公司基本信息 - 证券代码605166，简称为聚合顺[1] - 有两只转债，代码111003、111020，简称聚合转债、合顺转债[1] - 注册资本叁亿壹仟伍佰伍拾肆万柒仟元[2] - 成立于2013年11月01日，住所为浙江杭州钱塘新区纬十路389号[2] 公司变更情况 - 2025年2月召开会议审议通过变更公司名称、经营范围并修订《公司章程》议案[2] - 近日完成公司名称、经营范围变更登记，备案修订后《公司章程》，领新《营业执照》[2] 公告信息 - 公告发布时间为2025年3月28日[5]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“增持”评级，目标价格 17.42 元 [2][9][11] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司是优质的尼龙 6 切片龙头企业，规模持续扩张，产品优势显著，同时积极布局尼龙 66 赛道，远期成长空间可期 [3] - 受益于尼龙行业景气及产能建设持续推进，预计公司 2024 - 2026 年 EPS 分别为 0.97、1.24、1.64 元，增速分别为 +55.6%、+28.2%、+31.5% [11] 根据相关目录分别进行总结 盈利预测与估值 - 预计 2024 - 2026 年公司归母净利润分别为 3.06、3.93、5.16 亿元，EPS 分别为 0.97、1.24、1.64 元，增速分别为 +55.6%、+28.2%、+31.5% [18] - 选取神马股份、台华新材、鲁西化工作为可比公司，采用 PE 和 PB 两种相对估值法进行估值，给予公司目标价 17.42 元 [19][20] 稳健成长的尼龙切片行业龙头 长期深耕尼龙 6 切片领域，逐步扩展业务版图 - 公司 2013 年 11 月成立，专注中高端尼龙 6 切片及特种尼龙材料市场，2020 年 6 月上市，2025 年拟收购子公司股权强化控制权 [24] - 公司在生产、销售方面初步实现全国布局，正由市级区域性公司向全国性公司转型 [24] - 公司实际控制人为傅昌宝，股权结构稳定，其深耕尼龙产业多年，对行业有深刻认识 [32] 规模持续扩张，积极推进项目建设 - 公司规模持续增长，2016 - 2023 年营业收入、归母净利润年均复合增速分别为 32.0%、28.5%，2024 年前三季度营收和归母净利润同比增长 [33] - 公司产能规模持续扩张，预计 2025 年底总产能达 79 万吨，2026 年底达 97.4 万吨，远期规划达 143.4 万吨 [36][37] 毛利率优于行业，现金充沛注重回报 - 公司当前产能为尼龙 6 切片，纤维级与工程塑料级切片收入占比约 7：3，2024 年上半年毛利率分别为 9.00%、6.59% [41] - 公司尼龙 6 切片产品毛利率相对稳定且优于同行，2024 年上半年达 8.22% [45] - 公司控制费用成本且注重研发投入，在手现金充裕，截至 2024 年三季度达 27.89 亿元 [46] - 公司注重股东回报，2023 年股利支付率提升至 45.72%，2024 年拟回购股份 [50] 尼龙 6 下游应用拓展空间广阔，公司产品优势显著 尼龙：性能优异的合成纤维，尼龙 6 与 66 为主要细分品种 - 尼龙是合成高分子材料，具有高强度、耐磨性等优势，需求量在合成纤维中仅低于涤纶 [53] - 尼龙 6 和尼龙 66 在尼龙需求中占比 90%以上，各有特点和应用领域 [56] 下游需求领域逐步拓展，空间广阔 - 原材料己内酰胺技术突破推动国内尼龙 6 产业发展，产能近十年年均复合增速 9.68% [57][59] - 尼龙纤维中户外运动需求高增长，预计 2029 年户外鞋服市场规模达 1151.46 亿元，2024 - 2029 年 CAGR 约 14.63% [65] - 尼龙工程塑料在汽车领域优势显著，中国尼龙单车用量低于发达国家，预计 2025 年提升至 