纪要涉及的行业和公司 - **行业**：食品饮料、农林牧渔、运动零售、折扣业态、家纺童装、纺织制造、化妆品医美、生物医药、零售社服 - **公司**：申万宏源证券、贵州茅台、五粮液、剑南春、金询、汾酒、伊利股份、蒙牛、新乳业、青岛啤酒、华润啤酒、百威、涪陵榨菜、好想你、乖宝、中宠、佩蒂、滔博、耐克、波司登、安踏体育、李宁、王府井奥莱、百联奥莱、首创奥莱、京东奥莱、锦泓集团、天津威利、华利集团、裕元集团、申洲国际、伟星股份、南山智尚、恒辉安防、仪征化纤、云中马、中西新材、库特智能、华孚时尚、探路者、红蜻蜓、红豆、珀莱雅、百雀羚、毛戈平、若雨辰、瑞能股份、润本股份、丸美股份、爱美客、巨子生物、青木、芮城、南京电商、南极电商、百家好、朗姿股份、华美股份、蒙阳生物、润达医疗、东软集团、卫宁健康、讯飞医疗、联谊医聊迈瑞、一脉阳光、静态控股、银行、一脉通、阿里巴巴、京东、美团、拼多多、科锐国际、北京人力、米奥会展、李未可科技、老铺黄金、泡泡玛特、蜜雪、名创优品、布鲁可、祥源文旅 纪要提到的核心观点和论据 食品饮料行业 - **投资策略**：沿用“不破不立”观点，逐步加大白酒板块配置，上半年预期驱动，下半年看基本面；看好乳制品行业及小食品公司；聚焦农林牧渔中长期成长，推荐宠物食品和左侧布局养殖业[3] - **白酒行业**：处于调整阶段，价格调整较充分，未来高端白酒合理价格应在2000元以内，2030年容量或接近5万吨；飞天茅台一批价约2000元，仍有下行空间，但大幅下跌概率小；市场已显现底部特征，春节期间核心单品表现稳定，进一步向下空间有限[3][5][8] - **大众消费品领域**：乳制品行业全年看好，传统龙头拥抱新零售或实现困境反转；推荐市值、估值、经营周期处于底部的小食品公司[3][6] - **农林牧渔板块**：聚焦中长期成长，推荐宠物食品和左侧布局养殖业；生猪养殖预计二季度见底，肉牛养殖周期长，有望迎来反转信号；牛肉价格预计2025年末或2026年初迎来供应拐点，上行周期可能持续至2026 - 2027年[3][17][18] 消费行业 - **内需回升**：国内消费呈现缓步改善趋势，内需回升将成为2025年行业内的重要做多线索；看好运动零售、折扣业态及家纺童装领域的发展前景[33][34][35] - **细分市场**：运动零售自2024年三季度触底后复苏，预计今年利润率将保持较高水平；折扣业态表现好于零售行业，新兴折扣专卖店展现出强劲增长潜力；家纺童装头部公司已提前调整完毕，渠道库存偏低，有望迎来经营拐点[35] 纺织制造业 - **挑战与机遇**：面临美国关税博弈加剧的挑战，但促使企业转型升级；国际品牌供应链竞争加剧，大型企业仍具备长期成长潜力；全球纺织业产能转移加速，不同区域产能景气度分化明显[40] - **发展趋势**：耐克创新周期将带动供应链订单增长，核心运动制造商将受益；中国优质纺织供应商复制全球化战略，提升竞争力；新材料领域超高分子聚乙烯具有广阔发展空间[42][43][44] 化妆品医美板块 - **投资策略**：看好国货品牌继续扩大市场份额，建议重点关注珀莱雅、百雀羚等领先企业；关注香氛和男士护理领域的发展趋势；关注医美产业链上下游公司[52][54][57] - **行业现状**：医美板块暂未取得超额收益，但近期港股反弹表现良好；线下市场呈现约30%的增速；投币护理板块被视为未来的重要增量市场；外资品牌在中国市场普遍表现不佳[51][53][56] 生物医药板块 - **投资策略**：对未来一个季度及全年的生物医药板块持乐观态度，建议全面加仓；关注创新药、CXO上游板块、医疗设备公司和消费医疗板块[63][74] - **行业现状**：全球生物医药投融资已出现回暖趋势，CXO领域订单回暖，国内创新药对外授权数据显示出良好的发展态势；医疗设备招采和院内医疗设备复苏趋势明显；医保支付端压力减小[65][64][63] 零售社服行业 - **投资策略**：关注零售电商板块的情绪消费、提振内需和政府支持三条投资主线；关注社服领域的AI与人力资源结合、顺周期回暖、入境游边际增量三个投资机会[75] - **行业现状**：零售电商板块终端销售表现较好，互联网大厂推动行业科技创新，政策刺激效果明显，电商平台业绩回升；社服领域AI与人力资源结合降本增效，顺周期回暖，入境游带来客流边际增量[76][78] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **宠物经济**：中国养宠人群中00后占比已达25%，20 - 35岁群体占比约三分之二，少子化驱动养宠数量增长；中国宠物食品行业集中度至少还有一倍以上的增长空间，企业利润率有提升空间；提升利润率的关键在于消费升级和产品迭代更新[20][21][23] - **AI技术应用**：在医药生物全产业链中带来新机会，包括新药研发、诊断与治疗、商业化等领域；在临床辅助决策、病理读片、影像技术等方面有具体应用；有助于解决基层医生水平低导致的医疗资源集中问题[68][69][70] - **行业发展趋势**：珠宝行业从快速开店模式转向渠道为王模式，注重高质量增长；IP经济产业链上的公司有望在未来继续发展壮大；文旅产业的低空经济将成为重要创新点；酒店行业进入最佳配置时期；零售业进行供给侧改革，即时零售加速到来；免税行业数据好转明显[81][82][83][84][85][86]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：房地产、银行、保险、券商、建筑装饰 - **公司**：滨江集团、建发股份、建发国际、华润置地、绿城中国、新城控股、金地集团、越秀地产、华发股份、贝壳、我爱我家、兴业银行、中信银行、民生银行、浦发银行、华夏银行、贵阳银行、郑州银行、西安银行、重庆银行、苏州银行、成都银行、常熟银行、瑞丰银行、宁波银行、中国人寿、富兰克林资产管理公司、中国平安、新华保险、中国财险、兴业证券、西南证券、天风证券、中国银河证券、招商证券、东兴证券、第一创业证券、华林证券、国君证券、中金公司、港交所、中信证券、广发证券、浙商银行、国联证券、民生证券、东方财富、招商银行、法泰、中国建筑、东南网架、动画科技、中国化学、深圳瑞捷、华阳国际、深圳交华盛、智特新材、中端国际、中泰国际、中国中铁、中国铁建、中国交建、中国中医、安徽建工、四川路桥、上海建工 纪要提到的核心观点和论据 房地产行业 - **市场表现**：2025年初以来春节后明显回暖，主流20个城市二手房认购成交量同比增长27%，但与2023年同期比下降17%；部分城市如杭州、成都、深圳等表现超2023年同期，杭州认购销售数据春节后40天持续上升；需求自然回升，带看量春节后显著回升预示认购量有望改善；价格走势略有走弱，挂牌价降但成交价稳定；新房成交推盘比提升至2.4倍，市场信心有所恢复；土地市场溢价率和企业拿地强度上升，3月溢价率达16% [3][4][5][6][7][12] - **行业状态**：处于政策底、信用底和需求底叠加状态，将加强行业止跌回稳；未来结构性偏强但总量偏弱，核心城市或率先改善，政策对核心城市价格容忍度更高，有竞争力企业有望业绩和估值双重提升 [3][14][15][16][17] - **供需情况**：需求中长期触底，预计总需求中枢约14.3亿平方米；居民资产负债表受房价下跌影响，预计改善还需1 - 