投资评级 - 报告首次覆盖给予"增持"评级 [26] 核心观点 - 全球工业阀门行业2022年市场规模达790亿美元，预计2023年将达821亿美元，2026年增至923亿美元，2021-2026年复合年均增长率为3.9% [1] - 中国核电阀门行业产业链清晰，上游为锻件、铸件、执行机构等，中游为核岛NI阀门、常规岛CI阀门和辅助BOP阀门，下游为各核电站 [3] - 中国特种阀门市场在2022年大幅增长，2019年市场规模为175.3亿美元，2020年下降至126.9亿美元，2022年恢复至218.03亿美元，同比增长18.82% [8] - 全球低温阀门市场2023年规模为41.4亿美元，预计2024-2032年复合年增长率为10.26%，2032年市场规模将达97.3亿美元 [10] - 公司与瑞帆节能合作，拓展节能减排市场，瑞帆节能具备合同能源管理业务资质，享受税收优惠 [11] - 2022年合同能源管理模式实施的节能提高能效项目投资1654.1亿元，2023年投资额保持稳定 [12] - 我国核电审批进入常态化阶段，2024年审批11台核电机组创历史新高，公司作为核电阀门龙头有望充分受益 [26] - 公司在冶金、化工等行业的特种阀门市场保持较高市占率，预计2024-2026年营业收入分别为22.62、24.03、25.52亿元，归母净利润分别为2.90、3.29、3.74亿元 [26] - 公司低温阀门品类齐全，广泛应用于国内外项目，成功入围巴斯夫供应商名单，参与广东湛江一体化项目 [117] - 公司进军氢能源产业链，布局氢能源阀门板块，相关产品已具备批量供货能力，广泛应用于国内氢能应用头部企业 [146] 行业分析 - 工业阀门产业链清晰，上游为原材料供应，中游为工业阀门企业，下游应用领域为油气、电力、冶金、水务、化工等 [42] - 国内工业阀门市场空间大，2020年市场规模为850.23亿元，2022年回升至904.82亿元 [33] - 核电阀门在核岛NI、常规岛CI和电站辅助设施BOP中发挥关键作用，根据安全级别划分为核安全Ⅰ级、Ⅱ级、Ⅲ级和非核级 [34] - 中国核电装机容量逐年上涨，截至2023年底在建核电机组26台，总装机容量3030万千瓦，均保持世界第一 [89] - 核电阀门市场竞争格局分为三个梯队，纽威股份、江苏神通、中核科技等核级阀门厂商占据前列 [92] - 中国节能服务产业规模迅速回升，2023年总产值超5200亿元，合同能源管理项目新增投资1647亿元，形成年节能能力4384万吨标准煤 [144] - 中国氢气产量显著上涨，2021年达3300万吨，同比增长32%，预计2035年氢能行业产值将达5万亿吨 [126] 公司业务 - 公司业务涵盖四大板块：冶金行业、核电行业、能源行业、节能服务行业 [58] - 在核电阀门领域，公司开发了压水堆核电站地坑过滤器、核级调节阀等新产品，满足第三代、第四代核电站技术要求 [58] - 在冶金阀门领域，公司产品主要应用于高炉煤气全干法除尘系统、转炉煤气除尘与回收系统等，市场占有率达70%以上 [58] - 在石油化工领域，公司开发了低泄漏阀门系列、超低温阀门系列等特色产品，满足新装置新工艺需求 [58] - 在节能服务领域，子公司瑞帆节能开发了球团余热回收利用技术、高炉消白技术等，合同能源管理项目效果良好 [58] - 公司营收持续增长，2023年实现营业收入21.33亿元，同比增长9.10%，归母净利润2.69亿元，同比增长18.16% [76] - 公司期间费用率整体呈下降趋势，从2018年的22.26%降至2023年的16.50%，研发费用逐年提升，从2018年0.50亿元提升至2023年0.95亿元 [40] - 公司分行业营业收入以核电行业和能源装备行业为主，2023年核电领域、能源装备领域、冶金领域和节能环保领域分别占公司总营收的32.56%、30.58%、17.05%和12.22% [98]

