报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 报告研究的具体公司作为商业地产行业领导者，商管业务待开业项目储备丰富、已开业项目稳健经营，物管业务内生外拓积极扩张，预计2025 - 2027年营收和归母净利润持续增长，估值有一定溢价，首次覆盖给予“买入”评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 公司介绍 - 发展沿革：报告研究的具体公司是国内领先的物业管理及商业运营服务提供商，1994年起开展住宅物业管理服务，2000年筹备“万象城”商业运营服务，2017年正式成立，2020年港交所上市，2023年进入“百MALL”时代 [16][17] - 股权结构：控股股东华润置地持股72.29%，股权稳定集中，集团实力雄厚；管理层经验丰富，为公司运作与决策奠定基础 [20][21] - 业务介绍：业务包括商业和物业两大航道，以及生态圈业务；2024年社区、城市、购物中心、写字楼分别贡献营收88.9、18.2、42.1、20.7亿元，占比52.2%、10.7%、24.7%、12.1%；分别贡献毛利润15.8、2.4、30.6、7.2亿元，占比28.2%、4.2%、54.5%、12.8% [23] 商管业务 购物中心 - 规模与业绩：在营购物中心122座，规模居行业第一梯队；2017 - 2024年项目从31个增至118个，面积CAGR达19.6%；2025 - 2028年预计新开业6、6、6、5个；2020 - 2024年收入和毛利润CAGR分别为23.5%和36.3%；2024年营收42.1亿元，同比增30%，毛利润30.6亿元，同比增31.2%，毛利率72.6% [42][48] - 经营表现：2024年零售额2150亿元，同比增18.7%，可同比增4.6%，跑赢社消零增速；重奢和非重奢商场均增长；50个项目零售额排名当地第一，86个排名前三；2024年业主端租金收入同比增19.2%至262亿元，出租率96.7%，NOI同比增20%至171亿元，NOI Margin 65.1% [51][53] - 竞争优势：先发优势明显，2000年投资40亿港元打造深圳万象城，后走向全国；产品线定位清晰，涵盖“万象城”“万象汇”“万象天地”；业态配比均衡，满足内地消费者需求；头部效应汇聚优质品牌，2024年已合作品牌近15000个，在营超7800个；重奢资源丰富，截止2024年底，万象城在营重奢购物中心14座；会员体系成熟，三大业态会员交叉渗透，“万象星”大会员体系增强客户粘性 [67][70][89] 写字楼业务 - 业务规模：2024年收入20.7亿元，同比增7.1%，近五年CAGR17.5%；毛利润7.2亿元，同比增4.9%，近五年CAGR22.1%，毛利率34.9% [102] - 物业管理服务：2024年在管项目221个，面积1669万平方米，同比增12.6%，合约项目240个，面积2140万平方米 [108] - 商业运营服务：2024年服务27个项目，面积189万平方米，合约项目32个，面积216万平方米；2024年出租率73.6%，总体满意度99% [111] 物业航道 多渠道推进规模扩张 - 规模增长：2024年合约面积4.5亿平方米，在管面积4.13亿平方米，分别增长5.9%及11.6%；第三方合约和在管面积占比提升 [119] - 客户满意度与收缴率：2024年客户满意度91.76分，同比增3.44分；2024年收缴率87%，收费能力保持韧性 [128] 城市空间服务 - 规模与收入：2024年在管面积1.25亿平方米，同比增19.8%，全业态占比30.2%；收入18.21亿元，同比增36.3%，占比17% [131] - 收缴情况：全年收缴率91.5%、清欠率92.9%，回款优良 [131] 财务分析 - 营收利润：2024年营业收入170.4亿元，同比增长15.4%；归母净利润36.3亿元，同比增长23.9%，利润增速高于收入增速得益于毛利率提升和费用率压降 [3] - 现金流与应收账款管理：重视现金流和应收账款管理，坚持“有现金流的利润” [12] - 分红情况：2023和2024年连续两年核心净利润100%分派，固定派息率从2021年37%提升至2024年60% [3] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计2025 - 2027年营业收入为191.9、212.1、232.6亿元，归母净利润为41.7、47.4、52.9亿元，EPS为1.83、2.07、2.32元/股 [4] - 估值与投资建议：选取四家标杆物管企业比较，公司估值有溢价；取2023年下半年至今PE均值22倍作为估值中枢，合理市值918亿元，合理股价40.2元/股，给予“买入”评级 [4]

报告公司投资评级 - 首次覆盖华润万象生活，给予“买入”评级 [4] 报告的核心观点 - 华润万象生活是国内领先的物业管理及商业运营服务提供商，控股股东为华润置地，股权结构稳定集中，高管团队经验丰富 [1] - 商业航道中购物中心凭借头部资源优势与高效运营能力，抗周期壁垒强；写字楼业务布局高能级城市，规模平稳增长 [2][103] - 物业航道背靠华润集团和华润置地，基本盘稳固，通过多渠道扩张规模，城市空间服务发展良好，社区增值服务稳定增长 [3][120][132] - 公司营收业绩稳健增长，连续两年维持100%总派息率，预计未来营收和归母净利润将持续增长，估值有一定溢价，具有投资价值 [3][4] 根据相关目录分别进行总结 公司介绍 - 发展沿革：华润万象生活先发优势明显，经营高端商业地产超二十载，2020年于港交所上市，2023年进入“百MALL”时代 [17] - 股权结构：控股股东华润置地持股72.29%，股权稳定集中，集团实力雄厚；管理层经验丰富，为公司运作与决策奠定基础 [20][21] - 业务介绍：业务包括商业和物业两大航道，以及生态圈业务；2024年社区空间、城市空间、购物中心、写字楼分别贡献营收88.9、18.2、42.1、20.7亿元，毛利15.8、2.4、30.6、7.2亿元 [23] 商管业务 购物中心 - 规模与增长：在营购物中心达122座，管理规模居行业第一梯队；2017 - 2024年项目从31个增至118个，面积CAGR达19.6%；2025 - 2028年预计新开业数量分别为6、6、6、5个 [43] - 营收与毛利：2020 - 2024年收入和毛利润CAGR分别为23.5%和36.3%；2024年营收42.1亿元，同比增长30%，毛利润30.6亿元，同比增长31.2%，毛利率72.6% [49] - 经营表现：2024年零售额2150亿元，同比增长18.7%，可同比增长4.6%，跑赢社消零增速；重奢和非重奢商场均增长 [52] - 竞争优势：是国内先行者，具有先发优势；产品线定位清晰，业态配比均衡；头部效应汇聚优质品牌，重奢资源稳固壁垒；三大业态会员互相引流，大会员体系带来强粘性 [68][71][80][90] 写字楼业务 - 业务规模：以物业管理服务为主，2024年收入占比94%；2024年营收20.7亿元，同比增长7.1%，近五年CAGR17.5%；毛利润7.2亿元，同比增长4.9%，近五年CAGR22.1%，毛利率34.9% [103] - 管理情况：物业管理服务在管项目221个，面积1669万平方米，同比增长12.6%；商业运营服务服务27个项目，面积189万平方米，2024年出租率受新项目影响下降 [109][112] 物业航道 多渠道推进规模扩张 - 规模增长：截止2024年，合约面积4.5亿平方米，在管面积4.13亿平方米，分别增长5.9%及11.6%；第三方合约和在管面积占比提升 [120] - 母公司支持：华润置地销售增速领先行业，预计提供稳定交付 [127] - 服务品质：2024年客户满意度91.76分，同比增长3.44分；收缴率2024年降至87%，收费能力保持韧性 [129] 城市空间服务 - 规模与收入：2024年末在管面积1.25亿平方米，同比增长19.8%，全业态占比提升至30.2%；收入18.21亿元，同比增长36.3%，占比提升至17% [132] - 业务质量：全年收缴率91.5%、清欠率92.9%，回款优良 [132] 财务分析 - 营收利润：2024年营业收入170.4亿元，同比增长15.4%；归母净利润36.3亿元，同比增长23.9%，利润增速高于收入增速得益于毛利率提升和费用率压降 [3] - 现金流与应收账款：重视现金流和应收账款管理，坚持“有现金流的利润” [12] - 分红情况：2023和2024年连续两年实现核心净利润100%分派，固定派息率从2021年37%提升至2024年60% [3] 盈利预测与估值 - 盈利预测：预计2025/2026/2027年营业收入为191.9/212.1/232.6亿元，归母净利润为41.7/47.4/52.9亿元，EPS为1.83/2.07/2.32元/股 [4] - 估值与投资建议：选取四家标杆物管企业比较，公司估值有溢价；取2023年下半年至今PE均值22倍为估值中枢，合理市值918亿元，合理股价40.2元/股，给予“买入”评级 [4]

行业整体表现 - 2024年64家上市物业公司总市值2789.77亿元，较年初小幅下跌2.67% [1] - 34.38%公司实现市值正增长，其中经发物业涨幅261.45%，领悦服务集团涨幅101.54% [1] - 行业前十名公司市值合计2178.07亿元，占比78.07%，分化格局加剧 [1] 头部企业市值排名 - 华润万象生活以851.37亿元市值稳居第一，万物云(251.30亿元)、碧桂园服务(231.70亿元)分列二三位 [1] 管理规模特征 - TOP10企业管理面积合计52.42亿平方米，占行业总量66.92% [2] - 碧桂园服务、保利物业管理规模居前两位，仅雅生活服务面积增速为负(-6.76%) [2] 营收与利润表现 - 2024年行业营收均值45.97亿元，同比增长4.01%，增速较上年下降3.82个百分点 [3] - 净利润均值1.91亿元，同比下降20.20%，呈现"增收不增利"特征 [5] 经营挑战分析 - 营收增速放缓主因：管理面积扩张减速、社区增值服务萎缩、非业主增值业务大幅下降 [3] - 市场化竞争加剧导致低价竞争，压缩项目议价空间 [3]

公司股权结构 - 华润万象生活由华润（集团）有限公司持股59.55%，华润置地有限公司持股1.43%，公众持股72.29%[12] 公司发展历程与荣誉 - 公司于2020年12月9日在港交所上市，2022年11月18日被纳入香港恒生指数成份股，2023年入选国资委「双百企业名单」[13] - 2024年公司获多项荣誉，如商业地产表现100第一、零售商商业地产企业综合实力TOP100第一等[20][21] - 集团连续两年入选中国ESG上市公司先锋100指数、央企上市公司ESG先锋100指数[44][45] - 集团获得国际WELL建筑研究院「卓越新星奖」、经济观察报「受尊敬企业奖」、南方周末年度「低碳先锋」等荣誉[44][45] 物业航道整体数据 - 物业航道合同项目1960个，在管项目1823个，合同面积42910万平方米，在管面积39640万平方米[12] - 截至2024年底，万象服务布局全国173个城市，在管面积4.13亿平方米，合约面积4.50亿平方米[16][18] - 物业航道在管面积3.964亿平方米，合约面积4.291亿平方米，购物中心零售额2150亿元，已开业购物中心数量122家，面积1310万平方米，会员数6107万[22] - 物业航道新拓展城市公共空间项目91个，截至2024年底，在管面积4.13亿平方米，合约面积4.50亿平方米[32][33][34][35] 商业运营服务整体数据 - 商业运营服务购物中心合同项目数177个，已开业项目数122个，写字楼合同项目数32个，已开业项目数27个[12] - 截至2024年底，全国在营购物中心122座，其中86个项目零售额排名当地市场前三[15] - 截至2024年底，购物中心零售额达2150亿元，商业会员人数突破5700万[15] - 截至2024年底，CR Mixc Lifestyle在中国有122家已开业购物中心在管，其中86个项目零售额排名当地市场前三，零售额达2150亿元，商业会员数超5700万[17] - 商业航道在营购物中心实现零售额2,150亿元人民币，同比增长18.7%；业主端租金收入262亿元人民币，同比增长19.2%[35] - 