报告公司投资评级 - 买入 [6] 报告的核心观点 - 蒙牛乳业主营业务表现稳健，剔除减值后下半年利润预期大幅提升 [2] - 减值影响整体利润，但毛利率和经营利润率明显提升，2024年盈利受收购品牌相关减值拨备影响，剔除减值后盈利符合市场一致预期，分红不受一次性因素影响 [7] - 稳健经营支持利空出清，2024年乳制品市场承压，蒙牛在细分市场表现良好，原奶价格企稳回升利于龙头企业份额提升 [7] - 维持买入评级，上调目标价至20.94港元，基于15倍2025年市盈率 [7] 股份资料 - 52周高位22.15港元，52周低位12.02港元，市值61,249.84百万港元，日均成交量28.06百万，年初至今变化-10.93%，200天平均价15.77港元 [4] 财务数据一览 收入 - 2022 - 2026E分别为92,593、98,624、87,504、91,904、96,934百万元人民币，同比增长5.1%、6.5%、-11.3%、5.0%、5.5% [4] 净利润 - 2022 - 2026E分别为5,303、4,809、244、5,078、5,853百万元人民币，同比增长5.3%、-9.1%、-94.9%、1,985.2%、15.3% [4] 每股盈利 - 2022 - 2026E分别为1.34、1.22、0.06、1.29、1.48元人民币，同比增长5.3%、-9.1%、-94.9%、1,985.2%、15.3% [4] 前EPS预测值及调整幅度 - 2024E - 2026E前EPS预测值分别为1.29、1.40、1.60元人民币，调整幅度分别为-95.2%、-7.8%、-7.4% [4] 其他指标 - 市盈率2022 - 2026E分别为10.9、12.0、237.1、11.4、9.9倍；每股账面净值分别为10.19、11.28、9.79、10.16、10.59元人民币；市账率分别为1.44、1.30、1.50、1.44、1.38倍；股息率分别为2.7%、3.3%、0.2%、4.4%、5.1% [4] 财务数据（详细） 损益表 - 展示2022 - 2026E收入、成本、利润等项目具体数据 [10] 资产负债简表 - 展示2022 - 2026E资产、负债、权益等项目具体数据 [10] 现金流量表 - 展示2022 - 2026E经营、投资、融资活动现金流等项目具体数据 [11] 财务比率 - 包括每股指标、利润率分析、盈利能力、其他指标等，如核心每股收益、毛利率、ROA等2022 - 2026E具体数据 [11] 其他指标 - 流动比率、存货周转天数、应收账款周转天数、应付账款周转天数、派息比率2022 - 2026E具体数据 [12]

文章核心观点 - 蒙牛乳业2024年整体利润受减值拨备影响，但主营业务表现稳健，剔除减值后下半年利润预期大幅提升，交银国际上调其目标价并维持“买入”评级 [1][2] 业绩表现 - 2024年公司预计盈利0.5亿 - 2.5亿元人民币，较2023年的48.1亿元同比下降94.8% - 99% [1] - 利润下降主因是收购品牌相关减值拨备，包括贝拉米商誉及无形资产减值38亿 - 40亿元，联营公司现代牧业相关减值影响报表利润7.9亿 - 9亿元 [1] - 剔除减值后2024年盈利为46.4亿 - 51.5亿元，符合市场一致预期 [1] - 下半年净利润为21.9亿 - 27.0亿元，同比增长22.7% - 37.4%，较上半年（同比下降19.0%）明显改善 [1] 市场表现 - 在整体乳制品市场承压下，公司凭借产品竞争力在细分市场实现份额提升或优于市场表现 [2] - 原奶价格企稳回升，市场价格竞争回归理性，利于龙头企业提升份额 [2] 评级调整 - 交银国际上调蒙牛乳业目标价至20.94港元（原为16.04港元），基于2025年15倍市盈率，维持“买入”评级 [2] 股东收益保障 - 公司宣派股息时将剔除减值影响，确保2024年分红不以减值后净利润为基础，保障股东收益 [1] - 管理层曾宣布未来两年将派息比率提升至50% [1]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司2024年业绩承压，主要因原奶供需矛盾突出、消费需求疲软致收入下降，子公司贝拉米业绩亏损及商誉减值拨备，联营公司现代牧业净亏损 [7] - 减值拨备有利于甩清历史包袱，为2025年业绩增长奠定基础，预计2025年行业供需矛盾缓和，公司联营亏损有望改善 [7] - 