核心观点 - 公司在行业弱复苏背景下，通过坚持推进“一体两翼”战略和深度管理进化，实现了高质量增长，多项核心财务指标创历史新高，并迈入创新和价值驱动的新阶段 [1] 财务表现 - 2025年全年实现收入822.4亿元，经营利润65.6亿元 [1] - 毛利率达39.9%，经营活动现金流达87.5亿元，自由现金流达63亿元，三项指标均创历史最高水平 [3] - 销售和行政费用同比下降，库存周转天数和应收账款周转天数进一步优化 [12] - 2025年每股分红0.520元，分红总额20.17亿元，并制定了2025-2027三年股东回报计划 [14] “一体”业务：核心业务稳健增长 - 常温、低温业务表现稳健，2026年初业务逐步企稳回升 [4] - 鲜奶、奶酪、奶粉及国内冰淇淋板块均实现双位数增长 [4] - 常温业务通过产品创新破局，例如针对6.6亿乳糖不耐受人群推出“软牛奶”系列，旗舰品牌“特仑苏”推出顶配产品巩固高端市场地位 [4] - 低温业务连续21年稳居市场份额第一，盈利能力同步提升，冠益乳在新兴渠道打造出爆款 [6] - 鲜奶业务实现双位数增长，市场份额提升，其中每日鲜语实现高双位数增长，并在港澳市场快速增长 [6] - 奶酪板块全年增长超20%，通过与妙可蓝多深度协同巩固行业绝对领先地位 [6] - 奶粉业务聚焦功能性细分市场，瑞哺恩婴幼儿粉和悠瑞成人粉下半年增长提速至高双位数 [6] “两翼”业务：创新与国际拓展 - 创新业务在精深加工、功能营养等领域取得突破，关键原料实现自主生产，打破技术瓶颈与进口依赖 [8] - 专业乳品业务市场渗透率显著提升，运动营养品牌“迈胜”完成近亿元A轮融资 [8] - 国际业务方面，艾雪冰淇淋在印尼保持市场第一，并成功向菲律宾、越南及非洲、拉美等新兴市场延伸 [8] - 在澳新基地，贝拉米在越南等东南亚市场销售快速增长，整体增速超过20%；Burra Foods与国内业务协同加速拓展全球市场 [8] - 公司围绕骨关节、肌肉、心脑血管、免疫系统、肠道健康、体重管理六大功能赛道进行系统性布局 [9] - 自主研发的控糖益生菌LC-19在登上国际顶级期刊《Cell》后迅速实现产品上市 [9] - 公司剧透一款即将上市的新品，旨在满足功能细分营养需求，拓展从“喝奶”到“吃奶”的空间 [9] 管理进化与运营效率 - 公司通过品牌引领、科技创新、数智转型、渠道升级“四大能力”的全面进化，提升运营效率和抗风险能力 [11] - 全链路数智化与精益运营贯穿“从牧场到餐桌”全链条，上游帮助合作牧场提升单产、降低成本，“十四五”期间合作牧场奶牛平均单产从16公斤提升至35公斤 [12] - 生产端的宁夏灯塔工厂与武汉低温酸奶工厂成为行业数智化标杆，渠道端“共赢”平台连接百万终端，实现费用精准投放和费效可视化 [12] - 公司主动优化资产质量，夯实发展根基 [14] 行业展望与公司规划 - 2025年下半年及2026年一季度，与2025年上半年相比出现企稳向好态势，但2025年国内乳制品消费行业整体依然承压 [3] - 2026年伊始，随着原奶供需趋于平衡、价格企稳，行业周期性复苏预期增强，政策层面中央一号文件也释放了促进乳制品消费的强烈信号 [15] - 2026年初，公司把握“冬奥营销+农历新年”窗口期，通过品牌精神与消费者深度共鸣，实现一季度“开门红” [16] - 公司计划继续深度链接全场景消费需求，推动品效一体化落地，以品牌声量和业务增量双轮驱动，将“开门红”转化为全年增长的“确定性” [16]

核心业绩概览 - 2025年实现营业收入822.45亿元，归母净利润15.5亿元，同比大幅增长1378.9% [2][7] - 毛利率达39.9%，较2024年提升0.3个百分点，创历史新高 [2][7] - 经营活动现金流达87.51亿元，自由现金流达63亿元，均创历史新高 [2][8] - 账面现金达132.55亿元，创历史新高 [8] 细分业务增长表现 - 鲜奶、奶酪、奶粉及国内冰淇淋业务全年均实现双位数增长 [2][3] - 低温板块连续21年稳居市场份额第一，鲜奶业务双位数增长，核心产品“每日鲜语”通过创新与渠道扩张驱动增长 [4] - 奶粉业务中，高端婴幼儿粉品牌瑞哺恩和有机品牌贝拉米均实现20%以上增长；中老年品牌悠瑞在四季度拿下线上份额第一 [4] - 冰淇淋业务围绕品质化、健康化创新，实现双位数增长；奶酪业务深化与妙可蓝多协同，实现To B和To C双轮增长 [4] 战略布局与海外拓展 - 公司实施“一体两翼”战略，核心业务（常温、低温、鲜奶、冰品、奶酪、奶粉）与两翼（营养健康平台、海外平台）布局进入收获期 [5] - 海外业务展现强劲潜力：贝拉米在东南亚市场（尤其是越南）成倍增长，并计划向印尼、菲律宾拓展；Burra Foods将以日本、台湾等市场为基础向全球拓展；艾雪在印尼市场保持第一，并向菲律宾、越南等新兴市场扩张 [5] 盈利质量与股东回报 - 剔除非经常性损益后，2025年经调整公司拥有人应占利润达39.6亿元，经营利润率为8%，显著高于2024年以前年度水平 [8] - 宣布高分红方案，每股股息0.52元，分红总额20.17亿元，股利支付率大幅提升至130.52% [8] - 根据《2025–2027三年股东回报计划》，未来三年每股分红将稳定提升，并保持回购节奏 [8] 行业趋势与公司定位 - 乳制品行业正从“规模扩张”向“质量竞争”转型，“新鲜、营养”成为新需求，带动低温奶、奶酪等细分领域增长 [3][9] - 低温奶成为2025年增长主线，头部企业依托奶源、冷链、渠道及品牌优势提升市占率 [3] - 行业经历深度调整，龙头巩固地位，区域乳企加速出清，原奶价格与终端售价趋于稳定，为行业拐点带来机遇 [3][9]

投资评级与核心观点 - 报告维持对蒙牛乳业的“优于大市”评级，目标价为27.90港元，较当前股价（16.32港元）有约71%的潜在上行空间[2] - 报告核心观点认为，公司通过一次性计提约23.2亿元资产减值，出清了闲置产能和应收账款等历史包袱，为后续盈利修复奠定了基础，同时业务结构持续优化，复苏拐点明确[1][3][6] 2025年业绩表现 - 2025年全年营收822.5亿元，同比下降7.3%；归母净利润15.5亿元，同比大幅增长1378.9%，符合市场预期[2][3] - 2025年下半年营收406.8亿元，同比下降7.6%，但亏损幅度显著收窄，经营呈现边际改善[3] - 全年毛利率为39.9%，同比提升0.3个百分点，受益于原奶价格下行[4] - 全年经营现金流为87.5亿元，同比增长5.0%，创历史新高[4] 业务板块分析 - **液态奶**：全年营收649.4亿元，同比下降11.1%，主要受行业需求平淡和竞争加剧影响，但下半年已环比企稳，其中鲜奶业务实现双位数增长[4] - **冰淇淋**：全年营收53.9亿元，同比增长4.2%，渠道库存调整完毕，国内业务实现双位数增长[4] - **奶粉**：全年营收36.4亿元，同比增长9.7%，下半年增速加速至16.8%，瑞哺恩、贝拉米、悠瑞三大品牌共同发力，中老年奶粉市占率登顶第一[4] - **奶酪**：全年营收52.7亿元，同比增长21.9%，妙可蓝多稳居行业第一，B端和C端双轮驱动增长[4] 财务与运营效率 - 2025年全年毛销差（毛利率与销售费用率之差）为13.0%，同比下降0.2个百分点；经营利润率为8.0%，同比下降0.2个百分点[4] - 销售费用率和管理费用率分别为26.9%和5.0%，同比分别上升0.5和0.3个百分点，费用投放更趋精细化[4] - 2025年下半年毛利率为38.7%，同比下降0.2个百分点，主要受成本红利减弱和产品结构调整影响[4] - 公司一次性计提约23.2亿元资产减值，主要涉及应收账款、厂房设备等，导致单季亏损5亿元，但亏损幅度同比大幅收窄，且减值出清后后续利润压力显著减轻[3][4] 公司战略与股东回报 - 公司坚定推进“一体两翼”战略，在鲜奶、奶粉、奶酪等高增长赛道持续突破，并加速营养健康领域的技术成果转化和国际化布局[5] - 公司推出2025-2027年三年股东回报计划，建议末期股息每股0.520元，分红总额20.17亿元，并结合股份回购，以提升股东价值[5] 盈利预测与估值 - 报告预测公司2026-2028年收入分别为864.4亿元、895.6亿元和938.6亿元，同比增长5%、4%和5%[2][6] - 预测2026-2028年归母净利润分别为47.9亿元、55.2亿元和62.0亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.23元、1.42元和1.60元[2][6] - 基于2026年20倍市盈率（PE）的估值，并参考可比公司估值水平，得出目标价27.9港元[2][6][8] - 报告预测的2026-2028年市盈率（P/E）分别为12倍、10倍和9倍[2]

