纪要涉及的行业和公司 - **行业**：宏观经济、全球市场、铜、电商、东盟银行业、日本医疗保健、餐饮、银行业、黄金、奢侈品 - **公司**：PDD、Saizeriya、Bank of Ningbo、Laopu Gold、Takeda Pharmaceutical、Astellas Pharma、Shionogi & Co.、Chugai Pharmaceutical、Ono Pharmaceutical、Santen Pharmaceutical、DBS、UOB、OCBC、BBCA、KTB、BPI、MBT、KBANK、SCBX、BBL、LVMH、Moncler、Brunello Cucinelli、Prada 纪要提到的核心观点和论据 宏观经济 - **美国关税暂停**：特朗普宣布对“互惠”关税中特定国家部分暂停90天，此前关税和10%最低部分仍保留，预计额外特定行业关税税率为25%，有效关税税率预计仍将接近此前预期的15个百分点增长；此前因特定国家关税生效转向衰退基线预测，现恢复至此前非衰退基线预测，预计2025年Q4/Q4 GDP增长0.5%，核心PCE通胀率峰值3.5%，衰退概率45%，美联储6、7、9月连续三次降息25个基点[1] - **印度货币政策**：印度央行MPC一致决定将政策回购利率下调25个基点至6.00%，政策立场从“中性”转为“宽松”；鉴于全球不确定性对增长的拖累以及预计Q4通胀低于4%，预计2025年至少再降息50个基点，分别在Q2和Q3各降25个基点[9] 全球市场 - **国债收益率波动**：近期国债市场极端波动反映多种因素，包括周期性风险、国债供需平衡变化、仓位和市场流动性等；虽市场关注外国抛售可能性，但本周价格走势不一定反映该动态；不排除长期美元资产多元化，但近期行为更符合对该可能性的预期担忧及杠杆多头平仓[1] - **市场衰退定价**：自上周关税宣布以来市场价格波动剧烈，市场已对增长预期大幅下调并反映鹰派政策冲击；虽周期性定价已大幅调整，但市场仍未完全定价平均衰退，有很大可能继续向完全衰退定价推进，可能导致股市走弱、信用利差扩大、美联储降息周期加深和长期股票波动率上升；市场稳定的潜在条件包括政策逆转、足够的定价折扣或关税经济影响小于预期[4] 铜 - **市场供需与价格预测**：预计2025年全球铜市场过剩100kt（此前预计短缺180kt），主要因精炼铜需求增长预测下调，预计2025/2026年同比增长1.5/2.3%（此前为3.2/1.8%），预计2025年Q3铜价降至月均低点8300美元/吨，较周二收盘价低368美元/吨；该水平下全球废铜出口减少和矿山维持性资本支出延迟将有助于稳定和平衡市场，随后到2025/2026年12月回升至9400/10600美元/吨（此前为10250/11400美元/吨）[4] 电商（PDD） - **关税影响与业务调整**：4月9日美国将中国进口关税提高至104%，白宫宣布自5月2日起将从中国大陆和香港发货的价值低于800美元的小包裹免税额提高至90%（此前为30%）；更新Temu美国GMV/订单量需求弹性敏感性分析，成本推动将对Temu美国业务量产生更大影响，可能加速业务向本地仓库和本地商家转移，并进一步向非美国市场多元化；4月4日DHL集团与Temu签署谅解备忘录支持其在欧洲的本地对本地模式，最终可能贡献Temu在欧洲80%的销售额；12个月目标价152美元（仅对Temu非美国业务估值）[4] 东盟银行业 - **盈利预测调整与评级**：因“互惠”关税后宏观风险上升，下调覆盖银行平均盈利预测达9%，考虑联邦基金利率前景和GDP增长疲软；预计2025 - 2027年新加坡银行净利润平均受影响7% - 9%，泰国5% - 8%，菲律宾5% - 7%，印尼受影响较小；维持对DBS、UOB、OCBC、BBCA、KTB、BPI、MBT的买入评级，对KBANK、SCBX和BBL给予卖出评级[4][5] 日本医疗保健 - **关税对制药公司利润影响**：鉴于美国对进口药品加征额外关税风险增加，评估对覆盖制药公司利润的潜在影响；认为许多制药公司的成本占比影响可能小于医疗技术公司，但对美国销售权重高的公司影响值得密切关注；在覆盖的日本制药公司中，Takeda Pharmaceutical（中性）和Astellas Pharma（买入）的成本占比可能大幅上升，而Shionogi & Co.