2024年公司主业经营韧性强，毛利率及经营利润率同比明显提升，剔除减值影响归母净利润同比仍稳健 [7] - 预计2024年公司经营现金流同比稳健，注重股东回报，未来股东回报有望持续优化 [7] - 考虑行业需求疲软，下调2024 - 2026年营收预期，调整归母净利润预期，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|92593|98624|88682|93685|96714| |同比(%)|5.05|6.51|-10.08|5.64|3.23| |归母净利润（百万元）|5302.97|4809.20|110.14|4833.98|5422.71| |同比(%)|5.52|-9.31|-97.71|4288.93|12.18| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.35|1.23|0.03|1.23|1.38| |P/E（现价&最新摊薄）|11.95|13.17|575.24|13.11|11.68| [1] 市场数据 - 收盘价17.26港元，一年最低/最高价11.82/22.55港元，市净率1.52倍，港股流通市值67624.17百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产11.37元，资产负债率56.21%，总股本和流通股本均为3917.97百万股 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产|34128.26|36946.54|41233.31|49440.90| |非流动资产|81091.69|82433.25|83228.54|84016.57| |资产总计|115219.95|119379.79|124461.85|133457.47| |流动负债|32594.06|32915.07|37036.83|40712.97| |非流动负债|31974.18|35734.73|33734.73|35734.73| |负债合计|64568.24|68649.80|70771.56|76447.70| |股本|358.14|358.14|358.14|358.14| |少数股东权益|6331.75|6332.86|6381.69|6436.47| |归属母公司股东权益|44319.96|44397.13|47308.60|50573.31| |负债和股东权益|115219.95|119379.79|124461.85|133457.47| [8] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|98624.04|88682.24|93684.76|96714.07| |营业成本|61983.95|54995.42|58015.67|59823.98| |销售费用|25192.21|23017.48|24178.66|24800.19| |管理费用|4742.53|4281.62|4343.42|4386.33| |其他费用|1296.46|6606.83|1498.96|1450.71| |经营利润|5988.24|1022.44|6865.95|7316.71| |利息收入|1675.56|1330.23|1311.59|1257.28| |利息支出|1569.28|1064.19|1124.22|1160.57| |其他收益|-272.37|-1144.00|-712.00|-299.81| |利润总额|6312.19|144.48|6341.31|7113.61| |所得税|1425.21|33.23|1458.50|1636.13| |净利润|4886.98|111.25|4882.81|5477.48| |少数股东损益|77.78|1.11|48.83|54.77| |归属母公司净利润|4809.20|110.14|4833.98|5422.71| [8] 现金流量表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|8349.34|3116.42|9115.14|9151.77| |投资活动现金流|-285.83|-3646.17|-2436.00|-2023.81| |筹资活动现金流|-6802.39|5891.76|-2057.81|1670.35| |现金净增加额|1508.45|5373.09|4632.41|8809.39| |折旧和摊销|3684.52|1911.16|1918.71|1925.96| |资本开支|-4134.71|-2100.00|-2100.00|-2100.00| |营运资本变动|429.21|-1114.17|477.39|287.94| [8] 