2025 年 11 月 06 日 晨会纪要 研究所： 证券分析师： 余春生 S0350513090001 yucs@ghzq.com.cn [Table_Title] 晨会纪要 ——2025 年第 189 期 观点精粹: 最新报告摘要 Q3 收入同比显著增长，受益半导体等领域成长--茂莱光学/光学光电子(688502/212703) 科创板公司动态研究 2025Q3 毛利率环比提升，机器人业务进展加速--均胜电子/汽车零部件(600699/212802) 公司点评 前三季度归母净利润同比+173.46%，拟收购锐成芯微及纳能微--概伦电子/软件开发(688206/217104) 科创板 公司普通报告 二级市场整体承压，新基建板块迎结构性行情--资产配置报告 电商增长有韧性，AWS 收入提速--亚马逊/海外(AMZN/2180) 点评报告（港股美股） Q3 营收同比+84.04%，坚持领先技术创新--曙光数创/计算机(872808/2171) 北交所公司普通报告 利润短期承压，终止收购不改产业链整合潜质--华大九天/软件开发(301269/217104) 公司点评 利息净收入带动业绩修复，社保进入前十大股东-- ...

投资评级 - 对曙光数创的投资评级为“买入”，且为维持评级 [1] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点认为曙光数创是数据中心液冷技术领先的整体解决方案供应商，将受益于算力基础设施投入增加及数据中心大功率机柜占比提升 [9] - 2025年第三季度，公司营收达1.39亿元，同比增长84.04%，环比增长8.17% [1][2] - 2025年前三季度，公司累计营收2.79亿元，同比增长61.01% [1][2] - 2025年第三季度，公司归母净利润为-0.29亿元，同比减少0.30亿元，环比减少0.20亿元；前三季度累计归母净利润为-0.70亿元，同比减少0.65亿元 [1][2] - 公司收入确认方式为项目完工验收后一次性确认，导致营收存在波动 [2] 业务结构与市场分析 - 从在手订单看，浸没液冷收入占比约40%，冷板液冷收入占比约50%，其余为风冷模块化产品及其他 [2] - 浸没液冷客户主要为政府及国有企业 [2] - 冷板液冷收入主要来自互联网、金融、运营商及IDC厂商，其中互联网行业贡献了冷板液冷收入的约50% [2] - 公司是国内唯一实现浸没相变液冷技术大规模商业化部署的企业 [3] - 随着服务器机柜功耗持续上升，浸没液冷渗透率有望大幅提高，公司液冷散热业务有望迎来量价齐升 [3] 财务状况与运营指标 - 2025年第三季度毛利率为12.35%，同比下降11.89个百分点，环比下降10.47个百分点，主要因高毛利率的浸没液冷收入占比下降及市场竞争加剧 [3] - 截至2025年三季度末，公司存货达4.44亿元，较年初增长268.60%，主要因项目未验收及订单备货增加 [3] - 截至2025年三季度末，合同负债为1.61亿元，较年初增长208.97%，较上季度末增长33.76%，反映公司在手订单充足 [3] - 项目交付周期存在差异，小项目可在三个月内完成部署，大项目尤其是浸没液冷项目周期可达一年或更长 [3] 技术创新与产品进展 - 公司积极探索海外市场，以东南亚为起点，已在马来西亚、日本、欧美等多地取得进展，截至2025年10月已在东南亚成功落地3个液冷项目 [6] - 公司发布针对东南亚需求定制的海外液冷CDU新品CDU-22400W，采用双泵设计，可降低综合运行功耗20%以上，单个CDU具备2400kW散热能力，可支持16个120kW高密度AI机柜 [6] - 2025年6月，公司发布C7000-F相变冷板液冷数据中心整体解决方案，实现冷板强化沸腾技术、微纳米多孔流道设计等多项技术创新 [7] - 公司研发新一代AI高效供电系统，支持市电、柴发、电池直接接入，相比传统HVDC供电系统额定功率提升26%，最大尺寸降低56%，占地面积降低22.80%，功率密度提升49.50%，预计2025年完成首个合同额超亿元的项目部署 [7] 盈利预测与估值 - 预测公司2025年、2026年、2027年营业收入分别为8.01亿元、12.87亿元、19.23亿元 [8][9] - 预测公司2025年、2026年、2027年归母净利润分别为0.90亿元、1.43亿元、2.74亿元 [8][9] - 预测公司2025年、2026年、2027年每股收益（EPS）分别为0.45元、0.72元、1.37元 [8][9] - 对应2025年、2026年、2027年预测市盈率（P/E）分别为189.74倍、119.82倍、62.61倍 [8] - 对应2025年、2026年、2027年预测市销率（P/S）分别为21.42倍、13.33倍、8.92倍 [8]

