报告公司投资评级 - 首次覆盖海澜之家，给予"优于大市"评级，对应目标价 8.56 元/股 [1][85] 报告的核心观点 - 海澜之家作为国内男装龙头地位稳固，市占率常年保持第一，与京东合作打造京东奥莱，携手 Adidas 在低线城市开设 FCC 店铺，联合巨头拓展性价比消费增量业务 [1] - 主品牌持续加大研发投入，推进直营优质店铺拓展、低效店铺调整优化，毛利率不断提升，已进入海外七国市场，23 年海外收入 2.7 亿元，同比增长 24.0%，明年将新增中东、中亚市场布局 [1] - Adidas FCC 项目是 Adidas 增加大中华区低线城市布局的重要抓手，2024 年预计超 400 家，超 Adidas 管理层预期，明后年将迎来新店增加+老店爬坡双击，利润释放可观 [1] - 京东奥莱线上是此前线上运动奥莱模式跑通后的全新升级，业绩增长确定性较高；线下由海澜之家、京东、购物中心三方合力打造全新"小奥莱"业态，预计线下门店将加快拓展，实现"规模 - 品牌话语权"的良性循环 [1] - 预计 2024 - 2026 年公司营业收入分别为 207.7、241.3、281.3 亿元，归母净利润分别为 22.6、26.4、30.5 亿元，2025 年归母净利润预计同比增长 3.8 亿元，主品牌/京东奥莱线上/京东奥莱线下/Adidas FCC 预计分别贡献 1.0/0.6/1.0/0.4 亿元 [1][85] 根据相关目录分别进行总结 国内男装龙头，市值企稳向上 - 海澜之家前身为 1991 年的江阴市第三毛精纺厂，2002 年成立品牌开启转型，定位 25 - 45 岁男士，提供"中价位、高品质"服饰与一站式购物体验 [7] - 公司由周氏家族通过海澜集团与荣基国际控制，创始人周建平为实际控制人，其子周立宸任董事长 [8] - 海澜之家在国内男装市场龙头地位稳固，市占率长期第一，2023 年营收 213.8 亿元，归母净利润 29.5 亿元，大幅领先其他男装品牌 [11] - 公司市值历经多轮调整，当前重拾向上势头，2024 年 1 - 11 月 PE 在 10 - 13 倍左右波动，受消费弱复苏预期、高股息率、京东奥莱合作等因素影响，在 13 倍左右企稳 [13] 主品牌：拥抱渠道优化，掘金海外市场 - 2024 年 Q1 - Q3 主品牌营收 113.0 亿元，同比下降 5.0%，占总收入比重 74.4%，构成收入基本盘 [17] - 海澜之家持续加大研发投入，与鲁泰集团合作开发科技面料，充实产品科技阵营，凉感 T 恤与优衣库相比质量差距缩小，品牌力有望提升 [19][22] - 公司稳步推进渠道优化，直营店铺数量和收入贡献比例上升，主品牌综合店效稳中有升，毛利率达 45%左右 [26] - 截至 2023 年已进入七个国家，海外业务聚焦东南亚，线上搭建销售平台，线下开设专卖店，2023 年海外收入 2.7 亿元，同比+24.0%，2019 - 2023 年 CAGR+20.0%，2023 年海外毛利率 68.9%，高于国内且逐年增长 [28] 成长品牌及团购：多赛道布局，捕捉机会 - 公司旗下拥有成熟主品牌、海澜团购定制及多个成长品牌，涵盖全品类，提供多样选择，品牌矩阵已成型 [33] - 成长品牌历经调整，2023 年男生女生品牌出表，2024 年斯搏兹并表；团购业务场景以工装、校服为主，2015 - 2023 年收入 CAGR+2.7%，增速稳健 [34] 入局运动赛道，加码京东奥莱 - 公司成立斯搏兹入局运动赛道，成立京新海加码京东奥莱；斯搏兹主营 Adidas FCC 开店和京东五哲体育旗舰店运营，2023 年贡献投资收益 3402.2 万元；京新海主营京东奥莱官方旗舰店运营，线上已上线，线下已开业 3 家店 [39][40] Adidas FCC：携手 Adidas 开拓低线运动市场 - 公司与 Adidas 合作在三到四线城市开设 FCC 概念店，截至 2024 年底预计已开设约 400 家 [45] - Adidas 大中华区营收曾下滑，门店数量减少，2024 年末预计回升至 7500 家以上，海澜之家在低线城市的渠道能力与 Adidas 理念契合，未来开店空间大 [48][49] 京东奥莱线上："三升级、一保障"，业绩增长确定性高 - 京东奥莱官方旗舰店是线上运动奥莱模式跑通后的升级，五哲体育旗舰店预计清仓后停止运营 [51][54] - 京东奥莱官方旗舰店有"三升级、一保障"：京东背书升级，大牌正品保障；品类拓宽升级，品牌矩阵扩充；合作模式升级，费率有望下降；原班人马保障，实施股权激励，业绩有望持续增长 [54][55] 京东奥莱线下：连结各方利益，"小"奥莱大尝试 - 京东奥莱线下实体店以无锡飞马水城店为例，打造多品牌集合店模式，提供一站式购物体验，正在加快线上线下货品、品牌打通，预计实现全域动态运营 [58][61] - 奥特莱斯业务运营存在品牌资源稀缺、运营难度大、消费基础薄弱等难点，京东奥莱资产更轻、更为下沉、携手京东铸造高壁垒 [62][63] - 海澜之家、京东、购物中心三方合力打造全新奥莱业态，前期货品来源主要是京东奥莱货品和五哲体育积累的渠道，中后期有望实现筑巢引凤，三方风险共担、收益共享 [73] 盈利预测与估值 - 预计京东奥莱线上 2025 年实现收入 12.1 亿元，净利润 3.0 亿元；京东奥莱线下 2025 年实现收入 10.6 亿元，净利润 1.6 亿元，2026 年净利润同比增长 259.3%至 5.8 亿元；Adidas FCC 项目 2025/2026 年分别实现净利润 0.8/2.1 亿元 [74][75] - 预计 2025 年公司营业收入 241.3 亿元，归母净利润 26.4 亿元，相比 2024 年归母净利润增量 3.8 亿元，主品牌/京东奥莱线上/京东奥莱线下/Adidas FCC 分别贡献 1.0/0.6/1.0/0.4 亿元 [85] - 采用分部估值法，分别给予主品牌、京东奥莱线上、京东奥莱线下、Adidas FCC 2025PE 14X、20X、40X、20X，对应目标价 8.56 元/股 [85]

