投资评级与目标价 - 报告给予朝云集团“增持”评级 [5] - 当前股价为2.24港元，目标价为4.35港元，基于2025年25倍市盈率设定 [5][9] - 目标价较当前股价存在约94.2%的潜在上涨空间 [5][9] 核心观点与收购事项 - 报告核心观点：朝云集团拟收购河北康达，将加码北方家居护理市场，实现“超威+枪手”双品牌协同，赋能增长 [2][9] - 公司拟以最高4.5亿元人民币收购河北康达100%股权 [9] - 河北康达是北方家居护理领域领导企业，深耕三十余年，核心业务涵盖家居杀虫剂、洗涤剂、日化及气雾剂产品 [9] - 河北康达2024年实现收入4.68亿元，同比增长6.6%，净利润0.86亿元，同比增长32.3% [9] - 截至2025年9月30日，河北康达经审核综合资产总值约2.25亿元，资产净值约1.76亿元 [9] 收购的战略意义与协同效应 - 收购将提升朝云集团家居护理品类在北方区域的市场竞争力，优化产业布局 [9] - 借助河北康达丰富的客户资源和成熟渠道网络，可缩短市场培育周期，降低前期投入成本，提高产品在北方市场的渗透率 [9] - 实现“超威+枪手”双品牌协同，推动产品创新、技术研发及供应链等多维度协同，提升市场竞争力与营运效率 [9] - 收购可快速提升公司在家用杀虫剂、家居清洁等品类的市场份额，巩固产业龙头地位 [9] 公司财务预测与估值 - 调整后盈利预测：预计2025-2027年公司每股收益（EPS）分别为0.16、0.19、0.21元人民币 [9] - 营收预测：预计2025-2027年营业总收入分别为2002、2202、2428百万元人民币，同比增长率分别为10%、10%、10% [9] - 净利润预测：预计2025-2027年归属于母公司的净利润分别为219、248、278百万元人民币，同比增长率分别为7.6%、13.5%、11.9% [9] - 估值水平：基于2025年预测，市盈率（PE）为12.6倍，市净率（PB）为1.1倍 [9] - 可比公司2025年平均市盈率为24.07倍 [11] 公司近期经营与市场表现 - 公司2024年业绩稳健增长，营业总收入达1820百万元人民币，同比增长12.7%，净利润203百万元人民币，同比增长16.2% [9] - 当前总股本为1333百万股，总市值为2987百万港元 [6] - 52周内股价区间为1.76港元至3.09港元 [6]

核心观点 - 国泰海通证券给予朝云集团目标价4.35港元，维持“增持”评级，核心依据是公司拟以最高4.5亿元收购河北康达100%股权，此举将强化其家居护理业务，优化北方市场布局，并实现品牌协同[1] 收购方案与标的概况 - 公司拟以最高4.5亿元收购河北康达100%股权[1] - 河北康达是深耕中国北方市场三十余年的家居护理领域领导企业，核心业务涵盖家居杀虫剂、洗涤剂、日化产品及气雾剂产品[1] - 财务数据显示，河北康达2024年实现收入4.68亿元，同比增长6.6%；净利润0.86亿元，同比增长32.3%[1] - 截至2025年9月30日，河北康达经审核综合资产总值约2.25亿元，资产净值约1.76亿元[1] 战略与市场协同效应 - 收购有助于公司优化在北方区域的产业布局，构建多维度协同增长生态[2] - 借助河北康达丰富的客户资源和成熟的渠道网络，可缩短市场培育周期、降低前期投入成本，提高产品在北方市场的渗透率[2] - 收购将实现“超威+枪手”双品牌协同，推动产品创新、技术研发及供应链等多维度协同，提升市场竞争力与营运效率[3] - 通过收购可快速提升家用杀虫剂、家居清洁等品类的市场份额，巩固公司产业龙头地位[3]

