香港联交所最新资料显示，1月19日，富国基金管理有限公司增持金山软件(03888)44.88万股，每股作价 31.0103港元，总金额约为1391.74万港元。增持后最新持股数目为7025.6万股，最新持股比例为5.02%。 ...

公司股权变动 - 富国基金管理有限公司于1月19日增持金山软件44.88万股 [1] - 增持每股作价为31.0103港元，总金额约为1391.74万港元 [1] - 增持后最新持股数目为7025.6万股，最新持股比例升至5.02% [1]

股价与市场反应 - 金山软件午前股价上涨6.23%，报33.42港元，成交额3.75亿港元 [1][4] 新游戏《鹅鸭杀》表现 - 《鹅鸭杀》手游于1月7日启动全平台公测，上线6日新增用户突破千万 [1][4] - 该手游最高在线人数已超越Steam端历史峰值，行业预估在70万至100万之间 [1][4] 公司游戏业务战略与现状 - 公司以《剑侠情缘》IP为核心，端游《剑网3》通过连续运营保持活力 [1][4] - 全平台互通版本《剑网3 无界》上线后用户回流显著 [1][4] - 公司正积极拓展科幻、二次元等新品类，并推动游戏出海，以突破对传统武侠品类的依赖 [1][4] - 新游市场表现存在分化，公司短期业绩承压 [1][4] - 第三季度网络游戏及其他业务收益按年下降47%，主要由于《解限机》等现有游戏收益回落，新上线游戏仍处于市场影响力建设初期 [1][4]

消息面上，1月7日，金山软件旗下金山世游发行的《鹅鸭杀》手游正式启动全平台公测。1月13日消 息，金山世游宣布，《鹅鸭杀》手游上线6日新增用户突破千万，同时最高在线人数已超越Steam端历史 峰值，行业预估在70W-100W之间。 银河证券发布研报称，金山软件以《剑侠情缘》IP为核心，端游《剑网3》通过连续营运保持活力，其 全平台互通版本《剑网3 无界》上线后用户回流显著。公司积极拓展科、二次元等新品类，并推动游戏 出海，以突破对传统武侠品类的依赖，但新游市场表现存在分化，短期业绩承压。第三季网络游戏及其 他业务收益按年下降47%，主要由于《解限机》等现有游戏收益回落，新上线游戏仍处于市场影响力建 设初期。 智通财经APP获悉，金山软件(03888)早盘涨超5%，截至发稿，涨4.96%，报33.02港元，成交额2.71亿港 元。 ...

股价表现与市场消息 - 金山软件早盘股价上涨4.96%，报33.02港元，成交额达2.71亿港元 [1] - 旗下金山世游发行的《鹅鸭杀》手游于1月7日启动全平台公测 [1] - 《鹅鸭杀》手游上线6日新增用户突破千万，同时最高在线人数超越Steam端历史峰值，行业预估在70万至100万之间 [1] 游戏业务运营情况 - 公司以《剑侠情缘》IP为核心，端游《剑网3》通过连续运营保持活力 [1] - 《剑网3》全平台互通版本《剑网3无界》上线后用户回流显著 [1] - 公司积极拓展科幻、二次元等新游戏品类，并推动游戏出海，以突破对传统武侠品类的依赖 [1] 财务表现与挑战 - 公司第三季度网络游戏及其他业务收益同比下降47% [1] - 收益下降主要由于《解限机》等现有游戏收益回落，以及新上线游戏仍处于市场影响力建设初期 [1] - 新游戏市场表现存在分化，公司短期业绩承压 [1]

