白酒股市场表现 - A股市场白酒股普遍下跌 酒鬼酒 老白干酒 伊力特 金种子酒 水井坊 古井贡酒跌幅均超过2% [1] - 酒鬼酒单日跌幅最大达2.79% 总市值212亿元 年初至今仍保持18.57%的正增长 [2] - 泸州老窖市值最高达1981亿元 单日下跌1.78% 年初至今涨幅12.82% [2] - 洋河股份市值1092亿元位列第二 单日跌幅1.67% 年初至今下跌7.42% [2] - 古井贡酒市值881亿元 单日下跌2.02% 年初至今微涨0.33% [2] 个股涨跌数据 - 老白干酒单日下跌2.72% 总市值164亿元 年初至今累计下跌11.8% [2] - 伊力特单日下跌2.48% 总市值74.29亿元 年初至今下跌6.18% [2] - 金种子酒单日下跌2.22% 总市值72.29亿元 年初至今跌幅达17.37% [2] - 水井坊单日下跌2.16% 总市值221亿元 年初至今下跌13.24% [2] - 口子窖单日下跌1.71% 总市值203亿元 年初至今下跌10.15% [2] - 顺鑫农业单日下跌1.54% 总市值119亿元 年初至今下跌17.13% [2] - 天佑德酒单日下跌1.98% 总市值47.53亿元 年初至今下跌7.62% [2]

市场表现 - 食品ETF（515710）9月3日场内价格下跌0.93%至0.640元，盘中最高冲高后持续下行 [1][2] - 板块内成份股普遍下跌，东鹏饮料大跌超4.47%，三全食品跌2.02%，老白干酒、酒鬼酒、妙可蓝多等跌超1.5% [1][2] - 食品ETF近5个交易日累计净申购超7000万元，近20日净申购额超1.3亿元 [2] 政策与需求提振 - 浙江绍兴推出《2025年绍兴市提振消费政策》，对酒店宴席消费达到一定金额的消费者给予分档补贴 [3] - 以白酒为代表的吃喝板块需求有望持续得到政策提振 [3] 估值水平 - 细分食品指数市盈率为21.25倍，处于近10年10.39%分位点，估值处于历史低位 [3] - 当前估值水平凸显板块中长期配置性价比 [3] 行业分析观点 - 白酒板块半年报利空落地，部分公司渠道端调整积极，建议重视底部配置机会 [4] - 大众品板块渠道改革和产品创新红利持续，乳制品、啤酒等库存持续去化，部分业绩超预期 [4] - 白酒行业估值和机构持仓处于较低水平，基本面复苏节奏尚未坐实，形成潜在进攻性来源 [5] 板块配置工具 - 食品ETF（515710）跟踪中证细分食品饮料产业主题指数，约60%仓位布局白酒龙头股，40%仓位覆盖饮料乳品、调味、啤酒等细分龙头 [6] - 前十大权重股包括茅台、五粮液、泸州老窖、山西汾酒、洋河股份、伊利股份、海天味业等核心资产 [6]

行业整体表现 - 白酒行业呈现分化态势 部分头部企业营收和净利润实现稳步增长 同时不少企业面临市场竞争加剧和消费需求变化的压力 [1] - 规模以上白酒企业数量为887家 同比减少超百家 行业正在瘦身 [5] - 白酒产业产量191.59万千升 同比下降5.8% 销售收入3304.2亿元 同比微增0.19% 利润876.87亿元 同比下降10.93% [5] 价格带与动销表现 - 消费结构转型使白酒价格带呈现两极分化态势 行业平均存货周转天数900天 同比增长10% 六成企业产品价格出现倒挂 [3] - 800-1500元价格带倒挂现象最严重 100-300元价格带产品为动销主力 [3] - 低端酒和光瓶酒在终端市场动销相对良好 50-200元价格带为消费者主要消费区间 [3] - 天猫平台汾酒官方旗舰店273.87元产品销量超10万件 红星二锅头206.9元产品销量超1万件 [4] - 500-800元价格带高端白酒出现严重价格倒挂 原价千元价格带的金沙摘要酒终端售价降至558元/瓶 [4] 企业战略转型 - 白酒企业开始拥抱C端 从渠道驱动向消费者驱动转型 相继布局低度酒赛道 [1] - 茅台集团提出从商品时代向商品与服务并重转变 从渠道为王向消费者为王转变 [6] - 五粮液推出29度"五粮液·一见倾心" 定价375元和300元 舍得推出29度"舍得·自在" 指导价329元 [6] - 贵州茅台 山西汾酒 水井坊等企业均在打造低度酒产品 以抢占年轻消费群体份额 [6] 消费趋势变化 - 消费者更倾向理性消费 100-300元价格带口粮酒契合日常饮用刚需 [4] - 中高端市场受礼品和商务消费收缩影响 500元以上价格带产品库存高企 [4] - 消费群体迭代 健康消费理念普及 消费场景多元化 市场对低度白酒接受度与需求逐步提升 [7] - 线上渠道补贴和优惠力度较大 消费者更多选择线上购买 经销商开始通过线上直播销售 [6]

板块整体表现 - 白酒板块当日上涨0.48%，跑赢上证指数（下跌0.45%）和深证成指（下跌2.14%）[1] - 板块内个股分化明显，金徽酒领涨（+2.10%），酒鬼酒领跌（-5.49%）[1][2] - 板块成交活跃，贵州茅台成交额达84.7亿元，五粮液成交34.92万手[1] 个股价格表现 - 涨幅前列：金徽酒收报22.36元（+2.10%），贵州茅台收报1491.30元（+1.03%），泸州老窖收报137.05元（+0.88%）[1] - 跌幅显著：酒鬼酒收报67.01元（-5.49%），舍得酒业收报67.16元（-3.16%），伊力特收报16.10元（-1.41%）[2] - 头部企业表现稳健：贵州茅台、泸州老窖等均实现上涨，而部分二线品牌出现调整[1][2] 资金流向分析 - 板块整体资金净流出：主力资金净流出1.7亿元，游资资金净流出3.74亿元，散户资金净流入5.44亿元[2] - 贵州茅台获主力资金净流入2.97亿元（净占比3.50%），但游资净流出2.96亿元[3] - 老白干酒获主力资金净流入4743.73万元（净占比5.17%），古井贡酒获主力净流入3424.91万元（净占比5.13%）[3] - 五粮液获主力资金净流入3736.11万元，同时游资净流入2253.95万元[3] - 部分个股遭资金流出：金种子酒主力净流出126.89万元，ST岩石主力净流出163.89万元[3] 成交活跃度 - 成交量前列：老白干酒成交49.36万手，五粮液成交34.92万手，金种子酒成交23.24万手[1][2] - 成交额巨头：贵州茅台成交84.7亿元，五粮液成交45.23亿元，泸州老窖成交22.55亿元[1] - 中小酒企成交相对清淡：皇台酒业成交1.52亿元，天佑德酒成交8369.46万元[2]

行业投资评级 - 报告对食品饮料行业中的白酒板块维持"推荐"评级 [5] 核心观点 - 白酒行业在25Q2受"禁酒令"影响加速出清，二、三线企业出清相对彻底，头部企业韧性较足但仍需清理市场包袱 [1][2] - 25Q3政策对动销影响边际减弱，但消费力未好转且需求场景受限，预计双节动销仍有双位数以上下滑 [1][2] - 头部酒企报表出清是行业拐点关键信号，有望重塑产业、渠道及资本市场预期，行业底部将逐步显现 [1][9] - 26年价格指标转正有望带动通胀与企业盈利上升，白酒需求持续恢复 [1][9] 营收与净利润表现 - 25Q2白酒行业营收881亿元（同比-5.0%），归母净利润312亿元（同比-7.5%），现金回款1,052亿元（同比-3.2%） [2][13] - 25H1白酒行业营收2,415亿元（同比-0.9%），归母净利润946亿元（同比-1.2%），现金回款2,582亿元（同比+7.0%） [2] - 剔除茅台后，25Q2行业营收484亿元（同比-13.1%），净利润126亿元（同比-31.4%），现金回款663亿元（同比-2.3%） [2][13] - 分价格带表现：高端酒收入增速3.4% > 次高端-5.4% > 区域名酒-28.5%；高端利润增速0.6% > 次高端-19.4% > 