投资评级 - 增持（维持）[1] 核心观点 - 海螺水泥2025年中报盈利如期改善，归母净利润同比+31.3%至43.68亿元，主要受益于行业供给自律强化和成本下降[8] - 反内卷政策导向下产业政策有望进一步发力，推动行业供给侧加速出清和竞争格局优化，行业景气有望延续改善趋势[3][9] - 公司在下行期彰显成本领先等综合优势，外延稳步拓展提供新的增长动能，当前水泥板块市净率估值处于底部，估值有望修复[9] 财务表现 - 2025H1营业收入412.92亿元，同比-9.4%，归母净利润43.68亿元，同比+31.3%[8] - Q2营业收入222.40亿元，同比-8.2%，归母净利润25.57亿元，同比+40.3%[8] - 2025H1经营活动净现金流82.87亿元，同比增加14.16亿元，资本性支出62.10亿元，同比-19%[3] - 2025H1毛利率27.2%，环比+4.3pct，同比+7.2pct，Q2单季销售净利率11.8%，环比Q1提升2.5pct[8] - 2025-2027年归母净利润预测下调至94.6/111.8/126.2亿元（前值108.6/121.8/126.4亿元）[9] 业务运营 - 2025H1水泥及熟料自产品销量1.26亿吨，同比-0.4%，单吨均价244元，同比+4元，单吨毛利70元，同比+18元[8] - 单吨成本174元，同比-13元，其中单吨燃料及动力成本96元，同比-15元[8] - 骨料营业收入21.11亿元，同比-4%，毛利9.26亿元；商混营业收入15.19亿元，同比+29%，毛利1.73亿元[8] - 外延布局持续推进，签约新疆尧柏项目，并购西巴布亚海螺，新建扩建4个骨料项目，新增8个商品混凝土项目[8] 资本结构 - 2025H1末资产负债率20.5%，环比+0.1pct，同比+1.0pct[3] - 2025E资产负债率20.34%，2026E降至19.84%，2027E进一步降至19.13%[10] - 2025E每股净资产36.48元，2027E升至38.80元[10] 盈利预测 - 2025E营业总收入887.55亿元，同比-2.50%，2026E同比+4.30%至925.73亿元[1] - 2025E归母净利润94.59亿元，同比+22.91%，2026E同比+18.18%至111.79亿元[1] - 2025E EPS 1.78元/股，2026E升至2.11元/股[1] - 2025E P/E 13.85倍，2026E降至11.72倍[1]

