再投资 [49] - 在并购策略上，公司2025年完成了10项收购/人才收购，2026年将选择性但积极地寻找能显著推进产品路线图的机会，主题集中在推进万物交易所、拥有更多链上基础设施以及整合稳定币和支付基础设施 [37][52] - 对于Base L2的发展，公司认为其已成为以太坊上排名第一的L2，优势在于广泛的实用性（支付、交易、DeFi）、规模、执行速度，并计划增加隐私交易等新颖功能 [55][56] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管加密货币价格波动，但比特币仍是过去十年表现最好的资产类别，且采用率持续增长，监管清晰度即将到来 [3] - 公司已成功实现业务多元化，稳定币、订阅和服务收入以及其他资产类别（如股票、预测市场、大宗商品）的交易使得收入与加密货币价格波动的相关性降低 [3] - 公司已连续十二个季度实现调整后EBITDA盈利，证明其能在任何市场条件下实现盈利 [16] - 虽然加密货币市场具有周期性，但公司认为其进入2026年时处于强势地位，拥有更多元化的收入基础、规模化的全球平台以及可灵活投资的资产负债表 [23] - 关于当前市场是否进入“加密寒冬”，管理层认为市场回调与基本面关联不大，公司仍看到稳定币采用等指标的良好增长，其职责是打造优秀产品，将投资决策留给客户 [41][42] - 对于稳定币市场市值增长停滞，管理层解释为风险偏好受限导致投机活动减少，以及稳定币支付结算速度加快但未推高市值，公司对2026年增长仍有信心，因其正将稳定币更深地嵌入产品和服务 [58][59] - 管理层对《CLARITY Act》等监管法案持乐观态度，认为有望在未来几个月取得进展，并强调需要为受监管的稳定币创造公平的竞争环境，包括保留奖励计划的能力 [24][25][36][60] 其他重要信息 - 公司推出了预测市场，并已向100%的客户开放，计划增加更多市场和专门的体育中心 [9] - 股票交易已推出，本月将上线近10,000个交易品种，并在第四季度收购了Echo以实现更高效的链上资本形成 [9] - 公司正在研究发行代币化股票，并认为在SEC的领导下存在实现路径 [10] - 公司正在探索Base代币 [28] - 公司认为稳定币是加密领域的第二个杀手级应用，并可能成为AI代理的默认支付方式 [10][11] - 公司已迁移至下一代多方计算冷存储系统，加快了客户完成交易的速度 [7] - 2月曾出现短暂技术问题导致部分用户买卖和转账中断，但已解决，与交易量或市场状况无关 [48] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 在《CLARITY Act》方面是否取得积极进展？ - 管理层对此持乐观态度，预计未来几个月会取得成果，并强调行业诉求统一，目标是创造一个对所有相关方（银行、加密公司、美国公民等）共赢的公平竞争环境 [24][25] 问题: Base的TVL和序贯器收入增长强劲，预计2026年Base及合作伙伴的Layer 2活动对订阅和服务收入的贡献占比是多少？是否有进一步激励开发者的计划？ - Base收入通过序贯器费用直接货币化（计入其他交易收入），也通过整个产品栈间接货币化，例如Base上的USDC会推动订阅和服务收入，公司未提供具体预测 [26] - 激励开发者的方式包括提供Base Grants、改进开发工具、通过应用为开发者提供分发渠道、探索Base代币，以及推出更侧重于交易的Base应用 [27][28] 问题: 目前最令管理层兴奋但可能被投资者低估的产品或平台计划是什么？ - 两个方向：一是“万物交易所”，愿景是成为全球顶级的跨资产类别交易所；二是稳定币支付，认为其仍处于早期阶段，全球支付流向阻力最小的路径，稳定币轨道更快、更便宜、更全球 [29][30] 问题: 请讨论对“万物交易所”货币化的可见度，以及对收入多元化时间表的看法。 - 多元化是长期重点，2026年将专注于万物交易所下可交易资产的多元化，衍生品将是主要增长动力，预测市场和股票已推出并显示早期积极信号，但需更多数据验证，目标是推动平台资产增长并形成飞轮效应 [31][32][33] 问题: 与Circle的经济关系会否因市场结构法案（如Clarity法案）的语言而改变？特别是如果法案取消对稳定币持有者的奖励支付，会否直接消除或削减Coinbase从Circle储备费收入中的参与？ - 管理层认为市场结构立法不会改变与Circle的经济关系，若法案禁止向客户支付奖励，反而可能使公司更盈利，但公司支持保留奖励计划，以使受监管的美国稳定币在全球保持竞争力 [34][35][36] 问题: 整个行业（代币和股票）估值下降，Coinbase如何看待大规模回购和并购的机会？ - 公司财务状况强劲，专注于股票回购（已回购17亿美元）、并购（2025年完成10项交易）和购买比特币（2025年投资组合中的BTC原生单位数量翻倍），未来将继续在这些路径上动态管理资本 [37][38] 问题: 迄今为止在Coinbase客户中观察到预测市场的采用情况如何？是否有计划建立自己的预测市场平台，还是继续作为现有平台的零售分销渠道？ - 预测市场刚向全部客户开放几周，早期兴趣良好，超级碗周末是一个亮点，公司正快速改进用户体验并增加市场，目前与Kalshi合作非独家，但也保留自行推出市场的选项 [39][40] 问题: 是否正进入另一个加密寒冬？周期可能多久开始复苏？投资者应关注哪些表明周期可能转向的KPI？ - 公司不预测未来，其职责是打造产品，投资决策留给客户，管理层享受市场下跌期，因为这提供了继续建设、购买比特币和回购股票的机会，认为当前市场回调与基本面关联不大，仍看到稳定币采用等指标的增长 [41][42][43] 问题: 2026年的支出计划如何？考虑到潜在收入结果范围广泛，如何权衡“需要支出”与“想要支出”？成本基础中哪里最有弹性？ - 2025年是投资年，支出增长主要来自销售和营销（尤其是USDC奖励）以及并购相关费用，2026年第一季度支出展望与第四季度持平，公司将根据市场动态和产品推出情况灵活调整 [44][45] 问题: 关于BlockFi暂停提现及Coinbase昨日出现技术问题的报道，Coinbase的问题是否只是技术故障而非更严重问题？加密生态系统的杠杆程度是否增加了快速回调期间冻结客户资金的风险？ - 昨日事件是短暂的技术问题，与交易量或市场状况无关，已解决，衍生品和股票交易未受影响，公司已进行大量投资以减轻此类事件 [48] 问题: 在扩展“万物交易所”时，吸引客户资产到Coinbase的策略是什么？在多大程度上期望股票和预测市场能成为吸引新用户的前门？ - 策略是资产积累飞轮：以最受信任的品牌吸引客户存储资产，然后连接更多产品和服务增加粘性，新增资产类别首先使现有用户的产品更有价值，也有助于吸引希望一站式交易所有资产类别的传统投资者 [49][50] 问题: 2025年完成了一些关键收购，请帮助理解当前的并购策略。希望加强业务的哪些部分？正在关注哪些类型的资产？ - 2025年是并购丰收年，包括Deribit和Echo等标志性交易，2026年将选择性但积极地寻找能显著推进产品路线图的机会，主题是推进万物交易所、拥有更多链上基础设施、整合稳定币和支付基础设施 [52] 问题: 关于L2价值的讨论，Coinbase对Base L2未来价值主张的看法是什么？潜在的DeFi监管可能如何影响Base的未来？ - Base已成为以太坊上排名第一的L2，其吸引力在于广泛的实用性（支付、交易、DeFi）、规模和执行速度，公司计划增加如隐私交易等新颖功能，长期看L1和L2的界限可能模糊，公司将快速建设Base以吸引开发和采用 [55][56][57] 问题: 稳定币采用是2026年的重点，但最近几个月市值停滞不前，原因是什么？对2026年增长有何信心？能否谈谈增量采用趋势？ - 市值停滞因风险偏好受限导致投机活动减少，以及支付结算速度加快但未推高市值，公司对增长有信心，因其正将稳定币更深嵌入产品，且《GENIUS Act》通过后已看到大量公司宣布集成稳定币 [58][59][60] - 需确保美国受监管稳定币能保持竞争力，包括保留奖励计划的能力，以在全球范围内竞争并吸引储备金回流至美国监管范围 [61][62] 问题: 能否提供当前Coinbase平台上USDC市值的更新，例如1月或2月的平均值？ - 公司不提供月度USDC余额数据，可参考股东信中的年末余额及相关收入细节 [63] 问题: 能否量化从简单用户到高级用户和Coinbase One用户的有效费率压缩？从结构上看，未来两到三年正常的消费者费率将稳定在什么水平？ - 本季度出现混合转移，更多交易量流向高级产品和Coinbase One用户，随着Coinbase One会员增长，预计更多交易量将转移到该会员体系下，公司专注于增长Coinbase One会员，但无法预测费率压缩的具体时间点 [64] 问题: 关于商业和开发者轨道的采用，如何与Circle和USDC合作实现真实世界交易量的商业化？预计B2B支付达到S曲线增长需要多长时间？这与通过x402实现的更以消费者为中心的USDC on Base的潜在收入S曲线有何不同？ - 公司在推动USDC支付方面既与Circle合作也与之竞争，目标是打造一个最佳平台，让企业可以在Base上使用USDC进行交易以支持其支付业务，目前处于产品早期，正致力于市场推广和推动客户增长 [66] 问题: 应如何看待当前“寒冬”中休闲加密交易者的强度？当他们最终回归时，是否有任何可指出的模式？ - 根据过去八年的经验，平台上的大多数零售消费者在价格下跌期间倾向于持有（HODL），在高波动期更活跃，第一季度活跃用户呈净买入状态，消费者目前正在逢低买入，但随着市场转向避险，已看到一些回调 [67][68] - 这凸显了公司多元化目标的重要性，包括订阅和服务业务的增长，以及资产多元化，让用户可以交易任何资产 [69]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年总收入为72亿美元，同比增长9% [15] - 2025年订阅与服务收入达到28亿美元，同比增长23%，是2021年上一个周期峰值的5.5倍以上 [15] - 第四季度总收入为18亿美元，环比下降5% [18] - 第四季度交易收入为9.83亿美元，环比下降6% [19] - 第四季度订阅与服务收入为7.27亿美元，环比下降3% [19] - 第四季度总运营费用为15亿美元，环比增长9% [19] - 技术开发、一般行政及销售营销费用合计环比增长14%，主要受收购Deribit和Echo相关成本及USDC奖励增加推动，若剔除并购相关费用，该部分费用环比增长11% [19] - 第四季度调整后EBITDA为5.66亿美元，调整后净利润为1.78亿美元 [20] - 按GAAP准则，第四季度净亏损6.67亿美元，主要受加密投资组合7.18亿美元未实现损失及对Circle等战略投资3.95亿美元损失影响 [20] - 公司连续第九个季度实现平台原生资产净流入，连续第十二个季度实现调整后EBITDA盈利 [16] - 截至2025年底，全职员工为4,951人，环比增长3% [20] - 截至2025年底，现金及现金等价物为113亿美元，加上用于投资和抵押的加密资产，总可用资源约为141亿美元 [21] - 公司已动用17亿美元回购股票，完全抵消了2025年股权激励带来的稀释，并获得8.15亿美元的名义折扣 [21] - 2026年1月，董事会批准了额外的20亿美元股票回购授权 [21] - 2026年第一季度，预计订阅与服务收入在5.5亿至6.3亿美元之间 [22] - 2026年第一季度，预计技术开发及一般行政费用在9.25亿至9.75亿美元之间，与上一季度指引范围持平 [22] - 2026年第一季度，预计销售营销费用在2.15亿至3.15亿美元之间，环比持平或略有下降 [23] 各条业务线数据和关键指标变化 - 公司目前有12个产品的年化收入超过1亿美元，其中一半超过2.5亿美元 [15][18] - 稳定币业务方面，第四季度存储在Coinbase产品中的USDC创历史新高，推动USDC总市值达到约750亿美元的历史高点 [11] - 衍生品交易在第四季度创下了交易量和收入的历史新高 [10] - 预测市场业务已向100%的客户推出，并计划增加更多市场和专门的体育中心 [10] - 股票交易业务已推出，本月将有近10,000个股票代码上线 [10] - Base链的交易量创下历史新高，AI代理采用稳定币钱包推动了交易活动 [4] - 公司通过收购Echo，旨在实现更高效的链上资本形成 [10] - 公司正在开发代币化股票产品 [11] 各个市场数据和关键指标变化 - 全球交易量和市场份额同比增长了一倍，达到历史新高 [4] - 在美国市场保持领先地位的同时，随着全球监管明晰化，国际市场份额也在增长 [6] - 在第四季度加密货币总市值环比下降11%的市场环境下，公司总交易量表现优于市场，主要受强劲的衍生品交易量增长驱动 [16] - 近期加密货币价格下跌时，黄金和白银期货推动了交易所的名义交易量创下纪录 [4] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 2026年三大战略重点：1）发展“万物交易所”；2）扩大稳定币和支付业务规模；3）将世界带入链上 [8][11][12][13] - “万物交易所”愿景是提供一个平台，交易所有可交易资产，包括加密货币、股票、预测市场、商品等 [8] - 该战略旨在通过增加可交易产品种类来提高产品粘性和创收能力 [10] - 公司认为加密货币正在更新金融体系，而Coinbase是把握这一转型的最佳定位公司 [5] - 公司拥有深厚的加密专业知识，体现在早期提供Dex交易、DeFi借贷、构建Base链以及升级多方计算冷存储系统等方面 [7] - 公司认为稳定币是加密领域的第二个杀手级应用，数字美元的潜力仍被低估 [11] - 公司计划将“万物交易所”扩展到全球更多国家 [11] - 在链上战略方面，公司计划在Coinbase应用中集成更多DeFi功能，推广专注于交易的Base应用，并增加Base链上的交易量 [13] - 公司认为其核心优势包括：存储全球12%的加密货币（超过前四名竞争对手之和）、品牌信任度高、与数千家机构合作、收入来源多元化、以及深厚的加密专业知识 [5][6][7] - 公司采用“资产积累飞轮”战略：以信任吸引用户存储资产，连接更多产品增加粘性，再利用创收反哺品牌和产品建设 [51][52] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 尽管加密货币价格波动，但比特币仍是过去十年表现最好的资产类别，且采用率持续增长，监管明晰化在即，管理层比以往任何时候都更乐观 [4] - 公司业务已成功多元化，稳定币、订阅与服务收入以及其他资产类别交易使得收入与加密货币价格波动的相关性降低 [4] - 公司拥有强大的资产负债表和“万物交易所”的进展，有能力在当前市场条件下继续投资 [5] - 公司将在任何市场条件下持续购买比特币、回购股票并继续建设 [5] - 金融服务业规模巨大，存在数万亿美元的收入机会，加密货币正在更新金融体系 [5] - 公司已实现连续两年在任何市场条件下均产生正的调整后EBITDA和调整后净利润 [7] - 公司已为波动性做好准备，业务在过去四年已实现多元化，交易收入也将随着“万物交易所”的执行而继续多元化 [17] - 进入2026年第一季度，市场波动加剧，但零售客户仍在持有资产，而活跃的交易者正在逢低买入，平台每周都呈现净买入状态 [18] - 尽管加密货币市场具有周期性，但公司认为其以强势地位进入2026年，拥有更多元化的收入基础、规模化的全球平台以及灵活的资产负债表 [23] - 关于加密货币市场周期，管理层不试图过多预测未来，其职责是构建产品，投资决策留给用户 [44] - 管理层认为当前市场调整与基本面关联不大，仍看到稳定币采用等指标的良好增长 [45] - 在支付领域，目前全球约0.5%的GDP运行在加密通道上，管理层认为未来十年这一比例可能达到10%或20% [32] 其他重要信息 - 公司每周都在增加其加密投资组合的持仓，并适度增加了每周购买规模以在这些价格市场建立头寸 [20] - 截至2月10日，2026年第一季度已产生约4.2亿美元的交易收入 [22] - 第一季度订阅与服务收入预期区间反映了较低的平均加密货币价格环境、较低的利率以及较低的质押协议奖励率 [22] - 2025年是并购大年，完成了10项收购/人才收购，包括有史以来最大的加密交易Deribit [39] - 2025年，公司投资组合中持有的BTC原生单位数量翻了一番 [39] - 2026年，并购战略将侧重于推进“万物交易所”、拥有更多链上基础设施以及整合稳定币和支付基础设施 [54] - 关于CLARITY法案，管理层对在未来几个月内取得进展表示乐观，并认为加密行业在诉求上团结一致 [25][26] - 关于Base链，其收入通过排序器费用直接货币化（计入其他交易收入），同时也通过整个产品栈间接货币化 [27] - 公司正在探索Base代币，并持续通过Base Grants、改进开发者工具等方式激励Base链上的建设者 [28][29] - 公司认为Base已成为以太坊上排名第一的Layer 2，其广泛的实用性（支付、交易、DeFi）和规模、执行速度是优势，未来可能增加隐私等新颖功能 [56][57] - 关于稳定币市场市值近期持平，管理层认为原因包括风险偏好受限、对长尾资产的投机活动减少，以及稳定币支付结算的流速加快但未推高市值 [59] - 美国GENIUS法案的通过是稳定币增长的一个巨大顺风，该法案通过后的三个月内有约150家公司宣布了稳定币集成 [61] - 为确保美国受监管的稳定币在全球保持竞争力，保留向客户支付奖励的能力非常重要 [12][38][62] - 关于Coinbase One会员，随着其增长，预计越来越多的交易量将转移到该会员体系下，会员享有极低或零交易费，但公司仍通过点差产生零售交易收入 [65] - 在支付业务上，公司与Circle既合作又竞争，目标是打造企业使用USDC在Base上进行交易的最佳场所，以推动其支付业务 [67] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于CLARITY法案的进展 - 管理层对在未来几个月内取得进展表示乐观，并赞赏参议院和政府的努力，加密行业诉求一致，目标是创造一个公平的竞争环境，而非保护现有企业 [25][26] 问题: Base链的TVL和排序器收入增长，预计2026年Layer 2活动对订阅与服务收入的贡献占比，以及进一步的激励计划 - Base收入直接通过排序器费用货币化（计入其他交易收入），间接通过整个产品栈货币化，例如Base上的USDC会驱动订阅与服务收入中的USDC收入，公司未提供具体预测 [27] - 激励建设者的方式包括Base Grants、改进开发者工具、通过应用分发、探索Base代币以及专注于交易的Base应用 [28][29] 问题: 当前最令管理层兴奋但可能被投资者低估的产品或平台计划 - 两个重点：“万物交易所”愿景（将所有可交易资产上链，实现24/7全球市场）和稳定币支付（目前全球仅0.5% GDP通过加密通道，未来十年可能达10%-20%） [30][31][32] 问题: “万物交易所”的货币化路径和收入多元化时间表 - 多元化一直是重点，2026年将专注于“万物交易所”下可交易资产的多元化，衍生品将是重要增长动力，预测市场和股票已推出并显示早期积极信号，但需更多数据验证 [33][34] - 目标是推动平台资产增长，形成飞轮效应，用户持有资产并交易更多产品，订阅与服务业务（如USDC）将支持交易增长 [34][35] 问题: 市场结构法案（如CLARITY）会否改变与Circle的经济关系，特别是取消稳定币持有者奖励会否影响Coinbase分享Circle储备费收入 - 不会改变经济关系，若法案禁止向客户传递奖励，反而会使公司利润增加，因为公司将保留来自Circle的经济收益，但公司支持保留奖励以保持美国受监管稳定币的全球竞争力 [36][37][38] 问题: 在行业估值下降的背景下，如何看待更大规模回购和并购的机会 - 公司财务状况强劲，已动用17亿美元回购820万股，2025年完成了10项并购（包括史上最大加密交易Deribit），并增加了比特币持仓，2026年将继续沿这些路径动态管理资本 [39][40] 问题: 预测市场在Coinbase客户中的采用情况，以及是否有计划自建预测市场平台 - 预测市场刚向全部客户推出几周，早期兴趣浓厚，超级碗周末是一个亮点，公司正快速改进用户体验、增加市场并建立体育中心，目前与Kalshi合作非独家，但也保留自建市场的选项 [41][42] 问题: 是否正进入另一个加密寒冬，周期何时恢复，以及哪些KPI可能预示转折 - 管理层不擅长预测市场，其职责是构建产品，市场下跌期也让公司有机会购买比特币和回购股票，经历过许多周期，认为当前调整与基本面关联不大，仍看到稳定币采用等指标增长，平台上交易者目前是净买家 [44][45][46] 问题: 2026年支出计划，如何平衡必要支出和可选支出，成本基础中哪些部分弹性最大 - 2025年是投资年，支出增长主要来自销售营销（尤其是USDC奖励）和并购相关费用，2026年第一季度支出展望与第四季度持平，公司将根据市场动态和产品推出情况灵活调整 [47][48] 问题: 关于Blockfi暂停提现及Coinbase昨日出现技术问题的报道，技术问题是否仅是故障，杠杆是否增加快速下跌期间冻结客户资金的风险 - 昨日部分用户在零售和主经纪商平台短暂遇到买卖转账中断，衍生品和股票交易未受影响，这是一个与技术相关的问题，与交易量或市场状况无关，现已解决，公司已进行大量投资以减轻此类事件 [50] 问题: 在扩展“万物交易所”过程中，吸引客户资产的策略，股票和预测市场是否预期成为吸引新用户的前门 - 策略是“资产积累飞轮”：以信任品牌吸引存储资产，连接更多产品增加粘性，再利用货币化反哺品牌和产品，新增资产类别首先使现有用户产品更有价值，同时也吸引希望一站式交易所有资产的传统投资者 [51][52][53] 问题: 2025年完成关键收购后的并购战略，希望加强哪些业务领域，关注何种资产 - 2025年并购成果丰硕，2026年将保持选择性但积极，寻找能显著推进“万物交易所”、拥有更多链上基础设施、整合稳定币和支付基础设施的机会 [54] 问题: 关于Layer 2（L2）价值的争论（从扩容转向增值功能），Coinbase对Base L2未来价值主张的看法，以及潜在DeFi监管的影响 - 认同以太坊不需要大量L2，Base已成为头号L2，其广泛的实用性（支付、交易、DeFi）、规模和执行速度是优势，未来可增加隐私等功能，长期看L1与L2界限可能模糊，将继续快速构建Base以吸引开发和采用 [56][57][58] 问题: 稳定币采用是2026年重点，但市值近几个月持平，原因是什么，对2026年增长信心来自何处，增量采用趋势 - 市值持平原因：风险偏好受限导致对长尾资产投机减少，以及稳定币支付结算流速加快但未推高市值 [59] - 信心来源：公司更深入地将稳定币嵌入产品和服务，是USDC市值增长的关键驱动力，GENIUS法案通过带来巨大顺风，确保美国受监管稳定币能支付奖励以保持竞争力至关重要 [60][61][62] 问题: 目前Coinbase平台上有多少USDC市值（1月平均或2月数据） - 不提供月度数据，可参考股东信中的年末余额及该期间USDC收入详情 [64] 问题: 从简单用户到高级用户和Coinbase One用户的有效费率压缩程度，未来2-3年正常化消费者费率预计在何水平 - 本季度出现混合转移，更多交易量转向高级产品和Coinbase One用户，随着Coinbase One会员增长，预计更多交易量将转移至其会员体系下，会员享有极低或零交易费，但公司通过点差产生收入，无法预测费率压缩时间点，重点在于增长会员 [65] 问题: 关于商业和开发者通道的采用（股东信第19页），如何与Circle和USDC合作实现现实世界交易量的商业化，B2B支付达到S曲线拐点的预期时间，与通过x402在Base上更面向消费者的USDC量对比 - 公司在推动USDC支付方面既与Circle合作也竞争，目标是打造企业使用USDC在Base上进行交易的最佳场所以推动其支付业务，目前处于产品早期，第四季度在构建产品集和API方面取得进展，现正进行市场推广和驱动客户增长 [67] 问题: 如何看待当前市场环境下休闲加密交易者的强度，他们何时回归是否有规律可循 - 根据多年经验，多数零售消费者在价格下跌期间选择持有，在高波动期更活跃，2026年第一季度活跃用户呈净买入状态，消费者正在逢低买入，但随着市场转向避险，活动有所减少，这凸显了收入多元化（包括资产多元化）的重要性 [68][69]

财务数据和关键指标变化 - **2025年第四季度**：合并营收为9870万美元，同比增长6% [9]；毛利润为2410万美元，同比增长14% [9]；调整后EBITDA为1110万美元，同比下降14%（即180万美元）[9]；GAAP净亏损为2200万美元（每股1.98美元），较去年同期的净亏损4250万美元（每股3.86美元）显著改善 [11]；非GAAP调整后净亏损为1940万美元（每股1.73美元），而2024年第四季度为1580万美元（每股1.43美元）[11] - **2025年全年**：调整后EBITDA为5060万美元，比年度指引高出360万美元，较2024财年增长45% [4][10]；若不包括Ting业务，2025财年调整后EBITDA为5680万美元 [10] - **现金流与资产负债表**：第四季度经营活动产生的合并现金流为-260万美元 [15]；期末现金及受限现金为6420万美元，低于去年同期的7320万美元 [16]；公司净债务（不包括Ting）为1.895亿美元，杠杆率为3.12，利息覆盖率为4.17，均符合TCX银团贷款契约 [16]；Ting的净债务为4.388亿美元，包括ABS票据和优先股 [16] 各条业务线数据和关键指标变化 - **域名业务**： - 第四季度营收为6640万美元，较去年同期的6570万美元略有增长 [12]；毛利润为1920万美元，同比增长4% [12]；调整后EBITDA为1250万美元，同比增长7% [12] - 2025财年调整后EBITDA为4870万美元，超出指引470万美元 [5][12] - 批发渠道：第四季度营收为5700万美元，同比增长2% [12]；毛利润为1600万美元，同比增长7% [12]；其中，域名服务毛利润为1010万美元，与去年同期持平，而增值服务毛利润为580万美元，同比增长17% [13] - 零售业务：第四季度营收为940万美元，毛利润为520万美元，均较去年同期略有下降 [13] - **Wavelo业务**： - 第四季度营收为1170万美元，同比增长19% [13]；毛利润为660万美元，同比增长7% [13]；调整后EBITDA为340万美元，低于去年同期的370万美元，主要由于运营投资增加 [14] - 2025财年调整后EBITDA为1750万美元，超出指引450万美元 [6][14] - **Ting互联网业务**： - 第四季度营收为1850万美元，同比增长18% [14]；毛利润为160万美元，较2024年第四季度的-120万美元有所改善 [14]；调整后EBITDA亏损为90万美元，较去年同期的亏损150万美元有所改善 [14] - 2025年净用户增长在第四季度表现最强，但毛利润与2024年持平且未达预期，部分原因是合作伙伴市场与自有市场的组合转变影响了利润率 [7][14] - **公司层面**： - 第四季度营收为200万美元，高于去年同期的180万美元 [15]；毛利润为-320万美元，而去年同期为-220万美元 [15]；调整后EBITDA为-390万美元，去年同期为-100万美元，主要受专业费用增加和移动业务承诺影响 [15] 各个市场数据和关键指标变化 - **域名业务**：管理的域名和交易量正趋于一个略低的水平正常化，这是由于之前提到的客户将业务转为内部运营所致，但由于经销商基础广泛、多样且全球化，利润率保持健康 [5] - **Ting互联网业务**：市场组合向合作伙伴市场转变，这需要显著更少的资本支出，但与有机市场相比具有更高的相关收入成本，导致毛利率百分比下降 [14] 公司战略和发展方向和行业竞争 - **整体战略与领导原则**：公司正进入一个转型期，旨在将Tucows转变为一个资本密集度低、运营模式精简的企业 [20][22]；领导原则包括以客户为中心的运营、更快速清晰地行动、运营卓越以及所有决策中的财务严谨性 [21][22]；长期战略是发展、收购和运营能够受益于共享基础设施和集中化能力的技术服务业务 [22] - **资本配置与现金流**：公司的一个核心优先事项是持续产生自由现金流，通过严格控制资本支出、保持成本纪律和改善营运资本，将运营绩效转化为现金，从而为增长提供自筹资金、继续去杠杆化并为长期价值创造创造空间 [23][24]；公司正在制定一个资本配置框架，以平衡去杠杆化与投资，实现股东回报最大化 [24] - **人工智能应用**：公司正在内部运营中加速采用人工智能，例如在代码库构建和维护中，应用范围已从管理者扩展到工程师，其应用方式将注重实际和可衡量，旨在改善支持工作流程和解决时间，自动化重复性操作任务，并在能改善客户成果的领域加速产品交付 [25] - **竞争与市场策略**：Wavelo的销售和营销团队规模有意精简，其支出占收入的比例明显小于竞争对手，这得益于对人工智能的审慎整合和有针对性的市场进入策略 [7] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - **2026年展望（不包括Ting）**：公司提供了2026财年初步展望 [18] - Tucows域名业务：预计调整后EBITDA在4700万至4900万美元之间，这反映了对注册表合同的整合与维护，以及高利润到期流销售持续但有所缓和的贡献 [18] - Wavelo业务：预计调整后EBITDA在1450万至1550万美元之间，这假设了持续的产品功能投资与扩展、适度的销售和营销支出增加以服务于2026年订单转化，并考虑了Ting互联网和移动用户当前在平台上的可能结果范围 [19] - 公司层面：预计调整后EBITDA在-600万至-900万美元之间，主要由遗留移动合同义务驱动，公司有计划降低这些成本，同时也包含部分与Ting相关的公司开销 [19] - 总计（不包括Ting）：预计2026年合并调整后EBITDA在5250万至5850万美元之间 [19] - **Ting业务前景**：关于Ting的战略进程，公司仍在进行中，一旦有更明确的信息和时间表及结果能见度，将向投资者通报 [8]；当前重点是负责任地运营Ting，保护企业价值，并保持选择权，同时努力寻求股东价值最大化的结果 [8] - **整体前景**：公司认为2026年将是一个过渡年，正在重置运营方式、资本配置方式以及对回报的责任承担方式 [20]；目标是建立一个更易于理解、现金流生成更稳定、更注重每股价值构建的公司 [20] 其他重要信息 - **报告变更**：从上一季度开始，公司修订了新闻稿中的毛利润列报方式，以反映扣除网络费用后的净额，使外部报告与内部管理方式保持一致 [2] - **投资者材料**：更新的投资者演示文稿和Tucows季度KPI摘要（提供过去8个季度以及2023、2024、2025全年所有业务的关键指标及历史财务结果）可在网站投资者部分获取 [2] 问答环节所有的提问和回答 - 本次财报电话会议没有现场问答环节 [1]；股东、分析师和潜在投资者被邀请通过电子邮件将问题提交至ir@tucows.com，截止日期为2月19日星期四 [1]；管理层将直接回答问题或提供录制的音频回复和文字记录，于2月25日星期三东部时间下午5点左右发布在Tucows网站上 [2][27]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度合并收入为9870万美元，同比增长6% [9] - 第四季度毛利润为2410万美元，同比增长14%，利润率受益于有利的业务组合，特别是高利润率的域名业务、到期域名收入以及Wavelo的营收成本降低，但部分被TCX遗留移动业务义务带来的阻力所抵消 [9] - 第四季度运营费用为3310万美元，同比下降35%，这主要是由于去年同期包含了大量重组成本和减值费用，同比下降反映了正常化 [9][10] - 第四季度调整后EBITDA为1110万美元，同比下降14%（即180万美元） [9] - 2025财年全年调整后EBITDA为5060万美元，比年度指引高出360万美元，较2024财年增长45% [4][10] - 若剔除Ting业务，2025财年调整后EBITDA为5680万美元 [10] - 按GAAP计算，第四季度净亏损为2200万美元，每股亏损1.98美元，较去年第四季度净亏损4250万美元（每股亏损3.86美元）显著改善 [11] - 按非GAAP调整后计算，第四季度净亏损为1940万美元，每股亏损1.73美元，而2024年第四季度调整后净亏损为1580万美元，每股亏损1.43美元，同比变化主要归因于专业费用和遗留移动业务义务 [11] - 第四季度合并经营活动现金流为-260万美元，其中Domains、Wavelo和TCX产生了440万美元现金流（因季节性通常低于其他季度），Ting产生了700万美元现金流出，主要用于ABS利息和营运资金需求 [15] - 季度末现金及受限现金为6420万美元，低于去年同期的7320万美元 [16] - 剔除Ting业务的公司净债务为1.895亿美元，Ting的净债务为4.388亿美元（包括ABS票据和优先股） [16] - 根据TCX银团贷款协议，公司仍符合契约要求，第四季度杠杆率为3.12，利息覆盖率为4.17 [16] 各条业务线数据和关键指标变化 **Tucows Domains** - 第四季度收入为6640万美元，较去年同期的6570万美元略有增长 [12] - 第四季度毛利润（扣除网络费用后）为1920万美元，同比增长4%，得益于高利润率的到期域名收入流 [12] - 第四季度调整后EBITDA为1250万美元，同比增长7%，得益于到期域名收入带来的利润率优势和审慎的费用管理 [12] - 2025财年调整后EBITDA为4870万美元，超出指引470万美元 [5][12] - 批发渠道第四季度收入为5700万美元，同比增长2%，增值服务增长强劲 [12] - 批发渠道毛利率为1600万美元，同比增长7% [12] - 批发渠道内，域名服务毛利率为1010万美元，同比持平；增值服务毛利率为580万美元，同比增长17%，由到期域名收入流的强劲销售驱动 [13] - 零售业务第四季度收入和毛利率同比略有下降，分别为940万美元和520万美元 [13] - 管理的域名数量和交易量正在适度较低的水平上正常化，这是由于之前提到的客户将业务收回内部处理所致 [5] **Wavelo** - 第四季度收入为1170万美元，同比增长19% [13] - 第四季度毛利润为660万美元，同比增长7%，得益于EchoStar续约、费率卡动态以及成本改善 [13] - 第四季度调整后EBITDA为340万美元，低于去年同期的370万美元，主要原因是运营投资增加，尤其是在销售和市场营销以及平台投资方面 [14] - 2025财年调整后EBITDA为1750万美元，超出指引450万美元 [6][14] - 第四季度继续适度投资销售和市场营销，以加强渠道健康度，服务于2026年的订单转化 [6] **Ting Internet** - 第四季度收入为1850万美元，同比增长18%，得益于用户增长 [14] - 第四季度毛利润为160万美元，较2024年第四季度的-120万美元有所改善 [14] - 毛利率百分比下降，原因是业务向合作伙伴市场转移，这些市场所需资本支出显著减少，但相关的营收成本高于自营市场 [14] - 第四季度调整后EBITDA亏损为90万美元，较去年同期的150万美元亏损有所改善 [14] - 2025年净用户增长在第四季度达到最强季度表现，但为时已晚，未能对全年业绩产生更显著影响 [8] - 2025年毛利润与2024年持平，未达预期，部分利润率影响反映了合作伙伴与自营市场之间的组合变化 [7] **Corporate (TCX)** - 第四季度收入为200万美元，高于去年同期的180万美元 [15] - 第四季度毛利润为-320万美元，而一年前为-220万美元 [15] - 第四季度调整后EBITDA为-390万美元，而2024年第四季度为-100万美元，TCX的盈利能力主要受到专业费用增加和移动业务承诺的影响 [15] 各个市场数据和关键指标变化 - 未提供按地理区域划分的具体市场数据。 