董事会构成 - 公司第四届董事会由9名董事组成，非独立董事6名，独立董事3名[2] - 董事候选人任期自股东大会审议通过之日起三年[3] 独立董事津贴 - 第四届董事会独立董事津贴为每人每年15万元（税前）[4] 股东持股 - 彭海麟间接持有公司股份114.6万股[5] - 冯永林间接持有公司股票1.7731亿股[8] - 谢秋林间接持有公司股票5757.2185万股[9] - 曹业林间接地持有公司股票2,500,998股[14] - 张黎间接持有公司股票1,178,002股[15] 无持股人员 - 金铭未持有公司股票[12] - 梅莹鹏未持有公司股票[17] - 江积海未持有公司股票[19] - 郝颖未持有公司股票[21] - 马赟未持有公司股票[22]

公司基本信息 - 公司于2020年4月17日核准首次发行4277.78万股，9月21日在深交所上市[6] - 公司注册资本429323390元[8] - 公司由重庆百亚卫生用品有限公司整体变更而来，折为35000万股[18] - 重望耀晖投资有限公司出资17269万元，持股49.34%[18] - 重庆复元商贸有限公司出资17731万元，持股50.66%[18] - 公司股份总数429323390股，每股面值1元[19] 股份相关规定 - 特定情形收购股份，不同情形有不同注销或转让时间要求[24] - 发起人、公开发行前股份、董监高股份转让有时间和比例限制[27] - 董监高、5%以上股东6个月内买卖股票收益归公司[27] - 1%以上股东特定情形可请求监事会或董事会诉讼[33] - 5%以上有表决权股东质押股份需书面报告公司[36] 股东大会相关 - 年度股东大会每年1次，应在上一会计年度结束后6个月内举行[41] - 特定情形需召开临时股东大会，不同主体请求有不同流程[45][46] - 3%以上股份股东可提临时提案，召集人2日内发补充通知[50] - 股东大会通知时间、延期或取消有规定[50][53] - 股东大会决议分普通和特别决议，通过比例不同[66] - 重大资产交易、担保等超规定需特别决议通过[70] - 影响中小投资者利益重大事项有额外通过要求[70] - 股东买入超规定比例股份36个月内不得行使表决权[72] - 1%以上有表决权股东等可公开征集投票权[72] - 30%及以上权益股东选举董监采用累积投票制[73] - 当选董监得票数需过半数[74] 董事会相关 - 董事会由9名董事组成，含3名独立董事，设董事长1人[91] - 董事任期三年，可连选连任，可提前解除职务[83] - 兼任高管董事不超董事总数1/2[84] - 董事违反忠实义务收入归公司，造成损失赔偿[84] - 交易达到一定标准需提交董事会或股东大会审议[94][95] - 关联交易按金额不同有不同决策主体[97] - 财务资助特定情形需经董事会和股东大会审议[99] - 董事会每年至少召开两次会议，提前10日通知[103] - 特定主体可提议召开临时董事会会议[103] 其他人员相关 - 总经理每届任期三年，可连聘连任[111] - 监事任期每届3年，可连选连任[120] - 监事会由3名监事组成，含1名职工监事，设主席1人[124] - 监事会每6个月至少召开一次会议，特定情况10日内开临时会[127] 信息披露与利润分配 - 公司按规定时间报送并披露年报、半年报和季报[130] - 公司分配税后利润提取10%列入法定公积金，有提取和转增规定[131][132] - 不同发展阶段和资金安排，现金分红有不同占比要求[134] - 重大支出有界定标准[135] - 股东大会对利润分配决议后，董事会2个月内完成股利派发[136] - 利润分配政策调整需经股东大会2/3以上表决权通过[136] 其他事项 - 会计师事务所聘期1年，审计费用由股东大会决定[141][142] - 公司合并、分立、减资需通知债权人并公告[150][151] - 10%以上表决权股东可请求法院解散公司[154] - 修改章程需经股东大会2/3以上表决权通过[154] - 公司特定情形解散应15日内成立清算组[154] - 控股股东指持股份占公司股本总额50%以上或有重大影响股东[163]