主要财务比率 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|1.23|0.03|1.23|1.38| |每股净资产(元)|11.26|11.33|12.07|12.91| |发行在外股份(百万股)|3917.97|3917.97|3917.97|3917.97| |ROIC(%)|5.42|-0.10|4.88|5.23| |ROE(%)|10.85|0.25|10.22|10.72| |毛利率(%)|37.15|37.99|38.07|38.14| |销售净利率(%)|4.88|0.12|5.16|5.61| |资产负债率(%)|56.04|57.51|56.86|57.28| |收入增长率(%)|6.51|-10.08|5.64|3.23| |净利润增长率(%)|-9.31|-97.71|4288.93|12.18| |P/E|13.17|575.24|13.11|11.68| |P/B|1.44|1.43|1.34|1.25| |EV/EBITDA|10.88|53.19|11.34|9.81| [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [1] 报告的核心观点 - 公司发布2024年业绩预告，归母净利润预计为0.5 - 2.5亿元，业绩承压受收入下降、子公司贝拉米减值拨备、联营公司现代牧业亏损影响 [7] - 减值拨备利于甩清历史包袱，为2025年业绩增长奠定基础，预计2025年行业供需矛盾缓和，公司联营亏损有望改善 [7] - 2024年公司毛利率及经营利润率同比提升，剔除减值影响归母净利润同比稳健，主业经营有韧性 [7] - 预计2024年公司经营现金流同比稳健，注重股东回报，未来股东回报有望持续优化 [7] - 下调2024 - 2026年营收预期为887/937/967亿元，调整归母净利润预期为1.1/48.3/54.2亿元，维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 |项目|2022A|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----|----| |营业总收入（百万元）|92593|98624|88682|93685|96714| |同比(%)|5.05|6.51|-10.08|5.64|3.23| |归母净利润（百万元）|5302.97|4809.20|110.14|4833.98|5422.71| |同比(%)|5.52|-9.31|-97.71|4288.93|12.18| |EPS - 最新摊薄（元/股）|1.35|1.23|0.03|1.23|1.38| |P/E（现价&最新摊薄）|11.95|13.17|575.24|13.11|11.68|[1] 市场数据 - 收盘价为17.26港元，一年最低/最高价为11.82/22.55港元，市净率为1.52倍，港股流通市值为67624.17百万港元 [5] 基础数据 - 每股净资产为11.37元，资产负债率为56.21%，总股本和流通股本均为3917.97百万股 [6] 三大财务预测表 资产负债表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |流动资产|34128.26|36946.54|41233.31|49440.90| |现金及现金等价物|7201.88|12574.97|17207.38|26016.77| |应收账款及票据|3668.60|3202.41|3383.06|3492.45| |存货|6088.45|5346.78|5640.41|5816.22| |其他流动资产|17169.33|15822.38|15002.46|14115.46| |非流动资产|81091.69|82433.25|83228.54|84016.57| |固定资产|23941.74|23278.07|22640.94|22029.31| |商誉及无形资产|22787.22|23639.73