公司资本变动 - 蒙牛乳业（马鞍山）有限公司注册资本由3.55亿元人民币增加至4.75亿元人民币，增幅约33.8% [1] - 该公司由内蒙古蒙牛乳业（集团）股份有限公司全资持股 [1] 公司基本情况 - 蒙牛乳业（马鞍山）有限公司成立于2005年 [1] - 公司经营范围包括乳制品生产、食品生产与销售、婴幼儿配方乳粉及其他婴幼儿配方食品销售等 [1]

核心观点 - 美银证券将蒙牛乳业列为中国消费股首选，因其2026年盈利能见度高，预计2026年纯利达48.61亿元人民币，2027年进一步升至54.3亿元，重返历史高位 [1][3] - 该行上调蒙牛2026及2027年每股盈利预测3%，目标价由20港元上调至21港元，并重申“买入”评级 [1][3] 财务预测与目标 - 预计2026年纯利为48.61亿元人民币，2027年纯利进一步升至54.3亿元人民币 [1][3] - 上调2026及2027年每股盈利预测3% [1][3] - 将目标价由20港元上调至21港元 [1][3] 近期经营表现与展望 - 管理层预期，在基础情境下，今年收入同比增长为中单位数 [1][3] - 首季集团整体及液态奶业务增长达高单位数 [1][3] - 首季高端产品录得逾10%增长 [1][3] - 管理层目前以收入增长为优先，审慎将经营利润率目标定为持平，但不排除未来有上调空间 [1][3] 成本与盈利驱动因素 - 随着原奶价格见底，原奶撇账减少（2025年为4.69亿元人民币），预计能够带动今年盈利提升逾10亿元人民币 [1][3]

核心观点 - 美银证券将蒙牛乳业视为中国消费股中的首选 因其2026年盈利能见度高 预计2026年纯利达48.61亿元人民币 2027年进一步升至54.3亿元人民币 重返历史高位 [1] - 该行上调蒙牛2026及2027年每股盈利预测3% 目标价由20港元上调至21港元 并重申"买入"评级 [1] 财务预测与目标 - 预计公司2026年纯利为48.61亿元人民币 2027年纯利进一步升至54.3亿元人民币 [1] - 上调2026及2027年每股盈利预测3% [1] - 将目标价由20港元上调至21港元 [1] 业务表现与展望 - 管理层预期在基础情境下 2024年收入同比增长为中单位数 [1] - 2024年第一季度 集团及液态奶业务增长达高单位数 高端产品更录得逾10%增长 [1] - 管理层目前以收入为优先 审慎将2024年经营利润率目标定为持平 但不排除未来有上调空间 [1] 成本与盈利驱动 - 随着原奶价格见底 原奶撇账减少 预计2025年原奶撇账为4.69亿元人民币 [1] - 原奶撇账减少等因素 预计能够带动2024年盈利提升逾10亿元人民币 [1]

2025年财务业绩概览 - 2025年实现总收入822.4亿元，同比下降7.3%；实现归母净利润15.5亿元，同比大幅增长1378.9% [1] - 2025年下半年实现收入406.8亿元，同比下降7.6%；归母净亏损5.0亿元，但亏损幅度较前期收窄 [1] - 2025年归母净利率为1.9%，同比提升1.8个百分点；下半年归母净利率为-1.2%，同比提升4.1个百分点 [2] 分业务收入表现 - 液态奶业务收入649.4亿元，同比下降11.1%，主要因消费环境平淡及竞争挑战 [1][2] - 冰淇淋业务收入53.9亿元，同比增长4.2%；2025年下半年同比增长16.0% [1][2] - 奶粉业务收入36.4亿元，同比增长9.7%；2025年下半年同比增长16.8% [1][2] - 奶酪及其他业务收入80.3亿元，同比增长12.9%；2025年下半年同比增长13.4% [1][2] - 鲜奶业务在2025年实现双位数收入增长 [2] 盈利能力与费用分析 - 2025年毛利率为39.9%，同比提升0.3个百分点，主要受益于原奶价格下行带来的成本红利 [2] - 