核心观点 - 国泰海通证券给予朝云集团目标价4.35港元，维持“增持”评级，主要基于公司拟以最高4.5亿元收购河北康达100%股权，以强化家居护理业务 [1] 收购方案与标的概况 - 公司拟以最高4.5亿元收购河北康达100%股权 [1] - 河北康达是中国北方地区家居护理领域的领导企业，深耕该市场三十余年 [1] - 标的公司核心业务涵盖家居杀虫剂、洗涤剂、日化产品及气雾剂产品的研发、生产与销售 [1] - 财务数据显示，河北康达2024年实现收入4.68亿元，同比增长6.6%；净利润0.86亿元，同比增长32.3% [1] - 截至2025年9月30日，河北康达经审核综合资产总值约2.25亿元，资产净值约1.76亿元 [1] 战略协同与市场布局 - 收购有助于公司优化在北方区域的产业布局，构建多维度协同增长生态 [2] - 借助河北康达丰富的客户资源和成熟的渠道网络，可缩短市场培育周期、降低前期投入成本 [2] - 此举旨在提高产品在北方市场的渗透率，提升对国内终端市场的覆盖广度与深度 [2] 品牌与运营协同 - 收购将实现“超威+枪手”双品牌协同，推动产品创新、技术研发及供应链等多维度协同 [3] - 协同效应旨在提升市场竞争力与营运效率 [3] - 通过收购可快速提升公司在家用杀虫剂、家居清洁等品类的市场份额，巩固其产业龙头地位 [3]

收购交易概述 - 朝云集团通过全资附属公司广州朝云控股有限公司收购河北康达有限公司100%股权 [1] - 最高可能代价为人民币4.5亿元（约4.95亿港元） [1] - 收购完成后，河北康达将成为朝云集团的间接全资附属公司，其财务业绩将并入集团报表 [1] 目标公司业务 - 目标公司河北康达主要从事家居杀虫剂、洗涤剂、日化产品及气雾剂产品的研究、开发、生产及销售 [1] 收购战略目标 - 旨在提升集团在家居护理品类于北方区域的市场竞争力，并提升对中国国内终端市场的覆盖广度与深度 [1] - 快速拓展北方家居护理市场：目标公司深耕中国北方市场30余年，是北方地区家居护理领导企业，收购有助于优化集团在北方区域的产业布局 [1] - 实现双品牌协同与效率提升：通过“超威 + 枪手”双品牌形成优势互补，推动产品创新、技术研发及供应链等多维协同，提升市场竞争力与营运效率 [2] - 实现产品品类领先，巩固市场地位：通过收购快速提升家用杀虫剂、家居清洁等品类的市场份额，巩固集团产业龙头地位 [2] - 增厚营收利润，提升整体财务表现：目标公司财务指标持续稳健，收购完成后将提升集团营收规模及获利表现 [2]

收购交易概览 - 朝云集团通过全资附属公司广州朝云控股有限公司收购河北康达有限公司100%股权 [1] - 最高可能代价为人民币4.5亿元（约4.95亿港元） [1] - 收购完成后，河北康达将成为朝云集团的间接全资附属公司，其财务业绩将并入集团报表 [1] 目标公司业务 - 目标公司河北康达主要从事家居杀虫剂、洗涤剂、日化产品及气雾剂产品的研究、开发、生产及销售 [1] - 目标公司深耕中国北方市场30余年，是中国北方地区家居护理的领导企业 [1] 收购战略与协同效应 - 收购旨在提升集团在家居护理品类于北方区域的市场竞争力，并提升对中国国内终端市场的覆盖广度与深度 [1] - 快速拓展北方家居护理市场：优化集团在北方区域的产业布局 [1] - 实现双品牌协同与效率提升：“超威 + 枪手”双品牌形成优势互补，推动产品创新、技术研发及供应链等多维协同 [2] - 实现产品品类领先，巩固市场地位：快速提升家用杀虫剂、家居清洁等品类的市场份额，巩固集团产业龙头地位 [2] - 增厚营收利润，提升整体财务表现：目标公司财务指标持续稳健，收购将提升集团营收规模及获利表现 [2]

收购交易概览 - 朝云集团通过全资附属公司广州朝云控股有限公司收购河北康达有限公司100%股权 [1] - 最高可能代价为人民币4.5亿元（约4.95亿港元） [1] - 收购完成后，河北康达将成为朝云集团的间接全资附属公司，其财务业绩将并入集团报表 [1] 收购战略目标 - 旨在提升集团在家居护理品类于北方区域的市场竞争力，并提升对中国国内终端市场的覆盖广度与深度 [1] - 计划进行多方位、多角度的资源整合，以加强现有家居护理业务与目标公司业务的协同效应，为股东创造更大价值 [1] 收购具体协同效应与预期收益 - 快速拓展北方家居护理市场：目标公司深耕中国北方市场三十余年，是该地区的领导企业，积累了丰富的客户资源，收购有助于优化集团在北方区域的产业布局 [1] - 实现双品牌协同与效率提升：「超威+枪手」双品牌将形成优势互补，推动产品创新、技术研发及供应链等多维协同，提升市场竞争力与营运效率 [1] - 实现产品品类领先，巩固市场地位：收购可快速提升集团在家用杀虫剂、家居清洁等品类的市场份额，巩固其产业龙头地位 [1] - 增厚营收利润，提升整体财务表现：目标公司财务指标持续稳健，收购完成后将提升集团的营收规模及获利表现 [1]