会议信息 - 海澜之家董事会第九届第十一次会议于2025年1月23日召开[1] - 会议通知于2025年1月17日发出[1] - 会议应到董事9人，亲自出席9人[1] 议案情况 - 会议审议通过制定《海澜之家集团股份有限公司市值管理制度》议案[1] - 制定该制度是为加强公司市值管理等[2] - 表决结果为同意9票，反对0票，弃权0票[2]

行业与公司 - 行业：零售业，特别是折扣零售和购物中心 - 公司：京东奥来（折扣零售品牌），中万购物中心（购物中心运营商） 核心观点与论据 1. **中万购物中心的商圈优势** - 中万购物中心所在商圈的人流量是其他两个广场的两倍[1] - 紧邻大伦发超市，带来大量家庭客流[1] - 购物中心内配置丰富，包括电影院、美容店、餐饮店、儿童游乐中心等，吸引多样化客流[1] 2. **京东奥来门店布局与商品结构** - 门店占地4800平方米，分为八大区域，运动男女服饰和运动鞋陈列空间占比最高（40%），美妆护肤和轻奢包带占比最小（10%）[1] - 商品选品经典耐看，门店装修宽敞明亮，消费者停留时间长[2] - 折扣力度大，大部分商品在2-5折之间，部分品牌如Head服饰2-3折，Under Armour鞋类3折，亚瑟士、彪马鞋类3-4折[2] 3. **安阳门店的选址与客流** - 安阳门店选址在老城区繁华街道，虽为小型商场，但客流不小[3] - 超市引流效果显著，特别是晚上七点打折时段人流量爆炸[4] - 门店面积3200平方米，与江阴飞马水神殿相当[4] 4. **品牌入驻与折扣策略** - 安阳门店入驻品牌20-30家，涵盖常见运动品牌如耐克、安德玛、彪马等[5] - 折扣力度与腾州门店相当，羽绒服折扣价在500-700元（原价1000-2000元），鞋类399-599元[5] - 满减活动（满500减50，满1000减120）提升客单价，客单价通常在500元以上[6] 5. **客流与销售表现** - 安阳门店高峰时段（周五晚上6-8点）单小时客流量可达100-200人[6] - 客单价因满减活动提升，羽绒服+鞋类组合客单价可达700-800元[6] 6. **商场选择与租金优势** - 京东奥来选择的商场并非当地排名最高的（如五月广场、万达广场），而是排名靠后的商场，有助于租金折扣[7] - 选址靠近大润发、百金超市等，引流效果显著[7] 7. **未来扩展与调研计划** - 京东奥来计划在石家庄、安徽等地开设新店，后续将继续跟踪调研[9] 其他重要内容 - 消费者对京东奥来的折扣模式感到新鲜，折扣吸引力强[3] - 目前尚未进行大规模营销或宣传活动，未来可能成为增长点[7] - 调研团队对京东奥来的发展前景持积极态度，建议投资人关注[8] 总结 京东奥来通过选址策略、丰富的商品结构和大力度的折扣活动，成功吸引了大量客流并提升了客单价 其门店布局和品牌入驻策略显示出较强的市场竞争力 未来扩展计划和新店调研将进一步推动其业务增长 投资人可关注其后续发展动态