涉及的公司与行业 * 公司：金山软件有限公司 (Kingsoft Corp Ltd)，股票代码 3888.HK [1][4][6][9][61] * 行业：大中华区IT服务与软件 (Greater China IT Services and Software) [6][61] 核心观点与论据 **公司整体展望** * 管理层预计，在经历艰难的2025年后，2026年游戏业务整体会更好 [1][9] * 尽管游戏部门正在进行内部调整，但公司预计凭借现有的游戏产品线，2026年会更好 [1] * 整体收入增长在2026年应保持稳定或好于2025年，得益于信创加速和更多海外贡献 [9] **游戏业务** * 新游戏《Goose Goose Duck》首日注册用户达500万，是内部预期的两倍 [9] * 合作伙伴抖音和虎牙提供了很大帮助 [9] * 该游戏具有高日活跃用户、低每用户平均收入和强社交属性，有可能成为常青游戏 [9] * 2026年上半年将专注于用户规模，下半年将进行更多商业化（如皮肤）[9] * 在与所有合作伙伴分成后，公司预计该游戏的利润率为15-20% [9] * 游戏《JX3》在低基数上预计2026年将保持稳定并略有上升 [9] * 游戏《Containment Zone》预计保持稳定 [9] * 产品线中包括《剑侠世界4》和《愤怒的小鸟》（授权）[9] * 公司正在进行内部调整，原因是此前《Mecha Break》的失败，这需要一些时间 [9] **办公软件业务** * 办公业务收入增长在2026年应该更高，但利润率会更低 [1] * 公司对长期机会感到兴奋并加速研发投入，这将导致利润率略有压力 [9] * 尽管AI产品发展良好，但在B2C端很难货币化，与所有其他B2C应用类似 [9] * B2C AI货币化依赖于使付费墙后的整体功能更具吸引力 [9] * 管理层的关键绩效指标是付费用户和AI会员，而非每用户平均收入 [9] **云业务** * 整体AI计算需求持续加速，关键挑战是供应链能力 [9] * 资本支出将高于2025年 [9] * 小米目前贡献了25%的收入，但这一比例在2026年可能会降低，因为其他客户的需求增长迅速 [9] * 此前GPU投资现金回收周期为24-36个月，由于2025年下半年的一些价格竞争，周期延长了 [9] 其他重要内容 **财务数据与预测** * 当前股价（2026年1月9日收盘）：30.80港元 [6] * 目标价：33.00港元，潜在上行空间7% [6] * 股票评级：均配 (Equal-weight)，行业观点：符合预期 (In-Line) [6] * 市值：375.1亿人民币 [6] * 企业价值：353.17亿人民币 [6] * 已发行稀释后股数：13.59亿股 [6] * 2025年预期每股收益：0.75人民币，2026年预期每股收益：1.01人民币，2027年预期每股收益：1.23人民币 [6] * 2025年预期净收入：97.61亿人民币，2026年预期净收入：108.25亿人民币，2027年预期净收入：120.33亿人民币 [6] * 2025年预期息税折旧摊销前利润：21.28亿人民币，2026年预期息税折旧摊销前利润：28.89亿人民币，2027年预期息税折旧摊销前利润：33.96亿人民币 [6] **估值方法与风险** * 估值方法：分类加总估值法 [10] * 在线游戏：10倍2026年预期市盈率 [11] * WPS：现金流折现法，加权平均资本成本9.2%，永续增长率4% [11] * 金山云：当前市值，基于金山软件32.9%的持股比例 [11] * 控股公司折价：38% [11] * 上行风险：新升级推动游戏收入增长复苏；政府政策支持/全国办公软件安装/云采用预算增加；出售与金山软件业务无重大协同效应的上市投资 [11] * 下行风险：本地化招标和交付进度慢于预期；未能进一步提高WPS的付费率 [11] **利益披露** * 摩根士丹利在过往12个月内曾从金山软件有限公司获得投资银行服务报酬 [19] * 摩根士丹利在过往12个月内曾从金山软件有限公司获得投资银行服务以外的产品或服务报酬 [18] * 摩根士丹利香港证券有限公司是金山软件有限公司在香港联合交易所上市证券的流通量提供者/庄家 [53] * 在未来3个月内，摩根士丹利预期将获得或有意寻求从金山软件有限公司获得投资银行服务报酬 [17]

文章核心观点 - 金山软件作为国内最早的互联网软件公司之一，凭借先发优势形成了“办公软件及服务+网络游戏及其他”双轮驱动的稳健商业模式 [2][16] - 公司的核心护城河WPS Office正通过AI赋能实现价值升级，用户活跃度与付费转化率显著提升，B端业务增长迅猛 [2][16] - 网络游戏业务短期因新游表现分化及老游戏收益回落而承压，但公司正通过巩固核心IP、拓展新品类及推动出海来开拓新的增长曲线 [3][17] 一、国内最早的互联网软件公司，先发优势明显 - 公司始创于1988年，是国内最早的互联网软件企业之一，业务涉及金山办公、西山居、金山世游等，并拥有金山云、猎豹移动等联营公司 [2][16] - 商业模式已形成“办公软件及服务+网络游戏及其他”双轮驱动格局，2024年办公软件业务收入51.21亿元，游戏业务收入51.97亿元 [2][16] - 公司毛利率长期维持在80%以上高位，财务结构稳健，现金流充沛 [2][16] 二、WPS构筑业务发展护城河，AI驱动价值升级 - WPS Office全球月活跃设备数（MAU）在2025年9月已达6.69亿，同比增长9%，累计付费用户数达4179万，同比增长10% [2][16] - 公司以“AI、协作、国际化”为核心，推出WPS AI 3.0（WPS灵犀），构建了AI语音助手、AIPPT、AI知识库、AI改文档、AI数据助手五大应用矩阵 [2][16] - AI赋能显著提升了用户活跃度与付费转化，B端产品WPS 365在2025年第三季度收入同比增长71.61% [2][16] - 随着信创招标加速，公司的政务AI产品已在中央及地方党政机关落地 [2][16] 三、网游“一体两翼”格局，拓新增长曲线 - 公司以《剑侠情缘》IP为核心，端游《剑网3》通过长线运营保持活力，其全平台互通版本《剑网3无界》上线后用户回流显著 [3][17] - 公司正积极拓展科幻（如《解限机》）、二次元等新品类，并推动游戏出海，以突破对传统武侠品类的依赖 [3][17] - 新游市场表现存在分化，导致短期业绩承压，2025年第三季度网络游戏及其他业务收益同比下降47%，主要由于《解限机》等现有游戏收益回落，新上线游戏仍处于市场影响力建设初期 [3][17]

