行业与公司 - 公司为绿色动力，专注于垃圾焚烧发电行业，是国内最早从事该领域的企业之一[2] - 公司从2000年成立的小型民营企业逐步发展为国有控股的上市企业，总资产超过200亿[2] - 行业已进入成熟期，国内垃圾焚烧发电项目逐渐减少[2] 核心观点与论据 - **收入结构变化**：2021年收入超过50亿，其中建造收入占比较大，但到2023年及2024年1-9月，建造收入已降至一两千万[3] - **现金流改善**：资本开支大幅下降，现金流持续向好，公司进入分红期，管理层重视股东回报，分红比例逐年提升[1][4] - **股权激励计划**：公司推出股权激励计划，目标到2026年经营业绩突破7.1亿人民币，股息率在港股市场可达7.5%以上[6] - **技术创新与降本增效**：通过数字化管理、集团采购、降低财务费用等手段提升效益，发电量提高2%，稳定运行率达98%以上[8][9] - **非电业务发展**：公司大力发展供热、供蒸汽等非电业务，提升项目效益[9][11] - **协同处理与海外拓展**：通过协同处理污泥等废弃物增加效益，并计划通过并购和海外项目进一步做大做强[11][13][14] 其他重要内容 - **垃圾量不足与国补退坡**：行业面临垃圾量不足和国补退坡的挑战，公司通过拓展垃圾来源、技术创新、与政府协商调价等方式应对[22][23][24][25][26] - **地标排放标准**：公司通过技术创新应对地标排放标准，已在山东鲁山项目试验成功，并申请国家专利[27][28] - **现金流与分红规划**：公司现金流良好，2024年第三季度现金流约11亿，未来分红力度将加大，分红规划为底线，公司有信心每年增长[20][21] 总结 绿色动力作为垃圾焚烧发电行业的龙头企业，通过技术创新、降本增效、发展非电业务、协同处理废弃物等手段，应对行业挑战并提升效益。公司现金流持续向好，分红比例逐年提升，股权激励计划进一步增强了投资者信心。未来，公司计划通过并购和海外项目拓展，进一步做大做强。

财务与业绩相关 - 公司三季度利润改善因聚焦运营项目提质增效，总体产能利用率逐渐提升 [3] - 今年一月后无在建项目，前三季度建造收入 0.3 亿元，若无新开工项目，明年建造收入将继续减少，营业收入稳定性将更高 [3] - 国家化债政策减轻地方政府偿债压力，有利于垃圾处理费应收账款结算 [2] - 有息负债到期正常偿还，资本开支大幅减少时负债率将自然缓慢下降，未来会综合考虑现金流与资金需求优化负债率 [2] 项目运营相关 - 目前仅常州项目国补到期，无特许经营期到期项目，通过拓展供汽业务、绿证交易、技改增效、协商提价应对国补退坡 [2] - 葫芦岛危废项目正努力提升盈利能力，是否继续计提减值根据生产经营及减值测试结果确定 [3] - 已要求各垃圾焚烧发电项目因地制宜拓展供汽业务，目前 10 个项目公司签署供汽协议 [2] - 炉渣可资源化利用 [2] 市场交易相关 - 国补回款暂未常态化，今年国补回款情况总体好于去年 [3] - 目前绿证市场供大于求，成交量小，未来随着能耗政策完善和应用场景扩大，成交量有望改善 [2] 未来发展相关 - 存量项目盈利能力未完全释放，将通过拓展垃圾来源、热电联产、绿证交易、集中采购、贷款置换、工艺研发、数字化建设等提升业绩，还将寻求并购优质项目或平台公司 [4] - 主要并购方向是业内整合，继续积极寻求并购优质垃圾焚烧发电项目或平台公司 [4] - 努力提升业绩、稳定分红预期、提振股价促进可转债投资者转股，暂时无下修转股价格计划 [4] - 一直关注海外市场，11 月董事会审议通过参与马来西亚垃圾焚烧发电 EPC 项目投标议案，拟与央企合作投标 [4]

