文章核心观点 中央汇金多次表态并增持A股及ETF，发挥平准基金功能，稳定市场预期，引领价值投资风潮，当前市场悲观预期正出清 [1][2] 中央汇金表态及增持情况 - 2023年10月11日，中央汇金表示近日已在二级市场增持工商银行、农业银行、中国银行、建设银行的A股股份，并将在未来六个月继续增持 [1] - 2023年10月23日，中央汇金表示当日买入交易型开放式指数基金（ETF），并将在未来继续增持 [1] - 2024年2月6日，中央汇金表示充分认可当前A股市场配置价值，近日扩大交易型开放式指数基金（ETF）增持范围，将持续加大增持力度、扩大增持规模 [1] - 4月7日，中央汇金公告称坚定看好中国资本市场发展前景，充分认可当前A股配置价值，已再次增持交易型开放式指数基金，未来将继续增持 [2] 中央汇金表态及增持的影响 - 中断2023年5月之后A股自我强化的悲观预期，使市场预期趋于平稳，行情演绎回归中性客观 [1] - 加码稳定资本市场预期，着力点更加均衡，兼顾价值和成长风格，触发A股2024年春节前后的反弹行情 [1] - 成为A股市场重要的长期配置资金，发挥平准基金功能，支持A股价值板块的估值修复，成为定价A股公司治理和股东回报改善的边际资金 [2] - 在成长风格出现流动性风险的阶段，成为流动性的提供者，稳定A股市场中枢 [2] - 引领A股投资者价值投资、长期投资的风潮 [2] - 及时遏制A股流动性风险自我增强，稳定资本市场预期 [2] 市场现状及展望 短期线性外推悲观预期无意义，当前可推演的基本面压力正在股价中快速出清，市场将来到能反映后续变化和长期积极因素的窗口 [2]

纪要涉及的行业或者公司 固收市场、光伏行业 纪要提到的核心观点和论据 固收市场 - **市场逻辑变化**：1、2月市场因资金紧平衡调整，3月6日两会结束后的经济主题记者会使债券市场投资人修正宽松预期，十年期国债收益率最高回调至3月11日的1.89%，并在1.8 - 1.9之间震荡[2] - **资金面和存单利率**：两会后资金面稳定，隔夜回购利率维持在1.8%左右，存单利率修复，三个月到一年期存单收益约1.95%，银行与非银流动性分层不明显，总体资金面平衡[3][4] - **国债收益率曲线**：当前国债收益率曲线短端超调，一年和三年国债收益率超2024年高位，央行适度宽松政策下未来可能恢复国债买入操作[3][5] - **市场关注信号**：关注资金利率企稳或下行以及基本面预期差，十年期国债均衡点可能在1.9% - 2.0%，30年期在2.1% - 2.2%，短端国债具配置价值[3][6] - **宏观经济高频数据**：上周宏观经济高频数据表现良好，工业生产回升，消费链条开工率高，人员流动上升，货运价格高位，一线城市地铁客运量高，出口景气度高[3][7] - **央行货币政策**：近期央行货币政策稳定，资金利率维持在1.8%附近，同业存单收益率显著修复，上周央行全国净汇融为1,917亿元，政府债券融资对流动性无明显拖累，同业存单再融资压力大但一级市场情绪火爆实现净融资[3][8][9] - **下周资金面影响因素**：下周关注税款走款、MLF到期、逆回购到期以及同业存单再融资压力，政府来电缴款对流动性拖累不明显，买断式回购资金陆续到账，整体流动性负面影响有限[3][10] - **降息选择逻辑**：选择结构性工具降息而非全面降息，因货币信贷由供给约束转向需求约束，避免资金空转，精准对接重点领域和薄弱环节，全面降息预期至少在2025年上半年需修正，或加大投放结构性工具观察需求修复情况[3][11] - **理财赎回情况**：截至上上周日，全市场理财存续规模周度环比提升3,786亿元，赎回压力暂时缓解，当利率与信用债短期内大幅调整，理财产品净值跌至 - 0.3%是居民赎回警戒线，目前理财产品信用债持仓占比下降、安全垫变薄，未来两周内信用债调整15BP、十年国债调整7 - 8BP可能面临较大赎回压力[12] - **纯债基金情况**：截至上周五，中长期利率型纯债基金久期中枢下降至2.96年，中长期信用型纯债基金久期中枢上升至1.91年，整体利率型纯债基金久期有所抬升，上周信用债换手率普遍抬升，银行间市场杠杆率环比上升0.28个百分点达到107%[13] - **可转债估值展望**：近期机构投资者对可转债畏高，权益指数突破3,400点后可转债有望迎来估值驱动上涨行情，可转债供给收缩、需求旺盛，长期对估值调整保持乐观[14] - **择券建议**：择券注重基本面、公司资质及促转股动力，结合价格选券，120元以内胜率和赔率不错，关注股市基本面、个券基本面、下修及公司转股意愿，关注转债绝对价格[16] 光伏行业 - **行业表现及策略**：机构投资者对光伏2025年上半年抢装需求前置及供给端限制政策有担忧，但认可光伏作为第二大行业板块且具备明显下行预期，已有两个光伏转债完成下修，板块仍获大量配置，可发散思路到其他可能下修的板块[17][18] 其他重要但是可能被忽略的内容 - 结构性工具是报销机制，银行先贷款再向央行申请报销，降息能支持重点领域并改善银行息差[11] - 历史经验显示下半年实施降息次数多于上半年，比例约为1比2[11] - 无论股市向上或下杀，转债估值端会产生负贡献，应关注整体股市变化[15] - 2025年投资可着眼于叠加低价下修期权方向，短期降低对转债估值大幅波动担忧，侧重基本面研究和下修期权重视，结合基本面和权益行业研究做择时和择券判断[19]

文章核心观点 申万宏源证券研究报告探讨美股下跌是否预示经济衰退，分析历史情况、“财富效应”及本次回调影响因素 [1][3] 热点思考：美国经济：“跌”出来的衰退？ 历史上，美股回撤是否预示着经济衰退 - 2025年初以来美股大幅回撤，2月19日以来标普500和纳指分别回调17.4%和22.3%，逼近“熊市”边缘，近期周期较防御明显超跌，符合“衰退交易”特征 [1] - 1929年以来14轮熊市中，仅1961年、1966年和1987年受恐慌情绪、信贷紧缩等影响，其他11轮市场下跌与经济走弱“互相强化”后美国经济均衰退 [1] 定性视角下，如何理解美股的“财富效应” - 美股“财富效应”传导机制为居民收入和消费倾向，股息收入与股市表现有关但占居民收入比重仅8%，短期资本利得不计入居民收入，美国居民储蓄率与净值/可支配收入呈负相关，股市增值可提升消费意愿 [2] - 股市“财富效应”或仅影响高收入群体消费能力和倾向，80 - 100%收入分位高收入群体贡献消费39%，消费倾向接近50%，最高1%收入分位群体资产中公司权益占比达45.6% [2] 定量视角下，美股“财富效应”有多大，股市下跌是否会对经济形成“负反馈” - 学界认为美国股市财富效应对消费弹性在0.02 - 0.08之间，呈现货币宽松环境下弹性更高、高收入人群弹性更高、长期股市变动弹性更高特征，部分研究认为美国房市财富效应大于股市 [2] - 美股下跌20%对美国经济拖累最高可达1个百分点，2024年末以来股市下跌拖累经济增长幅度或在0.4 - 0.5个百分点之间 [3] 这一次，美股大幅回调是否预示着经济衰退 - 需关注本次美股下跌与特朗普关税政策冲击产生的恐慌有关，重要的是关税政策如何演绎 [3] - 美股持续下跌或产生次生冲击，重点关注金融脆弱性 [3] - 劳动力市场是美国经济基本盘，失业率是是否衰退的“试金石” [3]