公司投资评级 - 报告给予江苏神通(002438.SZ) "买入"评级 [6] 报告的核心观点 - 江苏神通在特种阀门领域具有显著优势，核电行业的复苏和多元业务发展将助力公司业绩稳步增长 [2][3][4][5] 根据相关目录分别进行总结 公司概况 - 江苏神通是国内阀门领域的龙头企业，主要从事新型特种阀门的研发、生产与销售，产品广泛应用于冶金、核电、火电、煤化工、石油和天然气集输及石油炼化等领域 [36][37] - 公司业务逐步多元化发展，涵盖核电、能源装备、冶金和节能环保四大板块，其中核电业务是公司目前营收占比最大的业务板块 [36][37] - 公司股权结构清晰，管理层稳定，津西系资本韩力为公司董事长兼实际控制人 [41] 核电景气度回升，核电阀门迎来持续交付期 - 2024年核电核准5个项目共计10+1台，核电行业有望迎来持续交付期 [4] - 2024年上半年，公司核电新增订单同比+92%，充分彰显核电高景气度 [5] - 核电阀门市场前景广阔，预计2025年核电阀门市场规模将接近120亿元 [114] 多元化发展，逐步拓展经营边界 - 能源装备行业受益于炼化一体化项目拓展，下游需求保持稳定 [125] - 冶金行业受环保压力倒逼转型，"阀门管家"助力钢企降本增效 [137] - 氢能和半导体领域的发展值得期待，公司正在重点布局这两个新领域 [12] 盈利预测与估值 - 预计公司2024—2026年营收分别为23亿元、27.5亿元、33亿元，归母净利润分别为3.04亿元、3.84亿元、4.75亿元，对应PE为21.39倍、16.97倍、13.72倍 [12] - 给予公司2025年15-20倍PE，目标价格区间为11.4-15.2元，维持"买入"评级 [12]

报告投资评级 - 维持“买入”评级[4][5] 报告核心观点 - 业绩符合预期，核电在手订单饱满[2][4] 盈利预测 - 预计24 - 26年的收入为24.05/27.77/31.43亿元，同期的归母净利润为3.20/4.12/4.95亿元，同期EPS 0.63/0.81/0.97元/股[4] 财务数据 营业收入 - 2022A为1955百万元，2023A为2133百万元，2024E为2405百万元，2025E为2777百万元，2026E为3143百万元，2023 - 2026年增长率分别为9.1%、12.8%、15.5%、13.2%[3] 归母净利润 - 2022A为228百万元，2023A为269百万元，2024E为320百万元，2025E为412百万元，2026E为495百万元，2023 - 2026年增长率分别为18.2%、18.9%、28.9%、20.0%[3] EBITDA - 2022A为381百万元，2023A为490百万元，2024E为553百万元，2025E为654百万元，2026E为744百万元[3][186] EPS - 2022A为0.45元/股，2023A为0.53元/股，2024E为0.63元/股，2025E为0.81元/股，2026E为0.97元/股[3] 市盈率(P/E) - 2022A为24.38，2023A为22.56，2024E为22.68，2025E为17.60，2026E为14.67[3] ROE - 2022A为7.7%，2023A为8.2%，2024E为8.9%，2025E为10.3%，2026E为11.0%[3] EV/EBITDA - 2022A为15.59，2023A为13.12，2024E为13.33，2025E为10.84，2026E为8.96[3]

核电业务相关 - 今年新批复11台机组阀门设备正在招投标过程中预计持续半年左右[2] - 公司目前核电阀门年产能可满足现有需求计划再融资扩产能预计新增产能可满足不少于4个新建核电机组需求[5] - 核电阀门从订单到交付时间跨度为订单确认后第二至第三年且分批次交付收入确认与交付进度一致[6] - 核电在我国能源结构中占据核心地位公司在该领域有竞争优势预计未来几年核电建设持续增长将为公司带来市场潜力[7] 冶金行业相关 - 自2022年中期以来钢铁冶金行业景气度下降阀门产品市场需求减少公司采取加强“阀门管家”服务营销推广和灵活定价策略应对今年上半年冶金行业订单触底反弹营收同比增长但毛利率有所下降未来将继续通过技术创新和服务优化提升竞争力扩大市场份额[3] 半导体阀门相关 - 子公司神通半导体研发的真空阀门、超洁净阀门等进入用户端样机验证阶段处于市场拓展初期暂未有批量化订单公司将加大技术研发和市场拓展力度[4] 瑞帆节能相关 - 津西135MW超超临界煤气发电项目已开始效益分享邯钢能嘉钢铁煤气发电项目1号和2号炉2023年10月投入运行并陆续完成调试投产2024年全面进入效益分享期预计将提升瑞帆节能营业收入[8] 定向增发相关 - 2024年3月13日披露高端阀门智能制造项目建设计划包括建设38,658平方米数字化智能工厂配置智能化柔性生产线建设周期24个月目前土建工程按计划施工公司将用自有资金先行投资督促施工单位加快进度[9]

