行业与公司 * **行业**：暖通空调（HVAC）行业，聚焦中美市场对比，涉及家用、工商用及轻商用等细分市场[1] * **公司**： * 美国公司：开利全球（Carrier Global）、特灵科技（Trane Technologies）[1] * 中国公司：美的集团、海信家电、海尔智家、格力电器[1] 核心观点与论据 **1 行业基本面与拐点判断** * 白电板块基本面拐点预计在2026年Q1末至Q2初[1] * 判断依据：此前“国补需求透支”和“抢出口”带来的压力有望缓解，4月、5月空调外销排产已呈现转正信号[1][2] **2 中美市场对比研究的逻辑** * 选择中美对比而非中日对比，核心在于两国均为全球暖通空调需求量前二的大国，具备庞大内需的共性，在企业发展战略与内外销结构上更具可比性[2] * 日本企业因本土内需有限，海外收入占比高（如大金约80%），而中美企业更倾向于在深耕本土的同时拓展海外[2] **3 中美市场需求结构差异** * 共性：中美均具备庞大内需[3] * 差异： * 美国：暖通空调主要需求来自工商用市场，住宅市场相对为辅[3] * 中国：由于“一户多机”逻辑支撑，家用空调在量与规模上整体高于商用[3] * 日本结构更接近中国，以家用为主、商用为辅[3] **4 中美渠道与行业格局特征** * **渠道**：中美企业整体以分销为主[4] * 美国：特灵科技、江森自控等第三方分销比例超过60%–70%，也存在雷诺士及大金收购的Goodman等直销占比超50%的例外[4] * 中国：尽管电商崛起，但销售更多体现与京东合作或线上POP店等分销特征，渠道结构与美国更接近[4] * 日本：更依赖家电量贩渠道，渠道占比超50%，渠道商议价能力更强[4] * **格局**： * 中美均呈现显著寡头结构[4] * 美国：Top 4份额领先，随后存在明显落差[4] * 中国：呈现“两超”格局，格力与美的份额显著领先[4] * 日本：更接近“多寡头”竞争，Top 5份额差距相对不大[4] **5 中美日企业盈利能力对比** * 中美相近：当前中国暖通空调企业国内市场盈利能力显著优于海外；美国暖通空调企业亦表现为本土盈利能力优于非美市场[5] * 日本相反：呈现“海外强于本土”特征，例如大金日本本土OP margin约为5%–6%，海外可达低双位数[5] * 中国企业国内可做到低双位数水平，而海外（仅看自主品牌）大致处于中单位数或低单位数水平[5] **6 美国公司分析：开利全球 (Carrier Global)** * **业务沿革与结构**： * 2020年独立上市，后经业务调整，目前聚焦暖通空调（占比约85%–87%）与商业制冷两块业务[5] * 2024年将欧洲商业制冷业务（CCR）出售给海尔，以进一步聚焦主业[5] * 与亚太市场关联：通过持股约95%的“东芝开利”合资公司在中国及亚太市场开展业务[5] * **区域与场景结构**： * 国际化程度较高，约47%收入来自海外，其中欧洲占比较高，其次为亚太[5] * 终端场景更偏向住宅市场，其次工商用、最后轻商用，该结构在各地区差异不大[5] * **盈利能力下行原因**： * 海外业务盈利能力相对偏弱，竞争加剧[6] * 北美市场对住宅领域偏重，受2022年后高利率环境影响叠加竞争激烈，拖累盈利[6] * 2022年利润率异常高点主要由出售防火安全、安防相关品牌带来的额外投资收益所致[6] * **未来战略重点**： * 提升商用业务占比、提升服务业务占比[6] * 核心依据：工商用售后市场规模约为设备安装价值的**5–10倍**，且服务业务利润率通常高于设备销售[6] * **需求增速判断**： * 更看好工商用与轻商用，其中工商用增速预计快于轻商用与家用[6] * 北美工商用市场受益于AI数据中心、医院及其他基建需求，未来几年有望实现**高单数至低双位数增长**[6][7] * 家用与轻商用的中期需求增速预计为**低单位数**[7] * **资本市场表现与估值**： * 自2020年独立上市约5年，股价跑赢同期标普500指数，但相较特灵科技略逊[7] * 跑赢贡献更多来自估值扩张，但估值中枢相较标普500总体仍处于**折价**状态[7] * 折价核心原因：经营维度相对偏弱，营收与营业利润额增长不及同期标普500，营业利润率水平也逊于基准（剔除一次性收益后）[7] * **经营波动与住宅市场敞口**： * 经营成长性与利润率弱于基准的根本原因之一在于住宅市场占比偏高[7] * 需求层面：2025年第三、第四季度美国住宅市场需求出现**负双位数下滑**，波动更大；工商用市场过去几年能维持**小幅至中高个位数增长**，稳定性更强[7][10] **7 美国公司分析：特灵科技 (Trane Technologies)** * **关键差异**： * 业务结构更纯粹，聚焦暖通空调与商业制冷[8] * 需求结构更偏工商用市场而非住宅市场[8] * 国际化布局相对开利更低，更偏向本土市场[8] * **业务与区域结构**： * 工商用空调及商用空调合计占比约**60%**，家用空调占比不足**20%**，运输制冷占比约**20%**[8] * 长期聚焦北美市场深耕，欧洲与亚洲布局相对有限[8] * **服务收入与稳定性**： * “产品/服务”收入占比约为**65%/35%**，服务类收入占比显著高于开利全球的**75%/25%**[8] * 更深耕工商用市场，更易获取售后市场服务收入，使过去几年盈利能力的稳定性相对更高[8] * **增长指引与资本市场表现**： * 增长判断基于工商用市场与宏观关联度更高，目标增速约为**6%~7%**[9] * 过去几年股价涨幅高于开利全球，并跑赢同期标普500指数[9] * 估值相对标普500长期处于**溢价**状态，其营收、营业利润额及盈利能力等表现均优于同期标普500[9] **8 国内企业筛选逻辑与排序** * **筛选逻辑**：优先工商用市场占比相对更高，且正在积极加强工商用市场与暖通业务布局的企业，此类企业更可能走“特灵科技路线”，在估值上可能获得溢价，经营更稳定[11] * **排序及核心依据**： 1. **美的集团**：B端占比约**20%**，在四大白电中处于相对较高水平；国内暖通规模位居前二；国际化布局领先，如2025年收购瑞士ARBONIA Climate[11] 2. **海信家电**：中央空调业务占比高，在A股四大暖通巨头中更具特殊性与稀缺性；2025年强化工商用布局，如在长沙建设水机工厂，并提升公建市场布局[12] 3. **海尔智家**：暖通业务布局相对偏低，尽管快速增长且已成为集团第三大支柱，但敞口仍偏低；国际化对工商用暖通业务的赋能短期内尚未明显体现[13] 4. **格力电器**：虽在中国中央空调及工商用市场领先，但受制于国际化进程相对缓慢，限制其未来工商用领域占比的进一步提升；同时中国工商用空调市场相较美国目前更小，也限制其提升空间[13][14] **9 国内企业估值映射与判断** * **核心变量**：海外投资者对暖通空调企业估值折溢价更侧重参考营收成长性[14] * **对美的判断**：2025~2027年营收与归母净利润表现预计不错或略逊于中证A500整体指数；目前估值未体现溢价，更偏折价，未来存在从折价逐步转向溢价的可能[14] * **估值修复观点**：目前美的、海信、海尔均存在估值修复可能，其中相对更看好美的[14] * **支撑逻辑**：基于与特灵科技、开利全球相同维度的对比，美的整体财务数据相对中证A500仍具备一定领先优势，因此应相较中证A500指数享受一定估值溢价[14] **10 投资建议与拐点节奏** * **投资建议**：关注白色家电的投资机会，推荐次序与前述企业排序一致[15] * **拐点判断**：估值具备一定性价比；基本面最快可能在二季度触底，股价表现预计从二季度开始、或最早在一季度末出现较为积极的拐点[15] 其他重要内容 * **工商用后市场价值**：工商用售后市场规模约为设备安装价值的**5–10倍**，而家用后市场空间相对较小[1][6] * **提升路径**：提升商用与服务占比是暖通企业改善盈利的核心路径[1] * **开利业务调整**：2023年、2024年对防护与安全业务进行切割并出售[5] * **海尔业务收购**：2024年，开利将欧洲商业制冷业务（CCR）出售给海尔[5] * **渠道模式细节**：中国市场销售并非完全走品牌自营官方旗舰店模式[4] * **日本企业特征**：日本家电市场渠道商议价能力与价格管控力更强[4] * **国内企业特征**：海信国际化进度相对其他白电巨头更靠前[12]

报告投资评级 - 行业投资评级：推荐（维持）[2] 报告核心观点 - 报告针对近期人民币升值问题，系统分析了汇率波动对家电企业的传导机制与影响，认为尽管理论影响显著，但头部企业通过多元币种布局和外汇套保，实际经营影响可控，无需过度担忧[5][6][7] - 报告展望后续人民币兑美元出现趋势性大幅升值的概率不高，美元持续单边走弱的概率较低[5][46] - 投资建议关注经营确定性强的标的，包括美的集团、海尔智家、安克创新[5][7] 汇率传导机制总结 - 