商业航道业主端经营利润率同比提升0.4个百分点至65.1%[35] - 商业管理业务板块购物中心实现零售额2150亿元，同比增长18.7%[36] - 商业管理业务板块业主方租金收入达262亿元，同比增长19.2%，业主方经营利润率同比提升0.4个百分点至65.1%[36] 商业航道各项目数据变化 - 商业航道管理输出项目2024年合同建筑面积185681千平方米，较2023年增长11.0%，项目数目1691个，增长9.7%[24] - 商业航道管理输出项目2024年已开业项目建筑面积12691千平方米，较2023年增长19.8%，项目数目118个，增长20.4%[24] - 商业航道利润分成项目2024年合同建筑面积327千平方米，较2023年增长157.5%，项目数目4个，增长100.0%[24] - 商业航道经营租赁项目2024年合同建筑面积488千平方米，较2023年增长43.5%，项目数目4个，增长33.3%[24] - 写字楼商业运营服务2024年合同建筑面积2161千平方米，较2023年下降2.1%，项目数目32个，下降3.0%[24] - 写字楼物业管理服务2024年合同建筑面积21401千平方米，较2023年增长13.9%，项目数目240个，增长14.3%[24] 物业航道各空间数据变化 - 物业航道社区空间合同建筑面积302,317千平方米，同比增长0.4%；在管建筑面积271,445千平方米，同比增长8.1%[26] - 物业航道城市空间合同面积126,778千平方米，同比增长20.2%；在管面积124,935千平方米，同比增长19.8%[26] 公司整体财务数据关键指标变化 - 公司收益17,043百万元人民币，同比增长15.4%；毛利5,609百万元人民币，同比增长19.5%[26] - 母公司拥有人应占年内利润3,629百万元人民币，同比增长23.9%；核心净利润35,072百万元人民币，同比增长20.1%[26] - 公司总资产28,908百万元人民币，同比增长4.0%；负债总额12,187百万元人民币，同比增长3.7%[26] - 2024年公司综合收入170.43亿元，同比增长15.4%[46][47] - 2024年公司股东应占核心净利润（非香港财务报告准则计量）35.07亿元，同比增长20.1%[46][47] - 2024年公司股东应占每股核心净利润（非香港财务报告准则计量）1.536元[46][47] - 董事会建议2024年末期股息每股0.643元，按年增长33.7%[46][47] - 2024年全年派息率提升5个百分点至60%[46][47] - 2024年同步宣派特别股息每股0.614元[46][47] - 2024年公司总收入170.43亿元，2023年为147.67亿元[67] - 2024年公司收入为170.427亿元，同比增长15.4%，主要因管理规模扩大[111][115] - 2024年公司销售成本为114.332亿元，同比增长13.5%，因业务规模增长成本增加[113][117] - 2024年公司毛利为56.095亿元，同比增长19.5%；毛利率为32.9%，同比增长1.1个百分点[118][119] - 2024年其他收入及收益为7.047亿元，同比增长22.2%，系历史收并购交易或然代价公允价值变动所致[126] - 2024年市场推广开支为2.907亿元，同比增长2.1%[132][133] - 2024年行政开支为9.752亿元，同比增长2.7%，占收入比例较去年同期下降0.7个百分点[134][137] - 2024年其他开支为8110万元，同比增长65.7%[135][138] - 2024年财务费用为1.158亿元，与去年同期基本持平[136][139] - 2024年实际所得税率为23.8%，较去年同期下降1.0个百分点[140][144] - 2024年净利润为37.301亿元，同比增长26.8%；权益股东应占净利润为36.294亿元，同比增长23.9%[141][142][145] - 2024年股东应占核心净利润（非香港财务报告准则计量）为35.067亿元，同比增长20.1%[147][150] - 截至2024年12月31日，公司银行存款和现金总额为96.694亿元[148][151] - 截至2024年12月31日，公司资产负债率为42.2%，较去年同期减少0.1个百分点[149][152] 各业务线收入占比及变化 - 2024年商业航道收入62.74亿元，占比36.8%；2023年为51.66亿元，占比35.0%[67] - 2024年物业航道收入107.15亿元，占比62.9%；2023年为96.01亿元，占比65.0%[67] - 2024年生态圈业务收入5340.4万元，占比0.3%；2023年无此项收入[67] - 2024年购物中心商业运营管理服务收入42.09亿元，同比增长30.0%，占总收入24.7%[68][70] - 2024年公司来自写字楼的商业运营及物业管理服务收入为2065.1百万元人民币，较去年同期增长7.1%，占总收入12.1%[77][78] - 2024年公司来自社区空间的物管服务收入为6659.8百万元人民币，较去年同期增长10.7%，占总收入39.1%[84][85] - 2024年非业主增值服务收入7.184亿元，同比降低12.5%，占总收入4.2%[90][92] - 2024年业主增值服务收入15.159亿元，同比增长6.3%，占总收入8.9%[91][93] - 2024年城市空间物业管理服务收入18.209亿元，同比增长36.3%，占总收入10.7%[94][96] - 2024年生态圈业务收入5340万元，主要来自自营化妆品及文化运营业务[101][102] 各业务线毛利率变化 - 2024年商业航道毛利率为60.2%，同比增长1.8个百分点，因商业运营服务规模扩大[122][127] - 2024年物业航道毛利率为17.0%，同比下降0.5个百分点，受开发商行业影响[123][128] - 2024年生态圈业务毛利率为25.0%[124][129] 公司其他财务相关数据 - 2024年投资物业公允价值变动收益为4070万元，系商业分租项目评估值变动所致[125][130] - 