行业整体业绩与估值 - 2025年上半年通信行业收入同比增长2.8%，归母净利润同比增长7.8% [1][3] - 行业当前PE（TTM）为46.03倍，显著高于近5年32.22倍的中位数水平 [2] - 2025年初至10月10日，通信行业涨幅达64.91%，在申万28个一级行业中排名第二 [2] 细分板块增长动力与展望 - 预计25Q3及25Q4，光模块、液冷等板块业绩有望持续高速增长 [1][3] - 全球AI基础设施建设推动光模块、通信设备、液冷等细分领域市场规模快速增长 [3] - 运营商主业全年持续改善，创新业务占比提升 [1][3] - 卫星互联网产业趋势逐步确立，预计将放量 [1][3] 核心投资板块分析：算力 - 核心驱动力为国内外超节点渗透率快速提升，带动交换网络、光模块、液冷、电源、铜连接等需求 [4] - 光器件企业面临800G/1.6T放量、硅光渗透率提升、OCS/CPO等新技术机遇 [4] - 相关标的包括交换网络领域的中兴通讯、华勤技术、紫光股份，光器件领域的中际旭创、天孚通信、源杰科技等 [4] 核心投资板块分析：红利（运营商） - 运营商业务增速有望继续修复，创新业务呈现更高增速且占比提升 [4] - 卫星与算力业务有望贡献新弹性，股息率价值凸显 [4] - 以2025年10月10日收盘价计算，中国移动、电信、联通港股2025年预期股息率分别约为6.4%、5.6%、5.5% [4] 核心投资板块分析：战力（卫星互联网） - 核心变化在于国内卫星互联网发射节奏有望提速，火箭运力瓶颈有望缓解 [5] - 25Q4天龙三号、朱雀三号、引力二号等大型民营商业火箭计划首飞 [5] - 低轨卫星组网提速将带动相关公司订单快速增长，推荐标的包括长江通信、臻镭科技、上海瀚讯等 [5]

政策目标与网络建设 - 工业和信息化部提出完善算力中心间互连网络架构，优化城域算力中心网络层级和互连拓扑，目标到2027年实现城域中型及以上算力中心间光层单向互连时延小于1毫秒 [1] - 加快部署算力中心间高性能网络，推进城域400Gbps及以上高速光传输系统设备应用，目标到2027年实现城域中型及以上算力中心出口400Gbps部署率不低于50%，城域重要站点全光交叉部署率不低于50% [1] 全球AI发展趋势 - 2025年前三季度全球AI高景气延续，应用侧持续发力，OpenAI发布Sora2，多模态应用迎来奇点时刻 [1] - Oracle、谷歌等头部大厂保持高投入，英伟达GB300等超节点方案加速发货，ASIC出货比例有望逐步提升 [1] - 光模块、液冷等细分领域业绩增长最为明显 [1] 国内算力市场前景 - 国内头部互联网公司AI基础设施投入有望加速，国产算力公司有望进入快速增长期 [1] - 国内算力处于紧平衡状态，国产算力的卡脖子环节如先进制程产能、先进封装产能、大模型适配、HBM供给等预计将随时间推移被逐步攻克 [2] - 产业链好消息预计将持续催化市场，看好下半年乃至明年国产算力的投资机会 [2] 海外算力需求展望 - 海内外AI应用进入普及的拐点时刻，看好AI应用驱动的算力需求持续高增长 [2] - 随着推理应用的铺开，海外算力需求也将维持景气 [2]

政策核心与导向 - 国家发展改革委发布《节能降碳中央预算内投资专项管理办法》以加强和规范节能降碳专项中央预算内投资管理 高质量推进项目建设 提高资金使用效益 [1] - 政策核心在于推进“软建设”落地见效 通过优化制度供给 完善项目管理流程 强化绩效监控等机制性安排 确保资金投入转化为持续减排效益 形成推动绿色低碳循环发展的内生动力 [1] - 政策体现了从单纯注重项目硬件投入向长效机制构建的深刻转变 旨在提升政策执行的可追溯性和透明度 为绿色低碳投资积累可复制 可持续的管理经验 [1] 政策支持范围与方向 - 支持范围包括重点行业领域节能降碳 煤炭消费清洁替代 循环经济助力降碳 低碳零碳负碳示范 碳达峰碳中和基础能力建设等项目 [2] - 支持方向基于中国碳排放结构的现实与战略考量 电力 钢铁等重点行业是碳排放主体 其节能降碳对实现“双碳”目标至关重要 [2] - 循环经济通过资源高效利用从源头减少排放 煤炭清洁替代直接关乎能源结构优化 低碳零碳负碳示范项目着眼于前沿技术突破和未来竞争力培育 [2] 重点支持领域 - 支持电力 钢铁 有色 建材 石化 化工 机械等重点行业节能降碳改造 [2] - 支持以工业园区 产业集群为载体整体部署并规模化实施的节能降碳改造 [2] - 特别支持供热 算力等基础设施节能降碳改造 [2] 算力基础设施改造的意义 - 支持算力基础设施节能降碳改造具有必要性和前瞻性 随着数字经济快速发展 数据中心能耗持续增长 其能效提升至关重要 [3] - 该领域降碳改造将直接推动液冷 AI智能调度等绿色技术应用 并促进绿电消纳 [3] - 改造将夯实数字产业的绿色底座 提升中国数字经济在国际市场的环境合规性与核心竞争力 [3]