10月30日晚间，曙光数创(920808)正式发布2025年三季度报告，并交出了一份优异的答卷。报告期内， 公司实现营业收入2.79亿元，同比上升61.01%。其中，第三季度公司营业收入为1.39亿元，同比上升 84.04%，第三季度单季收入进一步加速增长。 值得关注的是，本次三季报显示，公司前十大无限售股东中新增葛卫东及其旗下混沌投资、兴全基金、 嘉实基金等重磅机构投资者。这一变化充分反映出资本市场对曙光数创核心技术实力、市场竞争力及未 来发展前景的高度认可，也为公司后续发展提供了坚实的资本信心支撑。 报告期内，曙光数创营业收入的亮眼增长，核心得益于两大关键因素，一方面是公司新一代C8000产品 的逐步落地部署，形成了规模化交付能力；另一方面则是冷板液冷行业渗透率持续提升，行业红利加速 释放。 在 AI 浪潮的推动下，算力需求呈爆发式增长，带动数据中心规模快速扩张，制冷需求随之愈发迫切。 相较于传统风冷技术，液冷系统凭借散热效率高、运行噪音低、能耗成本低等显著优势，成为高功耗场 景的优选方案——其中冷板液冷的PUE最低降至1.15，浸没相变液冷的PUE最低降至1.04，远低于传统 风冷的1.5，为数据中心实 ...

证券之星消息，10月29日计算机设备板块较上一交易日上涨1.09%，曙光数创领涨。当日上证指数报收 于4016.33，上涨0.7%。深证成指报收于13691.38，上涨1.95%。计算机设备板块个股涨跌见下表： | 代码 | 名称 | 主力净流入(元) | 主力净占比 游资净流入(元) | | 游资净占比 散户净流入(元) | | 散户净占比 | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 000977 浪潮信息 | | 4.27 乙 | 7.16% | -1.33 乙 | -2.23% | -2.94亿 | -4.93% | | 603516 享中科技 | | 3.07 乙 | 22.57% | -1.79亿 | -13.14% | -1.28 Z | -9.43% | | 300302 同有科技 | | 1.64亿 | 10.68% | -7094.05万 | -4.63% | -9258.62万 | -6.05% | | 000066 中国长城 | | 1.61亿 | 9.53% | -3468.44万 | -2.05% | -1.27 乙 | ...

行业趋势与市场机遇 - 液冷技术成为数据中心和AI行业的新焦点，因单柜功耗逼近或突破传统风冷极限，成为算力基础设施新的竞争高地 [1] - 东南亚数据中心市场预计将以14.24%的复合年增长率增长，到2030年市场规模将达到304.7亿美元，较2024年的137.1亿美元大幅增长 [6] - 全球科技巨头（如AWS、微软、谷歌、字节跳动等）在东南亚大力投入AI与云计算基础设施，激发了大量液冷需求 [6] - 政策环境改善，新加坡在2019年实施数据中心建设禁令后，现已公布"绿色数据中心路线图"，鼓励建设可持续数据中心 [6] - 2024年前十个月，马来西亚收获了来自微软、谷歌等五家公司高达190亿美元的人工智能和云计算数据中心投资 [7] 公司战略与市场定位 - 公司将出海东南亚视为"反内卷"的重要选择，非常看重东南亚及整个亚太市场的下一波发展，旨在抓住市场红利 [4][6] - 公司认为中国液冷厂商与海外厂商技术处在相近起跑线，甚至在部分领域领先，并拥有国内成熟的配套产业链优势 [1][7] - 公司专门成立面向东南亚市场的海外分公司，并采用本土化的大象形象进行品牌传播，旨在深度融入当地市场 [12][13] - 公司的核心竞争力在于系统级的集成和体系能力，而非单点技术，能够提供涵盖冷却、电力、工程建设与运维的全生命周期一站式解决方案 [4][15] 产品技术与本地化适配 - 公司发布首款针对东南亚市场定制的海外液冷CDU新产品——CDU-22400W [2] - 新产品采用双泵设计，可将一、二次侧综合运行功耗降低20%以上，冷源利用率提高30%，系统整体PUE可稳定在1.2以下 [10] - 针对东南亚高温高湿气候及水资源结构性短缺问题，产品设计注重节水与无水方案，通过冷场优化和夜间节水运行显著降低用水量 [10] - 产品在0.9米深、1.2米宽的空间内可实现2.4kW的换热能力，支持多达16个120kW的高密度AI机柜散热，提升空间利用率 [10] - 通过创新结构设计，新产品相邻管道的操作空间相比传统方案提升60%，减少了平均修复时间，确保可靠性 [11] 本地化运营与生态建设 - 公司强调建立本土化团队是成功关键，以直接理解客户需求并用契合当地文化的方式建立信任 [15] - 公司依托全产业链自研能力，形成了快速定制和交付的核心优势，能根据客户需求快速调整方案并控制成本 [15] - 公司正通过联合本地设计、工程及服务商，打造跨国协同的交付与服务体系，并通过反向培训推动当地液冷生态成熟 [15] - 公司在不到一年时间里，已在东南亚成功落地3个液冷项目，例如为万国数据的努沙再也科技园数据中心提供产品和服务 [12]