2025年销售费用率为26.9%，同比提升0.5个百分点 [2] - 2025年毛销差（毛利率减销售费用率）为13.0%，同比下降0.2个百分点 [1][2] - 2025年经营利润率（OPM）为8.0%，同比下降0.2个百分点 [1][2] - 2025年管理费用率为5.0%，同比提升0.3个百分点 [2] 业务展望与驱动因素 - 液态奶需求有望复苏，原奶周期走向供需平衡削弱小乳企价格战能力，春节动销顺利且库存健康 [1] - 冰淇淋业务渠道库存调整结束，2025年开启正增长，海外业务持续突破 [2] - 奶粉业务坚持品牌引领、渠道精耕和研发驱动，实现稳步增长 [2] - 多元化业务（奶粉、奶酪、冰品）有望持续拓展，盈利能力有望向上，蓄力长期利润弹性释放 [1][2] - 行业竞争趋于缓和，判断公司2026年经营利润率（OPM）有望同比提升 [2] 盈利预测与估值 - 小幅上调2026-2027年收入及利润预测，预计2026-2027年归母净利润分别为50.3亿元和55.4亿元，较前次预测分别上调0.2%和0.8% [2] - 引入2028年归母净利润预测为60.0亿元 [2] - 基于可比公司2026年平均19倍PE（Wind一致预期），给予公司2026年19倍PE估值，目标价27.14港币 [2]

2025年财务表现 - 2025年公司实现主营收入822.45亿元，同比下降7.25% 经营利润为65.64亿元，同比下降9.54% 归母净利润为15.45亿元，去年同期为1.05亿元 [1] - 2025年下半年实现主营收入406.78亿元，同比下降7.56% 经营利润为30.26亿元，同比下降26.86% 归母净利润为-5亿元，去年同期为-23.41亿元 [1] 分品类业务分析 - 液态奶业务：2025年实现营收649.4亿元，同比下降11.1% 2025年下半年实现营收327.5亿元，同比下降11.0% 预计常温奶为主要拖累，低温酸奶表现稳健，鲜奶实现双位数增长 [1] - 奶粉业务：2025年实现营收36.4亿元，同比增长9.7% 2025年下半年实现营收19.7亿元，同比增长16.8% 国内婴配粉瑞哺恩品牌力提升，海外贝拉米实现双位数增长，成人奶粉表现良好，2025年12月蒙牛中老年奶粉全渠道份额第一 [1] - 冰淇淋业务：2025年实现营收53.9亿元，同比增长4.2% 2025年下半年实现营收15.1亿元，同比下降16% 预计受高基数、节奏扰动及东南亚市场需求走弱影响 [1] - 奶酪业务：2025年实现营收52.7亿元，同比增长21.9% 2025年下半年实现营收28.9亿元，同比增长31.1% 妙可蓝多BC双轮驱动，实现强势增长 [1] 盈利能力与费用 - 2025年下半年毛利率为38%，同比下降0.88个百分点 主要受成本红利减弱、特仑苏主动降价及推广高质价比产品影响 [2] - 2025年下半年销售费用率为24.6%，同比上升0.9个百分点 管理费用率为5.4%，同比上升0.2个百分点 品牌宣传及营销费用率同比上升1.24个百分点，线下销售费用率同比下降0.32个百分点 [2] - 2025年下半年经营利润率（OPM）为7.44%，同比下降1.96个百分点 [2] 资产减值与亏损 - 2025年下半年计提应收账款及其他金融资产减值17.7亿元，厂房设备减值3.2亿元，进一步拖累业绩，导致下半年亏损5亿元 [2] 股东回报计划 - 2025年分红总额为20.17亿元，较2024年的19.91亿元有所提升 [2] - 公司制定2025-2027年股东回报计划，目标每股分红稳定提升，并保持2024-2025年回购节奏 测算2023-2025年回购注销占总股本的0.68%、0.44%、1.0% [2] 经营环境与反转预期 - 公司面临液奶需求疲软、原奶过剩下竞争加剧的双重压力 [3] - 预计2026年春节乳制品终端动销有所回暖，且公司渠道库存维持低位，全年液奶收入转正可期 [3] - 上游存栏持续去化，2026年2月存栏量下降超5万头，1-2月散奶价格有所回升，原奶价格有望于2026年下半年逐步企稳回升 [3] - 随着2025年下半年原奶价格降幅收窄，公司联营企业亏损、大包粉喷粉减值损失已领先收窄，年内经营反转可期 [3] 机构观点与业绩预测 - 机构认为公司业绩低点已过，将迎来修复弹性 上修目标价至24港元，重申“强推”评级 [4] - 预计奶粉、冰淇淋等业务加速出海，健康营养及精深加工业务稳步推进，打开中长期成长空间 [4] - 给予2026-2028年业绩预测为49.6亿元、55.7亿元、62.7亿元 前次2026-2027年预测为53.3亿元、61亿元 [4] - 当前2026年预测市盈率估值仅12倍，股息率约3.7% 目标价24港元对应2026年市盈率估值16.6倍，现价对应约50%市值空间 [4]