收购信息 - 2025年12月31日公司全资附属公司拟收购河北康达有限公司全部股权[3][49] - 最高可能代价为4.5亿元人民币（约4.95亿港元）[3][8] - 目标股权初步代价为4亿元人民币（约4.4亿港元），可根据2026财年经调整净利润调整[12][13] - 首笔初步代价1亿元人民币（约1.1亿港元），签署协议后7个营业日内支付[14] - 第二笔初步代价3亿元人民币（约3.3亿港元），完成工商登记并收到通知后3个营业日内支付[14] 业绩数据 - 目标公司2022 - 2024年及截至2025年9月30日止九个月经审核综合净利润分别为7500万元、6500万元、8600万元及7700万元[15] - 目标公司2023年和2024年收入分别为438,844千元和468,091千元[38] - 目标公司2023年和2024年除税及非经常性项目前盈利分别为91,407千元和116,014千元[38] - 目标公司2023年和2024年除税及非经常性项目后盈利分别为63,914千元和85,401千元[38] - 2025年9月30日，目标公司经审核综合资产总值约为225百万元，资产净值约为176百万元[38] 收购条件与安排 - 收购事项最高适用百分比率超25%但低于100%，构成主要交易[4][39] - 公司已取得朝云环球（持有已发行股份74.25%）书面股东批准，无需召开股东大会[6][42] - 载有收购事项资料的通函须于2026年1月22日前寄发股东[7][42] - 收购事项完成须待协议签署后30个营业日内达成条件，买方已支付初步代价第一笔款项1亿元[22] - 收购事项工商登记须在条件达成或豁免后30个营业日内进行，完成后目标公司将成间接全资附属公司[24] 其他条款 - 若经调整净利润超6000万元人民币（含），买方支付款项上限为5000万元人民币[13] - 若经调整净利润未达6000万元人民币，未达部分多于2500万元人民币时卖方不补差价[13] - 若收购取消、终止或未达成条件，因非买方违约卖方退回首笔初步代价1亿元人民币[12] - 买卖双方需在2027年4月15日前确认2026财政年度审核结果[15] - 若买方逾期付款，利率按LPR的1.5倍计算；若卖方导致工商登记延迟，已收代价利率按LPR的1.5倍计算[26] - 协议终止时，因卖方原因终止须退还买方款项并付最终代价3%违约金；因买方原因终止须付卖方最终代价3%违约金[28] - 卖方自完成起5年内不竞争，违约须付代价20%赔偿金[29] 收购目的与估值 - 收购旨在提升集团在北方家居护理品类市场竞争力，完成后将进行资源整合[30] - 收购可拓展北方市场、实现双品牌协同、提升产品品类份额、增厚营收利润[30][31] - 董事会参考约6倍市盈率厘定初步代价，低于行业相对可比公司平均市盈率21.29倍[15][19] - 坏账将通过拨回目标公司过往年度未分配利润或盈余公积核销，在2025年会计记录中反映[23]

家居清洁护理行业定义与属性 - 行业定义为专门为家庭提供清洁、保养、消毒等产品和服务的行业，核心目标是通过化学制剂、物理工具或人工/智能服务实现环境洁净、杀菌消毒等功能 [3] - 产品分类包括一般家居清洁护理、厨房清洁护理和浴室清洁护理等 [3] - 行业属于日常生活必需品，是保障居住环境健康、提升生活品质的重要民生行业，展现出对抗经济周期的韧性 [2][6] 行业发展现状与市场规模 - 2024年我国家居清洁护理行业市场规模为1442亿元，较2023年增加59亿元 [6] - 预计2025年行业市场规模有望达到1501亿元 [2][6] - 随着国内消费者卫生健康意识的增强，行业市场规模与日俱增 [2][6] 市场销售渠道结构 - 传统上产品主要依赖超市和便利店等渠道销售，目前线下商超仍为主力渠道 [2][8] - 2024年线上平台家居清洁护理产品规模为561亿元，占总规模的37.38% [2][8] - 2024年线下实体店家居清洁护理产品规模为940亿元，占总规模的62.62% [2][8] - 线上电商占比不断提升，预计2025年线上平台规模将达616亿元，占比提升至38.72% [2][8] - 预计2025年线下实体店规模将达975亿元，占比为61.28% [2][8] 行业相关上市及代表企业 - 上市企业包括上海家化（600315）、朝云集团（06601.HK）、蓝月亮集团（06993）、若羽臣（003010.SZ） [3] - 相关企业包括广州若羽臣科技股份有限公司、大公鸡管家、芝芙莲、evershine晴天大白、UPO元本生活 [3]