2年；库存存在结构性过剩与紧缺并存问题，全国300个城市未售库存45亿平方米，三分之二在三四线城市且多为土地状态；过去三年拿地量降69%、开工量降73%，2025年可售供给预计降至11亿平方米 [18][19][20][21] - **市场预期**：2025年一手房销售预计降4.5%，二手房销售预计增6.2%，开工量、投资额、竣工量分别下降10%、10%、23%；一二线城市及改善性产品表现优于三四线及刚需产品 [22][24] - **投资建议**：推荐滨江集团等产品类企业、新城控股等困境反转低估值修复型企业，看好贝壳，建议关注我爱我家 [25] 银行板块 - **投资策略**：虽年初表现弱，但看好绝对收益，以险资为主的中长期资金将成核心增量资金，基本面有压力但边际改善，估值有修复空间 [26][27] - **行业现状**：ROE维持在10%左右，息差需维持在1.5%左右；2025年预计全年贷款投放18万亿左右，与去年基本持平，对公贷款是主要支撑，零售贷款中按揭贷款有积极变化 [28][31] - **息差预期**：2025年息差降幅与去年持平或略微收窄，一季度压力大因去年LPR下行重定价，市场预期降息推迟及存款集中重定价对息差有利，存款成本下降加速对业绩有正面影响 [35] - **不良风险**：整体风险不会成估值核心侧重，房地产不良率24年首次回落，需消化存量房企风险；关注个人信贷不良生成和阶段三贷款缺口 [36] - **全年展望**：表现以稳为主，经济复苏节奏决定向上潜力，看好绝对收益表现，建议聚焦高股息主线，关注区域性城商行和股份行，零售消费和地产回暖可关注成长性突出标的 [41] 保险行业 - **发展情况**：长端利率下行给投资端带来压力，不少公司增加权益配置、放宽OCI比例、推进全球资产配置；“国十条”是重要框架文件，中资险企可走出去化解利差损风险 [42] - **海外扩展**：11家中国保险公司设立海外分支机构，太平和平安扩展快，复星集团通过并购扩展；保险资金依托香港布局全球，2023年末投向海外规模约4760亿元，占总投资规模不到2% [43] - **资产配置**：当前讨论海外资产配置重要性基于利率下行、减弱人民币贬值影响、多元化配置等原因，还有较大增长空间 [45] - **投资建议**：建议关注新华保险和中国人寿，中国财险有一定配置价值 [50] 券商行业 - **利润结构**：中小券商利润主要来自债券自营业务，2019 - 2023年上半年券商总资产持续增长，自营投资贡献显著，自营债券占比超50% [51] - **业务方向**：未来自营业务仍为主要加杠杆方向，将逐步增加权益类资产配置 [52] - **行业调整**：过去几年在债券配置上进行信用债和利率债再平衡，信用债占比下降，利率债逐年提升 [53] - **市场表现**：不同货币和信用政策阶段，权益敞口大或固收敞口为主的公司表现不同；目前股票弹性预计更大，政策和市场因素对行业有积极影响，今年一季度市场成交额增长带来边际改善 [54][56][57][58] - **并购重组**：是全年主线之一，关注海通证券股权整合案例，板块配置处于低位估值水平 [59] - **投资建议**：关注监管推动改革带来的机会，推荐中信证券等头部并购重组标的、国泰君安等推进中的标的，以及东财等业绩弹性高的公司，关注港交所和法泰 [60] 建筑装饰行业 - **投资策略**：2025年投资有望复苏，维持广义基建投资增速9.8%、狭义基建投资增速5.2%预期，地方政府投资意愿与能力双向修复将拉动基建增长 [61][65] - **行业发展**：进入存量时代，发展重点转向区域协调发展、水利建设和城市更新；2025年城市更新政策将扩容市场规模，装配式建筑渗透率有望提升，制造业复苏推动钢结构行业发展，低空经济将形成真实订单，新疆煤化工有投资机会 [66][69][70][71][73] - **海外业务**：对外工程承包业务未来两年预期向好，非洲区域订单回升，亚非拉是全球建筑市场重点，中国企业加快“走出去”步伐 [74][75][76][77] - **投资主线**：包括向内扩内需和向外走出去两个维度，内需关注经济大省和薄弱地区相关领域，外需关注“一带一路”相关标的 [78] - **投资建议**：推荐东南网架等不同领域公司，关注央国企估值修复 [79] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **房地产**：2023 - 2024年部分时间成交推盘比低至0.5以下，2025年1 - 2月显著提升；克而瑞去化率2025年1月回升至46%，高于2024年同期的15%，但改善有结构性特征 [8][11] - **银行**：2025年初小微个体贷款表现弱，成渝地区信贷投放势头强劲，重庆一二月贷款投放量是去年同期两倍；兴业银行2024年三季度利润增速转负因提高金融投资拨备；2025年一季度银行业营收或负增长但利润预计正增长 [33][34][38][40] - **保险**：中国人寿与富兰克林资产管理公司合作管理规模突破2700多亿元；监管层配合中长期资金入市解决闲置资产端问题，头部公司负债端年初承受较大压力 [46][49] - **券商**：2019 - 2023年上半年券商资产负债分为现金类、信用类、金融投资资产和其他类；2024年四季度是业绩高点，各季度业绩逐步提升 [51][57] - **建筑装饰**：2024年上半年政策出台和优化，下半年推出划债方案并下达化债资金，但资金多用于偿还金融机构债务；2025年建筑类企业在化债资金中优先级将提前 [63][64]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：全球宏观经济、美国经济、欧元区经济、日本经济、港股市场、A股市场、美股市场、科技行业、医药行业、消费行业、金融行业、能源行业、制造业等 - **公司**：申万宏源、苹果、微软、英伟达、思科、特斯拉、阿里巴巴、腾讯、小米、哔哩哔哩、金蝶、中芯国际等 纪要提到的核心观点和论据 全球宏观经济环境 - **核心观点**：2025年全球宏观经济环境受特朗普贸易政策和美元汇率波动显著影响，美国经济存在结构性分化，不同国家和地区经济表现各异 [3][4] - **论据** - 特朗普经济政策导致美股波动和美国经济滞胀，市场虽忽视负面因素但仍显衰退交易特征 [4][5] - 美国花旗经济意外指数低于预期，十年期美债收益率下降，但非农就业数据强劲，CPI同比增速反弹，通胀粘性犹存 [4][6] - 欧元区财政政策有国防开支突破和基础设施支出计划，经济基本面制造业偏弱但服务业尚可，消费需求较好 [13] - 日本通胀超预期，市场上调日央行加息终点利率预期，日元兑美元汇率受多种因素影响 [14] 美国经济 - **核心观点**：美国经济面临内外部失衡问题，财政整顿面临挑战，关税政策影响大，经济衰退判断需关注失业率 [4][16][22] - **论据** - 外部失衡原因是贸易条件不对称和美元汇率高估，削弱制造业竞争力，政府提出加征关税和重估美元汇率解决方案，但重估美元汇率可能加剧波动和去美元化 [16][17][18] - 内部失衡体现为居民部门低储蓄率和公共部门高赤字率，解决外部失衡需进行内部结构调整 [22] - 财政赤字率扩张使投资率缓慢上升和储蓄率快速下降，降低赤字率可改善贸易平衡，但实现目标受多种因素制约 [23] - 制造业PMI受益于关税预期上升，但需求透支致订单下降，关税全面落地将冲击通胀和增长，甚至引发滞胀 [4][12] - 失业率是判断经济衰退重要指标，其上升通常伴随外生冲击 [4][10] 港股市场 - **核心观点**：港股市场估值有望提升，资金成本结构变化，不同投资者行为和偏好影响市场，科技和新经济板块前景受关注 [29][33][39] - **论据** - 港股市场短期情绪指标高但流动性未过热，用隐含股权风险溢价评估估值更合理，与中美利差关联度高 [29][30] - 资金成本结构采用美债和中债混合权重，美债占75%左右，中债占25%左右 [33] - 南向资金净流入量较大，持股比例上升，投资行为有长期持有个股和波段操作宽基指数ETF特点，偏好板块从银行向传媒等行业分散 [37][41][42] - 内地公募基金持仓比例有提升空间，与港股通投资者行业持仓偏好有差异 [38][39] - 险资举牌港股银行类股票提升其稳定性和长期价值 [40] - 外资对港股市场态度身心不一，盈利预期上修但实际持续净流出 [43] - 2025年恒生指数潜在回报空间在13% - 15%左右，乐观情景约25% [48] A股市场 - **核心观点**：不同行业基本面和投资价值有差异，需综合考虑制定投资策略 [60] - **论据**：银行、通信运营商低配排序靠前，资源链条如石油石化受特朗普政策影响有担忧，煤炭行业基本面偏弱且可能被过度定价 [60] 美股市场 - **核心观点**：美股年内走势可能“欲扬先抑”，受特朗普政策、宏观环境、美元信用等多因素影响，科技板块有上行潜力 [63][72][80] - **论据** - 特朗普政策不确定性影响市场情绪，下行风险先释放，上行风险后续释放 [63][66] - 宏观环境中软数据降温、利率高位限制实体经济、就业数据和通胀有不确定性，给美股带来压力 [73] - 美元信用及资产价值重估影响美股走势，全球资金配置再平衡有空间 [65] - 科技板块产业进步是推动美股上行重要因素，AI技术发展接近互联网行情第二阶段，科技股在风险偏好企稳后反弹幅度大 [80][81][82] - 标普500动态估值约21倍，处于历史75%分位数，绝对估值仍较高，预计盈利增长但需关注关税政策风险 [76] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 港股通市场今年向科技制造类方向快速切换，沪深300指数与沪深港通H股有正相关关系，可关注高弹性港股 [53] - 处理港股财报财年与日历年不一致问题后，发现港股通非金融板块归母净利润增速好于A股，TMT板块两市表现有差异，投资可选择不同优势板块 [54][55] - 2025年硬科技可能已充分定价，软科技在A股低估反转，港股互联网平台公司有优势，估值将重塑 [56] - 去年四季度被动资金加仓最多的是港股医药行业，今年医药板块反转概率增加 [58] - 2025年红利资产有战术价值，长久期负债匹配资金有配置价值，但中期高弹性互联网科技板块更被看好 [59] - 回溯历史，资金持续降低美股配置比例主要发生在2017年、2020年四季度和2022年四季度，今年资金再平衡趋势未被证伪 [68] - 美股资金流动从2023年拆GPT推出启动，去年11月加速流入，今年1月开始流出，二阶导数放缓，外资占比约17%，过去两年流入约1.9万亿美元 [69][70] - 美股核心资产估值性价比在科技、消费、医药、周期行业有不同表现 [71] - 美股科技龙头估值目前相对克制，多数公司盈利能力仍处上行通道 [83] - 英伟达与思科财务数据和催化因素有异同，产业端变化需关注 [84] - 海外AI应用在降本增效方面超预期盈利，但大规模需求领域仍烧现金流，产业链估值和盈利预期提振需耐心等待 [85]

纪要涉及的行业 债券市场、银行理财行业、公募基金行业 纪要提到的核心观点和论据 - **债券市场主要矛盾变化**：2024 年以来债券市场主要矛盾转向机构行为，促使开展理财机构买债行为研究并计划覆盖银行、保险等机构提供投资参考[2] - **理财产品与公募固收基金差异** - **税收方面**：理财产品资本利得需缴纳约 3%增值税和 25%所得税，利息收入也需缴纳所得税，不同债券征收比例不同；公募固收基金税收负担较轻[3][4] - **运作模式方面**：银行理财投资限制少可投非标资产，配置分散；截至 2024 年四季度规模达 32 万亿元，集中于固收类、现金管理类及固收加类，以短期限产品为主[3][5] - **银行理财规模变动规律**：银行理财规模有明显季节性规律，季末下行、季初上行，原因是客户经理引导资金转移和理财产品到期日设置在季末[6] - **短期限固定收益类理财变化**：短期限固定收益类理财增速显著，对整体理财规模增长贡献大，反映居民对保本和低波动产品偏好；每日开放型净值法计价逐渐取代现金管理型摊余成本法[7] - **赎回潮后居民偏好变化**：2022 年赎回潮后，居民偏好保本型短期限固收类理财，转向每日开放型产品追求更高收益，每日开放型在利率下行期间表现优于现金管理型[8] - **银行理财哑铃策略表现** - **短端**：减配利率债，增配同业存单及拆放同业买入返售，减少现金及银行存款配置；同业存单流动性高、性价比优，净融资规模提升，高利率协议存款模式被打破[9] - **长端**：提升平均剩余期限拉久期，如国债、地方政府债、政金债平均剩余期限提升；理财产品主动拉长国债和证金债久期，被动接受地方政府债久期[10][11] - **理财产品久期策略**：长、短运作期限的理财产品均拉长久期，长期限运作的理财产品拉长久期幅度更猛烈，且自 2024 年以来均呈明显提升趋势[12] - **理财产品信用债配置变化**：理财产品持有信用债平均剩余期限持续下降，原因是信用债净融资规模缩量和用公募基金代替信用债持仓；银行理财配置公募基金比例持续提升，目前占比约 20% - 30%[13] - **银行理财选择公募基金变化**：显著增配短期纯债基金，减配混合型基金，因混合型基金净值波动大，纯粹型基金表现稳定，且符合负载端资金周期短的特征[14] - **银行应对资产荒及低票息收益策略**：采取极致哑铃策略，短端配置同业存单和回购注重流动性管理，长端主动拉长利率债久期；增配纯粹型短期公募基金；挖掘高票息资产如优先股和可转股，静态到期收益率 2.25% - 3.5%[15][16] - **理财情景假设及潜在影响** - 高票息资产规模收缩，交易长期限利率提高收益会放大市场波动、引发负反馈，维持低波动收益好于存款则管理费低时可能达上限，增大净值波动风险[17] - 高票息资产扩张且性价比提升，吸引投资款项流入，偏好高票息信用贷或类固收类资产，扩大规模并改变交易特征[17] 其他重要但是可能被忽略的内容 无