2024年其他收入和收益为7.047亿元，同比增长22.2%[131] 公司业务架构与策略 - 公司业务包括商业航道业务、物业航道业务及生态圈业务[55][58] - 商业航道管理的物业包括购物中心和写字楼[56][58] - 公司为购物中心和写字楼提供商业运营、物业管理及其他服务[57][59] - 集团构建落地「总部平台化、航道实体化、赛道专业化」的管理架构[42][43] - 2025年公司以“稳增长”为整体经营基调，秉持“内涵式增长+外延式增长”策略[47][48] 公司会员体系数据 - 截至2024年底，万象星会员总量达6,107万人，同比增长32.0%，万象星积分发放总额10.3亿元人民币，同比提升15.7%[34][35] 物业管理业务板块数据 - 物业管理业务板块客户满意度同比提升3.44分至91.76分，收缴率达87%[37][38] - 物业管理业务板块业主增值服务收入同比增长6.3%[37][38] 集团财务比率数据 - 集团两费费率同比下降1.0个百分点至7.4%[37][38] - 集团营业现金比率同比提升4.4个百分点至25.0%[37][38] - 集团经营性现金流覆盖股东应占核心净利润（非香港财务报告准则计量）比率同比提升17.2个百分点至121.4%[37][38] 公司各业务详细项目数据 - 截至2024年12月31日，公司为118个已开业购物中心项目提供服务，总面积1270万平方米[68][70] - 截至2024年12月31日，公司有1个已开业利润分成项目和3个已开业租赁经营项目，总面积40万平方米[68][70] - 购物中心81.5%的收益来自商业运营及物业管理服务，其余来自商业分租服务[69][71] - 2024年管理输出项目合同建筑面积1856.8万平方米，项目数169个；已开业项目建筑面积1269.1万平方米，项目数118个[73] - 2024年利润分成项目合同建筑面积32.7万平方米，项目数4个；已开业项目建筑面积10.7万平方米，项目数1个[73] - 截至2024年12月31日，公司总在管建筑面积12691千平方米，项目数目118个，收益3429207千元人民币；2023年对应数据分别为10591千平方米、98个、2634547千元人民币[76] - 截至2024年12月31日，公司为27个写字楼提供商运服务，总面积1.9百万平方米；为221个写字楼提供物管服务，总面积16.7百万平方米[77][78] - 写字楼分部93.7%的收益来自物管服务，其余来自商运服务[79][80] - 截至2024年12月31日，在管社区空间项目数1385个，较去年新增89个，在管总面积271.4百万平方米，较去年增长20.4百万平方米[84][85] - 2024年写字楼商运服务合同建筑面积2161千平方米，项目数32个；物管服务合同建筑面积21401千平方米，项目数240个[81] - 2024年社区空间物业合同建筑面积302317千平方米，项目数1507个；在管建筑面积271445千平方米，项目数1385个[87] - 2024年写字楼商运服务中，华润置地在管面积1392千平方米，收益103979千元人民币；物管服务中，华润置地在管面积10183千平方米，收益1435085千元人民币[83] - 2024年社区空间物管服务中，华润置地在管面积150790千平方米，收益4214171千元人民币；华润集团与第三方开发商在管面积120655千平方米，收益2445609千元人民币[89] - 截至2024年底，城市空间在管项目438个，较上年新增3个，在管总面积1.249亿平方米，同比增加2060万平方米[94][96] - 2024年城市空间业务91.5%收益来自物业管理服务，其余来自增值服务[95][97] - 2024年合同面积12677.8万平方米，项目数453个；2023年合同面积10549.6万平方米，项目数450个[98] - 2024年在管面积12493.5万平方米，项目数438个；2023年在管面积10430.6万平方米，项目数435个[98] - 2024年华润置地在管面积235.5万平方米，收益8.1261亿元；2023年在管面积261万平方米，收益8.3883亿元[100] - 2024年华润集团与第三方开发商在管面积12258

公司基本信息 - 公司于2017年5月18日在开曼群岛注册成立，2020年12月9日在港交所主板上市[8][9] - 公司直接控股股东为华润置地，最终控股股东为中国华润[9] - 公司以“创建世界一流企业”与“成为中国最具行业影响力的轻资产管理公司”为战略牵引[51] - 公司业务包括商业航道、物业航道及生态圈业务[53] - 商业航道管理购物中心和写字楼物业，提供商业运营、物业管理及商业分租等服务[54][55][56] - 物业航道为住宅社区和城市空间物业提供运营管理服务，生态圈业务拓展上下游生态链条[55][57] - 公司2020年12月9日上市，所得款项净额约为人民币11,600.4百万元[99] - 截至公告日期，华润（集团）直接或间接实益拥有公司已发行股本约73.72%，华润置地直接拥有约72.29%[101] 财务数据关键指标变化 - 截至2024年12月31日止年度，全年收入为170.43亿元，同比增长15.4%[2] - 全年毛利润为56.09亿元，同比增长19.5%；毛利率从31.8%增长至32.9%[2] - 公司股东应占利润为36.29亿元，同比增长23.9%；股东应占核心净利润为35.07亿元，同比增长20.1%[3] - 全年每股股东应占盈利为1.590元，每股股东应占核心净利润为1.536元[3] - 董事会建议宣派末期股息每股0.643元，特别股息每股0.614元[4] - 2024年投资物业公允价值变动收益为40702千元，2023年为39353千元[5] - 2024年除税前溢利为4895221千元，2023年为3912124千元[5] - 2024年非流动资产总值12651798千元，2023年为8265067千元[6] - 2024年流动资产总值16256337千元，2023年为19518415千元[6] - 2024年流动负债总额8827939千元，2023年为8339707千元[6] - 