股票情况 - 公司股票在2024.12.30 - 2025.1.2连续三日涨幅偏离值累计达20%，属异常波动[4] 公司状况 - 生产经营正常，无应披露未披露重大信息[5] - 控股股东及实控人无筹划重大事项[5] 交易情况 - 异常波动期间相关人员无买卖公司股票情况[7] 提醒与披露 - 提醒投资者注意交易风险[6] - 指定《中国证券报》等为信息披露媒体[8]

行业或公司 * 海澜之家[1] 核心观点和论据 * 海澜之家通过斯博斯业务实现了运动赛道快速拓展，2013-2014年通过斯博斯尝试运动品牌经销业务，今年实现利润增长[2]。 * 海澜之家与京东合作拓展奥莱全渠道运营，门店拓展节奏快，全渠道建设加速推进[2]。 * 海澜之家总部门店10-11月销售额约1100万，预计未来月销售额在500-800万区间[3]。 * 海澜之家与京东合作线上业务，粉丝数量达9.5万，未来线上SKU有望逐步扩容[3]。 * 海澜之家总部门店已入住60-70个品牌，线上SKU有进一步导流和扩容空间[3]。 * 海澜之家采用代销模式，未来京东奥莱入住品牌有望达到大几十个，长期规模有望实现大几十亿[4]。 * SuperQ授权代理阿迪达斯在中国大陆扩展和营收，SQC项目快速扩张，预计未来门店数量将超过400家[5]。 * 海澜之家持股斯伯兹51%，实现利润增长[5]。 * 海澜之家收入增长相对走弱，但盈利增加，前三季度收入低单数下滑，但盈利增加[6]。 * 海澜之家认为台湾是优质市场，2022-2023年高层比例高达86%和91%，未来有望延续高增长态势[7]。 * 海澜之家估值较低，2050年PE估值约12倍，股市水平约70点[8]。 其他重要内容 * 海澜之家门店拓展空间大，全国范围内澳莱门店数量达239家，覆盖一线城市到低线城市再到鲜皮市场[4]。 * 海澜之家未来有望保持相对稳定且较快的利润增速，预计2025年利润增速可达双位数[6]。 * 海澜之家在海外拓展方面持续发力，通过新增业务打造第二增长曲线，巩固行业龙头地位[6]。 * 海澜之家未来有望持续贡献收入和利润增长，估值较低，值得关注和布局[6]。

