业绩预测调整 - 上调2025财年净利润预测3% [1] - 下调2027财年净利润预测3% [1] - 调整基于中期盈利超预期、毛利率低于预期及索康尼经营溢利率优于预期 [1] 评级与目标价 - 维持买入评级 [1] - 目标价由7.2港元上调至7.39港元 [1] 上半年业绩表现 - 上半年业绩胜于预期 [1] - 第三季度零售额增长趋势较理想 [1] - 核心特步品牌与索康尼品牌7月零售额同比增速加快 [1] 全年业绩指引 - 公司整体销售额保持正增长 [1] - 净利润增长10%以上 [1] - 索康尼品牌销售额预计增长30%至40% [1] 宏观环境影响 - 下半年宏观环境仍存忧虑 [1] - 公司预计能达成审慎的全年指引 [1]

业绩表现 - 特步国际上半年业绩胜于预期 [1] - 核心特步品牌与索康尼品牌7月零售额增速按年加快 [1] - 公司预计全年整体销售额实现正增长 净利润增长10%以上 [1] - 索康尼品牌全年销售预计增长30%至40% [1] 财务预测与评级 - 招银国际上调特步2025财年净利润预测3% [1] - 维持买入评级 目标价由7.2港元上调至7.39港元 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 目标价7 16港元 [1][7] 核心财务表现 - 2025H1收入同比增长7 1%至68 38亿元 归母净利润同比增长21 5%至9 14亿元 [1][2] - 毛利率下滑0 3pp至43 6% 主因线上占比提升及低毛利服装占比增加 [2] - 归母净利率提升1 6pp至13 4% 受益于KP品牌剥离带来的利润改善 [2] - 派发股息18港仙/股 派息率50% [1] 分品牌表现 - 主品牌收入60 53亿元(+4 5%) 占比88 5% 电商渠道贡献超30%且实现双位数增长 [2] - 专业运动(索康尼+迈乐)收入7 85亿元(+32 5%) 占比11 5% 线下同店双位数增长 [2] - 索康尼门店净增10家至155家 公司计划通过OG/通勤系列拓展产品矩阵 [3] 渠道与运营 - 主品牌门店净减42家至7924家(大装6360家/儿童1564家) [3] - 销售费用率上升1 5pp至21 7% 因线上推广增加 管理费用率下降0 8pp至9 4% [2] - KP品牌剥离后资源将聚焦主品牌和索康尼发展 [3] 财务预测 - 上调2025-2027年EPS预测至0 55/0 62/0 68元(原0 54/0 61/0 67元) [1][3] - 预计2025年营收145 2亿元(+6 9%) 净利润14 02亿元(+13 2%) [5][11] - 2025年预测PE 10 7倍 PB 1 66倍 股息收益率4 48% [5][7]

财务表现 - 2025上半年公司收入同比增长7.1%至68.4亿元，归母净利润同比增长21.5%至9.1亿元 [1] - 毛利率同比微降0.1个百分点，经营利润率与归母净利率分别提升0.3和1.6个百分点 [1] - 广告及推广费用同比上升7.3%，但占收入比例保持稳定 [1] - 存货周转天数同比增加23天至91天，主要因主品牌为下半年马拉松旺季增加三个月以内库存备货 [1] - 公司中期拟每股派息18港仙，派息率为50%，且连续17年派息比例不低于50% [1] 品牌表现 - 特步主品牌收入同比增长4.5%至60.5亿元，其中电商渠道收入实现双位数增长且占比超30% [2] - 儿童业务收入增速优于成人业务，但因儿童业务毛利较低及线上折扣问题导致毛利率微降0.3% [2] - 专业运动品牌（索康尼和迈乐）收入同比增长32.5%至7.9亿元，主要来源于索康尼 [2] - 专业运动品牌毛利率同比下降1.6个百分点至55.2%，但经营利润同比增长近2.4倍至7900万元，经营利润率提升6.1个百分点至10% [2] 运营策略 - 特步主品牌推进"开大店关小店"策略，截至上半年门店数量为6360家，较去年年底小幅减少，但新形象店占比约70% [2] - 公司深化DTC战略，2025年计划推进100-200家DTC门店，至2026年共完成300-400家DTC转型，资本开支约四亿元 [2] - DTC转型短期或对收入及利润率造成轻微影响，但有利于长期发展和业绩增厚 [2] 非持续经营影响 - 因剥离KP业务较去年同期减亏1.06亿元，对净利润增长产生积极贡献 [1]