业绩总结 - 2024年上半年公司无非经营性资金占用情况[3] 数据相关 - 百亚（浙江）健康科技应收账款1 - 6月累计发生30638万元[4] - 百亚（浙江）健康科技其他应收款期初2434万元，1 - 6月累计6523万元[4] - 贵州合力超市采购应收账款期初202万元，1 - 6月累计612万元[4] - 公司其他关联资金往来期初2636万元，1 - 6月累计37773万元[4] - 公司其他关联资金往来1 - 6月偿还33999万元，6月30日余额6402万元[4] 其他 - 4月13日起贵州合力超市采购不再是关联法人，6月30日不再是关联方[5] - 贵州合力超市采购相关金额统计区间为1月1日至4月12日[5]

报告公司投资评级 报告维持公司"买入"评级。[14] 报告的核心观点 1) 公司 618 战报靓丽,奠定 Q2 收入高增基础。公司持续推进产品结构升级,增加益生菌等中高端产品销售占比,奠定毛利率提升趋势。公司逻辑及成长性较强,为当前消费环境下稀缺消费品。[2] 2) 公司高增核心逻辑在于与抖音双向选择:品牌加强投入、优化投放策略、提高投放效率,平台有望加强扶持;树立品类标杆后,有望在打法、流量等方面实现和平台共赢。[3][4] 3) 公司益生菌持续成长,在品牌端资源投入以及在抖音平台的规模势能对其他电商平台有一定外溢效应,不同平台的组织打法不断迭代升级,助推各平台销售份额提升。[4][8] 4) 公司通过组织迭代推动人才建设和储备,2024 年 8 月公司全国拓展黄埔军校一期训练营出征仪式举办圆满成功,这是公司历史上规模最大、人才质量最高的战略支援,肩负着发展大区再造一个川渝、实现公司百亿蓝图的使命。[7] 5) 公司渠道方面,一方面通过电商渠道扩大市场覆盖,另一方面从现有线下核心优势区域逐步向外拓展,并且更重视增速较快的即时零售渠道和便利店系统,包括前置仓等新兴渠道。[6] 6) 公司预计 24-26 年归母净利分别为 3.2/4.0/5.0 亿元,对应 PE 分别为 29/23/19X。[10] 财务数据和估值 1) 公司 2022-2026 年营业收入分别为 1,612.14/2,144.15/2,794.74/3,484.08/4,297.36 百万元,增长率分别为 10.19%/33.00%/30.34%/24.67%/23.34%。[12] 2) 公司 2022-2026 年归属母公司净利润分别为 187.29/238.25/320.67/403.13/502.33 百万元,增长率分别为 -17.83%/27.21%/34.59%/25.71%/24.61%。[12] 3) 公司 2022-2026 年 EPS 分别为 0.44/0.55/0.75/0.94/1.17 元,对应 PE 分别为 50.43/39.64/29.45/23.43/18.80X。[12] 4) 公司 2022-2026 年 ROE 分别为 14.63%/17.18%/21.15%/24.09%/26.77%。[20]