区域名酒-40.2% [19][20] 企业经营与财务指标 - 高端酒企中茅台25Q2营收396.5亿元（同比+7.3%），五粮液营收158.3亿元（同比+0.1%），泸州老窖营收71.0亿元（同比-8.0%） [20] - 次高端酒企表现分化：山西汾酒营收74.4亿元（同比+0.4%），水井坊营收5.4亿元（同比-31.4%），舍得酒业营收11.3亿元（同比-3.4%） [20][22] - 区域名酒普遍承压：洋河股份营收37.3亿元（同比-43.7%），古井贡酒营收47.3亿元（同比-14.2%），今世缘营收18.5亿元（同比-29.7%） [20][26] - 合同负债25Q2为370.5亿元（同比-1.8%，环比-15.4%），应收票据127.6亿元（同比-57.5%，环比-58.7%），反映经销商回款意愿下降 [4][28] 盈利能力与费用结构 - 高端酒毛利率小幅下滑：茅台90.6%（同比-0.3pct），五粮液74.7%（同比-0.3pct），泸州老窖87.9%（同比-1.0pct） [36][38] - 次高端酒毛利率降幅扩大：山西汾酒71.9%（同比-3.2pct），水井坊74.4%（同比-7.1pct） [36][38] - 费用率普遍提升：五粮液销售费用率18.9%（同比+1.5pct），水井坊销售费用率52.1%（同比+19.9pct） [39][40][43] - 归母净利率承压：茅台46.8%（同比-0.9pct），五粮液29.3%（同比-2.4pct），山西汾酒25.0%（同比-4.0pct） [44][46] 投资建议与标的推荐 - 推荐标的：山西汾酒、泸州老窖、贵州茅台、五粮液 [9][10] - 关注标的：迎驾贡酒、珍酒李渡、老白干酒、金徽酒 [9][10] - 核心逻辑：龙头韧性足+率先出清企业有望在行业底部获得渠道与市场份额优势 [9][50]

核心财务表现 - 公司2025年上半年实现营业收入24.8亿元 同比增长0.5% [1] - 净利润达3.21亿元 同比增长5.4% [1] - 100元以上高档酒实现营业收入13.17亿元 同比提升5.1% [1] 区域市场表现 - 河北省实现营业收入14.82亿元 同比增长3.74% [1] - 湖南省实现营业收入5.24亿元 同比增长11.34% [1] - 山东省实现营业收入0.86亿元 同比增长2.95% [1] 传统宴席市场策略 - 通过衡水老白干1915、十八酒坊20/15等核心单品占据餐桌消费 [2] - 在元旦、五一、端午等宴席消费高峰期通过电梯、地铁站等高频场合提升品牌曝光 [2] - 针对宴请、婚宴、聚会等场合打造"喝甲等15品招牌菜"、《家有喜事》结婚季等活动 [4] 新兴消费场景拓展 - 冠名石家庄功夫足球队征战2025中甲新赛季 [4] - 举办"我们的十五年"甲等十八酒坊·坊主夏日嘉年华暨麦田音乐节 [4] - 开展沧州非遗·音乐嘉年华暨第三届十八酒坊·坊主节等活动 [4] 经销商关系管理 - 举办唐山合伙人招商大会、十八酒坊高端联盟入股分红暨颁奖大会 [7] - 通过区域保护、价格稳定、渠道模式创新等措施增强经销商信心 [7] - 分批次培训经销商提高终端运营和销售技巧 从"深度分销"向"深度运营"转型 [7] 行业背景 - 白酒行业处于深度调整周期 大部分酒企动销艰难 [1] - 消费疲软导致宴席和商务宴请等关键场景需求不振 [1] - 行业面临结构性库存压力 经销商信心不足导致去库存困难 [5]

