行业投资评级 - 报告对保险行业维持“增持”评级 [2][3] 报告核心观点 - 2026年政府工作报告明确了保险行业提质扩面化险的工作目标，将进一步推动行业高质量发展 [3][5] - 报告从保险保障水平提升、险资“长钱入市”、以及行业防风险与高质量发展三个维度解读了政策影响 [5] 保险保障水平提升与业务扩容 - 商业健康险方面，将健全基本医保参保长效机制，推出商业健康保险创新药目录，长期护理保险制度已覆盖3亿人 [5] - 养老保险方面，城乡居民基础养老金月最低标准提高20元，将在全国实施个人养老金制度，并开展养老服务消费补贴试点 [5] - 农业保险方面，将制定促进其发展的措施，以提高农业综合防灾减灾能力 [5] - 巨灾保险方面，将健全其保障体系 [5] - 出口信用保险方面，将加大信贷、信保支持，扩大人民币跨境使用 [5] - 保险业与民生保障深度结合，险种覆盖面和保障水平持续提升，有望进一步扩容业务增长空间，商业健康险、长护险等领域迎来发展新动能 [5] 保险资金运用与资本市场功能 - 2026年政府工作报告提到“进一步健全中长期资金入市机制”，相较于2025年“大力推动”的表述，更强调险资“稳健”配置 [5] - 保险资金作为中长期资金的重要来源，2025年配置“股票+基金”合计5.7万亿元，较年初提升1.6万亿元，占比提升2.6个百分点至15.4% [5] - 政策旨在引导险资发挥好“压舱石”和“稳定器”功能，维护资本市场平稳健康运行 [5] - 健全中长期资金入市机制利好引导保险公司进一步优化资产配置，推动盈利能力改善 [5] 风险化解与资本补充 - 政府工作报告提出“积极稳妥化解金融领域风险”的工作目标，包括充实地方中小金融机构风险处置资源和手段，有序推进高风险机构处置 [5] - 将多渠道加大资本补充力度，稳妥处置金融机构不良资产 [5] - 在长端利率下行背景下，该政策导向利好丰富保险公司资本补充路径，防范金融风险，提升经营稳定性 [5] 投资建议与公司推荐 - 报告推荐关注中国平安、中国太保、新华保险、中国财险（H）、中国人寿、中国人保（H） [5] 相关数据表格摘要 - 报告列出了主要上市保险公司的内含价值每股收益、市盈率、市净率等估值数据，所有列示公司评级均为“增持” [7][8]

行业投资评级与核心观点 - 报告对保险行业给予“推荐（维持）”的投资评级 [2] - 核心观点：保险板块持续调整后，当前估值处于相对低位，配置性价比或显现 [2] - 板块持续调整主要受伊以冲突影响、市场避险情绪升温和短期资金面扰动 [9] - 着眼短期，上市险企2025年年报即将迎来披露期，预计部分险企归母净利润增速或有望达到30%-50%，主要受2025Q3投资端带动 [9] - 2026Q1来看，负债端或构成业绩增长的核心驱动，银保承接挪储流量新单预计增速在高两位数区间 [9] - 放眼长远，险企利差损压力持续缓释，头部险企PEV估值或有望向1x修复 [9] - 推荐顺序为：中国太保、中国平安、中国人寿H、中国财险 [9] 市场表现与估值 - 保险指数本周下降1.48%，跑输大盘0.41个百分点 [9] - 过去1个月绝对表现-7.4%，过去6个月绝对表现8.7%，过去12个月绝对表现26.7% [7] - 过去1个月相对表现-7.8%，过去6个月相对表现4.2%，过去12个月相对表现8.9% [7] - A股人身险PEV估值：国寿0.82x、新华0.82x、平安0.76x、太保0.64x [3] - H股人身险PEV估值：平安0.73x、新华0.55x、太保0.52x、国寿0.51x、太平0.42x、阳光0.34x、友邦1.56x、保诚1.06x [3] - 财险PB估值：财险1.15x、人保A1.21x、人保H0.82x、众安1.01x、中国再保险0.60x [3] - 十年期国债到期收益率为1.78%，较上周末基本持平 [9] 行业与公司动态 - 2026年2月，银保全市场新单实现690亿元，同比增长6.9%，环比下滑67.6% [4] - 2026年1-2月累计新单2814亿元，同比增长21.7% [4] - 2月单月期缴新单同比下滑9.7%至300亿元，1-2月累计期缴新单同比增长21%至1331亿元 [4] - 今年政府工作报告提及保险12次，涵盖农业保险、巨灾保险、职工保险、商业健康保险、长期护理保险等多个领域 [4] - 2月26日，中保投智星安（嘉兴）股权投资合伙企业（有限合伙）正式成立，合伙人为永安财险与中保投资 [4] - 2月6日，天津兰沁股权投资合伙企业（有限合伙）成立，合伙人包括长城人寿、泰康人寿等7家保险机构 [4] - 人保寿险副总裁胡占民或到龄退休，由集团战略部总张海军接任寿险副总裁 [5] 重点公司预测与评级 - 中国太保：股价39.24元，2025-2027年预测EPS分别为5.68元、6.15元、6.81元，对应PE分别为6.91倍、6.38倍、5.76倍，PB为1.25倍，评级“推荐” [5] - 中国人寿：股价42.69元，2025-2027年预测EPS分别为6.34元、4.10元、4.74元，对应PE分别为6.73倍、10.41倍、9.00倍，PB为1.92倍，评级“推荐” [5] - 中国财险：股价15.78元，2025-2027年预测EPS分别为2.07元、2.16元、2.32元，对应PE分别为6.72倍、6.46倍、6.00倍，PB为1.09倍，评级“推荐” [5] - 中国平安：股价62.67元，2025-2027年预测EPS分别为8.02元、8.83元、9.46元，对应PE分别为7.82倍、7.10倍、6.63倍，PB为1.09倍，评级“强推” [5]

报告行业投资评级 - 对非银金融行业给出“看好”评级 [3] 报告核心观点 - 重申重视券商板块配置窗口期，认为券商板块当前处于攻守兼备状态 [2][4] - 券商板块估值有望企稳回升，2026年有望在政策、资金和市场交投三重驱动下实现戴维斯双击 [4] - 短线交易新规等政策将强化中长期资金入市，利好市场生态 [4] - 保险板块经历超调后长期配置价值凸显，看好中期系统性价值重估机会 [4] 根据相关目录分别进行总结 市场回顾 - 报告期内（2026/3/2-2026/3/6），沪深300指数下跌1.07%，非银指数下跌2.54% [8] - 细分行业中，券商、保险、多元金融指数分别下跌3.18%、1.44%和1.82% [8] - 申万证券II指数跑输沪深300指数2.11个百分点 [4] 非银行业资讯 - **2026年政府工作报告**：提出“健全中长期资金入市机制”，明确“十四五”期间直接融资比重提升至31.97% [10][11] - **证监会主席吴清讲话**：详解资本市场高质量发展路径，将推动市场韧性等五方面提升，并宣布将深化创业板改革、优化再融资机制 [13] - **证监会发布短线交易监管新规**：自2026年4月7日起施行，从四方面规范短线交易，并规定公募基金、社保基金、保险资金等专业机构管理的产品或组合可按“一码通账户”单独计算持股 [4][14] - **金融监管总局局长李云泽**：表示可研究探讨保险资金参与银行资本补充 [15] - **太保寿险香港**：计划推出30年保证复利3.5%的储蓄险产品，销售额度限额5亿港元 [16] 个股重点公告 - **东吴证券**：筹划发行A股股份收购东海证券控制权，股票自3月2日起停牌 [18] - **国投资本**：截至2026年2月28日，累计回购1557.016万股，支付总金额1.19亿元 [19] - **东方证券**：董事会选举周磊先生为执行董事及董事长 [22] - **华安证券**：因可转债转股及控股股东增持，控股股东及其一致行动人持股比例从35.02%被动稀释至34.44% [24] - **江苏金租**：总经理任职资格获监管核准 [21] - **越秀资本**：变更董事会秘书 [20] 行业数据分析与展望 券商板块 - **市场表现与估值**：券商板块自2025年8月以来股价与大盘分化，估值回落至1.29倍PB，其中国泰海通、兴业证券、财通证券、东方证券、华泰证券等均低于1.1倍PB [4] - **业绩与股息**：预计2025年券商归母净利润同比增长47%，当前股息率具备吸引力，H股券商如东方证券H按25年业绩及24年分红率计算，股息率突破5.5% [4] - **市场交投**：本周（报告期）日均股票成交26,446亿元，市场交投延续强劲 [4] - **投资主线**：报告推荐三条投资主线 [4] 1. 综合实力强的头部机构：国泰海通A+H、广发证券A+H、中信证券A+H 2. 业绩弹性较大的券商：华泰证券A+H、招商证券A+H、兴业证券和第一创业 3. 