大和表示，假设到2026年底金价在年内迄今上涨12%的基础上再线性上涨10%，且公司承诺维持40%以 上的毛利率，估计老铺黄金需在今年将每克黄金价格售价提高35%以上。认为这远高于当前投资者的预 期，如果金价保持强势，意味着今年预测营收存在显著的上行风险。 大和称，自其去年12月19日发布行业展望报告以来，老铺黄金股价仅上涨了8%，落后于金价12%的涨 幅。根据近期与管理层的电话会议，他们重申了对今年实现40%毛利率的目标，尽管大和预计2025下半 年毛利率将按半年下降。 大和发布研报称，基于较低的毛利率假设，将老铺黄金(06181)2025年预测每股盈利下调5%，但基于更 高的销售额将2026年预测每股盈利上调2%;目标价从860港元上调至880港元，基于修正后的2026年预测 每股盈利的20倍市盈率；维持"买入"评级。 ...

大和表示，假设到2026年底金价在年内迄今上涨12%的基础上再线性上涨10%，且公司承诺维持40%以 上的毛利率，估计老铺黄金需在今年将每克黄金价格售价提高35%以上。认为这远高于当前投资者的预 期，如果金价保持强势，意味着今年预测营收存在显著的上行风险。 智通财经APP获悉，大和发布研报称，基于较低的毛利率假设，将老铺黄金(06181)2025年预测每股盈利 下调5%，但基于更高的销售额将2026年预测每股盈利上调2%; 目标价从860港元上调至880港元，基于 修正后的2026年预测每股盈利的20倍市盈率； 维持"买入"评级。 大和称，自其去年12月19日发布行业展望报告以来，老铺黄金股价仅上涨了8%，落后于金价12%的涨 幅。根据近期与管理层的电话会议，他们重申了对今年实现40%毛利率的目标，尽管大和预计2025下半 年毛利率将按半年下降。 ...

核心观点 - 中金维持老铺黄金跑赢行业评级及1079.06港元目标价 对应2026/2027年市盈率分别为26倍和20倍 较当前股价有58%上行空间 [1] - 公司品牌势能延续 2026年初销售表现优秀 预计全年毛利率有修复空间 [2][4] - 行业旺季来临及提价预期有望提升消费者关注度 具备稀缺品牌高级感的公司有望持续受益 [2][5] 公司业绩与预测 - 基本维持2025年EPS预测26.8元 上调2026年EPS预测3%至36.9元 引入2027年EPS预测46.4元 [1] - 当前股价对应17倍2026年市盈率和13倍2027年市盈率 [1] - 预计2026年国内同店及整体销售在元旦期间分别实现双位数与三位数同比增长 [4] - 预计2026年毛利率具备进一步修复空间 [4] 公司经营近况 - 2026年初以来延续良好品牌势能和销售表现 [2] - 2025年下半年在多地重点商圈新增门店并优化已有店铺 提升品牌影响力与渠道质量 [3] - 2025年下半年在8月和10月两次上调产品价格 [3] - 2026年初推出新品午马系列 结合中国传统文化与精致工艺 [4] - 2026年国内仍以门店优化为主 海外市场如日本、新加坡仍有拓店空间 [4] - 公司管理能力在经历2024-2025年波动后得到提升 [4] 行业与市场环境 - 春节、情人节等行业旺季来临 [2] - 金饰行业存在提价预期 [2] - 金价上行背景下 黄金珠宝品牌提价有望加强金饰品类的保值稀缺感和吸引力 [5] - 提价预期有望带来居民关注度和消费的进一步增加 [5] - 一季度行业旺季来临 金饰产品的消费者喜爱度有望提升 [5] 成本与盈利压力 - 2025年下半年 尽管产品提价 但由于金价快速上涨及产品销售节奏 预计公司毛利端仍存在压力 [3] - 上海金交所AU9999现货收盘价在2025年上半年和下半年分别上涨24%和28% [3]

智通财经APP获悉，中金发布研报称，基本维持老铺黄金(06181)2025年EPS预测26.8元，考虑公司销售 景气度延续，上调2026年EPS预测3%至36.9元，引入2027年EPS预测46.4元，当前股价对应17/13倍 2026/27年市盈率，维持跑赢行业评级。估值切换至2026年，维持目标价1079.06 港元不变，对应 26/20 倍 2026/27年市盈率，有58%的上行空间。 中金主要观点如下： 公司近况 2026年初以来老铺黄金延续良好的品牌势能和销售表现。随着春节、情人节等行业旺季来临，叠加金饰 行业的提价预期，该行预计公司有望继续实现良好的终端表现。 2026年初老铺黄金继续推出新品午马系列，有效结合中国传统文化元素与精致制作工艺。在公司品牌力 和产品力的加持下，该行预计元旦期间公司国内同店及整体销售分别实现双位数与三位数同比增长。全 年来看，该行预计2026年老铺黄金国内仍以门店优化为主，海外市场如日本、新加坡仍有拓店空间。公 司在经历了2024-2025年金价波动与经营环境变化后，管理能力进一步提升并积累了更为丰富的经验， 该行预计2026年毛利率具备进一步修复空间。 看好老铺黄金品 ...