（买入）、Chugai Pharmaceutical（中性）、Ono Pharmaceutical（卖出）和Santen Pharmaceutical（买入）的影响可能较小[5] 餐饮（Saizeriya） - **业绩表现与预测调整**：上半年营业利润62亿日元（同比增长4%），低于预期的70亿日元和指引的72亿日元，第二季度营业利润23亿日元（同比下降8%）；日本业务暂不涨价符合预期，但因桌面点餐系统引入进度落后，下调2025财年8月 - 2027财年8月营业利润预测各7%；将12个月目标价从6100日元下调至5300日元[6] 银行业（Bank of Ningbo） - **业绩分析与关注问题**：2024年第四季度拨备前营业利润88亿人民币，净利润64亿人民币，符合2月5日初步报告；净息差好于预期，环比上升支持营收增长，但拨备增加和税率提高导致净利润增长低于预期；2024年股息支付率从2023年的16%提高到22.8%，股息每股收益同比增长50%；关注问题包括信贷增长能否维持2024年18%的水平、净息差和资产质量趋势、拨备分配指引以及关税对跨境业务的影响；12个月目标价33.99人民币[6] 黄金（Laopu Gold） - **业务情况与目标价**：4月9日与管理层面谈，近期尽管黄金价格波动（4月2 - 8日COMEX黄金回调6%），消费者情绪仍强劲；计划在4月底 - 5月初、6月中旬和2025年内分别开设上海恒隆、新加坡和香港国际金融中心门店；长期目标为每家门店GMV超10亿人民币，在中国大陆和港澳约50个购物中心开设50 - 60家门店，依据是国际奢侈品消费者渗透率仍低（约30%）、门店位置优化、扩大黄金工艺品业务以及部分表现出色门店已超目标；今年重点是组织优化，包括设立贵宾客户管理专门部门；12个月目标价976港元[7][8] 奢侈品（EU Luxury） - **关税影响与行业担忧**：认为美国关税公告对奢侈品定价影响相对较小（同行在美国提价约7%，全球约2%），因供应链垂直结构和有吸引力的利润率；但行业最大担忧是财富因素和消费者信心恶化对全球奢侈品增长的影响，奢侈品购买特点使其易被推迟或取消；推荐LVMH、Moncler、Brunello Cucinelli和Prada（均为买入评级）[10] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **GS网络研讨会**：安排了“Global Markets: Trading the Trade Policy Agenda”（香港时间上午8:30）和“Cross Asset Strategy: Risk Appetite Collapse”（香港时间下午4:00）两场网络研讨会[2] - **GS活动**：5月将举办TechNet Australia、Global Staples Forum、TechNet Korea等多场活动[13] - **评级与投资银行关系分布**：截至2025年4月1日，高盛全球投资研究对3016只股票有投资评级，全球买入、持有、卖出评级分布为49%、34%、17%，过去12个月提供投资银行服务的公司在各评级类别中的占比分别为63%、57%、42%[20] - **研究报告相关规定**：介绍了高盛研究报告的评级、覆盖范围、目标价计算、分析师认证、利益冲突披露等相关规定和定义，以及不同地区的监管披露要求[14][20][21][22][24][25][26][27][28][29][30] - **研究报告分发**：高盛全球投资研究在全球为客户生产和分发研究产品，不同地区由不同实体负责分发[31] - **一般披露**：研究报告仅供客户使用，基于公开信息但不保证准确性和完整性，信息可能随时变更；高盛与众多公司有业务关系，员工可能有与报告观点相反的交易和投资决策；报告不构成投资建议，客户应考虑自身情况并寻求专业建议；交易可能有重大风险，客户可获取相关披露文件[34][35][36][37][38][39][40][41][42] - **服务差异**：高盛全球投资研究为不同客户提供的服务水平和类型可能不同，研究报告同时向所有客户发布，并非所有内容都会重新分发给客户或提供给第三方聚合器[43][44]

纪要涉及的行业和公司 - 行业：中国珠宝行业 - 公司：老铺黄金 纪要提到的核心观点和论据 老铺黄金2024年业绩表现及驱动因素 - 业绩表现超出预期，呈现高速增长 [3] - 驱动因素：品牌影响力扩大带来存量门店营收增长，同店销售额多年高增速；优化迭代产品系列推动营收增长；新开门店和存量门店优化扩容增加营收贡献 [3] 品牌国际化布局 - 2025年预计在新加坡开设门店，逐步进入日本市场，基于中国港澳地区成功经验有望加速海外扩张 [4][5] - 品牌出海分两阶段，第一阶段聚焦亚洲市场，初期针对当地华人群体，后期辐射全亚洲；第二阶段开拓欧洲、中东市场，需迭代产品设计符合当地审美 [12] 金价波动影响 - 近期金价波动大，但长期预计稳步上升，老铺黄金以金镶钻和一口价黄金产品为主，金价上涨预期提升销量，对业绩产生积极影响 [4][6] - 2024年金价上涨约30%，老铺仅累计调价20点左右，2025年上下半年各调价一次，幅度2 - 10点，使产品更具价值，吸引奢侈品消费降级需求转移，营收高速增长 [22] 金镶钻品类重要性 - 自2019年底推出后占比显著提升，目前达六成以上，基于古法金工艺硬度优势获市场认可，老铺作为先行者受益于渗透红利 [4][7] 未来发展潜力及关注点 - 发展潜力巨大，关键关注点为金价上行趋势、金镶钻品类渗透红利释放、品牌国际化进程，经营杠杆释放、国内单店通路增长、高净值人群渗透率提升等也推动业务高景气发展 [4][8] 渠道布局 - 主要通过线下门店销售，线上渠道渗透率与行业平均相当，维持在10% - 15%区间，线上线下结合有助于覆盖更多消费群体 [4][9] 会员数量及高净值人群覆盖 - 消费会员数量加速增长，但与招商银行数据相比，高净值人群覆盖仍有较大提升空间 [4][10] 公司发展历程 - 分为三个阶段：2009 - 2019年为品牌创立和成长期；2019 - 2023/24年为新品类渗透红利期；2023年至今为品牌国际化加速布局期 [11] 中国珠宝行业市场规模及细分 - 整体规模超8000亿元，黄金品类占绝大部分市场份额，古法金市场快速扩容，占比约40%，是最具增长潜力和增速最快的品类 [13] - 古法金细分为纯古法黄金和镶嵌钻石或宝石的古法黄金，金镶钻品类因设计和工艺附加值受青睐，渗透率有提升空间且呈高速增长态势 [13] 海外珠宝偏好差异 - 中国和印度等农耕文明国家偏好黄金饰品，欧美国家偏好钻石镶嵌首饰，东南亚、中东及欧洲地区黄金消费规模达百亿美元级别，东南亚华人多对黄金首饰偏好高 [14] 珠宝行业竞争格局变化 - 从渠道为王过渡到品牌塑造阶段，线上电商红利及线下渠道加密使场地重要性变化，消费偏好改变使产品价值、情感需求和服务体验成为新竞争核心 [15] 老铺黄金渠道建设和品牌塑造策略 - 渠道点位选高调性商圈，坚持古法手工制作工艺，研发创新产品并迭代优化 [16] - 全直营统一定价强化品牌印记，注重自有设计研发团队创新，高投入门店陈列提升品牌调性，150 - 200平方米单店对应5000万元初始投资额，货值约4000万元 [16] 员工激励举措 - 设立多个员工持股平台，绑定核心业务骨干与公司长期发展，实现股权结构清晰稳定集中 [17] 初期投资竞争门槛和壁垒 - 3D模型投资水平在行业内相对较高，体现技术和资金投入优势 [18] 与传统镶嵌珠宝品牌对比 - 老铺黄金全直营模式，终端定价1万元左右，毛利率超40%，成本约6000元，相比传统加盟模式的镶嵌珠宝品牌，产品性价比和价值更高 [19] 产品矩阵定位提升品牌调性 - 打造基础级（5万以内饰品黄金）、中级（5 - 25万文玩收藏系列）、高级（25万以上典藏系列）产品矩阵，对标奢侈品高级珠宝，提升品牌调性 [20] - 通过古法金镶嵌占比提升，弱化金价相关性影响，构筑差异化品牌定位 [20] 疫情应对及恢复情况 - 疫情期间（2020 - 2022年）因直营模式和固定薪酬比例高（约70%），保持中高个位数净利率，疫情后线下客流恢复及门店翻倍增长，收入逐步回升 [21] 国内外市场扩展潜力 - 国内高净值人群渗透率低，中国320万高净值人群，老铺会员约30万，有提升空间 [23] - 海外分两阶段扩展，目前海外单店模型预期表现低，若新加坡或日本单店成功，将加速开店带来增量预期 [23] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 未来几年内，在金价稳步上行趋势下，老铺黄金国内单店表现和品牌势能持续正向提升，若海外单店模型成功运行，将加速国际扩张带来潜在增量和广阔发展空间 [24]

报告公司投资评级 - 维持“增持”评级 [5][6] 报告的核心观点 - 2024年公司收入85亿元，同比增长167.5%，利润14.7亿元，同比增长254%，位于业绩预告上沿，净利润高速增长源于品牌影响力扩大、产品优化推新及门店数量增加 [1] - 分渠道来看，2024年门店和线上平台分别实现74.5亿元和10.6亿元收入，同比增长164%和192%，占比88%和12%，同店收入增长率超120.9%，内地单个商场平均收入、坪效排名第一，线上收入占比略有提升 [2] - 2024年毛利率41.2%，同比降0.7pp，净利率17.3%，同比升4.2pp，销售费用率和管理费用率受益于经营杠杆而收窄 [3] - 品牌势能和金价上涨共振驱动同店高速增长，2024年新增门店7家、优化及扩容4家，新店拓展和老店调整同步推进 [4] - 考虑到公司同店维持高增长、品牌势能进一步释放，上调盈利预测，预计2025 - 2027年分别实现营收178亿元、249亿元、311亿元，同比增长110%、40%、25%；归母净利36亿元、51亿元、65亿元，同比增长143%、43%、27% [5] 根据相关目录分别进行总结 财务摘要 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,506|17,849|24,920|31,124| |营收增速|167.51%|109.85%|39.62%|24.89%| |归母净利润（百万元）|1,473|3,582|5,112|6,504| |归母净利润增速|253.86%|143.16%|42.71%|27.24%| |每股收益(元)|9.47|21.27|30.36|38.63| |P/E|62.22|27.70|19.41|15.25|[6] 基本数据 - 收盘价：HK$640.50 - 