2025 中报点评：会员规模增长，降本控费见 效 买入（维持） 证券研究报告·海外公司点评·媒体及娱乐(HS) 网易云音乐（09899.HK） 市场数据 | [Table_EPS] 盈利预测与估值 | 2023A | 2024A | 2025E | 2026E | 2027E | | --- | --- | --- | --- | --- | --- | | 营业总收入（百万元） | 7,867 | 7,950 | 7,854 | 8,390 | 9,161 | | 同比(%) | (12.54) | 1.06 | (1.21) | 6.83 | 9.18 | | 归母净利润（百万元） | 734.18 | 1,561.51 | 2,889.15 | 2,320.35 | 2,750.41 | | 同比(%) | 431.47 | 112.69 | 85.02 | (19.69) | 18.53 | | EPS-最新摊薄（元/股） | 3.37 | 7.17 | 13.27 | 10.65 | 12.63 | | P/E（现价&最新摊薄） | 75.63 | 35.56 | 19.22 | 23.93 | 2 ...

2025年半年度业绩快报核心观点 - 公司2025年上半年营业收入487,767.35万元，同比下降18.16% [4] - 归属于上市公司股东的净利润67,206.69万元，同比下降6.46% [4] - 扣非净利润63,746.03万元，同比下降6.72% [4] 经营业绩分析 - 青霉素类原料药及中间体销量、价格同比走低，受市场供需影响 [4] - 制剂业务中头孢类、激素类、神经类产品销售收入下降，主因药品集采及终端需求减少 [4] - 公司通过科研开发、市场深耕、降本控费等措施稳定盈利空间，期间费用显著下降 [4] 财务数据说明 - 公告数据为初步核算结果，未经审计，最终以半年报披露为准 [1][4] - 报告期初数与法定披露的上年年末数一致 [2] - 财务数据基于合并财务报表填列 [3]

本期业绩预计情况 - 归属于上市公司股东的净利润预计亏损5,000万元至6,500万元，上年同期亏损12,772.43万元，同比减亏幅度达49.1%至60.9% [1] - 扣除非经常性损益后的净利润预计亏损5,000万元至6,500万元，上年同期亏损12,827.75万元，同比减亏幅度达49.3%至61.0% [1] - 基本每股收益预计亏损0.10元/股至0.13元/股，上年同期亏损0.25元/股，同比减亏幅度达48.0%至60.0% [1] 业绩变动原因 - 六氟磷酸锂业务因行业产能阶段性过剩导致销售价格处于低位，无法覆盖完全成本 [1] - 子公司新特化工的磷化工系列产品实现略有盈利 [1] - 小家电板块业务基本持平 [1] - 六氟磷酸锂业务通过降本控费措施取得成效，是同比大幅减亏的主要原因 [1] 业绩预告预审计情况 - 本次业绩预告未经注册会计师预审计 [1]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级为强于大市 [6] 报告的核心观点 - 本周（6月2日 - 6月6日）食品饮料板块表现弱于沪深300，零食、保健品等板块涨幅居前，白酒、乳品等板块下跌 [2] - 白酒&黄酒方面，白酒板块总体企稳，高端酒批价略回落，龙头酒企股息回报可观；黄酒进入数据验证期，会稽山端午出货量增长 [3][13] - 啤酒&饮料方面，鲜啤精酿赛道关注度提升，旺季建议关注软饮料&低酒精板块机会 [3] - 大众品看好四大投资主题机会，建议关注降本控费、新消费等四条主线 [4][16] 