核心观点 - 中国狗粮行业正经历从可选消费向刚性消费的转变，市场规模稳步增长，2024年销售额达217.38亿元，销量60.73万吨，销售均价3.58万元/吨 [1][8] - 宠物“拟人化”、“家庭成员化”趋势以及单身经济、银发经济等因素，共同推动养犬人群扩大和消费升级，为行业提供稳定需求支撑 [1][4][8] - 行业竞争激烈但集中度低，2024年市场TOP10品牌占有率仅24.60%，其中国产头部品牌正通过产品高端化、功能化及生态布局与国际品牌竞争 [3][9] - 上游原材料供应充足，下游宠物犬数量持续增长至2024年的5258万只，为行业发展奠定基础 [6][8] - 未来发展趋势明确，产品将向天然、无谷、功能性、定制化方向发展，原料溯源与安全性成为竞争关键 [4][8][13] 行业发展历程与现状 - 行业发展历程是外资启蒙、国货崛起、整合升级的渐进过程，从剩饭喂养发展到国产品牌与国际品牌分庭抗礼 [3] - 监管趋严与成本上升促使中小品牌淘汰，头部企业通过并购整合、供应链升级扩大份额 [3] - 国产头部品牌正发力高端化，通过冻干、低温烘焙等先进工艺及鲜肉、功能性配方与国际品牌竞争，并布局“产品+服务”生态体系 [3] - 2024年狗粮销售额达217.38亿元，销量60.73万吨，销售均价3.58万元/吨，其中干狗粮占83.82%，湿狗粮占3.74% [1][8] - 单只宠物犬年均消费金额持续增长，2024年达2961元，同比增长3.0% [4] 市场驱动因素 - 社会结构变化是核心驱动力，人口老龄化、离婚率走高、出生率下降导致的“少子化”与孤独感，促使宠物陪伴需求激增 [4][8] - 宠物“拟人化”、“家庭成员化”认知深入人心，狗粮从“可选消费”转向“刚性消费”，宠物主人付费意愿强烈 [1][4][8] - 科学养宠理念普及，推动狗粮产品向天然、无谷、功能性（如肠胃调理、关节养护）方向发展，消费者更关注原料溯源与配方科学性 [4][8] - 我国宠物犬数量持续增长，2024年达5258万只，同比增长1.6%，为狗粮市场提供广阔增长空间 [8] 产业链分析 - 产业链上游主要包括肉类、谷物、油脂等核心原材料以及营养与功能性添加剂、生产设备与包装供应商 [5] - 核心原材料（肉类、谷物、油脂）占狗粮生产成本比例最大，超70% [6] - 中国是农牧大国，原材料供应充足，2024年谷物产量65228.72万吨（同比增长1.7%），肉类产量9779.93万吨（同比增长0.3%） [6] - 产业链中游为狗粮生产企业，下游为宠物店、宠物医院、电商等销售渠道及终端消费者（宠物犬主人） [5] 市场竞争格局 - 市场参与者众多，竞争激烈，包括皇家、宝路等国际品牌，以及麦富迪、顽皮、伯纳天纯等本土头部品牌和众多中小品牌 [9] - 市场集中度低，2024年TOP10品牌市场占有率仅24.60%，其中皇家占比最高，达4.9% [9] - 乖宝宠物旗下品牌麦富迪市场占有率为4.1%，中宠股份旗下品牌顽皮为3.6%，其余品牌占有率均不足3% [9] - 代表国产企业乖宝宠物2025年上半年营业总收入32.21亿元，其中主粮占58.46%，零食占40.17% [11] - 代表国产企业中宠股份2025年上半年营业总收入24.32亿元，其中宠物零食占62.89%，宠物主粮占32.21% [12] 产品与消费趋势 - 狗粮按水分含量可分为干型、半干型、软湿型、湿型等，按功能可分为维持营养型、生长发育型、保健型和处方型等 [2] - 消费升级趋势明显，天然粮、无谷粮、冻干粮等高端品类接受度提高，消费者愿为“人食级原料”、“成分溯源”支付溢价 [8] - 功能性狗粮成为研发热点，如添加关节养护、口腔护理、肠胃调理等成分的产品，能精准匹配犬只健康需求 [8][13] - 未来产品将进一步向天然、无谷、鲜肉配方倾斜，针对不同犬种、年龄、体型、生理状态的定制化狗粮将逐渐普及 [13] 企业动态与品牌表现 - 乖宝宠物主力品牌麦富迪持续领跑，蝉联5年天猫综合排名第一，2024年登顶《中国宠物食品十大品牌》榜首 [11] - 乖宝宠物高端副品牌霸弗天然粮2024年双11期间全网销售额同比增长150%，超高端犬粮品牌汪臻醇填补了国内超高端市场空白 [11] - 中宠股份产品线丰富，覆盖主粮、零食、保健品等品类，总计1000多个品种 [12]