投资者关系活动 - 活动类别为路演活动 [1] - 参与单位包括中信证券、象屿创投、瀚朴投资、汇丰投资、华夏未来资管、金仕达投资、景顺长城、瞰道资管 [1] - 活动时间为2024年11月12日 [1] - 活动地点为深圳福田香格里拉酒店 [1] - 上市公司接待人员为副总裁章其强先生 [1] - 主要内容为机构投资者就公司生产经营情况、未来发展规划和战略等进行沟通交流 [1]

投资者关系活动 - 活动类别包括路演活动和电话调研 [1] - 参与机构包括招商证券、上海合撰资产、合远基金和中金证券 [1] - 活动时间为2024年11月5日至11月6日 [1] - 活动地点为上海金陵紫金山大饭店和公司董事会秘书办公室 [1] - 公司接待人员包括副总裁章其强先生和证券事务代表陈鸣迪 [1] 交流内容 - 机构投资者就公司生产经营情况、未来发展规划和战略进行沟通 [1] - 具体内容详见2024年11月5日至11月6日的投资者调研会议记录 [1]

公司冶金阀门产品 - 2024年上半年冶金阀门产品毛利率下降原因包括钢铁冶金行业景气度下降致阀门需求下滑[2] - 市场竞争加剧促使公司采取灵活价格策略[2] - 公司加大“阀门管家”服务宣传力度[2] - 公司通过技术创新和服务优化增强产品竞争力[2] 公司核电阀门产品 - 公司核电阀门产品定价采用成本加成法目前毛利率相对稳定在业务模式和市场竞争格局无大变化前提下预计将继续保持稳定[3] - 对于2024年新批复的11台核电机组阀门设备招标预计持续半年左右公司已全面参与招标项目[3] - 公司对核电阀门销售收入确认遵循交付时间分阶段原则订单签订后第二年和第三年按计划分批交付产品并相应确认销售收入[6] - 核电阀门虽设计寿命60年但海水系统阀门因受泥沙冲刷和海水中氯离子腐蚀等需执行预防性检修和维护[8] 公司定向增发项目 - 2024年3月13日披露高端阀门智能制造项目建设计划包括建设38,658平方米数字化智能工厂配置智能化柔性生产线项目预计建设周期24个月目前土建工程按计划施工公司将使用自有资金先行投资督促施工单位加快施工[4] 瑞帆节能业绩 - 津西135MW超超临界煤气发电项目已开始效益分享邯钢能嘉钢铁煤气发电项目1号和2号炉2023年10月投入运行并陆续完成调试投产2024年全面进入效益分享期预计提升瑞帆节能营业收入[5] 公司氢能和半导体业务 - 神通新能源产品系列专注于35 - 105MPa高压氢阀门覆盖氢能产业链各环节产品获国内众多氢能企业认可车载储氢和供氢系统领域已开发35MPa和70MPa系列产品70MPa组合减压阀达国际领先水平通过国内权威第三方检测已应用于实际车辆部分产品进入国际市场[7] - 2022年12月设立的神通半导体科技（南通）有限公司研发生产半导体装备用特种阀门目前研发的真空阀门、超洁净阀门等进入用户端样机验证阶段[7] 会议相关 - 路演活动于2024年11月5日下午15:30开始由招商证券组织公司副总裁兼董秘章其强参加向机构投资者介绍公司情况等[1] - 电话调研会议于2024年11月6日下午16:00开始由中金公司组织章其强参加向投资者介绍公司情况等[1] - 路演活动11月5日15:30 - 16:30电话调研会议11月6日16:00 - 16:30且不存在未公开重大信息泄露情况[9]