收购交易概述 - 公司拟通过全资子公司特变电工电气装备集团有限公司受让扬州曙光电缆股份有限公司部分股权 [1] - 交易涉及受让49名自然人及一家合伙企业合计持有的2.25亿股股份，转让价款合计为9.46亿元 [2] - 交易完成后，电装集团将持有曙光电缆总股本的74.1942%，取得实际控制权 [2] 战略意图与协同效应 - 此次收购旨在补齐公司在核电、轨道交通用电缆等中高端电缆产品的空白，扩大电线电缆规模 [1] - 公司可借助曙光电缆的成熟资质、核心专利与项目经验，有效填补自身在核电电缆高端产品领域的空白，形成新的业务增长点 [4] - 通过管理融合、市场协同、资源共享，可快速切入高毛利特种电缆市场，提升市场竞争能力，实现1+1>2的并购效益 [3] 目标公司业务概况 - 曙光电缆是一家深耕行业近四十年的电线电缆制造商，产品覆盖500kV及以下的全系列超高压、中低压电力电缆 [2] - 目标公司专精于核电站用1E级K1、K3类电缆、风能电缆、光伏电缆、轨道交通电缆等高技术含量的特种电缆，产品线涵盖20多个系列 [2] - 目标公司是国内少数掌握第四代核电用中压电缆及1E级K1类电力电缆等关键专利的企业，具备完整的核电电缆批量生产能力与实际项目业绩，技术壁垒高 [4] 行业背景与市场地位 - 我国电线电缆行业企业数量众多，普遍存在规模偏小、市场集中度较低的特点，具备规模优势的企业在竞争中处于有利地位 [3] - 曙光电缆具备多项特种电缆生产资质，部分产品已通过国家电网、南方电网、中石化、中国核电等大型央企和国企的供应商认证 [3] - 目标公司产品被广泛应用于国家电网、秦山核电、青藏铁路、中缅油气管道等国内外重大工程项目，在行业中处于领先地位 [4] 公司近期经营业绩 - 2025年上半年，公司实现营业总收入484.01亿元，同比增长1.12%；归母净利润31.84亿元，同比增长5% [3] - 公司上半年国内输变电市场签约273.34亿元，同比增长超14%；输变电国际市场产品签约超9亿美元，同比增长超80% [3] - 公司于8月底斩获沙特电力公司约164亿元订单 [3]

新产品发布 - 公司在新加坡DATA CENTRE WORLD大会上发布首款针对东南亚市场的液冷CDU新品CDU-2.24万W [1] - 新产品功率为2.24万W，旨在应对当地高温、高功率芯片散热等挑战 [1] - 产品特点包括高效节能、高密散热、安全稳定，以助力应对机房运营成本和空间限制问题 [1] 产品技术特点 - CDU-2.24万W通过双泵设计和模块化结构优化能效和散热能力 [1] - 产品支持快速部署和灵活扩展 [1] - 产品设计融入东南亚文化符号，体现本地化战略 [1] 市场战略 - 公司计划继续拓展海外市场，推动绿色数字基建 [1]

