业绩简评 2026 年 4 月 24 日公司披露一季报，一季度公司实现营收 154.8 亿 元，同比增长 63.5%；实现归母净利润 9.07 亿元，同比增长 59.6%， 超市场预期。 经营分析 风机销售同比高增，在手订单维持高位：一季度公司风机产品实 现对外销售规模 6.04GW，同比增长 133.5%，带动公司一季度收入 实现较大幅度增长；一季度公司整体毛利率为 16.8%，同比下降 5.0pct，预计主要受毛利率较低的风机制造收入占比提升影响，但 考虑到一季度整体受零部件涨价影响有限，预计风机制造毛利率 仍然维持较好水平。截至一季度末，公司在手外部订单规模为 50.7GW，同/环比分别增长 4.3%/0.4%，项目储备充裕，有望支撑 全年出货规模持续增长。 电站规模保持增长，Q1 完成 102MW 风电场转让：一季度公司国内 外风电项目新增权益并网装机容量 177MW，截至一季度末，公司国 内外自营风电场权益装机容量约 10.0GW，在建项目规模约 3.1GW； 公司一季度完成风电场转让 102MW，带动一季度投资收益同比增长 547%至 2.82 亿元。 营运质量持续优化，资产负债率稳步下降：受益于 ...

业绩简评 2026 年 4 月 24 日公司披露一季报，一季度公司实现营收 154.8 亿 元，同比增长 63.5%；实现归母净利润 9.07 亿元，同比增长 59.6%， 超市场预期。 经营分析 风机销售同比高增，在手订单维持高位：一季度公司风机产品实 现对外销售规模 6.04GW，同比增长 133.5%，带动公司一季度收入 实现较大幅度增长；一季度公司整体毛利率为 16.8%，同比下降 5.0pct，预计主要受毛利率较低的风机制造收入占比提升影响，但 考虑到一季度整体受零部件涨价影响有限，预计风机制造毛利率 仍然维持较好水平。截至一季度末，公司在手外部订单规模为 50.7GW，同/环比分别增长 4.3%/0.4%，项目储备充裕，有望支撑 全年出货规模持续增长。 电站规模保持增长，Q1 完成 102MW 风电场转让：一季度公司国内 外风电项目新增权益并网装机容量 177MW，截至一季度末，公司国 内外自营风电场权益装机容量约 10.0GW，在建项目规模约 3.1GW； 公司一季度完成风电场转让 102MW，带动一季度投资收益同比增长 547%至 2.82 亿元。 营运质量持续优化，资产负债率稳步下降：受益于 ...

业绩简评 2026 年 4 月 24 日公司披露一季报，一季度公司实现营收 154.8 亿 元，同比增长 63.5%；实现归母净利润 9.07 亿元，同比增长 59.6%， 超市场预期。 经营分析 风机销售同比高增，在手订单维持高位：一季度公司风机产品实 现对外销售规模 6.04GW，同比增长 133.5%，带动公司一季度收入 实现较大幅度增长；一季度公司整体毛利率为 16.8%，同比下降 5.0pct，预计主要受毛利率较低的风机制造收入占比提升影响，但 考虑到一季度整体受零部件涨价影响有限，预计风机制造毛利率 仍然维持较好水平。截至一季度末，公司在手外部订单规模为 50.7GW，同/环比分别增长 4.3%/0.4%，项目储备充裕，有望支撑 全年出货规模持续增长。 电站规模保持增长，Q1 完成 102MW 风电场转让：一季度公司国内 外风电项目新增权益并网装机容量 177MW，截至一季度末，公司国 内外自营风电场权益装机容量约 10.0GW，在建项目规模约 3.1GW； 公司一季度完成风电场转让 102MW，带动一季度投资收益同比增长 547%至 2.82 亿元。 营运质量持续优化，资产负债率稳步下降：受益于 ...