宏观经济与通胀 - 花旗预计9月美国核心CPI环比上涨0.28%，低于8月的0.35%，住房通胀放缓将缓解整体服务通胀 [1] - 中金预计美联储降息周期将分为“快-慢-快”三个阶段，2025年第四季度或连续降息3-4次 [4] - 巴克莱指出美国、英国、法国和日本四个主要经济体的债务负担均超过各自GDP的100%，且财政状况仍在恶化 [1] 黄金市场 - 荷兰国际集团预计黄金价格在第四季度平均达到每盎司4000美元，2026年第一季度达到4100美元，第二季度达到4200美元 [1] - 中信证券预计明年第一季度金价有望超过4500美元/盎司 [5] - 巴克莱认为黄金价格上涨反映了市场对现有财政和货币秩序的不信任，而传统避险资产如日元和瑞士法郎吸引力下降 [1] - 荷兰国际集团指出各国央行持续买入、地缘政治风险高企及美联储降息预期是黄金牛市的主要驱动因素 [1] 债券市场 - 荷兰国际集团认为欧元区政府债券市场的低波动性使得当前债券收益率息差极具吸引力，10年期法国国债与德国国债收益率息差为82个基点 [2] - 荷兰国际集团警告法国政治危机凸显了调和政府债务与投资需求之间矛盾的困境，欧盟需坚持财政规则 [2] 外汇市场 - 三菱日联认为若法国能避免提前选举并恢复政治稳定，欧元兑美元可能恢复上行趋势 [2] - 荷兰国际集团指出日元因低利率预期正成为套息交易的首选融资货币，可能进一步下跌 [3][4] - 凯投宏观预测美元兑日元将在2025年底收于150，此前预测为140 [4] - 瑞穗证券预计日本央行短期内将维持鹰派立场，但不会感到加息的紧迫性 [4] 行业与板块 - 中信建投判断储能行业正处于产业拐点，电芯成本下降及政策推动使其IRR明显提升，未来需求将非线性增长 [6] - 中信证券认为超硬材料出口管制将加速国内产业整合，长期看价格有望震荡上行 [7] - 中信证券指出煤炭行业四季度供需平衡，旺季或出现供给缺口，若反内卷政策强化，煤价有望超预期 [7] - 中信证券看好AI算力产业链，因海外大模型进展超预期及国内加速追赶，关注光模块、光纤光缆等环节 [7]

核心观点 - 银河证券回顾过去四个五年规划，指出机械设备行业的投资机会均具备时代特征，并展望“十五五”期间“AI时代”将催生行业新的投资机会，建议重点关注AI基建及AI赋能两大方向 [1] 历史投资机会回顾 - “十一五”时期投资机会由基建地产驱动，代表性领域为工程机械 [1] - “十二五”时期投资机会围绕智能制造大发展，代表性领域为工业机器人 [1] - “十三五”时期投资机会集中于新能源装备 [1] - “十四五”时期投资机会聚焦于人形机器人 [1] “十五五”AI基建投资方向 - 推荐关注AI PCB设备，包括PCB设备、耗材及SMT设备 [1] - 推荐关注AIDC发电设备，包括柴油发电机、燃气轮机及核电设备等 [1] - 推荐关注液冷技术 [1] - 推荐关注半导体设备 [1] “十五五”AI赋能投资方向 - 推荐关注具身机器人整机及应用场景落地 [1]