根据相关目录分别进行总结 周观点更新及行情回顾 白酒&黄酒板块观点 - 白酒板块本周 -0.90%，表现总体企稳，当前申万白酒指数PE - TTM处于近10年合理偏低水位，推荐山西汾酒、贵州茅台 [3][13] - 黄酒本周回调，会稽山端午期间1743渠道出货量同比增长125%，建议关注会稽山、古越龙山数据验证阶段表现 [3][13] 啤酒板块观点 - 啤酒板块本周 +0.11%，气温升高有望带动啤酒销量和升级速度修复，建议关注燕京啤酒、珠江啤酒 [14] - 鲜啤福鹿家5月新签约突破248家，全国门店突破800家，以平价精酿为核心定位 [14] - 燕京啤酒有信心达成目标，U8系列保持高增，推进“百县工程”并启动“百城工程”，2025年原材料成本下行 [15] 大众品板块观点 - 看好四大投资主题机会，零食涨幅居前受新渠道等三重催化，保健品处于高增赛道，软饮料表现向好 [16] - 生鲜乳平均价降幅环比收窄、产量增速放缓，提示原奶价格拐点向上预期增强 [16] - 大众品建议关注降本控费、新消费等四条主线 [16] 板块投资建议 - 关注软饮料&低酒精“新品+低基数+旺季+成本红利”投资机会，如李子园、承德露露等 [5][20] - 港股食饮关注青啤H、华润啤酒等 [5][20] - 白酒板块推荐山西汾酒、贵州茅台等强α酒企 [5][21] - 大众品按四条主线关注不同标的 [5][21] 板块及个股情况 板块涨跌幅情况 - 6月2日 - 6月6日，食品饮料板块 -1.06%，沪深300 +0.88%，零食、保健品等板块涨幅居前，调味发酵品、乳品等板块下跌 [2][21] - 本周食品饮料板块涨跌幅前五个股为均瑶健康、ST春天等，涨跌幅后五个股为会稽山、ST加加等 [26] - 本周白酒涨跌幅前五个股为金徽酒、洋河股份等，涨跌幅后五个股为舍得酒业、水井坊等 [26] 板块估值情况 - 截至2025年6月6日，食品饮料板块动态市盈率为21.6倍，位于一级行业第20位 [32] - 其他酒类、保健品等子板块估值情况不同，零食估值涨跌幅最大，乳品最小 [32] 重要数据跟踪 成本指标变化 - 涉及白砂糖、猪肉、大豆等成本指标变化 [40] 重点白酒价格数据跟踪 - 6月7日，茅台（原/散）、普五（八代）、国窖1573批价较上周有变动 [52] 啤酒及葡萄酒数据跟踪 - 展示啤酒月度产量、进口量及葡萄酒月度产量等数据走势 [61] 重点乳业数据跟踪 - 涉及主产区生鲜乳平均价、乳制品产量等数据 [66] 调味品数据跟踪 - 涉及社会消费品零售总额餐饮收入等数据 [70] 休闲食品数据跟踪 - 截至2025年6月7日，卤制品和休闲食品部分品牌门店数情况 [79] 软饮料数据跟踪 - 展示软饮料月度产量及限额以上企业商品零售额饮料类当月同比数据走势 [83] 重要公司公告 - 汤臣倍健累计回购股份，李子园发布权益分派方案，均瑶健康增补独立董事候选人，千味央厨提名第四届董事会候选人 [87] 重要行业动态 - 沪上阿姨加盟门店实收率低，多地闭店，公司净利润下滑 [89] - 蜜雪冰城、古茗被调入港股通名单 [89] - 5月餐饮业表现指数连续9个月低于中性水平，但预期指数仍高于中性 [89] - 有友食品聘任肖传志为副总经理兼董秘 [89]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级同样为强于大市 [6] 报告的核心观点 - 本周（6月2日 - 6月6日）食品饮料板块表现弱于沪深300，零食、保健品等板块涨幅居前，乳品、调味发酵品等板块跌幅居前 [2] - 白酒板块总体企稳，高端酒批价略回落，龙头酒企股息回报可观；黄酒进入数据验证期，关注会稽山、古越龙山 [3][13] - 啤酒和软饮料板块因鲜啤精酿赛道关注度提升而表现较好，旺季建议关注投资机会 [3] - 大众品看好四大投资主题机会，建议关注降本控费、新消费等四条主线 [4][16] 根据相关目录分别进行总结 周观点更新及行情回顾 白酒&黄酒板块观点 - 本周白酒板块 -0.90%，表现总体企稳，头部酒企发力下沉市场，申万白酒指数PE - TTM处于近10年合理偏低水位，推荐山西汾酒、贵州茅台 [3][13] - 本周黄酒有所回调，会稽山端午期间1743渠道出货量同比增长125%，黄酒单品铺货&动销进入验证期，关注会稽山、古越龙山 [3][13] 啤酒板块观点 - 本周啤酒板块涨跌幅 +0.11%，气温升高及促消费政策落地有望带动啤酒销量和升级速度修复，建议关注燕京啤酒、珠江啤酒 [14] - 鲜啤福鹿家连锁门店扩张迅速，以平价精酿为核心定位，依托蜜雪冰城供应链体系 [14] - 燕京啤酒有信心达成目标，U8系列保持高增，推进“百县工程”和“百城工程”，释放成本红利，开辟饮料业务 [15] 大众品板块观点 - 看好四大投资主题机会，零食因新渠道等三重催化涨幅居前，保健品处于高增赛道，软饮料表现向好，关注生鲜乳价格和产量变化 [4][16] - 软饮料板块涨跌幅为 +0.16%，旺季来临建议关注农夫山泉、百润股份、承德露露 [16] - 休闲食品板块涨跌幅为 +2.67%，零食板块 +4.64%，有友食品新品上市带来催化，建议关注多只零食股 [16][17][18] - 调味品板块涨跌幅为 -2.50%，部分企业有望享受成本红利，关注二季度动销和库存去化，建议关注相关企业 [18] - 餐饮供应链板块预加工食品和烘焙食品有跌幅，促消费政策落地有望带动行业需求回暖，建议关注相关企业 [18] - 乳制品板块涨跌幅为 -3.87%，生鲜乳价格降幅环比收窄，产量增速放缓，市场对奶价拐点预期增强，建议关注上下游企业 [19] - 保健品板块涨跌幅为 +1.66%，下游竞争态势延续，看好中游代工企业，建议关注相关企业 [19] 板块投资建议 - 关注软饮料&低酒精“新品 + 低基数 + 即将迎来旺季 + 成本红利”下的投资机会，如李子园等 [5][20] - 港股食饮建议关注青啤H、华润啤酒等 [5][20] - 白酒板块推荐强α&持续享受集中度提升红利的龙头酒企，如山西汾酒、贵州茅台 [5][21] - 大众品关注降本控费、新消费等四条主线对应的相关企业 [5][21] 板块及个股情况 板块涨跌幅情况 - 6月2日 - 6月6日，食品饮料板块涨跌幅为 -1.06%，上证综指涨跌幅为 +1.13%，沪深300指数涨跌幅为 +0.88% [21] - 各子板块中，零食涨幅最大为 +4.64%，乳品跌幅最大为 -3.87% [21] - 本周食品饮料板块涨跌幅前五个股分别为均瑶健康等，涨跌幅后五个股分别为会稽山等；白酒涨跌幅前五个股分别为金徽酒等，涨跌幅后五个股分别为舍得酒业等 [26] 板块估值情况 - 截至2025年6月6日，食品饮料板块动态市盈率为21.6倍，位于一级行业第20位 [32] - 其他酒类、保健品等子板块估值情况不同，零食本周估值涨跌幅最大，乳品最小 [32] 重要数据跟踪 成本指标变化 - 涉及白砂糖零售价、猪肉价格等多项成本指标数据展示 [41][44][48] 重点白酒价格数据跟踪 - 6月7日，25年茅台（原/散）批价分别为2115元/2030元，较上周变动 -20元/-30元；普五（八代）批价940元，较上周变动 -10元；国窖1573批价为845元，较上周变动 -10元 [52] 啤酒及葡萄酒数据跟踪 - 