财务表现 - 2025H1公司实现收入68.38亿元（同比增长7.1%）、归母净利润9.14亿元（同比增长21.5%）、经营性现金流净额7.74亿元（同比下降6.4%）[1] - 剔除剥离KP品牌带来的亏损1.06亿元影响后，归母净利润实际同比增长6.4%[1] - 毛利率为45.0%（同比下降0.1个百分点），经营利润率（OPM）为19.1%（同比提升0.4个百分点），归母净利率为13.4%（同比提升1.6个百分点）[2] - 派发中期股息每股0.18港元，派息比例50.0%，股息率6.3%[1] 业务分部表现 - 大众运动业务（特步）收入60.52亿元（同比增长4.5%），经营利润12.08亿元（同比增长1.5%），经营利润率20.0%（同比下降0.6个百分点）[1][2] - 专业运动业务（索康尼、迈乐）收入7.85亿元（同比增长32.5%），经营利润0.79亿元（同比增长236.8%），经营利润率10.0%（同比提升6.1个百分点）[1][2] - 电商业务实现双位数增长，占特步主品牌收入比重超过30%[1] 渠道与运营 - 特步成人门店6360家（净减少142家，同比下降8.3%），特步儿童门店1564家（净减少218家，同比下降3.3%），索康尼门店155家（净增27家，同比增长21.1%）[1] - 索康尼同店销售实现双位数增长，在三项重点马拉松赛事穿着率居国际品牌之首[1] - 存货22.55亿元（同比增长2.5%），存货周转天数94天（同比持平）；应收账款48.44亿元（同比增长9.6%），周转天数126天（同比增加22天）[2] 产品与战略 - 鞋类/服装/配饰收入分别为41.54亿元（同比增长6.3%）、25.52亿元（同比增长9.5%）、1.31亿元（同比下降7.8%），占比60.8%/37.3%/1.9%[1] - 索康尼开展品牌重塑，涵盖零售渠道升级、产品矩阵拓展及市场营销创新，在高端购物中心开设旗舰店及概念店[1] - 公司推进主品牌DTC战略，强化消费者互动与品牌忠诚度；专业运动业务将持续拓宽产品矩阵，开发复古和通勤系列[2]

核心业绩表现 - 1H25持续经营业务收入同比增长7%至68亿元 期内溢利同比增长6%至91亿元（若考虑已剥离业务在1H24的亏损 同比增长21%）[1] - 公司宣派中期股息每股18港仙 对应派息率约50%[1] 主品牌业务表现 - 特步主品牌1H25收入同比增长5%至61亿元 儿童品类表现优于成人 线上收入实现双位数增长 贡献主品牌收入30%以上[1] - 跑步品类1H25销售实现双位数同比增长 在厦门 无锡 兰州马拉松赛事中位居破三跑者及完赛跑者穿着率榜首[1] - 成人店铺净减少22家至6360家 儿童店铺净减少20家至1564家 加速布局购物中心和奥莱渠道[1] 新品牌发展态势 - 专业运动分部（Saucony和Merrell）收入同比增长33%至79亿元 贡献公司总收入11%[2] - Saucony国内门店数达155家 加强体验式零售布局 优化线上品牌定位[2] - Merrell聚焦越野 徒步和溯溪核心产品 专注线上渠道发展 计划2026/27年逐步加大投入[2] 盈利能力与运营效率 - 1H25毛利率同比微降01个百分点 其中主品牌毛利率下降03个百分点 专业运动分部毛利率下降16个百分点[3] - 销售费用率同比上升15个百分点 管理费用率同比下降08个百分点 其他收入35亿元（对比1H24为26亿元）[3] - 存货周转天数较年初增加23天至91天 主要因马拉松旺季前备货及新开门店备货[3] 未来业绩指引 - 管理层维持全年收入同比增长 净利润同比增长10%以上的指引[3] - 7月销售表现环比改善 但8月仍存在不确定性[3] 盈利预测与估值 - 维持2025/26年EPS预测050/055元不变 当前股价对应11/10倍2025/26年市盈率[3] - 上调目标价5%至723港元 对应13倍2025年市盈率 存在18%上行空间[3]