金山软件第四季度业绩预期 - 根据朝阳永续数据，市场对金山软件2025年第四季度的一致预期营业收入区间为25.55亿元至35.04亿元，同比变动幅度为-8.5%至25.5% [1][8] - 市场对金山软件2025年第四季度的一致预期净利润区间为3.07亿元至7.61亿元，同比变动幅度为-33.3%至65.3% [1][8] - 卖方机构预测的平均值为：营业收入28.76亿元（同比增长3.0%），净利润4.52亿元（同比下降1.7%）[3][10] - 卖方机构预测的中位数为：营业收入28.35亿元（同比增长1.5%），净利润3.74亿元（同比下降18.7%）[3][10] - 各机构预测分歧显著，例如银河证券预测营业收入35.04亿元（同比增长25.5%），而中金公司预测营业收入25.55亿元（同比下降8.5%）[3][10] - 在净利润预测上，中金公司最为乐观，预测为7.61亿元（同比增长65.3%），而广发证券最为保守，预测为3.07亿元（同比下降33.3%）[3][10] 最新卖方观点与业务分析 - 银河证券认为公司凭借先发优势，形成了办公软件与网络游戏双轮驱动的业务格局，2024年办公软件业务收入51.21亿元，游戏业务收入51.97亿元，整体毛利率维持在80%以上，财务稳健 [4][11] - 银河证券预计公司2025至2027年营业收入分别为105.68亿元、116.08亿元、134.00亿元，对应增速分别为+2.43%、+9.83%、+15.44% [4][11] - 办公软件（WPS）业务表现强劲，全球月活跃设备数达6.69亿，累计付费用户数4179万 [5][11] - 人工智能技术显著提升了WPS的产品力和用户体验，其B端产品WPS365收入同比增长71.61% [5][11] - 网络游戏业务以《剑侠情缘》IP为核心，端游《剑网3》通过长线运营保持活力，公司正积极拓展新游戏品类和出海以寻求新增长点 [6][11] - 开源证券指出，公司2025年第三季度整体收入同比下滑17.0%，归母净利润同比下滑48.5%，主要受游戏业务表现不佳和营销费用增加影响 [6][12] - 第三季度WPS业务收入同比增长26.1%，合同负债同比增长17.2%，个人、365及软件授权业务均实现增长，B端业务增长显著反映了企业及政府信创需求的高景气度 [6][12] - 第三季度游戏业务收入同比大幅下滑47.4%，主要受新游《解限机》表现不佳影响，但公司计划持续优化并推出其2.0版本 [6][12]

核心观点 - 金山软件作为国产办公软件龙头，AI赋能前景广阔，游戏业务积极求变，首次覆盖给予“推荐”评级 [1] 财务预测 - 预计公司2025至2027年营业收入分别为105.68亿元、116.08亿元及134亿元 [1] - 预计2025至2027年营收增速分别为2.43%、9.83%及15.44% [1] - 预计2025至2027年每股盈利分别为1元、1.11元及1.31元 [1] 办公软件业务 - WPS AI显著提升用户活跃与付费转化 [1] - B端WPS 365收入在2025年第三季度同比增长71.61% [1] - AI赋能形成数据与产品迭代飞轮，随着订阅制加速，政务AI产品已在中央及地方党政机关落地 [1] 游戏业务 - 公司以《剑侠情缘》IP为核心，端游《剑网3》通过连续运营保持活力 [1] - 全平台互通版本《剑网3 无界》上线后用户回流显著 [1] - 公司积极拓展科幻、二次元等新品类，并推动游戏出海，以突破对传统武侠品类的依赖 [1] - 新游市场表现存在分化，短期业绩承压 [1] - 第三季度网络游戏及其他业务收益同比下降47% [1] - 收益下降主要由于《解限机》等现有游戏收益回落，新上线游戏仍处于市场影响力建设初期 [1]

核心观点 - 银河证券首次覆盖金山软件并给予“推荐”评级 认为公司作为国产办公软件龙头 AI赋能前景广阔 游戏业务积极求变 [1] 办公软件业务 - WPS AI显著提升了用户活跃度与付费转化率 [1] - 第三季度B端WPS 365收入同比增长71.61% [1] - AI赋能形成了数据与产品迭代的飞轮效应 [1] - 随着订阅制加速 政务AI产品已在中央及地方党政机关落地 [1] 游戏业务 - 公司以《剑侠情缘》IP为核心 端游《剑网3》通过持续运营保持活力 [1] - 全平台互通版本《剑网3无界》上线后用户回流显著 [1] - 公司正积极拓展科幻、二次元等新游戏品类 并推动游戏出海 以突破对传统武侠品类的依赖 [1] - 新游戏市场表现存在分化 短期业绩承压 [1]