投资评级 - 报告将公司评级上调至“买入” [7] 核心观点 - 公司主品牌HLA是大众男装龙头，2024Q1~Q3收入同比-5%至113亿元，毛利率同比增加0.9pct至45.3% [3] - 公司2024Q3末门店数量达到5872家，其中直营店1379家，类直营模式运营的加盟店4493家，门店数量领先同业 [3] - 公司2024年业绩短期承压，预计2025年恢复健康增长，2024Q1~Q3收入为152.6亿元，同比-2%，业绩为19.1亿元，同比-22% [13] - 公司京东奥莱业务进展顺利，2024年9月首店开业，预计2025年春节前店数有望增加至10家左右 [4] - 公司品牌管理新业务中长期收入展望百亿空间，盈利表现需持续跟踪 [9] - 公司2024Q1~Q3存货周转天数+71.4天至346.1天，期末存货同比+53.5%至123.3亿元，主要系斯搏兹业务并表所致 [14] 行业分析 - 中国奥特莱斯业态展现出持续成长空间，2023年奥特莱斯渠道零售额同比+9.5%，好于同期其他零售渠道表现 [5] - 2023年末中国现有奥特莱斯项目约239个，其中2023年新开业17家，未来有望继续增加 [6] - 中国奥特莱斯市场规模2023年约2300亿元，预计到2025年将达到2600亿元，CAGR约6.3% [46] 财务数据 - 公司2024Q1~Q3经营性现金流量净额为0.3亿元，主要系公司备货旺季，后续存在改善空间 [14] - 公司2024E营业收入预计为213.25亿元，同比-0.9%，归母净利润预计为22.06亿元，同比-25.3% [15] - 公司2025E营业收入预计为234.17亿元，同比+9.8%，归母净利润预计为26.96亿元，同比+22.2% [15]

投资评级 - 报告对海澜之家的投资评级为"买入"，合理价值为7.84元/股 [5][38] 核心观点 - 海澜之家2023年业绩大幅回弹，分红超预期，2024年第一季度业绩韧性强 [6] - 京东奥莱再添两店，有望成为公司新增长点，未来空间广阔 [20] - 公司原有业务四季度业绩或有望改善，未来有望启稳 [20] 财务预测 - 2024-2026年营业收入预计分别为212.35亿元、233.64亿元、262.59亿元，同比增长-1.4%、10.0%、12.4% [38] - 2024-2026年归母净利润预计分别为22.82亿元、25.10亿元、30.05亿元，同比增长-22.7%、10.0%、19.7% [38] - 2024-2026年EPS预计分别为0.48元/股、0.52元/股、0.63元/股 [38] 业务分析 - 线上业务：2024-2026年预计收入分别为42.36亿元、55.06亿元、71.58亿元，同比增长30.00%、30.00%、30.00%，毛利率预计稳定在47.15% [9] - 加盟业务：2024-2026年预计收入分别为93.67亿元、95.30亿元、98.73亿元，同比变动-12.31%、+1.73%、+3.60%，毛利率预计稳定在37.86% [24] - 直营业务：2024-2026年预计收入分别为48.06亿元、54.00亿元、61.92亿元，同比变动+6.02%、+12.36%、+14.68%，毛利率预计均为62.11% [42] - 团购业务：2024-2026年预计收入分别为20.53亿元、21.55亿元、22.63亿元，同比变动-10%、+5%、+5%，毛利率预计维持44.00% [25] 财务指标 - 2024-2026年ROE预计分别为12.0%、13.0%、15.2% [2] - 2024-2026年EV/EBITDA预计分别为4.13、3.38、2.74 [2] - 2024-2026年市盈率预计分别为13.70、12.46、10.41 [2] 行业对比 - 可比公司平均市盈率为13.69、15.09、12.70 [30]