国际业务竞争力强的标的：中国银河 保险板块 - **市场表现与估值**：年内（截至报告期）A股上市险企（除新华保险）跌幅超4%，板块出现超调 [4] - 截至3月6日，A股险企PEV（2026E）回落至0.56x-0.71x区间；H股险企（除友邦）PEV（2026E）回落至0.26x-0.63x区间，估值性价比提升 [4] - **政策与资金**：短线交易新规明确险资独立投资产品可单独计算持股，疏通入市“堵点” [4] - 2024年以来监管持续推出支持险资入市政策，2026年入市趋势有望延续，方式趋于多元，长期股权投资或成重点 [4] - **投资建议**：推荐中国平安、新华保险、中国人寿(H)、中国太保、中国财险、中国人保，建议关注众安在线 [4] 多元金融及其他 - **投资建议**：推荐香港交易所、中银航空租赁、江苏金租、远东宏信 [4] 行业重点数据跟踪（附录摘要） - **成交与两融**：截至2026年3月6日，月度日均股票成交额为26,449.21亿元 [6][31] - 截至2026年3月5日，两融余额为26,518.06亿元 [6][40] - **融资活动**：2026年3月（截至3月6日），股权融资首发募资18.70亿元，再融资完成39.57亿元，券商主承销债券2,439.65亿元 [6][33][36][37][38] - **投资者情况**：2023年8月新增投资者99.59万人 [6][41]

核心观点 - 报告认为，2026年两会为资本市场与非银金融行业定调了高质量发展方向，看好非银板块的配置机会 [1] - 证券行业方面，“十五五”资本市场改革方向明确，将深化创业板改革、优化再融资机制、巩固稳市机制等，为行业带来业务增量空间，板块配置价值凸显 [6] - 保险行业方面，两会指引了聚焦民生保障与服务国家大局的高质量发展蓝图，短期资产端有望驱动业绩超预期，中长期利费差有望边际改善，建议积极关注 [6] - 港股金融方面，建议关注中国船舶租赁、香港交易所等优质红利股及受益于流动性改善的标的 [6] 本周市场表现 - 截至2026年3月7日，主要指数普遍下跌：上证指数跌0.93%，深证成指跌2.22%，沪深300跌1.07%，创业板指跌2.45% [11] - 非银金融子行业指数同样下跌：中信证券指数跌3.10%，中信保险指数跌1.39% [11] - 2026年以来（截至报告时），证券（中信）指数累计下跌6.94%，保险（中信）指数累计上涨0.66% [36] 证券行业动态与观点 - **政策定调**：2026年3月6日，证监会主席吴清在记者会上系统阐述“十五五”资本市场改革思路，聚焦深化创业板改革、优化再融资机制、巩固加强稳市机制建设、持续完善基础制度等 [6][17] - **改革影响**：创业板深化改革与再融资机制优化将直接扩容券商投行业务空间，要求券商提升对优质科创项目的甄别与定价能力 [20] - “长钱长投”机制完善与中长期资金入市将夯实财富管理与资产管理业务的基础 [20] - 监管对财务造假、中介失职的“零容忍”及对高频量化等新型业务的严格规范，要求券商将合规风控提升至战略核心，行业分化可能加速 [20] - **短线交易新规**：2026年3月6日，证监会发布《关于短线交易监管的若干规定》，自2026年4月7日起施行，填补了可转债、存托凭证等品种的监管空白 [6][23] - 新规明确了13种豁免情形，并为专业机构产品提供单独计算持股的便利，显著降低了社保、保险等中长期资金的合规成本，有利于吸引长期资金入市 [23][26] - 对于券商，新规为做市、资管等业务扫清了合规障碍，但也对账户穿透识别和合规审查能力提出了更高要求 [24] - **市场数据**：本周（报告期）沪深两市日均成交额2.65万亿元，环比增长8.37% [6] - 截至报告期，沪深两融余额2.64万亿元，环比微降0.57% [6] 保险行业动态与观点 - **政策指引**：2026年两会明确保险业将聚焦民生保障与服务国家大局，重点方向包括加快发展商业健康保险、全面推行长期护理保险、完善社保体系、促进农业保险提质、健全巨灾保险、引导保险资金服务实体经济等 [6][16] - **短期驱动**：考虑到2026年第一季度“春季躁动”可能带来权益市场上行，且部分险企2025年上半年业绩基数较低，资产端有望驱动2026年第一季度险企业绩增长好于预期 [6][16] - **中长期改善**：长端利率企稳叠加权益市场上行驱动险企资产端改善；新单预定利率下调驱动存量负债成本迎来拐点；“报行合一”优化渠道成本；险企中长期利差和费差有望边际改善 [6][16] - **负债端展望**：居民存款搬家趋势不改，分红险浮动收益优势凸显；头部险企银保渠道合作深化、网点扩张驱动新单高增；个险和银保“开门红”均有望持续向好；“报行合一”和预定利率下调有利于价值率提升；2026年负债端有望延续较好增长态势 [6][16] - **市场环境**：截至2026年3月6日，我国10年期国债收益率为1.78%，较上周基本持平，长端利率逐步企稳 [13] - 2026年2月制造业PMI为49.0%，环比降低0.3个百分点 [13] 重点公司关注列表 - **证券板块**：报告建议关注国泰君安（A/H）、海通证券（A/H）、招商证券（A/H）、华泰证券（A/H）、东方证券（A/H）、兴业证券、中信证券（A/H）等 [6] - **保险板块**：报告建议关注中国平安（A/H）、中国人寿（A/H）、中国太平（H）、新华保险（A/H）、中国太保（A/H）、中国人保（A）/中国人民保险集团（H）、中国财险（H）、友邦保险（H） [6] - **港股金融**：建议关注中国船舶租赁、香港交易所 [6]

