行业基本面 - 白酒行业25Q1收入同比增长2 43%至1485 35亿元 净利润同比增长2 71%至630 97亿元 增速较24年全年显著放缓 [2] - 合并24Q4+25Q1看 行业收入同比增长2 11%至2474 91亿元 净利润同比增长0 86%至984 91亿元 收入增速快于利润增速 [2] - 高端酒表现最优 收入增速排序为高端>中端>次高端 净利润增速排序相同 [2] - 24年行业净利率40 13%同比下降0 36个百分点 25Q1净利率43 50%同比提升0 12个百分点 中端酒净利率提升幅度最大 [2] 现金流与预收款 - 24年末行业预收款603 28亿元环比Q3增加186 01亿元 增量超去年同期56 29亿元 中端酒表现最优 [3] - 25Q1末预收款491 77亿元环比减少111 51亿元 但降幅小于去年同期 高端酒表现最优 [3] - 25Q1经营性现金流同比增长62 29%至486 45亿元 销售回款同比增长16 65%至1501 92亿元 显著快于收入增速 [3] 估值与分红 - 截至25年4月30日 板块绝对PE为19 7x 低于历史均值30 6x 相对PE为1 39x 低于历史均值2 04x [4] - 大部分公司24年分红率提升 股息率超3% 龙头公司已披露三年期分红方案 [4] - 当前估值处于历史中枢下方 反映需求承压预期 头部品牌进一步下行空间有限 [4] 企业动态 - 上市公司普遍对全年目标制定谨慎 五一宴席回补未改消费平淡预期 二季度基本面承压 [1] - 重点推荐标的包括贵州茅台 山西汾酒 五粮液 今世缘 迎驾贡酒 [5]

纪要涉及的行业或者公司 固收市场、光伏行业 纪要提到的核心观点和论据 固收市场 - **市场逻辑变化**：1、2月市场因资金紧平衡调整，3月6日两会结束后的经济主题记者会使债券市场投资人修正宽松预期，十年期国债收益率最高回调至3月11日的1.89%，并在1.8 - 1.9之间震荡[2] - **资金面和存单利率**：两会后资金面稳定，隔夜回购利率维持在1.8%左右，存单利率修复，三个月到一年期存单收益约1.95%，银行与非银流动性分层不明显，总体资金面平衡[3][4] - **国债收益率曲线**：当前国债收益率曲线短端超调，一年和三年国债收益率超2024年高位，央行适度宽松政策下未来可能恢复国债买入操作[3][5] - **市场关注信号**：关注资金利率企稳或下行以及基本面预期差，十年期国债均衡点可能在1.9% - 2.0%，30年期在2.1% - 2.2%，短端国债具配置价值[3][6] - **宏观经济高频数据**：上周宏观经济高频数据表现良好，工业生产回升，消费链条开工率高，人员流动上升，货运价格高位，一线城市地铁客运量高，出口景气度高[3][7] - **央行货币政策**：近期央行货币政策稳定，资金利率维持在1.8%附近，同业存单收益率显著修复，上周央行全国净汇融为1,917亿元，政府债券融资对流动性无明显拖累，同业存单再融资压力大但一级市场情绪火爆实现净融资[3][8][9] - **下周资金面影响因素**：下周关注税款走款、MLF到期、逆回购到期以及同业存单再融资压力，政府来电缴款对流动性拖累不明显，买断式回购资金陆续到账，整体流动性负面影响有限[3][10] - **降息选择逻辑**：选择结构性工具降息而非全面降息，因货币信贷由供给约束转向需求约束，避免资金空转，精准对接重点领域和薄弱环节，全面降息预期至少在2025年上半年需修正，或加大投放结构性工具观察需求修复情况[3][11] - **理财赎回情况**：截至上上周日，全市场理财存续规模周度环比提升3,786亿元，赎回压力暂时缓解，当利率与信用债短期内大幅调整，理财产品净值跌至 - 0.3%是居民赎回警戒线，目前理财产品信用债持仓占比下降、安全垫变薄，未来两周内信用债调整15BP、十年国债调整7 - 8BP可能面临较大赎回压力[12] - **纯债基金情况**：截至上周五，中长期利率型纯债基金久期中枢下降至2.96年，中长期信用型纯债基金久期中枢上升至1.91年，整体利率型纯债基金久期有所抬升，上周信用债换手率普遍抬升，银行间市场杠杆率环比上升0.28个百分点达到107%[13] - **可转债估值展望**：近期机构投资者对可转债畏高，权益指数突破3,400点后可转债有望迎来估值驱动上涨行情，可转债供给收缩、需求旺盛，长期对估值调整保持乐观[14] - **择券建议**：择券注重基本面、公司资质及促转股动力，结合价格选券，120元以内胜率和赔率不错，关注股市基本面、个券基本面、下修及公司转股意愿，关注转债绝对价格[16] 光伏行业 - **行业表现及策略**：机构投资者对光伏2025年上半年抢装需求前置及供给端限制政策有担忧，但认可光伏作为第二大行业板块且具备明显下行预期，已有两个光伏转债完成下修，板块仍获大量配置，可发散思路到其他可能下修的板块[17][18] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 结构性工具是报销机制，银行先贷款再向央行申请报销，降息能支持重点领域并改善银行息差[11] - 历史经验显示下半年实施降息次数多于上半年，比例约为1比2[11] - 无论股市向上或下杀，转债估值端会产生负贡献，应关注整体股市变化[15] - 2025年投资可着眼于叠加低价下修期权方向，短期降低对转债估值大幅波动担忧，侧重基本面研究和下修期权重视，结合基本面和权益行业研究做择时和择券判断[19]