展示啤酒月度产量及同比增速、进口量及进口金额，葡萄酒月度产量及同比增速等数据 [63][64] 重点乳业数据跟踪 - 展示主产区生鲜乳平均价走势、中国乳制品产量当月同比等数据 [67] 调味品数据跟踪 - 展示中国社会消费品零售总额餐饮收入及同比、中国限额以上企业餐饮收入及同比等数据 [71] 休闲食品数据跟踪 - 截至2025年6月7日，展示卤制品和休闲食品部分品牌门店数量 [79] 软饮料数据跟踪 - 展示软饮料月度产量及同比增速、中国限额以上企业商品零售额：饮料类：当月同比等数据 [82] 重要公司公告 - 汤臣倍健累计回购股份；李子园发布权益分派方案；均瑶健康增补独立董事候选人；千味央厨提名第四届董事会候选人 [87] 重要行业动态 - 沪上阿姨加盟门店实收率低，公司净利润下滑；蜜雪冰城、古茗被调入港股通名单；餐饮业指数连续9个月低于中性水平；有友食品聘任副总经理兼董秘 [89]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级）[6] 报告的核心观点 - 5月26日 - 5月30日食品饮料板块表现弱于沪深300，各子板块表现分化，软饮料和其他酒类涨幅居前，白酒表现较弱[2] - 白酒行业调整期是优秀酒企破局窗口期，当前申万白酒指数PE - TTM处于近10年合理偏低水位，重点推荐山西汾酒和贵州茅台；黄酒板块关注度提升，建议重点关注[3] - 啤酒和软饮料&低酒精板块受新品、新渠道、新代言人催化，且即将迎来旺季、低基数、推新贡献增量和部分公司享受成本红利，6月重点关注软饮料&低酒精板块投资机会[4] - 大众品看好降本控费、新消费、具备强α&Q2存潜在业绩弹性、主题性预期四大主题逻辑[4] 根据相关目录分别进行总结 周观点更新及行情回顾 白酒/黄酒板块观点 - 白酒重点推荐茅台和汾酒，近期白酒板块表现弱于整体及沪深300，或因政策和淡季因素；当前申万白酒指数PE - TTM处于近10年9.00%的合理偏低水位，龙头酒企股息回报可观；山西汾酒2025年将迈向复兴第二阶段，开启全国化2.0，四大单品将发展成百亿规模[3][13][18] - 黄酒板块关注度提升，建议重点关注其数据验证阶段表现[3][13][18] 啤酒&饮料板块观点 - 啤酒旺季来临，低基数下有望修复，随着气温升高和促消费政策落地，餐饮、夜场需求好转将带动啤酒销量和升级速度修复，建议关注燕京啤酒；华润啤酒歪马送酒自营商品淡爽拉格啤酒销量表现良好[14] - 软饮料&低酒精板块受新品、新渠道、新代言人催化，即将迎来618大促和Q2 - 3旺季，Q2低基数、推新贡献增量和部分公司享受成本红利，6月继续重点关注该板块，如李子园、东鹏饮料等[4][15] 大众品板块观点 - 看好降本控费、新消费、具备强α&Q2存潜在业绩弹性、主题性预期四大主题逻辑[4][18] - 休闲食品短期看好25Q2低基数下潜在弹性，中长期传统商超渠道调改和新渠道有亮点，建议关注西麦食品等企业[19] - 调味品部分企业25年有望享受成本红利，释放利润弹性，建议关注二季度动销和库存去化，关注安琪酵母等企业[20] - 餐饮供应链随着促消费政策落地，行业需求有望回暖，带动估值修复，建议关注立高食品等企业[20] - 乳制品中短期内需有望修复，奶价拐点或在25年下半年出现，行业将迎来景气周期[21] - 保健品长期看好中游代工企业集中度提升和研发及成本优势凸显，建议关注仙乐健康等企业[21] 板块投资建议 - 首推软饮料&低酒精板块投资机会，如李子园、承德露露等[22] - 港股食饮建议关注青啤H、华润啤酒等[22] - 白酒板块推荐山西汾酒、贵州茅台等龙头酒企[22] - 