核心观点 - 公司2025年营收同比下滑7.25%至822.45亿元，但通过大规模减值拨备清理、成本控制及精益化运营，归母净利润实现同比1378%的高增长，经营层面正为利润拐点奠定基础 [1][2][3][4] - 公司面临核心液态奶业务收入下滑的挑战，但冰淇淋、奶酪、奶粉等业务实现增长，并通过“一体两翼”战略寻求未来增长，管理层对2026年及一季度增长持乐观态度 [1][5][6][11] 财务业绩表现 - **营收整体下滑**：2025年营业总收入822.45亿元，同比下滑7.25%，降幅超过64亿元 [1][3] - **分业务收入**： - 液态奶收入649.4亿元，同比下滑11.1%，占收入比重下降3.4个百分点至79.0% [1][5] - 冰淇淋收入51.93亿元，同比增长4.2%，占收入比重提升0.7个百分点至6.5% [1][5] - 奶酪业务收入52.66亿元，同比增长21.9%，占收入比重提升1.5个百分点至6.4% [1][5] - 奶粉及其他乳制品收入66.47亿元，同比增长8.7%，占收入比重提升1.2个百分点至8.1% [1][5] - **利润大幅波动**： - 2025年归母净利润15.45亿元，上年同期为1.05亿元，同比增长1378% [2][3] - 扣非后归属母公司股东的净利润15.86亿元，同比增长932.83% [3] - 税前利润29.09亿元，同比增长191.09% [3] - 营业利润62.92亿元，同比下降17.64% [3] - **减值影响**： - 2025年对闲置生产设施及部分金融资产计提减值拨备约23.199亿元 [1] - 2024年对贝拉米相关资产计提商誉及无形资产减值亏损合计46.448亿元，并对相关递延税项资产及负债拨回6.634亿元，综合影响为39.814亿元 [2] - 2025年未再对任何商誉及无形资产进行减值拨备 [2] 成本控制与运营效率 - **全面降本与精益化运营**： - 2025年末雇员超38000名，较2024年末减少近3000人，雇员总成本因此下降3.97亿元 [3][9] - 销售及经销费用减少6.4%至216.122亿元，但产品和品牌宣传及行销费用同比上升4.2%至74.105亿元 [8] - 行政费用下降1.9%至41.495亿元 [8] - 业务经营费用总额同比下降5.7%至262.440亿元 [8] - **资本支出收缩**：2025年资本支出同比下滑30.4%至24.945亿元，主要用于生产设备新建和改建 [9] - **毛利率波动**：2025年毛利率同比增长0.3个百分点至39.9%，主要受益于原奶价格下行，但下半年毛利率同比下滑0.88个百分点，可能受特仑苏降价影响 [8] 行业背景与竞争格局 - **行业整体承压**： - 2024年中国液态奶行业规模3442亿元，2022-2024年复合年增长率为-4.2% [6] - 2025年乳品全渠道增速为-8.6% [6] - 竞争对手伊利在2025年第三季度营收同比下滑1.70%至286.31亿元 [6] - **公司的业务亮点与挑战**： - 鲜奶收入实现双位数增长，在多个渠道份额第一 [6] - 与头部茶饮咖啡企业谈判时较为被动，产品售价不高 [6] - 贝拉米高端产品线在东南亚市场收入增长超20% [6] - 旗下迈胜获近亿元A轮融资，特殊营养医学项目有望年内商业化 [6] 未来战略与展望 - **短期业绩指引**： - 2026年第一季度预计整体实现高单位数增长，其中液奶预计增长高单位数，鲜奶、奶粉和奶酪预计实现高双位数增长，冰淇淋保持个位数增长 [11] - 2026年全年目标为收入中个位数增长，并兼顾经营利润扩张 [11] - **中长期战略“一体两翼”**： - 核心：聚焦核心乳制品业务，提升经营利润率 [11] - 两翼之一（营养健康）：向“一老一少”、运动人群领域拓展，加大在医学营养、特医食品及运动营养领域的投入 [11] - 两翼之二（国际化）：利用艾雪、贝拉米、Burra Foods等资源，在东南亚及澳洲市场发展，海外收入增速高于集团平均，但目前占总营收不足10% [11][12]