股份与股本情况 - 截至2025年4月底，H股法定/注册股份25.04亿股，面值1元，法定/注册股本25.04亿元[1] - 截至2025年4月底，A股法定/注册股份225.3594456亿股，面值1元，法定/注册股本225.3594456亿元[1] - 2025年4月，H股和A股法定/注册股份及股本无增减[1] - 本月底法定/注册股本总额为250.3994456亿元[1] - 截至2025年4月底，H股和A股已发行股份总数分别为25.04亿股和225.3594456亿股，库存股为0[2] - 2025年4月，H股和A股已发行股份相关数目无增减[2] - 公司“法定/注册股本”信息即“已发行股本”[5]

人事变动 - 王胜即将接任申万宏源研究所所长职务，内部公示已完成 [1][2] - 王胜2009年加入申万宏源研究所前身申银万国研究所，2016年升任策略首席，曾准确预判2016年价值股结构性机会及2017年"价值股牛市"逻辑 [2] - 周海晨2024年1月升任申万宏源证券执委会委员，分管研究业务和机构业务，9月兼任研究所党委书记、董事长 [4] 人才培养与内部提拔 - 公司倾向于内部提拔研究人才，周海晨从2006年普通研究员晋升至研究所总经理，2024年进入公司高管层 [2][4] - 研究所被誉为研究领域"黄埔军校"，曾培养陈晓升、李慧勇等知名分析师，部分转型为行业领军人物或投资人 [5][6] - 管理层年轻化趋势明显，新任所长王胜(1982年)、首席经济学家赵伟(80后)、总经理助理屠亦婷(85后)均为年轻干部 [12][13][14] 研究体系与业务转型 - 研究所2019年启动业务转型，从单一佣金模式转向佣金、咨询及综合收入多元发展，强化"投研+政研+产研"体系 [9][11] - 2023年设立产业研究院，下设新能源等5大产业研究中心，同时组建政策研究室专注国家战略与区域经济研究 [11] - 2024年整合内外部资源，聚焦公募、保险等机构客户，提供一站式综合金融服务 [11] 首席经济学家更替 - 研究所同时拥有两位首席经济学家：杨成长(2001年加入)分管政策研究，赵伟(2024年7月加盟)分管宏观研究 [15][16] - 赵伟将逐步接替临近退休的杨成长，未来主导宏观研究领域 [3][17] 历史沿革与行业地位 - 研究所前身为1992年设立的申银证券与万国证券研究部门，1996年合并后推出申万行业分类标准 [7] - 2015年申银万国与宏源证券合并后，研究所成为中央汇金旗下核心研究平台 [8] - 2018年加强金融科技研究，拓展量化分析与ESG评级等新方向 [9] 经营数据与挑战 - 分仓佣金收入连续三年下滑，从2021年8.29亿元降至2024年2.99亿元，排名从第8位跌至第13位 [14]