行业投资评级 - 对电力设备行业维持“推荐”评级 [1][7] 报告核心观点 - 报告核心观点为“锂电储能景气度高增，商业航天产业化提速” [2] - 整体看，电力设备各行业均有基本面层面的积极变化和潜在催化 [7] 光伏与商业航天 - 商业航天产业化进程加速，SpaceX星舰V3有望于5月首次试飞，韩国OCI集团子公司与SpaceX洽谈价值约6.786亿美元的多晶硅供应协议 [4] - 国内方面，长征十号乙计划于4月28日首飞，Q2国内火箭有望进入密集发射期，一批商业航天公司有望迎可重复使用火箭首飞 [4] - 建议关注太阳翼供应链（如电科蓝天、明阳智能等）、光伏设备（如迈为股份、奥特维等）及太阳翼辅材（聚和材料）相关公司 [4] 风电 - 大金重工加速海工全产业链布局，新签8艘散货船合同，合计金额约40.58亿元，将于2028-2029年交付 [4] - 欧洲海风开发加速，法国AO9+10、英国AR8均有望年内落地，国内专属经济区海风政策预期强化，国务院专题会议提出“加快推进西北风光及东部海上风电基地建设” [4] - 2026年1-3月国内风电并网15.77GW，同比增长6%，中东地缘冲突凸显“能源安全”重要性，2026年政府工作报告首次提出“算电协同” [4][5] - 建议关注大金重工、天顺风能、金风科技、运达股份等产业链相关公司 [4][5] 储能 - 国家顶层设计为新型储能与数字基础设施发展注入强心剂，中办、国办印发文件明确提出大力发展非化石能源和新型储能 [5] - 青海省发布发电侧可靠容量补偿新政，将2026年容量补偿标准定为185元/kW·年，并以8小时作为长时储能的基准线，8小时及以上储能系统可获得全额补偿（约152.5元/kW·年） [5] - 2026年Q1中国储能锂电池出货量达215GWh，同比增长139%，头部企业订单已普遍排产至2026年底至2027年Q2 [5] - 2026年预计新增投产储能锂电池产能超500GWh，其中500Ah+大电芯产能占比高达85%，预计到2026年底国内总产能将超1200GWh [5] - 建议关注阳光电源、海博思创、宁德时代、亿纬锂能等产业链公司 [5] 锂电 - 2026年4月，盟固利、容百科技、当升科技三家高镍三元龙头企业相继披露扩产计划，合计投资超117亿元，规划新增磷酸铁锂正极产能64万吨 [5][6] - 2025年国内动力电池装车量中磷酸铁锂占比已达81.2%，GGII预计2026年正极材料均价将较2025年增长30%以上 [6] - 预计26Q4电芯成本较26Q1上涨约1-3分/Wh，AIDC成为新增长点 [5] - 建议关注容百科技、当升科技、宁德时代、亿纬锂能等公司 [5][6] AIDC（人工智能数据中心） - 谷歌举行2026Next大会，推出第八代TPU（包括TPU8t和TPU8i），单个TPU8t集群可扩展到9600枚芯片，芯片间互联带宽较上一代提升一倍 [6] - 谷歌预计2026年将投入1750亿-1850亿美元，较2022年的310亿美元翻了近6倍 [6] - 谷歌第八代TPU发布有望对上游AIDC如液冷等产业链形成催化，海外英伟达GB300系列及后续芯片有望进一步带动液冷需求 [6] - AIDC建设引发对供配电系统节能的更高要求，建议关注液冷设备（英维克、冰轮环境等）、电源（科华数据、禾望电气等）及变配电设备（金盘科技、伊戈尔等）相关公司 [6] 电网 - 美国大型公用事业公司已将其未来5年的资本支出计划大幅上调逾20%，计划到2030年累计支出1.4万亿美元，高于去年预期的约1.1万亿美元 [6] - AI发展和能源安全正加速全球电力基建扩张 [6] - 建议重点关注思源电气、威胜控股等公司 [6] 行业表现 - 最近1个月电力设备行业指数上涨4.8%，最近3个月上涨5.0%，最近12个月上涨78.6%，同期沪深300指数涨幅分别为6.6%、1.4%和26.0% [3]