业绩表现 - 上半年公司收入同比增长7.1%至68.4亿元，归母净利润同比增长21.5%至9.1亿元，增速明显快于收入且好于预期[1] - 若仅看持续业务即可比口径，净利润同比增长6.4%，符合预期[1] - 公司拟派发中期股息0.18港元/股，派息比率为50.0%，与去年中期持平[1] 业务分拆 - 24年5月公告剥离亏损的时尚运动业务（K SWISS和帕拉丁），减亏贡献好于预期（该业务在24H1亏损约1.1亿元）[1] - 集团净利率改善至13.4%，高于去年同期的11.8%，因亏损品牌剥离[3] 主品牌表现 - 上半年主品牌收入60.5亿元，同比增长4.5%，收入占比88.5%[2] - 在厦门、无锡、兰州等头部马拉松赛事中全局穿着率第一，巩固中国跑步第一品牌地位[2] - 服装销售增加与鞋履平均售价(ASP)提升推动增长，但服装的线上平均售价有所下降[2] - 品牌毛利率同比下降0.3pct至43.6%，经营溢利率由20.6%减少至20.0%[2] - 截至2025年6月30日，在中国内地及海外有6360家特步成人店及1564家儿童店[2] 专业运动品牌表现 - 上半年专业运动品牌收入增长32.5%至7.9亿元，收入占比11.5%[2] - 核心驱动为线下零售业绩强劲增长（同店双位数增长）、服装销售额增加以及线上渠道持续增长[2] - 品牌毛利率同比下降1.6pct至55.2%，经营利润率由3.9%增加至10.0%[2] - 截至2025年6月30日，索康尼在中国内地有155家店[2] 渠道表现 - 上半年主品牌电商增长双位数，占主品牌收入的30%以上[3] - 线下目前DTC各项准备工作进展顺利，涉及到的加盟转自营的门店约500家[3] - 预计25年收回100到200家，2026年将收回至300到400家，相关资本开支总计约4亿元[3] 财务指标 - 上半年公司毛利率同比下降0.1pct至45%，基本稳定[3] - 销售费用率同比提升1.5pct至21.7%，主要因线上渠道推广增加[3] - 管理费用率同比下降0.8pct至9.4%，经营利润率提升0.4pct至19.1%[3] - 存货周转天数下降9天至91天，现金及现金等价物净额增加94.3%至19.1亿元[4] 未来展望 - 公司全年指引维持，有信心实现集团全年收入增长、净利润增长10%以上的目标[4] - 25年开启DTC转型，探索更加高效优质的渠道布局[4] - 25-27年净利润预测分别为13.7/14.9/16.0亿元（原为13.7/15.0/16.3亿元），对应PE 11/10/10倍[4]