会议信息 - 公司第六届董事会第七次会议于2025年4月29日召开[2] - 应参加董事11人，实际参加11人[2] 决议事项 - 通过《申万宏源集团股份有限公司2025年第一季度报告》[2] - 通过《申万宏源集团股份有限公司2025年经营计划》[3][4] - 通过《关于申万宏源集团股份有限公司高级管理人员调整的议案》[4] 人员变动 - 刘跃不再担任公司执行委员会成员，转任高级专家[4]

债券发行 - 申万宏源证券2022年4月27日发行30亿元次级债券（第一期）[1] 债券信息 - 本期债券票面利率3.19%，期限3年[1] 兑付情况 - 2025年4月28日完成本期债券本息兑付并摘牌[1]

整体财务数据关键指标变化 - 本报告期营业收入54.79亿元，较上年同期减少3.54%；净利润22.47亿元，同比增长35.62%[4] - 归属于上市公司股东的净利润19.77亿元，同比增长42.50%；扣非净利润19.51亿元，同比增长47.41%[4] - 经营活动产生的现金流量净额168.57亿元，上年同期为 - 125.79亿元[4] - 基本每股收益和稀释每股收益均为0.08元/股，同比增长33.33%；加权平均净资产收益率为1.87%，较上年增加0.50个百分点[4] - 本报告期末总资产6714.80亿元，较上年度末减少3.74%；归属于上市公司股东的所有者权益1066.09亿元，同比增长1.74%[4] - 2025年3月31日货币资金为126,425,944,802.19元，较2024年12月31日的134,137,568,005.42元有所减少[16] - 2025年3月31日融出资金为76,991,927,450.20元，较2024年12月31日的74,844,217,285.42元有所增加[16] - 2025年3月31日资产总计为671,479,514,843.67元，较2024年12月31日的697,596,593,301.18元有所减少[16] - 2025年3月31日负债合计为536,006,181,827.02元，较2024年12月31日的564,247,667,656.41元有所减少[16] - 2025年3月31日归属于母公司股东权益合计为106,608,676,475.15元，较2024年12月31日的104,784,096,825.06元有所增加[16] - 2025年3月31日股东权益合计为135,473,333,016.65元，较2024年12月31日的133,348,925,644.77元有所增加[16] - 2025年1 - 3月营业收入为54.79亿元，2024年同期为56.80亿元[18] - 2025年1 - 3月手续费及佣金净收入为19.11亿元，2024年同期为14.52亿元[18] - 2025年1 - 3月利息净收入为1919.33万元，2024年同期净支出8511.26万元[18] - 2025年1 - 3月投资收益为42.40亿元，2024年同期损失17.30亿元[18] - 2025年1 - 3月营业支出为26.77亿元，2024年同期为37.01亿元[18] - 2025年1 - 3月净利润为22.47亿元，2024年同期为16.57亿元[18] - 2025年1 - 3月经营活动产生的现金流量净额为168.57亿元，2024年同期净流出125.79亿元[20] - 2025年1 - 3月投资活动产生的现金流量净额净流出123.80亿元，2024年同期为净流入142.56亿元[20] - 2025年1 - 3月筹资活动产生的现金流量净额净流出137.60亿元，2024年同期净流出10.51亿元[20] - 2025年基本每股收益和稀释每股收益均为0.08元，2024年为0.06元[18] 子公司业务数据关键指标变化 - 全资子公司申万宏源证券年初至报告期末实现归母净利润22.06亿元，同比增长36.76%[4] 业务调整后营业收入变化 - 大宗商品销售业务以净额法调整后，公司营业收入53.06亿元，同比增长21.26%[5] 负债项目关键指标变化 - 短期借款较上年度末增加122.86%，拆入资金减少62.53%，交易性金融负债减少37.20%，代理承销证券款减少100.00%[8] 业务收入及收益关键指标变化 - 投资银行业务手续费净收入同比增长79.40%，其他收益减少58.34%，投资收益增加，公允价值变动损益减少119.43%[8] 净资本及净资产关键指标变化 - 核心净资本较上年度末增长2.19%，附属净资本减少7.39%，净资本减少0.39%，净资产增长1.34%[9] 股东数量及持股情况 - 报告期末普通股股东总数为234,677位，其中A股股东234,624位，H股股东53位[12] - 前10名股东中，中国建银投资有限责任公司持股比例26.34%，持股数量6,596,306,947股；中央汇金投资有限责任公司持股比例20.05%，持股数量5,020,606,527股[12] - 中央汇金投资有限责任公司持有中国建银投资有限责任公司100%股权，持有中央汇金资产管理有限责任公司100%股权，持有中国证券金融股份有限公司66.70%股权，持有中国光大集团股份公司63.16%股权[12] - 截至报告期末，新疆金融投资（集团）有限责任公司通过普通证券账户持股58,492,284股，通过信用证券账户持股331,603,199股，实际合计持股390,095,483股[14]