2024年流动资产净值7428398千元，2023年为11178708千元[6] - 2024年资产总值减流动负债为20080196千元，2023年为19443775千元[6] - 2024年非流动负债总额3359040千元，2023年为3407725千元[7] - 2024年资产净值16721156千元，2023年为16036050千元[7] - 2024年公司权益股东应占权益16525372千元，2023年为15948236千元[7] - 2024年非控股权益195784千元，2023年为87814千元[7] - 2024年权益总额16721156千元，2023年为16036050千元[7] - 截至2024年12月31日，集团来自外部客户的收入为17042658千元[16] - 截至2024年12月31日，集团分部业绩为5623861千元[16] - 截至2024年12月31日，集团除税前溢利为4895221千元[16] - 截至2024年12月31日，集团资本开支为392071千元[16] - 集团应占一间合营企业之溢利为3066千元，应占一间联营公司之溢利为57千元，其他收入及收益为553198千元，未分配开支为1279691千元，未分配财务费用为5270千元[16] - 截至2024年12月31日止年度，公司来自客户合同的收入为14,287,877千元，2023年为16,437,153千元[20] - 截至2024年12月31日止年度，公司租金总收入为605,505千元，2023年为479,075千元[21] - 截至2024年12月31日止年度，公司总收入为17,042,658千元，2023年为14,766,952千元[21] - 截至2024年12月31日止年度，公司来自最终控股股东及同系附属公司的收入为人民币5,580,630,000元，2023年为人民币4,409,618,000元[21] - 2024年公司除税前溢利为3,912,124千元[17] - 2024年公司资本开支为581,674千元[17] - 2024年其他收入及收益总计704,663千元，2023年为576,502千元[23] - 2024年所得税开支总额1,165,114千元，2023年为969,484千元[24] - 2024年每股基本盈利根据公司权益股东应占溢利3,629,375,000元及加权平均股数2,282,500,000股计算[27] - 2023年每股基本盈利根据公司权益股东应占溢利2,928,749,000元及加权平均股数2,282,500,000股计算[27] - 2024年末商誉账面价值1,809,503千元，2023年末为1,900,340千元[29] - 2024年因出售事项终止确认相关商誉74,510,000元[30] - 2024年贸易应收款项及应收票据为2365884千元，2023年为1995595千元，同比增长18.56%[31][32] - 2024年预付款项、其他应收款项及其他资产为1272280千元，2023年为1620537千元，同比下降21.49%[32] - 2024年其他应收款项减值亏损拨备为38675千元，2023年为29036千元，同比增长33.2%[33] - 2024年贸易应付款项为1655727千元，2023年为1546118千元，同比增长7.1%[33] - 2024年其他应付款项及应计费用为4394750千元，2023年为4121078千元，同比增长6.64%[35] - 2024年和2023年法定股本均为5000000000股，每股面值0.00001美元，对应金额均为338千元[36] - 2024年和2023年已发行及缴足股本均为2282500000股，每股面值0.00001美元，对应金额均为152千元[36] - 2024年贸易应收款项中关联方为985939千元，第三方为1483704千元；2023年关联方为878178千元，第三方为1195366千元[31] - 2024年贸易应付款项中关联方为67671千元，第三方为1588056千元；2023年关联方为83808千元，第三方为1462310千元[33] - 2024年其他应付款项及应计费用中关联方为252838千元，第三方为1494557千元；2023年关联方为311027千元，第三方为1424691千元[35] - 2024年中期股息为每股普通股人民币27.9分，折合627823千元；特别股息为每股普通股人民币57.5分，折合1326533千元；末期股息为每股普通股人民币64.3分，折合1467648千元；特别股息为每股普通股人民币61.4分，折合1401455千元[37] - 2024年批准过往财政年度末期股息为每股普通股人民币48.1分，折合1097883千元[38] - 2024年公司实现综合收入170.43亿元，同比增长15.4%[49] - 2024年公司实现本公司股东应占核心净利润（非香港财务报告准则计量）35.07亿元，同比增长20.1%[49] - 2024年公司实现本公司股东应占每股核心净利润（非香港财务报告准则计量）1.536元[49] - 董事会建议末期股息每股0.643元，按年增长33.7%[49] - 全年派息率提升5个百分点至60%[49] - 同步宣派特别股息每股0.614元[49] - 2024年公司总收入17042658千元，2023年为14766952千元，2024年较2023年增长[59] - 2024年商业航道收入6274306千元，占比36.8%；2023年为5166340千元，占比35.0%[59] - 2024年购物中心商业运营管理服务收入4209.2百万元，较去年同期增长30.0%，占总收入24.7%[60] - 2024年物业管理服务收入6659780千元，占比39.1%；2023年为6017782千元，占比40.8%[59] - 2024年非业主增值服务收入718427千元，占比4.2%；2023年为821016千元，占比5.6%[59] - 2024年业主增值服务收入1515852千元，占比8.9%；2023年为1425806千元，占比9.6%[59] - 2024年写字楼商业运营及物业管理服务收入为20.651亿元，较去年同期增长7.1%，占总收入12.1% [63] - 