财务数据 - 2022年和2023年的建造收入分别为17.47亿元和8.15亿元，2024年上半年建造收入仅为0.23亿元 [2] - 2024年前三季度资本开支约4亿元，主要是去年及今年初完工项目的尾款支付 [3] - 应收账款中垃圾处理费占比约47%，国补占比约39% [2] - 应收账款账龄一年期内的约占60%，两年期内的约占80% [2] 业务运营 - 公司运营收入主要由垃圾处理费和电费构成，比例相对稳定 [3] - 目前有10个项目公司签署供汽协议 [3] - 公司要求各垃圾焚烧发电项目因地制宜拓展供汽业务 [3] - 公司目前老项目产能利用率总体较高，近几年新投产项目的产能利用率还有提升空间 [3] 战略规划 - 2025年资本开支相较今年会继续降低 [3] - 公司将继续积极寻求并购优质的垃圾焚烧发电项目或平台公司 [5] - 公司拟与具有海外经验的央企合作，参与马来西亚垃圾焚烧发电EPC项目投标 [5] - 公司通过拓展供汽业务、开展绿证交易、技改提升运营效率等方式应对国补退坡影响 [4] 技术创新 - 公司正开展"数字化"智慧电厂建设，运用信息化、数字化和人工智能技术对垃圾焚烧系统进行智慧化管理 [4] - 通过大数据分析、机器深度学习和人工智能管理，提高发电效率和劳动效率，降低环保耗材和辅助燃料消耗 [4] 投资者关系 - 公司将通过提高分红比例、稳定分红预期、实施股权激励等措施促进市值管理 [5] - 股权激励方案若明年完成授予，则2027年解锁，考核采用2026年的业绩 [4] - 公司暂时没有下修可转债转股价格的计划 [4]

报告公司投资评级 - 投资评级为“买入（维持）” [2] 报告的核心观点 - 公司发布A股限制性股票激励计划（草案），彰显稳健发展信心 [2] - 公司前三季度垃圾进厂量增加带动毛利率提升，带动公司Q3利润提升 [10] - 公司自由现金流由23Q1-3的0.51亿提升至24Q1-3的+7.63亿元 [17] - 公司明确提升分红，2026分红率不低于50% [26] 基础数据 - 每股净资产为5.67元 [1] - 资产负债率为61.55%，总股本为1,393百万股，流通A股为989百万股，流通B股/H股为-/404百万股 [1] 财务摘要 - 营业总收入：2022年为4,567百万元，2023年为3,956百万元，2024年预计为3,372百万元，2025年预计为3,518百万元，2026年预计为3,666百万元 [4] - 归属于母公司所有者的净利润：2022年为745百万元，2023年为629百万元，2024年预计为697百万元，2025年预计为762百万元，2026年预计为831百万元 [4] - 毛利率：2023年为38.5%，2024Q1-3为45.4%，2024年预计为46.0%，2025年预计为46.0%，2026年预计为46.0% [16] - ROE：2023年为8.1%，2024Q1-3为6.2%，2024年预计为8.6%，2025年预计为9.0%，2026年预计为9.3% [16] - 每股收益：2023年为0.45元/股，2024Q1-3为0.36元/股，2024年预计为0.50元/股，2025年预计为0.55元/股，2026年预计为0.60元/股 [16] 市场数据 - 收盘价为6.45元 [25] - 一年内最高/最低价为7.10/5.24元 [25] - 市净率为1.1 [25] - 息率为3.88 [25] - 流通A股市值为6,380百万元 [25] - 上证指数/深证成指为3,368.07/10,646.62 [25] 股权激励计划 - 业绩考核触发值：以2023年净利润为基数，2026-2028年净利润分别不低于7.11/7.42/7.73亿元，对应2023-2028年业绩复合增速为4.6%；2026-2028年ROE不低于8.2%；2026-2028年经营活动现金流量净额分别不低于11.44/11.93/12.42亿元；2026-2028年供气量分别不低于49.29/51.43/53.58万吨等 [20] - 授予数量及价格：合计授予4180万股限制性股票，占激励计划公告时总股本的3.00%，其中首次授予3970万股，预留210万股；授予价格为每股3.25元 [20] - 股票来源：股票来源为公司向激励对象定向发行的A股普通股股票 [20] - 激励对象：首次授予的激励对象不超过220人，占公司员工总数的6.57% [20] - 摊销：预计摊销费用为2025-2029年分别摊销3430/4573/3001/1429/270万元 [20]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[1] 报告的核心观点 - 绿色动力发布限制性股票激励计划，考核目标稳健，彰显长期发展信心，公司运营端稳健增长，盈利结构优化，自由现金流将持续增厚，为高分红提供保障[1] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 2022年至2026年营业总收入分别为4567百万元、3956百万元、3463百万元、3695百万元、3908百万元，同比变化分别为-9.69%、-13.39%、-12.44%、6.68%、5.77%[1] - 2022年至2026年归母净利润分别为744.77百万元、629.28百万元、591.29百万元、664.25百万元、739.23百万元，同比变化分别为6.73%、-15.51%、-6.04%、12.34%、11.29%[1] - 2022年至2026年EPS分别为0.53元/股、0.45元/股、0.42元/股、0.48元/股、0.53元/股[1] - 2022年至2026年P/E分别为11.94、14.13、15.04、13.38、12.03[1] 股票激励计划 - 股票来源：公司向激励对象定向发行公司A股普通股[1] - 激励对象：首次授予的激励对象总人数不超过220人，包括公司董事、高级管理人员、管理、技术及业务骨干[1] - 授予数量：拟向激励对象授予4180万股限制性股票，约占公司总股本的3.0%，其中首次授予3970万股，预留210万股[1] - 授予价格：首次授予价格为每股3.25元[1] - 考核年度：2026-2028年三个会计年度，每个会计年度考核一次[1] - 公司层面考核指标：扣非归母净利润、净资产收益率、经营性现金流净额、供汽量、数字化智慧化技术应用项目数量[1] - 个人层面考核：称职及以上/基本称职/不称职对应个人解除比例100%/50%/0%[1] 公司运营情况 - 截至2024H1，公司垃圾焚烧运营产能4.03万吨/日，暂无在建焚烧产能，随着产能爬坡、经营提效及供汽拓展，盈利能力有望持续提升[1] - 2024H1建造收入占比降至1.38%，建造盈利贡献降至低位，资本开支大幅下降，自由现金流转正，进入现金流收获期[1] - 2024年8月，公司发布三年分红规划，2024-2026年每年以现金方式分配的利润应分别不低于当年实现的可分配利润的40%、45%、50%[1] - 2024H1公司首次进行年中分红，每股派息0.1元（含税），分红比例达46%，较2023年分红比例提升13pct[1] 财务预测与投资评级 - 维持2024-2026年归母净利润预测5.91/6.64/7.39亿元，对应15/13/12倍PE，维持"买入"评级[1] 市场数据 - 收盘价6.45元，一年最低/最高价5.24/7.10元[4] - 市净率1.14倍[4] - 流通A股市值6379.65百万元，总市值8987.77百万元[4] 基础数据 - 每股净资产5.67元，资产负债率61.55%，总股本1393.45百万股，流通A股989.09百万股[5] 现金流量表 - 2023年至2026年经营活动现金流分别为978百万元、1139百万元、1554百万元、1707百万元[11] - 2023年至2026年投资活动现金流分别为-689百万元、-406百万元、-206百万元、-106百万元[11] - 2023年至2026年筹资活动现金流分别为-1121百万元、-930百万元、-983百万元、-1044百万元[11] - 