总市值：107,838.87百万港元 - 总股本：168.37百万股 [7] 三大报表预测值 |项目|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |流动资产（百万元）|5,833|9,692|13,522|17,949| |现金（百万元）|733|242|736|1,981| |应收账款及票据（百万元）|801|1,487|2,077|2,594| |存货（百万元）|4,088|7,606|10,210|12,752| |非流动资产（百万元）|503|495|488|485| |资产总计（百万元）|6,337|10,187|14,010|18,434| |流动负债（百万元）|2,249|4,308|5,575|6,747| |非流动负债（百万元）|168|168|168|168| |负债合计（百万元）|2,416|4,476|5,742|6,915| |归属母公司股东权益（百万元）|3,920|5,711|8,267|11,519| |股东权益合计（百万元）|3,920|5,711|8,267|11,519| |负债和股东权益（百万元）|6,337|10,187|14,010|18,434| |营业收入（百万元）|8,506|17,849|24,920|31,124| |营业成本（百万元）|5,004|10,531|14,703|18,363| |销售费用（百万元）|1,237|2,093|2,824|3,434| |管理费用（百万元）|272|357|449|498| |研发费用（百万元）|19|27|37|47| |财务费用（百万元）|30|66|92|109| |除税前溢利（百万元）|1,947|4,776|6,816|8,673| |所得税（百万元）|473|1,194|1,704|2,168| |净利润（百万元）|1,473|3,582|5,112|6,504| |少数股东损益（百万元）|0|0|0|0| |归属母公司净利润（百万元）|1,473|3,582|5,112|6,504| |EBIT（百万元）|1,977|4,842|6,908|8,782| |EBITDA（百万元）|1,977|4,890|6,955|8,825| |EPS（元）|9.47|21.27|30.36|38.63| |经营活动现金流（百万元）|N/A|406|2,682|4,146| |投资活动现金流（百万元）|N/A|-40|-40|-40| |筹资活动现金流（百万元）|N/A|-857|-2,148|-2,862| |现金净增加额（百万元）|N/A|-490|494|1,245| |成长能力 - 营业收入增速|167.51%|109.85%|39.62%|24.89%| |成长能力 - 归属母公司净利润增速|253.86%|143.16%|42.71%|27.24%| |获利能力 - 毛利率|41.16%|41.00%|41.00%|41.00%| |获利能力 - 销售净利率|17.32%|20.07%|20.51%|20.90%| |获利能力 - ROE|37.58%|62.72%|61.83%|56.46%| |获利能力 - ROIC|28.26%|44.91%|46.50%|44.22%| |偿债能力 - 资产负债率|38.13%|43.94%|40.99%|37.51%| |偿债能力 - 净负债比率|16.35%|37.31%|25.85%|12.09%| |偿债能力 - 流动比率|2.59|2.25|2.43|2.66| |偿债能力 - 速动比率|0.78|0.48|0.59|0.77| |营运能力 - 总资产周转率|2.00|2.16|2.06|1.92| |营运能力 - 应收账款周转率|14.45|15.60|13.98|13.33| |营运能力 - 应付账款周转率|35.01|40.45|41.95|39.98| |每股指标 - 每股收益（元）|9.47|21.27|30.36|38.63| |每股指标 - 每股经营现金流（元）|0.00|2.41|15.93|24.63| |每股指标 - 每股净资产（元）|23.28|33.92|49.10|68.42| |估值比率 - P/E|62.22|27.70|19.41|15.25| |估值比率 - P/B|25.31|17.37|12.00|8.61| |估值比率 - EV/EBITDA|50.51|20.72|14.57|11.40|[11]