公司财务表现 - 公司披露2025年中报并拟实施中期分红 [1] - 费用端整体平稳 吨净利延续回升态势 [1] - 经营性现金流同比增加 资本开支力度继续收缩 [1] 业务运营状况 - 水泥量平价升 外延布局持续推进 龙头地位巩固 [1] - 反内卷政策导向下产业政策有望进一步发力 [1] - 水泥行业景气有望延续改善趋势 [1]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入412.92亿元，同比下降9.4%，归母净利润43.68亿元，同比增长31.3% [1] - 第二季度营业收入222.40亿元，同比下降8.2%，归母净利润25.57亿元，同比增长40.3% [1] - 中期拟每股派发现金红利0.24元，占上半年归母净利润的29% [1] - 第二季度销售净利率达11.8%，环比提升2.5个百分点，为2023年第二季度以来最佳单季表现 [3] 主营业务分析 - 水泥及熟料自产品销量1.26亿吨，同比下降0.4%，降幅低于全国水泥产量 [2] - 测算单吨均价244元，同比上升4元，单吨毛利70元，同比上升18元 [2] - 单吨成本同比下降13元至174元，其中燃料及动力成本96元，同比下降15元 [2] - 骨料业务营业收入21.11亿元，同比下降4%，毛利贡献9.26亿元 [2] - 商品混凝土业务营业收入15.19亿元，同比增长29%，毛利贡献1.73亿元 [2] - 骨料与商品混凝土合计毛利占公司毛利总额10.6% [2] - 第二季度毛利率27.2%，环比上升4.3个百分点，同比上升7.2个百分点 [2] 运营效率与成本控制 - 上半年单吨自产品期间费用35.2元，同比微增0.7元 [3] - 研发费用同比下降41%，因节能提效技术项目进入收尾阶段 [3] - 水泥及熟料自产品吨综合净利35元，同比提升8元，较2024年下半年提升5元 [3] - 测算第二季度单季吨综合净利环比明显提升 [3] 现金流与资本结构 - 经营活动净现金流82.87亿元，同比增加14.16亿元，主因盈利改善及原材料采购成本减少 [3] - 购建固定资产等支付现金40.63亿元，同比下降28.9% [3] - 资本性支出62.10亿元，同比下降19% [3] - 上半年末资产负债率20.5%，环比上升0.1个百分点，同比上升1.0个百分点 [3] 战略布局与产能扩张 - 签约新疆尧柏项目强化新疆市场布局，并购西巴布亚海螺提升印尼市场竞争力 [2] - 上半年新建扩建4个骨料项目，通过租赁及委托加工新增8个商品混凝土项目 [2] - 建成3个干混砂浆及瓷砖胶项目，并网多个光伏项目 [2] 行业趋势与政策环境 - 反内卷政策推进有望强化产能规范及价格行为相关政策，加速供给侧出清 [4] - 行业错峰力度强化，沿江等核心市场涨价时点早于去年，下半年旺季弹性值得期待 [4] - 2024年第四季度以来行业盈利显著反弹，但需求波动仍制约价格反弹幅度 [4] 盈利预测调整 - 下调2025-2027年归母净利润预测至94.6亿元、111.8亿元、126.2亿元 [4] - 原预测值为108.6亿元、121.8亿元、126.4亿元 [4]

股东结构变化 - 截至2025年6月30日股东户数达22.4万户，较2月28日增加4483户，增幅2.04% [1] - 户均持股数量由1.82万股降至1.79万股，户均持股市值降至38.33万元 [1] - 2025年2月28日至6月30日期间股东户数连续增长，同期股价区间跌幅为4.64% [1][2] 行业对比 - 股东户数显著高于水泥行业平均水平5.73万户 [1] - 户均持股市值38.33万元高于行业平均值20.44万元 [1] 资金流向 - 主力资金净流出5.38亿元，游资资金净流入2.06亿元，散户资金净流入3.31亿元 [2] - 2024年12月31日至2025年2月28日股东户数减少43572户，减幅16.45% [2] 技术指标 - MACD金叉信号形成，预示股价潜在上涨动能 [3]

财务业绩表现 - 2025年上半年公司实现营收412.92亿元同比下降9.38%，归母净利润43.68亿元同比增长31.34%，扣非归母净利润41.98亿元同比增长31.81% [1] - 2025年第二季度单季实现营收222.40亿元同比下降8.24%，归母净利润25.57亿元同比增长40.26%，扣非归母净利润25.35亿元同比增长39.58% [1] - 公司公告中期利润分配方案每股派发现金红利0.24元，现金分红总额占2025年上半年归母净利润的29% [1] 主营业务运营 - 2025年上半年全国水泥产量8.15亿吨同比下降4.3%，公司水泥熟料自产品销量1.26亿吨同比略降0.35%，表现优于行业水平 [2] - 公司水泥熟料自产品收入306.6亿元同比增长1.49%，毛利率同比上升6.9个百分点至28.7% [2] - 测算吨均价243元同比上升4元，吨成本174元同比下降13元，吨毛利70元同比上升18元，燃料及动力成本同比下降15元/吨 [2] 业务板块发展 - 骨料业务收入21.12亿元同比下降3.63%，毛利率43.87%同比下降3.97个百分点 [3] - 商品混凝土业务收入15.19亿元同比高增28.86%，毛利率11.40%同比上升2.98个百分点 [3] - 报告期内新增骨料产能350万吨，商品混凝土产能525万立方米 [3] 国际化战略推进 - 2025年上半年完成印尼西巴布亚海螺收购并表及柬埔寨金边海螺建成投产，新增海外熟料产能180万吨 [3] - 出口业务收入4.31亿元同比增长98.49%，毛利率16.71%同比上升9.96个百分点，销量同比增长116.5% [3] - 海外业务收入24.62亿元同比增长7.06%，毛利率45.23%同比上升5.24个百分点，销量同比增长20.4% [3] 战略规划与布局 - 公司签约新疆尧柏项目进一步完善区域市场布局 [2] - 提出将紧抓国内水泥行业市场整合机遇期，从完善主业布局、提升市场控制力角度寻求并购机会 [2] - 加快推进在建骨料项目投产见效，加快中心城市商混产业布局，推动消费建材发展由点到面形成规模 [3] - 积极寻找优质项目载体、提速论证潜在项目发展可行性，力争海外增量项目早日落地 [3]