|24458.14|25243.82| |长期投资|10408.63|10422.63|10436.63|10450.63| |其他长期投资|20531.21|20831.21|21131.21|21431.21| |其他非流动资产|3422.89|4261.61|4561.61|4861.61| |资产总计|115219.95|119379.79|124461.85|133457.47| |流动负债|32594.06|32915.07|37036.83|40712.97| |短期借款|9806.94|12806.94|15806.94|18806.94| |应付账款及票据|9499.44|8402.08|8863.50|9139.77| |其他|13287.68|11706.06|12366.39|12766.26| |非流动负债|31974.18|35734.73|33734.73|35734.73| |长期借款|27603.82|31603.82|29603.82|31603.82| |其他|4370.36|4130.91|4130.91|4130.91| |负债合计|64568.24|68649.80|70771.56|76447.70| |股本|358.14|358.14|358.14|358.14| |少数股东权益|6331.75|6332.86|6381.69|6436.47| |归属母公司股东权益|44319.96|44397.13|47308.60|50573.31| |负债和股东权益|115219.95|119379.79|124461.85|133457.47|[8] 利润表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |营业总收入|98624.04|88682.24|93684.76|96714.07| |营业成本|61983.95|54995.42|58015.67|59823.98| |销售费用|25192.21|23017.48|24178.66|24800.19| |管理费用|4742.53|4281.62|4343.42|4386.33| |研发费用|0.00|0.00|0.00|0.00| |其他费用|1296.46|6606.83|1498.96|1450.71| |经营利润|5988.24|1022.44|6865.95|7316.71| |利息收入|1675.56|1330.23|1311.59|1257.28| |利息支出|1569.28|1064.19|1124.22|1160.57| |其他收益|-272.37|-1144.00|-712.00|-299.81| |利润总额|6312.19|144.48|6341.31|7113.61| |所得税|1425.21|33.23|1458.50|1636.13| |净利润|4886.98|111.25|4882.81|5477.48| |少数股东损益|77.78|1.11|48.83|54.77| |归属母公司净利润|4809.20|110.14|4833.98|5422.71| |EBIT|6205.91|-121.56|6153.94|7016.90| |EBITDA|9890.43|1789.60|8072.65|8942.86|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |经营活动现金流|8349.34|3116.42|9115.14|9151.77| |投资活动现金流|-285.83|-3646.17|-2436.00|-2023.81| |筹资活动现金流|-6802.39|5891.76|-2057.81|1670.35| |现金净增加额|1508.45|5373.09|4632.41|8809.39| |折旧和摊销|3684.52|1911.16|1918.71|1925.96| |资本开支|-4134.71|-2100.00|-2100.00|-2100.00| |营运资本变动|429.21|-1114.17|477.39|287.94|[8] 主要财务比率 