市场扩张和并购 - 2025年6月6日海光信息与中科曙光签署《换股吸收合并协议》[1] - 换股完成后中科曙光终止上市，海光信息承接其全部资产[1] - 交易构成海光信息对曙光数创间接收购，需履行要约收购义务[2] 进展情况 - 2025年6 - 9月曙光数创多次披露要约收购进展公告[3] - 海光信息无法60日内公告要约收购报告书全文，将定期告知进展[4] - 2025年9月30日公司收到海光信息要约收购进展函[1]

北交所融资融券整体情况 - 截至9月29日，北交所融资融券余额合计76.24亿元，较前一交易日减少3386.70万元 [1] - 融资余额为76.23亿元，较前一交易日减少3387.51万元，为连续2个交易日减少 [1] - 融券余额为27.04万元，较前一交易日增加0.81万元 [1] 融资余额居前个股及占比 - 融资余额居前的个股为曙光数创、锦波生物、贝特瑞，最新融资余额分别为3.68亿元、3.37亿元、3.30亿元 [1] - 北交所股票最新融资余额占流通市值比例的算术平均值为1.33% [1] - 融资余额占流通市值比例居前的个股有方盛股份、巨能股份、聚星科技，占比分别为4.56%、4.32%、3.96% [1] 9月29日融资净买入情况 - 当日共有105只北交所股票获融资净买入，净买入金额在百万元以上的有32只 [1] - 灵鸽科技融资净买入额居首，当日净买入2980.91万元，其次是开特股份、艾融软件，融资净买入金额分别为703.98万元、499.67万元 [1] - 融资净卖出金额居前的股票为五新隧装、贝特瑞、锦波生物，融资净卖出金额分别为1618.09万元、1337.37万元、978.86万元 [1] 融资净买入超百万元个股的行业分布与市场表现 - 获融资净买入超百万元的个股主要集中在基础化工、电力设备、机械设备等行业，分别有8只、6只、4只个股上榜 [2] - 这些个股在9月29日的平均涨幅为0.74%，涨幅居前的有灵鸽科技、天马新材、艾融软件，分别上涨14.39%、3.84%、3.40% [2] - 当日有12只个股下跌，跌幅居前的有佳合科技、锦华新材、恒立钻具 [2] 融资净买入超百万元个股的流动性分析 - 获融资净买入超百万元个股9月29日加权平均换手率为4.18% [2] - 换手率居前的个股有锦华新材、灵鸽科技、捷众科技等，日换手率分别为53.44%、18.58%、8.50% [2] - 当日北交所股票日均换手率为2.81% [2] 融资余额增加居前的个股详情 - 灵鸽科技融资余额增加2980.91万元至4356.81万元，占流通市值比例2.20%，当日股价上涨14.39% [2] - 开特股份融资余额增加703.98万元至6859.61万元，占流通市值比例1.66%，当日股价下跌0.05% [2] - 艾融软件融资余额增加499.67万元至16596.44万元，占流通市值比例2.44%，当日股价上涨3.40% [2] - 天马新材融资余额增加458.19万元至7012.41万元，占流通市值比例2.06%，当日股价上涨3.84% [2] - 捷众科技融资余额增加435.00万元至2734.55万元，占流通市值比例1.76%，当日股价下跌0.30% [2]

板块整体表现 - 计算机设备板块较上一交易日下跌2.83% [1] - 上证指数下跌0.65%至3828.11点 深证成指下跌1.76%至13209.0点 [1] - 板块主力资金净流出36.33亿元 游资资金净流入11.56亿元 散户资金净流入24.77亿元 [2] 领涨个股表现 - ST英飞拓涨幅4.83%居首 收盘价2.82元 成交额5537.65万元 [1] - 汇金股份涨幅2.91% 收盘价15.90元 成交量88.36万手 [1] - 同有科技涨幅2.53% 收盘价19.83元 成交额16.53亿元 [1] 领跌个股表现 - 旋极信息跌幅7.70%领跌 收盘价6.47元 成交量191.49万手 [2] - 依米康跌幅6.01% 收盘价16.41元 成交额5.69亿元 [2] - 浪潮信息跌幅5.34% 成交额129.55亿元 为板块成交额最高个股 [2] 资金流向特征 - 汇金股份主力净流入1.45亿元 净占比10.19% 但游资和散户均呈净流出 [3] - ST英飞拓主力净流入1255.22万元 净占比高达22.67% [3] - 新国都游资净流入3573.70万元 净占比7.12% [3]