报告公司投资评级 - 维持“买入”评级 [2] 报告的核心观点 - 梳理公司份额加速提升、盈利环比提升、消费者品牌认知提升三大核心逻辑，深度分析公司中期市值空间 [1] - 优质个护龙头应享有估值溢价，百亚聚焦高毛利卫生巾业务，应有一定估值溢价 [1] - 卫生巾与护肤品商业模式相似，国产替代进行时，产品、渠道、营销、公司治理能力为共性能力 [16][23] - 百亚量价齐升享估值溢价，中期盈利拐点与远期品类拓展定义估值上限 [1][25] 根据相关目录分别进行总结 海外对比：优质个护龙头享估值溢价 - 中国女性用品市场空间增量有限，本土二线品牌靠渠道拓展抢夺存量市场，美日个护龙头 PE 多维持 26X 左右，更聚焦个护的尤妮佳 PE 维持 30X 以上 [9] - 百亚聚焦高毛利卫生巾业务，增速快、成长逻辑清晰，应有一定估值溢价，其收入和利润增速高于外资，业务结构聚焦，成长逻辑明确 [13] 行业比较：卫生巾、护肤品商业模式类似、国产替代进行时 行业逻辑：护肤品增长驱动更多元，卫生巾品牌护城河更深 - 国产替代和产品迭代升级带动均价提升是共同逻辑，共性驱动因素为悦己消费和理念科学化，护肤品增长逻辑多元，卫生巾需求刚性、提价能力确定、品牌粘性突出 [16] - 国产品牌份额均处提升期，卫生巾品牌集中度更高 [16] 竞争要素：产品+营销+渠道+公司治理为竞争力框架 - 产品端以消费者需求为导向的研发和大单品是共同竞争要素，护肤品成分潮流变化快，卫生巾提价能力更强 [17][20] - 渠道端护肤品线上化率高、打法迭代快，卫生巾线下渠道护城河深，毛利率低但净利率表现突出 [21] - 营销端内容营销和情感营销对建立女性品牌认知及辨识度重要 [22] - 公司治理方面国产品牌依托扁平化治理结构等表现更优，卫生巾品牌龙头可参考护肤品龙头估值体系 [23] 自下而上：量价齐升享估值溢价，中期盈利拐点&远期品类拓展定义估值上限 基于量、价、利拆解百亚股份估值逻辑 - 产品、品牌、渠道优势助力公司量价齐升，三大核心逻辑持续兑现，公司进入份额提升且利润增长好于收入阶段，应享有估值溢价 [25] - 中期看电商业务和外围市场表现，远期看纸尿裤品类拓展 [25] 价：产品升级&品牌营销推动片单价结构提升，盈利能力持续优化 - 品牌能力方面营销能力强，品牌调性贴合行业升级趋势，毛利率有提升空间，营销转化率持续提升 [25][27] - 产品能力方面爆品打造、大单品沉淀能力强，驱动单价和毛利率上行，研发费用率高助力产品迭代，大健康占比提升推动单价和毛利率向上 [28] 量：渠道拓展为驱动，线上发力电商弯道超车，线下区域扩张有望放量 - 线上抖音流量外溢带动各平台全面开花，电商渠道发展迅速，抖音平台份额稳居第一，流量加速外溢至高盈利平台，电商盈利能力有望非线性提升 [30][32] - 线下核心市场稳健增长，份额稳步提升，外围市场战略聚焦，全国化扩张有望迎来拐点，中长期线下收入规模有望翻倍扩张 [33][36] 估值上限：中期看盈利改善，远期看品类拓展 - 中期关注电商渠道和外围市场盈利修复，电商渠道目标实现低个位数盈利，外围市场业绩持续改善 [38] - 远期品类横向拓展，婴儿纸尿裤市场空间广阔，国产品牌份额提升，成人失禁行业前景可期，百亚有望建立第二成长曲线 [38][40] 盈利预测与估值讨论 相对估值：PE 中枢锚定 30X，若盈利能力超预期兑现有望突破 - 选取珀莱雅、东鹏饮料、润本股份对比，考虑卫生巾赛道品牌效应和百亚自身增速等因素，其有望享有略高于珀莱雅及润本股份、趋近于东鹏饮料的估值体系，PE 中枢锚定 30X [42] 市值空间讨论 - 短期维度电商实现低个位数盈利，外围市场亏损收窄，对应市值 96 亿 [43] - 中长期维度电商渠道和外围市场贡献利润，外围利润非线性增长，对应市值 166 - 208 亿元 [43]

