报告核心观点 - 报告基于“主题形态学”方法论，通过量价数据与形态分析，识别出“右侧突破”、“右侧趋势”、“底部企稳”和“底部反转”四类主题投资机会，旨在为投资者提供高效的主题筛选工具[8] - 截至2026年3月20日，最新形态学输出显示，“高送转”主题为新增的右侧突破机会，而“水电”主题持续处于右侧趋势，“信托”、“今日开放”、“小基站”、“新冠检测”主题持续底部企稳，“动物疫苗”、“猪产业”、“恒生创新药”主题持续底部反转[4][8] 主题形态学最新输出 右侧突破主题 - **高送转指数 (884185.WI)**：为新增右侧突破主题，已持续5天，属于汽车行业（中游制造），基金持仓比例3%，5日涨幅3%，20日涨幅13%，年初至今(YTD)涨幅5%，领涨标的为比亚迪[9] - **光伏逆变器指数 (884977.WI)**：处于右侧突破形态已持续18天，属于电力设备行业（中游制造），基金持仓比例10%，5日涨幅3%，20日涨幅22%，YTD涨幅37%，领涨标的为首航新能，领涨转债为锦浪转02[9] - **鸡产业指数 (884252.WI)**：处于右侧突破形态已持续11天，属于农林牧渔行业（下游消费），基金持仓比例5%，5日涨幅-5%，20日涨幅0%，YTD涨幅2%，领涨标的为温氏股份，领涨转债为巨星转债[9] - **丙烯指数 (8841312.WI)**：处于右侧突破形态已持续15天，属于石油石化行业（上游周期），基金持仓比例1%，5日涨幅-9%，20日涨幅3%，YTD涨幅17%，领涨标的为岳阳兴长[9] - **水电指数 (8841432.WI)**：处于右侧突破形态已持续16天，属于公用事业行业（上游周期），基金持仓比例3%，5日涨幅-1%，20日涨幅12%，YTD涨幅18%，领涨标的为韶能股份，领涨转债为22YN01EB[9] - **一带一路特估指数 (8841698.WI)**：处于右侧突破形态已持续19天，属于建筑装饰行业（中游制造），基金持仓比例1%，5日涨幅-8%，20日涨幅0%，YTD涨幅10%，领涨标的为中国石油，领涨转债为动力定02[9] 右侧趋势主题 - **水电指数 (8841432.WI)**：持续处于右侧趋势形态，属于公用事业行业（上游周期），基金持仓比例3%，5日涨幅-1%，20日涨幅12%，YTD涨幅18%，领涨标的为韶能股份，领涨转债为22YN01EB[11] 底部企稳主题 - **信托指数 (884915.WI)**：持续处于底部企稳形态，属于非银金融行业（金融地产），基金持仓比例10%，5日涨幅0%，20日涨幅-2%，YTD涨幅-4%，领涨标的为中油资本，领涨转债为国投转债[16] - **金融开放指数 (8841094.WI)**：持续处于底部企稳形态，属于非银金融行业（金融地产），基金持仓比例1%，5日涨幅-2%，20日涨幅-6%，YTD涨幅-8%，领涨标的为中粮资本，领涨转债为科蓝转债[16] - **小基站指数 (8841257.WI)**：持续处于底部企稳形态，属于通信行业(TMT)，基金持仓比例3%，5日涨幅-5%，20日涨幅-5%，YTD涨幅-10%，领涨标的为紫米股份[16] - **新冠抗原检测指数 (8841559.WI)**：持续处于底部企稳形态，属于医药生物行业（下游消费），已持续11天，基金持仓比例3%，5日涨幅1%，20日涨幅-1%，YTD涨幅-3%，领涨标的为基蛋生物，领涨转债为乐普转2[16] 底部反转主题 - **CAR-T疗法指数 (8841040.WI)**：持续处于底部反转形态，已持续11天，属于医药生物行业（下游消费），基金持仓比例7%，5日涨幅-1%，20日涨幅-2%，YTD涨幅-5%，领涨标的为中源协和[18] - **猪瘟疫苗指数 (8841231.WI)**：持续处于底部反转形态，已持续11天，属于农林牧渔行业（下游消费），基金持仓比例5%，5日涨幅-5%，20日涨幅-2%，YTD涨幅-4%，领涨标的为天康生物，领涨转债为温氏转债[18] - **动物疫苗指数 (8841314.WI)**：持续处于底部反转形态，已持续11天，属于农林牧渔行业（下游消费），基金持仓比例2%，5日涨幅-5%，20日涨幅-3%，YTD涨幅-4%，领涨标的为联环药业[18] - **单克隆抗体指数 (8841649.WI)**：持续处于底部反转形态，已持续11天，属于医药生物行业（下游消费），基金持仓比例7%，5日涨幅-1%，20日涨幅-3%，YTD涨幅-4%，领涨标的为三生国健，领涨转债为乐音转2[18] - **猪产业指数 (884251.WI)**：持续处于底部反转形态，已持续11天，属于农林牧渔行业（下游消费），基金持仓比例4%，5日涨幅-5%，20日涨幅-2%，YTD涨幅-2%，领涨标的为双汇发展，领涨转债为巨星转债[18] - **恒生创新药指数 (HSIDI.HI)**：持续处于底部反转形态，已持续11天，属于医药生物行业（下游消费），基金持仓比例0%，5日涨幅1%，20日涨幅-7%，YTD涨幅-7%，领涨标的为康营药业[18] - **高送转指数 (884185.WI)**：持续处于底部反转形态，已持续15天，属于汽车行业（中游制造），基金持仓比例3%，5日涨幅3%，20日涨幅13%，YTD涨幅5%，领涨标的为比亚迪[18] 见顶信号主题 - 报告识别出三类见顶信号，包括“交易热度”和“大阴线跌破均线”[13] - **交易热度信号**：涉及多个主题指数，例如风力发电指数(5日涨幅-4.42%，YTD涨幅18.02%)、新型煤化工指数(5日涨幅-9.47%，YTD涨幅9.35%)、甲醇指数(5日涨幅-6.55%，YTD涨幅36.78%)、食盐指数(5日涨幅-6.03%，YTD涨幅9.20%)、页岩气指数(5日涨幅-5.12%，YTD涨幅26.30%)、油气改革指数(5日涨幅-9.21%，YTD涨幅17.29%)、可燃冰指数(5日涨幅-6.28%，YTD涨幅17.61%)、天然气指数(5日涨幅-5.17%，YTD涨幅22.05%)、原油储运指数(5日涨幅-0.33%，YTD涨幅24.91%)、光纤指数(5日涨幅-9.83%，YTD涨幅37.07%)[13] - **大阴线跌破均线信号**：涉及青海省国资指数(5日涨幅-14.01%，YTD涨幅13.55%)、错傢钥墨指数(5日涨幅-12.17%，YTD涨幅11.59%)、钨矿指数(5日涨幅-10.47%，YTD涨幅58.10%)[13]

报告行业投资评级 **看好** [1] 报告核心观点 报告认为，2026年1-2月电力行业发用电数据开局良好，显示电力生产已由2025年初的低位恢复至正常增速区间，其中第二产业用电增长强劲是主要驱动力[2][7]。同时，中东紧张局势升级导致卡塔尔液化天然气（LNG）产能受损，引发欧亚天然气价格大幅上涨，成为影响全球天然气市场的核心因素[2][22]。基于此，报告对公用事业及环保行业多个细分领域提出了具体的投资分析意见[2][19]。 根据相关目录分别总结 1. 电力：1-2月发用电开局良好 二产强劲贡献增量 - **发电量恢复增长**：2026年1-2月全国发电量15,718亿千瓦时，同比增长4.1%，主要因上年同期基数较低及阶段性气温波动带动采暖负荷上升[2][7]。 - **火电贡献主要增量**：火力发电量10,539亿千瓦时，同比增长3.3%，在总发电增量619亿千瓦时中贡献了337亿度，贡献度达54%[2][8][9]。 - **水电增速加快**：水力发电量1,560亿千瓦时，同比增长6.8%，贡献增量99亿度，贡献度为16%[2][7][9]。 - **新能源发电增速分化**：风电发电量1,946亿千瓦时，同比增长5.3%；光伏发电量920亿千瓦时，同比增长9.9%；核电发电量752亿千瓦时，同比增长0.8%[7][9]。 - **全社会用电量增长强劲**：1-2月全社会用电量16,546亿千瓦时，同比增长6.1%[2][14]。 - **第二产业是核心拉动力**：第二产业用电量10,279亿千瓦时，同比增长6.3%，以最大的用电基数贡献了总用电增量951亿千瓦时中的609亿度，贡献度高达64%[2][14][17]。 - **制造业用电表现突出**：四大高耗能行业及高技术装备制造业子行业用电均实现正增长，其中建材行业用电量同比增长1.0%（自2025年3月以来首次转正），黑色行业用电量同比增长4.4%，有色行业用电量同比增长5.1%，化工行业用电量同比增长3.2%[2][16]。 2. 燃气：中东紧张局势升级 欧亚天然气价格上涨 - **地缘冲突推高气价**：卡塔尔拉斯拉凡工业城遭袭，导致其约17%的LNG出口产能受损，修复时间可能长达三至五年，中东局势升级成为推高全球气价的核心因素[2][22][32]。 - **欧亚现货价格大幅上涨**：截至2026年3月20日，荷兰TTF现货价格周环比上涨15.69%至€59.00/MWh；英国NBP现货价格周环比上涨19.01%至149.95 pence/therm；东北亚LNG现货价格周环比暴涨29.74%至$25.3/mmBtu，达2023年以来最高水平[2][22][23]。 - **美国气价因供需宽松下跌**：美国Henry Hub现货价格周环比下跌4.91%至$3.04/mmBtu，主要因气温回暖导致库存提取速度下降，甚至出现库存上升，国内供需保持宽松[2][22][25]。 - **中国LNG价格相对稳定**：LNG全国出厂价周环比微跌0.27%至4,868元/吨，因下游对高价资源需求跟进较弱；综合进口价格周环比微涨0.44%至3,112元/吨[22][43]。 3. 一周行情回顾 - **板块表现分化**：在2026年3月16日至3月20日期间，燃气板块相对沪深300指数跑赢，而公用事业、电力、电力设备及环保板块均跑输沪深300[48]。 4. 公司及行业动态 - **氢能产业政策**：工信部等三部委印发通知，拟通过“揭榜挂帅”开展氢能综合应用试点，目标到2030年终端用氢平均价格降至25元/千克以下，中央财政对单个城市群试点奖励上限不超过16亿元[52]。 - **生态环境法典通过**：《中华人民共和国生态环境法典》获通过，将于2026年8月15日起施行，标志着生态环境保护进入“法典化”时代[54]。 - **陕西电力市场规则**：陕西省印发省间电力现货市场购售电交易实施细则，明确了紧缺购电、平衡购电、富裕购电和“关中减煤”购电四种交易方式[54]。 - **重点公司公告摘要**：包括联美控股子公司参与投资基金、德林海冲回预计负债致2025年扭亏为盈、龙净环保2025年归母净利润同比增长33.95%并公布分红方案、鹏鹞环保实控人因涉嫌内幕交易被公诉等[55][58]。 5. 投资分析意见 - **火电**：因2025年一季度煤价基数高，预期在河北、内蒙、广东等电价下行幅度小的区域，火电企业盈利有望实现同比正增长[2][19]。 - **水电**：受益于2025年秋汛保障蓄水，2026年一季度发电量有望稳中有增，同时折旧到期和财务费用下降将提升盈利能力，当前估值处于底部具备修复机遇[2][19]。 - **核电**：核电燃料成本占比低且稳定，利用小时数高，2025年核准10台机组延续高增节奏，为公司成长打开空间[2][19]。 - **绿电**：各地新能源入市规则推出增强存量项目收益率稳定性，绿证等环境价值释放将长期增加运营商回报[2][19]。 - **零碳园区**：可提升绿电消纳能力，降低算力企业用能成本与碳足迹[2][21]。 - **气电**：广东容量电费提升将增强当地气电盈利稳定性[2][21]。 - **天然气**：建议关注具备国际长协资源与全球贸易网络的LNG贸易商，以及受益于高气价环境的非常规气资源商[2][45]。 - **环保**：受益于化债及互换便利推进，建议关注业绩稳健的高股息标的；同时可持续航空燃料（SAF）量价齐升，建议关注相关标的[2]。 - **其他领域**：包括热电联产高股息、可控核聚变低温环节及氢能制氢环节的相关公司[2]。