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正经历重大变革，2026年将是过渡之年，正在重新设定运营方式、资本配置方式以及对回报的责任 [20] - 公司战略是过渡成为一个资本密集度低、运营模式精简的企业，利用其技术专长、运营能力和扩展平台业务的能力，来开发、收购和运营能够受益于共享基础设施和集中化能力的技术服务 [22] - 目标业务模式的特征包括：经常性收入、强大的客户留存率和竞争护城河、具有稳定毛利润和可扩展运营的平台经济、业务关键型工作流（可靠性重要）以及通过协同效应实现运营改进的清晰路径 [22] - 领导原则包括：以客户为中心的运营、更快速和清晰地行动、运营卓越、所有决策中的财务严谨性 [21] - 资本配置将至关重要，重点是平衡去杠杆化与投资，目标是持续产生自由现金流，通过严格管理资本支出、保持成本纪律和改善营运资金，将运营绩效转化为现金，从而自我资助增长、继续去杠杆化并为长期价值创造创造空间 [24] - 公司正在加速应用人工智能，特别是在内部运营方面，例如代码库的构建和维护，采用方式将是实用且可衡量的，旨在改善支持工作流和解决时间、自动化重复性操作任务以及加速产品交付 [25] - 公司承认其销售和市场营销团队有意保持精简，其支出占收入的比例明显小于竞争对手，这得益于审慎整合人工智能和有针对性的市场进入策略 [7] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年对Tucows来说是强劲的一年，以5060万美元的调整后EBITDA收官，比指引高出360万美元，增长主要由Domains和Wavelo的超预期表现驱动 [4] - Domains在2025年表现强劲，收入、毛利润和调整后EBITDA均实现增长，超出调整后EBITDA指引470万美元，得益于核心板块的稳健执行、新兴注册服务业务的增长以及到期域名销售势头的持续 [5] - Wavelo连续第四年创下最佳业绩，2025财年收入、毛利润和调整后EBITDA均实现两位数增长，超出指引450万美元，业绩得益于首个客户的续约、激励措施调整、通过纪律创造盈利能力以及为2026年做好准备的渠道和产品态势 [6] - Ting在2025年的情况与一年前截然不同，尽管全年未达指引，但实现了稳健的营收增长和调整后EBITDA的显著改善，毛利润与2024年持平且未达预期 [7] - 关于Ting的战略进程，公司仍在进行中，一旦有更明确的信息和时间表及结果的可预见性，将告知投资者，当前重点是负责任地运营Ting、保护企业价值并保留选择权，同时寻求最大化股东价值的结果 [8] - 展望2026年，公司处于有利地位，可以在此基础上发展势头并扩大盈利能力，因为成本项目将正常化，并且将继续执行运营和资本效率措施，同时得到Tucows Domains和Wavelo正向经营现金流的支持 [17] - 2026年指引（不包括Ting）：Tucows Domains调整后EBITDA预计在4700万至4900万美元之间；Wavelo调整后EBITDA预计在1450万至1550万美元之间；Corporate调整后EBITDA预计在-600万至-900万美元之间；不含Ting的合并调整后EBITDA总计预计在5250万至5850万美元之间 [18][19] - Corporate的调整后EBITDA展望主要由遗留移动合同义务驱动，公司有计划降低这些成本，同时也包含了部分与Ting相关的公司间接成本，这些成本将随时间推移而精简 [19] 其他重要信息 - 从上一季度开始，公司修订了新闻稿中毛利润的列报方式，以反映扣除网络费用后的净额，使外部报告与内部管理方式保持一致 [2] - 公司提醒，讨论内容可能包含前瞻性陈述，并受风险因素影响，详情请参阅公司提交给SEC的文件 [3] - 投资者演示文稿和季度KPI摘要已更新，提供了过去八个季度以及2023、2024、2025全年所有业务的关键指标和历史财务业绩 [2] - 股东、分析师和潜在投资者可通过电子邮件提交问题，管理层将直接回复或提供录制的音频回复和文字记录 [1][27] 总结问答环节所有的提问和回答 - 本次财报电话会议没有现场问答环节，管理层邀请通过电子邮件提交问题，并将在指定日期发布录制的问答回复和文字记录 [1][27]

财务数据和关键指标变化 - 第四季度合并营收为9870万美元，同比增长6% [10] - 第四季度毛利润为2410万美元，同比增长14% [10] - 第四季度运营费用为3310万美元，同比下降35%，主要因去年同期包含大额重组成本和减值费用 [10][11] - 第四季度调整后EBITDA为1110万美元，同比下降14%（即180万美元） [10][11] - 2025财年全年调整后EBITDA为5060万美元，超出年度指引360万美元，较2024财年增长45% [4][11] - 若剔除Ting业务，2025财年调整后EBITDA为5680万美元 [11] - 按GAAP准则，第四季度净亏损2200万美元，每股亏损1.98美元，较去年同期的净亏损4250万美元（每股亏损3.86美元）显著改善 [12] - 按非GAAP调整后基准，第四季度净亏损1940万美元，每股亏损1.73美元，去年同期调整后净亏损为1580万美元，每股亏损1.43美元，同比变化主要归因于专业费用和遗留移动业务义务 [12] - 第四季度经营活动产生的合并现金流为-260万美元 [17] - 季度末现金及受限现金总额为6420万美元，低于去年同期的7320万美元 [18] - 剔除Ting业务的公司净债务为18.95亿美元 [18] - 第四季度杠杆率为3.12，利息覆盖率为4.17，均符合信贷协议要求 [18] - Ting业务的净债务为4.388亿美元，包括资产支持证券票据和优先股 [18] 各条业务线数据和关键指标变化 Tucows Domains - 第四季度营收为6640万美元，较去年同期的6570万美元略有增长 [13] - 第四季度毛利润（扣除网络费用后）为1920万美元，同比增长4% [13] - 第四季度调整后EBITDA为1250万美元，同比增长7% [13] - 2025财年调整后EBITDA为4870万美元，超出指引470万美元 [5][13] - 批发渠道第四季度营收为5700万美元，同比增长2% [13] - 批发渠道毛利率为1600万美元，同比增长7% [14] - 批发渠道内，域名服务毛利率为1010万美元，与去年同期持平；增值服务毛利率为580万美元，同比增长17% [14] - 零售业务第四季度营收和毛利率分别为940万美元和520万美元，同比均略有下降 [14] Wavelo - 第四季度营收为1170万美元，同比增长19% [14] - 第四季度毛利润为660万美元，同比增长7% [15] - 第四季度调整后EBITDA为340万美元，低于去年同期的370万美元，主要因运营投资增加 [16] - 2025财年调整后EBITDA为1750万美元，超出指引450万美元 [6][16] Ting Internet - 第四季度营收为1850万美元，同比增长18% [16] - 第四季度毛利润为160万美元，去年同期为-120万美元 [16] - 第四季度调整后EBITDA亏损为90万美元，较去年同期亏损150万美元有所改善 [16] Corporate (TCX) - 第四季度营收为200万美元，高于去年同期的180万美元 [17] - 第四季度毛利润为-320万美元，去年同期为-220万美元 [17] - 第四季度调整后EBITDA为-390万美元，去年同期为-100万美元 [17] 各个市场数据和关键指标变化 - 域名业务的管理域名数量和交易量正趋于正常化，处于略低水平，原因是此前提及的客户将业务收回内部运营 [5] - Ting业务在第四季度实现了最强劲的净用户增长，但增长来得太晚，未能对2025年业绩产生更显著影响 [9] - Ting业务毛利率百分比下降，原因是向合作伙伴市场的业务组合转变，这些市场资本支出需求显著降低，但相关营收成本高于自有市场 [16] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司正经历重大变革，2026年将是转型之年，正在重新设定运营方式、资本配置方式以及对回报的责任 [22] - 公司战略是过渡为一家资本密集度低、运营模式精简的企业，利用技术专长和运营能力，开发、收购和运营能够受益于共享基础设施和集中化能力的技术服务 [23] - 目标业务模式的特征包括：经常性收入、强大的客户留存率和竞争护城河、平台经济效应、业务关键型工作流、以及通过协同效应实现运营改进的清晰路径 [24] - 领导原则包括：以客户为中心的运营、更快速清晰地行动、运营卓越、以及在所有决策中坚持财务严谨性 [22][23] - 资本配置将至关重要，公司正在制定一个决策框架，以平衡去杠杆化和投资，实现股东价值最大化 [25][26] - 公司正在加速应用人工智能，特别是在内部运营方面，例如代码库的构建和维护，应用方式将注重实际和可衡量 [26] - 与竞争对手相比，公司有意保持精简的销售和营销团队，其支出占收入的比例明显更小，这得益于审慎整合人工智能和有针对性的市场进入策略 [7][8] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年对Ting业务而言是与一年前截然不同的故事，尽管最终业绩低于指引，但实现了稳健的营收增长和调整后EBITDA的显著改善 [8] - 公司继续推进Ting业务的战略进程，一旦获得更明确的信息并对时间和结果有更清晰的可见性，将告知投资者 [9] - 进入2026年，公司处于有利地位，可以延续增长势头并扩大盈利能力，同时实现成本项目的正常化，并继续执行运营和资本效率提升计划 [19] - 公司2026年初步展望不包括Ting业务，直到其战略进程有更明确信息 [20] - 对于Tucows Domains，2026年调整后EBITDA预期范围为4700万至4900万美元 [20] - 对于Wavelo，2026年调整后EBITDA预期范围为1450万至1550万美元 [20] - 对于Corporate，2026年调整后EBITDA预期范围为-600万至-900万美元 [21] - 剔除Ting业务，2026年合并调整后EBITDA总指引范围为5250万至5850万美元 [21] - 过去几年，公司的现金需求限制了其在战略和财务上所能采取的行动，随着Ting进程的推进，公司将重新获得灵活性，并以自律的方式运用这种灵活性 [24][25] - 未来将优先考虑持续产生自由现金流，通过严格管理资本支出、保持成本纪律和改善营运资本，将运营绩效转化为现金 [25] 其他重要信息 - 从上一季度开始，公司修订了新闻稿中的毛利润列报方式，以反映扣除网络费用后的净额，使外部报告与内部管理方式保持一致 [2] - 公司已发布更新的投资者演示材料和季度KPI摘要，提供了过去8个季度以及2023、2024、2025完整财年所有业务的关键指标 [2] - 股东、分析师和潜在投资者被邀请通过电子邮件提交问题，管理层将直接回复或提供录制的音频回复和文字记录 [1][28] 总结问答环节所有的提问和回答 - 根据电话会议记录，本次会议未设现场问答环节 [1] - 管理层邀请与会者通过电子邮件提交问题，并将在指定日期发布录制的问答回复 [28]

财务数据和关键指标变化 - 2025年全年总收入为16.4亿美元，同比增长28%，自2022年底以来增长超过一倍 [6] - 2025年全年调整后EBITDA为3.03亿美元，同比增长31%，增速超过收入增长 [7] - 2025年公司运营门店贡献利润率达到28.9%，自2022年以来扩张超过400个基点 [7] - 第四季度总收入为4.44亿美元，同比增长29% [24] - 第四季度调整后EBITDA为7300万美元，同比增长49% [31] - 第四季度调整后每股收益为0.17美元，去年同期为0.07美元 [31] - 2025年系统同店销售额增长5.6%，交易量增长3.2% [23] - 第四季度系统同店销售额增长7.7%，主要由5.4%的强劲交易量增长驱动 [8][24] - 第四季度公司运营同店销售额增长9.7%，主要由7.6%的交易量增长驱动 [27] - 系统平均单店年销售额达到创纪录的210万美元 [8][23] - 2025年公司运营门店贡献为1.13亿美元，同比增长24% [28] - 第四季度公司运营门店贡献利润率为27.6% [28] - 截至2025年底，总流动性约为7.05亿美元，包括2.69亿美元现金及现金等价物和约4.35亿美元未使用的循环信贷额度 [32] - 2025年第四季度平均单店资本支出为130万美元，低于2024年第四季度的180万美元 [32] 各条业务线数据和关键指标变化 - 2025年新开门店154家，系统总门店数达到1，136家 [6][24] - 公司运营门店数量占系统门店总数的比例超过70% [10] - 第四季度新开门店55家 [26] - 2025年第四季度，移动点餐订单占交易量的比例约为14% [17] - 2025年第四季度，步行窗口渠道的订单占比约为18% [17] - 忠诚度计划Dutch Rewards在2025年底拥有超过1500万会员，2025年约72%的系统交易归因于该计划，比2024年提升4个百分点 [16] - 自推出移动点餐以来，每个完整季度的Dutch Rewards渗透率都达到70%以上 [17] - 食品项目在试点门店带来约4%的同店销售额提升 [25] - 2025年，区域运营商候选人管道从年初约400人增至年末约475人，自2022年底以来几乎翻倍 [10] 各个市场数据和关键指标变化 - 2025年业务扩展至七个相邻州，包括第四季度进入北卡罗来纳州，系统门店覆盖25个州 [11] - 第四季度在洛杉矶市中心开设了一家无汽车通道的步行门店，开业以来表现优异，其移动点餐订单占比是系统平均水平的3倍以上 [12] - 公司计划在2026年完成对Clutch Coffee Bar的20家门店的收购，以加速在卡罗来纳地区的布局 [12][27] - 食品项目已从最初在凤凰城市场的4家门店，扩展到2025年底覆盖11个州的300多家门店，并计划在2026年底前完成全面推广 [18][19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司制定了明确的长期目标：到2029年达到2，029家门店 [9][11] - 长期市场总容量目标为7，000家门店 [20][80] - 战略重点包括：通过付费广告和消费者包装商品平台建立品牌知名度、持续产品创新、扩大忠诚度计划、推广移动点餐、提升运营效率、推出食品项目 [13][14][15][16][17][18] - 公司正在将更多租赁安排转向“定制开发”租赁模式，以降低资本支出并提高效率，2025年约45%的租赁属于此类 [30][71] - 公司通过收购现有咖啡店（如Clutch Coffee