投资评级 - 报告对蒙牛乳业（2319.HK）维持“买入”评级 [4][6] 核心观点 - 报告认为公司经营呈现调整改善、向好态势，2025年业绩在收入承压背景下，通过降本增效实现利润大幅增长，且2026年有望实现稳健增长 [1][3][4] - 2025年全年实现营业收入822.45亿元，同比下降7.3%，归母净利润15.45亿元，同比增长1378.7% [1] - 若剔除闲置生产设备、金融资产及圣牧土地减值等一次性影响约24.15亿元，经调整归母净利润为39.60亿元，同比下降10.70% [3] - 展望2026年，年初以来动销积极，库存良性，预计第一季度收入有望实现较快增长，全年有望实现稳健增长 [3] - 考虑到原奶价格企稳回升及包材成本压力，报告下调了2026-2027年盈利预测，但维持买入评级，认为公司作为头部乳企经营稳健，通过优化产品结构增强盈利能力 [4] 分业务总结 液态奶业务 - 2025年实现营业收入649.39亿元，同比下降11.1%，全年承压但下半年环比上半年调整向好 [2] - 公司加强产品创新与品类升级，积极拓展会员店、零食量贩等新渠道并提供定制化产品 [2] - 低温酸奶销售表现好于行业，鲜奶收入实现同比双位数增长，其中“每日鲜语”收入同比高双位数增长，并于2025年进入香港澳门市场且销售表现良好 [2] 冰淇淋业务 - 2025年实现营业收入53.93亿元，同比增长4.2%，盈利能力持续提升 [2] - “蒂兰圣雪”品牌顺利进入香港市场 [2] 奶粉业务 - 2025年实现营业收入36.43亿元，同比增长9.7%，下半年收入增速提升至高双位数 [2] - “瑞哺恩”坚持研发，全年收入保持较快增长 [2] - “悠瑞”专注中老年营养，多款功能新品在线上渠道实现高增长 [2] - “贝拉米”加速开拓东南亚市场，收入增长超20%，其中越南区域增长突出，印尼及菲律宾市场亦有所突破 [2] 奶酪业务 - 2025年实现营业收入52.66亿元，同比增长21.9%，增速显著 [2] - 奶酪产品矩阵持续完善，把握B端与C端增长势能 [2] - 精深加工业务稳步推进，布局乳铁蛋白等多款产品，马斯卡彭奶酪等产品有望年内下线 [2] 盈利能力与财务表现 - 2025年毛利率为39.89%，同比提升0.32个百分点，主要得益于原奶价格下行及精细化运营 [3] - 2025年销售费用率为26.28%，同比提升0.24个百分点；管理费用率为5.05%，同比提升0.28个百分点；费用额同比下降，但因收入规模缩减导致费率上升 [3] - 2025年经营利润率为8.0%，同比下降0.2个百分点 [3] - 经调整净利率为4.82%，同比下降0.19个百分点 [3] - 报告预测2026-2028年归母净利润分别为50.08亿元、54.29亿元、59.18亿元，对应每股收益（EPS）分别为1.29元、1.40元、1.53元 [4][5] - 当前股价对应2026-2028年预测市盈率（P/E）分别为11倍、10倍、9倍 [4][5] 盈利预测与估值 - 报告下调2026-2027年归母净利润预测至50.08亿元（较前次下调5%）和54.29亿元（较前次下调3%），并新增2028年预测59.18亿元 [4] - 预测2026-2028年营业收入分别为860.04亿元、899.97亿元、941.73亿元，增长率分别为4.57%、4.64%、4.64% [5] - 预测2026-2028年归母净利润增长率分别为224.08%、8.41%、8.99% [5] - 预测2026-2028年净资产收益率（ROE）分别为11.5%、11.6%、11.7% [5] - 预测2026-2028年企业价值倍数（EV/EBITDA）分别为9.0倍、8.4倍、7.7倍 [5]