债券发行 - 申万宏源证券同意境外子公司SPV发行不超8亿美元（或等值外币）、期限不超5年债券并担保[2] - 2025年3月10日就3亿美元、3年期、利率为SOFR + 63bps境外高级浮息债券签署担保协议[2][6] 被担保公司情况 - 被担保公司2021年2月17日注册，最高可发行股数50,000股，已发行1股[4] - 截至2024年12月31日，资产总额8.02亿美元，负债8.02亿美元，净资产1美元[5] 担保情况 - 担保方式为连带责任保证，期限3年，最高债权额3亿美金本金等[6] - 实施前对外担保总额60.69亿元，本次担保21.52亿元，实施后82.21亿元，占净资产6.38%[7] - 逾期、涉诉、败诉损失担保金额均为0亿元[7]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：科技、金融、消费、医药、新能源、制造业、传媒、通信、汽车、电子、电力设备、基础化工、北交所相关行业、新股市场、REITs市场、瑞士市场 - **公司**：申万宏源、招银理财、光大银行、邮储银行、中银、全国60多家农商行、国有大行理财子公司、浙江一家农商行、保险公司、股份制银行金融市场部、开发科技、景波巴威、康比特、明仕达、万通液压、开特股份、奥迪威 纪要提到的核心观点和论据 全球资产配置 - **核心逻辑**：特朗普2.0带来的全球经济及政治格局变化，人工智能产业链的发展趋势，两者交织对资产配置产生系统性影响[2] - **大类资产表现**：今年初开始美元资产表现落后，美元指数下行，中国科技股领涨全球，欧洲股市表现优于美股，反映特朗普政策和人工智能科技周期出现边际变化[3] - **资产配置建议**：关注美元走势，其是资产定价重要锚；关注中国人工智能突破的长期趋势性发展[5] 特朗普2.0政策影响 - **美国经济**：宏观政策基调从宽财政宽货币转向紧财政，可能导致美国经济增长预期下修；关税风险二季度可能发酵，对资本市场风险偏好造成压力；减税和制造业回流等利好政策推进较慢[6] - **全球市场**：地缘政治格局变化使欧洲资产预期改变；中国人工智能突破加速修复中国科技资产估值[6] 美债利率走势 - **短期**：近期反映衰退预期，若二季度关税加码，仍有下行空间；今年波动区间为3.7%至4.7%，比去年扩大[7] - **长期**：未必趋势性下行，需及时止盈[8] 美国财政风险影响 - **美债**：期限溢价相对低位，市场担忧财政风险时风险溢价有上行空间；短期内关税高峰未过有下行空间，二季度可温和超配对冲权益类风险资产波动[8] - **美元**：可能维持在100到107水平，特朗普关税扰动可能使美元指数非线性变化；二季度前半段偏弱，中期可能进一步走弱[8] 科技周期影响 - **经济**：通过提高劳动生产效率全面影响实体经济，可能达成高增长、低通胀、低债务格局；当前人工智能渗透率未达历史阶段，但未来值得观察[11] - **资产价格**：科技成长股最受益，但存在更大泡沫化风险；宏观扰动时期，高科技含量行业或国家指数表现更抗跌；黄金在科技周期上行期间表现偏弱，但有防御属性[10][12] 中国市场情况 - **股市估值及外资配置**：估值水平和外资配置比例仍处于低位，外资加仓克制；政策托底信号显著，美中关税威胁可能阶段性伤害风险偏好[14] - **企业盈利环境**：预计2026年供给侧改革迎来真正出行，国内企业盈利环境有望逐步改善；二季度因关税不确定性市场可能波动，中期主板有修复空间[15] - **资金流入基础**：过去两年市场表现弱，配置权益资产资金少；居民利率水平下降及资产荒加剧，增量资金具备流入基础；科技产业链处于早期，有长期发展空间，经济下行风险可控，有望上修估值[16] - **港股优势**：流动性格局与标的属性差异大，弹性更大且启动前更低估；受益于南下资金趋势性配置，进入增量博弈格局；恒生科技代表中国科技龙头，更具确定性，估值重估弹性高，仍有较大上升空间[17] 各市场表现及投资建议 - **债券市场**：今年年初以来全球利率波动性明显增加，处于历史高位；国内利率中枢低位，债市关键因素是资金面和风险偏好变化；利率将保持震荡格局，美国十年期国债收益率预计在1.6%至2%之间[18] - **美股**：年初显著下降，处于高波动阶段，性价比下降；短期特朗普关税加码，反弹难超前期高点；基本面改善需等待美联储实质性降息、关税风险收敛及财政进一步加码，可能在四季度[19] - **欧洲市场**：年初表现不错，得益于俄乌冲突缓解预期及欧洲财政扩张动力增强；有盈利和估值双升机会，但政策博弈复杂且有特朗普加征关税风险，需谨慎观察；目前欧股中等估值有演绎空间，过高建议战术减仓；对欧洲股市态度中性，建议标配[21][22][24] - **日本股市和印度市场**：日本股市因汇率压力估值承压，处于低配状态；印度市场有所改善，估值回到合理区间，中期估值下行有配置机会，长期发展逻辑坚实，值得关注[25] - **大宗商品**：原油大概率在65到75美元区间波动，下行风险高于上行风险，建议低配；铜中期格局优于原油，标配并等待机会；黄金主要体现风险对冲价值，总体态度中性，短期有配置价值[26] - **比特币**：处于高波动阶段，全年有战术反弹或阶段性上涨可能，但不建议稳健型资金参与投资[27] 行业配置思路 - **二季度关注**：关注政府两会报告关键词，如提高赤字目标、货币政策适度宽松等；关注政府工作目标与资本市场映射关联度高的领域，如新质生产力相关行业[28][29] - **内需型行业**：2025年政府首要目标是提振消费和投资，内需型行业值得关注，包括服务型消费等领域[4][30] - **战略性新兴产业**：十四五规划收官年和十五五规划布局年，战略性新兴产业是重点，如人工智能、低空经济等[4] - **人工智能产业链**：处于第三波行情阶段性高波动区域，中期仍可期待后续行情；计算机传媒互联网平台类应用端标的投资回报弹性更高，关注人形机器人和低空相关领域[4][37] 公司业务情况 - **业务转型**：从2010年开始多次业务转型，现阶段探索人工智能相关业务，涉及AI金融、AI办公等多个下游应用领域[36] - **委外业务**：2024年与12家银行和全国60多家农商行合作，业务模式分为产品投顾和银行账内投顾[50] - **投资策略**：根据委托人需求和风险收益特征定制化开发策略，包括中短期信用债主动管理策略、宏观研究择时交易、利用板块轮动和套利策略等[52] - **投资成果**：多个账户取得优异成绩，如银行代销的TOT结构产品年化收益5.6%，国有大行理财子公司委托账户实现7.18%的绝对收益等[53] 北交所情况 - **行情表现**：今年春季行情弹性高，1月14日到3月7日北交所指数上涨近40%，由AI和人形机器人相关个股推动[61] - **行情不同之处**：波动率下降，涨停板数量少，中大市值股票首次跑出相对收益[62] - **估值及发展路径**：估值达历史新高，短期高于创业板，中长期取决于能否兑现业绩弹性；科技长周期变量起关键作用[63] - **科技进展**：AI领域中国厂商在全球大模型评测中占据重要位置，人形机器人领域中国企业取得显著进展[64] - **行业结构**：机械设备和电力设备公司数量多，超额市值占比分别为5.1%和6.9%；计算机在AI产业链中复用多；可寻找PE较低的汽车产业链和机械产业链公司进行估值评估[66] - **资金面情况**：公募投资比例低，两融交易情况偏低但余额逐步上升；二季度可能震荡，科技成长主线反复活跃，4 - 5月是关键时期[70] 新股市场情况 - **发行情况**：今年预计发行40家左右，上半年发行速度不快，下半年预计加快；春节后唯一拿到注册批文的开发科技利润远超北交所平均水平；一二级市场价差大，新股收益率年化可达6%[72] - **政策导向**：强调健全一二级市场协调发展，重点支持优质科技企业上市，加大对境外上市优质科技企业回归A股的扶持力度[75][76] - **配售对象变化**：保险资管和银行理财被直接认定为优配对象，可能影响配售中签率及其相对优势；新股首发估值降低[77] - **涨幅预期**：今年以来首发估值低，但新股首日涨幅可观，平均2.5倍，预计全年涨幅在1.5倍到2倍之间；参与询价配售对象数量增加，中签率整体稳定[79] - **打新策略预期**：今年打新策略增厚提升逻辑是量升和价稳，预计首日溢价率涨幅为150%到180%；两个亿规模产品优配置增厚约4.1个点，非配置增厚约3.8个点[84] REITs市场情况 - **发展挑战和机遇**：面临底层资产类型丰富和市场流动性提升两大挑战；今年政策集中在丰富底层资产类型，需推动社保基金投资REITs政策落地，健全立法体系[78] - **市场表现**：今年新上市瑞慈表现强劲，主要因上市初期流通盘小和二级市场交投活跃带来流动性溢价；申购难度提升，中签率降至七成到八成之间[88][89] - **发展预期**：预计延续投融资两旺局面，保持快速扩容节奏，底层资产进一步丰富，中长期资金可能增加配置[90] - **打新收益**：动用5,000万资金参与申购，全年增厚2.6到3.5个百分点，与非优配网下打新年度增厚速度接近；预计发行25至35只新股，总收益可观[91] 类固收产品情况 - **最优规模**：产品规模在1.5亿到7亿之间，沪深两市打新收益率随规模增加单调递减；瑞士市场顶格申购资金规模今年约2亿元；建议产品规模设定在2亿元左右[93] - **配置建议**：股票市值和打新备用金合计设定为1.5亿元，5,000万元用于瑞士申购及现金管理；综合收益优配类约7%以上，非优配约7.4%；单边式组合策略根据测算沪市收益率约6.3%至6.4%，深市约7.1%至6.9%[94][96] - **吸引力**：今年债券市场投资难度加大、收益率下行，类固收产品通过合理配置可实现稳健增厚红利属性，通过对冲操作优化风险控制，具有较高吸引力[97] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **成长型行业特征**：大概率出现一批十倍股；基本面与估值关系呈现估值先行、盈利预测不断上调；从概念提出到盈利落地市场通常给予约一年空窗期[33] - **人工智能产业链行情规律**：前几波行情基于主题思路和产业趋势乐观预期提升估值，每波回撤压力大但高点和低点逐渐抬升；产业链进入业绩兑现窗口阶段，资金参与更全面，行情幅度更可观[34] - **每年涨幅最高行业基本面要素**：ROE在10%以上，收入增长率在15%以上，利润增长率在20%以上，且要素呈加速趋势，持仓机构占比不超过10%[39] - **PPRV框架分析**：以光模块为代表的通信行业处于PB和RE双高格局，需关注资本开支增加后产能扩张对价格稳定性及ROE的影响[40] - **历史股价风险评估**：某一股价连续两年前五名，到第三年年底PPRE通常处于双高现象，需特别谨慎[41] - **汽车和电子板块持仓**：当前持仓拥挤度高，超配倍数接近2倍，电子板块半导体领域超配倍数相对较高；历史数据显示持仓比例接近20%时中期风险提示重要[42] - **医药板块特点**：股价连续四年下跌，市场对其预期差大，存在明显低估；核心资产反内卷效应带来资本开支收缩、产能收缩及供需结构好转，有投资机会；全球估值对比中，中国医药资产估值相对较低，有补涨潜力[44][45]

纪要涉及的行业和公司 行业：债券市场、银行理财、可转债市场、信用债市场、中资美元债市场、房地产市场 公司：申万宏源、隆基股份、天合光能、福斯特等 纪要提到的核心观点和论据 申万固收团队国债利率择时研究模型 - **核心思路和方法**：基于传统债券市场分析框架转型，用量化语言补充验证，采用从上往下研究框架，分基本面和市场层面等维度，选因子指标刻画特征，找相似历史时期预测未来[2] - **因子指标选取**：遵循时效性、数量适中、认可度高原则，选制造业PMI、PMI出厂价格、季节性因子及差分处理后的价格指标[4] - **模型计算过程**：借鉴KG0算法简化计算，用六个变量刻画时间点，在六维线性空间算点距离，找相似历史时期预测[5] - **预测结果和胜率**：2019年以来预测方向胜率超70%，幅度偏差缩至5BP左右，各年胜率超60%，净值总胜率超55%[1][6][7] - **使用中位数原因**：避免极端异常值干扰，涵盖更多样本点信息，逻辑更合理[8] - **选择2019年以来数据原因**：该时期宏观经济、金融监管及货币政策框架变化大，参考意义强，模型实际覆盖近十年[9] - **模型缺陷**：无法提前捕捉突发政策变化，如2024年7月降息和10月稳增长信号，幅度判断偏差大[1][11] - **改进方案及效果**：设计久期轮动、替换竞价指数、增加杠杆回测方案，年化收益分别提高1.1%、1.3%，增加杠杆策略夏普比最高[1][14] 货币政策与财政政策 - **货币政策转型**：从供给约束转向需求约束，从数量型调控向价格型调控转型，以OMO七天逆回购利率为新政策利率，避免流动性陷阱和资金空转[3][19] - **财政与货币政策协同**：2025年初财政部和央行合作加强，通过二级市场买卖国债、买断式回购支持财政扩张，撬动实际需求[20] - **2025年适度宽松货币政策**：是配合型宽松，与积极财政政策结合，货币政策起辅助作用[3][26] - **降息预期及影响**：需降低实际利率，财政政策撬动需求更重要，结构性工具降息强调精准性[27][28] - **实质性降息替代政策利率降息**：2024年多项措施使实质性降息达80多个基点，2025年买断式回购替换MLF可发挥降息效果[30][31] 理财产品与公募固收基金 - **差异**：体现在税收和产品运作模式上，公募基金税收有减免，银行理财资产配置分散，可投非标资产[32][33] - **银行理财产品规模**：主要分布在纯固收、固收加、现金管理类，共32万亿，有季节性规律，季末下行、季初上行[34][35] - **居民偏好影响**：居民青睐短期限理财，每日开放型理财受青睐，推动短期固收类增长[36][37] - **银行资产端配置策略**：采取哑铃策略，短端增加同业存单和买入返售配置，长端拉长久期，只拉长利率债[38][39][41] - **公募基金配置情况**：在银行理财中占比20%-30%，规模上升，多配纯债公募基金[42] - **新投资重点**：优先股和可转债等固收类资产成为新投资重点，比重提升[43][44] - **银行理财规模扩容**：驱动力为承接流失存款和居民需求，高票息资产收缩或扩张影响规模和交易特征[45] 可转债市场 - **2025年初表现**：整体不错，1月估值端收益，2月股票端收益，最高收益率6%，估值达较高水平[46] - **不同板块表现**：收益来源与股票市场相似，集中在先进制造和科技领域，纯债端收益稳健[47][48] - **隐忧**：高估值带来观望情绪，股票下跌或引发转债下跌，止盈盘多，调整有滑坡风险[49] - **供需面影响**：存量规模下降，供给收缩支持高估值，需求端机构观望，2月券商系资金增持[51][53] - **下修机会**：2024年以来下修成重要话题，光伏行业密集下修，临期和首次下修可转债有投资机会[54][55] - **投资建议**：关注临期博弈、经营指标、不下休期限缩短机会，关注高质量下修改议案标的[59] - **与正股关系**：转股溢价率与正股反向变动，百元平价溢价率与正股同向变动[60][61] - **牛市表现**：分三个阶段，初期涨幅不及正股，中期双击行情，后期难跑赢正股[62][63] - **熊市表现**：分三个阶段，偏股型转债先跌，偏债型和平衡型有韧性，末期低价板块受冲击[67] 