2024年社区空间物业管理服务收入为66.598亿元，较去年同期增长10.7%，占总收入39.1% [65] - 2024年来自物业管理服务的收益总计6,659,780千元，较2023年的6,017,782千元有所增长[66] - 2024年针对开发商提供的非业主增值服务收入为7.184亿元，较去年同期降低12.5%，占总收入4.2%[67] - 2024年社区空间的业主增值服务收入为15.159亿元，较去年同期增长6.3%，占总收入8.9%[68] - 2024年城市空间的物业管理服务收入为18.209亿元，较去年同期增长36.3%，占总收入10.7%[69] - 2024年来自城市空间物业管理服务的收益总计1,665,725千元，较2023年的1,227,595千元有所增长[70] - 2024年生态圈业务收入为5340万元，主要为自营化妆品业务及文化运营业务收入贡献[71] - 截至2024年12月31日止年度，集团收入为人民币17,042.7百万元，较去年同期增长15.4%[76] - 截至2024年12月31日止年度，集团销售成本为人民币11,433.2百万元，较去年同期增长13.5%[77] - 截至2024年12月31日止年度，集团毛利为人民币5,609.5百万元，较去年同期增长19.5%；毛利率为32.9%，较去年同期增长1.1个百分点[78] - 截至2024年12月31日止年度，商业航道毛利率为60.2%，较去年同期增长1.8个百分点[79] - 截至2024年12月31日止年度，物业航道毛利率为17.0%，同比下降0.5个百分点[80] - 截至2024年12月31日止年度，生态圈业务毛利率为25.0%[81] - 截至2024年12月31日止年度，集团投资物业公允价值变动的收益为人民币40.7百万元[82] - 截至2024年12月31日止年度，集团其他收入及收益为人民币704.7百万元，较去年同期增长22.2%[83] - 截至2024年12月31日，集团市场推广开支为2.907亿元，较去年同期增长2.1%[84] - 截至2024年12月31日，集团行政开支为9.752亿元，较去年同期增长2.7%，行政开支占收入比例较去年同期下降0.7个百分点[85] - 截至2024年12月31日，集团其他开支为8110万元，较去年同期增长65.7%[86] - 截至2024年12月31日，集团财务费用为1.158亿元，与去年同期基本持平[87] - 截至2024年12月31日，集团实际所得税率23.8%，较去年同期下降1.0个百分点[88] - 截至2024年12月31日，集团净利润为37.301亿元，较去年同期增长26.8%；权益股东应占净利润为36.294亿元，较去年同期增长23.9%[89] - 截至2024年12月31日，公司股东应占核心净利润（非香港财务报告准则计量）为35.067亿元，较去年同期增长20.1%[91] - 截至2024年12月31日，集团银行存款和现金总额为96.694亿元[92] - 截至2024年12月31日，集团资产负债率42.2%，较去年同期减少0.1个百分点[93] - 截至2024年12月31日，集团资本承担为2660万元（2023年12月31日：4.172亿元）[97] - 截至2024年12月31日，已动用所得款项人民币5,784.4百万元，未动用所得款项净额约人民币5,816.0百万元[100] - 2024年末期股息每股人民币0.643元（2023年：每股人民币0.481元）[110] - 2024年特别股息每股人民币0.61

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予华润万象生活“买入”评级 [1][6][152] 报告的核心观点 - 华润万象生活背靠华润集团，关联方华润置地销售及拿地市占率提升，项目储备优质，积极拓展城市空间赛道；商业管理赛道为行业龙头，在管购物中心及写字楼运营效率提升，盈利能力稳健 预计2024 - 2026年归母净利润分别为35.0、41.2、47.2亿元，EPS分别为1.54、1.81、2.07元，当前股价对应PE为17.7、15.1、13.2倍 [6][152] 根据相关目录分别进行总结 华润旗下物业服务平台，物管商管齐发力 - 大股东实力雄厚，股权集中：华润万象生活是华润集团旗下企业，大股东华润置地为央企龙头开发商，销售排名居行业前四 华润集团业务多元，截至2024H1，华润置地对公司持股72.29%，股权集中保障业绩决策一致性 [26][28] - 业务分为两大核心航道，收入利润保持增长：业务分商业和物业航道，生态圈业务基于两大核心业务客户资源开展 2018 - 2023年收入复合增速27.2%，2024H1营收79.6亿元，同比增17.1%，物业管理和商业管理收入分别占比64%和36% 2019 - 2023年归母净利润复合增速68.3%，2024H1归母净利润19.1亿元，同比增36.0%，核心净利润17.7亿元，同比增24.2% [31][33][35] 商管服务龙头，运营提质增效 - 万象商业综合实力第一，购物中心经营逆势增长：万象商业连续四年蝉联克而瑞商业服务领先企业第一名，截至2024H1，在营购物中心105座 2019年以来合同和在管规模增长，在管面积1185万方，关联方占比82% 关联方华润置地开业购物中心资源多且待开业资源充裕，出租率稳健，开业单方租金贡献收入领先 2024H1购物中心总收入18.9亿元，同比增34%，毛利率72.5% 2024H1新拓展7个一二线第三方项目，总建面77万方 2024上半年零售额同比增19.7%，到访客流突破6.4亿人次，同比增25.0%，商业会员数量同比增30.4%，平均出租率维持96.7%高位 公司在管商场出租率和商管业务毛利率行业领先，品牌合作及招商能力强，青岛万象城运营良好 [41][45][47][49][56][59][65][70][71] - 写字楼规模保持提升，出租率整体稳定：截至2024H1，写字楼物业在管项目206个，在管面积1523万方；合约项目224个，合约面积1939万方 2024H1收入9.6亿元，同比增6.6%，受新项目入市影响，出租率同比下滑2.6pct至77.1% 写字楼业务毛利率自2021年以来稳步提升，2024H1提升至38.1% 