公司投资评级 - 公司首次覆盖给予"增持"评级 [134] 报告的核心观点 公司概况 - 公司是国内一次性卫生用品行业的知名综合性企业,主要从事卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等产品的研发、生产和销售 [15] - 公司拥有自由点、好之、井宁等中高端品牌,在全国卫生巾品牌中排名第五,在本土卫生巾品牌中排名第二 [15] - 公司股权结构集中,实际控制人为冯永林,通过复无商贸持有公司41.29%股权,员工持股比例为8.15% [19][20] - 公司2021年发布股权激励计划,激励对象为568人,考核目标与公司营收和净利润增长挂钩 [22][23][24] 财务表现 - 2019-2023年,公司营收和归母净利润CAGR分别为16.87%和16.77% [26][28] - 产品结构升级带动毛利率上升,2023年毛利率为50.32% [31][32][33] - 线上业务快速增长,2023年线上收入占比达36.98% [34] - 公司在川渝、云贵陕等核心区域市占率较高,正在积极拓展外围市场 [34][101] 行业概况 - 我国卫生巾行业市场规模2023年达1021.09亿元,2023-2028年CAGR预计为3.5% [52][54] - 行业发展初期以外资品牌为主,近年国产品牌份额不断提升,自由点品牌2023年市占率达2.1% [61][62][64][65] - 行业竞争激烈,本土品牌仍有较大发展空间 [72][73][74] 公司战略 - 公司持续优化产品结构,大健康系列产品毛利率较高,占比不断提升 [77][78] - 线上渠道快速发展,在天猫、京东、抖音等平台表现领先,线下积极拓展外围市场 [84][86][87][90][93] - 外围市场仍处于投入期,未来随着规模扩大有望提升盈利能力 [114][115][116][117] 根据相关目录分别进行总结 公司简介 - 公司是国内一次性卫生用品行业的知名综合性企业,主要从事卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等产品的研发、生产和销售 [15] - 公司拥有自由点、好之、井宁等中高端品牌,在全国卫生巾品牌中排名第五,在本土卫生巾品牌中排名第二 [15] - 公司股权结构集中,实际控制人为冯永林,通过复无商贸持有公司41.29%股权,员工持股比例为8.15% [19][20] 财务情况 - 2019-2023年,公司营收和归母净利润CAGR分别为16.87%和16.77% [26][28] - 产品结构升级带动毛利率上升,2023年毛利率为50.32% [31][32][33] - 线上业务快速增长,2023年线上收入占比达36.98% [34] - 公司在川渝、云贵陕等核心区域市占率较高,正在积极拓展外围市场 [34][101] 行业概况 - 我国卫生巾行业市场规模2023年达1021.09亿元,2023-2028年CAGR预计为3.5% [52][54] - 行业发展初期以外资品牌为主,近年国产品牌份额不断提升,自由点品牌2023年市占率达2.1% [61][62][64][65] - 行业竞争激烈,本土品牌仍有较大发展空间 [72][73][74] 公司战略 - 公司持续优化产品结构,大健康系列产品毛利率较高,占比不断提升 [77][78] - 线上渠道快速发展,在天猫、京东、抖音等平台表现领先,线下积极拓展外围市场 [84][86][87][90][93] - 外围市场仍处于投入期,未来随着规模扩大有望提升盈利能力 [114][115][116][117]

会议主要讨论的核心内容 行业格局变化 - 内资品牌在卫生巾和牙膏行业的份额持续提升,行业头部格局发生变化 [1][2][4] - 公司产品差异化和营销创新推动毛利率快速提升 [6][7] 公司产品和价格策略 - 公司通过推出大健康系列产品,带动整体产品均价和毛利率提升 [6][7] - 公司持续推出新品,提高产品价格带,带动毛利率提升 [8][9] 渠道变革带来的机会 - 线上渠道快速发展,尤其是抖音等直播平台为公司带来新的增长动力 [10][11][12] - 公司积极布局线上渠道,抖音和天猫等平台销售占比快速提升 [11][12][13] 公司发展差异 - 两家公司在品类发展路径、区域拓展起点存在一些差异 [16][17][20] - 但底层驱动因素如行业格局变化、渠道变革等带来的机会较为相似 [22][23] 问答环节重要的提问和回答 提问1 两家公司在产品属性和价格策略上的相似点和差异点有哪些? 回答: - 相似点:两家公司均通过推出新品、提高产品价格带来提升毛利率 [6][7][8][9] - 差异点:百亚更多通过大健康系列产品带动,登康则更多通过产品升级和包装年轻化 [8][9] 提问2 两家公司在渠道布局和发展上有何不同? 回答: - 百亚更早抓住抖音等直播平台机会,电商占比较高且增速较快 [11][12] - 登康电商占比相对较低,但近期在抖音等平台也有所提速 [13][14] 提问3 两家公司在区域拓展上有何差异? 回答: - 百亚是从区域性品牌向全国性品牌转变,抖音等平台有助于外围省份快速拓展 [18][19][20] - 登康线下渠道相对较为均衡,但高线城市占比较低,正在通过渠道和产品变革进行补齐 [20][21]