文章核心观点 - 远景能源的ETOP箱变上置风电机型成功通过全球首个全尺寸实体变压器舱燃弧与消防同步试验，标志着公司在风电设备防火安全设计上实现了从“被动灭火”到“主动预防”的系统性跨越，其“高可靠”设计理念和系统工程方法为开拓全球高端市场奠定了基础 [1][2][16] 技术突破与试验验证 - 公司ETOP机型成功通过全球首个1:1全尺寸实体变压器舱燃弧+消防试验，试验在12kV电压、25kA电流的极端工况下进行，并采用燃油模拟真实火源 [1] - 试验由山东省产品质量检验研究院实施、德国莱茵TÜV见证，依据IEC 62271-202、IEEE C37.20.7等国际标准及XF 499.1-2010消防规范 [1] - 试验中，燃弧持续时间选取为实际电控断电时间的2倍进行加严测试，消防测试则搭建标准油罐火灾模拟场景 [12] - 试验结果验证了侧舱在内部电弧产生的高温高压冲击下保持结构完整，消防系统响应快速，灭火时间满足标准要求 [12] - 该试验填补了国内大型风电装备机舱侧舱综合性能检测的技术空白 [2] ETOP技术路线与行业挑战 - 将升压变压器、变频器等核心电气设备从塔底移至机舱的ETOP方案，在降低线损、节约征地、环境友好等方面优势凸显，已成为行业主流技术路线 [5] - 但高压设备上置也带来了新的安全挑战，电气连接松动、短路拉弧等引火源与油脂、复合材料等可燃物集中布置在同一空间 [5] - 根据全球风电火灾统计数据，每年每一万台风机就有15-25台发生火灾，其中75%以上发生在机舱内，年度经济损失超10亿欧元 [5] 远景能源的系统安全设计理念 - 公司选择了“主动预防”而非“被动应对”的路径，其ETOP方案是行业内首例通过测试验证确保安全可靠的方案 [7] - 核心理念是“预防为主、防消结合”，按照系统工程原则构建多层防线 [7] - 在源头控制上，采用独立侧舱方案实现火源与燃料的物理隔离，变压器采用二次壳体防护，并安装差动保护系统和弧光监测保护系统，后者能以<10ms的速度快速切除故障点电源 [7] - 在材料选择上，首次引入能耐受1000℃火焰温度1小时以上的防火涂料，并选用阻燃或难燃的电缆及内装材料，润滑与液压系统满足高闪点及阻燃要求 [8] - 在监测预警上，针对高风险部位设置烟雾、温度等火灾探测装置，并与机组控制系统联锁，可自动执行停机、切断电源等措施 [8] 公司的可靠性追求与市场影响 - 公司坚持“高可靠、高性能”的第一性原理，从自研齿轮箱、主轴承累计交付双双突破12000台，到超700台自研自制在运滑动轴承无重大失效，始终将可靠性作为产品生命线 [14] - 在ETOP路线上，将变压器置于整机系统中进行全链路协同设计，所有部件都经过专门适用于风机场景的严苛测试 [14] - 此次试验的成功为公司通过德国莱茵TÜV国际权威认证、开拓全球高端市场奠定了坚实基础 [2][14] - 随着欧盟风电市场准入标准持续升级，未来针对风电机组的认证要求将更为严格，公司的测试方法与高标准契合了全球市场对安全与品质的期待 [2]

6 近日澳洲铁矿石生产商福德士河/Fortescue 宣布加快建设全球首个工业化的绿 色能源电网，含 1.2GW 的光伏、超 600MW 的风电以及 4-5GWh 的储能，项目预计 将在 2028 年开始商业运营，以实现 24 小时不使用化石燃料为采矿设备供能。 该项目预计总投资 25 亿美元，据 Fortescue 发言人透露，光伏部分将全部采用 隆基的太阳能电池板，风电设备主要为远景能源的风力发电机，电池储能系统 将由比亚迪提供。我们认为在中东海湾局势持续动荡的预期下，海外类似 Fortescue 的超大型单一储能订单大概率会持续出现，叠加国内储能也在加速建 设期，因此我们看好储能和锂电池行业的高景气度持续。 4 月 23 日，国家能源局发布 1-3 月份全国电力统计数据。2026 年 1-3 月，国内 新增光伏装机 41.39GW，同比下降 31%，新增风电装机 15.77GW，同比增长 8%。 3 月份单月，光伏新增装机 891 万千瓦，同比下降 56%，新增风电装机 4.73GW， 同比下降 11%。由于分布式风电光伏管理办法的时间节点 2025 年 4 月 30 日，在 此之后并网电价全面市场化交 ...