报告行业投资评级 - 行业投资评级为“看好”（维持）[7] 报告的核心观点 - 报告认为，保险资金运用规模稳健提升，有利于险资资产端的配置与久期配置空间的打开，叠加投资组合结构的持续调整，保险投资收益有望保持稳健并夯实业绩表现[7] - 近期板块持续回调，板块估值进一步下行，建议重视回调后的保险板块[7] - 建议重点关注两类公司：一是负债端产品结构切换领先、渠道与队伍稳定的头部公司；二是资产端权益弹性更足、OCI占比更高且久期匹配更优的公司，具备更强的估值修复与业绩弹性[7] - 宏观经济回暖有望推动长端利率回升，资本市场有望迎来反弹，保险板块有望持续演绎“资负共振”逻辑[31] 根据相关目录分别进行总结 一、2025年人身险公司偿付能力走弱，资本补充需求或将提速；财产险公司偿付能力稳中略升 - 2025年人身险行业偿付能力充足率在下半年出现明显回撤，人身险公司综合偿付能力充足率从25Q1的196.6%下滑至25Q4的169.3%，核心偿付能力充足率从132.8%下滑至115.0%，下半年核心数据下行近20个百分点[10] - 尽管有所下滑，人身险公司的偿付能力充足率仍显著高于“偿二代”二期监管规定的100%（综合）和50%（核心）的刚性红线[10] - 财产险公司偿付能力稳中略升，综合偿付能力充足率从25Q1的239.3%小幅抬升至25Q4的243.5%，核心偿付能力充足率从209.5%抬升至212.7%[10] - 报告分析人身险公司偿付能力下降的主要原因包括：1）用于评估寿险准备金的750天移动平均曲线仍呈下行趋势，利率下行推升准备金负债评估值，导致实际资本承压[7]；2）2025年人身险公司持续增配权益资产，最低资本消耗有所增加[7]；3）业务扩张与产品结构变动消耗资本，2025年保费持续增长，新单带来准备金、费用、风险资本占用等会消耗资本[7] 二、2025年保险行业资金运用余额稳步扩容，人身险资金贡献核心增量 - 保险行业（人身险公司+财险公司）资金运用余额由4Q24末的32.2万亿元抬升至4Q25末的37.1万亿元[16] - 人身险公司是资产端扩张的核心驱动力，4Q25末人身险资金运用余额达34.7万亿元，同比增长15.7%，占据全行业资金体量超90%[16] - 截至4Q25，保险行业债券/股票/基金配置占比分别为50.4%/10.1%/5.3%，分别同比提升0.9个百分点/2.5个百分点/0.1个百分点[16] - 规模方面，4Q25保险行业债券/股票/基金资金运用余额分别同比增长17.4%/53.8%/17.3%，股票规模实现同比高增，受益于权益行情及险资中长期资金入市[16] 三、人身险公司资金运用结构：债券配置维持高位，股票仓位持续加码 - 截至4Q25，人身险公司债券/股票/基金配置占比分别为51.1%/10.1%/5.1%，分别同比提升1.8个百分点/2.6个百分点/下降0.2个百分点[25] - 人身险公司债券/股票/基金配置规模分别同比增长17.7%/54.7%/20.7%[25] - 2025年人身险公司债券配置比例全年在51%以上的高位，25Q4末为51.1%，较年初提升近1个百分点，公司在利率下行期通过增配长债及超长债拉长久期、对冲再投资风险[25] - 股票配置比例由4Q24的7.6%持续攀升至4Q25的10.1%，创近三年新高，非标等其他投资占比则被动压缩，资产结构标准化的趋势持续[25] 四、财产险公司资金运用结构：流动性管理与收益增厚并重，股债配置双轮驱动 - 截至4Q25，财产险公司债券/股票/基金配置占比分别为40.6%/9.4%/7.8%，分别同比下降2.2个百分点/上升1.7个百分点/下降1.7个百分点[28] - 财产险公司债券/股票/基金配置规模分别同比增长12.9%/41.6%/下降7.5%[28] - 2025年财产险公司银行存款占比由年初的17.4%进一步降至年末的16.1%，释放出的资金主要流向标准化资产[28] - 债券配置比例稳步突破40%，成为替代存款的核心资产类型；股票投资占比从4Q24末的7.2%提升至4Q25末的9.4%，财产险公司在满足赔付流动性要求的前提下，正积极利用权益市场增厚投资收益[28] 五、投资建议与投资标的 - 报告建议重点关注回调后的保险板块[7] - 建议关注的具体方向包括：1）负债端产品结构切换领先、渠道与队伍稳定的头部公司；2）资产端权益弹性更足、OCI占比更高且久期匹配更优的公司[7] - 报告提及的相关标的包括：中国平安(601318，未评级)、新华保险(601336，未评级)、中国太保(601601，未评级)、中国人寿(601628，未评级)、中国人保(601319，未评级)[7]

