投资评级 - 报告对东方电气维持“优于大市”的投资评级 [1][6][31] 核心观点 - 公司2025年三季度盈利能力环比修复，随着低价订单消化，毛利率有望持续改善 [1][2][16] - 公司在手订单充沛，2025年发电设备产量目标为73GW，较2024年58.1GW增长26%，业绩增长可期 [3][23] - “十五五”期间国家政策推动能源装备高质量发展，公司在各类电源产品中技术领先，有望持续受益于行业需求增长 [4][30] 财务业绩表现 - 2025年前三季度营业总收入555.2亿元，同比增长16%；归母净利润29.7亿元，同比增长13% [1][10] - 2025年第三季度单季营业总收入173.7亿元，同比增长20.7%；归母净利润10.6亿元，同比增长13.2%，环比增长39.8% [1][10] - 2025年前三季度毛利率为15.4%，同比下降0.4个百分点；第三季度毛利率为15.2%，同比下降1.4个百分点，但环比提升0.6个百分点 [2][16] - 2025年前三季度公司合计计提减值损失9.02亿元，较2024年同期增加6.32亿元，对利润增长形成拖累 [2] 订单与运营情况 - 2025年前三季度新签订单总额885.8亿元，同比增长9% [3][23] - 可再生能源装备新签订单269.2亿元，同比增长23%；清洁高效能源装备（以煤电为主）新签订单326.5亿元，同比持平 [3][23] - 2025年第三季度单季新签订单231.0亿元，同比下滑8%，环比下滑22% [3][23] - 2025年前三季度发电设备产量61.5GW，其中水轮发电机组4.43GW，汽轮发电机组45.18GW，风力发电机组11.85GW [3][23] 行业前景与政策环境 - 国家能源局于2025年9月发布政策，推动煤电、气电装备高效、灵活、低碳化升级，并提升可再生能源装备质效水平 [4][30] - “十五五”期间，雅鲁藏布江下游等大型水电项目有序推进，核电有望保持常态化核准，气电调峰电源重要性凸显 [4][30] 盈利预测与估值 - 报告上调2025年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为45.8亿元、47.9亿元、51.0亿元，同比增速分别为56.6%、4.6%、6.7% [4][31] - 基于当前股价，对应2025-2027年市盈率（PE）分别为16倍、15.3倍、14.4倍 [4][31] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为1.32元、1.38元、1.48元 [5]

投资评级与目标价 - 报告对东方电气A股和H股均维持"买入"评级 [1][4][5] - A股目标价为26.70元人民币，较前值23.99元有所上调 [4][5] - H股目标价为23.70港元，参考了近3个月A/H股平均溢价率24%进行估值 [4][5] 第三季度及前三季度财务表现 - 第三季度实现营业总收入173.71亿元，同比增长20.69%，但环比下降19.59% [1] - 第三季度归母净利润为10.57亿元，同比增长13.22%，环比大幅增长39.77%，符合预期区间9.24-11.29亿元 [1] - 前三季度累计营业总收入555.22亿元，同比增长16.03% [1] - 前三季度累计归母净利润29.66亿元，同比增长13.02%，扣非净利润27.26亿元，同比增长10.43% [1] 盈利能力分析 - 第三季度综合毛利率环比提升0.6个百分点至15.2% [2] - 第三季度净利率环比显著提升2.2个百分点至6.1% [2] - 第三季度期间费用率同比下降2.8个百分点至9.1%，费用管控效果显著 [2] - 销售费用同比大幅下降47%至1.82亿元，销售费用率同比下降1.32个百分点 [2] 新增订单与业务结构 - 前三季度新增生效订单同比增长9.0%至886亿元，但第三季度新增订单同比下降8.3%至231亿元 [3] - 第三季度清洁高效能源装备订单同比增长8%，现代制造服务业订单同比增长2% [3] - 第三季度可再生能源装备订单同比下降15%，工程与贸易订单同比下降32% [3] 股东回报与分红政策 - 公司明确2025-2027年分红比例将逐年提升至少1个百分点 [1][3] - 基于2024年分红比例46.76%，预计2025年分红比例将至少提升至47.76% [3] 行业背景与增长动力 - 公司有望受益于火电、水电、核电等传统电源的常态化订单 [1][4] - 2025年上半年全国新增煤电核准装机容量同比大幅增长152% [1][4] - 高毛利煤电订单的持续交付被认为是公司盈利能力修复的关键驱动因素 [1][2][3][4] 盈利预测与估值 - 微调2025-2027年归母净利润预测至40.1亿元、47.9亿元、52.2亿元 [4] - 预计2026年每股收益（EPS）为1.38元，每股净资产（BPS）为14.01元 [4] - A股估值参考可比公司2026年Wind一致预期平均市盈率18.4倍，并给予公司19.3倍2026年预期市盈率 [4]