15 公斤 [69][70] - 尼龙工程塑料在低空经济等新兴领域或带来新需求 [73] - 预计 2025、2026 年国内尼龙 6 消费量增速分别为 15%、10%，出口呈现“量增质升”趋势 [74] 行业产能向头部集中，预计供需将维持较好格局 - 尼龙 6 产能区域集中、企业分散竞争，CR4 约 31%，2025 年新增产能集中在头部企业，行业集中度提升 [79] - 预计 2025 - 2026 年尼龙 6 行业供需格局稳中向好，开工率维持 81%、83% [81] 公司尼龙 6 切片具备竞争优势 - 公司通过年度合约“成本加成定价”锁定产品利润，降低经营波动风险 [83] - “成本加成定价”模式下，公司尼龙 6 切片 - 己内酰胺价差稳定，2024 年前三季度呈稳步小幅增长趋势 [84] - 公司尼龙 6 切片产能利用率高于行业，2021 - 2023 年分别为 99.66%、98.74%、95.17% [85] - 公司尼龙 6 切片具备更高的加工费，平均高出行业 500 元/吨 [87] 布局尼龙 66 行业，打开远期成长空间 原料制约我国尼龙 66 行业发展，国产化进程开启未来可期 - 尼龙 66 性能优异，主要用作高端工程塑料，下游工程塑料占比 55% [91] - 尼龙 66 原材料己二腈长期被海外垄断，2015 年起国产化进程加速，当前中国占全球产能 35.7% [94] - 原材料供应与价格制约我国尼龙 66 行业发展，产能利用率偏低，待国产化推进释放需求 [96] 联手上游原料企业，进军尼龙 66 赛道 - 公司与己二腈龙头企业天辰齐翔合作，项目建成后将拥有 29.5 万吨/年尼龙 66 产能等 [98] - 当前 8 万吨/年尼龙 66 产能在建，预计 2025 年底投产，公司和中国天辰增资后分别持股 65%和 35% [98]

报告公司投资评级 - 维持“推荐”评级 [4] 报告的核心观点 - AI技术赋能新兴产业，特种聚酰胺材料需求增加，公司转债募资项目涉及差异化尼龙新产品，产品布局优化，盈利能力有望提升 [1] - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为3.09、4.33、5.38亿元，3月13日收盘价对应PE分别为13X、9X、7X，新产品为公司构造第二增长曲线，看好公司未来成长空间 [4] 各目录总结 引言：为什么要关注特种尼龙及尼龙66新业务 - AI技术发展赋能新兴产业，对中游材料性能要求提高，特种聚酰胺材料在新兴产业崭露头角，为尼龙行业开拓发展空间 [10] - 公司2024年可转债募集资金不超3.38亿元，用于“年产12.4万吨尼龙新材料项目”和“年产8万吨尼龙新材料（尼龙66）项目”，涉及尼龙66、高温尼龙、共聚尼龙等领域，盈利性有望改善 [11][12] 高温尼龙：耐高温+多品类，需求受益汽车及电子发展 高温尼龙是主要特种尼龙产品之一 - 特种尼龙以长碳链尼龙和高温尼龙为主导，常规尼龙引入新合成单体可得到特种尼龙，高温尼龙可长期在150℃以上环境使用，能满足汽车和电子电器行业对材料性能的严苛要求 [16][20] 高温尼龙主要有五种生产工艺 - 高温高压溶液缩聚法是工业常用工艺，成本低且成熟；低温溶液缩聚法因溶剂成本高、处理麻烦未广泛应用；胺酯交换法可利用回收聚酯，但产物分子量难控制；界面聚合法无需高温高压，但溶剂回收麻烦；直接熔融缩聚法设备操作简单、成本低，但存在粘釜和氧化问题 [22][23][24] 高温尼龙主要有脂肪族及半芳香族两大品类 - 常见高温尼龙有脂肪族PA46和半芳香族PA4T、PA5T等多种类型，分子链中氢键和芳环的存在提升了尼龙的性能，半芳香尼龙兼具耐热性和熔体加工性，吸水率低 [26] - PA46耐热突出但吸水性强，PA4T需共聚降低熔点；PA6T需共聚改性，PA6T/66性能更均衡；PA9T无需额外改性，综合性能优异；PA10T综合性能优且具生物基特性；PA12T熔点低、吸水率低，国内生物发酵工艺取得进展；PA5T发展有潜力，部分脂环族耐高温尼龙尚未大规模产业化 [27][29][30][33][35][39][41] 市场需求快速发展，国际头部企业占据主导地位 - 受益于汽车和电子行业发展，高温尼龙需求增长，2021年全球需求量达16万吨，2022年预计超17万吨，国内市场规模从2016 - 2020年从14.60亿元增长至22.21亿元，电子电器行业需求增长最快 [46] - 国际头部企业如杜邦、索尔维等凭借技术和质量优势占据市场主导，国内企业起步晚、规模小、技术积累不足，产品质量参差不齐，主要生产PA10T和中低端PA6T，高温尼龙价格下滑，未来新建项目仍以中低端为主 [47][49][50] 共聚尼龙：尼龙单体聚合而来，优化性能拓展应用 共聚尼龙由两种或两种以上尼龙单体聚合而来 - 共聚改性是应对传统尼龙缺点的主流改性方法，共聚尼龙由两种或两种以上聚酰胺单体或聚合物聚合而成，可改变性能，拓展应用范围 [54][55] 无规共聚改性为共聚尼龙主要生产工艺 - 共聚尼龙主要改性工艺有无规共聚、嵌段共聚、交替共聚和接枝共聚，无规共聚研究广泛且有工业化产品，嵌段和接枝共聚尚处基础研究阶段 [56] 共聚尼龙主要产品为共聚酰胺6/66、6/12、6/11 - 共聚酰胺6/66强韧耐磨，可通过复合或调控工艺提升性能；共聚酰胺6/12低熔点、高透明度，可提升力学性能；共聚酰胺6/11加工性优、性价比高，与其他材料共混可提升性能；三元及多元共聚酰胺可调控性能，发展前景好 [62][64][65][67] 全球市场容量约3亿美元，市场格局同样由国际主导 - 2023年全球尼龙共聚物销售额达3.38亿美元，预计2030年攀升至3.83亿美元，年均复合增长率1.8%，市场由BASF、EMS、Toray等国外企业主导，国内企业影响力较小 [69] 尼龙66：主流尼龙产品，综合性能突出，国产化迈入“最后一公里” 尼龙66系主流锦纶产品，综合性能突出 - 尼龙66综合性能好，具有强度高、刚性好等优点，广泛应用于工业、服装等领域，主要产品类型有纤维级切片和工程塑料切片，2024年工程塑料需求占比49% [70][73] 行业产能高速增长，利好产业链及相关行业发展 - 暂无相关内容 需求端：己二腈国产化工艺突破，行业格局即将转变 - 尼龙66上游核心原料是己二腈，生产需严格控制原料配比，己二腈 - 己二胺 - PA66是关键环节，工业化生产己二腈传统工艺有丁二烯直接氰化法等，丁二烯直接氰化法是较理想路线 [78][81] - 己二腈技术长期被国外企业垄断，产能集中，截至2023年底，全球产能250.48万吨，英威达等5家公司占比97% [84] 盈利预测与投资建议 盈利预测假设与业务拆分 - 预计2024 - 2026年营业收入分别为64.46亿元、81.21亿元、102.32亿元，增长率分别为7.1%、26.0%、26.0%；归属母公司股东净利润分别为3.09亿元、4.33亿元、5.38亿元，增长率分别为57.0%、40.3%、24.3% [5] 估值分析 - 3月13日收盘价对应2024 - 2026年PE分别为13X、9X、7X [4][5] 投资建议 - 公司有尼龙6聚合工艺研发和生产经验，新产品为公司构造第二增长曲线，受益于行业发展趋势和产能扩产节奏，维持“推荐”评级 [4]

回购情况 - 预计回购金额1000万 - 2000万元[3] - 实际回购85.09万股，占比0.2696%，金额10888587元[3] - 回购价格12.29 - 13.17元/股，均价12.80元/股[3][6] 时间节点 - 2025年3月4日首次回购，3月10日完成，3月12日注销[6][8] 股份变动 - 回购前315571129股，注销后314723122股[10] - “聚合转债”“合顺转债”转股2893股[10] 用途 - 回购股份用于注销并减少注册资本[11]