财务表现 - 2025年第一季度营业收入54.79亿元 同比下降3.54% [1] - 净利润22.47亿元 同比增长35.62% [1] - 归属于上市公司股东的净利润19.77亿元 同比增长42.50% [1] - 基本每股收益0.08元/股 同比增长33.33% [1]

公司基本信息 - 公司名称为泽润新能，股票代码301636，发行价33.06元，发行市盈率(TTM)16.08倍，静态市盈率17.57倍，行业市盈率17.78倍 [1][3] - 公司属于光伏设备行业，采用注册制发行方式，发行总数1597万股，网上发行量455.1万股，申购上限4500股 [3] - 公司专注于新能源电气连接、保护和智能化技术领域，提供光伏组件接线盒产品一体化解决方案，为国家级专精特新"小巨人"企业 [3] 财务数据 - 2022年至2024年营收分别为5.22亿元、8.44亿元、8.76亿元，净利润分别为0.86亿元、1.2亿元、1.31亿元，2024年净利润同比增长9.3% [4] - 2021年分红200万元，2022年分红2338万元，其中大股东陈泽鹏2021年税后分红1276.8万元用于偿还个人借款和理财，2022年税后分红1191.23万元用于出资和还贷 [7][8] 发行与募集资金 - 计划募集资金7.2亿元，实际募集5.28亿元，少募集2亿元 [1][6] - 募集资金用途：光伏组件通用及智能接线盒扩产项目(3亿元)、新能源汽车辅助电源电池盒建设项目(1.6亿元)、研发中心建设项目(1.1亿元)、补充流动资金(1.5亿元) [6][7] - 询价区间为29.18元/股-45.00元/股，最终定价33.06元/股，最低价由招商证券报出，最高价由南京璟恒投资报出 [7] 发行费用 - 保荐机构为申万宏源，保荐承销费用包含保荐费169.81万元和承销费(募集资金总额的7%) [7] - 其他发行费用：审计验资费用1450万元、律师费用950万元、信息披露费用433.96万元、发行手续费及其他费用68.37万元 [7] 市场反馈 - 投资者对高价发行(总股本4000多万，发行价不低于50元预期)和光伏行业产能过剩表示担忧 [8] - 近期新股表现多为"上市即巅峰"，首日大涨后持续下跌，市场建议谨慎参与 [8]

申万宏源研究所人事调整 - 申万宏源研究所副所长、首席策略分析师王胜将升任所长 [1] - 原所长周海晨仍担任研究所党委书记、申万宏源证券执委会委员并分管研究所 [1] - 公募降费背景下，前4个月多家券商研究所管理层变动，反映行业谋求变革 [1] 锦龙股份股权拍卖进展 - 实际控制人杨志茂持有的6030万股股份二次拍卖中，3名自然人合计竞得3030万股，3000万股流拍 [2] - 若成交股份完成过户，杨志茂持股比例将从7 4%降至4 02%，但通过新世纪公司仍控股23 55% [2] 景顺长城基金经理变动 - 明星基金经理鲍无可旗下8只产品半月内全部增聘基金经理，4月26日4只产品同步增聘刘苏、邹立虎 [3] - 新增基金经理刘苏、邹立虎管理规模均超百亿元，证券投资经验超15年 [3] 地方政府投资基金动态 - 国务院新政落地3个月后，广东、江浙沪等东部地区政府引导基金设立势头强劲，中西部及区县级数量下降 [4] - 直投基金策略受地方政府青睐，多地推出容错机制以提升资金使用效率 [4]