人民币升值（美元兑人民币走弱）主要通过三种机制影响报表本位币为人民币的公司盈利能力[11] - **毛利率影响**：人民币升值会减少海外以美元计价的收入在结汇时的人民币金额，进而扰动毛利率水平，但对国内原材料采购成本端无影响[5][14] - **汇兑损益影响**：以美元计价的货币性外币净资产，在财务报表日根据即期汇率重估，差额计入财务费用-汇兑损益，直接影响净利润[5][14] - **衍生品工具影响**：企业主要通过远期外汇合约对冲风险，合约产生的收益或亏损计入公允价值变动或投资收益，对冲效果取决于企业对汇率走势的预判与实际是否一致[5][14] - 对于报表本位币为美元的公司（如JS环球生活），人民币升值会提高其在国内的原材料采购成本，从而影响毛利率[10] 企业经营影响分析总结 - **外币净资产结构是关键**：企业持有的外币净资产规模与结构直接决定汇兑损益规模[5][18] - 安克创新货币性外币净资产以美元为主，占比普遍维持在75%以上，规模逐年递增[18][21] - 海尔智家外币净资产长期为负（净负债），但近年来负债规模持续收窄，美元净资产占比从2021年的56.1%降至2024年的35.9%[18][19] - **汇兑损益影响分化**：汇率变化方向直接决定汇兑损益正负[5][27] - 在美元升值周期，持有美元净资产的企业获得汇兑收益增厚利润，反之则产生汇兑损失[5][27] - 对海尔、美的等白电龙头，汇率波动对业绩的影响在小个位数左右[5][27] - 对比依股份、新宝股份、春风动力等企业，汇兑损益对当期利润的扰动较为显著，占比普遍超过10%[27][28][29] - **外汇套保效果不一**：外汇套保主要用于平抑汇率波动对经营的边际影响，整体对当期业绩影响不大[5][32] - 海尔智家凭借精细化套保管理持续实现正向对冲收益，外汇套保收益占业绩比例平均约1.0%[32][34] - 美的集团套保收益波动更具弹性[5][32] - 新宝股份等企业因策略与汇率周期适配性不足，对冲效果相对偏弱[5][32] - **综合影响评估**：结合三种传导机制，汇率波动对企业经营的理论影响较大，但实际影响显著小于理论值[40][41] - **理论影响**：在单一币种假设下，汇率波动1%对海尔智家和安克创新当期业绩的理论扰动在某些年份可达双位数百分比[40][42] - **实际影响**：剔除理论毛利影响（因实际经营中成本结构、订单谈判会锁定毛利率等因素），汇率波动1%对企业当期利润的扰动仅为低个位数[40][41][42] - **案例测算（安克创新）**：假设人民币升值1%，美元、欧元、日元三种外币合计对公司净利润的影响不超过2.5%；仅考虑美元单一币种，影响则不到2%[44][45][46] 后续汇率展望总结 - 人民币兑美元出现趋势性大幅升值的概率不高[5][46] - 美国预防式降息或支撑其经济增长和资产价格相对优势，且美元指数空仓交易已较为极致[5][46] - 当前美元指数净仓位处于2000年以来29.6%的低分位，前四大/前八大空头持仓占比分别处于15.4%/13.0%的低分位，显示空头力量广泛且分散，驱动美元走弱的力量或边际趋弱[46][48] - 考虑到2025年5月以来的人民币升值行情，企业囤积的待结汇头寸已得到一定释放，人民币汇率可承受的波动区间或相应拓宽[5][46]

公司营销活动 - 海尔智家旗下Candy品牌三筒洗衣机在意大利国民级文化盛事圣雷莫音乐节期间进行了高曝光营销 活动包括在意大利国家电视台一台黄金时段高频播放两支品牌TVC以及亮相特色访谈节目《Wash Music》[1][3][6][8] - 营销活动深度融入节目场景 在《Wash Music》栏目中搭建了以三筒洗衣机为核心的洗衣房主题访谈空间 多位艺人嘉宾亲临体验产品[3][8] 产品市场表现 - Candy三筒洗衣机在意大利市场定位高端 产品定价超过1000欧元 价格指数达到250+[5][10] - 产品市场反响积极 上市前便收获上百台预订 开售当日官网浏览量环比激增115%[5][10] - 产品计划自3月起陆续进驻意大利主流消费电子及家电连锁卖场 实现全国零售渠道的全面铺开[5][10] 产品技术与创新 - Candy三筒洗衣机采用全球首创的“一机三筒”设计 具体为“10kg大筒 + 双1kg小筒” 三水路独立运行[3][5][8][10] - 该设计可实现内衣、外衣、母婴衣物同步分洗 将洗衣效率提升50% 精准契合当地家庭对分类洗涤的日益凸显的需求[5][10] - 产品的创新源于公司深度扎根本地需求与坚持本土化研发 旨在填补欧洲高端分区洗护市场的空白[5][10] 行业与市场背景 - 当前意大利洗衣机市场以单筒产品为主[5][10] - 圣雷莫音乐节是意大利家喻户晓的顶级音乐赛事 由意大利国家电视台一台全程直播 覆盖全国海量观众[3][8]