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| |----|----|----|----|----| |每股收益(元)|1.23|0.03|1.23|1.38| |每股净资产(元)|11.26|11.33|12.07|12.91| |发行在外股份(百万股)|3917.97|3917.97|3917.97|3917.97| |ROIC(%)|5.42|-0.10|4.88|5.23| |ROE(%)|10.85|0.25|10.22|10.72| |毛利率(%)|37.15|37.99|38.07|38.14| |销售净利率(%)|4.88|0.12|5.16|5.61| |资产负债率(%)|56.04|57.51|56.86|57.28| |收入增长率(%)|6.51|-10.08|5.64|3.23| |净利润增长率(%)|-9.31|-97.71|4288.93|12.18| |P/E|13.17|575.24|13.11|11.68| |P/B|1.44|1.43|1.34|1.25| |EV/EBITDA|10.88|53.19|11.34|9.81|[8]

砥砺奋进二十载,继往开来谱新篇 - 公司于1999年成立,2004年上市,成立至今共经历五任管理层,组织架构持续进化 [26][27] - 中粮集团和欧洲乳业巨头Arla Foods参股,助力公司深耕国内市场的同时迈向国际化 [27] - 公司通过收并购持续完善上下游布局,参控股公司业务线丰富 [27] - 公司战略目标逐步升级,从2010年进入世界乳业20强到2025年"再创一个新蒙牛" [30] - 管理层迭代推动组织架构进化,新CEO高飞有望开启发展新阶段 [32][33] - 股权激励深度绑定团队,激发内部活力 [35][38] 竞争力:前瞻布局厚积薄发,乳业龙头坚如磐石 - 公司通过参控股现代牧业、中国圣牧等战略性牧场,持续强化对上游奶源的控制力 [46][47][48] - 公司产能稳步扩张,2020-2023年产能复合增速达到12%,有效支撑公司成长 [50][51] - 公司奶源优势较强,2020-2023年收奶量占我国生鲜乳总产量比重保持在27-28%,双寡头地位稳固 [52][54] - 公司早期通过大商制迅速开拓市场,后启动RTM项目推进渠道扁平化,近年来持续推进渠道下沉 [55][56][58][59] - 公司通过子母品牌框架开展营销活动,强营销投入+高营销效率夯实双寡头地位,品牌力领先行业 [66][68][69] 液奶成长性:短期受益周期向上,长期聚焦结构升级 - 2021年9月开始的第三轮奶价调整期时间长、幅度大,供需失衡导致24H1公司业绩承压 [74][78][79] - 未来随着上游加大去产能力度、下游政策提振需求,预计25年原奶有望供需平衡,公司盈利能力有望改善 [78] - 公司常温白奶双寡头格局稳定,特仑苏持续进化有望推动公司常温白奶结构升级 [83][86][87] - 公司鲜奶业务双品牌运作,每日鲜语高端鲜奶龙头地位稳固,未来有望量利齐增 [92][93][94] - 公司酸奶业务聚焦美味、营养、功能三大赛道升级创新,有望实现高质增长 [99][100] 其他业务:战略布局多品类,稳步推进国际化 - 奶酪品类渗透空间广阔,公司通过并表妙可蓝多完善奶酪战略布局 [104][108][109] - 公司收购东南亚领先冰淇淋品牌艾雪,助力公司以东南亚为桥头堡推进国际化 [110][112][113] 股东回报:提升分红率+回购,股东回报有望提升 - 2022年以来公司资本开支逐步回落,现金流改善 [114][115] - 公司分红率从2022年的30%提升到2023年的40%,未来有望持续提升 [116] - 2024年8月公司发布20亿港元的股份回购计划,股东回报有望进一步提升 [116] 盈利预测及投资建议 - 维持公司2024-2026年营收预期为927.4/955.4/980.6亿元,同比增速为-5.96%/+3.02%/+2.6% [121] - 维持归母净利润预期为43/48.4/53.2亿元,同比增速为-10.6%/+12.5%/+10%,对应PE分别为14/12/11倍 [121][124] - 公司24-26年PE低于可比公司平均值,叠加公司有望持续提升股东回报,维持"买入"评级 [124] 风险提示 - 原奶价格大幅波动风险 [127] - 竞争加剧风险 [127] - 食品安全问题 [127] - 商誉减值风险 [127]