报告导读： 具身智能、算力产业链在 2025Q4 有望得到新的催化。 投资建议： 我们认为具身智能、算力供应链将成为汽车行业四季度的重要成长方向，同时欧盟碳排放政策将继续驱动欧洲新能源车市场持续增长。我们维持 行业"增持"评级。 人形机器人零部件等具身智能供应链仍有强催化涌现的潜力。 近年，多家汽车零部件公司已经成功转型为人形机器人供应链上的主力公司。我们认为：如果 特斯拉等头部人形机器人厂商 2025Q4 推出新一代产品，市场将调升 2026 年人形机器人产业链出货预期；如 2026 年全球人形机器人产量达到 10 万台， 预计对应的零部件市场容量将达到合计 100 亿人民币左右；其中核心零部件公司的营收、利润值得重视。 算力供应链部分领域兼有强成长性和供应紧缺性。 根据 AMD ， Open AI 与 AMD 达成战略合作，将在未来几年中投资建设合计达 6GW 的 AI 算力。汽车 工业此前已有多家公司在配套算力的柴发、液冷等领域取得显著进展。我们认为：随着全球算力 Capex 的进一步上调，柴发等紧缺领域的供应链重要性将得 到进一步提升；液冷等新能源车热管理零部件企业有优势的领域，相关企业的优势也将得到 ...

根据提供的策略研报内容，以下是作为资深研究分析师的专业总结： 核心观点 10月市场最大关注点在于四中全会，即将发布的"十五五"规划纲要建议有望提振市场风险偏好并衍生众多主题投资机会，市场预计维持高位或震荡上涨[3][4]。配置上新一轮成长产业景气周期行情确立，AI算力基建核心地位不可动摇，AI应用和军工也需重视。此外电力设备、有色金属、机械设备等具备景气支撑的领域亦可作为配置方向[3][6][8]。 市场观点：四中全会有望提振市场风险偏好 四中全会"十五五"规划建议影响 - 四中全会将于10月召开，主要议程是研究关于制定国民经济和社会发展第十五个五年规划的建议，预计将形成"十五五"规划纲要建议，明确指导思想、主要目标和战略举措[4][14] - 总量层面预计保持稳定，经济增速目标不会低于4.5%（或为5%），扩大消费在政策发力中的重要性明显抬升[14] - 产业层面围绕新质生产力发力，重点关注传统制造业升级、新兴产业与未来产业三个方面的战略部署[15] - "十五五"规划预计对市场形成提振并衍生众多主题性机会[4] 流动性环境分析 - 微观流动性维持充裕格局，9月估算主动权益基金仓位边际变化有限，未出现如8月加仓推升流动性的情况[5][23] - 宏观流动性维持宽松，但短期内加码宽松可能性偏低，LPR维持不变，DR007维持低位表明流动性整体合理充裕[18][20] - 美联储实施"鹰派"降息，美债利率上行拉大中美息差"倒挂"幅度，人民币汇率承压，进一步宽松面临外部掣肘[18][23] 基本面状况 - 基本面边际变化有限，预计三季度GDP增速4.8%左右，9月社零同比增长3.2%左右[5][24] - 固定资产投资累计同比增长0%，其中制造业投资累计同比4.8%、基建投资增速1.8%、地产投资增速-13.1%[5][24] - 出口维持较高景气，9月前三周周均集装箱吞吐量同比增速9.04%，高于上月增速6.21%[26] - 通胀方面，预计9月CPI同比-0.2%、PPI同比-2.8%，降幅较上月有所收窄[24][29] 行业配置：坚定成长产业景气周期，关注业绩支撑领域 成长产业主线 - 以AI算力基建为代表的新一轮成长产业景气周期趋势已然确立，行情演绎过程中存在调整和波动，但核心主线地位不可动摇[6][34] - AI算力基建具体可关注泛TMT、算力（CPO/PCB/液冷/光纤）、应用（机器人/游戏/软件）等方向[8][39] - 2025年全球光模块市场规模同比增速有望达到32%[40]，中国液冷服务器市场2024-2029年CAGR将达到46.8%，2029年市场规模将达到162亿美元[42] - 游戏行业景气出现拐点，2025年上半年中国游戏市场实际销售收入达到1680.0亿元，同比增长14.1%[45] - 军工板块临近十五五规划开局之年，军费有望迎来扩张预期，地缘政治冲突仍处频繁爆发期，存在重要事件催化[49] 景气硬支撑领域 - 电力设备受益风电出口高景气、海外储能需求高增、固态电池突破性进展以及数据中心建设对电源设备量质改善[8][50] - 2024年全球风电并网装机容量为117GW，预测到2030年将达到194GW，未来五年复合增速8.8%[50] - 2025年1-6月中国储能企业新增海外订单规模163GWh，同比增长246%[51] - 有色金属中稀土永磁在中美关系变化中进可攻退可守，中报业绩亮眼；黄金因全球不确定性趋势性增加，美联储重启降息带动实际利率下行[8][53] - 全球央行黄金储备持续增加，从2020Q1的34906.9吨增至2024Q4的36250.1吨，四年增加1343.3吨[53] - 机械设备中工程机械在海外需求亮眼带动下新一轮景气周期回升，2025年2月挖掘机同比销量高达52.8%[56]