市场整体表现 - 2026年3月19日A股主要指数普遍下跌，沪指下跌1.39%收于4006.55点，深证成指下跌2.02%收于13901.57点，创业板指下跌1.11%收于3309.10点，科创50指数下跌2.44%收于1339.03点 [1] - 市场呈现普跌格局，全市场仅504只个股上涨，4953只个股下跌，30只个股收平 [1] - 沪深两市合计成交额为21110亿元，较前一交易日缩量649亿元 [1] 行业板块表现 - 申万一级行业中，仅煤炭、石油石化、公用事业三个行业上涨，涨幅分别为1.82%、1.34%、0.34% [1] - 有色金属、钢铁、基础化工、建筑材料、综合等行业领跌，跌幅分别为6.10%、4.08%、3.75%、3.62%、3.10% [1] 概念板块表现 - 涨幅居前的概念板块包括光模块(CPO)、煤炭开采精选、央企煤炭、油气开采、水电、高送转、火电、央企银行、东数西算、IDC(算力租赁)、天然气、金特估、光伏逆变器、华为 HMS、电力股精选 [2] - 回调明显的概念板块包括稀有金属精选、工业金属精选、锂矿、稀土、磷化工等 [2]

核心观点 - 报告为一份市场日报，核心观点是总结2026年3月12日A股市场的整体表现，指出主要指数悉数收跌，市场呈现普跌格局，成交额有所萎缩，并详细列出了领涨与领跌的行业及概念板块[1] 市场回顾 - 指数表现：截至收盘，上证指数跌0.10%，收报4129.10点；深证成指跌0.63%，收报14374.87点；科创50跌1.24%，收报1383.65点；创业板指跌0.96%，收报3317.52点[1] - 个股表现：全市场1492只个股上涨，3891只个股下跌，102只个股收平，呈现涨少跌多格局[1] - 市场成交：沪深两市今日成交额合计24419亿元，较上个交易日缩量665亿元[1] - 行业表现：申万一级行业中，煤炭、公用事业、农林牧渔涨幅靠前，涨幅分别为4.24%、1.89%、1.32%；国防军工、机械设备、通信、传媒跌幅靠前，跌幅分别为2.33%、1.86%、1.53%、1.30%[1] - 概念板块表现：涨幅居前的概念板块包括央企煤炭、煤炭开采精选、化学纤维精选、风力发电、电力股精选、光伏逆变器、火电、大基建央企、水电、铝产业、稳定币、工业气体、动物保健精选、钠离子电池、能源出海[2]；回调的概念板块包括培育钻石、超硬材料、卫星互联网[11]

核心观点 - 报告为一份市场日报，核心观点是总结2026年2月27日A股市场的整体表现，指出主要指数涨跌不一，市场呈现结构性行情，成交额较前一日有所收缩[1] 市场回顾 - **指数表现**：A股主要指数当日涨跌不一，沪指上涨0.39%，收于4162.88点；深证成指下跌0.06%，收于14495.09点；创业板指下跌1.04%，收于3310.3点；科创50指数上涨0.15%，收于1488.02点[1] - **个股与成交**：全市场个股涨多跌少，上涨3267只，下跌2066只，收平146只；沪深两市合计成交额为24880亿元，较上个交易日缩量504亿元[1] - **行业表现**：申万一级行业涨多跌少，领涨行业包括钢铁（涨幅3.37%）、煤炭（涨幅3.20%）、有色金属（涨幅3.10%）、公用事业（涨幅2.27%）和农林牧渔（涨幅2.06%）；领跌行业包括建筑材料（跌幅1.45%）、通信（跌幅1.38%）、电子（跌幅0.71%）、汽车（跌幅0.41%）和家用电器（跌幅0.39%）[1] - **概念板块表现**：涨幅居前的概念板块包括稀有金属精选、稀土、培育钻石、小金属、锗镓锑墨、超硬材料、镍矿、水电、钴矿、火电、稀土永磁、华为鸿蒙、央企煤炭、煤炭开采精选、电力股精选；回调的概念板块包括玻璃纤维、覆铜板、晶圆产业、半导体硅片等[2]