报告公司投资评级 - 江苏神通（002438）投资评级为买入，目标价15元，对应2024 - 2026年PE分别为25倍、20倍、16倍，维持评级 [2] 报告的核心观点 - 江苏神通2024年前三季度业绩稳中向好，营收和归母净利润保持稳定增长，毛利率和净利率均有所提高，在手订单为业绩提供有力支撑，同时公司在多领域拓展业务，未来有多个业绩增长点 [2][5][11] 根据相关目录分别进行总结 业绩数据方面 - 2024年前三季度实现营收16.34亿元，同比增长5.87%，归母净利润2.28亿元，同比增长13.03%，毛利率32.18%，同比增长1.71个百分点，净利率13.92%，同比增长0.86个百分点24Q3实现营收5.82亿元，同比增长6.95%，环比增长20.73%，归母净利润0.84亿元，同比增长10.56%，环比增长40.54%，毛利率33.26%，同比增长2.83个百分点，环比增长0.18个百分点，净利率14.46%，同比增长0.45个百分点 [2] 业务拓展方面 - 以核电与冶金领域为基础，持续开拓新产品、拓展新领域，业务范围涵盖冶金、核电、能源化工、氢能源领域，通过设立全资子公司进军半导体装备特种阀门领域，将核电军工事业部相关资产及业务划转至全资子公司，目前军品业务处于产品研制、验证和市场推广过程中，公司以“巩固冶金、发展核电、拓展石化、服务能源、立足国内、走向全球、高端产品服务高端客户”为发展目标，积极拓展阀门外贸出口业务，国际贸易部重点拓展中东、东南亚等地区的石油炼化和油气开采市场 [2] 公司运营方面 - 2024年前三季度期间费用率16.35%，同比增长1.17个百分点，主要系研发费用率5.04%，同比增长1.19个百分点所致，三费费率11.31%，同比波动 - 0.03个百分点，其中管理费用率5.34%，同比增长0.48个百分点，销售费用率4.82%，同比下降0.30个百分点，财务费用率1.15%，同比下降0.21个百分点，资产负债端，2024年前三季度应收账款14.05亿元，较2023年末增加39.10%，预付款项0.84亿元，较2023年末增加34.53% [6] 募集资金方面 - 2024年3月拟向特定对象发行股份募集资金3亿元用于实施高端阀门智能制造项目，建设期24个月，产品主要为核电站专用阀门，旨在实现我国核电阀门自主可控以及产业化能力，满足国内核电建设需求的同时扩大核电阀门出口 [6] 市场需求方面 - 在绿色发展等政策支持下，核电、能源石化、冶金等领域将充分受益，我国核能发电量占比有望提升，新增核电阀门设备市场需求将进一步扩大，同时带动维修、服务需求提升，能源石化行业具有较大市场空间 [6][10] 投资建议方面 - 随着核电站加速建设，公司阀门、法兰银件以及乏燃料业务需求提升具有可持续性，存量核电机组增加带来备件、维修需求市场空间增加，全资子公司神通核能与无锡法兰2024年上半年核电相关订单为未来2 - 3年业绩提供保障，军品阀门业务将成为未来业绩新增长点，积极拓展海外市场，未来外贸业务将贡献业绩新增量，预计公司2024 - 2026年的营业收入分别为23.02亿元、26.44亿元、30.31亿元，归母净利润分别为3.07亿元、3.85亿元、4.60亿元，EPS分别为0.60元、0.76元、0.91元 [11]

公司概况 - 公司主营核电阀门、冶金阀门等产品，在核电阀门领域具有设计、制造许可和供货业绩等方面的核心优势[2][3] - 公司在核电阀门国产化方面取得了显著进展，国产化率已达85-90%，但仍有进一步提升的空间[3] - 公司为单个核电机组提供的订单价值超过7000万元人民币，全资子公司无锡法兰在单个核电机组提供的核电锻件订单也超过2000万元[6] 业务表现 - 2024年第三季度，公司核电业务订单和收入实现显著增长，交付量有所增加[18] - 公司核电阀门产品毛利率处于相对稳定水平，未来预计将保持基本稳定[19] - 公司现有核电阀门产能足以支持现有市场需求，未来将通过再融资扩大产能以满足更多新建核电机组的需求[20] 其他业务 - 公司冶金行业订单在2022年中期以来有所下降，公司采取了加强"阀门管家"服务营销和灵活定价策略应对[9][21] - 公司全资子公司神通半导体和神通新能源正在布局半导体和氢能领域，目前处于市场拓展初期[13][15] - 公司目前的出口业务主要为通过国内大型工程设计总包公司实现的间接出口，直接出口业务尚处于团队和渠道建设阶段[16] - 公司全资子公司无锡法兰的大型法兰锻件扩能项目涵盖了风电领域，神通半导体的产品也有望在光伏领域获得更多机会[17] 其他事项 - 公司正在实施向特定对象发行股份融资项目，目前已恢复审核[12] - 公司将持续关注市场环境和政策导向，审慎研究并披露并购重组等相关计划[12] - 公司重视市值管理，将从基本面和资本面两方面加强市值管理，推动股价提升[15]

活动基本信息 - 证券代码为002438证券简称为江苏神通的公司开展投资者关系活动[1] - 活动类别包括业绩说明会现场参观等[1] - 2024年11月4日在公司总部1106会议室开展活动[1] - 参与人员有公司多位高层以及来自多家机构的人员[1] 活动主要内容 - 机构投资者就公司生产经营情况未来发展规划和战略等进行沟通交流[1] - 具体内容详见附件：2024年11月4日投资者调研会议记录[1]