写字楼品牌Officeasy由三大模块构成，致力于构建商务生活场景 [74][78][85][88] 物管规模稳中有进，增值业务布局多元 - 在管规模保持增长，城市空间业态占比提升：截至2024年6月末，在管面积3.98亿平方米，合约面积4.46亿平方米，较年初分别增长7.5%和4.9%，在管规模在主流物企处于第二梯队，第三方占比分别为61.9%和60.2% 2024H1新增第三方合约面积0.24亿平，同比下降，新增城市空间合约面积0.21亿平，占比88% 截至2024H1，城市空间在管面积1.23亿平，较年初增长18.2%，占比提升至31.0%，产业园占比最高 上半年客户满意度提升至93.66分，收缴率同比下降2个百分点至81% [89][90][98][100] - 基础物管收入稳增，第三方收入占比提升：2024H1基础物管收入39.8亿元，同比增长15.4%，关联方收入占比51.2%，城市空间收入占比提升至20.6% 2024H1社区空间基础物管毛利率同比下降1.0个百分点至15.2%，城市空间基础物管毛利率同比提升0.9个百分点至13.6% 公司2024H1物管毛利率在头部物企中处于较低水平 [104][108] - 关联方市占率提升，储备面积充裕：关联方华润置地销售稳健，市占率由2019年1.15%提升至2023年2.6%，2024H1销售金额下滑但市占率仍维持2.6% 2019年以来销售均价超1.8万元/平，2023年拿地面积逆势提升，2020 - 2023年结转面积均超千亿平，截至2023年末，已售未结转金额达2841.5亿元，待结转资源充足 [111][113] - 社区增值发展稳健，整合资源满足客户多样化需求：2020 - 2023年社区增值业务收入复合增速高达57.9%，2024H1收入7.2亿元，同比增长10%，含城市空间增值服务的总收入达7.8亿元，同比增长24.9% 2019年来毛利率均维持在26%以上，2024H1达30.9%，同比下降1.9个百分点 2024H1非社区增值业务收入3.4亿元，同比下降16%，毛利率同比下降1.4个百分点至37.8%，主要受开发商项目进度影响 [118][129] 盈利能力显著提升，分红派息诚意十足 - 上半年毛利率提升，管理费率显著压降：2021年以来毛利率均超30%，2024H1得益于商管毛利率边际提升，整体毛利率同比提升0.8pct至34.0%，净利率同比提升3.4pct至24.1%，毛利率和净利率水平在头部物企均保持前列 2024H1管理费率同比下降1.3pct至5.1%，在头部物企处于较低水平 [131][134] - 在手现金充裕，分红比例较高：2020 - 2023年均超100亿，2024H1现金及现金等价物91.47亿元，同比下降21.0%，应收账款同比增长 上半年经营性净现金流15.82亿元，可覆盖净利润倍数同比提升至90%，保持行业前列 2024H1董事会宣布分红，分红总额达19.5亿元，与上半年净利润相当 [136][141] 盈利预测与投资建议 - 物业管理：预计2024 - 2026年综合收入增速为11.6%、9.7%、8.1%，综合毛利率为17.6%、18.1%、18.6% 基础物管后续增速可期，毛利率将保持稳定；非社区增值业务收入端短期承压，毛利率将平稳修复；社区增值业务收入和盈利能力将稳步提升 [143][146] - 商业管理：预计2024 - 2026年综合收入增速为19.3%、15.1%、11.5%，综合毛利率为59.8%、61.5%、62.9% 购物中心运营及物管收入将保持高增，毛利率稳中有升；写字楼管理收入后续或将增长，盈利能力平稳修复 [147] - 综上：预计公司2024 - 2026年收入增速为14.1%、11.7%、9.4%，毛利率分别为33.0%、34.5%、35.6% [147]

公司股权结构及管理团队变动 - 公司截至2024年6月30日的股权结构，华润(集团)有限公司持股59.55%[15] - 公司于2024年5月6日委任魏偉峰博士为公司秘書[4] - 公司於2024年1月29日委任王磊先生為副總裁[4] - 公司於2024年1月29日委任郭瑞鋒先生為副總裁兼首席戰略運營官，並於2024年6月19日辭任[4] - 公司於2024年1月15日魏小華女士退任副總裁[4] - 公司於2024年5月6日蘇堯鋒先生辭任公司秘書[4] 公司主要业务及运营情况 - 公司商业运营服务的购物中心合同项目数为170个，已开业项目数为108个[16] - 公司商业运营服务的写字楼合同项目数为31个，已开业项目数为25个[16] - 公司在管物业项目数为1,960个，在管面积为382.8万平方米，合同面积为426万平方米[16] - 新开业7座购物中心，位列行业第一，开业效果及品质俱佳[20] - 新签约7个商业轻资产外拓项目，均为一二线城市项目，数量及质量保持领先[20] - 物业管理业务新增合约面积2,433万平方米，在管面积3.98亿平方米，覆盖164个城市[20] - 新拓展57个城市公共空间项目，打造高品质样板项目[20] - 会员数量达5,220万人，较2023年底增长12.9%，积分发放与兑换总额8.4亿元人民币，同比增20.0%[20] 财务及经营指标 - 旗下在营购物中心实现零售额1,007.1亿元人民币，同比增长19.7%[22] - 业主端租金收入125.7亿元人民币，同比增长19.7%[22] - 客户满意度较2023年提升5.34分至93.66分[22] - 增值服务收入同比增长24.9%，收入占比提升1.4个百分点至15.3%[22] - 两费费率同比下降1.5个百分点至6.5%，营业现金比率同比提升4.9个百分点至19.9%[22] - 集团整体经营活动现金流覆盖核心净利润倍数（非香港财务报告准则计量）同比提升17.9个百分点至89.6%[23] - 收入同比增长17.1%，主要得益于管理规模持续增加[79] - 毛利同比增长20.0%，毛利率为34.0%，较去年同期增长0.8个百分点[80,81] - 净利润增长36.4%，权益股东应占利润增长36.0%[95] - 核心净利润(非公认会计准则)增长24.2%[97] 数字化转型及ESG - 集团通过数字化转型提升了一线员工工作效率，如物业管理业务无人值守试点项目工作效率提升40%[25] - 