涉及的行业与公司 * 公司为东方电气股份有限公司 H股代码1072 HK A股代码600875 CH [1] * 行业涉及电力设备 具体包括煤电设备 核电设备 水电设备 [2][4] 核心观点与论据 投资评级与目标价上调 * 将东方电气H股和A股评级从减持上调至买入 [1][4] * 将H股目标价从12.20港元上调至21.50港元 A股目标价从17.70人民币上调至23.50人民币 [4][6] * 估值方法从市净率PB转为市盈率PE 基于过去三年平均PE的1.5个标准差 [4][33][34] 估值吸引力与风险回报改善 * 东方电气H股当前交易于12倍2026年预期PE 从先前高于三年平均PE 3个标准差的高位回落至高于1个标准差 风险回报变得有吸引力 [1] * 东方电气H股和A股目前估值分别为11.8倍和14.5倍2026年预期PE 显著低于国际同行如GE Vernova和Siemens Energy的31至47倍2026年预期PE [1][22] * 自7月下旬至9月下旬 H股和A股股价分别回调了36%和21% 使得估值更具吸引力 [22] 煤电设备周期延长与增长可见度提升 * 修正此前观点 认为煤电设备的新订单和收入峰值不会很快到来 从招标到交付的整个流程因供应紧张而延长 [2] * 预计设备安装交付量将从2025年的55吉瓦GW上升至2027年的80吉瓦GW [2][24] * 基于更长的交付周期 将2026年和2027年的每股收益EPS预测分别上调5%和27% [4][28] * 预计2024年至2027年每股收益的复合年增长率CAGR为22% 增长可见度提高 [4][22] 三季度业绩预览与近期催化剂 * 预计东方电气三季度净利润同比增长20% 达到11.2亿人民币 此预测处于市场预期的高端 [3][26] * 预计三季度营收和净利润同比分别增长18%和20% 毛利率和净利率均预计提升1个百分点 [26] * 公司计划于11月6日举办企业日 若提供更积极的业绩指引 可能成为近期股价催化剂 [3] 其他重要内容 财务预测与同业比较 * 预计2025年 2026年 2027年营收分别为724.14亿 790.96亿 807.69亿人民币 [9] * 预计2025年 2026年 2027年净利润分别为38.36亿 47.64亿 53.02亿人民币 [9] * 东方电气的估值低于国内同行上海电气 [23] 下行风险 * 关键下行风险包括设备交付延迟 [4] * 其他风险包括原材料成本上升 风电设备部门利润率低于预期 抽水蓄能涡轮机订单摄入量减少 [36]

港股通持股比例排行 - 中国电信、中远海能、绿色动力环保位居港股通持股比例前三位，持股比例分别为71.15%、70.14%和70.09% [1] - 持股比例排行前20名的公司持股比例均超过57%，涵盖电信、能源、环保、金融及科技等多个行业 [2] - 大众公用、凯盛新能、中国神华紧随其后，持股比例分别为68.18%、67.79%和67.76% [2] 港股通近期增持情况 - 中国海洋石油、中芯国际、腾讯控股在最近5个交易日内持股额增幅最大，分别增加21.83亿元、21.36亿元和16.79亿元 [1] - 增持榜前10名公司涉及能源、半导体、互联网、金融及生物科技等领域，美团-W持股额增加11.86亿元，地平线机器人-W持股额增加8.39亿元 [2] - 从持股数量看，中国海洋石油增持1.09亿股，地平线机器人-W增持9282.97万股，中芯国际增持2696.83万股 [2] 港股通近期减持情况 - 阿里巴巴-W、盈富基金、石药集团在最近5个交易日内持股额减幅最大，分别减少16.59亿元、14.05亿元和13.24亿元 [1][3] - 理想汽车-W、中国生物制药持股额减幅显著，分别为8.94亿元和4.83亿元 [3] - 石药集团持股数减少1.77亿股，为减持榜中持股数减少最多的公司，盈富基金持股数减少5322.40万股 [3]

公司治理与运营 - 公司于2025年10月30日召开十一届十四次董事会会议，审议通过核定兑现高管人员2024年度薪酬的议案 [1] - 公司2024年1至12月份营业收入全部来源于发电设备制造业，占比100% [1] 行业动态 - 行业出现多地“负电价”现象，即卖电不挣钱的情况 [1] - 在负电价背景下，电厂表现出不愿停机的行业现象 [1]