砥砺奋进二十载,继往开来谱新篇 - 公司于1999年成立,2004年上市,成立至今共经历五任管理层,组织架构持续进化 [26][27] - 中粮集团和欧洲乳业巨头Arla Foods参股的中粮乳业投资有限公司合计持有公司23.84%的股权,中外资股东背景雄厚 [27] - 公司通过收并购持续完善上下游布局,在奶粉、奶酪、冷饮等业务方面进行了多元化布局 [27] - 公司战略目标逐步升级,从2006年进入世界乳业20强,到2017年进入全球乳业10强,2020年提出"2025年,再创一个新蒙牛"的战略目标 [29][30] 竞争力:前瞻布局厚积薄发,乳业龙头坚如磐石 - 公司通过参控股现代牧业、中国圣牧等战略性牧场,持续强化对上游奶源的控制力,奶源优势较强 [46][47][48] - 公司早期采取大商制迅速开拓市场,2012年启动RTM项目推进渠道扁平化,近年来持续推进渠道下沉 [54][55][56][57][58][59] - 公司通过子母品牌框架开展营销活动,强营销投入+高营销效率,品牌力领先行业 [66][67][68] 液奶成长性:短期受益周期向上,长期聚焦结构升级 - 2021年9月开始的第三轮奶价调整期时间长、幅度大,供需失衡导致公司2024H1业绩承压,未来随着行业供需改善,公司有望迎来盈利拐点 [74][75][78][79] - 公司常温白奶产品矩阵丰富,特仑苏持续进化有望推动公司常温白奶结构升级 [83][86][87] - 公司鲜奶业务双品牌运作,每日鲜语高端鲜奶龙头地位稳固,未来有望通过完善供应链布局和渠道建设实现量利齐增 [89][90][93][94] - 公司酸奶业务聚焦美味、营养、功能三大赛道升级创新,有望实现高质量增长 [99][100] 其他业务:战略布局多品类,稳步推进国际化 - 公司通过收购妙可蓝多,完善了奶酪业务的战略布局,有望在供应链管理、产品研发、品牌渠道等方面发挥协同效应 [104][105][108][109] - 公司2021年收购东南亚领先的冰淇淋品牌艾雪,有望以东南亚为桥头堡持续推进国际化 [110][111][112][113] 股东回报:提升分红率+回购,股东回报有望提升 - 公司2022年以来资本开支逐步回落,现金流改善,未来有望持续提升分红率 [114][115][116] - 2024年8月公司发布股份回购计划,在未来12个月内拟回购公司股份价值最高达20亿港元,股东回报有望进一步提升 [116] 盈利预测及投资建议 - 公司2024-2026年营收预期为927.4/955.4/980.6亿元,同比增速为-5.96%/+3.02%/+2.6% [119][120][121][124] - 公司2024-2026年归母净利润预期为43/48.4/53.2亿元,同比增速为-10.6%/+12.5%/+10%,对应PE分别为14/12/11倍 [119][120][124] - 公司24-26年PE低于可比公司平均值,叠加公司有望持续提升股东回报,维持"买入"评级 [124][125] 风险提示 - 原奶价格大幅波动风险 [127] - 竞争加剧风险 [127] - 食品安全问题 [127] - 商誉减值风险 [127]

财务表现 - 收入为人民币44,670.5百万元，同比下降12.6%[7] - 毛利率为40.3%，同比增加1.9个百分点[7] - 经营利润为人民币3,119.3百万元，同比下降4.8%[7] - 本公司权益股东应佔利潤为人民币2,445.8百万元，同比下降19.0%[7] - 经营活动产生的淨現金流量為人民幣1,919.9百萬元，同比下降44.4%[7] - 每股基本盈利為人民幣0.623元，同比下降18.6%[7] - 每股攤薄盈利為人民幣0.622元，同比下降18.4%[7] - 收入同比下降12.6%，达到人民币44,670.5亿元[71] - 毛利率上升1.9个百分点至40.3%[73] - 销售及经销费用下降8.8%至人民币126.805亿元[74] - 产品和品牌宣传及行销费用下降12.1%至人民币44.994亿元[74] - 行政费用下降11.1%至人民币19.410亿元[74] - 经营利润下降4.8%至人民币31.193亿元，经营利润率为7.0%[75] - EBITDA下降7.5%至人民币47.908亿元[76] - 归属于公司股东的净利润下降19.0%至人民币24.458亿元，每股基本盈利下降18.6%至人民币0.623元[78] - 资本支出下降10.3%至人民币16.929亿元[81] - 经营活动产生的现金净流入下降44.4%至人民币19.199亿元[83] - 本集团于2024年6月30日的净借贷为231.255亿元人民币，较2023年12月31日的249.670亿元人民币有所下降[85] - 