业绩相关 - 公司将于2026年3月25日举行董事会会议考虑及通过2025年度末期业绩[3] - 会议将建议派付末期股息[3]

董事会会议 - 公司将于2026年3月25日举行董事会会议[3] 业绩与股息 - 会议将考虑及通过公司截至2025年12月31日止年度的末期业绩[3] - 会议将建议派付末期股息[3]

2026年两会政府工作报告学习解读与投资看点纪要总结 一、 宏观与财政政策 * **GDP增长目标**：2026年GDP增长目标设定为4.5%-5.0%，符合市场预期，并提出“最大努力实现更高目标”[1][2] * **财政支出与债务缺口**：一般公共预算支出同比增加约1.1万亿元至1.2万亿元，但债务端可见增量合计仅约5,000亿元，存在明显缺口[1][2]；缺口弥补路径预计依赖税收回升及中央对地方税源倾斜[3] * **长期量化目标**：首次明确提出“到2035年人均国内生产总值较2020年翻一番”的量化目标[2] * **特别国债安排**：用于商业银行补充资本金的特别国债安排2026年为3,000亿元，较2025年的5,000亿元缩减2,000亿元[3] * **货币政策空间**：全年降准降息仍有空间，2026年大概率仍会出现一次降息，无风险利率中枢预计持续下移[1][14] * **经济节奏判断**：2026年经济读数可能呈现“前低后高”形态，部分源于2025年“前高后低”的基数效应[3] 二、 产业与结构性政策 * **双碳政策转向**：由“能耗双控”转向“碳排放总量和强度双控”，量化约束增强[1][4]；利好核算软件、碳交易、智能电网、新型储能、绿电应用、氢能等领域[1][4] * **“反内卷”政策强化**：提出“强化公平竞争审查刚性约束”，政策工具系统化，覆盖光伏、新能源及部分周期制造行业，产能调控将加码[1][5] * **科技与未来产业**：报告点名人工智能、量子科技、人形机器人、低空经济等方向，强调“产业应用”与“就业促进”结合[7] * **生育支持政策**：提出更系统化、体系化的设计框架，后续可能看到阶段性的新增出生人口改善[8] * **扩内需与资本市场**：以旧换新政策额度明确为2,500亿元[6]；报告明确提出提高直接融资、股权融资比重，边际利好券商投行、创投等业务链条[6] 三、 债券市场 * **债市定价与反应**：债市已提前消化财政力度平淡预期，政府工作报告发布当日市场反应平淡[10]；10年期国债收益率短期或回调至1.85%-1.9%[1][14] * **利率影响路径**：1月中下旬市场已开始交易“财政发力增量有限”预期，10年期国债收益率从约1.9%下行至约1.78%~1.79%附近[11] * **后续风险点**：关注政策力度与经济基本面阶段性回暖、利率债供给高峰带来的供需扰动、以及季节性经济回暖带来的估值约束[12][13] * **机构行为与判断**：1~2月大型商业银行在二级市场大量购入7~10年期国债，但后续延续难度较大；两会后10年期国债收益率可能出现阶段性小波段回调，幅度预计不到10BP[14][15] 四、 能源与资源板块（煤炭/有色） * **煤炭板块逻辑**：AI驱动用电需求增长构成“第二增长曲线”，抵消双碳压制；供给端国内与进口双减，煤价处于底部向上周期[1][19][20] * **煤炭股空间**：测算煤炭股仍有至少50%以上的上行空间[1][20] * **能源安全表述**：报告强调能源安全，提出“能源综合生产能力达到58亿吨标准煤”，该口径更侧重保障目标，与过往“能源生产总量”不可简单对比[19] * **标的选择**：重点推荐头部动力煤与煤化工一体化企业，如兖矿能源、中煤能源、陕西煤业等；同时关注弹性标的兖矿澳大利亚[21] * **有色板块**：政府工作报告直接提及较少，但从“能源资源安全”总体表述出发，战略性资源增储仍是重要方向[21] 五、 建筑建材板块 * **基建资金来源**：专项债发行加速，2026年截至上周末净融资已超7,000亿元，发行额占全年额度18%，较2025年同期高6个百分点[21] * **投资方向与规模**：投资聚焦新基建、新型城镇化与民生；“十五战略大项目”下，西部大开发、大运河及高标准农田建设空间超万亿，其中大运河总建设空间可能超8,000亿元，高标准农田年建设空间可能超2,000亿元[1][22] * **城市更新与旧改**：旧改有望拉动直接投资市场规模超1万亿元，利好消费建材（防水涂料、管材等）[23] * **地产链景气观察**：东方雨虹、北新建材、科顺股份等头部防水企业集体提价5%–10%，行业盈利拐点有望临近[1][24] * **“一带一路”出海**：“一带一路”基建累计支出已超1万亿美元，重点地区在东南亚（体量超3,700亿美元）与非洲（体量超1,500亿美元）[25] * **投资主线**：推荐三条主线：1）稳增长与“十五重点工程”受益的低位央国企；2）地产链消费建材龙头；3）新质生产力与智能建造相关转型公司[26] 六、 房地产板块 * **政策基调变化**：2026年表述从2025年“持续用力推动房地产止跌回稳”调整为“着力稳定”，力度有所降低，政策重心从“防风险”转向“立新模式”[27] * **公积金改革**：成为核心抓手，未来通过额度提升与利率下行有望释放约10万亿存量资金潜力[2][30] * **“人房地钱”框架**：政策更突出以“人”为视角推进，强调精准支持，如围绕初婚初育、多子女家庭的保障性住房措施[27] * **新发展模式内涵**：“深入推进”房地产新发展模式，核心是“人房地钱”链条，供给端服务于不同城市和客群的真实需求[31] * **城市更新新规（深圳）**：关键变化包括城市更新项目不再需要配建保障房，以及可调整土地移交率，有助于提升开发商利润空间和积极性[32] * **保障房供给路径**：更可能通过“收储”存量房来实现[33] * **结构性机会**：关注重点城市优质新增供给项目、存量城市更新项目盘活、以及行业“新陈代谢”带来的修复机会[34] 七、 汽车板块 * **市场预期与持仓**：股价已较充分反映利空，机构情绪悲观，主动基金对整车持仓仅0.3%，历史分位小于8%[37] * **短期催化**：3-6月新车与新技术周期强度较高，覆盖中低价位与中高端价位，二季度中高端板块新车处于“井喷”阶段[39] * **销量与订单**：1-2月销量偏弱主因政策透支和消费者观望；3月订单水平较1月（剔除春节）环比提升约20%-30%[40][41] * **中长期支撑**：市场结构转向“增换购占七成”，年换购需求约1,500万辆；历史复盘显示政策对销量走弱的“忍耐度”通常不超过6个月[42] * **结构性机会**：更看好中高端新能源车市场，因需求端进入换购窗口，供给端四五十万元价格带有效供给偏稀缺[43] * **重点标的**： * **蔚来**：处于高胜率新车周期（ES9、ES7），销量有望从30万辆向40-50万辆爬坡，按1倍PS估值对应约60%-70%空间[45] * **江淮汽车**：高端MPV市场具备“供给创造需求”属性，若产品力强，年销量有望走向3万辆，MPV业务维度市值空间初步看到2,000亿元[46][47] * **吉利汽车**：核心逻辑在“豪华向上+出海”，2026年2月欧洲市场占出海结构比重提升至约30%，前两个月出海同比增120%，业绩有望在200亿元以上，股价仍有50%以上空间[48] 八、 大消费板块（家电/旅游/绿色燃料） * **消费节奏判断**：消费板块节奏呈“前高后低”，2026年一季度为最佳窗口，二季度环比增速或走弱[2][15] * **再通胀逻辑**：在再通胀过程中，高端消费与服务型消费更可能跑赢通胀[16] * **旅游与服务消费**：春假试点扩容、带薪休假推进有望拉长出行时间，带动景区、酒店、航空等板块；2026年春假对应4-5月，为数据观察窗口[16][17] * **绿色燃料**：首次写入政府工作报告，成为绿色低碳重要成长方向，包括航空生物航煤（SAF）和航运绿色甲醇[48] * **SAF**：欧盟强制掺混政策带来短期约3倍成长空间，利好上游原料UCO（废弃食用油）生产商朗坤科技[48][49] * **绿色甲醇**：关注佛燃能源，其参与的内蒙古亿高项目为国内较早投产的SAF产能之一[49] * **家电板块**：2026年内销以“平稳”为主，补贴力度弱于2025年；上游原材料成本上涨挤压中小企业，龙头有望提价并提升集中度[50][51] * **家电关注方向**： * **确定性**：关注美的集团，估值处于12-15倍区间下沿[51] * **增量弹性**：1）黑电Mini