公司概况与业务构成 - 公司是全球最大的发电设备研发制造基地之一，核心业务涵盖发电设备及电站服务，具备全产业链优势 [1] - 主营业务包括火力、水力、风力、核能、燃气发电设备的研产销及服务，并涉及电力电子与控制、金融等领域 [1] - 2025年三季度主营业务构成中，清洁高效能源装备收入167.67亿元，占比43.95%，可再生能源装备收入104.25亿元，占比27.32% [2] 经营业绩表现 - 2025年三季度营业收入达547.44亿元，行业排名第2位，行业第一名为上海电气（营收817.89亿元） [2] - 2025年三季度净利润为31.02亿元，行业排名第1位，高于行业第二名上海电气的26.25亿元 [2] - 华泰柏瑞沪深300ETF在2025年9月30日位居第三大流通股东，持股2072.71万股，较上期减少81.24万股 [5] 财务指标分析 - 2025年三季度资产负债率为71.27%，低于行业平均的73.21% [3] - 2025年三季度毛利率为15.38%，低于行业平均的16.78% [3] - 香港中央结算有限公司为新进第二大流通股东，截至2025年9月30日持股4.06亿股 [5] 管理层与股权结构 - 公司实际控制人为国务院国有资产监督管理委员会，董事长为罗乾宜，于2025年6月起任职 [4] - 公司总裁为张彦军，拥有博士研究生学历 [4] - 截至2020年2月7日，A股股东户数为12万户，较上期减少11.44% [5] 机构预测与业务亮点 - 华源证券预测公司2025-2027年归母净利润分别为40.6/47.3/54.4亿元，同比增速分别为39%/17%/15% [5] - 国信证券预测公司2025-2027年盈利为43.4/55.2/60.9亿元，同比增速分别为+48.5%/+27%/+10.3% [6] - 2025年上半年新签订单654.9亿元，同比增长17%，可再生能源装备订单增速最快 [5][6] - 2025年上半年水电订单质量提升，核电、气电市场占有率保持行业第一 [6] - 公司2025年有望迎来煤电和核电交付高峰，后续抽水蓄能业务有望接力贡献业绩 [5]

财务业绩 - 2025年第三季度营业总收入为17371亿元，同比增长2069% [1] - 2025年第三季度归属于上市公司股东的净利润为1057亿元，同比增长1322% [1] - 2025年1-9月营业总收入为55522亿元，同比增长1603% [1] - 2025年1-9月归属于上市公司股东的净利润为2966亿元，同比增长1302% [1] - 2025年第三季度基本每股收益为03元 [1] - 2025年1-9月基本每股收益为09元 [1] 生产情况 - 2025年前三季度发电设备总产量为614585万千瓦 [1] - 水轮发电机组产量为443万千瓦 [1] - 汽轮发电机组产量为451770万千瓦 [1] - 风力发电机组产量为118515万千瓦 [1] 订单情况 - 2025年前三季度新增生效订单总额为88583亿元人民币 [1] - 清洁高效能源装备订单占比3686% [1] - 可再生能源装备订单占比3039% [1] - 工程与国际供应链产业订单占比1098% [1] - 现代制造服务业订单占比887% [1] - 新兴成长产业订单占比1290% [1]

章程修订 - 拟取消监事会，由董事会审计与风险委员会行使监事会职权，废止《监事会议事规则》[7] - 《公司章程》调整相关用词，删除“监事”“监事会”等内容及整章[10] - 法定代表人辞任董事长时视为同时辞去法定代表人，公司应30日内确定新法定代表人[10] - 公司经营范围新增工业气体制造及销售等内容[10][11] - 高级管理人员新增总法律顾问[10] 股本情况 - 公司最初发行股份总数3,119,001,130股，经回购、发行后现普通股3,458,360,326股[11] - 注册资本最初3,119,001,130元，现增加至3,458,360,326元[11] 股份管理 - 董事、高级管理人员任职等期间股份转让有相关限制[17] - 公司不接受本公司股份作为质权标的，为他人取得股份提供财务资助有规定[16] - 公司购回股份、发行新股等有相关资金处理及股东权利规定[15] - 转让香港上市境外上市外资股需付费，联名持有人数目有限制[19] - 境外上市外资股股东补发股票有公告和展示期间要求[20] 股东权益与义务 - 连续180日以上单独或合计持有公司一定比例股份的股东有查阅、诉讼等权利[21][23] - 股东请求撤销决议有期限，质押股份等需报告公司[22][24] 公司治理结构 - 董事会由7至11名董事组成，董事长等选举产生方式有规定[37][38] - 审计与风险委员会等专门委员会组成、会议及职权有规定[41][42] 财务报告与分红 - 公司应按规定时间公布季度、中期、年度财务报告[56] - 利润分配政策调整需多主体不同比例通过[57] - 公司分红有公积金留存、现金分配等规定[58] 其他事项 - 公司实行内部审计制度，设总法律顾问[59] - 会计师事务所聘用等由股东会决定[60] - 公司合并、分立、解散等有通知、清算等程序规定[148][150][153] - 境外上市外资股等争议提交仲裁解决[65]

会议安排 - 董事会十一届十四次会议于2025年10月17日发通知，10月30日召开[4] - 同意召开公司2025年第二次临时股东大会[12] 薪酬与增资 - 同意核定兑现公司高管人员2024年度薪酬[5] - 同意增资东方国际3.1亿元，含现金增资2亿及1.1亿未分配利润转增[6] 制度修订 - 同意修订《东方电气股份有限公司章程》并提交股东大会审议[7] - 同意修订公司《"三重一大"及重要事项决策管理规定》[8] - 同意修订公司《股东会议事规则》并提交股东大会审议[11] 财报披露 - 同意公司2025年第三季度财务报告并按程序披露[9] - 同意公司2025年第三季度报告并按程序披露[10]

会议信息 - 东方电气监事会十一届九次会议于2025年10月29日在成都召开[5] - 应到监事3人，实到3人[5] 审议事项 - 审议通过公司2025年第三季度财务报告议案，3票同意[6] - 审议通过公司2025年第三季度报告议案，3票同意[7]