集团商业管理业务一点萬象平台日活用户数达123万，同比增长44%[25] - 集团连续两年入选"中国ESG上市公司先锋100"榜单，排名较去年提升12位[28] 未来发展规划 - 下半年将继续秉承"发展与创新"理念，实现"高品质、高效率、高质量、快增长"[29] - 商业航道将深化细分赛道专业化管理，强化核心资源整合及品质提升[29] - 物业管理业务将持续提升服务质量，增强客户信任与满意度[29] - 城市空间业务将通过落实服务标准化及样板项目全业态覆盖，推动向纵深发展[29] - 增值服务业务将聚焦全国性资源整合及重点项目，发展工程服务领域[29] - 会员业务将拓宽合作、增强积分使用价值和权益内容，沉淀更多维度消费者数据[29] - 将继续以高质量增长为核心，商业航道关注存量项目挖掘，物业航道推进市场化外拓与细分赛道收并购[30] - 加快数字化转型，提升全价值链组织能力，支撑业务管理进一步提质提效[30] 关联交易 - 本集团可不时自华润置地关連人士租賃物業作為辦公室和員工宿舍[136] - 華潤置地關連人士可不時自本集團租賃物業作為辦公室[136] - 華潤置地關連人士可按商業分租模式租賃本集團管理的零售空間[136] - 本集團可不時自華潤(集團)關連人士租賃物業作為辦公室[142] - 華潤(集團)關連人士可按商業分租模式租賃本集團管理的零售空間[142] - 本集團可不時訂立交易以購買由華潤置地關連人士所擁有的若干未售停車位的擁有權及/或使用權[147] - 本集團可不時自華潤(集團)關連人士採購若干種類的貨品與服務[148,149] - 本集團可不時向華潤(集團)關連人士的商業物業提供商業運營服務[150,151,152] - 本集團可不時就華潤(集團)關連人士開發及/或擁有的住宅物業及其他非商業物業向彼等提供增值服務[153,154] - 本集团可不时自华润置地关連人士采购若干种类的货品与服务[160] - 本集团可不时将现金存入华润银行，并使用华润银行的商业银行服务[161] - 本集团可根据二零二三年框架贷款协议向华润集团及其附属公司发放贷款[170,171] - 本集团可不时就华润置地关連人士开发及/或擁有的住宅及/或商业物业及其他非商业物业向彼等提供物业管理服务[175] - 本集团可不时向华润置地关連人士的商业物业(包括購物中心及寫字樓)提供商業運營服務[179] - 本集团可不时就华润置地

报告公司投资评级 - 公司维持"买入"评级 [1] 报告的核心观点 1) 公司2024H1归母净利润同比增长36%,超预期,主要得益于: - 购物中心经营业绩亮眼,商管业务持续高增长 [1][2] - 住宅物管规模稳步扩张,关联方华润置地稳定交付优质项目 [1][2] - 公司在降本提质增效方面有明显提升 [1][2] 2) 公司是国内购物中心商管领域龙头,具有较强的壁垒 [1] 3) 关联方华润置地经营稳健,住宅物管项目交付保障性强 [1] 4) 公司现金流优秀,分红慷慨,美联储降息周期开启,投资价值凸显 [1] 公司投资评级及盈利预测 1) 公司2024-2026年归母净利润预测分别为35.3/39.4/43.5亿元,较前期预测分别上调5.4%/4.9%/4.2% [1] 2) 当前股价对应PE为15/14/12倍 [1]

报告公司投资评级 - 报告维持"优于大市"评级 [16] 报告的核心观点 收入利润稳增长，商业毛利率高位攀升 - 2024年上半年公司实现综合收入人民币79.57亿元,同比+17.1%;两费费率同比-1.5个百分点至6.5%,核心净利润同比+24.2%至17.66亿元;综合毛利率同比+0.8个百分点至34.0% [5] - 公司中期派息率稳定在36.0%水平,同步宣派特别股息大幅提振股东回报 [5] 商管业务版图持续扩张，毛利率水平高位攀升 - 2024年上半年公司新开业购物中心7座,位列行业第一,开业效果及品质俱佳,旗下在营购物中心增至108座 [5][13] - 公司购物中心业主端租金收入同比+19.7%至126亿元,NOI同比+20.7%至85亿元,NOI Margin同比+0.6个百分点至67.8%;商业航道收入同比+23.4%至28.50亿元,毛利率同比+2.4个百分点至60.9% [5][11][12] 物管规模实现有质增长，加速成为城市空间运营服务商 - 2024年上半年公司物业外拓新增合约面积2433万平方米,86%位于一二线城市;新增城市空间合约面积2144万平方米,占比88% [13] - 截至2024年6月末,公司在管面积3.98亿平方米,合约面积4.46亿平方米,覆盖全国164个城市;拓展城市公共空间项目57个 [13] 大会员体系稳步推进，商业模式创新初显成效 - 截至2024年6月30日,万象星会员总量达5220万人,较2023年底增长12.9%;万象星积分发放总额同比提升19%至5.0亿元,积分兑换总额同比提升21%至3.4亿元 [13]

报告公司投资评级 - 报告维持"买入"评级 [2] 报告核心观点 - 公司24H1业绩高于预期,实现营收79.6亿元,同比+17.1%;归母净利润19.1亿元,同比+36.0%;核心净利润17.7亿元,同比+24.2% [1] - 公司商管业务表现亮眼,精运营强化头部效应,市场份额稳步提升,在营购物中心零售额/租金收入/NOI同比分别增长19.7%/19.7%/20.7% [1] - 公司物管业务规模稳健增长,新增第三方合约面积2433万方,城市空间收入8.2亿元,同比增长24.9% [1] 分部门总结 商管业务 - 公司商管业务精运营强化头部效应,市场份额稳步提升,在营购物中心零售额/租金收入/NOI同比分别增长19.7%/19.7%/20.7% [1] - 重奢项目零售额同比增长9.6%,非奢项目同比增长26.7%,零售额排名当地TOP3项目数量占比高达78.7% [1] - 公司新开业7座购物中心,开业效果及品质俱佳,上半年签约7个第三方项目,均为一二线城市项目 [1] 物管业务 - 公司物管业务规模稳健增长,新增第三方合约面积2433万方,期末公司物管总合约/在管面积达4.5/4.0亿方 [1] - 城市公共空间占比达31.0%,城市空间收入8.2亿元,同比增长24.9%,带动城市空间增值服务同比增长9%至0.61亿元 [1]