报告公司投资评级 - 评级为增持 [1] 报告的核心观点 - 2024财年业绩略超预期，受益品牌势能提振、产品持续推新及渠道网络扩展；金价上行预期下，终端动销加速释放，2025财年高增延续可期 [3] - 经营杠杆释放驱动净利率显著提升，品牌国际化打开成长空间 [5] - 业绩略超预期，维持“增持”评级，上调预计FY2025 - 2026经调整净利润，新增预计FY2027经调整净利润，公司定位高端，成长空间可期 [8] 根据相关目录分别进行总结 财务数据 - 2024年公司毛利率41.16%，同比降0.73pct，经调整净利率17.66%，同比增4.29pct，期间费用率18.32%，同比降6.08pct，销售/管理/研发费用率分别同比变动 - 3.68pct/-2.07pct/-0.11pct至14.54%/3.20%/0.23% [5] - 2021 - 2027年营业收入分别为12.65亿、12.94亿、31.80亿、85.06亿、203.15亿、261.96亿、316.21亿元，同比增速分别为41.21%、2.34%、145.67%、167.51%、138.85%、28.95%、20.71%；毛利润分别为5.21亿、5.42亿、13.32亿、35.01亿、83.68亿、107.78亿、129.98亿元；净利润分别为1.14亿、0.95亿、4.25亿、15.02亿、39.29亿、50.82亿、61.56亿元，同比增速分别为29.37%、 - 16.99%、349.53%、253.40%、161.63%、29.34%、21.13%；2024 - 2027年PE分别为25.15、31.88、24.65、20.35 [7] 业绩情况 - 2024年实现收入85.06亿元，同比增167.5%，年内利润14.73亿元，同比增253.9%，经调整净利润15.02亿元，同比增253.4% [8] - 业绩增长原因：集团品牌影响力扩大使存量店铺营收增长，产品持续优化推新迭代促进营收增长，新增及优化扩容门店产生增量营收贡献 [8] - 业务拆分：门店收入74.50亿元，同比增164.3%，线上平台收入10.55亿元，同比增192.2%，线上渠道收入占比提升1%；足金产品收入84.99亿元，同比增167.7%，其他产品及服务收入703.6万元，同比增52.2%；国内地业务收入76.51亿元，同比增152.95%，香港及澳门地区收入8.55亿元，同比增451.41% [8] 发展前景 - 中期国内单店效益提升、门店扩张，品牌势能提升高净值人群渗透率，驱动国内业务高增；长期关注品牌国际化进程，基于中国港澳地区经验，预计新加坡、日本单店模型跑通后海外加速拓店与品牌国际化 [5]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1][3] 报告的核心观点 - 公司2024年营收85.06亿元，同比增长167.5%，归母净利润14.73亿元，同比增长253.9%；单2024H2营收49.85亿元，同比增长182.9%，归母净利润8.84亿元，同比增长302.7%；品牌破圈和渠道升级带动同店延续高增长；拟每股派息6.35元 [4] - 考虑公司产品、渠道、品牌突破，海外拓展打开新成长空间，上调2025 - 2026年并新增2027年盈利预测，预计2025 - 2027年归母净利润为35.09/50.89/69.23亿元，对应EPS为20.84/30.22/41.12元，当前股价对应PE为36.0/24.8/18.3倍，维持“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 老铺黄金（06181.HK），2025年4月3日当前股价800.00港元，一年最高最低为881.00/60.950港元，总市值1346.93亿港元，流通市值1081.31亿港元，总股本1.68亿股，流通港股1.35亿股，近3个月换手率42.22% [1] 品牌、产品与渠道 - 品牌端：老铺黄金品牌持续扩圈，凭借工艺、审美、文化主题积累和对核心客群偏好理解，会员人数快速增长，截至2024年底忠诚会员数达35万人 [5] - 产品端：重视研发创新，董事长任研发总监，推动产品优化、推新、迭代，截至2024年底已创作近2000项原创设计 [5] - 渠道端：2024年线上业务收入10.55亿元，同比增长192.2%；线下截至2024年底门店总数36家，新增7家、优化扩容4家，入驻高端商场26个，平均单个商场收入3.28亿元，内地单个商场平均收入、坪效在珠宝品牌中排名第一；2024年同店收入同比增长121% [5] 市场战略 - 国内：通过店铺扩容、区位优化及VIC客户运营，对标国际奢侈品，提升店效水平 [6] - 海外：从新加坡等地顶级商圈起步，先华人市场、后西方市场，以金器等产品为特色，建立全品类高端黄金品牌形象 [6] 财务摘要和估值指标 |指标|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|3180|8506|17822|25370|33998| |YOY(%)|145.7|167.5|109.5|42.4|34.0| |净利润(百万元)|416|1473|3509|5089|6923| |YOY(%)|340.4|253.9|138.2|45.0|36.1| |毛利率(%)|41.9|41.2|41.3|41.3|41.3| |净利率(%)|13.1|17.3|19.7|20.1|20.4| |ROE(%)|27.5|37.6|42.2|46.3|53.3| |EPS(摊薄/元)|3.03|9.47|20.84|30.22|41.12| |P/E(倍)|247.8|79.3|36.0|24.8|18.3| |P/B(倍)|83.4|32.2|15.2|11.5|9.7| [8]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4][5] 