行业定义与分类 - 家居清洁护理行业是指专门为家庭提供清洁、保养、消毒等产品和服务的行业，核心目标是通过化学制剂、物理工具或人工/智能服务，实现环境洁净、杀菌消毒、材质养护、异味去除等功能 [2] - 家居清洁护理用品包括一般家居清洁护理、厨房清洁护理和浴室清洁护理等 [2] - 该行业与人们生活息息相关，属日常生活必需品，是保障居住与使用环境健康、提升生活品质的重要民生行业，展现出对抗经济周期的韧性 [1][4] 行业发展现状与规模 - 2024年我国家居清洁护理行业市场规模为1442亿元，较2023年增加59亿元 [1][4] - 预计2025年行业市场规模有望达到1501亿元 [1][4] - 随着国内消费者卫生健康意识的增强，行业市场规模与日俱增 [1][4] 行业渠道结构 - 传统上产品主要依赖超市和便利店等渠道销售，目前线下商超仍为主力，线上电商占比不断提升 [1][6] - 2024年，线上平台家居清洁护理产品规模为561亿元，占37.38%；线下实体店产品规模为940亿元，占62.62% [1][6] - 预计2025年，线上平台产品规模将达到616亿元，占38.72%；线下实体店产品规模将达到975亿元，占61.28% [1][6] 行业产业链 - 产业链上游主要包括表面活性剂、香精等化工原料，以及塑料瓶、喷雾器等包装材料 [7] - 行业中游为家居清洁护理生产 [7] - 行业下游为销售与服务，销售渠道主要包括天猫、京东、拼多多、抖音、小红书、快手等线上渠道，以及大型商超、便利店、家居建材卖场、品牌专卖店等线下渠道，服务提供商包括家政服务公司、互联网生活服务平台、物业公司等，终端是广大消费者 [7] 行业竞争格局 - 行业竞争日益激烈，已从简单的清洁功能需求，发展为集清洁、护理、环保、情感价值于一体的综合性消费市场 [7] - 竞争格局呈现多元化特征，头部品牌、新锐品牌和专业品牌各自找到了适合的发展路径 [7] - 国际品牌凭借强大的品牌影响力和先进的产品研发优势，占据高端市场；国内品牌则更了解本土消费者需求，注重性价比和本土化营销 [7] - “产品+服务”套餐已成为行业新的商业模式，如购买洗地机赠送定期深度保养服务 [7] 代表企业经营现状 - **朝云集团**：是中国领先的一站式多品类家居护理及个人护理平台，产品涉及家居清洁、杀虫驱蚊、空气护理等，核心品牌包括「贝贝健」、「威王」、「超威」等 [8] - 2025年上半年，朝云集团营业总收入为13.39亿元，其中家居护理产品营收达到12.14亿元，占总营收的90.7% [8] - **蓝月亮集团**：是国内领先的家庭清洁护理公司，拥有衣物清洁护理、个人清洁护理和家居清洁护理三大系列共73个品种的产品 [10] - 2025年上半年蓝月亮营业总收入为30.37亿港元，其中家居护理产品营收为1.8亿港元，占总营收的5.93% [10] 行业未来发展趋势 - 随着人们对家居清洁用品的需求量不断增加，需求已不再仅仅满足于基本的清洁功能，而是愈发倾向于追求高效、安全、环保的高端产品 [10] - 这将不断推动行业发展，激励相关企业加大研发投入、原料创新、技术创新、产品升级以适应市场需求的变化 [10] - 未来的家居清洁护理产品将向多元化、生物友好型、温和高效等方面综合发展 [10]