投资评级 - 维持“增持”评级 [6] 核心观点 - 公司2026年第一季度收入及利润表现超出市场预期，主要得益于国内业务的持续复苏 [6] - 公司毛利率持续提升，预计第二季度将保持稳定，主要源于收入结构优化及上游原材料价格上涨 [6] - 公司现金流增长强劲，存货与应收账款管理效率提升，经营质量改善 [6] - 公司发布新的员工持股激励计划，明确设定了AI大模型与创新成长业务未来三年的高增长目标 [4] - 分析师小幅下调了2026-2027年的收入预测，但同步小幅上调了利润预测，反映了对软件附加值提升和海外业务毛利率改善的预期 [6] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业收入327.44亿元，同比增长1.75%；归母净利润38.58亿元，同比增长32.77%；扣非净利润27.30亿元，同比增长16.28%；毛利率为40.6%，同比提升1.78个百分点 [4][5][6] - **2026年第一季度业绩**：营业收入69.02亿元，同比增长10.33%；归母净利润6.98亿元，同比增长6.81%；扣非净利润5.89亿元，同比增长16.93%；毛利率为43.8%，同比大幅提升3.64个百分点 [4][5][6] - **未来业绩预测**：预测2026-2028年营业收入分别为345.11亿元、372.38亿元、403.24亿元，归母净利润分别为38.75亿元、42.61亿元、46.04亿元，对应每股收益分别为1.19元、1.30元、1.41元 [5][6][8] - **盈利预测调整**：将2026-2027年收入预测从371.15/415.35亿元下调至345.11/372.38亿元；将2026-2027年利润预测从36.69/41.79亿元上调至38.75/42.61亿元 [6] 业务分析 - **境内业务**：2025年国内收入167.52亿元，同比增长5.44%。其中To B业务收入97.01亿元，同比增长11.38%，增长动力来自电池储能、高端装备制造等下游领域及AI产品渗透；To G业务收入同比微增1.54% [6] - **境外业务**：2025年境外收入159.92亿元，同比下滑1.85%。若剔除子公司出表影响，海外收入同比增长3%，大洋洲、欧洲、非洲市场增长较快，美洲部分区域仍面临压力 [6] - **毛利率分析**：2025年境内其他业务毛利率同比显著提升7.47个百分点，境外业务毛利率同比提升2.37个百分点，共同驱动整体毛利率上行 [6] 运营质量与激励 - **现金流**：2025年经营活动现金流净额39.08亿元，同比增长44.2%；扣非净现比为143.2%，同比提升27.7个百分点；收现比为113.5%，同比提升5.8个百分点 [6] - **营运效率**：2025年存货周转率维持在历史较高水平；年末应收账款余额154.7亿元，较期初下降9.2%，应收账款占营业收入比例从年初的53%降至年末的47% [6] - **员工激励计划**：新发布的员工持股计划设定了2026-2028年考核目标，要求AI大模型收入与创新成长业务收入在2025年基础上，复合增长率分别不低于50%和18% [4] 估值与市场数据 - **当前估值**：报告发布日（2026年05月07日）收盘价18.36元，对应市净率1.6倍，股息率1.01% [1] - **预测市盈率**：基于盈利预测，对应2026-2028年市盈率分别为15倍、14倍、13倍 [5][6] - **市值**：公司流通A股市值约为439.01亿元 [1]

报告投资评级 - 增持（维持）[6] 报告核心观点 - 公司2026年第一季度收入及利润超市场预期，毛利率持续提升，同时发布新的员工持股计划，将AI大模型及创新成长业务收入增长纳入考核目标，显示出对未来发展的信心[4][6] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：营业收入327.44亿元，同比增长1.75%；归母净利润38.58亿元，同比大幅增长32.77%；扣非净利润27.30亿元，同比增长16.28%[4] - **2026年第一季度业绩**：收入69.02亿元，同比增长10.33%；归母净利润6.98亿元，同比增长6.81%；扣非净利润5.89亿元，同比增长16.93%[4] - **盈利预测调整**：小幅下调2026-2027年收入预测至345.11亿元和372.38亿元（原预测为371.15亿元和415.35亿元）；小幅上调2026-2027年利润预测至38.75亿元和42.61亿元（原预测为36.69亿元和41.79亿元）；新增2028年收入/利润预测分别为403.24亿元和46.04亿元[6] - **未来增长预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为345.11亿元、372.38亿元、403.24亿元，同比增长率分别为5.4%、7.9%、8.3%；预计同期归母净利润分别为38.75亿元、42.61亿元、46.04亿元，同比增长率分别为0.4%、10.0%、8.1%[5] - **估值水平**：报告预测公司2026-2028年市盈率（PE）分别为15倍、14倍、13倍[5][6] 业务分析 - **分地区收入**：2025年国内业务收入167.52亿元，同比增长5.44%，其中To B业务收入97.01亿元，同比增长11.38%，主要受益于电池储能、高端装备制造等下游需求及AI产品渗透；To G业务收入同比微增1.54%[6] - **境外业务**：2025年境外业务收入159.92亿元，同比下降1.85%，但若剔除乐橙并表影响，海外收入同比增长3%，其中大洋洲、欧洲、非洲市场增长较快，美洲部分区域面临经营压力[6] - **毛利率提升**：2025年整体毛利率为40.62%，同比提升1.78个百分点；2026年第一季度毛利率达43.77%，同比大幅提升3.64个百分点，主要得益于收入结构优化及上游原材料涨价，预计第二季度毛利率将保持稳定[6] - **现金流与运营效率**：2025年经营活动现金流净额39.08亿元，同比增长44.2%；扣非口径净现比为143.2%，同比提升27.7个百分点；存货周转率维持历史高位；2025年末应收账款余额154.7亿元，较期初下降9.2%，占营收比例从年初的53%降至47%[6] 公司战略与激励 - **新激励计划**：公司发布员工持股计划，考核目标为AI大模型收入和创新成长业务收入在2026-2028年相对于2025年的复合增长率分别不低于50%和18%[4] - **业务结构调整**：公司主动降低集成业务占比，增加AI标杆项目在工业等领域的占比，提升软件附加值[6]