本集团2024年上半年的融资成本为8.843亿元人民币，占收入比重约2.0%，同比增加0.6个百分点[86] 业务表现 - 液态奶业务收入为362.615亿元人民币，占蒙牛总收入的81.2%[87][88] - 推出了蒙牛0乳糖牛奶新品，满足乳糖不耐症消费者需求[89][90] - 推出了"每日鲜酪"高端酸奶品牌，并升级蒙牛鲜酸奶为100%生牛乳配方[95] - 冠益乳健字号系列产品持续创新升级，满足消费者功能性和营养需求[95] - 优益C益生菌饮料推出100ml暢快新品，采用5株复合中国益生菌配方[95] - 冰淇淋业务收入为人民幣33.714億元，佔蒙牛總收入的7.5%[100] - 奶酪業務收入為人民幣21.143億元，佔蒙牛總收入的4.7%[110] 产品创新 - 推出了"闪耀牧场"和"小仙女"等新品[97] - 高端品牌每日鮮語推出創新產品雙蛋白牛乳，以100%生牛乳為奶源，每杯添加六顆巴旦木[98] - 每日鮮語子品牌小鮮語定位輕鮮奶賽道，加速拓展年輕人市場[98] - 蒙牛現代牧場鮮牛奶借勢巴黎奧運會，推出應季產品綠色心情生牛乳綠莎莎及功能風味5黑奶[98] - 隨變系列推出高可可固形物含量+純正生牛乳的隨變•金標72%系列，獲得消費者廣泛關注及好評[101] - 瑞哺恩系列核心產品奶源升級為A2 β-酪蛋白奶源，不斷加強配方的全面親和性[105] - 瑞哺恩「菁至」系列採用珍稀沙漠有機奶源，添加珍稀有機OPO等強化營養素[105] - 妙可藍多推出花酪棒、一口奶酪、奶酪小粒等多款新品，拓展成人休閑奶酪零食[110] - 妙可藍多在To B餐飲工業奶酪領域推出芝士厚乳和拉絲奶酪片等行業首創新品[111] 可持续发展 - 建立"1+N"可持续發展報告披露體系，發佈多份重要報告，全面披露集團可持續發展信息[118] - 制定4R1D綠色包裝策略，設定涵蓋多個領域的定量目標，全面推動綠色包裝轉型[119] - 與愛回收合作開展乳品包裝減塑新生計劃，有效減少包裝廢棄物對環境的負面影響[120] - 成為RSPO會員並啟動RSPO棕櫚油採購行動，採購中國首單「零毀林」大豆[121] - 設立內蒙古蒙牛公益基金會，開展公益慈善項目[122] 人才发展 - 員工總數超43,000人，員工總成本約為人民幣42.042億元[124,125] - 強化六大思維建設，推動思想認知轉變，打造可持續發展的人才生態圈[126] - 持續打造與業務「同頻共振」的全面薪酬體系，驅動高質量發展[127,128] 战略与展望 - 致力於引領中國乳業進入「高科技、高效率、高品質」的新發展階段[130] - 堅定執行「價值創造、持續聚焦研發創新、品牌建設、數字化、加速渠道優化和新業務拓展」的戰略舉措[130] - 在国家坚定实施扩大内需战略、坚持高质量发展等政策推动下，宏观经济和居民消费信心有望持续回暖[131] - 消费者对乳制品营养价值及健康功能更加重视，优质、多元的乳制品将持续受到消费者青睐，有望带来新的消费增长点和结构性升级机会[131] - 公司將積極應對行業

报告公司投资评级 公司维持"优于大市"评级 [1] 报告的核心观点 1. 短期乳制品行业承压,公司营业利润率提升 [4] 2. 液奶盈利能力提升,低温逆势跑赢行业 [4] 3. 奶粉业务通过模式重塑、强化细分功能性营养、精益化运营,实现扭亏为盈 [7] 4. 奶酪业务方面,妙可蓝多进一步丰富产品矩阵,拓展成人休闲奶酪零食,并完成公司所持有的蒙牛奶酪100%股权的现金收购 [7] 5. 预计2024-2026年公司主要营业收入分别为916.74/974.64/1009.70亿元,归母净利润分别为43.05/50.17/53.58亿元,对应EPS分别为1.09/1.27/1.36元/股 [6][9] 财务数据总结 1. 2024年上半年公司实现主营营业收入446.71亿元(YOY=-12.61%),实现归母净利润24.46亿元(YOY=-19.03%) [4] 2. 2024年上半年公司毛利率提升1.86pct至40.26%,营业利润率同比提升0.46pct至7.26% [4] 3. 2024年上半年公司液态奶业务实现营收362.62亿元(YOY=-12.92%),利润率为6.93%(同比+0.25pct) [4] 4. 2024年上半年公司冰淇淋业务实现营收33.71亿元(YOY=-21.75%),利润率为11.32%(同比-5.20pct) [5] 5. 2024年上半年公司奶粉业务实现营收16.35亿元(YOY-13.67%),利润率为1.43%(同比+8.48pct) [7] 6. 2024年上半年公司奶酪业务实现营收21.14亿元(YOY-6.28%),利润率为5.60%(同比+2.27pct) [7]

