投资评级 - 投资评级为“买入”，并予以维持 [5] 核心观点 - 公司作为最专注的全球汽车玻璃龙头，护城河将不断变宽，中长期投资价值凸显 [2][9] - 公司董事长正式交接，曹德旺先生辞去董事长职务，其子曹晖先生经董事会选举接任董事长 [1][9] 2025年第三季度财务表现 - 2025Q3实现营业收入118.5亿元，同比增长18.9%，环比增长2.7% [2][5][9] - 2025Q3实现归母净利润22.6亿元，同比增长14.1%，环比下降18.6% [2][5][9] - 2025Q3归母净利率为19.1%，同比下降0.8个百分点，环比下降5.0个百分点 [9] - 2025Q3毛利率达37.9%，同比提升0.6个百分点，环比下降0.6个百分点 [9] - 2025Q3期间费用率（不含财务）为14.6%，同比基本持平，环比增长0.4个百分点 [9] - 2025Q3财务费用为-0.5亿元，费用率-0.4%，同比增长0.8个百分点，环比增长4.1个百分点，主要受人民币汇率升值带来的汇兑亏损及利息收入下降影响 [9] 行业背景与公司收入驱动 - 2025Q3全球汽车产销高景气，中国乘用车产量769万辆，同比增长13.9%；7-8月美国轻型车销量284万辆，同比增长5.2%；欧洲乘用车注册量187.7万辆，同比增长5.4% [9] - 公司收入增速超全球下游市场表现，主要得益于高附加值产品渗透率持续增长及全球市占率持续提升 [2][9] - 2025年上半年公司高附加值产品（如智能全景天幕玻璃、HUD玻璃等）收入占比同比提升4.81个百分点 [9] 未来成长动力 - 受益于全景天幕、HUD等渗透率提升，汽车玻璃行业迎来量价齐升，未来十年全球市场有望快速扩容 [9] - 公司汽车玻璃盈利能力远超竞争对手，后者因玻璃业务盈利较差已转移发展重心，公司全球份额有望持续提升 [9] - 公司拓展“一片玻璃”的边界，加强对玻璃智能、集成趋势的研究，并持续推进与汽车玻璃业务有协同效应的铝饰件业务，将带来全新增量 [9] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为97.5亿元、112.6亿元、130.7亿元 [9] - 对应2025-2027年市盈率（PE）分别为17.0倍、14.7倍、12.7倍 [9] - 2024年分红率达62.65% [9]

AH股溢价率排名 - 东北电气(00042)AH股溢价率最高，达到918.87% [1][2] - 弘业期货(03678)和浙江世宝(01057)的AH股溢价率分列第二和第三位，分别为246.28%和241.04% [1][2] - 溢价率最低的三家公司为宁德时代(03750)、恒瑞医药(01276)和招商银行(03968)，溢价率分别为-17.09%、-1.38%和0.51% [1][2] AH股偏离值排名 - 偏离值最高的三家公司为东北电气(00042)、长飞光纤光缆(06869)和山东墨龙(00568)，偏离值分别为109.61%、31.51%和26.68% [1][2] - 偏离值最低的三家公司为上海电气(02727)、中国外运(00598)和中远海能(01138)，偏离值分别为-25.42%、-16.00%和-14.18% [1][3] 前十大AH股溢价率详情 - 前十大高溢价率股票包括中石化油服(01033)溢价率237.84%、安德利果汁(02218)溢价率236.88%、复旦张江(01349)溢价率223.87% [2] - 晨鸣纸业(01812)溢价率为222.08%，凯盛新能(01108)溢价率为208.19%，京城机电股份(00187)溢价率为200.44% [2] - 南京熊猫电子股份(00553)溢价率为190.12% [2] 后十大AH股溢价率详情 - 后十大低溢价率股票包括美的集团(00300)溢价率5.99%、紫金矿业(02899)溢价率10.46%、福耀玻璃(03606)溢价率13.01% [2] - 药明康德(02359)溢价率13.78%，潍柴动力(02338)溢价率15.13%，民生银行(01988)溢价率15.99% [2] - 中信证券(06030)溢价率为16.70% [2] 前十大AH股偏离值详情 - 前十大高偏离值股票包括龙源电力(00916)偏离值17.07%、昭衍新药(06127)偏离值16.03% [3] - 偏离值排名前十的股票中，晨鸣纸业(01812)偏离值为24.39%，南京熊猫电子股份(00553)偏离值为20.87% [2][3] - 浙江世宝(01057)偏离值为19.03%，弘业期货(03678)偏离值为16.95%，中石化油服(01033)偏离值为16.14% [2][3] 后十大AH股偏离值详情 - 后十大低偏离值股票包括昊海生物科技(06826)偏离值-14.14%、中国南方航空股份(01055)偏离值-12.66% [3] - 中国东方航空股份(00670)偏离值-12.26%，四川成渝高速公路(00107)偏离值-9.91% [3] - 第一拖拉机股份(00038)偏离值-8.08%，大唐发电(00991)偏离值-5.64%，青岛啤酒股份(00168)偏离值-4.75% [3]