行业投资评级 - 对家电行业维持“推荐”评级 [6] 报告核心观点 - 2026年1月空调出货在春节错期导致的低基数下实现双位数增长，结合2月排产数据，1-2月累计内外销降幅环比2025年第四季度均有所收窄 [6] - 展望后续，外销有望随基数走低迎来一阶拐点，内销需求弱平稳叠加成本上行，行业竞争格局及价格展望可适当积极 [6] - 2025年第三季度以来龙头公司外销订单趋势向上，自主品牌业务增势强劲，产能布局领先，在修复阶段的表现有望好于线性预期 [6] - 当前白电板块相对估值已处于历史低位，具备高质量和高股息特征，报告持续推荐美的集团、海尔智家、海信家电及格力电器 [6] 2026年1月空调产销数据总结 - 总产量为1,993万台，同比增长19.52% [6][7] - 总销量为1,985万台，同比增长11.92% [6][7] - 内销量为826万台，同比增长14.53% [6][7][8] - 出口量为1,159万台，同比增长10.13% [6][7][11] - 期末库存为1,489万台，同比下降10.93% [6][7] 内销市场分析 - 1月内销出货同比增长15%，考虑到春节错期对工厂排产的影响，与春节时间相对可比的2024年及2021年同期相比，当月内销出货量的两年复合增长率分别为+6%和+5% [6] - 参考产业在线2月排产增速推算，1-2月内销量将同比-12%，而2025年第四季度为同比-29%，因基数走低，降幅收窄 [6] - 1月内销实际增速高于此前排产预期，零售端，当月龙头公司安装卡两年复合增长率为正，全渠道空调零售量同比增长13%，基本与出货同步 [6] - 后续展望：2025年1-2月内销同比增长9%，3月、4月分别同比增长3%、4%，淡季基数偏低，叠加以旧换新政策接续，内销有望平稳改善 [6] 外销市场分析 - 1月空调外销同比增长10%，2025年同期为同比增长17% [6] - 据产业在线2月排产推算，1-2月空调外销量将同比-7%，而同期基数（2025年1-2月）为+31%，基数仍高，但降幅收窄 [6] - 3月、4月空调外销排产分别同比-7%、+3%，同期基数分别为+15%、持平，随着基数走低，一阶拐点渐近 [6] - 近期美国关税司法进程多有波折，预期虽未明朗，但压力减轻或仍为基调，美国降息对需求的带动尚待兑现 [6] - 冰洗产品外销修复趋势已逐步确立，空调则有望在消化高基数后，向中高个位数增长中枢收敛 [6] 主要厂商表现与竞争格局 - **格力电器**：1月总销量同比增长2.67%，其中内销增长1.67%，出口增长4.17% [6] - **美的集团**：1月总销量同比增长21.75%，其中内销大幅增长47.50%，出口增长6.51% [6] - **海尔智家**：1月总销量同比增长2.12%，其中内销增长35.92%，出口下降38.37% [6] - **海信家电**：1月总销量同比增长19.21%，其中内销增长58.54%，出口增长4.55% [6] - **长虹**：1月总销量同比下降26.21%，其中内销下降60.38%，出口增长10.00% [6] - 厂商节奏分化，1月美的/格力/海尔空调内销量分别同比+48%/+2%/+36%，海信/长虹/奥克斯分别+59%/-60%/-42% [6] - 1月美的市场份额延续12月同比提升趋势，内销出货前两大厂商份额同比提升5.2个百分点，连续两个月提升；海尔增势延续，当月内销出货量份额同比提升2.7个百分点 [6] - 二线厂商中海信当月表现较好，长虹、奥克斯、TCL、志高份额同比均有所下行 [6] - 零售端，格力1月线上零售量份额同比提升2.3个百分点，边际改善延续 [6] - 在成本上涨和需求弱平稳的环境下，有利于行业集中度提升，对年内竞争格局展望可适当积极 [6]

AWE2026展会概况与核心模式 - AWE2026将于2026年3月12日至15日在上海举办，首次采用“一展双区”模式，总展览面积达17万平方米，吸引超过1200家国内外企业参展 [14][16] - 上海新国际博览中心为核心展区，展览面积超14万平方米，共13个展馆，聚焦智慧家庭、AI家电家居、智慧生活等成熟行业应用，吸引1000余家企业参展 [16][18][19] - 上海东方枢纽国际商务合作区为“消费电子先进科技展区”，聚焦AI终端、算力芯片、6G通信、具身智能等前沿领域，展示新质生产力前沿成果 [3][18][21] - 展会以“AI科技·慧享未来”为主题，旨在成为观察全球家电及消费电子技术跃迁的最佳窗口，并具备极高媒体关注度和政策聚焦度 [3][16][21] 展会核心议题与产业聚焦 - 宏观层面关注国家产业发展政策与资本市场动向，技术驱动层面探讨AI等前沿技术重塑消费电子产业 [4][5] - 市场前瞻聚焦全球新技术与新市场演进趋势，内核攻坚则深入研讨核心半导体与显示面板等关键供应链的国产化进程与突破路径 [6] - 同期将举办“聚链成势·智启未来”智能终端产业链创新峰会，汇聚政、产、学、研、投各界代表，研判供应链变局，探讨技术协同与产业协作 [2][3] - 东方枢纽展区同期将举办20余场高端论坛，涵盖全栈式AI、智能终端、超高清视听、汽车芯片、银发经济等热点领域 [29] 参展企业阵容与展示重点 - 新国际博览中心展区汇集全球品牌，包括海尔、华为、海信、TCL、SONY、博世、西门子、松下、LG、格力等头部家电及消费电子企业 [19] - 该展区同时吸引比亚迪、宇树科技、九号、追觅、科沃斯、石头科技等新能源汽车、人工智能、具身机器人及智能家居企业参展 [19] - 东方枢纽展区汇聚华为、京东、联想、索尼、LG、京东方、小米、商汤科技、MINIMAX、紫光展锐、宇树科技、智元机器人、小鹏汇天等企业 [21] - 展示重点包括AI手机、AI眼镜、人型机器人、四足机器狗、消费级无人机、载人eVTOL、分体式飞行汽车、XR设备、卫星互联网终端、GPU芯片等硬核科技 [21] 促消费活动与产业影响力 - 展会将继续举办“AWE焕新消费节”，2025年该活动带动家电销售规模超过20亿元，2026年将深化与京东、天猫、抖音等平台合作 [24] - 将开启“AWE直播之夜”，2025年该活动创造总销售额超过10亿元，2026年有望超越这一数字 [24] - 现场策划AWE咖啡生活节、AWE厨电美食节等特色活动，增强公众吸引力与社会影响力，拓展展会节日化属性 [26] - AWE致力于打造全球消费电子领域最具前瞻性的创新高地，巩固其作为全球智慧生活风向标的地位，为全球科技合作与经济发展注入动力 [29]

核心观点 - 报告对家电行业维持“优于大市”评级，核心观点是2026年以来行业内外销基本面有望企稳改善[1][17] - 内需方面，受益于新一轮国补（以旧换新）政策，大家电零售需求回暖，主要品类零售额降幅明显收窄[1][11][17] - 外需方面，美国家电零售额延续稳健增长，库存回升，叠加美国关税政策变动预计将降低中国对美出口关税共5%，有利于家电出口[1][2][44] - 行业经营层面，家电板块显示出较强韧性，龙头企业表现亮眼，2026年内需有望随新国补稳健增长，外需随海外降息及需求恢复有望回归良好增长[11] 本月研究跟踪与投资思考 - **国内零售需求回暖**：2026年前8周（2025/12/29-2026/2/22），主要家电品类线上线下零售额同比表现显示大家电降幅普遍收窄[1][18] - 空调：线上-32.5%，线下-14.4%[1][18] - 冰箱：线上-3.0%，线下-8.0%[1][18] - 洗衣机：线上+0.5%，线下-11.4%[1][18] - 油烟机：线上+6.6%，线下-18.9%[1][18] - 洗碗机：线上+21.8%，线下-4.4%[1][18] - 电饭煲：线上-10.4%，线下-16.5%[1][18] - 空气炸锅：线上+11.5%，线下-6.4%[1][18] - 扫地机：线上-12.5%，线下+3.5%[1][18] - 洗地机：线上-7.9%，线下+11.7%[1][18] - **白电排产降幅收窄**：3月白电合计排产量3911万台，较去年同期生产实绩下降4.0%，降幅环比2025年第四季度（超-10%）有所收窄[1][17][37] - 空调：合计排产2334万台，同比下降6.1%（内销排产-1.5%，外销排产-7.1%）[1][37] - 冰箱：合计排产843万台，同比增长1.6%（内销排产-4.8%，外销排产+1.5%）[1][37] - 洗衣机：合计排产734万台，同比下降3.4%（内销排产-9.5%，外销排产+0.1%）[1][37] - **美国需求与关税变动**： - 美国家电零售额12月同比增长2.6%，今年以来累计同比增长0.8%[2][43] - 美国家电库存持续回升，11月零售库存同比增长3.7%，环比增长0.4%，库销比为1.59[2][43] - 美国关税政策变动：最高法院推翻大规模全球关税政策，取消对中国10%芬太尼和10%对等关税；随后特朗普政府宣布征收10%（后提至15%）全球进口关税，预计两者合计减少中国对美出口关税5%[2][44] 重点数据跟踪 - **市场表现**：2月家电板块月相对收益为+0.92%（家电板块上涨1.02%，沪深300指数上涨0.09%）[3][49] - **原材料价格**：2月LME3个月铜价环比+0.3%至13482美元/吨，铝价环比+1.0%至3163美元/吨；冷轧板价格环比-2.5%至3560元/吨[3][51] - **海运价格**：2月出口集运指数-美西线为824.72，月环比-10.56%；美东线为913.08，月环比-7.72%；欧洲线为1508.26，月环比-7.80%[3][57] 