公司：三一重能 2025年经营业绩与财务状况 * 2025年营业收入273.8亿元，同比增长53.89%[3] * 2025年归母净利润7.12亿元，同比下降60.69%[3] * 总资产453.72亿元，资产负债率68.84%[3] * 经营活动现金流量净额-8.96亿元，主要受电站销售业务融资贷款回款38.57亿元影响，剔除后为29.61亿元[3] * 综合毛利率9.7%，其中风机毛利率4.43%[3] * 净利润下降主因：2024年低价陆上风机订单在2025年集中交付[3]；新能源上网电价市场化改革影响电站销售利润[3] * 第四季度风机毛利率已明显回升[3] * 销售商品收到现金249.78亿元，应收账款周转率5.26次，存货周转率4.71次，均显著提升[3] 2025年业务板块表现 * 风电机组业务收入191.35亿元[3] * 风电服务收入13.473亿元[3] * 风力发电收入1.79亿元[3] * 电站产品销售收入64.7亿元[3] * 2025年对外装机容量11.47GW，同比增长61%[5] * 国内市场占有率提升至11.24%[5] * 在手订单约23GW[5] 2025年研发与技术进展 * 研发投入8.07亿元[4] * 陆上机型：推出9MW、10MW、230米风轮系列及SI22系列机型，其中SI22系列已在南方3D区域实现首个批量商业化项目并网发电[4][5] * 海上/海陆通用机型：SI230-85海上样机在渤海海域稳定运行并获批量订单[5]；15MW机型完成国内首台依据最新国际标准的故障穿越测试，并获得13MW级海边项目批量订单[5] * 海外市场机型：面向欧洲推出SI175-78、SI185-80机型，其中欧版SI175-78已实现样机挂机[5]；SI136-25、SI195-80机型在印度市场实现小批量交付[5] 2025年市场与全球化拓展 * 海外销售收入3.64亿元，毛利率20.8%[5] * 在亚太、中亚、南亚、东南亚、拉美及欧洲均有订单收获[5] * 在乌兹别克斯坦、西班牙、智利等国实现市场突破[5] * 海上风机业务突破：获得石梅山和河北祥云岛合计450MW订单，其中祥云岛项目交付已过半[5] 2026年业绩指引与目标 * 2025年风机销量13GW，同比增长50%[2][6] * 2026年国内风机销售量预计较2025年小幅上升[6] * 2026年全年总销售容量预计同比小幅提升[6] * 截至2025年末，在手海外订单超100亿元，预计2026年海外销售容量将大幅提升[2][6] * 2025年风场转让超1GW，实现销售收入64.7亿元，毛利率24.84%[2][7] * 2026年第一季度已转让风场130MW[7] * 2026年全年风场转让规模力争达到1GW以上，交付主要集中在下半年特别是第四季度[7] 2026年风机业务毛利率趋势 * 预计2026年风机毛利率将稳步提升，逐季改善[2][8] * 2024年低价订单已消化约80%[2][9] * 预计盈利拐点可能在2026年第二季度出现[9] * 高毛利率海外订单规模增长将拉动整体毛利率[8] * 不确定性因素：中东地缘政治可能推高大宗商品价格，对成本造成压力[8]；人民币升值趋势对海外业务毛利率构成挑战[8] 2026年海外业务展望 * 预计2026年海外新增订单及交付量将远超2025年[2][9] * 未来中国风电产品在海外新增交付份额有望从近期的25%提升至超过50%[9] * 海外市场主要增长点：中亚地区（哈萨克斯坦、乌兹别克斯坦）、印度市场[12] * 2026年海外订单前景良好，增长趋势有望延续至2027-2028年[9] 供应链成本与应对 * 供应链成本受地缘政治推升：树脂价格上涨三到四成，运费、铜价（约10万元/吨）、铝价等均在上涨[11][13] * 公司通过前瞻性布局，整体供应链成本实现下降[2][11] * 2026年供应链降本3%的目标能否达成，取决于中东地缘冲突能否在6月30日前结束[13] 产品价格策略 * 海外市场：风机价格普遍呈上升趋势，公司将顺应行业趋势[11] * 国内市场：公开招标项目（尤其是央国企大标段）价格基本维持在2025年水平[11] * 行业平均价格在2025年基础上保持稳定是大概率事件，并有微涨迹象[11] * 叶片行业公开报价已出现约10%的上浮[11] 产能瓶颈与规划 * 