大众品建议关注降本控费、新消费、具备强α/Q2存潜在业绩弹性、主题性预期四类标的[22] 板块及个股情况 板块涨跌幅情况 - 5月26日 - 5月30日，食品饮料板块涨跌幅为 - 1.06%，沪深300指数涨跌幅为 - 1.08%；各子板块中，软饮料涨幅9.27%居前，白酒跌幅2.76%居后[2][24] - 食品饮料板块涨跌幅前五个股分别为均瑶健康、会稽山等，涨跌幅后五个股分别为五芳斋、古井贡B等；白酒涨跌幅前五个股分别为天佑德酒、伊力特等，涨跌幅后五个股分别为泸州老窖、山西汾酒等[28][30] 板块估值情况 - 截至2025年5月30日，食品饮料板块动态市盈率为21.9倍，位于一级行业第21位；其他酒类、保健品、零食等子板块估值情况不同，软饮料估值涨跌幅最大，预加工食品最小[31] 重要数据跟踪 成本指标变化 - 报告展示了白砂糖零售价、猪肉价格、大豆现货价等成本指标相关图表[41][43][45] 重点白酒价格数据跟踪 - 5月30日，25年茅台（原/散）批价分别为2135元/2060元，普五（八代）批价950元，国窖1573批价为855元，较上周均无变动[48] 啤酒及葡萄酒数据跟踪 - 报告展示了啤酒月度产量及同比增速、啤酒月度进口量及进口金额、葡萄酒月度产量及同比增速等数据相关图表[61][68] 重点乳业数据跟踪 - 报告展示了主产区生鲜乳平均价走势、中国乳制品产量当月同比等数据相关图表[64][65] 调味品数据跟踪 - 报告展示了中国社会消费品零售总额餐饮收入及同比、中国限额以上企业餐饮收入及同比等数据相关图表[73] 休闲食品数据跟踪 - 截至2025年5月30日，卤制品和休闲食品部分品牌门店数情况：绝味食品11965家、紫燕食品2710家等[76] 软饮料数据跟踪 - 报告展示了软饮料月度产量及同比增速走势、中国限额以上企业商品零售额饮料类当月同比等数据相关图表[79] 重要公司公告 - 泸州老窖董事钱旭因个人原因辞职；安琪酵母拟实施无血清细胞培养基核心技术攻关工程项目，总投资约2.3亿元；中炬高新一诉讼案件一审已受理，未开庭，目前生产经营正常；劲仔食品转让合伙企业财产份额[82] 重要行业动态 - 2024年国内液态奶产量五年来首度下滑，全国规模以上企业乳制品总产量同比减少1.9%，液态奶产量同比减少2.8%[84] - 宗馥莉卸任娃哈哈旗下西安恒枫饮料有限公司法定代表人及总经理职务[84] - 百果园集团申请H股全流通，涉及8545万股非上市股份，约占已发行股本总额5.5510%[85] - 品渥食品股东吴柏赓减持76万股，占公司总股本的0.77%[85] - 保龄宝大股东拟减持不超3%股份[85] - 欢乐家一季度在零食店营收超4600万元[85] - 味动力推出护眼、助眠类功能产品[85]

报告行业投资评级 - 行业评级为强于大市（维持评级），上次评级为强于大市 [6] 报告的核心观点 - 5月26日 - 5月30日食品饮料板块涨跌幅为 -1.06%，沪深300指数涨跌幅为 -1.08%，软饮料、其他酒类等部分子板块表现较好，白酒板块表现较弱 [2] - 白酒重点推荐茅台、汾酒，关注黄酒数据验证阶段表现；啤酒和饮料板块关注软饮料和低酒精板块投资机会；大众品看好降本控费、新消费等四大主题逻辑 [3][4] 各部分总结 周观点更新及行情回顾 白酒/黄酒板块 - 5月26日 - 5月30日白酒板块 -2.76%，表现弱于整体，或因政策和淡季因素；当前申万白酒指数PE - TTM为18.98X，处于近10年9.00%的合理偏低水位，重点推荐山西汾酒、贵州茅台 [3] - 5月26日 - 5月30日其他酒类表现强势，黄酒板块关注度提升，建议重点关注 [3] 