股价表现 - 公司股价于10月20日反弹上涨3.48%，报69.85港元 [1] - 公司股价前一交易日曾下跌近6% [1] - 当日成交额为1.6亿港元 [1]

股价表现 - 公司股价反弹逾3%至69.85港元，成交额1.6亿港元，上一交易日曾跌近6% [1] 2025年第三季度财务业绩 - 营业收入约118.55亿元，同比增长18.86% [1] - 归属于上市公司股东的净利润约22.59亿元，同比增长14.09% [1] 管理层变动 - 曹德旺辞任公司董事长，由曹晖担任公司董事长暨法定代表人 [1] 机构观点与业务前景 - 三季度业绩稳健增长符合预期，短期扰动因素不改长期趋势 [1] - 汽车玻璃平均售价长期有翻倍增长潜力 [1] - 铝饰条业务开辟新增长点 [1] - 美国工厂运营向好 [1] - 新管理层接班预计战略延续稳定 [1]

股价表现 - 公司股价反弹逾3%至69.85港元，成交额1.6亿港元，上一交易日曾跌近6% [1] 财务业绩 - 2025年第三季度营业收入约118.55亿元，同比增长18.86% [1] - 2025年第三季度归属于上市公司股东的净利润约22.59亿元，同比增长14.09% [1] 公司治理与战略 - 曹德旺辞任公司董事长，由曹晖担任公司董事长暨法定代表人 [1] - 新管理层开始接班，预计战略延续稳定 [1] 业务前景与机构观点 - 三季度业绩稳健增长符合预期，短期扰动因素不改长期趋势 [1] - 汽车玻璃平均售价长期有翻倍增长潜力 [1] - 铝饰条业务开辟新增长点 [1] - 美国工厂运营向好 [1]

公司业绩 - 公司3Q25归母净利润22.6亿元 同比环比增长14.1%和下降18.6% 基本符合预期但低于市场一致预期 [1] - 公司3Q25营收118.6亿元 同比环比增长18.9%和2% [1] 产品结构与平均售价 - 前三季度高附加值产品占比达52.2% 同比提升4.9个百分点 [2] - 高附加值产品渗透带动ASP同比增长6.9% [2] - 全景天幕 HUD抬头显示 钢化夹层 镀膜隔热及ADAS等高附加值产品是主要驱动力 [2] 增长动力与业务拓展 - 公司汽车玻璃ASP具有长期增长潜力 [1] - 公司开拓铝饰条等新业务 成为新的增长点 [1][2] - 公司内生增长动力强劲 [1] 盈利预测与估值 - 维持公司2025至2027年核心利润预测不变 已剔除汇兑对业绩的扰动 [1] - 公司目标价对应2026年预测市盈率20倍 略低于公司历史平均向上一个标准差 [1] 投资观点 - 招商证券香港维持对公司增持评级 [1] - 公司是汽车零部件板块首推股之一 [1]