报告的核心观点 - 老铺黄金2024年业绩高增，销售业绩97.95亿元（yoy+166.4%），营收85.06亿元（yoy+167.5%），净利润14.73亿元（yoy+253.9%） [1] - 品牌快速破圈引领古法黄金市场，足金产品和线上平台表现突出，24H2营收增长显著 [2] - 2024年毛利率基本稳定净利率提升，费用率下降 [3] - 品牌影响力扩大、产品优化及门店扩展推动业绩高增，预计25 - 27年归母利润持续增长 [4] 根据相关目录分别进行总结 业绩表现 - 2024年销售业绩97.95亿元（yoy+166.4%），营收85.06亿元（yoy+167.5%），净利润14.73亿元（yoy+253.9%） [1] - 24H2营收49.85亿元，同比+182.9% [2] 分产品/服务收入 - 足金产品24年销售业绩97.87亿元，同比+166.5%；收入84.99亿元，同比+167.7%；24H2收入49.80亿元，同比+182.8% [2] - 其他产品及服务24年销售业绩0.08亿元，同比+53.11%；营收0.07亿元，同比+52.2%；24H2营收0.06亿元，同比+521.82% [2] 分销售渠道收入 - 门店24年销售业绩85.35亿元，同比+162.86%；收入74.50亿元，同比+164.3%；24H2收入43.22亿元，同比+176.17% [2] - 线上平台24年销售业绩12.60亿元，同比+192.82%；收入10.55亿元，同比+192.2%；24H2收入6.64亿元，同比+236.58% [2] 盈利能力 - 2024年毛利35.01亿元，毛利率41.16%，同比-0.73pct；24H2毛利率41.05%，同比-1.03pct [3] - 2024年销售费用率14.54%，同比-3.68pct；管理费用率3.2%，同比-2.07pct；研发费用率0.23%，同比-0.11pct [3] - 2024年净利润14.73亿元，净利率17.32%，同比+4.23pct；24H2净利润8.85亿元，净利率17.76%，同比+5.3pct [3] 业绩增长原因 - 品牌影响力扩大，2024年同店收入增长超120.9% [4] - 产品持续优化、推新及迭代，截至2024年底有近2000项原创设计等 [4] - 2024年新增门店7家、优化及扩容门店4家 [4] 盈利预测 - 预计25 - 27年归母利润分别为25.0亿元、37.0亿元、53.9亿元，同比分别增加69.6%/48.2%/45.5% [4] 财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8,506|14,333|20,748|29,844| |增长率(%)|167.5|68.5|44.8|43.8| |归母净利润（百万元）|1,473|2,499|3,703|5,389| |增长率(%)|253.9|69.6|48.2|45.5| |EPS（元）|8.75|14.84|21.99|32.01| |P/E|85|50|34|23| |P/B|31.9|23.4|15.8|10.8| [5][7]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 老铺黄金2024年业绩亮眼，收入和利润大幅增长，品牌影响力扩大、渠道扩张稳健、毛利率稳定、净利率提升，上市首年高比例分红，未来有望持续快速增长，维持买入评级 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入85.05亿元，同增167.5%，年内利润14.73亿元，同增253.9%，经调整净利润15.02亿元，同增253.4% [1] - 预计2025 - 2027年收入分别为179/259/352亿元，同增111%/44%/36%，归母净利润分别为35.40/53.17/74.47亿元，同增140%/50%/40% [5] 品牌影响力 - 2024年单个商场平均销售业绩3.28亿元，在中国大陆单个商场平均收入、坪效均为第一 [2] - 2024年同店收入同比增长120.9%，贡献集团收入主要增长 [2] - 截至2024.12.31，忠诚会员人数达35万名，较2023年末增长15万名 [2] 渠道扩张 - 2024年新增门店7家，优化及扩容门店4家，截至2024.12.31共在15个城市拥有36家自营门店，布局26家高端商业中心 [3] - 2025年新加坡首店有望开业，选址滨海湾金沙酒店，已开始围挡装修 [3] - 规划未来两年在中国大陆新开8家门店，在中国港澳及新加坡开设5家门店，考虑进驻日本等国家 [3] 财务指标 - 2024年毛利率41.2%基本稳定，销售、管理、研发费用分别同增113.5%、62.5%、78.8%，经调整净利润率17.7%（2023年为13.4%） [4] - 2024年拟每股派发股息6.35元，总额10.7亿元，占2024年内利润的73%，占2024年集团未分配利润的50% [4] 重要财务指标预测 |指标|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|8506|17920|25891|35165| |（+/-)(%)|168%|111%|44%|36%| |净利润（百万元）|1473|3540|5317|7447| |（+/-)(%)|254%|140%|50%|40%| |EPS|8.75|21.03|31.58|44.23| |P/E|25.80|35.57|23.68|16.91| [7] 财务预测表 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024A - 2027E的各项财务数据，包括流动资产、固定资产、营业收入、营业成本等 [8][9] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标，如营业收入增长率、毛利率、资产负债率等 [8][9] - 每股指标包括每股收益、每股经营现金流、每股净资产等，估值比率有P/E、P/B、EV/EBITDA等 [9]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 老铺黄金2024年业绩亮眼，收入和利润大幅增长，品牌影响力扩大、渠道扩张稳健、毛利率稳定、净利率提升，上市首年高比例分红，未来有望持续快速增长，维持买入评级 [1][2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 业绩情况 - 2024年实现收入85.05亿元，同增167.5%，年内利润14.73亿元，同增253.9%，经调整净利润15.02亿元，同增253.4% [1] - 预计2025 - 2027年收入分别为179/259/352亿元，同增111%/44%/36%，归母净利润分别为35.40/53.17/74.47亿元，同增140%/50%/40% [5] 品牌影响力 - 2024年单个商场平均销售业绩为3.28亿元，在中国大陆单个商场平均收入、坪效均为第一 [2] - 2024年同店收入同比增长120.9%，贡献集团收入主要增长 [2] - 截至2024.12.31，忠诚会员人数达35万名，较2023年末增长15万名 [2] 渠道扩张 - 2024年新增门店7家，优化及扩容门店4家，截至2024.12.31共在15个城市拥有36家自营门店，布局26家高端商业中心 [3] - 计划2025年在新加坡开设首店，未来两年在中国大陆新开8家门店，在中国港澳及新加坡开设5家门店，也考虑进驻日本等国家 [3] 财务指标 - 2024年毛利率41.2%基本稳定，销售、管理、研发费用分别同增113.5%、62.5%、78.8%，经调整净利润率17.7%（2023年为13.4%） [4] - 2024年拟每股派发股息6.35元，总额10.7亿元，占2024年内利润的73%，占2024年集团未分配利润的50% [4] 盈利预测与估值 - 预计2025 - 2027年对应4月2日收盘价PE分别为36/24/17X [5] 详细财务数据 - 资产负债表、利润表、现金流量表等展示了2024A - 2027E的各项财务指标，如流动资产、营业收入、净利润等及对应增长率 [7][8][9] - 主要财务比率涵盖成长能力、获利能力、偿债能力、营运能力等指标及变化情况 [8][9]

报告公司投资评级 - 增持（维持） [5] 报告的核心观点 - 2024年业绩表现亮眼，营收85.1亿元，同比增长167.5%，净利润14.7亿元，同比增长253.9%，24H2净利润8.9亿元，同比增长303.2% [7] - 单个商场平均收入及坪效均位列内地珠宝品牌首位，同店营收持续高增，24年同店收入增长超120.9% [7] - 2024年新增7家门店、优化及扩容4家门店，渠道拓展能力优越 [7] - 盈利水平显著提升，24年毛利率/净利率分别同比-0.7/4.2pct至41.2%/17.3%，期间费率全面优化 [7] - 预计2025 - 2027年归母净利润分别为35.0/53.0/71.9亿元，同比增速分别为137.4%/51.7%/35.6%，当前股价对应PE分别为39/25/19倍，维持“增持”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 基本数据 - 