核心观点 - 报告建议持股过节 收益大于风险 国庆前后市场呈现先缩量调整后放量上涨的规律 胜率较高[4][6][11] - 四季度市场预计震荡新高 由老经济周期+新经济科技&服务消费三擎驱动[6][9][10] - 配置方向聚焦三条主线：旧经济周期交易PPI触底 新经济科技受益AI+出海 新消费重视情绪及服务需求[3][6][10] 国庆日历效应分析 - 国庆前1周缩量调整 前1-2天触底 节后放量启动先涨一周 节前2天/节后5天胜率达67%/80%[4][11][14] - 节后行情偏弱条件：趋势偏弱或节前极致上涨后回调 本轮涨幅和拥挤度未达极端值[4][11] - 风格切换：节前基金持仓占优 节后小盘再启动 因基金季末调仓及个人投资者减仓[4][11][16] - 板块轮动：节前消费占优（对应基金持仓） 节后先成长（对应小盘/个人持仓）再金融[4][11][17] - 杠杆资金流向：节前流出 节后回流 节后流出仅出现在2011/2018年弱势行情[4][11][18] - 离场踏空风险高：历史9次假期港股/A50波动超2%仅1次下跌 大涨年份首周过半涨幅首日兑现[4][11][19] 市场展望与驱动因素 - 经济端整体企稳+结构改革加速 产业端科技井喷 资金端居民存款增配权益+基金发行回暖+险资开门红贡献增量[6][9][27] - 海外美联储与特朗普博弈降息 国内光刻机、阿里云栖大会等产业催化 情绪向好成交企稳融资流入[6][9] - 上证指数自半年度策略以来涨超10%至3800点以上 四季度波动加大但主线延续[6][9] 配置主线：旧经济周期 - 有色金属交易海外降息+软着陆：右侧布局贵金属 左侧布局工业金属拐点[3][10][29] - 黑色链（煤炭、钢铁）+新能源（光伏、锂电）交易国内企稳+反内卷[3][10][29] - 政策预期抢跑利好大金融：互联网金融、券商、保险[3][10][29] 配置主线：新经济科技 - AI硬件把握业绩释放节奏：北美算力的CPO、PCB、存储、液冷 国产算力的半导体设备、AI芯片[3][10][32] - AI应用把握情绪节奏：AIDC卖水人、港股互联网大厂、AI Agent[3][10][32] - 技术出海创新药重视流动性逻辑[3][10][32] 配置主线：新消费服务 - 情绪资源：宠物经济、IP潮玩、景区航空[3][10][34] - 情绪化解：美妆美护、黄金珠宝、新式食饮[3][10][34] - 情绪宣泄：户外经济运动服饰、微醺经济啤酒及预调酒[3][10][34]