业绩表现 - 2025年上半年营业收入68.4亿元，同比增长7.1%，归母净利润9.1亿元，同比增长21.5%，若剔除已剥离的KP业务影响，归母净利润同比增长6.4% [1] - 每股收益0.35元，拟每股派发现金红利0.18港元，派息比率50.0% [1] - 经营利润率同比提升0.4个百分点至19.1%，归母净利率同比提升1.6个百分点至13.4%，剔除KP业务影响后归母净利率同比下降0.1个百分点 [1] 分品牌表现 - 大众运动（特步主品牌）收入占比88.5%，同比增长4.5%，专业运动（索康尼、迈乐）收入占比11.5%，同比增长32.5% [2] - 特步主品牌零售流水同比增长中单位数，索康尼流水同比增长超过30%，其中Q1/Q2分别增长超过40%/超过20% [1] - 特步少年表现优于成人，线上收入占主品牌比重超30%，线上表现优于线下 [2] 财务指标 - 毛利率同比下降0.1个百分点至45.0%，其中大众运动/专业运动毛利率分别为43.6%/55.2%，同比下降0.3/1.6个百分点 [3] - 期间费用率同比提升0.5个百分点至31.8%，其中销售费用率提升1.5个百分点至21.7%，主要因广告及电商相关费用增加 [3] - 存货较年初增加41.3%至22.5亿元，应收账款较年初增加5.4%至48.4亿元，经营净现金流同比减少6.4%至7.7亿元 [4] 渠道与产品 - 特步成人门店6360家（净减少22家），特步少年门店1564家（净减少20家），索康尼门店155家（净增10家） [2] - 鞋类/服装/配饰收入占比60.8%/37.3%/1.9%，分别同比增长6.3%/9.5%/-7.8% [2] - 推出新一代碳板跑鞋360X 2.0、青云缓震旗舰跑鞋系列及160X 7.0 PRO，拥有70家跑步俱乐部和240万特跑族会员 [5] 市场策略 - 特步主品牌在厦门、无锡、兰州马拉松穿着率保持第一，索康尼位居前三 [4] - 成人店铺新形象店占比约70%，加快布局购物中心和奥莱，专注大店及店效提升 [5] - 索康尼推出胜利23/啡翼2等高性能跑鞋，拓展服装及OG产品矩阵 [5]

业绩表现 - 1H25集团收入同比增长7 1%至68 4亿元 归母净利润同比增长21 5%至9 1亿元 净利率同比提升1 6个百分点至13 4% [1] - 剔除K&P品牌亏损1 06亿元影响 核心净利润同比增长6 4% 中期派息每股18 0港仙 派息比率达50 0% [1] - 主品牌1H25收入同比增长4 5%至60 5亿元 索康尼品牌收入同比增长32 5%至7 9亿元 [1][2] 品牌运营 - 主品牌电商渠道实现双位数增长 线下渠道持续优化 成人品牌店铺达6360家 新形象店占比约70% [1] - 索康尼品牌流水增长30%以上 营业利润同比增长236 8%至0 8亿元 OPM提升6 1个百分点至10 0% [2] - 主品牌推出160X冠军跑鞋等新品推动跑步品类ASP上涨 但电商运营成本提升导致OPM下降0 6个百分点至20 0% [2] 财务指标 - 公司毛利率同比下降0 1个百分点至45 0% 主品牌/专业运动品牌毛利率分别下降0 3/1 6个百分点 [2] - 销售及管理费用率同比上升0 6个百分点至31 0% 研发费用率上升0 3个百分点 [2] - 存货周转天数增加23天至91天 应收账款周转天数减少2天至118天 净现金上升94 3%至19 13亿元 [2] 未来规划 - 2H25主品牌将启动DTC模式 计划2025/26年分别完成100-200/300家DTC门店回收 资本开支约4亿元 [3] - 索康尼计划2H25在高线城市加速新型门店布局 全年新开30-50家 并扩展服装和生活产品系列 [3] - 维持2025-27E归母净利润13 7/15 3/17 1亿元预期 对应EPS为0 49/0 55/0 61元 [3]

财务表现 - 公司上半年收入实现稳健增长符合预期 盈利同比增长21.5%略超市场预期 [1] - 盈利增长主要受去年同期时尚运动业务亏损 今年管理费用控制及政府补助增加等因素综合推动 [1] - 综合毛利率同比下降 主要因线上折扣加深 儿童业务收入比重增加及索康尼新品类拓展所致 [1] 品牌发展 - 索康尼品牌上半年中国内地店铺净增10家至155家 专业运动分部营收同比增长32.5% 经营利润同比大幅增长236.8% [2] - 索康尼已成为公司第二增长曲线 预计未来三年营收有望实现翻倍增长 [2] - 迈乐品牌预计2026年底将强化投入 可能成为公司中期潜在增长点 [2] 盈利预测 - 预计公司2025-2027年每股收益分别为0.49元、0.56元和0.63元 [2] - 给予公司2025年16倍PE估值 对应目标价8.54港币（按1人民币=1.09港币汇率换算） [2]