投资评级 - 优于大市（维持）[1][5][34] 核心观点 - 业绩同比改善 受益水泥价格提升及煤炭成本下降和持续降本控费[1][8] - 国内份额持续巩固 销量降幅显著好于行业[2] - 海外拓展稳步推进 收入稳步增长且盈利能力高于国内水平[2] - 现金持续充裕 经营活动现金流净额同比显著增长[29] - 反内卷深化推进 龙头优势有望持续领先[34] 财务业绩 - 2025H1营收412.9亿元（同比-9.4%）主营业务收入348.4亿元（同比+2.31%）[1][8] - 2025H1归母净利润43.7亿元（同比+31.3%）扣非归母净利润42.0亿元（同比+31.8%）[1][8] - Q2单季度营收222.4亿元（同比-8.2%）归母净利润25.6亿元（同比+40.3%）[1][8] - 2025H1综合毛利率25.2%（同比+6.3pp）Q2单季度毛利率27.2%（同比+7.2pp）[29] - 2025H1经营活动现金流净额82.9亿元（同比+20.6%）[29] - 货币资金和交易性金融资产合计638.4亿元（同比-8.2%）[29] 业务运营 - 水泥熟料自产品销量1.26亿吨（同比-0.35%）显著优于全国水泥产量降幅（-4.3%）[2] - 测算吨价格244.2元/吨（同比+4.4元）吨成本174.2元/吨（同比-13.4元）吨毛利70.0元/吨（同比+17.8元）[2] - 骨料业务收入21.1亿元（同比-3.6%）毛利率43.9%（同比-4.0pp）[2] - 商混业务收入15.2亿元（同比+29.0%）毛利率11.4%（同比+3.0pp）[2] - 海外收入24.6亿元（同比+7.1%）毛利率45.2%（同比+5.2pp）[2] - 完成资本性支出62.1亿元（同比-19%）新增海外熟料产能180万吨[29] 盈利预测 - 预计2025-2027年EPS为1.85/2.08/2.25元/股[34] - 对应PE为8.4/7.6/7.1X[34] - 预计2025年营业收入857.87亿元（同比-5.8%）净利润98.26亿元（同比+27.7%）[4] - 预计2025年EBIT Margin 12.5% 净资产收益率5.1%[4]