2023年至2026年现金净增加额分别为-832百万元、-197百万元、365百万元、557百万元[11] 资产负债表与利润表 - 2023年至2026年营业总收入分别为3956百万元、3463百万元、3695百万元、3908百万元[17] - 2023年至2026年归母净利润分别为629百万元、591百万元、664百万元、739百万元[17] - 2023年至2026年毛利率分别为38.52%、44.57%、45.66%、46.74%[17] - 2023年至2026年归母净利率分别为15.91%、17.07%、17.98%、18.92%[17] - 2023年至2026年收入增长率分别为-13.39%、-12.44%、6.68%、5.77%[17] - 2023年至2026年归母净利润增长率分别为-15.51%、-6.04%、12.34%、11.29%[17]

报告公司投资评级 - 绿色动力A/H股均重申"买入"评级 [1] 报告的核心观点 - 绿色动力固废运营业务稳健，垃圾焚烧项目已全部投运，第三季度以来回款转好，自由现金流强劲，化债政策和使用者付费趋势下，公司未来自由现金流和分红水平有望持续提升 [1] - 2025年公司A/H股股息率保守测算为3.1%/6.5% [1] 根据相关目录分别进行总结 回款转好，应收账款结构 - 截至6月底和9月底，公司应收账款分别为23.89亿元、23.95亿元，第三季度期间应收账款仅微增0.3%，回款情况转好 [2] - 应收账款中垃圾处理费占比约47%，国补占比约39%，剩余部分为基础电费；账龄一年以内的大约占60%，两年以内的大约占83% [2] 自由现金流有望进一步增长 - 前三季度公司经营现金流净额10.55亿元，同比+60.04%，资本开支2.92亿元，同比-51.92%，自由现金流7.63亿元，同比实现跨越式增长 [3] - 2023年公司自由现金流2.56亿元，实现历史首次转正，9M24进一步扩大 [3] 险资持续增持，稳健运营与高股息价值凸显 - 9月10日至12月5日期间，长城人寿通过集中竞价增持公司A股40万股、H股1429万股，总计增持1469万股，占公司总股本1.05% [4] - 2025年公司A/H股股息率测算为3.1%/6.5% [4] A/H股目标价 - 绿色动力A股目标价为人民币7.76元，H股目标价为4.18港元 [5] - 24-26年分红比例上调至40/45/50%，调整24-26年归母净利至6.12/6.50/6.86亿元 [5] 经营预测指标与估值 - 2022-2026年营业收入分别为45.67亿元、39.56亿元、33.88亿元、34.48亿元、34.91亿元，同比变化为-9.69%、-13.39%、-14.35%、1.78%、1.23% [6] - 2022-2026年归属母公司净利润分别为7.45亿元、6.29亿元、6.12亿元、6.50亿元、6.86亿元，同比变化为6.73%、-15.51%、-2.78%、6.18%、5.61% [6] 基本数据 - 绿色动力A股收盘价为6.69元，H股收盘价为3.50港元，市值分别为93.22亿元、48.77亿元 [9] - 6个月平均日成交额A股为32.32百万元，H股为5.56百万元 [9] 盈利预测 - 2022-2026年营业收入分别为45.67亿元、39.56亿元、33.88亿元、34.48亿元、34.91亿元 [16] - 2022-2026年归属母公司净利润分别为7.45亿元、6.29亿元、6.12亿元、6.50亿元、6.86亿元 [16] - 2022-2026年EPS分别为0.53元、0.45元、0.44元、0.47元、0.49元 [16] - 2022-2026年ROE分别为10.04%、8.02%、7.41%、7.49%、7.55% [16]