公司近期经营与财务表现 - 2026年初以来公司延续良好品牌势能和销售表现 随着春节、情人节等旺季来临及行业提价预期 公司有望继续实现良好终端表现 [1] - 2026年元旦期间 公司国内同店及整体销售分别实现双位数与三位数同比增长 [1] - 2025年下半年 公司在8月和10月两次上调产品价格 [1] - 2025年上半年和下半年 上海金交所AU9999现货收盘价分别上涨24%和28% [1] - 2025年下半年 金价快速上涨及产品销售节奏预计给公司毛利端带来压力 [1] - 2026年公司毛利率具备进一步修复空间 [1] - 基本维持2025年每股收益预测26.8元 上调2026年每股收益预测3%至36.9元 引入2027年每股收益预测46.4元 [2] 品牌、产品与渠道发展 - 公司品牌势能延续强势 多地门店客流活跃 [1] - 2025年下半年公司继续推进门店优化升级 在香港IFC、上海恒隆广场、深圳湾万象城等重点商圈新增门店 并优化多家已有店铺 提升品牌影响力与渠道质量及高级感 [1] - 2026年初公司推出新品午马系列 有效结合中国传统文化元素与精致制作工艺 [1] - 2026年公司国内仍以门店优化为主 海外市场如日本、新加坡仍有拓店空间 [1] - 公司在经历2024-2025年金价波动与经营环境变化后 管理能力进一步提升并积累了更丰富经验 [1] 行业趋势与公司前景 - 金价上行背景下 随着黄金珠宝品牌进一步提价 金饰品类的保值稀缺感和吸引力有望进一步加强 提价预期也有望带来居民关注度和消费的进一步增加 [2] - 随着一季度行业旺季来临 金饰产品的消费者喜爱度有望提升 具备稀缺品牌高级感的公司有望持续受益 [2] - 当前股价对应17倍2026年市盈率和13倍2027年市盈率 [2] - 维持目标价1079.06港元不变 对应26倍2026年市盈率和20倍2027年市盈率 有58%上行空间 [2]

行业评级与核心观点 - 报告对批零社服行业给予“买入”评级 [2][3] - 报告核心观点为：2025年12月社会消费品零售总额同比增长0.9%，建议重视服务消费板块在春节期间的投资机会 [2] 2025年12月社零数据总览 - 2025年12月，中国社会消费品零售总额为4.5万亿元，同比增长0.9%，增速较11月下降0.4个百分点 [5] - 剔除汽车后，社零总额为4.0万亿元，同比增长1.7% [5] - 商品零售额为3.9万亿元，同比增长0.7%，增速环比下降0.3个百分点 [5] - 餐饮收入为0.6万亿元，同比增长2.2%，增速环比下降1.0个百分点 [5] 分品类零售表现 - **基础消费**：粮油食品零售额12月同比增长3.9%，增速环比下降2.2个百分点；饮料零售额同比增长1.7%，增速环比下降1.2个百分点；烟酒零售额同比下降2.9%，但降幅环比收窄0.5个百分点 [5] - **可选消费**：化妆品零售额12月同比增长8.8%，增速环比上升2.7个百分点；金银珠宝零售额同比增长5.9%，增速环比下降2.6个百分点 [5] - **地产相关消费**：建筑材料、家具和家用电器零售额12月同比分别下降11.8%、2.2%和18.7%，但降幅分别环比收窄5.2、1.6和0.7个百分点 [5] - **汽车消费**：汽车零售额12月同比下降5.0%，但降幅环比收窄3.3个百分点 [5] 电商数据表现 - 2025年1-12月，全国实物商品网上零售额为13.1万亿元，同比增长5.2% [5] - 2025年12月，电商渗透率（实物商品网上零售额占社零总额比重）为26.1%，环比上升0.2个百分点，但同比下降0.7个百分点 [5] - 分品类看，1-12月实物电商零售额中，吃类、穿类、用类商品分别增长14.5%、1.9%和4.1% [5] 分行业投资建议 - **零售**：行业逻辑正从“调改投入”转向“调改交卷”，关注同店增长、客流改善及利润弹性释放，建议关注步步高、汇嘉时代、永辉超市、重庆百货 [5] - **化妆品**：优选高端品牌，关注低位配置机会，线下展店与线上平销缓和大促压力，重点推荐毛戈平，关注水羊股份、逸仙电商，抖音渠道推荐上美股份，保健品赛道关注青木科技 [5] - **珠宝**：近期金价创新高可能影响短期情绪，但一季度为传统销售旺季，叠加2025年同期基数较低，春节前后刚性需求有望推动终端销售高增，关注老铺黄金、曼卡龙、菜百股份 [5] - **旅游**：一季度关注冰雪主题，重点布局春节行情，2026年春节假期为9天且时间较晚，利于中长线旅游，关注长白山、三峡旅游、峨眉山A、黄山旅游、九华旅游、陕西旅游 [5] - **教育**：重视基本面底部拐点、低估值、高分红的职教标的，重点推荐中国东方教育、行动教育；教培行业需求高景气，龙头增长亮眼，重点推荐学大教育；关注AI+教育应用情绪催化，关注豆神教育、华图山鼎 [5] 重点公司估值摘要 - **九华旅游**：最新收盘价43.25元，合理价值46.99元，2026年预测EPS为2.15元，预测PE为20.12倍 [6] - **水羊股份**：最新收盘价24.87元，合理价值23.75元，2026年预测EPS为0.79元，预测PE为31.48倍 [6] - **上美股份**：最新收盘价74.55港元，合理价值99.98港元，2026年预测EPS为3.79港元，预测PE为19.67倍 [6] - **毛戈平**：最新收盘价86.30港元，合理价值104.46港元，2026年预测EPS为3.12港元，预测PE为27.66倍 [6] - **长白山**：最新收盘价48.54元，合理价值50.39元，2026年预测EPS为0.78元，预测PE为62.23倍 [6] - **永辉超市**：最新收盘价4.82元，合理价值5.69元，2026年预测EPS为0.03元，预测PE为160.67倍 [6] - **学大教育**：最新收盘价40.48元，合理价值50.60元，2026年预测EPS为2.52元，预测PE为16.06倍 [6] - **老铺黄金**：最新收盘价683.00港元，合理价值775.64港元，2026年预测EPS为39.07港元，预测PE为17.48倍 [6] - **中国东方教育**：最新收盘价6.28港元，合理价值10.16港元，2026年预测EPS为0.46港元，预测PE为12.29倍 [6]

投资评级 - 报告给予老铺黄金(6181.HK)“买入”评级 [2] 核心观点 - 老铺黄金是中国古法金高端品牌龙头，已树立高端品牌形象，竞争壁垒深厚 [5] - 公司通过全直营模式与高选址标准塑造高端定位，品牌综合竞争力突出 [5] - 未来将受益于国潮兴起和黄金上行趋势，有望进一步渗透高端消费领域 [5] - 预计通过海内外稳步拓店、单店店效增长，品牌调性将支撑盈利能力保持行业领先水平 [5] 目标市场分析 - 公司品牌使命是打造兼具非遗文化价值和国际竞争力的世界黄金第一品牌，目标市场兼顾黄金品类与高端消费 [5] - **黄金消费市场**：品牌意识正在觉醒，金价与产品驱动消费升级 [5] - 中国黄金珠宝市场规模2024年达7788亿元，2014-2024年CAGR为5.2% [20] - 黄金品类占比持续提高，2024年占比73%创历史新高 [20] - 金饰消费呈现“价增量减”趋势，导向消费品牌化、轻量化 [25] - 古法金与硬金等精品金饰占比持续提升，定价黄金趋势向好，以周大福为例，其内地定价黄金销售占比从2023Q4的6.9%提升至2025Q3的29.9% [32][34] - **高端消费市场**：我国高端消费前景向好，本土品牌发展潜力可观 [5] - 以美国为例，珠宝消费随人均GDP提升而持续增长 [39] - 基于购买力平价，2022年我国人均GDP约23960国际元，等同于美国1990年前后水平，未来增长空间可观 [41] - 2024年我国奢侈品消费者支出金额为10107亿元 [47] - 2022年我国高净值人群（资产超1000万人民币）达316万人，持有可投资资产101万亿元 [48] - 民族自信力增强有望孕育本土高端品牌 [57] 品牌塑造路径 - 品牌塑造重在两点：一是树立显著高于竞品的**品牌高度**，二是以极少渠道实现**品牌广度**的放大 [6] - **品牌高度**：通过对标宝格丽，公司在文化赋能、工艺传承、门店打造等维度达到理想水平 [6] - **文化赋能**：产品元素汲取佛教、民俗、古典生活方式美学及国外文化（如玫瑰花窗、十字架） [74][75][76][78] - **工艺传承**：根植中国古法黄金制作传统，结合现代设计，2025年10月推出行业首创的“金胎漆器”工艺 [79][87] - **门店打造**：打造中式古典文房场景，提供沉浸式购物体验，与传统黄金品牌形成显著差异化 [89] - **品牌广度**：势能厚积薄发，通过消费者自发传播（“自来水”）与金价趋势推动破圈 [6] - 对比周大福，老铺黄金百度搜索指数差距从2022年的10倍以上收窄至2025年的2倍左右，而同期周大福门店数是老铺黄金的155倍，体现了以品牌运营积累势能的特点 [93] - 破圈路径包括KOL好物分享、明星自发佩戴、网红助推等，符合新消费品牌“传播为王”的特征 [94] - 以“排队事件”作为营销方式，契合奢侈品稀缺性心理，同时完成品牌营销与高客运营 [97] - **提升空间**：与国际奢牌相比，公司在人才队伍和营销资源禀赋上仍有差距，2025年已成立高客管理部以巩固和扩大高客群体 [6][104] 国内市场成长空间 - 公司经营业绩高增核心驱动为客群规模扩大，店数与客单价稳步上行 [7] - **业绩复盘**：2022-2024年，公司收入/利润CAGR分别达156.4%/294.8%，净利率持续提升，主要得益于单店销售增长带来的经营杠杆优化 [106][107] - 营收高增主要由同店增长驱动，2022-2024年同店销售CAGR达142.80% [113] - 2025年上半年同店增长进一步提速，由产品提价（约30%-35%）、会员数量增长及复购率提升共同贡献 [114] - **成长空间测算**： - **思路一：目标客群渗透率** [7] - **高净值客群**：以年消费超5万元定义为高净值会员，2023年约10627人 [122] - 中性预期下，假设至2030年全国高净值家庭数量稳定，老铺黄金会员渗透率达8%，则对应高净值会员数约18.3万人，较2025年有数倍增长空间 [122] - **大众客群**：以人均消费12克估算，2024年中国大众金饰消费者约4434万人 [126] - 中性预期下，假设至2030年老铺黄金在大众消费者中渗透率达3.5%，则对应大众会员约155万人，较2025年的58万非高净值忠诚会员有翻倍以上空间 [126][127] - **思路二：线下渠道覆盖** [7] - 仅购物中心定位的潜在渠道数量便达到56家，主要集中于我国二线城市及港澳台 [7] - 若考虑同商场多门店覆盖，当前46家门店仍有翻倍以上开店空间 [7] - 此外，公司尚未布局的机场、免税类型渠道存量在10个左右 [7] 品牌出海前景 - 海外市场分析框架：首先分析地区黄金消费能力，再判断其消费趋势与老铺黄金品牌的契合程度 [8] - **市场分级**： - **成熟市场**：东亚（中国）、南亚（印度、巴基斯坦）、中东，居民金饰消费金额占国民总收入比例高，具备成熟的黄金品类心智 [8] - **高潜力市场**：东南亚，黄金消费潜力高 [8] - **待培育市场**：美欧，高端珠宝消费成熟，但黄金品类心智暂不成熟 [8] - **出海策略**： - 在东南亚、中东等具备黄金品类心智的市场，公司可复用“从品类心智到品牌心智”的发展策略 [8] - 在美欧等市场，需直接完成品牌塑造，并注意把握不同地区消费者对文化与审美价值的本土特征 [8] - 中国文化出海方兴未艾，黄金首饰有机会成为重要载体 [8] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年归母净利润分别为46.9亿元、68.9亿元、89.5亿元 [9] - 对应2025-2027年PE分别为23.5倍、16.0倍、12.3倍 [9] - 预计公司2025-2027年营业收入分别为266.47亿元、369.72亿元、461.23亿元，同比增长213%、39%、25% [10]

报告投资评级 - 首次覆盖给予“推荐”评级 [3][62] 核心观点与盈利预测 - 报告核心观点：老铺黄金深耕古法黄金行业十余年，凭借先发优势已打造出显著的品牌优势和差异化竞争力，公司恪守高端定位，致力于“品牌国际化和市场全球化”战略，有望打造具有非遗文化价值和国际竞争力的世界黄金第一品牌 [3][6][9][62] - 预计2025-2027年整体营收分别为262.0亿元、353.7亿元、435.0亿元，同比增长208.0%、35.0%、23.0% [6][58][62] - 预计2025-2027年归母净利润分别为38.2亿元、50.9亿元、62.8亿元，同比增长159.1%、33.3%、23.3% [6][62] - 预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为21.64元、28.85元、35.58元 [4][62] - 基于2026年1月19日股价，对应2025-2027年预测市盈率（P/E）分别为28.3倍、21.3倍、17.2倍 [4][63] 公司概况与财务表现 - 公司是中国古法手工金器第一品牌，率先推广“古法黄金”概念，是唯一专注古法黄金产品设计、生产加工和销售的品牌 [9][12] - 2024年营业收入为85.06亿元，同比增长167.5%，归母净利润为14.73亿元，同比增长253.9% [4][12] - 2025年上半年营业收入为123.5亿元，同比增长251.0%，归母净利润为22.7亿元，同比增长286.2% [12] - 截至2025年6月30日，控股股东徐高明与徐东波（一致行动人）共同持有公司流通股比例约为59.27% [14][15] - 公司总股本为1.7639亿股，总市值约为1086.83亿元 [1] 产品调性：高端定位与工艺创新 - 产品定位高端，消费客群与国际顶奢品牌重叠度高，与路易威登、爱马仕、卡地亚等五大奢侈品牌的消费者平均重合率达77.3% [5][16] - 截至2025年6月30日，忠诚会员约48万名，较2024年底增长13万名 [5][16] - 核心业务为足金产品（包括足金黄金产品及足金镶嵌产品），2021-2025年上半年收入占总收入比重达99.5%以上 [5][17] - 2024年足金产品营收84.99亿元，同比增长167.7%；2025年上半年足金产品营收123.46亿元，同比增长250.9% [17] - 产品分为金饰与金器系列，传承“花丝镶嵌”、“金银错”等非遗技艺，并持续创新，如首创“足金镶嵌钻石”和“金胎烧蓝”产品 [5][9][23] - 截至2025年6月30日，公司已创造超过2100项原创设计，拥有超过1500项作品著作权 [23] - 建立了系统化的研发管理体系，覆盖从研发规划、设计开发到市场效果跟踪的全流程 [5][32] - 执行严格的质量控制，境内每件商品均持有国家首饰质量监督检验中心检测合格证书，并提供终身保养等售后服务 [35] 渠道结构：线上线下一体化 - 销售渠道为线上线下珠宝零售一体化结构，线下门店为核心销售渠道 [5][36] - 截至2025年6月30日，在16个城市共开设41家自营门店，全部位于包括SKP系（6家）和万象城系（11家）在内的29家知名高端商业中心 [37][38] - 门店布局聚焦高层级城市高端商圈，在中国十大高端购物中心的覆盖率达80%，在国内黄金珠宝品牌中排名第一 [5][42] - 门店经营效率高，2025年上半年在单个商场平均实现销售业绩约4.59亿元，在所有珠宝品牌中，公司在中国内地的单个商场平均收入、坪效均排名第一 [5][48] - 开创情景化店铺陈列模式，以中国经典书房主题场景提供沉浸式消费体验 [45] - 线上渠道通过天猫、京东旗舰店及微信小程序销售，作为辅助渠道 [5][48] - 2021-2025年上半年，线上收入占比从10.2%增至13.1% [51] - 2025年天猫618活动期间，线上成交额突破10亿元，登顶黄金类目销售榜首 [51] - 启动国际化布局，海外首店于2025年6月21日在新加坡金沙购物中心开业 [54][56] 财务预测与估值分析 - 预计2025-2027年整体毛利率分别为37.9%、38.2%、38.4% [4][59][60] - 预计2025-2027年归母净利率分别为14.6%、14.4%、14.4% [4][59][60] - 预计2025-2027年净资产收益率（ROE）分别为49.3%、39.6%、32.8% [4] - 采用相对估值法，选取周大福和老凤祥作为可比公司，其2026年预测市盈率均值约为13.7倍 [61][63] - 报告认为老铺黄金正处于国内市场高速发展阶段，并积极拓展海外市场，营收及利润规模处于提升阶段 [62]

核心观点 - 老铺黄金在元旦及春节销售旺季需求强劲，多个城市门店出现“排队潮”，增长率超过三位数 [1] - 机构预测公司2025年净利润将大幅增长224%至48亿元，且2026年毛利率与净利润将持续提升 [1] - 公司股价在消息面带动下表现强势，当日盘中涨幅超4%，成交额达4.54亿港元 [2] 销售与需求表现 - 元旦及春节销售旺季期间，公司在上海、北京、杭州等多个城市门店再现“排队潮” [1] - 高盛调研显示，公司元旦期间在多个城市出现排长队现象，增长率超过三位数 [1] - 花旗预测，即将到来的春节将保持强劲的需求势头和同店销售增长 [1] 财务表现与机构预测 - 高盛研报提到，在去年10月份的一轮提价后，公司毛利率水平已恢复至40%以上 [1] - 花旗预测，公司2025年净利润将增长224%，达到48亿元 [1] - 花旗预测，公司2026年毛利率和净利润都将持续提升 [1] 市场交易表现 - 公司股票（代码06181）当日盘中涨幅超4%，截至发稿时涨3.98%，报680港元 [2] - 公司股票当日成交额为4.54亿港元 [2]

Laopu Gold Co., Ltd. 罈 ꎦ ꆄ肅⟧剣ꣳⰖ （於 中 華 人 民 共 和 國 註 冊 成 立 的 股 份 有 限 公 司） （股 份 代 號：6181） 董事會戰略委員會工作細則 第一章 總 則 第二章 人員組成 – 1 – 第一條 為適應老鋪 黃 金股份有限公司（以 下 簡 稱「公 司」）戰 略 發 展 需 要， 增 強 公 司 核 心 競 爭 力 和 可 持 續 發 展 能 力，健 全 投 資 決 策 程 序，加 強 決 策 科 學 性，提 高 投 資 決 策 的 效 益 和 質 量，並 提 升 公 司 環 境、 社會及治理（以 下 簡 稱「ESG」）管 理 水 平，公 司 特 設 立 董 事 會 戰 略 委員會（以 下 簡 稱「戰略委員會」）。為 完 善 戰 略 委 員 會 的 議 事 和 決 策 程 序，保 證 戰 略 委 員 會 各 項 工 作 的 順 利 進 行，根 據《中 華 人 民 共 和 國 公 司 法》（以 下 簡 稱「《公 司 法》」）、《老 鋪 黃 金股份有限公司章 程》（以 下 簡 稱「《公 司 章 程》」）、《香 港 聯 合 交 易 所 有 限 公 司 證 券 ...