业绩表现 - 2025年上半年营收24.81亿元 同比增长0.48% 结束连续4年双位数增长 [1] - 2025年上半年净利润3.21亿元 同比增长5.42% 较上年同期40.25%增幅显著放缓 [1] - 2024年营收53.58亿元 同比增长1.91% 未完成57.8亿元目标 全线产品增长放缓 [3] - 2025年一季度净利润增长11.91% 营收仅增长3.36% 延续2024年走势 [3] 产品结构 - 2025年上半年100元以上产品营收13.17亿元 同比增长5.1% [2] - 2025年上半年100元以下产品营收11.53亿元 同比下降3.81% [2] - 2023年百元以上高档酒营收25.68亿元 同比增长11.38% 40-100元中档酒营收14.04亿元 增长20.89% 40元以下低档酒营收10.45亿元 增长18.29% [2] - 2024年百元以上产品销售收入27.04亿元 增长5.29% 百元以下产品销售收入26.22亿元 增长7.09% [3] 区域市场表现 - 2025年上半年河北市场营收14.82亿元 同比增长3.74% [7] - 2025年上半年安徽市场营收2.22亿元 同比下降18.52% [1][7] - 2025年上半年湖南市场营收增长11.34% 山东市场增长2.95% [7] - 2024年安徽地区营收约5.5亿元 仅增长0.53% [7] 组织架构调整 - 2024年10月吸收合并全资子公司丰联酒业 注销其法人资格 [6] - 2025年4月将安徽文王持有的承德乾隆醉/湖南武陵/曲阜孔府家3家子公司股权无偿划转至母公司 [1][6] - 2018年收购丰联酒业100%股权 获得安徽文王/承德乾隆醉/湖南武陵/曲阜孔府家4家白酒企业 [6] 行业竞争环境 - 白酒行业深度调整 一线名酒加速区域与价格带下沉 [1][8] - 100-300元价格带是安徽省内主流刚需市场 2023年容量140亿元 占省内40% [8] - 一线酒企通过经销商入股加大区域下沉 加码光瓶酒市场 转向次高端和中端引领策略 [8] - 区域性酒企加速分化 增长越发艰难 [1] 公司战略 - 持续优化产品结构 提高中高档酒占比 提升品牌形象 [2] - 聚焦各品牌特点 保障渠道健康发展 衡水老白干重点市场在河北 [8] - 成立创新酒事业部 集中精力做好百元价位带及大众酒 [8] - 通过产品结构调整及成本控制提升中高端酒占比和毛利率 [2]

核心财务表现 - 2025年上半年营业收入24.81亿元，同比增长0.5%，归母净利润3.21亿元，同比增长5.4% [1] - 单季度25Q2营业收入13.14亿元，同比下降2.0%，归母净利润1.68亿元，同比增长0.2% [1] - 2025年上半年扣非归母净利润2.96亿元，同比增长6.5%，25Q2扣非归母净利润1.55亿元，同比增长0.9% [1] 产品结构分析 - 百元以上产品25H1收入13.17亿元，同比增长5.1%，占比提升2.21个百分点至53.3% [1] - 百元以下产品25H1收入11.53亿元，同比下降3.8% [1] - 25Q2百元以上产品收入6.56亿元，同比下降9.7%，占比下降4.42个百分点至50.2% [1] 渠道与区域表现 - 25Q2直销收入0.93亿元，同比增长12.7%，经销收入12.15亿元，同比下降2.7% [2] - 河北市场25Q2收入7.60亿元，基本持平，湖南市场收入3.17亿元，同比增长12.5% [2] - 安徽市场25Q2收入0.91亿元，同比下降37.2%，山东市场收入0.45亿元，同比下降1.2% [2] 经销商网络建设 - 截至25H1河北经销商达2010家，环比增加80家，湖南经销商达8501家，环比增加9家 [2] - 安徽经销商225家，环比增加5家，山东经销商194家，环比增加3家 [2] - 其他区域经销商741家，环比增加18家 [2] 盈利能力指标 - 25H1整体毛利率68.0%，同比提升2.12个百分点，25Q2毛利率67.4%，同比下降1.06个百分点 [3] - 25Q2期间费用率34.2%，同比下降2.68个百分点，其中销售费用率27.6%，同比下降2.56个百分点 [3] - 