公司投资评级 - 报告给予公司"买入"评级，目标价为7.60元 [22] 报告的核心观点 - 京东奥莱项目具有较大的发展潜力，预计2025年整体市值达365亿元，对应14倍PE [22] - 京东奥莱项目采用轻资产运营模式，未来有望比肩高坪效 [102] - FCC项目与Adidas达成战略合作，预计2025/2026年营收为29/37亿元，归母净利润为2.22/2.81亿元 [96] 根据相关目录分别进行总结 京东奥莱项目 - 京东奥莱项目由公司间接持股65%，2024年9月在江苏无锡开出第一家城市奥莱，占地3000㎡，汇聚60-70个品牌，1w+多件SKU [111] - 京东奥莱采用可退货模式，购物中心、京东、品牌和公司四方风险收益共担共享，公司得以轻资产运营 [111] - 预计2025/2026年京东奥莱营收为5/9亿元，归母净利润为0.36/0.86亿元，长期营收/归母净利润有望达到120/11.70亿元 [40] - 京东奥莱毛利率/费率为30%/20%，未来净利率伴随规模效应可提升至15% [27] FCC项目 - FCC项目与Adidas达成战略合作，覆盖Adidas正标和Adidas Neo系列等，目前门店数突破400家 [111] - 预计2025/2026年FCC营收为29/37亿元，归母净利润为2.22/2.81亿元，长期营收/归母净利润有望达到57/4.36亿元 [96] - FCC门店价格带与安踏和李宁品牌接近，预计开店空间接近1500家 [96] 盈利预测与投资建议 - 预计2025年整体市值达365亿元，对应14倍PE，目标价7.60元，给予"买入"评级 [22] - 预计2025/2026年京东奥莱营收为5/9亿元，归母净利润为0.36/0.86亿元，长期营收/归母净利润有望达到120/11.70亿元 [40] - 预计2025/2026年FCC营收为29/37亿元，归母净利润为2.22/2.81亿元，长期营收/归母净利润有望达到57/4.36亿元 [96] 行业趋势与竞争分析 - 中国奥莱销售额达1600亿元，占比折扣零售9%，同比增长接近10%，领跑其他零售业态 [215] - 传统奥莱城市化趋势对人群的分流，城市奥莱更贴近居民生活圈且更小型化 [102] - 京东奥莱和TJX的关键差异点在于，京东奥莱主要采用可退货模式，集齐多方力量，内外合力、风险收益共担共享 [102] 公司业务与商业模式 - 公司通过斯搏兹与Adidas达成战略合作，覆盖Adidas正标和Adidas Neo系列等，目前门店数突破400家 [111] - 京东奥莱项目采用可退货模式，购物中心、京东、品牌和公司四方风险收益共担共享，公司得以轻资产运营 [111] - 公司主业以及发力的FCC和京东奥莱有可比公司，同时商业模式清晰、盈利和现金流稳定，因此采用分部PE法进行估值 [22] 财务数据与估值 - 预计2025年整体市值达365亿元，对应14倍PE，目标价7.60元，给予"买入"评级 [22] - 预计2025/2026年京东奥莱营收为5/9亿元，归母净利润为0.36/0.86亿元，长期营收/归母净利润有望达到120/11.70亿元 [40] - 预计2025/2026年FCC营收为29/37亿元，归母净利润为2.22/2.81亿元，长期营收/归母净利润有望达到57/4.36亿元 [96]

业绩说明会信息 - 2024年12月04日上午09:00 - 10:00举行2024年第三季度业绩说明会[2] - 地点为上海证券交易所上证路演中心[2] - 方式为上证路演中心网络互动[2] 投资者参与信息 - 2024年11月27日至12月03日16:00前可预征集提问[2] - 2024年12月04日上午可在线参与说明会[5] 其他信息 - 2024年10月31日已披露2024年第三季度报告[2] - 参加人员有董事长等[4] - 联系人及电话、邮箱[6]

报告投资评级 - 维持“优于大市”评级[5] 报告的核心观点 - 海澜之家2024年第三季度收入下滑11%，销售费用率提升，盈利承压，归母净利润同比 -64.9%至2.7亿元，归母净利率同比 -9.1百分点至8.4%，主品牌短期承压，但斯搏兹未来增长可期，关注高分红优质男装龙头投资机遇[2][3] 根据相关目录分别进行总结 财务状况 - 2024年第三季度毛利率同比 -1.1百分点至42.8%，销售费用率同比 +5.8百分点至24.8%，销售费用同比 +16.0%至9.6亿元，存货金额同比 +53.5%、环比 +29.1%至123.3亿元，存货周转天数同比 +71天至346天，应收、应付周转天数分别同比 -2/+58天至20/298天[2] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为24.0/27.6/30.0亿元（前值为28.5/32.7/36.2亿元），同比 -18.8%/+15.3%/+8.6%，下调盈利预测主要受宏观消费环境疲软、固定成本费用支出刚性等影响，相应调整收入、毛利率、销售费用率、归母净利率等指标[3][10] - 2024年第三季度海澜之家/团购/其他品牌收入分别 -27%/-37%/+110%，直营/加盟收入分别 -2%/-14%，若剔除电商，直营、加盟线下门店预计收入下滑幅度更大，线下整体 -26%，电商增长40%，海澜主品牌三季度直营、加盟门店分别净 +65/-101家，其他品牌直营、加盟门店分别净 +31/177家[3] 业务情况 - 斯搏兹主营授权代理阿迪达斯等一线国际运动品牌鞋服国内的拓展和零售业务，上海海澜持有斯搏兹51%股权，于二季度完成并表，目前核心业务主要包括阿迪FCC项目以及京东奥莱项目，未来增长可期[3] - 报告期内公司各渠道、各品牌收入有不同程度的增减变化，主品牌线下承压，电商及其他品牌表现优异[3]