文章核心观点 2025年4月3日申万宏源收盘情况及当日交易信息、公司债券发行上市公告 [1][2] 分组1：收盘情况 - 截至2025年4月3日收盘，申万宏源报收于4.96元，上涨0.2%，换手率0.31%，成交量69.87万手，成交额3.46亿元 [1] 分组2：交易信息汇总 - 2025年4月3日主力资金净流出2502.41万元，占总成交额7.23% [2][3] - 2025年4月3日游资资金净流入106.53万元，占总成交额0.31% [2] - 2025年4月3日散户资金净流入2395.88万元，占总成交额6.92% [2] 分组3：公司公告汇总 - 申万宏源证券2025年面向专业投资者公开发行公司债券（第二期）于2025年4月2日起在深交所上市，发行规模42亿元 [2][3] - 品种一发行规模24亿元，期限2年，票面利率1.99%，债券简称"25申证03"，代码"524196" [2] - 品种二发行规模18亿元，期限3年，票面利率2.01%，债券简称"25申证04"，代码"524197" [2]

投行业务 - 2024 年股权承销总规模 11.04 亿元，承销家数 4 家，年内 IPO 项目过会数量市场排名第 2 [2] - 2024 年新三板定向发行及挂牌共完成 36 次，募集资金 10.35 亿元，排名行业第 2 [2] - 2024 年债券全口径主承销家数 678 只，同比增长 18%，主承销规模 2811.89 亿元，同比增长 7%，主承销规模行业排名第 8 [2] 投资交易业务 - 2024 年度，投资收益和公允价值变动损益合计 111.54 亿元，同比增长 16.78% [3] - FICC 业务坚持“本金投资 + 客盘交易”双轮驱动，客盘业务综合实力位居市场前列 [3] - 权益及衍生品业务线秉持价值投资理念，衍生品业务排名稳居行业前列 [3] 国际业务 - 2024 年参与首次公开发售承销项目 15 单，承销数量排名中资券商第 6 [4] - 2024 年完成 312 单境外债券项目，中资离岸债承销数量排名中位居中资券商第 5 位 [4] 财富管理业务 - 2024 年经纪业务手续费净收入 46.03 亿元，同比增长 6.19% [6] - 2024 年代理买卖业务净收入 35.32 亿元，新增客户 76.36 万户，年末客户证券托管市值达 4.75 万亿元 [6] 金融科技 - 2024 年推进“申财有道”“易万启源”等关键客户服务系统开发上线，荣获 17 项省级金融科技奖，2023 年获人民银行“金融科技发展奖”二等奖 [6] - 2024 年申万宏源证券信息技术投入 11.85 亿元，同比增长 9.17% [6]

纪要涉及的行业和公司 行业：债券市场、产业链领域、金融领域、可转换公司债券市场 公司：未提及具体公司 纪要提到的核心观点和论据 债券市场 - **资金中枢与利率走势**：2025 年二季度市场资金将重新寻找均衡中枢，相比 2024 年四季度资金利率明显上升，预计二季度资金中枢在 1.5 - 1.7 附近，隔夜回购存单在 1.6 - 1.8 附近，但降息缺位。一季度央行态度是核心关注点，一月至二月宽松预期掩盖银行负担压力，二月银行存单系统性拉升使长期国债吸引力下降，三月中后央行态度边际缓和，十年国债空间有限，整体偏震荡或震荡偏调整行情[2][18]。 - **市场特征与投资策略**：今年债券市场可能呈现高波动的震荡市特征，单边牛市预期减弱，高波动区间震荡操作更为合适。信用债套利和杠杆策略在区间震荡市中更为明显，需通过多资产多策略形式增强收益。信用债价值确定性优于利率债，中短久期的信用下沉加套息策略更具价值，推荐中短久期的利率债如 1 - 5 年的利率债。二季度信用债机会确定性较大，市场将呈现供需错配格局，中短端仍具吸引力[2][17][19]。 - **长债和超长债价值**：2025 年长债和超长债的主要价值是跌出来的，久期管理行情可能比长端更确定。一月份资金变紧，长债在 1.6 - 1.7 左右波动，二月份市场调整较大，三月份短债和信用债继续调整，三月中下旬后有所修复[4]。 - **市场曲线形态**：当前市场曲线形态偏平坦，一月至二月中短端宽松平稳，二月底至三月中旬长端震荡，三月中下旬后边际修复略显牛平特征。