投资评级 - 维持海螺水泥A股和H股"买入"评级 [7] - A股目标价32.97元人民币，H股目标价31.85港元 [7] 核心观点 - 2Q25业绩超预期，归母净利润25.57亿元，高于预测的23.60亿元 [1] - 首次进行中期派息，每股派现0.24元（含税） [1] - 看好2H25基建投资发力及供给侧改革推进 [1] - 维持2025-2027年归母净利预测99.5/110.5/121.3亿元 [5] 财务表现 - 1H25营收412.92亿元（yoy-9.38%），归母净利43.68亿元（yoy+31.34%） [1] - 2Q25营收222.40亿元（yoy-8.24%，qoq+16.74%），归母净利25.57亿元（yoy+40.26%，qoq+41.26%） [1] - 1H25经营现金净流入82.87亿元，同比增加14.16亿元 [4] - 1H25末净负债率-17.7%，资产负债率20.52%（较去年末降0.8pct） [4] 业务运营 - 1H25自产水泥及熟料销量1.26亿吨（yoy-0.35%），优于全国产量降幅4.3% [2] - 水泥及熟料吨均价244元（yoy+4元），吨毛利70元（yoy+18元） [2] - 骨料收入21.11亿元（yoy-3.63%），混凝土收入15.19亿元（yoy+28.86%） [3] - 海外业务收入24.62亿元（yoy+7.06%），毛利率45.23%（yoy+5.24pct） [3] 战略布局 - 完成收购西部水泥新疆两条熟料产线及配套资产 [4] - 优化西南区域熟料产能配置，1H25计提资产减值损失2.97亿元 [4] - 通过技术创新和成本管控巩固核心竞争力 [2] 估值预测 - 2025-2027年EPS预测1.88/2.08/2.29元 [5] - 当前A/H股价对应0.9/0.8x 2025年P/B，低于历史均值一个标准差 [5] - 2025年预计BVPS 36.63元 [5]

港股市场表现 - 恒生指数下跌304点或1.2%收报25524点[1] - 国企指数下跌99点或1.1%收报9148点[1] - 恒生科技指数下跌42点或0.7%收报5782点[1] - 上证综合指数下跌15点或0.39%收报3868点[1] - 深证成份指数上涨32点或0.26%收报12473点[1] 美股及国际事件 - 道琼斯指数上涨135点或0.3%收报45418点[2] - 标普500指数上涨26点或0.4%收报6465点[2] - 纳斯达克指数上涨94点或0.4%收报21544点[2] - 特朗普警告对俄罗斯实施经济制裁若乌克兰未停火[2] 中国企业业绩（负增长） - 中国石油纯利840.07亿元人民币同比下降5.4%[3] - 中国平安纯利680.47亿元人民币同比下降8.8%[3] - 中国中免收入281.51亿元人民币同比下降10%[3] - 中国中免纯利26.22亿元人民币同比下降20.7%[3] 中国企业业绩（正增长） - 紫金矿业纯利232.92亿元人民币同比增长54.4%[4] - 海螺水泥纯利46.31亿元人民币同比增长32.8%[4] - 青岛啤酒净利润39.04亿元人民币同比增长7.2%[4] - 华润置地纯利118.8亿元人民币同比增长16.2%[4] - 农夫山泉纯利76.22亿元人民币同比增长22.2%[3] 金融及服务企业 - 华润万象生活纯利20.3亿元人民币同比增长7.4%[5] - 保诚新业务利润12.6亿美元（固定汇率）同比增长12%[6]

公司治理 - 公司第十届第二次董事会会议于2025年8月26日在公司会议室召开 [1] - 会议审议《关于修订公司相关治理制度的议案》等文件 [1] 财务表现 - 2025年1至6月营业收入构成中建材行业(自产品销售)占比83.04% [1] - 其他业务收入占比15.63% [1] - 建材行业(贸易业务)收入占比1.33% [1] 行业动态 - 宠物产业市场规模达3000亿元 [1] - 宠物智能手机等创新产品推动行业市场爆发 [1] - 行业上市公司呈现"涨"声一片的积极态势 [1]

财务表现 - 营业收入412.92亿元 同比减少9.38% [1] - 归属于上市公司股东的净利润43.68亿元 同比增长31.34% [1] - 扣除非经常性损益的净利润41.98亿元 同比增长31.81% [1] 股东回报 - 基本每股收益0.83元 [1] - 拟向全体股东每股派发现金红利0.24元人民币(含税) [1]