债券发行 - 2022年3月7日发行204万张“聚合转债”，总额20400万元，期限6年[4][5] - 2024年7月22日发行338万张“合顺转债”，总额33800万元，期限6年[8] 转股价格 - “聚合转债”初始14.63元/股，最新11.50元/股[5][6] - “合顺转债”初始及最新10.73元/股，修正后10.72元/股[4][8] 股份回购 - 2025年3月10日完成回购850900股，占总股本0.2696%并注销[10] 其他 - 截至2025年3月10日公司股本总数为315,574,022股[14] - “合顺转债”2025年3月12日停牌，3月13日复牌[3]

回购方案 - 首次披露日为2024年10月10日[3] - 实施期限为股东大会通过后12个月内[3] - 预计回购金额1000万至2000万元[3] - 用途为减少注册资本[3] 回购进展 - 2025年3月4日首次回购股份[5] - 截至2025年3月3日总股本315,573,675股[3] - 累计回购143,200股，占比0.0454%[3] - 累计回购金额1,762,595元[3] - 实际回购价12.29元/股至12.33元/股[3]

回购方案 - 首次披露日为2024年10月10日[3] - 实施期限为股东大会通过后12个月内[3] - 预计回购金额1000万至2000万元[3] - 用途为减少注册资本[3] 进展情况 - 截至2025年2月28日未实施回购[6] - 累计已回购股数0股，占比0%[3] - 累计已回购金额0元[3] - 实际回购价格区间0元/股至0元/股[3] 审议情况 - 2024年10月8日董事会通过回购预案[4] - 2024年11月7日股东大会通过回购议案[4]

公司基本信息 - 公司证券代码为605166，简称为聚合顺[1] - 公司有两只可转债，代码111003、111020，简称聚合转债、合顺转债[1] 人事变动 - 董事会秘书姚双燕辞职后任董事、副总经理、财务总监[2] - 2025年3月3日聘任陈晓雯为董事会秘书[2] - 陈晓雯履历丰富，截至公告日未持股，无关联关系[6][7]

可转债发行 - “聚合转债”发行总额2040万元，数量2040000张，面值100元按面值发行[3][4] 利率与期限 - 票面利率第一年0.4%、第二年0.6%、第三年1.0%等[5] - 期限为2022年3月7日至2028年3月6日[5] 转股信息 - 初始转股价格14.63元/股，最新11.50元/股[5] 付息安排 - 2024年3月7日至2025年3月6日票面利率1.00%[3][6] - 债权登记日2025年3月6日，除息和兑息日3月7日[3][7] 税收与派发 - 个人投资者每张实际派发0.80元（税后）[10] - 居民企业持有人每张实际派发1.00元（含税）[10] - 境外机构每张实际派发1.00元[11]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [9][11] 报告的核心观点 - 聚合顺专注高端尼龙切片，以进口替代为战略，产品竞争力强 多地布局巩固PA6领先地位，突破PA66原料技术进军新市场 预计PA6业务扩张，PA66打造第二成长曲线 [2] - 2024年PA6需求提振，供应扩产竞争加剧 长期看好需求增长，预计供需紧平衡 聚合顺凭借优势，PA6业务将持续扩张 [6] - PA66原料工艺突破，产能释放价格下跌 需求潜力大，公司布局PA66市场，与PA6发挥协同效应 [7] - 公司有研发创新优势，产品力强、成本控制好 预计PA6业务扩张，PA66打造第二成长曲线 [8] 各目录总结 公司介绍：优质尼龙切片龙头，业绩高速成长 快速成长的高端尼龙切片龙头 - 公司聚焦PA6切片，2020年上市后发展加速 借PA66原料国产化布局新材料业务 [20] - 定位中高端市场，以进口替代为战略 产品市场占有率约10%，获“专精特新”称号 产品线丰富，专利众多 [23] - 多地布局生产基地，截至2024年12月，PA6总产能和权益产能分别达70万吨和52万吨 