25H1归母净利润率12.9%，同比提升0.61个百分点，25Q2净利润率12.8%，同比提升0.27个百分点 [3] 现金流与负债状况 - 25H1合同负债余额12.75亿元，同比下降31.6% [3] 战略举措与运营效率 - 公司持续推动产品结构升级，甲等15、1915等代表性产品培育取得成效 [4] - 费用管理向精细化转型，优化费投结构与绩效考核，提升费用使用效率 [4] - 费用投放向C端转型，精准直达消费者，强化品牌触达与终端拉动 [4] 业绩展望 - 预计2025年营收55.11亿元，同比增长2.9%，2026年营收59.22亿元，同比增长7.5% [4] - 预计2025年归母净利润8.11亿元，同比增长3.0%，2026年归母净利润8.88亿元，同比增长9.5% [4]

行业整体表现 - 白酒行业处于新一轮深度调整期 面临产量收缩 消费分化加剧 终端动销乏力等挑战 [1] - 行业从高速增长向产销利下降转变 头部酒企与区域酒企均面临不同程度困境 [1] - 行业"内卷"表现为销售费用增加 名酒重点争夺一线市场 稳中求进成为主基调 [1] - 贵州茅台 五粮液 山西汾酒 老白干酒 金徽酒实现营收和净利润同比增长 但整体增速放缓 [11] - 多家上市酒企营收与利润出现双位数下滑 行业盈利水平整体下降 存在库存压力攀升和产品流动性变差问题 [11] - 没有企业能够独善其身 场景多元化 情感价值诉求升级 需求分层加速 渠道生态重构 存量博弈白热化等因素深度重塑产业格局 [12] 头部酒企业绩 - 贵州茅台实现营业总收入910.94亿元同比增长9.16% 归母净利润454.03亿元同比增长8.89% 国际化营收28.93亿元同比增长31.29% 茅台酒营收755.90亿元同比增长10.24% [3] - 五粮液实现营业收入527.71亿元同比增长4.19% 归母净利润194.92亿元同比增长2.28% 营收和净利润均创历史新高但增速降至个位数 [3] - 山西汾酒实现营业收入239.64亿元同比增长5.35% 归母净利润85.05亿元同比增长1.13% 延续"汾酒速度" [3] - 泸州老窖实现营业收入164.54亿元 归母净利润76.63亿元 [5] - 洋河股份实现营业收入147.96亿元 归母净利润43.44亿元 公司聚焦主责主业开展产品提质 品牌提升等工作 [5] - 古井贡酒实现营收138.8亿元 归母净利润36.62亿元 二季度实现营收47.34亿元净利润13.32亿元 [4] 次高端及区域酒企业绩 - 今世缘实现营业收入69.50亿元同比下降4.84% 净利润22.29亿元同比下降9.46% 为2021年以来首次半年报业绩双降 省外营收难突破一成 [7] - 舍得酒业实现营业收入27.01亿元同比下降17.41% 归母净利润4.43亿元同比下降24.98% 二季度营收11.25亿元同比下降3.44% 归母净利润9717.02万元同比增长139.48% [6] - 口子窖实现营业收入25.31亿元同比下降20.07% 归母净利润7.15亿元同比下降24.63% 罕见营利双滑反映严峻挑战 [6] - 珍酒李渡实现营业收入24.97亿元 经调整净利润6.13亿元 经营质量持续向好 [6] - 老白干酒实现营业收入24.8亿元同比上升0.5% 归母净利润3.21亿元同比上升5.4% 通过市场调研和产品创新实现持续健康发展 [7] - 迎驾贡酒实现营业收入31.6亿元同比下降16.89% 归母净利润11.3亿元同比下降18.19% 经营性现金流净额3.17亿元同比下降48.3% [8] - 金徽酒实现营收17.59亿元同比增长0.31% 归母净利润2.98亿元同比增长1.12% 毛利率达65.65% 韧性增长为行业提供动力支援 [8] - 水井坊实现营收14.98亿元同比下滑12.84% 归母净利润1.05亿元同比下滑56.52% 扣非净利润4848.86万元同比下滑78.74% 