公司治理变动 - 公司董事长曹德旺辞去董事长职务，但将继续担任公司董事及部分子公司的董事、董事长和法定代表人职务 [4] - 公司选举曹晖为新任董事长，并任命其为法定代表人及董事局战略发展委员会主任，曹德旺被委任为终身荣誉董事长 [4] - 此次职务变动标志着公司正式进入“二代”掌门时代，曹德旺正式卸任 [4] 新任董事长背景 - 新任董事长曹晖1970年出生，早年从公司车间底层岗位起步，历任香港分公司总经理、执行董事等职位 [17] - 曹晖在2006年9月至2015年7月担任公司总经理，2015年8月起担任副董事长 [17] - 曹晖曾离开公司独立创业，其创业项目后被公司收购，其接班计划早在2017年已开始酝酿 [17][19] 创始人曹德旺的创业历程 - 曹德旺1946年生于上海，祖籍福建福清，早年经历丰富，曾贩卖烟草、种田、当厨师、卖水果 [9] - 1976年曹德旺进入福清市高山镇异型玻璃厂当采购员，1983年承包该濒临倒闭的玻璃厂并在一年内扭亏为盈 [10] - 1985年曹德旺放弃水表玻璃业务，投入汽车玻璃研发，1987年创立公司，1993年公司在上海证券交易所上市 [11] 公司发展历程与市场地位 - 公司从一家小型乡镇企业起步，逐步成长为全球最大的汽车玻璃供应商，产品覆盖通用、宝马、奔驰等国际知名车企 [11] - 2015年公司在美国俄亥俄州投资设厂，其故事被Netflix纪录片《美国工厂》记录，标志着公司从本土企业跃升为跨国巨头 [13] - 曹德旺曾成功预判2008年金融危机，并在2007年通过引入精益培训等措施使生产总成本目标在三年内下降20% [14] 公司近期经营业绩 - 2025年前三季度公司实现营收333.02亿元，同比增长17.62%；实现归母净利润70.64亿元，同比增长28.93% [21] - 其中第三季度实现营收118.55亿元，同比增长18.86%；归母净利润为22.59亿元，同比增长14.09% [21]

公司治理与代际传承 - 公司于2024年10月16日完成代际传承，创始人曹德旺辞任董事长，由长子曹晖接任 [1] - 新任董事长曹晖从车间工人做起，拥有国内外市场多年历练经验 [10] - 此次交接标志着公司创始人长达37年的管理时代结束 [1] 业务发展历程与战略 - 公司创始人于1985年生产出第一片汽车玻璃，并于1987年联合11名股东筹资627万元成立福耀玻璃有限公司 [3] - 公司于1993年成功登陆上交所，成为福建最早上市的民营企业之一，上市当年营业收入为1.69亿元 [4] - 公司曾尝试多元化涉足房地产等领域，后果断剥离所有非核心业务，将资源全部聚焦于汽车玻璃主业，此次战略聚焦是公司成为全球行业龙头的关键一步 [4] 全球化进程与市场地位 - 公司在2001年应对美国PPG等公司的反倾销调查，经过三年耗资逾一亿元的诉讼后取得全面胜利 [5] - 截至2024年末，公司国外销售收入达175.55亿元，占总收入的44.72% [5] - 公司是全球最大汽车玻璃制造商，全球每3块汽车玻璃中就有1块来自该公司，市场份额领先 [1][6] 近期财务表现 - 2025年前三季度，公司营业收入达333.02亿元，同比增长17.62% [5] - 2025年前三季度，公司归母净利润为70.64亿元，同比增长28.93%，创历史最好成绩 [5] 创始人慈善事业 - 公司创始人累计个人捐款达160亿元，其创立的河仁慈善基金会是中国第一家以金融资产（股票）发起成立的全国性非公募基金会 [1][7] - 基金会规定捐赠资金必须100%用于公益项目，且每一笔捐款都要公开透明接受社会监督 [8] - 公司创始人承诺捐款100亿元创办的福耀科技大学于2025年9月开始招生，首期招收50名本科生 [1][9] 创始人个人财富 - 公司创始人身家为305亿元，登上《2025胡润全球富豪榜》，这是其自2017年以来第九次登榜 [8]