1、核心观点 - 百亚股份是一次性卫生用品龙头,近年来营收利润稳健增长[16][17] - 公司定位于中高端市场,产品涵盖卫生巾、婴儿纸尿裤、成人失禁用品等领域,持续研发推新迭代升级,成功打造大健康系列[16] - 公司在深耕核心川渝优势区域的同时,有序开拓全国市场,积极把握电商与新兴渠道发展机会[16][17] 2、行业发展概况 - 全球和中国一次性卫生用品市场规模总体保持平稳增长[51][52] - 行业受益于人均可支配收入提高带来的消费升级,呈现高端化、多元化趋势[52][53][54] - 电商平台发展为行业注入新活力,下游销售渠道结构性变化为行业提供有效流通支持[62][63][64][66] 3、公司业务发展 - 公司通过大健康系列打造大单品战略,同时主动优化产品结构,提高中高端产品营收占比,带动均价上行[186][187][188][189][192][193][194] - 公司深耕川渝地区,维持核心五省优势,同时稳步开拓外围市场,预期2025年后具备趋势性增长条件[239][240][241][242][243] - 公司在传统渠道稳健发展的同时,打爆抖音渠道并带动电商快速发力,2023年电商渠道收入同增达101.52%,营收占比达34.89%[220][221][222][223] 4、盈利预测与投资评级 - 公司在进一步巩固核心五省优势基础上,持续发力电商和外围省份,同时深耕大健康产品助推产品升级,预计2024-2026年营收和净利润将保持稳步增长[265] - 维持"增持"评级[265] 5、风险提示 - 原材料价格波动[266] - 市场竞争日益加剧[267] - 全国化拓展不及预期[268] - 营销网络拓展不及预期[269] - 经营业绩波动风险[270]

会议主要讨论的核心内容 公司线下业务盈利空间 - 公司线下业务受政策调整影响,存在阶段性毛利压力,但外围区域毛利率仍有10多个百分点的差距,可作为观察公司线下开拓节奏和费用控制的指标 [1] - 随着线下模式逐步成熟,广宣和人员等刚性费用将进一步分摊,有利于毛利率提升 [1] 公司盈利能力分析 - 与同行业公司恒安、东鹏等相比,公司整体毛利水平较高,但费用率也较高,主要是在不断成长过程中产生的费用 [2][3] - 随着渠道协同带来的费用分摊,以及6元币提振,公司后续盈利能力有望进一步提升 [3] - 公司在扩张期的业绩表现和扩张后期的业绩表现,与同行业公司类似,存在先高后低的趋势 [4] 公司未来盈利预测 - 预计2024-2027年公司净利润增速将超过收入增速,呈现良好的盈利趋势 [5][6] - 当前股价对应的2024-2025年PE合理,具备持续性 [6]

投资评级 1. 报告公司投资评级为"优于大市" [6] 报告的核心观点 1. 公司深耕一次性卫生用品的研发、生产和销售,坚持"让生活更阳光灿烂"的使命 [7] 2. 女性卫生用品行业"易守难攻"但龙头企业有望通过产品研发创新、渠道建设和品牌营销逐步渗透 [40][46][50][55] 3. 婴儿卫生用品行业国产品牌加速崛起,成人失禁用品行业空间广阔 [56][60][69] 4. 公司立足产品,持续推出新品和升级原有产品,产品品质突出 [77][92][96] 5. 公司深耕渠道建设,电商渠道快速放量,线下渠道扩张成效显著 [103][106][108][115] 6. 公司注重营销投入,既为品牌力添砖加瓦,也为终端销售渠道起到有效的引流作用 [116] 财务数据总结 1. 2023年公司实现收入21.4亿元,同比增长33.0%;实现归母净利润2.4亿元,同比增长27.2% [7] 2. 预计2024-2026年公司净利润将分别达到2.99、3.65、4.40亿元,同比增长25.3%、22.2%、20.6% [129] 3. 公司毛利率水平较高,2017-2023年保持在50%-55%左右 [96] 4. 公司资产负债率较低,2023年为26.4% [134]