信用债市场 - **2025年表现**：一级市场传统信用债供给弱，城投债增加；二级市场震荡调整，信用利差调整慢，短端和高等级向中长端及弱资质传导[68] - **投资策略**：市场进入防御阶段，机构行为影响大，有赎回压力，关注短端品种，谨慎对待中长端[69][70][71] - **信用债挖掘**：短端挖掘空间大，城投债最大，关注经济强省份和特定地区主体，可参与一级市场[74][75] - **产业链信用债**：聚焦中高等级央国企债券，关注交运、有色、建材等行业[76] - **金融类信用债**：二永金融类信用债有税收和流动性优势，关注国股行及中小银行机会[78] 中资美元债市场 - **2025年策略**：分行情复盘、基本思考和投资策略分析，推荐配置1至1.5年的城投美元债[79] - **CPI数据及政策预期**：美国核心通胀强于预期，预计7月降息一次25BP，供给端缩量，企业应选稳定现金流项目[80] - **发行情况**：城投债发行难，房企债供给缩量，预计2025年供给压力持续[81] - **投资性价比和渠道**：短久期投资性价比凸显，渠道有QD、TRS和南向通，但各有问题[82] - **整体走势及收益率**：供给承压、需求受限，上半年震荡，下半年关注经济走势，静态收益高[83] 房地产市场 - **近期表现及趋势**：2024年12月三十大城市商品房成交面积达23年5月以来最高，一线城市单月止跌企稳，2025年结合调研了解情况[84] - **房企美元债**：短久期存量国企央企地产美元债可适度参与，金融美元债久期控制在三年以内[85] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 买断式回购工具操作利率可通过观察同期限存单发行利率推测，如2024年12月和2025年1 - 2月存单发行区间变化[25] - 2024年10 - 12月央行买断式回购操作回收地方债情况，12月地方政府债占比超80%[23] - 2025年2月前后两周信用利差收益率调至20BP上下，各等级、各期限信用债考虑资本利得亏损后呈亏损状态，弱资质城投抗跌性好[68] - 中短端一年以内收益率相较年初低点调至4 - 50BP范围，潜在调整空间约10BP，短端利差调整幅度到位[71]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：量化投资、ETF、金融、科技、消费、医药、新能源、地产、传媒、通信、半导体、计算机软件、信创、云计算、债券基金等 - **公司**：申万宏源、华安基金、工银、景顺长城、国投、国联安、招商银行、易方达、富国、汇添富、兴全、交银、国泰君安、西部利德、财通、文心、千问、DeepMind、ChatGPT、阿里巴巴、小米、腾讯、美团、理想汽车、康冠科技、三大运营商等 纪要提到的核心观点和论据 量化投资与AI应用 - **AI提升传统多因子处理能力**：传统多因子方法处理因子数量有限，AI算法如树模型、遗传算法等可同时处理数千甚至更多因子，提升信息聚合能力，且能更有效整合利用财务、宏观等数据实现优质投资决策[4]。 - **基本面量化与人工智能策略联系**：两者通过不同路径解决原有简单算法无法处理大量信息问题，基本面量化结合主观判断和宏观或行业模型分析，人工智能策略依赖强大算法处理复杂信息[5]。 - **AI在金融工程设计优势**：AI策略能深度整合财务、宏观经济等信息，提供更精准高效数据分析结果，优化投资组合设计，提高收益率并降低风险[7]。 - **量价因子在算法应用地位**：量价因子数据量大且结构性好，最早被算法应用，传统多因子处理能力有限，AI策略显著提升处理能力，大模型可覆盖更多信息[8]。 - **人工智能策略与传统多因子比较**：AI算法可处理更多特征，能更有效聚合信息和全局分析，在超额收益方面表现优异，不同思维模式下应用AI方法有差异[9]。 - **大模型在金融投资应用前景**：大模型如DeepSeek和ChatGPT有一定主观分析能力，为“主观 + 量化”新范式提供可能，通用能力可涵盖更多数据类型，组合优化可控制市值风险，但能否达专家级水准需验证[11]。 - **AI策略与统计模型区别**：AI策略来自人工智能领域用于特定任务，不限于量价数据，信息聚合和市场全局分析能力更强，小市值股票入选概率问题可通过组合优化控制[12]。 - **资管行业对AI策略接受程度**：基于统计模型的AI策略业绩表现好，已被资管行业逐渐接受并广泛应用于私募基金，推理型大语言模型能否达专家级水平需进一步观察验证[13][14]。 - **推理模型在投资领域应用前景**：推理模型能否在投资领域达专家级水平并降本增效需未来验证，可能改变现有投资方法论，但资管行业接受新方法论需较长时间[15]。 - **统计模型与推理模型区别**：统计模型可回撤但不可解释，推理模型有可解释性但不可直接回撤，涉及使用未来数据问题，还存在AI幻觉和随机数问题需验证[16]。 - **AI对量化投资流程影响**：传统量化方法存在幸存者偏差和过拟合，统计AI阶段大部分探索迭代工作由AI承担，大模型阶段AI能生成代码且达助理级别质量，人力和算力是关键要素[21]。 ETF市场与华安基金策略 - **ETF市场发展现状及趋势**：ETF市场规模突破3.8万亿元，权益ETF达3万亿元，产品超千只，华安基金提供ETF产品及解决方案，关注smart beta策略，提供专业化服务和多种策略组合[22][23]。 - **华安基金资产配置策略**：目标是实现稳健收益，波动小，类似固收加策略，主要投资债券，占比50% - 60%，对标万得偏债混合主动基金指数，历史收益表现好[27]。 - **华安基金行业轮动策略**：根据每月行业变化调整，结合宏观、中观及微观因子，通过AI识别和定性分析选择标的，三月份看好科技、消费及医药领域[3][31]。 - **两会对市场影响分析**：回顾历史两会热点和市场表现，结合择时指标和A股市场温度计模型判断市场位置，目前A股处于温和区间[32]。 基金经理制度与产品分析 - **国内外基金经理制度趋势**：海外富达重视单一明星基金经理，资本集团倾向多基金经理制度；国内多数主动权益基金以单一明星基金经理为主，开始探索多基金经理制度，实现风格互补[38]。 - **多基金经理制度对基金管理效果**：可带来显著效果，有效区分需观察共同管理与单独管理产品相似度及基金经理风格差异，互补形式占比不到三分之一[44][45]。 - **固收加模式与多因子模型**：固收加模式多采用多因子模型，但并非都成功，总结成功模式需考虑资产配置、风险控制和团队协作等因素[47]。 - **权益与固收基金经理互补形式**：体现在对不同类型资产的专业知识和投资策略上，如景顺长城景盈双利项目中董涵和林英杰的分工[48][49]。 - **量化策略在固收加产品应用**：通过多种手段实现不同投资目标，如招商银行量化基金经理使用增强型指数和Alpha Beta策略[51]。 - **指数增强型与主动权益指增型差异**：指数增强型跟踪误差小，主动权益指增型跟踪误差大，加大跟踪误差不一定提高超额收益[54]。 AI科技板块与投资机会 - **AI科技板块对主动权益基金影响**：2025年以来主动权益基金因AI板块高配置战胜基准指数，但2月下旬AI板块回撤，与交易拥挤度高有关[60][61]。 - **AI相关行业投资热度及估值**：投资热度处于历史高位，成交活跃度达2014年以来最高，电子计算机与机械设备估值偏高，传媒与通信相对较低，持仓比例达历史高位[62]。 - **AI相关ETF产品情况**：资金流入和成交活跃程度达相对高位置，仅次于2020年牛市和公募行业大发展时期[65]。 - **AI赛道指数产品选择**：涵盖宽科技、硬件与算力、软件及其他受益产业等细分领域，不同细分赛道表现差异明显，指数产品在估值水平和成分股共振性上有区别[66][67][68]。 - **主动权益基金经理在AI板块表现**：分为均衡稳定配置型、细分赛道专注型以及灵活调整型，均衡稳定配置型选基空间大，有望带来正向投资效应[73]。 - **行业主题轮动策略**：通过行业调整捕捉投资机会，评价参考胜率和每一期行业变化带来的收益表现[76]。 - **机器人板块超额收益原因**：涵盖标的广泛，主动权益布局更纯粹，表现出更高弹性[81]。 全球市场与科技投资 - **科技投资指数选择**：复盘AI发展历程，关注具有自主创新能力且在算力芯片方面有突破性的企业，兼顾上下游产业链新兴标的[82][83]。 - **港股和海外科技大厂竞争情况**：港股竞争集中在互联网头部大厂，海外ChatGPT领先，国内开源特征利于AI研发[85]。 - **海外云厂商增长预期**：2024年KPXLS增速达55%，2025年预期在3000 - 3300亿美元之间，增速约30%[86]。 - **国内与海外市场AI应用优势**：海外有更好的To B端软件付费生态，国内有更强的To C端市场和完整制造产业链优势[87]。 - **AI应用未来发展方向**：AI agent及多模态是重要发展方向，投资需覆盖面广并接受较高波动性[88]。 - **人工智能相关投资标的选择**：关注A股人工智能指数筛选概念及实际含有的公司，从全球视角可关注港股大型互联网巨头和消费电子到造车生态良好的公司、美股M7巨头等[89][92]。 债券市场与基金发展 - **美国债券基金发展路径**：2000年以来经历三次利率环境变化，低利率时期货币基金规模增长，多德弗兰克法案后债券型基金规模翻倍，固收类产品多元化发展[110][111]。 - **美国固收类产品发展情况**：经济复苏和加息通道中，债券基金规模占比相对平稳但绝对数值下降，指数型产品受关注，资管行业向ETF格局转变[112]。 - **后疫情时代美国固收市场变化**：通胀保护类债券基金和浮息债券基金规模显著提高，固收市场指数化进程快且多元化新形态涌现[113]。 - **日本公募债券型基金市场发展历程**：经历快速下降、零利率及负利率阶段，公募债基占比仅6.62%，多数为货币储备基金，曾经辉煌但因低利率走向没落[114][115]。 - **日本与美国债券市场发展差异**：美国债券市场复杂多元化，日本以国债为主，市场格局单一限制产品创新，美国经济增长支持多样化产品发展，日本经济低迷抑制投资者需求[119]。 - **日本投资者海外资产配置**：负利率时代，日本公募市场外币资产配置比例超50%，出海寻求替代资产配置是有效策略[120]。 - **日本权益类资产发展情况**：自2000年以来发展迅速，规模达15万亿日元，得益于高股息、高流动性及税收优惠[121][122]。 - **美国指数型产品对我国借鉴意义**：美国指数型产品成功推动公募市场降费，我国应加紧布局指数型产品，构建多资配置框架，升级固收加策略[123]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - **超额收益与风险因子**：超额收益在Kama体系下主要包括PO阿尔法，无法定量解释，通过风险因子贡献可预判策略选择，需区分策略失效与周期变化[19]。 - **量化投资策略数据平衡**：追求最新数据和长期超额收益存在冲突，应关注周期性因素，交易成本可分解[20]。 - **基金名称与投资风格**：很多基金名称不能准确反映实际投资风格，选择投资标的需审查实际持仓情况[55]。 - **主动权益基金表现分析**：跟踪基准并逐步增厚阿尔法，主动权益基金长期表现出色，未来应更重视基准和组合管理策略[59]。 - **ETF交易注意因素**：交易中需注意补券时间差异及汇率因素，对QDII产品成本有影响[105]。 - **全球资金资产配置趋势**：2025年大模型进步使全球资金重新关注国内市场，更倾向估值低且基本面稳健的资产，如香港市场头部互联网企业，南下资金流入港股速度加快[106][108]。 - **公司产品布局特点**：公司在各类产品有布局，提供多种低费率产品，有多种场外产品如云计算指数场外产品[109]。

债券基本信息 - 债券期限5年，票面利率2.71%，发行规模24.50亿元[4] - 债券面值100元/张[6] 利息支付 - 2025年3月13日支付2024年3月13日至2025年3月12日利息，每张2.71元（含税）[2] - 每10张债券含税派息27.10元，扣税后个人、基金持有人每10张派21.68元，非居民企业每10张派27.10元[5] 日期信息 - 债权登记日为2025年3月12日，除息日和付息日为2025年3月13日[6] - 下一付息期起息日2025年3月13日[6] 税务信息 - 个人（含证券投资基金）债券持有者利息所得税税率为20%，由兑付机构代扣代缴[9] - 2021年11月7日至2025年12月31日，境外机构投资境内债券利息收入暂免征收企业所得税和增值税[10] - 其他债券持有者自行缴纳债券利息所得税[10] 资金划付 - 公司在付息日2个交易日前将派息资金划付至指定账户，由中国结算深圳分公司派息[8] - 若公司未按时足额划款，后续付息工作自行负责[8]

纪要涉及的行业和公司 - **行业**：汽车、机器人、低空经济、装备制造、商业航天、军工、家电、轻工 - **公司**：比亚迪、福耀、赛力斯、小鹏、吉利、小米、特斯拉、亿航智能、大疆、万丰奥威、中恒通信、中科星图、纳睿雷达、四川九州、4幢电子、中心海值、拉菲尔、语数优B审计员、兆威机电、禾川吉昌、汉威弗莱、IU、一六维传感器卡尔达均胜、德赛、瑞星微成都、华为、黑芝麻智能、智源链、英伟达、奇瑞、徐工、三一重工、柳工、先导智能、连云港海目星、京山轻机、大族激光、菲利华、宏图航空、航电器、精密特征、成都华为、中国planting、心动严苛、铂力特、金雷科技、上海翰逊、来自信息、沈飞、航发动力、中航光电、美的、海尔、格力、海信、老板、华帝、万和、欧胜、德昌、三环集团、东安动力、华强科技、康耐特光学、明月镜片、雅迪控股、钱江摩托、慕思股份、顾家家居、新林门、美华控股、索菲亚、欧派家居、志邦家居、裕同科技、永新股份、紫江企业、登康、广博股份、晨光股份、创源股份、布鲁可、潮宏基、公牛晨光、春风动力、隆鑫、嘉益股份、匠心家居、一依股份、永益股份、天正股份、智欧科技 纪要提到的核心观点和论据 汽车行业 - **行情表现**：年初至今汽车板块涨幅显著高于沪深300指数，位列行业前茅，截至3月6日涨幅略高于沪深300约12.5个百分点，排在所有行业第三位，乘用车零部件、乘用车和汽车服务涨幅分别达23.87%和12.6%，商务车整体表现较弱[1][2] - **基金持仓**：2024年第四季度基金整体持仓为3.88个百分点，比第三季度降低0.14个百分点，主要因对政策和需求透支的担忧，但2025年第一季度比亚迪、福耀、赛力斯等重点公司持仓增加[1][3] - **政策影响**：部分省份2025年政策变化，15万元以下市场补贴力度增加，强化智能评价优势，如小鹏G6和G9预计定价、比亚迪将发布新纯电车型平台、小米将推出衍生版车型、吉利将发布全新智能化车型[5] - **新能源渗透率**：预计2025年全年新能源渗透率达60%-65%，更重要的是smart NEV过渡到EV NEV的渗透率[6] - **重点企业**：小鹏、比亚迪、小米、吉利等企业值得关注，小鹏G6/G9、新款车型边际催化明显，比亚迪新平台技术有望重新定义中高端纯电车型，小米衍生版车型预计明年上市，吉利将推出全新智能化战略产品[7] - **销量预期**：原预期一季度销量大幅下滑，实际需求恢复速度超出预期，调整后下滑比例收敛至约5个点，全年增速预计在4.3个点左右，新能源渗透率能达到60%以上[9] - **比亚迪智能化**：去年提示比亚迪智能化会冲击市场，今年三月支架品牌发布会定档后销量显著提升，但正价订单比例低于预期，清库存策略影响新订单增长，五月订单达30 - 40万台且折扣不变则进入量价齐升阶段，否则面临估值下调风险[10] - **特斯拉FSD入华**：展示强大技术素质，提醒中国中高阶企业重视，再次教育市场未来智能车发展水平，引导消费者购买更聪明的汽车[11][12] 机器人产业 - **发展趋势**：2025年被定义为机器人产业，特别是人形机器人量产化的元年，头部公司给出明确量产指引，科技巨头等纷纷参与，政策大力支持，处于从产品定义期到产品成长期的转折阶段[37][38] - **投资方向**：关注产业链上下游公司订单和收入情况，以及控制器、传感器等高价值零部件环节，聚焦几个大的产业链组，如海外资拉链、语速链、资源链等，关注H链和M链[3][40] - **机器人形态及应用场景**：不应拘泥于单一的人形设计，不同场景需开发不同智能终端，关注工商业场景中的各种类型机器人，如机器狗、特种机器人等[41] - **国产机器人崛起**：自2024年10月华为开始布局，多家公司加入，今年初DeepSeek和优必选表现亮眼，增强市场信心，小鹏、小米等企业在供应链上有强大积累，创业型公司如云深处也表现出色[46] 低空经济 - **政策利好**：自2023年底以来，中央政府多次强调低空经济重要性并出台政策，各地方政府积极响应并制定规划，低空经济司成立，标志国家层面重视和推动[1][20][22] - **试点及突破**：在六个重点城市开展试点工作，600米以下空域可能授权地方政府管理，从点状和面状上打开发展约束[23] - **产业链环节**：飞行载具产业链包括飞行器制造、监管服务网和后端运营，材料、飞控系统、能源与动力系统是关键环节，EVTOL构型多样，无人机市场大疆占据主导地位[3] - **投资关注**：关注六个试点城市对600米以下空域管理应用情况，以及无人载具产业布局引领，关注产业链不同环节，包括飞行载具、相配套监管服务网及后端运营[24] 装备制造业 - **投资策略**：科技赋能制造和国产装备崛起是核心主题，关注设备更新、低空经济及通用设备等主线，关注产业升级背后的智能制造装备、高端数控机床及3D打印等领域[55] - **细分行业发展**：机器人产业进入量产化元年，低空经济迎来投资机会，高端制造业受益于政策支持，关注智能制造装备等领域，设备更新市场关注轨道交通激光设备等方向，激光设备行业保持快速增长，工控和机床行业国产替代是大势所趋，工程机械板块内外需共振，新能源行业有望迎来生机[37][56][57][58][63][66][67][70][71] 军工行业 - **投资机会**：由订单弹性和主题催化两条主线驱动，订单弹性关注导弹和水下装备领域，主题催化关注军用AI和机器人，军民融合主线关注商业航天和低空经济，传统飞机发动机领域也值得关注[73] - **需求影响因素**：军队建设周期、演习力度加大及全球局部冲突、军贸市场等因素影响军工需求，智能化与无人化建设将推动未来发展[75][76][77][79] - **价格波动因素**：成本加成模式向目标价模式的转变影响军工价格波动，考验产业链各环节竞争格局及议价能力[81] 家电行业 - **春季策略**：围绕国内市场与海外新兴市场，国内以旧换新政策落地，为消费市场带来期待，对地产行业积极论述对厨电板块产生积极影响，家电行业基本面改善，可能迎来估值修复[91] - **出口市场**：自2023年以来对出口市场持乐观态度，推荐公司表现出色，具备全球化产能布局和显著成本竞争优势，空调出口维持良好景气度，主要增量来自新兴市场[92][93] - **各板块表现**：空调行业过去几年表现亮眼，2024年内销量增长5%，总出货量达1.04亿台，2025年一季度虽1月内销量下滑，但2、3月排产数据显著上修；白电板块2024年高开低走，年底反弹，库存处于风险可控状态，价格同比正增长；冰洗板块整体稳定，厨电板块触底反弹；投影市场量增价降，高端路线市占率提升[93][96][97][112] - **未来展望**：2025年家电板块仍处于较低估值水平，但基本面复苏和改善趋势存在，对绝对收益充满信心，机构持仓24年四季度环比回落，主要集中在非核心板块[101] 轻工行业 - **投资策略**：分为具备成长性的新消费赛道和估值性价比突出的行业龙头两条主线，新消费赛道关注AI技术驱动产品功能升级和精神需求满足型消费升级，出口推荐具备全球化产能布局及议价能力强的企业[118] - **各板块发展**：家居板块有望迎来估值修复，受益于地产政策催化和家居国补政策；包装板块推荐头部公司，通过份额提升实现稳健增长；AI眼镜发展前景广阔，推动传统镜片行业升级；情绪消费及精神需求满足领域IP衍生品产业和角色类拼搭玩具发展良好；黄金珠宝行业产品转变，优质企业增速领先；两轮车及摩托车板块需求有望提速，出海空间广阔[119][120][122][124][125][126] 其他重要但是可能被忽略的内容 - **汽车行业**：一月份批发同比微增，但保险与终端零售仍有压力，今年1月出台补贴政策细则使终端申请量快速恢复[4] - **机器人产业**：从2022年的主题阶段到2025年进入小批量产阶段，今年预计出现千台级别的出货，对应零部件公司收入达千万级别，到2026年可能增长数倍甚至10倍[45] - **低空经济**：四网建设（设施网、空联网、航路网和服务网）是解决后续低空经济快速有效发展的关键因素，各地在建立低空管理信息平台方面进展不一，未来低空经济运营服务可能向交通运输、文旅以及公共运输等领域渗透[29][32][34] - **装备制造业**：中国高铁制造业未来3到5年海外出口需求将进入实质性爆发阶段，建议关注中国高铁出海进程[65] - **军工行业**：截至2024年底因客户内部调整问题压制采购需求，进入2025年后情况显著好转，1 - 2月密集发布新合同，一季度或二季度交接期预计订单爆发[78] - **家电行业**：2024年家电行业四季度表现亮眼，全年业绩增长预计维持在10% - 15%的区间内，股价呈现上涨趋势，2024年是估值修复年[99] - **轻工行业**：2024年政策对参与企业资质和运营规范性有限制，头部公司在获取国补上能力更强，推动行业份额集中，2025年家居国补政策补贴范围扩大，力度增加[128][129][130]