Bar）等方式，以资本高效的方式加速市场进入和增长 [12][59][60][67] - 管理层认为，公司在定制能量饮料品类中是开创者，拥有强大的价值主张，能够从品类增长和竞争中受益 [38][55] - 管理层表示未看到来自麦当劳等竞争对手能量饮料测试的实质性影响，也未观察到本地市场竞争加剧对业务造成压力 [55][94] - 公司认为其品牌、团队和服务构成了强大的竞争优势，能够在各种市场环境中成功竞争 [38][94] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 2025年的出色表现由16%的新店增长和5.6%的系统同店销售额增长驱动 [6] - 新店生产力保持高位，反映了过去几年开发流程优化的成果 [7] - 公司对实现长期约30%的门店贡献利润率目标充满信心 [24] - 咖啡成本在2025年持续高企，预计将对2026年第一季度造成约200个基点的成本压力，全年成本压力约为80个基点 [29][49] - 随着咖啡成本正常化，公司对实现长期利润率目标保持信心 [24] - 2026年，公司预计调整后SG&A将继续产生杠杆效应，预计再提升70个基点 [31] - 公司已连续两年产生自由现金流，业务模式的持久性得到加强 [33] 其他重要信息 - 2026年全年总收入指导区间为20亿至20.3亿美元，同比增长22%-24% [33] - 2026年计划新开至少181家系统门店，增长16%，其中包括20家Clutch Coffee Bar的转化店 [12][27][33] - 2026年系统同店销售额增长指导区间为3%-5% [25][33] - 2026年调整后EBITDA指导区间为3.55亿至3.65亿美元 [33] - 按指导区间中值计算，预计2026年调整后EBITDA利润率将面临约60个基点的压力，主要受咖啡成本高企和租赁模式转变影响，部分被SG&A杠杆抵消 [34] - 2026年资本支出指导区间为2.7亿至2.9亿美元，已包含Clutch收购的2000万美元 [33][88] - 2026年第一季度系统同店销售额增长指导区间为4%-6% [26] - 公司计划在2026年逐步实施约1个百分点的提价，并在1月和7月初分别取消1个百分点的旧定价 [25] - 预计近300家老店可能无法容纳新的食品项目 [26] - 公司任命Jennifer Somers为首席门店官，负责提升运营效率和客户体验 [18] 总结问答环节所有的提问和回答 问题: 关于如何应对春季竞争加剧以保持同店销售韧性 [36] - 管理层回应业务表现强劲，第四季度系统同店销售增长7.7%，公司拥有卓越的价值主张、服务、饮料质量和创新能力，处于市场增长的有利位置，并对业务现状充满信心 [38] 问题: 关于新任首席门店官Jennifer Somers的职责和提升交易处理能力的潜力 [40] - 管理层回应她的首要任务是更好地服务咖啡师，优先处理门店的各项举措（如食品推广、移动点餐优化），并支持团队执行现有战略 [40] 问题: 关于新店开业流程的优化细节 [42] - 管理层回应现在更注重确保新店拥有合适的团队和支持，利用庞大的现有门店和咖啡师网络进行培训，同时更精准的房地产模型有助于预测新市场销售额并配置相应支持 [42] 问题: 关于食品项目的跟踪指标以及未来扩展至更多消费场景的可能性 [45] - 管理层回应内部正在追踪咖啡师满意度、客户反馈、培训效果、运营指标（如配送、损耗率）等，对进展感到满意，并正在建立一个长期的食品平台，未来会寻找机会增加附加销售或开拓新的消费时段 [46] 问题: 关于2026年业绩指导中对新店生产力的假设以及调整后EBITDA利润率压力的分解 [48] - 管理层回应2026年第一季度预计有约200个基点的利润率压力，主要来自咖啡成本和食品推广，全年预计约60个基点的EBITDA利润率压力，新店生产力预计将保持强劲，对180万美元的销售额目标及相应回报充满信心 [49][50][51] 问题: 关于在麦当达能量饮料测试期间科罗拉多州门店的表现，以及行业广告投入增加对品类和公司的影响 [54] - 管理层回应未看到业务受到影响，认为公司是定制能量饮料品类的开创者，任何增加品类关注度的活动都可能带来新客户，对公司有利，公司正在从该品类中夺取份额 [55] 问题: 关于食品项目对门店利润率的影响是 accretive 还是 dilutive，以及收购Clutch Coffee Bar的战略逻辑和未来类似收购的可能性 [58] - 管理层回应食品项目预计会对毛利率造成压力，但整体上会增加销售额，对利润有正面贡献，收购Clutch是以资本高效的方式（收购价约2000万美元）快速进入市场，公司会持续寻找类似的转化机会或自建机会 [59][60] 问题: 关于食品项目推出后的销售趋势、市场渗透率以及未来的营销计划 [63] - 管理层回应食品项目推出后销售提升迅速且稳定，看到了交易量和客单价的提升，并获得了咖啡师的积极反馈，公司将继续以饮料为核心品牌，食品主要作为店内附加项目进行推广 [63][64] 问题: 关于是否积极寻求类似Clutch的小规模收购以加速门店增长 [66] - 管理层回应这已是公司持续进行的策略，会继续寻找最佳的地产机会，并确保此类收购的资本支出与整体开店计划保持一致 [67] 问题: 关于在竞争加剧的市场中，门店选址可用性和开发成本是否面临压力 [70] - 管理层回应未看到压力，反而由于品牌增长，公司成为有吸引力的租户，地产供应良好，通过转向“定制开发”租赁模式，单店资本支出已从2024年第四季度的180万美元降至2025年第四季度的130万美元 [71][72] 问题: 关于移动点餐和步行窗口渠道的增量贡献、增长预期和长期潜力 [74] - 管理层回应第四季度移动点餐占交易的14%，步行窗口占比从约10%提升至18%，这有助于平衡门店需求，公司以满足客户偏好为导向，对这些渠道的表现感到满意 [75][76] 问题: 关于洛杉矶步行门店的初步经验、对市场总容量的影响以及未来推广潜力 [78] - 管理层回应早期表现令人满意，公司在无汽车通道门店中仍保留了双窗口和户外点单员等成功要素，现有的7，000家门店市场总容量目标仍基于有汽车通道的门店，步行门店是一个潜在的新渠道，但尚在早期学习阶段 [79][80][89] 问题: 关于收购Clutch Coffee Bar所需的额外改造投资和开业时间表 [83] - 管理层回应改造投资总体与自建门店成本范围一致，这些原是咖啡亭，改造涉及设备、标识等，资本投入相对较轻，预计将在2026年第二和第三季度开业 [84] 问题: 关于2026年同店销售增长指导中公司运营门店和系统门店的具体构成 [85] - 管理层回应未在展望中提供具体分解，但对第四季度公司运营和系统门店的表现均感到满意，预计两者都将在2026年第一季度及全年为增长做出贡献 [85] 问题: 关于Clutch收购的2000万美元是否包含在资本支出指导中，以及步行门店是否可能成为2027或2028年的重要增长渠道 [87] - 管理层回应2000万美元已包含在资本支出指导中，步行门店机会尚在早期学习阶段，需进一步了解其潜力 [88][89] 问题: 关于在特定商圈面临新竞争对手进入时，是否观察到任何本地化的竞争影响 [92] - 管理层回应未在本地层面看到任何影响，公司进入任何市场都面临各种现有竞争，但对自身价值主张和团队能力充满信心，新店在各地区和时段都表现强劲 [94]