2026年核心瓶颈为100米以上长叶片产能[2][14] * 大兆瓦机型占比已超50%，增速超出行业预期[14] * 全行业长叶片产能普遍不足，销售量取决于大叶片生产能力[14] * 公司正扩建两座叶片厂，以支撑2027年满产[2][14] 风机大型化趋势 * 风机大型化是行业过去几年发展的关键，提升了度电成本竞争力[13] * 在“三北”地区，8-10兆瓦机型已成为主力[13] * 未来5到10年，大型化趋势将趋于稳定：高等风速区域以10兆瓦为中心（8至12.5兆瓦）机型为主；低等风速区域以5至8兆瓦机型为主[13] 合同与议价 * 行业普遍采用闭口合同，对已签署（尤其已付款）合同重新谈判价格难度极大[14] * 公司因战略放弃中东区域低价订单，未受近期运输成本上涨（据称上涨三至四倍）的直接冲击[14] 后市场服务业务 * 2026年开始将进入出质保项目的高峰期，未来每年将有数十个风电场项目出保[15] * 公司累计陆上装机量位居国内第五，后市场服务业务量将显著提升，成为未来长期业绩支撑点[2][15] * 风电服务业务毛利率预计将保持在国内行业先进水平[15] 国内招标市场展望 * 2026年上半年受大宗物料价格上涨影响，运营商招标可能持谨慎态度[12] * 下半年招标量（对应2027年交付）预计不会受太大影响[12] * 中国风机制造行业总出货量（国内交付+出口）预计不低于2025年，但结构上部分国内交付产能将转向出口[12]

投资评级与核心观点 - 投资评级为“增持”，目标价为人民币4.38元 [1][6] - 报告核心观点：节能风电2025年业绩因弃风限电率上升、市场化电价下行及资产减值而承压，但公司通过“向东、向海、向外”战略优化项目布局，特别是“绿电直连”项目有望破局“三北”地区电力消纳瓶颈，为未来发展提供新动力 [1][6][9] 2025年财务业绩与2026年一季度表现 - 2025年实现营业收入44.95亿元，同比下降10.6%；归母净利润6.86亿元，同比下降48%；扣非净利润6.56亿元，同比下降50% [1][6] - 2025年第四季度实现营收10.85亿元，同比下降10.8%，环比增长12.3%；归母净利润亏损6459万元，同比环比均由盈转亏，主因是计提“以大代小”资产减值准备2.66亿元、市场化电价下行及弃风限电率上升 [1][6] - 2025年全年派息率为36%，加上回购注销后比例为50% [6] 装机容量与发电量 - 截至2025年末，风电累计装机容量为6,350兆瓦，同比增加172兆瓦；运营装机容量为6,142兆瓦，同比增加99.5兆瓦；在建风电项目650兆瓦 [7] - 2025年新增核准风电项目约1,293兆瓦，独立储能项目971兆瓦 [7] - 预计2026-2027年风电新增并网装机容量均为800兆瓦 [7] - 2025年风电发电量124.17亿千瓦时，同比增长1.4%；平均利用小时数为2,035小时，同比下降约200小时 [7] - 弃风限电率上升导致损失电量25.2亿千瓦时，同比增长79%，折合413小时；限电率为17.4%，同比上升7.1个百分点 [7] - 弃风限电率前五的区域为新疆36%、青海24%、甘肃22%、广西15%、内蒙古14% [7] 市场化交易与电价 - 2025年市场化交易电量为78.7亿千瓦时，同比增长23%，占总电量比例为66.1%，同比上升11.7个百分点 [8] - 2025年平均含税上网电价约为417元/兆瓦时，同比减少57元/兆瓦时 [8] - 电价降幅前五的区域为甘肃156元/兆瓦时、湖北111元/兆瓦时、陕西44元/兆瓦时、河南26元/兆瓦时、广东25元/兆瓦时 [8] - 预计2026-2027年含税上网电价分别为413元/兆瓦时和407元/兆瓦时，降幅收窄 [8] - 2025年通过电力交易业务合计增收约4.1亿元 [8] 发展战略与项目进展 - 公司执行“向东、向海、向外”发展战略 [6][9] - “向东”：加大华东、华南等区域开发力度，2025年实现天津市场零的突破，河北、河南、湖北、广西等项目陆续核准投运，该区域弃风率显著低于西北 [9] - “向海”：阳江南鹏岛项目稳定运营，钦州项目积极推进，海上风电就近消纳条件优 [9] - “向外”：成功签订塞尔维亚绿色能源合作协议，澳洲白石风电场依托电力+绿证双轨销售持续贡献海外收益 [9] - “绿电直连”模式在内蒙古察右前旗（兴和县）绿色供电项目落地，锁定绿电结算价240元/兆瓦时，实现物理层面全额消纳，有效规避输变电瓶颈与电价波动风险 [9] 盈利预测与估值调整 - 预计公司2026-2028年归母净利润分别为6.62亿元、8.05亿元、9.62亿元，三年复合增速为12% [10] - 此次预测较前值分别下调29%、22% [10] - 下调盈利预测主要考虑到风电装机变化、弃风限电率上升、市场化电价下行及资产减值影响 [10] - 基于可比公司2026年Wind一致预期平均市净率1.6倍，并考虑节能风电净资产收益率具备提升潜力，给予其2026年1.6倍市净率，上调目标价至4.38元 [10] 关键经营预测指标 - 预计2026-2028年营业收入分别为44.86亿元、48.35亿元、52.94亿元，同比变化分别为-0.21%、+7.78%、+9.49% [5] - 预计2026-2028年归属母公司净利润分别为6.62亿元、8.05亿元、9.62亿元，同比变化分别为-3.46%、+21.57%、+19.51% [5] - 预计2026-2028年每股收益分别为0.10元、0.12元、0.15元 [5] - 预计2026-2028年净资产收益率分别为3.71%、4.37%、5.03% [5] - 预计2026-2028年市盈率分别为40.24倍、33.10倍、27.69倍 [5] - 预计2026-2028年市净率分别为1.49倍、1.44倍、1.39倍 [5]

项目概况 - 澳大利亚矿业巨头Fortescue正在西澳皮尔巴拉地区加速推进一个1.8GW的可再生能源项目，配套4-5GWh电池储能系统，计划于2028年投入商业运营，首批290MW光伏将于2027年初投运 [1] - 该项目被称为全球最大的重工业离网能源系统，专为当地铁矿石开采供电，旨在实现采矿场景零化石燃料运行 [1] - 项目总投资达62亿美元，预计从2030年起每年可节约柴油成本8.18亿美元，几年内即可收回投资 [3] - 该项目将大幅加快Fortescue的“Real Zero”脱碳进程，助力其在2030年实现范围1和范围2的净零排放 [3] 技术构成与供应商 - 项目由1.2GW光伏与600MW风电组成 [1] - 项目将全线采用隆基的光伏组件、远景能源的风电机组，储能电池部分则由比亚迪提供 [1] - 这展现了中国新能源产业链在海外大型项目中的协同出海优势 [1] - 今年当地已启动440MW光伏建设，该光伏项目是本次1.8GW可再生能源项目的重要组成部分，预计2028年随整体项目同步完工 [4] 合作背景与意义 - 2025年9月26日，Fortescue与比亚迪、远景等中国企业签署了框架合作协议，明确规划大规模储能部署 [4] - 2025年12月1日，Fortescue与比亚迪的合作率先落地，比亚迪完成了50MW/250MWh刀片电池储能系统的交付，成为本次4-5GWh储能大单的前期示范项目 [4] - 这些订单的达成，标志着中国储能、光伏、风电装备在澳大利亚高端市场实现了从试点示范到规模化供应的重要突破 [4]

大摩闭门会-原材料、风电、保险行业更新 20260422 摘要 全球电解铝因中东冲突及莫桑比克停产累计减产 420 万吨，占除中国外 供给的 4%，预计 2026 年 Q2 起供应显著收紧，铝价具备上涨空间。 锂市场受储能需求驱动超预期，央企下调 IRR 要求为碳酸锂留出 25 万 元/吨上涨空间；2026-2027 年新增供应低于预期，5 月起或现边际缺 口。 铜市基本面稳健，库存折算仅 15 天，企业利用回调积极补库；紫金矿 业、洛阳钼业未来三年产量复合增长率预计达 10%-13%，具防御属性。 欧洲海上风电进入指数级增长期，2026-2030 年年均装机将由 3GW 跃 升至 8GW；大金重工在欧洲基础结构市场份额领先，目标占据 50%份 额。 保险业 2026 年 Q1 新业务价值（VNB）向好，分红险占比升至 70%- 80%缓解利差损；虽投资端拖累净利润，但险资边际增持高股息及 OCI 类股票。 能源转型推升关键矿产需求，海运动力煤受亚洲采购支撑，兖矿能源、 中国神华看好；硫磺供应紧张或导致哈萨克斯坦铀矿及印尼湿法镍减产。 Q&A 对于 2026 年第二季度的原材料板块，各品类的投资排序和展望如何 ...