报告公司投资评级 - 报告维持公司"买入"评级 [4] 报告的核心观点 - 垃圾进厂量增加带动毛利率提升,为公司第三季度利润提升主因 [5] - 公司自由现金流由2023年前三季度的0.51亿元提升至2024年前三季度的7.63亿元,实现跨越式增长 [5] - 公司明确未来三年分红率不低于40%、45%、50%,分红持续提升 [6] 财务数据及盈利预测 - 预测公司2024-2026年归母净利润分别为6.97/7.62/8.31亿元,对应EPS为0.50/0.55/0.60元 [7] - 预测公司2024-2026年毛利率均为46% [7] - 预测公司2024-2026年ROE分别为8.6%/9.0%/9.3% [7] - 预测公司2024-2026年市盈率分别为13/12/11倍 [7]

应收账款相关 - 6月底应收账款中垃圾处理费占比约47%国补占比约39%剩余为基础电费[1] - 账龄一年以内应收账款大约占60%两年以内大约占83% 9月底应收账款结构与6月底相比变化不大[1] 信用减值损失相关 - 前三季度计提的信用减值损失对应的客户包括地方城管部门与电网[1] 财务费用相关 - 公司持续通过与银行协商降低利率贷款置换以及开辟新的融资渠道等方式逐步降低财务费用[2] 产能利用率相关 - 公司第三季度总体产能利用率根据垃圾入厂量计算已达到99%[2] 竞价上网项目价格相关 - 公司目前参与竞价上网的项目电价在0.5 - 0.6元/度之间[2] 国补到期项目相关 - 公司与政府签署的特许经营协议中有约定垃圾处理费调价机制满足情形下可向地方主管部门提出调价申请经协商确定[2] 供汽项目相关 - 公司目前已有十个项目签署了供汽合同其中九个项目已实际开展供汽供热业务[2] - 供汽业务对运营项目提质增效有重要意义公司鼓励更多项目因地制宜拓展供汽业务[2] 资本开支相关 - 今年前三季度的资本开支约为4.14亿元因目前无在建项目后续自建项目资本开支将减少并购方面可能有资本开支需求[3] 收并购相关 - 并购是公司做大做强垃圾焚烧发电主业的重要路径公司将继续积极寻求并购优质的垃圾焚烧发电项目或平台公司[3] 垃圾处理费收取相关 - 近年来国家发改委等部委要求按产生者付费原则全面落实生活垃圾收费制度推行非居民用户垃圾计量收费探索居民用户按量收费鼓励创新模式提高收缴率完善价格形成机制[2]

财务指标 - 营业收入同比下降16.37%，主要系在建项目减少，建设投入减少，建造收入同比大幅降低[6] - 归属于上市公司股东的净利润同比增加16.75%[2] - 归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润同比增加18.10%[2] - 基本每股收益同比增加16.67%[3] - 加权平均净资产收益率增加0.25个百分点[3] - 总资产较上年度末减少0.59%[3] - 归属于上市公司股东的所有者权益较上年度末增加3.98%[3] - 2024年前三季度营业收入为25.44亿元，同比下降16.4%[16] - 2024年前三季度归属于母公司所有者的净利润为5.04亿元，同比下降6.0%[18] - 2024年前三季度基本每股收益为0.36元，同比下降5.3%[20] 现金流 - 经营活动产生的现金流量净额同比增加37.71%，主要系本期收到的国补回款较上年同期增加，销售商品、提供劳务收到的现金较上年同期增加，以及本期建设投入较上年同期减少，计入经营活动现金流出的PPP项目建设支出减少[6] - 经营活动产生的现金流量净额年初至报告期末同比增加60.04%，原因同上[6] - 2024年前三季度经营活动产生的现金流量净额为10.55亿元，同比增加59.9%[21] - 2024年前三季度购建固定资产、无形资产和其他长期资产支付的现金为2.92亿元，同比下降51.9%[21] - 2024年前三季度取得借款收到的现金为32.76亿元，同比增加99.2%[21] - 