啤酒&饮料板块 - 啤酒：5月26日 - 5月30日啤酒板块 +3.22%，气温升高和促消费政策有望带动销量和升级速度修复，建议关注燕京啤酒；华润啤酒歪马送酒自营啤酒日均销量稳定突破4万罐，周环比增长超230% [14] - 软饮料：5月26日 - 5月30日板块 +9.27%，新品、新渠道、新代言人带来催化，6月继续关注软饮料和低酒精板块投资机会 [15] 大众品板块 - 看好降本控费、新消费、具备强α&Q2存潜在业绩弹性、主题性预期四大主题逻辑 [18] - 休闲食品：5月26日 - 5月30日板块 +0.99%，短期看好25Q2低基数下潜在弹性，中长期关注传统商超调改和新渠道，建议关注西麦食品等企业 [19] - 调味品：5月26日 - 5月30日板块 +1.28%，25年部分企业有望享受成本红利，关注二季度动销和库存去化，建议关注安琪酵母等企业 [20] - 餐饮供应链：5月26日 - 5月30日预加工食品/烘焙食品涨跌幅为 +0.15%/+1.22%，促消费政策助力餐饮复苏有望带动行业需求回暖，建议关注立高食品等企业 [20] - 乳制品：5月26日 - 5月30日乳品板块 +0.05%，经济政策刺激或带动内需修复，奶价拐点或在25年下半年出现 [21] - 保健品：5月26日 - 5月30日板块 +1.58%，长期看好中游代工企业集中度提升和研发及成本优势，建议关注仙乐健康等企业 [21] 板块投资建议 - 首推软饮料&低酒精板块投资机会，如李子园、承德露露等 [22] - 港股食饮建议关注青啤H、华润啤酒等 [22] - 白酒板块推荐山西汾酒、贵州茅台等 [22] - 大众品关注降本控费、新消费等四类逻辑对应的企业 [22] 板块及个股情况 板块涨跌幅情况 - 5月26日 - 5月30日，食品饮料板块涨跌幅为 -1.06%，上证综指涨跌幅为 -0.03%，沪深300指数涨跌幅为 -1.08%，各子板块表现有差异 [24] - 食品饮料板块涨跌幅前五个股分别为均瑶健康、会稽山等，涨跌幅后五个股分别为五芳斋、古井贡B等；白酒涨跌幅前五个股分别为天佑德酒、伊力特等，涨跌幅后五个股分别为泸州老窖、山西汾酒等 [28] 板块估值情况 - 截至2025年5月30日食品饮料板块动态市盈率为21.9倍，位于一级行业第21位；其他酒类、保健品等子板块估值情况不同，软饮料估值涨跌幅最大，预加工食品最小 [31] 重要数据跟踪 成本指标变化 - 涉及白砂糖零售价、猪肉价格、大豆现货价等成本指标变化 [41] 重点白酒价格数据跟踪 - 5月30日，25年茅台（原/散）批价分别为2135元/2060元，普五（八代）批价950元，国窖1573批价为855元，较上周均无变动 [48] 啤酒及葡萄酒数据跟踪 - 涉及啤酒月度产量及同比增速、进口量及进口金额，葡萄酒月度产量及同比增速等数据 [68] 重点乳业数据跟踪 - 涉及主产区生鲜乳平均价走势、中国乳制品产量当月同比等数据 [64] 调味品数据跟踪 - 涉及中国社会消费品零售总额餐饮收入及同比、限额以上企业餐饮收入及同比等数据 [73] 休闲食品数据跟踪 - 截至2025年5月30日，卤制品和休闲食品部分品牌门店数情况 [76] 软饮料数据跟踪 - 涉及软饮料月度产量及同比增速走势、中国限额以上企业商品零售额饮料类当月同比等数据 [79] 重要公司公告 - 泸州老窖董事钱旭因个人原因辞职；安琪酵母拟实施无血清细胞培养基核心技术攻关工程项目，总投资2.3亿元；中炬高新诉讼案件一审已受理未开庭；劲仔食品转让合伙财产份额 [82] 重要行业动态 - 2024年国内液态奶产量五年来首度下滑；宗馥莉再卸任娃哈哈旗下公司法人；百果园集团申请H股全流通等 [84][85]