市场行情概览 - 2026年2月某交易日，A股主要宽基指数普遍上涨，上证指数上涨0.87%，深证成指上涨1.36%，创业板指上涨0.99% [1][6] - 当日两市成交额达到2.2万亿元，较上一交易日显著增加2194亿元，市场活跃度提升 [1][6] - 市场呈现普涨格局，全市场个股涨跌数为4006只上涨，1392只下跌，上涨个股数量远超下跌个股 [1][6] 行业资金流向 - 根据申万一级行业分类，当日资金净流入排名前三的行业分别为：有色金属、通信、电子 [6] - 有色金属行业获得资金净流入36.19亿元，通信行业获得资金净流入39.79亿元 [2] 核心ETF产品表现 - 华宝基金旗下的“3A系列”宽基ETF产品当日场内表现强劲，中证A100ETF基金上涨0.78%，A50ETF华宝上涨1.0%，A500ETF华宝上涨0.94% [1] - 该系列ETF跟踪不同的核心宽基指数，为投资者提供了一键做多中国核心资产的多样化选择 [2] - A50ETF华宝跟踪中证A50指数，聚焦50只核心龙头公司，于2024年3月18日上市 [1] - 中证A100ETF基金跟踪中证A100指数，包揽100只行业龙头公司，于2022年8月1日上市 [1] - A500ETF华宝跟踪中证A500指数，于2024年12月2日上市 [1] 机构市场观点 - 国投证券认为，节后行情的核心驱动力有望来自三个方面 [2][7] - 一是政策预期推动或密集落地，临近的“两会”将明确对新质生产力、新型能源体系等产业的扶持细则，例如6G、水电、机器人等领域有望获得专项资金或试点推广，直接提振相关板块的估值提升预期 [2][7] - 二是流动性环境改善，节后资金回流叠加假期人民币汇率延续强势升值，提升了以人民币计价资产的吸引力，保险、外资等长期资金入场预期强化，为市场提供增量资金支撑，市场成交量的中枢水平有望回升 [2][7] - 三是产业趋势催化，春晚机器人热度、光通信技术突破等事件将加速相关技术的商业落地，科技成长主线有望重新获得市场关注 [2][7]

投资评级 - 维持“买入”评级 [9][13] 核心观点 - 2025年第四季度公司经营表现边际转弱，主要受电价同比回落、煤价降幅环比收窄及水电出力偏弱影响，主业经营或有所承压 [2][13] - 得益于前三季度主业经营的持续改善以及全年装机产能的扩张，公司2025年全年经营业绩仍展望积极 [2][13] - 大渡河流域水电项目即将投产开启成长周期，叠加公司承诺高比例分红，增强了业绩确定性和投资价值 [13] 2025年第四季度经营表现 - **电量表现**：第四季度完成上网电量1122.50亿千瓦时，同比增长4.92% [2][13] - **火电**：完成上网电量924.63亿千瓦时，同比增长6.98%，主要得益于新增装机764.4万千瓦（其中四季度新增298万千瓦）及局部地区电力供需趋紧 [13] - **水电**：完成上网电量97.80亿千瓦时，同比减少18.49%，主要因部分水电机组所处流域来水偏枯 [13] - **风电**：完成上网电量55.52亿千瓦时，同比提升2.81% [13] - **光伏**：完成上网电量44.55亿千瓦时，同比增长41.25%，主要得益于装机规模保持高速扩张 [13] - **电价表现**：第四季度平均上网电价为0.414元/千瓦时（或414.41元/兆瓦时），同比降低0.021元/千瓦时 [2][6][13] - **成本端**：第四季度秦港Q5500大卡煤价中枢为765.44元/吨，同比降低57.15元/吨，但降幅环比收窄118.47元/吨，燃料成本改善幅度预计将明显收窄 [13] - **综合影响**：装机扩张支撑电量稳健增长，但电价回落限制营收增速，叠加煤价降幅收窄及水电表现偏弱，四季度业绩或承压 [2][13] 2025年全年经营表现 - **电量表现**：2025年全年完成上网电量4443.84亿千瓦时，较上年同期增长1.76% [13] - **电价表现**：2025年全年平均上网电价为0.401元/千瓦时（或400.66元/兆瓦时），同比降低0.029元/千瓦时 [6][13] - **综合影响**：在产能扩张带动下电量实现平稳增长，但电价同比下降，预计全年营收有所承压，不过在第四季度量价边际改善带动下，全年营收降幅将持续收窄 [13] 未来成长性与股东回报 - **水电成长周期**：大渡河流域在建水电站规模352万千瓦，将于2025-2026年陆续投产，稀缺水电资产将开启成长周期，增强公司业绩成长确定性 [13] - **高分红承诺**：公司承诺2025-2027年分红比例不低于60%且每股分红不低于0.22元（含税），按2025年预期业绩计算，当前股息率达5.02% [13] 财务预测与估值 - **盈利预测**：预计公司2025-2027年EPS分别为0.39元、0.33元和0.36元 [13] - **估值水平**：对应2025-2027年PE分别为12.04倍、14.55倍和13.04倍 [13] - **基础数据**：当前股价4.73元，每股净资产3.43元，总股本178.36亿股 [10]

2025年度业绩预告 - 预计2025年归属于上市公司股东的净利润为56,735.20万元至63,281.57万元，比上年同期增长160.00%至190.00% [1] - 预计2025年扣除非经常性损益后的净利润为56,202.80万元至63,287.19万元，比上年同期增长138.00%至168.00% [1] 业绩增长驱动因素 - 2025年度来水较上年同期偏多45%，是发电量大幅增长的核心原因 [2] - 2025年度总发电量为1,212,021.46万千瓦时，上年同期为705,070.87万千瓦时，同比大幅上升71.90% [2] - 发电量的大幅增长直接带动了发电收入及发电利润的增加 [2] 各电站发电量明细 - 主要水电站发电量：光照水电站331,805.66万千瓦时，董箐水电站367,944.95万千瓦时，马马崖水电站181,165.57万千瓦时，引子渡水电站99,062.07万千瓦时，善泥坡水电站91,521.53万千瓦时 [2] - 其他水电站发电量：普定水电站42,938.77万千瓦时，鱼塘水电站21,103.44万千瓦时，清溪水电站5,774.21万千瓦时，牛都水电站3,917.66万千瓦时 [2] - 光伏电站发电量：马马崖光伏电站（永新光伏电站）23,081.52万千瓦时，光照光伏电站（岗坪光伏电站）21,755.65万千瓦时，镇宁坝草一期光伏电站11,900.88万千瓦时，董箐光伏电站（镇良光伏电站）10,049.55万千瓦时 [2]

市场表现回顾 - 本周沪深300指数上涨0.57%，公用事业指数上涨0.06%，环保指数上涨0.27%，周相对收益率分别为0.63%和0.84% [1][2] - 在申万31个一级行业中，公用事业及环保板块周涨幅分别排名第13和第11位 [1][2] - 电力子板块表现分化：火电上涨0.35%，水电下跌1.76%，新能源发电上涨1.61% [1][2] - 水务板块下跌0.28%，燃气板块下跌1.17% [1][2] 重要政策事件 - 山西省发改委发布2026年增量新能源项目机制电价竞价通知，机制电量总规模为95.76亿千瓦时，其中风电35.27亿千瓦时，光伏60.49亿千瓦时 [3] - 风电与光伏的竞价申报充足率均为120%，竞价价格区间设定在0.2元/千瓦时至0.32元/千瓦时（含税） [3] - 风电、光伏机制电价执行期限均为10年 [3] 行业专题研究 - 水价调整因程序繁琐、周期长，长期处于低水平，导致部分水务企业处于“低水价+亏损+财政补贴”状态 [4] - 2025年全国已有超过26个城市上调了水价，大部分地区倾向于同时调整居民、非居民及特种行业用水价格 [4] 公用事业投资策略 - 煤价电价同步下行，火电盈利有望维持合理水平，推荐华电国际、上海电力 [5] - 国家政策支持新能源发展，推荐龙源电力、三峡能源、广西能源、福能股份、中闽能源及金开新能 [5] - 装机发电量增长对冲电价压力，核电盈利预计稳定，推荐中国核电、中国广核及电投产融 [5] - 全球降息背景下，高分红水电股防御属性凸显，推荐长江电力 [5] - 燃气领域推荐九丰能源，并基于设备制造推荐西子洁能 [5] 环保投资策略 - 水务与垃圾焚烧行业进入成熟期，自由现金流改善，建议关注“类公用事业投资机会”，推荐光大环境、上海实业控股、中山公用 [6] - 中国科学仪器市场份额超过90亿美元，国产替代空间广阔，推荐聚光科技、皖仪科技 [6] - 欧盟SAF强制掺混政策生效在即，国内废弃油脂资源化行业有望受益，推荐山高环能 [6]

投资评级 - 维持“买入”评级 [8] 核心观点 - 2025年四季度公司控股企业平均上网电价同比提升8.03%至0.390元/千瓦时，超出预期，主要原因是收回部分杨房沟水电站以前年度应收电费，这支撑了水电板块业绩并托底了公司四季度整体表现 [1][5][12] - 尽管四季度水电发电量因来水偏枯同比大幅减少20.94%，且火电与新能源板块承压，但得益于电价提升及2024年同期所得税费用基数较高，2025年四季度及全年业绩展望稳健 [1][12] - 公司坐拥雅砻江水风光一体化基地，水电、火电及新能源装机持续增长，未来成长空间广阔 [12] 经营数据分析 水电板块 - 2025年四季度水电发电量187.69亿千瓦时，同比减少20.94% [1][12] - 雅砻江水电发电量158.43亿千瓦时，同比减少24.82% [12] - 国投大朝山水电发电量18.84亿千瓦时，同比增长21.09% [12] - 国投小三峡水电发电量10.42亿千瓦时，同比减少6.18% [12] - 四季度平均上网电价0.390元/千瓦时，同比提升0.029元/千瓦时或8.03%，主因收回部分杨房沟水电站以前年度应收电费 [1][5][12] 火电板块 - 2025年四季度火电发电量111.11亿千瓦时，同比减少8.43%，但降幅较前三季度收窄11.72个百分点 [1][12] - 火电电价预计随部分区域中长期交易价格下降而有所调整 [12] - 成本端，四季度秦港Q5500大卡煤价中枢765.44元/吨，同比降低57.15元/吨，煤价回落部分缓解了量价双弱的压力 [12] 新能源板块 - 2025年四季度新增风电装机15.21万千瓦，新增光伏装机184万千瓦 [12] - 截至四季度末，风电装机容量达414.03万千瓦，同比增长6.48%；光伏装机容量达768.94万千瓦，同比增长33.06% [12] - 四季度风电发电量17.34亿千瓦时，同比增长11.01%；光伏发电量15.28亿千瓦时，同比增长27.23% [12] - 尽管电量增长，但受新能源市场化电价下降影响，该板块预计延续承压 [12] 公司成长性与财务预测 成长空间 - 雅砻江流域可开发水电装机容量约3000万千瓦，截至2025年6月末已投产1920万千瓦，核准及在建372万千瓦 [12] - 火电方面，国投钦州电厂3号、4号机组已全面开工 [12] 盈利预测与估值 - 预计公司2025-2027年EPS分别为0.87元、0.85元和0.92元 [12] - 对应PE分别为15.25倍、15.61倍和14.47倍 [12] - 预计2025年归属于母公司所有者的净利润为69.74亿元（对应EPS 0.87元） [17]