七天利率维持在相对低位，信用利差相比去年四季度略有下行，但幅度不大[5]。 - **宏观审慎政策及流动性变化**：一月份主要影响非银覆盖率，二月份银行负担紧缩导致存单利率上升并减少涌出规模，三月份市场因答记者问有所调整。今年二月份央行净回笼 4700 多亿，三月份净回笼 2600 亿左右，总体仍偏回笼为主[7]。 - **银行负债压力**：从去年四季度 12 月开始银行负债压力显著增加，一月和二月非银同业存款下降很多，但从二月开始银行负债缺口逐步得到补充，目前流动性矛盾更多表现为银行负债成本较高[9]。 - **二季度关注要点**：需关注央行目标函数是否发生本质性变化，内部政策主线是财政供给放量，外部环境受关税及美国逆全球化影响，可能导致央行目标函数转变，如恢复国债买入降准或加大买断式回购投放。货币政策可能重新聚焦配合财政发行和供给放量，但对城投债而言更多是阶段性窗口机会而非趋势性行情[2][10][11]。 - **货币政策未降准降息原因**：信贷需求不足、GDP 平减指数仍为负值及外部不确定性影响，仅依赖货币政策放松难以解决核心问题，财政刺激力度加大成为必要[2][13]。 - **内需和外需影响**：内需经济修复弹性较弱，内需政策不断推进以缓慢修复并推动物价回升；外需方面关税影响备受关注，今年全年经济走势可能呈现 N 字型[16]。 信用债市场 - **一季度表现与二季度预判**：一季度市场对信用债关注度不高，但供给相对充足，263 供给较慢、到期规模不多，预计二季度 263 发行将放量、到期规模增加。二级市场一季度整体跟随证券市场调整，但风险可控，短端抗跌能力更强。二季度市场将呈现供需错配格局，新增信贷金融供应将减少，存量 2.3%以上收益率的规模仍可观，中短端仍具吸引力[21]。 - **中长端债券市场机会**：中长端债券市场分位数处于历史相对较高位置，仍有一定修复空间。一季度非银金融机构对信用债关注度不高，二季度配置力量需求可能加大[22]。 - **理财产品影响**：一季度理财产品赎回压力可控，二季度理财规模一般稳步提升，对信用债的配置力量可能进一步加大，但需关注监管对理财平滑净值手段的关注以及理财安全垫不够充裕的问题[23]。 - **公募基金影响**：前期公募基金配置比例下降，二季度票息资产和信用债配置力量可能有所修复，但未来随着理财波动增加，公募基金负债率面临较大压力[24]。 - **信用债 ETF 影响**：2025 年八只基准做市信用债 ETF 上市后进入快速扩容轨道，政策将 ETF 纳入通用质押式回购，为信用债带来增量资金，目前存量规模约 800 亿人民币，未来进一步扩容将提高高等级信用债流动性[25]。 城投债市场 - **投资策略与机会**：2025 年城投债性价比较高，二季度采用套期加杠杆策略可能成为主流，中短久期下沉策略尤其是三年以内的品种表现出较高性价比。今年是化债大年，计划发行 2 万亿置换债券，一季度已发行 1.3 万亿，进度接近 70%，资金流向地方城投用于偿还债务。土储专项债发行将加速，为城投平台带来更多资金支持[28]。 产业链和金融领域信用策略 - **产业链领域**：2025 年整体经济基本面仍处上行通道，但二季度参与产业链信用策略需保持谨慎，建议重点关注 AA 及以上评级、期限控制在两年左右且聚焦央国企的产业链项目，如建筑装饰、农林牧渔等行业[30]。 - **金融领域**：高等级二级资本债与利率走势紧密相关，目前定价不明确，预计呈震荡行情，适合高抛低吸波段交易，以三年期 AAA - 国有大行二级资本债利差为例，高点在 40 - 50 个基点，低点在 25 - 30 个基点之间[30]。 可转换公司债券市场 - **转债下修相关情况**：转债下修主要是为了提升转股价值、促使转股，也可能配合大股东减持动作。触发条件通常为在 30 个连续交易日内，有 15 个交易日满足正股价格低于或等于转股价格的 80%。