财务表现 - 25Q1公司实现营收211.77亿元，同比+18.77% [1] - 25Q1归母净利润24.71亿元，同比+56.40% [1] - 25Q1扣非归母净利润24.03亿元，同比+78.54% [1] - 25Q1净利率11.89%，同比+2.7pct [3] 国内业务 - 25Q1国内收入持续转正，相比24全年大幅提速 [2] - 25Q1挖机行业内销量同比+38%，公司作为龙头收入大幅增长 [2] - 履带起重机、随车起重机行业内销量同比转正，起重机械、混凝土机械内销收入或同样转正 [2] - 国内工程机械从挖机向非挖陆续修复，全年增长预期上修 [2][3] 国际业务 - 25Q1工程机械行业整体出口金额同比+7.5%，公司海外收入增速预计高于行业 [2] - 非洲、拉美、亚太等新兴市场区域增速更快 [2] - 海外生产、研发、销售、服务布局日渐完善，长期竞争力领先 [2] - 已具备印尼、印度生产基地保供能力，可降低美国市场关税风险 [2] 成本控制 - 25Q1毛利率26.84%，同比基本持平 [3] - 研发费用率同比下降2.26pct，研发效率提升 [3] - 管理费用率同比下降0.74pct，管理优化效果显现 [3] - 财务费用率同比下降2.62pct，汇兑收益贡献利润增长 [3] 行业展望 - 国内行业修复从挖机向非挖扩展，销售预期有望上修 [3] - 公司作为行业龙头将充分受益于新一轮上行周期 [2][3] - 预计2025-2026年归母净利润分别为86.33亿元、110.08亿元 [3]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [9][11] 报告的核心观点 - 25Q1公司营收同比+18.77%，国内三大产品线或全面复苏，内销向上弹性可观；国际业务或延续增长趋势，海外长期竞争力领先；持续强化降本控费，净利率显著提升 [2] - 展望25全年，国内行业从挖机向非挖陆续修复，销售预期有望上修，公司作为行业龙头有望充分受益；海外长期竞争力保持领先，本土化布局日渐完善，看好长期发展前景 [2][11] 根据相关目录分别进行总结 事件描述 - 25Q1公司实现营收211.77亿元，同比+18.77%；归母净利润24.71亿元，同比+56.40%；扣非归母净利润24.03亿元，同比+78.54% [6] 事件评论 - 25Q1国内三大产品线或全面复苏，内销向上弹性可观，营收同比+18.77%，国内收入或持续转正；挖机板块收入或大幅增长，起重机械、混凝土机械业务内销收入或转正，全年增长预期或上修 [11] - 国际业务或延续增长，海外长期竞争力领先，25Q1我国工程机械行业整体出口金额同比+7.5%，公司Q1海外收入增速预计高于行业整体，新兴市场区域增速或更快；公司出海布局早，海外布局日渐完善，具备保供能力，有望降低关税风险 [11] - 持续强化降本控费，净利率显著提升，25Q1毛利率26.84%，追溯调整后同比基本持平；净利率11.89%，同比+2.7pct；研发、管理、财务费用率同比下降，汇兑实现正收益对利润有贡献 [11] - 公司是国内工程机械龙头制造商，向全球化拓展；预计2025 - 2026年分别实现归母净利润86.33亿元、110.08亿元，对应PE分别为19倍、15倍 [11] 财务报表及预测指标 