2024年前三季度偿还债务支付的现金为35.11亿元，同比增加77.6%[21] - 公司2024年第三季度分配股利、利润或偿付利息支付的现金为5.06亿元[22] - 公司2024年第三季度支付其他与筹资活动有关的现金为2,067,333.71元[22] - 公司2024年第三季度筹资活动现金流出小计为40.19亿元[22] - 公司2024年第三季度筹资活动产生的现金流量净额为-7.44亿元[22] - 公司2024年第三季度现金及现金等价物净增加额为3.20亿元[22] - 公司2024年第三季度期末现金及现金等价物余额为10.65亿元[22] 经营情况 - 2024年1-9月公司下属子公司累计垃圾进厂量为1,070.75万吨，同比增长7.16%[12] - 2024年1-9月公司下属子公司累计发电量为382,218.88万度，同比增长10.44%[12] - 2024年1-9月公司下属子公司累计上网电量为316,018.91万度，同比增长10.94%[12] - 2024年1-9月公司下属子公司累计供汽量为37.19万吨，同比增长23.64%[12] - 2024年前三季度销售费用为93.77万元，同比下降10.5%[18] - 2024年前三季度管理费用为15.28亿元，同比增加7.1%[18] - 2024年前三季度研发费用为3.71亿元，同比下降6.4%[18] 担保情况 - 截至2024年9月30日，公司对外担保余额为71.25亿元，均为子公司提供的担保[13] - 2024年9月29日，公司为子公司天津绿动环保能源有限公司申请1.7亿元固定资产贷款提供连带责任担保[13] - 2024年9月30日，公司为子公司北京绿色动力环保有限公司申请5.77亿元固定资产贷款提供连带责任担保[13] 股东增持 - 2024年7月31日至2024年9月20日，公司股东长城人寿保险股份有限公司增持公司H股股份至104,700,000股，占公司总股份的7.5137%[10][11] - 2024年8月1日至2024年8月19日，公司股东长城人寿增持公司H股股份至85,000,000股，占公司总股份的6.1001%[10] - 2024年8月20日至2024年9月9日，公司股东长城人寿增持公司H股股份至99,000,000股，占公司总股份的7.1048%[11]

财务指标相关 - 公司收现比、净现比提升是因营业收入结构变动，运营收入占比提高使现金流入增加 [1] - 应收账款增加源于运营收入增长带来的自然增长、汕头和博白项目应收国补由合同资产转入、结算周期延长使应收国补和垃圾处理费累积余额增加 [1] - 今年公司国补结算情况总体好于去年，但全年结算情况不确定 [2] 运营数据相关 - 吨发电量和供热量提升但运营毛利率波动，原因是燃料获取成本上升和大修费用增加 [2] - 竞价上网项目电价约在 0.55 元/kwh - 0.60 元/kwh，不同项目有差异 [2] - 2024 年上半年公司整体产能利用率约为 95%，垃圾处理量同比增长超 10%，增长原因是新增产能和存量项目产能利用率提升，靖西项目今年一月投产，暂无在建项目 [2] 运营提质增效相关 - 公司运营规模超 4 万吨/日，盈利潜力未充分释放，将从开源节流两方面推进提质增效，如拓展垃圾量、供汽业务、参与绿证交易、降低生产成本等 [2] 现金流及资金安排相关 - 随着在建项目减少，现金流向好，公司将逐步提升现金分红水平，未来三年每年现金分红分别不低于当年可分配利润的 40%、45%、50%，还将优化债务结构、寻找并购标的 [3] - 公司将根据规划、现金流和业务需求稳定现金分红比例，未提及是否超 50% [3] 其他相关 - 公司有关注海外市场，但海外垃圾焚烧发电项目商业模式和政策环境与国内差异大 [3] - 公司将努力提升业绩、提振股价促进可转债投资者转股 [3] 参与单位相关 - 参与投资者关系活动的单位有东吴证券、华泰证券、申万宏源等多家机构 [5]