2025年4月1日收盘价868.00港元，一年内最高/最低868.00/60.95港元，总市值146,142.30百万港元，流通市值82,264.58百万港元，资产负债率38.13% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|3,180.2|145.6|416.3|340.4|3.0|27.5|-| |2024|8,505.6|167.5|1,473.1|253.9|9.5|37.6|23.5| |2025E|19,586.4|130.3|3,496.9|137.4|20.8|47.1|38.6| |2026E|28,400.9|45.0|5,303.1|51.7|31.5|41.7%|25.4| |2027E|36,924.8|30.0|7,189.8|35.6|42.7|36.1|18.8| [6] 财务预测摘要 - 资产负债表、利润表、现金流量表等多方面预测数据，涵盖营业收入、营业成本、各项费用、利润、资产、负债等指标及相关比率分析 [8]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [3] 报告的核心观点 - 考虑Q1终端动销持续超预期，品牌势能加速向上，上调盈利预测，预计25 - 27年归母净利润31.5/46.3/61.8亿元（25 - 26年原值21.3/28亿元）、同增114%/47%/33%，对应PE 43/29/22倍 [3] 事件 - 公司3.31日公告24年业绩，24年收入85亿元、同比+167.5%，H1/H2分别同比+148%/+183%；年内利润14.73亿元（靠近此前业绩预告上限）、同比+254%，H1/H2分别同比+199%/+303%；每股股息6.35元，分红率约73% [1] 经营分析 - 24年业绩靓丽增长主要系产品、门店、品牌势能释放，持续破圈，品牌影响力持续扩大，同店收入同增120.9%+，24年在单个商场平均销售业绩约3.28亿元，2024年公司中国内地的单个商场平均收入、坪效在所有国际、国内珠宝品牌中均排名第一；持续优化、推新及迭代产品；新开&扩容门店贡献增量，新增7家（截至24年底共拥有36家直营门店），其中优化及扩容4家门店；24年忠诚会员35万名，较23年增长15万名 [9] - 分渠道，24年门店收入74.5亿元、同比+164%、占比87.6%，H1/H2分别同比+150%/+176%；线上收入10.55亿元、同比+192%、占比12.4%，H1/H2分别同比+139%/+237% [9] - 金价上涨背景下毛利率下降可控，费用端持续优化，盈利能力提升，公司产品一口价定价、每年调价2 - 3次，虽相对金价变动滞后，预计更高毛利镶嵌类产品占比提升平滑毛利率波动，24年毛利率41.2%、同比 - 0.7PCT；销售费用率同比 - 3.7PCT至14.5%，管理费用率同比 - 2.1PCT至3.2%，净利率同比+4.2PCT至17.3%（其中H2净利率17.7%、环比+1PCT） [9] - 坚持高端定位，持续夯实品牌力，渠道端，国内加速核心高端商圈入驻，老店扩容&优化位置，店效提升&拓店仍具备可观空间，海外新加坡、日本店今年望落地；产品端，董事长作为首席设计师，产品锚定经典文化&古法工艺，设计具备壁垒；客群端，成立高客管理部门，提供更好体验，产品与渠道差异化定位助力持续破圈 [9] 盈利预测、估值与评级 - 考虑Q1终端动销持续超预期，品牌势能加速向上，上调盈利预测，预计25 - 27年归母净利润31.5/46.3/61.8亿元（25 - 26年原值21.3/28亿元）、同增114%/47%/33%，对应PE 43/29/22倍，维持“买入”评级 [3] 主要财务指标 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| | --- | --- | --- | --- | --- | --- | |营业收入(百万元)|3,180|8,506|16,916|24,937|33,510| |营业收入增长率|145.67%|167.51%|98.88%|47.42%|34.38%| |归母净利润(百万元)|416|1,473|3,152|4,638|6,181| |归母净利润增长率|340.40%|253.86%|113.95%|47.14%|33.28%| |摊薄每股收益(元)|2.47|8.75|18.72|27.54|36.71| |每股经营性现金流净额|-0.17|-|12.73|12.28|20.23| |ROE(归属母公司)(摊薄)|27.47%|37.58%|44.57%|39.60%|34.55%| |P/E|0.00|25.76|43.33|29.45|22.09| |P/B|0.00|9.68|19.31|11.66|7.63|[8] 附录：三张报表预测摘要 - 包含损益表、资产负债表、现金流量表等多方面财务数据预测，如主营业务收入、成本、毛利、各项费用、利润、资产、负债、股东权益等，以及相关指标的增长率、占比、周转天数、收益率等情况 [10]