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业总收入（百万元）|78383|89932|104086|118579| |归母净利润（百万元）|5975|8633|11008|12958| |EPS（元）|0.71|1.02|1.30|1.53| |每股经营现金流（元）|1.75|1.92|2.01|1.89| |市盈率|26.75|18.54|14.54|12.35| |市净率|2.22|2.09|1.95|1.81| |总资产收益率|4.0%|5.5%|6.5%|7.0%| |净资产收益率|8.3%|11.3%|13.4%|14.7%| |净利率|7.7%|9.6%|10.6%|10.9%| |资产负债率|52.0%|53.1%|54.1%|54.2%| |总资产周转率|0.52|0.57|0.60|0.63|[15]

报告公司投资评级 - 维持“优于大市”评级 [1][33] 报告的核心观点 - 公司积极调整优化收入结构，多措并举降本控费，并强化回款和风控考核，经营质量明显提升，盈利能力已呈改善趋势，考虑行业持续加速出清带来供给格局优化，公司作为头部企业未来有望进一步受益。由于需求整体依旧疲弱，下调盈利预测，预计 25 - 27 年 EPS 为 0.18/0.30/0.42 元/股，对应 PE 为 25.4/15.4/11.1x，随着后续增长逐步回归正轨，盈利有望进一步修复 [33] 根据相关目录分别进行总结 收入与利润情况 - 2024 年公司实现营收 68.3 亿元，同比 -14.0%，归母净利润 0.44 亿元，上年同期 -3.38 亿元，同比扭亏为盈，扣非归母净利润 -2.53 亿元，上年同期 -4.28 亿元，同比减亏，EPS 为 0.04 元/股，并拟 10 派 3 元（含税），2024 年度累计分红 4.22 亿元；2025Q1 实现营收 14.0 亿元，同比 -6.1%，归母净利润 0.41 亿元，同比 -23.2%，扣非归母净利润 0.23 亿元，同比 -4.0% [1][8] - 预计 25 - 27 年营业收入分别为 68.6/74.2/81.12 亿元，净利润分别为 2.05/3.38/4.69 亿元 [4] 产品收入与毛利率情况 - 2024 年防水卷材/防水涂料/防水工程施工/减隔震分别实现收入 35.6/17.9/12.1/1.1 亿元，同比 -15.4%/-5.7%/-17.5%/-62%，毛利率分别为 19.2%/33.7%/11.4%/41.2%，分别同比 +1.1/+2.1/-2.8/+9.9pp [2][16] - 2024 年综合毛利率 21.8%，同比 +0.6pp，受益原材料价格下降及内部降本增效，毛利率同比提升；2025Q1 毛利率 24.4%，同比 +0.6pp/环比 +6.5pp [2][16] 费用率情况 - 2024 年期间费用率 19.5%，同比 +2.64pp，其中销售/管理/财务/研发费用率分别同比 +1.16/+1.41/+0.07/+0.01pp，费用率提升主因收入下滑导致未能有效摊薄，同时销售费用和管理费用同比有所增加所致 [2][16] - 2025Q1 期间费用率 18.3%，同比 -0.2pp/环比 -5.8pp，毛利率和费用率均同环比改善 [2][17] 现金流与资产情况 - 2024 年公司实现经营活动净现金流 3.2 亿元，同比 +64.5%，收现比和付现比 1.08/1.05，上年同期 1.04/1.09；2025Q1 经营活动现金流净流出 3.8 亿元，上年同期净流出 9.8 亿元，收现比和付现比 1.05/1.42，上年同期 0.85/1.73 [3][28] - 截至 2024 年末应收账款和票据合计 40.9 亿元，较上年同期减少 0.7 亿元，应收规模持续下降，资产负债率 64.6%，同比 +1.7pp，负债率总体依旧可控 [3][28]