核心投资组合建议 - **白电板块**：推荐美的集团、海尔智家、TCL智家、海信家电、格力电器，看好其增长韧性、高股息回报及外销修复前景[3][11][12][14] - **黑电板块**：推荐TCL电子、海信视像，后者在Mini LED技术布局和全球渠道优化方面领先[3][16] - **小家电板块**：推荐安孚科技、新宝股份、石头科技、科沃斯、小熊电器，看好其海外增长、产品布局及经营调整能力[3][12][14][15] - **厨电板块**：推荐老板电器，认为其估值处于历史底部、股息率可观，且有望受益于以旧换新政策及地产托底[12] - **照明及零部件板块**：推荐大元泵业、佛山照明[13] 公司公告与行业动态摘要 - **苏泊尔**：2025年收入227.7亿元，同比增长1.5%；归母净利润21.0亿元，同比下降6.6%[61] - **格力电器**：第一大股东珠海明骏拟减持不超过公司总股本2%的股份[61] - **极米科技**：2025年收入34.7亿元，同比增长1.8%；归母净利润1.4亿元，同比增长19.3%[61][62]；公司拟回购0.5-1.0亿元股份[61] - **石头科技**：2025年收入186.2亿元，同比增长55.8%；归母净利润13.6亿元，同比下降31.2%[63] - **行业动态**： - 洗碗机：2025年中国洗碗机销量1044.5万台，同比增长5.9%；内销同比下降7.6%，外销同比增长11.3%[64] - 中央空调：2025年中国中央空调市场规模1386.8亿元，同比下滑4.1%；内销额同比下降7.4%，出口额同比增长12.7%[65] 重点公司盈利预测（摘要） - **美的集团**：2026年预测EPS为6.43元，预测PE为12倍[4][67] - **海尔智家**：2026年预测EPS为2.53元，预测PE为10倍[4][67] - **TCL智家**：2026年预测EPS为1.14元，预测PE为9倍[67] - **石头科技**：2026年预测EPS为10.54元，预测PE为14倍[67] - **老板电器**：2026年预测EPS为1.85元，预测PE为11倍[67]

股份数据 - 本月底A股法定/注册股份数目为6,253,028,411股，法定/注册股本为6,253,028,411元[1] - 本月底D股法定/注册股份数目为271,013,973股，法定/注册股本为271,013,973元[1] - 本月底H股法定/注册股份数目为2,853,587,266股，法定/注册股本为2,853,587,266元[2] - 本月底法定/注册股本总额为9,377,629,650元[2] - 本月底A股已发行股份（不包括库存股份）数目为6,178,486,925股，库存股份数目为74,541,486股，已发行股份总数为6,253,028,411股[3] - 本月底D股已发行股份（不包括库存股份）数目为271,013,973股，库存股份数目为0股，已发行股份总数为271,013,973股[3] - 本月底H股已发行股份（不包括库存股份）数目为2,853,587,266股，库存股份数目为0股，已发行股份总数为2,853,587,266股[3] 库存股情况 - A股库存股来源一是2022年4月至2024年3月期间购回的26,965,786股，二是2025年4月至2026年1月期间已购回但尚未注销的47,575,700股[6] 期权情况 - 2021年A股股票期权激励计划本月底结存股份期权数目为8,409,355份[8] - 2022年A股股票期权激励计划本月底结存股份期权数目为23,547,639份[8] 其他 - 公司普通股D股面值每股人民币1元，于法兰克福证券交易所上市，证券代号690D[9] - 公司于2025年5月28日购回股份，价格为每股2.0663欧元，待注销股份数目为865,598股[9] - 公司确认本月证券发行或库存股份出售或转让获董事会正式授权批准，符合相关规定[11] - 公司确认在证券发行或库存股份出售或转让中已收取全部款项，履行上市先决条件等事项[11]