业绩表现 - 公司3Q25归母净利润22.6亿元，同比增加14.1%，环比下降18.6% [1] - 公司3Q25营收118.6亿元，同比增加18.9%，环比增加2.7% [1] - 前三季度汽车玻璃收入304亿元，同比增长18.2%，增速高于中国汽车产量增速13.3%及全球汽车产量增速低于2% [1] - 3Q25毛利率37.9%，同比下降0.9个百分点，环比下降0.6个百分点 [1] - 3Q25净利率19.1%，同比下降0.8个百分点，环比下降5.0个百分点 [1] 业务增长动力 - 汽车玻璃平均售价具有长期增长潜力，高附加值产品占比达52.2%，同比提升4.9个百分点，带动平均售价同比增长6.9% [2] - 全景天幕、HUD抬头显示、钢化夹层、镀膜隔热及ADAS等高附加值产品渗透率持续提升，预计未来十年汽车玻璃平均售价有望翻倍 [2] - 铝饰条业务成为新增长点，前三季度国内铝饰条业务收入9.5亿元，同比增长27.7% [2] - 铝饰条业务规划至2028年营收目标55至60亿元，目标占全球市场份额约三分之一 [2] 运营与成本 - 3Q25管理/销售/研发费用率分别为7.6%/2.7%/4.3%，三费合计同比下降1.5个百分点，环比微升0.4个百分点 [1] - 美国工厂3Q25利润率13.6%，环比下降2.7个百分点，剔除一次性项目影响后保持稳定，预计全年利润率为14.7%，同比增加1.5个百分点 [2] - 成本三要素保持稳定，纯碱价格预计全年均价约1500元/吨，天然气价格短期略降长期稳定，海运费有望继续下降 [2] 产能与扩张 - 铝饰条业务国内福清、长春新增产线推进顺利，上海嘉定新厂预计2026上半年投产，重庆工厂筹建中 [2] - 美国工厂二期产能爬坡、大天幕及镀膜产品放量在即，未来盈利性有望提升 [2] 公司治理 - 公司新管理层开始接班，由曹晖先生接任董事长职务，管理团队经验丰富 [2]

核心观点 - 招商证券香港维持福耀玻璃增持评级及86港元目标价 认为公司汽车玻璃ASP具长期增长潜力 铝饰条等新业务带来强劲内生增长动力 [1] 三季度业绩表现 - 3Q25归母净利润22.6亿元 同比增长14.1% 环比下降18.6% 基本符合预期但低于市场一致预期 [2] - 3Q25营收118.6亿元 同比增长18.9% 环比增长2.7% 延续稳健增长 [2] - 前三季度汽车玻璃收入304亿元 同比增长18.2% 增速显著高于中国汽车产量增速13.3%及全球汽车产量增速低于2% [2] - 3Q25毛利率37.9% 同比下降0.9个百分点 环比下降0.6个百分点 受返利增加及新工厂爬坡短期扰动 [2] - 3Q25净利率19.1% 同比下降0.8个百分点 环比下降5.0个百分点 环比下降主要受上半年汇兑收益高基数影响 剔除后核心盈利能力稳健 [2] 业务增长驱动力 - 高附加值产品驱动ASP增长 前三季度高附加值产品占比达52.2% 同比提升4.9个百分点 带动ASP同比增长6.9% [3] - 全景天幕 HUD抬头显示 钢化夹层 镀膜隔热及ADAS等高附加值产品渗透率持续提升 [3] - 预计未来十年汽车玻璃ASP有望翻倍增长 驱动力来自智能化 舒适化及智慧座舱渗透率提升 [3] - 铝饰条业务增长强劲 前三季度国内铝饰条业务收入9.5亿元 同比增长27.7% 海外SAM项目持续减亏 [3] - 铝饰条规划至2028年营收目标55–60亿元 占全球市场份额约三分之一 [3] 产能与成本展望 - 铝饰条产能推进顺利 福清 长春新增产线推进中 上海嘉定新厂预计2026上半年投产 重庆工厂筹建中 [3] - 美国工厂3Q25利润率13.6% 环比下降2.7个百分点 受一次性项目调整影响 剔除后利润率保持稳定 [3] - 预计美国工厂全年利润率为14.7% 同比提升1.5个百分点 二期产能爬坡 大天幕及镀膜产品放量在即 [3] - 成本三要素保持稳定 纯碱价格预计全年均价约1500元/吨 天然气价格短期略降长期稳定 海运费有望继续下降 [3] 公司治理 - 曹德旺辞任董事长职务 由曹晖接任 管理团队经验丰富 [3] - 管理层年轻化 公司中长线战略清晰 预计保持延续 [3]