证监会对转债交易均价有规定，下调后的转股价格不能低于召开前 20 个交易日和前一个交易日的均价。转债下线流程规范且分步骤进行，自 2017 年以来，约 95%的已公布审议结果的转债成功完成调整[31][32][33][35][36]。 - **下修影响因素与收益情况**：正股价格表现弱、剩余期限短时，下跌动机更强。下修幅度受市场对正股走势预期和稀释比例影响，博弈过程中需关注评级位置和稀释比例。从数据分析来看，下修提议至结果公告日中位数收益为 3.2%，成功审议通过后涨幅更高，未被通过则价格跌幅约 - 5%。转债是否下修与其评价和剩余期限高度相关，下修幅度显著影响转债收益[39][40][41][43][44]。 - **市场展望与投资机会**：2025 年第二季度，可转换公司债券是性价比优良的资产，有望迎来与股票共振带来的投资机会。当前处于偏底部位置，有望迎来反弹，二季度新券发行增加、指数波动率预计降低，为投资者提供了良好的布局机会。转债估值受评级、权益市场波动、利率变化以及供给情况影响，目前下调空间不大，现在是较好的入场时机。推荐十大转债组合，包括高股息品种、业绩高增长品种、科技与机器人领域以及光伏领域[47][48][51][52]。 - **二季度策略方向**：二季度需结合权益与纯债市场观点，做好信用风险防范，增加高股息配置方向，挖掘行业景气度变化及实质性业绩释放标的，控制整体仓位，重点关心临期促转股组合[53]。 其他重要但是可能被忽略的内容 - 三月份资金体验感比二月份好的核心原因是三月份财政存款投放较大，对缓解资金压力起到对冲作用，且三月份 MLF 净投放了 630 亿，流动性压力边际缓和，但尚未回归到非常宽松的位置[8]。 - 分析第二季度基本面影响时，可以引用 ISLM 曲线模型进行深入探讨，当前更强调 IS 曲线是因为财政重点已回归到扩大有效投资和消费领域[12][15]。 - 二季度需特别关注信用风险问题，一季度大量年报业绩预告关注公告后续可能导致 30% - 40%的概率出现评级下调，需密切关注主体评级变化[50]。

文章核心观点 上交所对国宏工具IPO存在的违规行为进行追责，上市主体被拒收上市申请1年，保荐、审计、法律顾问机构遭通报批评，相关签字人员被暂停项目受理或公开谴责 [1] 分组1：国宏工具基本情况 - 国宏工具成立于2004年，主要从事超高精密数控刀具和集成电路封装楔形劈刀的研发、生产和销售业务 [1] - 2023年6月，上交所受理其科创板上市申请；2024年4月，撤回申请，终止审核 [1] 分组2：违规检查情况 - 2023年7月，国宏工具被抽中首发企业信息披露质量现场检查 [2] - 申万宏源保荐在发行上市申请过程中，存在保荐职责履行不到位情形，包括未充分核查研发人员认定及研发投入金额准确性等 [2] - 国宏工具披露的研发信息“注水”，2020 - 2022年度研发投入分别为1276.30万元、1533.17万元和1864.62万元，最近3年累计研发投入占累计营业收入比例为5.35%；截至2022年12月末，研发人员57人，占当年员工总数比例为11.61% [2] - 现场检查发现，国宏工具认定的研发人员中有15人属非研发部门且主要从事生产销售活动，2人未与发行人建立正式劳动关系，累计多计研发投入727.84万元 [3] 分组3：处罚结果 - 国宏工具被拒收上市申请1年 [1] - 申万宏源保荐被通报批评，保荐代表人吴杏辉、雷晨被予以6个月内不接受其签字文件的纪律处分 [3] - 审计机构公证天业会计师事务所和法律顾问上海市通力律师事务所被通报批评，两名签字会计师被暂停6个月项目受理，三名律师被公开谴责 [3]