报告行业投资评级 - 行业评级：看好 [1] 报告核心观点 - 2026年1月家用空调行业内外销共振，出货量重回双位数增长 [1] - 白电头部企业兼具“低估值、高分红、稳增长”属性，当前处于价值底，估值处于低位 [2] - 持续推荐三大白电企业：海尔智家、美的集团、格力电器 [2] 行业数据与表现总结 - **整体产销**：2026年1月家用空调实现产量**1992.6万台**，同比增长**19.5%**；实现销量**1984.8万台**，同比增长**11.9%** [2] - **内销表现**：1月内销量为**826.1万台**，同比增长**14.5%** [2] - 增长驱动：春节假期错位形成低基数（2025年1月内销量下滑**1.5%**）、2026年“以旧换新”政策延续释放红利、部分企业产能向高毛利内销订单倾斜 [2] - 历史数据：2024-2025年内销量分别达**1.04亿台/1.05亿台**，同比增长**4.9%/0.7%**，连续两年突破1亿台 [2] - **出口表现**：1月出口量为**1158.7万台**，同比增长**10.1%** [2] - 增长背景：在2025年同期增长**17.0%**的基础上实现增长，呈现修复态势 [2] - 驱动因素：海外季节性补货、东南亚及中东等新兴市场需求旺盛 [2] - 分流因素：欧美市场处于渠道去库存阶段，国内头部企业海外产能释放导致部分订单分流 [2] 重点公司市场表现总结 - **内销市占率（2026年1月）**： - 美的集团：**35.7%**，同比提升**8.0**个百分点 [2] - 格力电器：**22.2%**，同比下降**2.8**个百分点 [2] - 海尔智家：**16.9%**，同比提升**2.6**个百分点 [2] - 行业集中度：CR3持续提升 [2] - **出口市占率（2026年1月）**： - 美的集团：**31.1%**，同比下降**1.0**个百分点 [2] - 格力电器：**10.8%**，同比下降**0.6**个百分点 [2] - 海尔智家：**4.6%**，同比下降**3.6**个百分点 [2] 投资要点与公司推荐 - **投资逻辑**：白电头部企业兼具“低估值、高分红、稳增长”属性，股价安全边际高且弹性大 [2] - **内销展望**：2025年以旧换新政策落地效果持续超预期，2026年仍有望保持稳定 [2] - **出口展望**：头部企业全球产能布局良好应对国际贸易波动；东南亚、南美、中东非等新兴市场长期需求向好，有望拉动长期增量 [2] - **重点公司估值与评级**（基于2025年2月27日收盘价及申万盈利预测） [3]： - **美的集团**：评级“买入”，收盘价**78.64元**，预计2025-2027年每股收益（EPS）分别为**5.85元**、**6.43元**、**7.06元**，对应市盈率（PE）分别为**13倍**、**12倍**、**11倍** [3] - **格力电器**：评级“买入”，收盘价**37.45元**，预计2025-2027年EPS分别为**5.61元**、**6.16元**、**6.79元**，对应PE分别为**7倍**、**6倍**、**6倍** [3] - **海尔智家**：评级“买入”，收盘价**25.70元**，预计2025-2027年EPS分别为**2.30元**、**2.64元**、**3.04元**，对应PE分别为**11倍**、**10倍**、**8倍** [3]

行业与公司表现 - 家电行业市场下行，实体店经营面临挑战 [1] - 海尔专卖店在去年逆势突围，取得了亮眼的成绩 [1] 公司战略与活动 - 公司于2月25日至26日启动了“2026健康焕新节”，首站落地郑州，并将陆续在全国开展 [1] - 该活动旨在依托海尔智慧家庭战略，为用户带来更多AI产品、AI场景和AI生活 [7] - 活动将更好地赋能海尔专卖店经营 [7] 赋能专卖店的核心政策 - 公司推出了“五好政策”以赋能海尔专卖店高质量发展，并推动智慧家庭深入用户 [1] - **好产品**：以稳价保供为基础，打造差异化产品布局，解决同质化问题 [3] - **好产品**：主推如“致境、麦浪”等套系，可全面覆盖各消费层级，提升门店产品竞争力 [3] - **好政策**：直击门店政策复杂痛点，让激励福利直达终端 [5] - **好政策**：以全面零售TC为核心导向，统一政策制定并实现即时兑现，提升运营效率 [5] - **好体验**：以标准引领服务升级，帮助专卖店实现全域引流和高效获客 [5] - **好体验**：通过IP化传播、线上线下联动放大品牌声量，整合抖音、高德等全域流量入口 [5] - **好体验**：利用数字赋能为门店带来更多精准客流 [5] - **好模式**：聚焦降本增效，以统仓TC模式优化交易链路 [5] - **好模式**：为专卖店提供免费的仓储和送装一体服务 [5] - **好模式**：结合海尔商城实现线上线下一体化运营 [5] - **好活动**：保证专卖店全年营销不断档、销售热度不降温 [5] - **好活动**：通过布局“5+3”活动矩阵，为门店提供全流程物料支持，确保活动落地 [5]