销量上涨但商务宴请等消费场景承压 [5] 其他酒企业绩表现 - 酒鬼酒实现营收5.61亿元同比下降43.54% 归母净利润895.50万元同比下降92.60% 白酒市场需求较弱行业竞争加剧 [7] - 金种子酒营业收入4.84亿元同比下降27.5% 归母净利润亏损7220万元同比下降750.5% 反映区域性白酒企业普遍遭遇共性挑战 [8] - 伊力特营业收入10.7亿元同比下降19.5% 归母净利润1.63亿元同比下降17.8% 经营现金流净额-2.12亿元同比下降1358.8% [9] - 顺鑫农业实现收入45.9亿元同比下滑19% 归母净利润1.7亿元同比下滑59% 白酒业务收入36亿元同比下滑23% [9] - 天佑德酒营业总收入6.74亿元同比下滑11.24% 净利润5146.02万元同比下滑35.37% 销售毛利率58.66% [9] - 皇台酒业实现营业收入5774.04万元同比下降11.85% 归母净利润-526.75万元亏损额度扩大 [9] 行业应对策略 - 多家酒企通过降低合同负债为渠道减压 采取控量保价策略助力市场回暖 [12] - 面对消费变化 多家酒企推出低度酒 光瓶酒以吸引年轻群体 19° 28° 29° 39°等产品密集出现 [12] - 酒企不断丰富渠道生态以提升消费者购物体验 获得新的发展空间 [12] - 头部分化明显 产品创新 渠道变革 细分赛道 颜值革命成为破局点 [13] - 低度化赛道全面开启 但年轻消费群体不会仅因度数降低就选择白酒 需要重视消费培育 风味调整 饮用场景和文化价值表达 [13] - 亲民价格是年轻人选择低度酒的重要考量 [13]

市场表现 - 白酒板块指数逆势上涨逾2% [1] - 同花顺白酒指数单日涨幅突破2% 8月累计涨幅超13% [2][4] - 金徽酒领涨超6% 舍得酒业和古井贡酒跟涨超4% 老白干酒、皇台酒业、泸州老窖及五粮液均涨超2% 贵州茅台上涨1.36%稳守千元关口 [2] 资金动向 - 中央汇金上半年增持鹏华酒ETF达1.21亿份 总持有量升至5.81亿份 成为第三大持有人 [1][4] - 头部酒企股息率普遍超3.5% 通过提高分红率、股票回购及增持提升股东回报 [10] 估值水平 - 板块市盈率19.83倍 处近十年2.74%分位数低位 [6] - 贵州茅台动态PE为24倍 五粮液动态PE为17倍 均低于历史平均水平 [6] 政策环境 - 国务院常务会议提出"持续激发消费潜力 系统清理消费领域限制性措施" [6] - 官媒明确反对"禁酒令"层层加码 强调保障正常餐饮消费 [6] 基本面状况 - 宴席和礼品消费场景自7月下旬逐步复苏 300元以下大众价位产品出现积极迹象 [7] - 中秋国庆旺季备货季来临 "场景修复加季节性催化"有望加速终端动销 [7] 库存与供需 - 行业库存压力相当于3至6个月销量 去化周期漫长 [1][11] - 2025年1-6月规模以上白酒企业累计产量191.6万千升 同比下滑5.8% [11] - 价格倒挂现象持续 五粮液普五批发价低于出厂价12.5% 茅台非标产品价差超10% [12] 消费环境 - 2025年第一季度居民人均消费支出同比增速降至2.1% [11] - 消费能力与意愿减弱挤压白酒动销 高端产品受"喝不起"和"用不上"双重挤压 [11] 机构观点 - 华泰证券认为行业步入良性修复阶段 估值具备高性价比 [13] - 中信证券指出动销、批价、报表业绩等指标降幅收窄 市场进入筑底阶段 [13] - 太平洋证券建议关注动销和价格传导改善情况 [13] 未来展望 - 中秋动销若超预期 次高端板块有望展现修复弹性 [15] - 中期需跟踪库存去化与批价企稳信号 高端龙头及区域性酒企优先配置 [15] - 长期行业商业模式优秀 头部公司品牌力强且分红率高 [15] - 行业调整自2022年持续至2025年 参考2012-2015年调整周期达四年 [15]