债券发行 - 申万宏源证券2025年第二期公司债券发行规模42亿元[1] - 品种一发行规模24亿元，期限2年，票面利率1.99%[1] - 品种二发行规模18亿元，期限3年，票面利率2.01%[1] 时间安排 - 本期债券于2025年3月27日结束发行[1] - 本期债券定于2025年4月2日起在深交所上市[1] 债券信息 - 品种一债券简称“25申证03”，代码“524196”[1] - 品种二债券简称“25申证04”，代码“524197”[1]

文章核心观点 公司为全资子公司宏源恒利提供担保，近日与多家银行签署担保合同，担保余额增加至6亿元，在股东大会审议通过的额度范围内，同时披露了被担保人情况、担保协议内容及累计对外担保数量等信息 [2][3] 担保情况概述 - 2024年11月26日、12月19日公司分别召开董事会、股东大会，同意在不超6亿元额度内为宏源恒利对外融资提供担保 [2] - 本次担保实施前，公司为宏源恒利担保余额3.3亿元，涉及建行上海第二支行等四家银行 [2] - 近日公司与兴业银行杨浦支行等四家银行就宏源恒利综合授信业务签署担保合同，担保额度分别为1亿、1亿、1亿、7000万元，本次担保实施后担保余额为6亿元，较之前净增2.7亿元 [3] 被担保人基本情况 - 宏源恒利成立于2013年6月18日，注册地址在上海市虹口区，法定代表人为李季，注册资本6亿元 [4] - 经营范围包括实业投资、投资管理等多项业务 [4] - 宏源恒利是宏源期货有限公司的全资子公司，宏源期货是公司的全资子公司 [5] - 宏源期货100%控股宏源恒利，被担保单位有2023年和2024年经审计财务数据，且不是失信被执行人 [6] 担保协议主要内容 与兴业银行杨浦支行 - 签署《最高额保证合同》，被担保人为宏源恒利，担保方式为连带责任保证 [7][8] - 担保期限为主合同项下债务履行期限届满之日起三年，本金最高债权额为1亿元 [8][9] 与民生银行上海分行 - 签署《最高额保证合同》，被担保人为宏源恒利，担保方式为连带责任保证 [10][11] - 担保期限为主合同项下债务履行期限届满之日起三年，本金最高债权额为1亿元 [11][12] 与中信银行上海分行 - 签署《最高额保证合同》，被担保人为宏源恒利，担保方式为连带责任保证 [13][14] - 担保期限为主合同项下债务履行期限届满之日起三年，本金最高债权额为1亿元 [14][15] 与招商银行上海分行 - 签署《最高额不可撤销担保书》，被担保人为宏源恒利，担保方式为连带责任保证 [16][17] - 担保期限为主合同项下债务履行期限届满之日起三年，本金最高债权额为7000万元 [17][18] 累计对外担保数量及逾期担保的数量 - 截至目前，公司及控股子公司担保额度总金额为60.69亿元，逾期担保等相关金额均为0亿元 [19] - 本次担保实施后，公司及其控股子公司对外担保总额为63.39亿元，占最近一期经审计净资产的4.75%，逾期担保等相关金额仍为0亿元 [19]

文章核心观点 2025年3月28日紫荆汇携手申万宏源研究所在宁波举办春季宏观经济策略会，汇聚行业精英和专家探索经济新周期产业变革路径，结合双方优势打造交流平台助力上市公司发展 [1][2] 活动概况 - 活动于2025年3月28日在宁波举办，主题为“汇智论经济，共探新契机” [1] - 活动由紫荆汇Casa Bauhinia携手申万宏源研究所举办 [1] - 活动汇聚30余位行业精英、业内专家及多家宁波上市公司代表 [1] 主办方情况 - 紫荆汇由28位“宁波帮”代表人士投资发起，以非牟利模式运营，致力于传承“宁波帮”精神等 [2] 活动目的 - 结合申万宏源与紫荆汇优势，打造行业专业化交流平台 [2] - 助力上市公司科学决策、长远布局、稳健发展 [2] 会上发言 - 申万宏源研究所首席分析师黄伟平针对市场资金紧张等问题提出企业防御性资产管理建议 [1] - 申万宏源研究所首席分析师王珂围绕2025年AI机器人产业化元年剖析春季人形机器人行业动态等 [1]