报告投资评级 - 行业评级为“增持”，且维持该评级 [2][7][56] 报告核心观点 - 行业正从增量竞争转向存量整合，竞争胜负关键从规模扩张转向效率优化、产品创新与技术升级 [7][54] - 以旧换新政策加码与春节消费旺季共同驱动需求，春节假期期间6类家电及4类数码智能产品销量达510.6万台，同比增长21.7% [6] - 行业估值处于历史低位，当前市盈率为15.33倍，分位数仅为34.2%，在31个申万行业中排名第28位，投资性价比凸显 [5][26] - 外部成本扰动与内部需求疲弱并存，铜铝等原材料价格波动加大成本压力，同时部分公司业绩下滑显示补贴红利减弱及中小企业竞争劣势显现 [7][54] 本周行情回顾总结 - **市场表现**：截至报告日前最新一周，家用电器行业指数下跌0.42%，在申万一级行业中排名第26位，同期沪深300指数上涨1.08% [4][9] - **阶段表现**：本月行业上涨1.02%，排名第20位；年初至今微涨0.04%，排名第27位 [9] - **子板块表现**：本周涨幅靠前的子行业为照明设备Ⅲ（上涨3.99%）、厨房电器（上涨2.88%）、其他黑色家电（上涨2.35%） [4][17] - **个股表现**： - 本周涨幅前五：民爆光电（+19.99%）、亿田智能（+13.91%）、三星新材（+12.54%）、和晶科技（+11.89%）、ST德豪（+11.62%） [19] - 本周跌幅前五：石头科技（-3.45%）、三花智控（-4.24%）、海达尔（-4.25%）、极米科技（-4.70%）、德昌股份（-5.31%） [19] - 年初至今涨幅前五：民爆光电（+130.80%）、兆驰股份（+44.07%）、和晶科技（+40.72%）、禾盛新材（+39.74%）、天银机电（+39.60%） [22] - 年初至今跌幅前五：科沃斯（-14.07%）、极米科技（-14.65%）、飞科电器（-16.47%）、深康佳A（-23.14%）、立达信（-26.00%） [22] 行业估值分析总结 - **整体估值**：家用电器行业市盈率（PE-TTM）为15.33倍，显著低于沪深300指数市盈率分位数（82.3%），其自身历史分位数仅为34.2% [5][26] - **子行业估值**：各三级子行业市盈率差异较大，其中其他黑色家电（58.2倍）和家电零部件Ⅲ（45.0倍）估值较高，而空调（10.5倍）和冰洗（11.6倍）估值较低 [32] 行业重点数据跟踪总结 - **上游原材料**： - LME铜现货价格为13,439.5美元/吨，周环比上涨5.4% [34] - LME铝现货价格为3,157.5美元/吨，周环比上涨3.4% [34] - ABS塑料价格为9,010元/吨，周环比下跌2.0% [34] - 冷轧板卷价格为576元/吨，周环比持平 [34] - **汇率与海运**： - 美元兑人民币汇率为6.9228，周环比下降0.27% [44] - CCFI综合指数为1,044.57，周环比下降4.00% [45] 重要公司公告总结 - **华翔股份**：2025年营业总收入41.29亿元，同比增长7.87%；归母净利润5.62亿元，同比增长19.38% [51] - **极米科技**：2025年营业收入34.67亿元，同比增长1.85%；归母净利润1.43亿元，同比增长19.25% [51] - **合肥高科**：预计2025年营业收入11.44亿元，同比下降4.51%；归母净利润0.39亿元，同比下降48.86% [51] - **格利尔**：预计2025年营业总收入5.18亿元，同比下降4.81%；归母净利润886.37万元，同比大幅增长210.55% [51] - **苏泊尔**：2025年营业收入227.72亿元，同比增长1.54%；利润总额25.86亿元，同比下降5.30% [51] 重点公司估值与投资主线总结 - **重点公司估值示例**： - 美的集团：总市值5,988亿元，PE-TTM为13.4倍，股息率（TTM）为5.09% [53] - 格力电器：总市值2,098亿元，PE-TTM为6.6倍，股息率（TTM）为8.01% [53] - 海尔智家：总市值2,281亿元，PE-TTM为11.5倍，股息率（TTM）为4.80% [53] - **推荐的四条投资主线**： 1. 关注内销市场集中度提升与经营效率升级，推荐研发强、地位稳、估值低、分红高的白电龙头 [7][54] 2. 关注能通过创新挖掘新需求或凭借技术成本优势出海的企业，如智能投影、清洁机器人等细分行业龙头 [7][54] 3. 关注铜价上涨背景下“以铝代铜”趋势利好的、具备相关技术实力的零部件制造商 [7][54] 4. 关注小家电领域的细分行业“隐形冠军”型企业 [7][55]