山东50万吨尼龙新材料项目开工，开拓PA66通道 [6][24] 公司股权结构稳定，管理层行业经验丰富 - 控股股东为永昌控股，实控人为傅昌宝 股权结构集中稳定 [28] - 高管经验丰富，分工明确 傅昌宝负责战略销售，毛新华负责生产研发 [28] 业绩快速增长，持续研发投入助力稳健高盈利 - 2024年业绩显著修复，前三季度营收和归母净利润分别同比增长22%和56% 预计2024年归母净利润2.9 - 3.2亿元，同比增47% - 63% [6][33] - 主力产品盈利稳定，各系列毛利率有分化 2023年毛利率约6.7%，纤维级切片毛利率约7.3% [37] - ROE波动但维持较高水平，有望重回15%以上 注重研发创新，研发费率高于同业 [40] - 依托稳健现金流实施分红政策 2020 - 2023年经营性现金流净额复合增速达56%，每股股利增长 [44] PA6：应用场景不断拓展，支撑需求持续向好 需求：民用丝市场广阔，工塑需求加速发力 - PA6性能优异，下游应用广泛 2019 - 2023年需求稳健增长，年均复合增速约6.3% 2024年需求高增长，表观消费量达569万吨，同比增25% [52][53] - 锦纶纤维消费市场广阔，民用长丝是主要应用 2024年锦纶长丝开工率超85%，产量达319万吨，同比增16% [57] - 锦纶性能优异，是第二大合成纤维 消费升级和全民运动带动需求增长，户外经济潜力大 [58][70] - 工程塑料应用广泛，尼龙是汽车领域用量最多的工程塑料 “双碳”政策加速汽车轻量化，PA6受益 [75][79] - 新能源汽车产销两旺，渗透率提升 国产汽车PA材料渗透率有增长空间，预计2030年新能源汽车单台PA用量达50千克 [80][82] - 低空经济产业链发展，政策支持落地 无人机和eVTOL制造发展，尼龙材料用于飞行器结构件 [84][90] - 新一轮促消费，电子电气用尼龙材料需求增加 2024年9 - 11月家电零售额同比增长 [91] - BOPA膜替代传统薄膜，驱动PA6切片增长 2020 - 2024年产量年均复合增速达16% [95] - PA6出口量持续增长，2020 - 2024年年均复合增速达47% 主要出口亚洲国家，需求旺盛 [99] 供应：新一轮高速扩能，行业竞争进一步加剧 - PA6原料己内酰胺供应充足，进口依赖度从2012年50%降至2024年2% 2024年产能722万吨，PA6产能约787万吨 [102] - 国内PA6供给充足，2024年进入新一轮高速扩产期，新增产能超150万吨/年，同比增速达24% 竞争加剧 [105] 公司：高产品力叠加强控本、PA6业务持续扩张 - 公司PA6业务凭借高产品力和强控本将持续扩张 [6] PA66：原料突破推动需求释放 供给：己二腈技术突破，行业大扩产进行时 - 历史上己二腈制约PA66发展，目前工艺突破，产能快速释放，价格下跌 [7] 需求：性能更优，行业成长空间巨大 - PA66性能更优，用于工程塑料和工业丝 与PA6应用有重叠，受益于工程塑料需求增长 民用长丝是未来需求增长点 [7] 公司：联合一体化布局，打造第二成长曲线 - 公司看中PA66需求潜力，联合一体化布局进军市场 预期与PA6发挥协同效应，打造第二成长曲线 [7] 公司看点：高产品力叠加强控本，PA6+PA66双域快速放量 三大核心技术助力公司锻造产品力 - 常压单段聚合/二段聚合技术、柔性生产线、自主研发配方是核心技术 产品质量和稳定性好，竞争力强 [8] 先进设备和工艺打造强控本能力 - 先进设备和工艺助力低物耗与能耗，有效降成本 [8] PA6持续扩张，PA66开启第二成长曲线 - 基于核心竞争力和行业趋势，公司PA6业务将持续扩张，PA66业务打造第二成长曲线 [8] 投资建议 - 预计2024 - 2026年归母净利润为3.1亿元、4.4亿元和5.4亿元，对应PE为12.3X、8.7X和7.1X 首次覆盖，给予“买入”评级 [9]