报告公司投资评级 - 维持"买入"评级,目标价为16.4港元,较当前股价有28%的上涨空间 [4] 报告的核心观点 财务表现 - 2024年上半年收入446.7亿/-12.6%,净利润25.3亿/-17.2% [1] - 2024/2025/2026年净利润预测为44.4/49.4/53.3亿元,对应每股收益为1.20/1.33/1.44港元 [1][2] - 2024年上半年经营利润率7%,较上年提升0.6个百分点,毛利率40.3%,较上年提升1.9个百分点 [2] 业务表现 - 液态奶业务受行业供需影响,收入和利润均有所下滑 [1] - 冰淇淋业务收入和利润大幅下滑,受宏观消费信心不足、渠道库存偏高等因素影响 [1] - 奶酪业务盈利能力提升,奶粉业务扭亏为盈 [1] 其他 - 公司将继续推进盈利能力提升,实现高质量发展 [2] - 公司计划未来12个月回购最高20亿港元股份,并提高分红比例至40% [2] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024/2025/2026年营业收入预测为90,057/94,112/98,376百万元,同比变动为-8.69%/4.50%/4.53% [3] - 2024/2025/2026年净利润预测为4,444/4,943/5,328百万元,同比变动为-9.06%/11.22%/7.80% [3] - 2024/2025/2026年毛利率预测为38.12%/38.09%/38.09% [3] - 2024/2025/2026年净利率预测为4.93%/5.25%/5.42% [3] - 2024/2025/2026年每股收益预测为1.20/1.33/1.44港元 [3] - 2024/2025/2026年市盈率预测为10.69/9.62/8.92倍 [3] - 2024/2025/2026年市净率预测为0.86/0.82/0.78倍 [3] - 2024/2025/2026年股息率预测为4.4%/4.9%/5.3% [3] - 2024/2025/2026年净资产收益率预测为8.6%/9.1%/9.3% [3] 估值分析 - 采用可比公司和DCF两种方法进行估值 [10][12] - 可比公司法下,给予2025年12倍PE,对应目标价16.0港元 [10] - DCF法下,给予WACC 11%,长期增速2%,合理市值661亿港元,对应目标价16.8港元 [12] - 综合两种方法,给予目标价16.4港元,较当前股价有28%上涨空间 [10] 风险提示 - 行业竞争加剧、消费意愿不及预期、发生严重的食品安全问题 [14]

报告公司投资评级 报告给予蒙牛乳业"买入"评级。[3] 报告的核心观点 1) 蒙牛乳业2024年中报显示,24H1实现营业收入446.71亿元,同比减少12.61%,归母净利润24.46亿元,同比减少19.03%。[2] 2) 液态奶业务持续调整,低温业务逆势增长。其中,液态奶收入同比下降主要系消费疲软影响下的销量下滑,小部分来源于局部地区打折促销带来的均价下降。[2] 3) 低温酸奶24H1实现逆势增长,延续了23H2以来的良好趋势,产品结构优化下盈利能力进一步提升。[2] 4) 原奶价格下行拉升毛利率,但销售费用率有所提升,24H1公司归母净利润率为5.48%,同比下降0.43个百分点。[2] 5) 考虑到动销恢复节奏有待观察,下调2024-2026年归母净利润预测,但维持"买入"评级,认为公司作为头部乳企经营稳健,优化结构增强盈利能力利好长期发展。[2][3] 财务数据总结 1) 2024-2026年营业收入预测分别为914.83亿元、957.18亿元和994.08亿元,同比变动分别为-7.24%、4.63%和3.86%。[7] 2) 2024-2026年归母净利润预测分别为43.30亿元、50.91亿元和52.92亿元,同比变动分别为-9.96%、17.58%和3.95%。[7] 3) 2024-2026年每股收益(EPS)预测分别为1.10元、1.29元和1.34元。[7] 4) 2024-2026年ROE分别为9.2%、10.2%和9.9%。[7] 5) 2024-2026年P/E分别为11倍、9倍和9倍。[7]