LED出海，海外增量市场空间约3,000亿元级别，关注TCL科技、TCL电子[51]；2）跨境消费电子，关注绿联科技[52] 九、 化工板块 * **“反内卷”影响**：“统一大市场、整治内卷式竞争”政策将推动各地招商引资政策统一，削弱部分企业非市场化成本优势，加速低效产能出清[53][54] * **双碳约束**：2027年石化与化工行业碳排放将进入完全核实阶段，审批趋严，50万吨标煤以上项目上报国家发改委审批难度较大[53] * **伊朗局势扰动**：霍尔木兹海峡通行受限影响全球约20%的原油及液体燃料供应，对炼化产品价格形成上行压力；伊朗甲醇产能占全球近10%，也面临外运受阻[54] * **配置思路**：在伊朗局势扰动下，优先配置具备资源保障的方向，如海油、煤炭；炼化方向关注中国石油，因其具备稳定的管道油来源[55] * **中长期交易主线**：1）需求边际走强下的长丝方向；2）一季度已体现涨价的龙头白马；3）受益于美国长端利率下行及地产弹性的PVC；4）关注全球乙烯产能长期格局[56] 十、 国防军工板块 * **军费增速**：2026年军费总量为19,095亿元，同比增长7%，增速较2025年轻微放缓约0.2个百分点，但仍高于GDP增速约2个百分点[58] * **结构性变化**：航空航天重要性排序提升，被定义为“新兴支柱产业”[60] * **关注方向**： * **航空装备**：新一代主力机型批量装备推进，关注航发动力、中航西飞[60] * **低空经济**：2026年预期较好，前置机会集中在低空管理、监测、反制等“基建与保障”层面[60] * **商业航天/6G**：卫星研发制造与运载火箭能力属于“大6G”范畴，商业航天处于产业化关键年份[60] 十一、 非银金融板块 * **政策环境**：宏观流动性环境充裕，报告强调提高直接融资、股权融资比重，深化投融资改革[61] * **券商板块**：全行业PB约1.34倍，处于近十年约21%分位点，具备估值优势，为相对较好布局阶段[61] * **保险板块**：处于底部周期向上起步阶段，受益于“报行合一”后银保渠道转型、低利率环境“存款搬家”、及商业保险参与多层次社会保障体系建设带来的新增量[61] * **标的关注**：券商关注中信、银河、华泰、兴业；保险关注新华、国寿、平安、太平[62]

报告行业投资评级 - 增持（维持）[2] 报告核心观点 - 国有大型保险央企的注资预计将至少推迟至2027年后，以配合新会计准则与“偿二代”三期实施[1][5] - 注资虽迟但不会缺席，将缓解投资者对资本补充稀释财务指标的担忧[5] - 注资属于预防性措施，旨在短期缓解“750曲线”下行对偿付能力的压力，中期为险资加大权益投资提供支持，长期提升国有保险央企的资本实力和影响力[5] - 预计财政部直接控股的中国人寿、中国人保和中国太平有望获得注资，方式可能与国有银行A股定增类似[5] 行业基本状况与事件背景 - 行业总市值为32，974.79亿元，流通市值相同，覆盖5家上市公司[2] - 2026年《政府工作报告》提出发行3000亿元特别国债支持国有大行补充资本，但未提及对国有大型商业保险公司的注资[5] - 2025年3月末，财政部曾通过发行特别国债向四家国有大行注资5200亿元[5] - 在总额度1万亿元的市场预期框架下，结合2025年5200亿元和2026年约3000亿元的注资，预计剩余1800亿元将至少推迟至2027年用于国有商业保险公司注资[5][8] 推迟注资原因分析 - 推迟至2027年后是为了配合新会计准则与“偿二代”三期实施结果[1][5] - 根据旧准则，负债准备金折现率基于“750天移动平均曲线”，而资产端基于当期市场利率曲线，计量基础差异导致资产负债变动不一致[5] - 3Q25资产端收益率曲线上行使资产评估值下行，负债端“750曲线”下行推动负债评估值上行，形成偿付能力的双向压力[5] - 静态测算显示，十年期国债到期收益率的750天移动平均线在2025、2026和2027年将分别下降33.8、30.8、15.4个基点，导致准备金增提和净资产拖累[5] - 2026年后寿险公司逐步执行新会计准则，行业净资产波动可能加剧，需关注潜在偿付能力风险[5] - “偿二代”三期预计2027年起实施，当前规则正在制定中[5] 注资规模与影响测算 - 预计注资规模为1800亿元，将用于财政部直接控股的中国人寿、中国人保和中国太平[5][8] - 根据2025年中期数据估算，注资规模占上述三家央企2026年末预期归母净资产比例约14.8%[5][8] - 