资本市场功能与结构 - 资本市场的重要功能在于为新兴产业提供资金支持与成长沃土，例如人形机器人与半导体行业[1] - 二级市场的活跃表现能反哺一级市场，为早期技术研发注入信心，并通过财富示范效应引导社会资本流向实体创新领域，形成“技术突破-市场认可-资本涌入-产业升级”的良性循环[1] - 美股的长期牛市是一部科技驱动发展史，以英特尔、苹果、英伟达为代表的硬科技公司将技术溢价转化为股东回报，形成“科技-市值-指数”的正向循环[1] - 强大资本市场的结构必须反映经济转型升级方向，重任应由代表新质生产力的硬科技企业承担，让科技板块成为权重中枢与情绪锚[2] 市场指数表现与资金流向 - A股主要宽基指数走势分化，上证指数微跌0.01%，深证成指上涨0.67%，创业板指数上涨1.58%，科创50指数上涨1.24%[3] - 沪深两市成交额达到23711亿元，较昨日放量443亿元，市场有1477只个股上涨，3877只个股下跌，个股涨跌幅中位数为下跌0.91%[3] - 中证1000指数、国证2000指数、微盘股指数近期走势掉队，意味着资金在向中大盘股转移[6] - 创业板指数走势强势，因AI硬件、人形机器人、创新药及固体电池为代表的新能源等行情主线在创业板中权重较大[6] 行业与板块动态 - IT设备、互联网、通信设备、软件服务等AI方向板块领涨行业板块[9] - AI产业链内部出现轮动，AI硬件方向（如IT设备、通信设备）出现在行业涨幅榜前列，而AI应用方面如网络游戏、人形机器人近期表现强势[9][10] - AI产业链分支板块炒作延续，铜缆高速连接、多模态AI、液冷、液冷服务器、AIGC概念等表现活跃[10] - 有色板块的铜、钨钼领涨三级行业，铜业股上涨受消息刺激，国际铜价创下五个多月来最大单日涨幅[11] - 光刻机板块表现分化，在国产化进程加速背景下，后续会反复活跃[11] 公司事件与产业突破 - 宁德时代A股市值盘中一度超过贵州茅台，标志着以科技创新为驱动的先进制造业正在取代传统消费模式，成为价值创造的新引擎[7][8] - 长江存储科技控股有限责任公司完成股改，估值已超1600亿元[11] - 据TrendForce集邦咨询报告，预估NAND Flash第四季各类产品合约价将全面上涨，平均涨幅达5%-10%，PC DRAM价格四季度还要上涨[11] - 上海微电子以及芯上微装展出重磅产品，对应产业端“0-1”突破，包括先进封装机台正式量产、干法DUV近期将进入量产测试阶段、国产EUV进入原理机搭建阶段，国产光刻机产业进入爆发元年[12]

市场整体展望 - 多家券商对2025年四季度A股走势持相对积极态度，认为上涨行情尚未结束，市场有望继续挑战新平台[1][2] - 四季度市场行情有望更进一步但波动率或加大，主要驱动因素包括A股盈利可能出现结构性回升、政策想象空间较大和宏微观流动性改善[2] - 四季度A股市场风格有望更加均衡，成长风格和价值风格均有机会[1][3] 市场驱动因素 - A股盈利可能出现结构性回升，PPI领先指标仍在修复或指向盈利上升周期短期未完、四季度继续筑顶，出口增速有望维持韧性，制造业投资可能出现结构性改善，消费在“金九银十”和年底旺季推动下有望低位回升[2] - 美联储2025年首次降息落地且四季度有望继续降息，推升人民币汇率进而引发全球资本流入中国，国内即将进入“十五五”规划政策部署关键期，内外政策共振有望带来较多主题性机会[3] - 国内流动性环境有望延续宽松，居民有望加大权益类资产配置、基金回本后发行回暖等因素有望继续为市场贡献增量资金，融资余额仍有一定增量空间[3] 市场风格研判 - 考虑到四季度稳增长政策有望加码、全球货币政策与财政政策有望共振，叠加基金年底止盈调仓需求，市场风格可能会向价值回归并较三季度更加均衡[4] - 成长风格是本轮市场趋势性上涨行情最核心的主线，预计仍将持续很长时间，当前仍处于产业景气周期支撑下的完整成长风格演绎过程的前期阶段[4] - 红利风格在经历7月以来市场强势上攻后受到冷落，但中证红利指数股息率仍有吸引力，四季度是布局红利风格的重要窗口期[4][5] 行业配置建议 - 投资主线聚焦以AI为代表的科技成长，在AI算力景气相对确定的背景下，PCB等相关板块高增长趋势有望延续，液冷等细分领域存在投资机会，“人工智能+”行动配套举措落地后，AI应用及软件端也有望出现结构性机会[5] - 周期方向看好景气改善的细分领域，包括稀土永磁、贵金属、工程机械、化学纤维等，化工行业资本开支处于历史偏低位置，归母净利润同比增速呈现改善趋势，“反内卷”政策有望优化行业供给格局[4][5] - 其他看好方向包括有色金属板块（贵金属、工业金属）、新能源板块（光伏、锂电）、大金融板块（券商、保险）、军工、金融IT、电源设备、风电、整车、电池、轮胎、农药、牛肉及乳制品，以及情绪消费和服务消费（宠物经济、IP潮玩、美妆美护、黄金珠宝、新式食饮）[5][6]