注资预计合计提振偿付能力比例约20.7个百分点[5][8] - 对各家公司的具体影响估算如下[8]： - **中国人寿**：注资规模估计929亿元，占2026年末归母净资产12.2%，提振偿付能力17.3个百分点 - **中国人保**：注资规模估计637亿元，占2026年末归母净资产18.1%，提振偿付能力31.2个百分点 - **中国太平**：注资规模估计234亿元，占2026年末归母净资产23.5%，提振偿付能力18.3个百分点 注资方式与市场影响分析 - 注资节奏和方法预计与本轮国有银行A股定增类似[5] - 定增价格将主要参考A股市价[5] - 考虑到当前A股保险股市净率均高于1倍，市价定增对每股净资产的增厚不会拖累PB估值水平[5] - 中国太平仅在港股上市且当前处于预期破净交易阶段，H股的高溢价率使得潜在注资对H股的影响相对有限[5] 行业面临的挑战 - 保险公司，尤其是寿险公司面临资本约束的“不可能三角形”，即在不进行外源性资本补充的前提下，需要同时应对“提高偿付能力充足率、增加权益配置比例、外部持续低利率环境延续”的三角困境[5] 投资建议 - 重返1倍PEV修复途，资产负债两端开花[5] - 建议关注：中国太保、中国平安、中国人寿、新华保险和中国财险[5]

险资近期在商业不动产领域的投资动向 - 2026年2月，由泰康人寿、友邦人寿等7家保险机构联合出资86.01亿元成立基金，专项投资于北京、无锡、武汉的三座荟聚购物中心 [8] - 北京荟聚总建筑面积超50万平方米，年客流量稳定在3000万人次；无锡荟聚2024年销售额突破43亿元；武汉荟聚出租率连续三年超过95% [8] - 险资在此类交易中通常作为财务投资者，不负责运营管理，例如荟聚项目由英格卡集团负责运营，高和资本担任基金管理人 [9][10] 2025年下半年至2026年初险资主要商业地产交易案例 - 中邮保险领投基金以108亿元收购上海静安区博华广场，创近年险资单笔写字楼投资最高纪录 [12] - 大家保险旗下基金以24.5亿元收购杭州滨江宝龙城，资产涵盖购物中心、酒店及车位 [13] - 国寿资本以约6亿元收购领盛投资上海两处保租房项目60%股权 [14] - 招商信诺人寿联合利安人寿以9亿元收购上海东锦江希尔顿逸林酒店 [15] - 瑞安房地产与中国人寿信托等成立合营企业，收购上海黄浦区总建面约7.9万平方米的办公及商业资产99%股权 [16] 险资投资商业不动产的核心逻辑 - 在房价和租售比达到一定水平时，险资看重的是稳定的租金收入，而非资产大幅增值 [17] - 保险公司长期保单（如分红险）在低利率环境下，商业不动产的租金收益率具有吸引力 [17] 险资在股票市场的投资规模与策略 - 截至2025年末，人身险和财产险公司投资于股票和证券投资基金的余额合计5.70万亿元，较年初大幅增加1.60万亿元，占比从12.3%提升至14.8% [19] - 其中，直接投资股票的余额为3.73万亿元，较年初的2.43万亿元增加1.30万亿元，增幅高达53.8% [19] - 投资策略呈“哑铃状”：一端配置高股息红利资产（如银行股、保险同业股），另一端配置科技成长股 [4][19] - 2025年险资举牌上市公司达36次，创下2016年以来新高 [19] 2026年险资股票投资展望与调研动态 - 行业调查显示，部分保险机构在2026年有意愿适度或微幅增加股票投资 [21] - 2026年前两个月，132家保险机构累计开展调研约1319次，泰康资产以89次调研居首 [22] - 调研偏好集中于创业板、科创板的科技成长标的，如电子元件、工业机械、集成电路等领域，同时兼顾银行等高股息资产 [22] 险资在私募股权及IPO战略配售领域的布局 - 中国人寿近期出资125亿元设立两支基金：84.915亿元投向养老产业股权投资基金，40亿元投向聚焦人工智能的长三角私募基金 [26] - 2025年保险机构作为有限合伙人（LP）向私募股权基金的出资额近1100亿元，同比激增55.85% [28] - 监管政策调整将险资投资单一创业投资基金的比例上限从20%提升至30%，促进了相关投资 [28][29] - 险资积极参与港股和A股IPO的基石投资与战略配售，例如：泰康人寿参与紫金黄金国际、禾赛-W、宁德时代H股等发行，总投资超14亿港元 [31]；2026年前两个月，泰康保险已作为基石投资者参与7家新股申购，累计获配9.49亿港元 [31] - 在A股市场，中国人寿、平安人寿等参与了募资总额达181.7亿元的华电新能IPO战略配售 [32]