报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2][12] 报告的核心观点 - 2019 年公司提出战略，租金动态调整夯实成长逻辑，新业务贡献利润且变现空间大；未来三年市场业务进入扩张周期，生态圈共振下新业务盈利成长有望非线性释放，叠加贸易综合改革方案落地，有望打开第二成长曲线和估值空间 [12] - 考虑六区市场开业、新业务增长和进口新政，上调盈利预测和估值；预计 2025 - 2027 年归母净利润各 40.17 亿元、55.47 亿元、63.47 亿元，同比各增 30.7%、38.1%、14.4%；给予合理市值区间 1073 亿 - 1291 亿元，合理每股价值区间 19.56 - 23.54 元 [12] 根据相关目录分别进行总结 公司基本情况 - 3 月 27 日发布 2024 年报，2024 年实现收入 157 亿元，同比增长 39.27%；归母净利润 30.74 亿元，同比增长 14.85%，扣非净利润 29.83 亿元，同比增长 20.84%；摊薄 EPS 0.56 元，加权平均净资产收益率 16.10%；经营性现金流净额 44.91 亿元，同比增长 143.43% [6] - 2024 年分红预案为每 10 股派发现金红利 3.3 元（含税），共计派发 18.10 亿元，现金分红比例 58.87% [6] 收入与毛利率情况 - 2024 年收入增长主因新业务及商品销售收入增加，全年毛利率同比增 4.89pct 至 31.39%，主营业务毛利率增 5.52pct 至 30.87% [7] - 分行业看，2024 年市场经营收入增长 48.92%至 45.78 亿元，毛利率增 12.44pct 至 84.27%；贸易服务收入增长 22.64%至 7.39 亿元，毛利率增 14.84pct 至 84.58%；配套服务收入下降 3.91%至 4.48 亿元，毛利率减 3.48pct 至 20.10%；商品销售收入增长 36.30%至 92.57 亿元，毛利率增 0.19pct 至 0.69% [7] 费用率情况 - 2024 年期间费用率 6.53%，同比减少 1.85pct；其中销售费用率同比减 0.08pct 至 2.04%；管理费用率同比减 1.26pct 至 3.69%；财务费用率同比减 0.46pct 至 0.65%；研发费用率同比减 0.04pct 至 0.15% [7] 净利润情况 - 2024 年归母净利润 30.74 亿元，同比增长 14.85%；剔除投资收益和资产处置损益（税后）后的主业净利 28.5 亿，同比增长 87%，4Q24 主业净利 7.5 亿元，同比增长 93% [8] 市场业务情况 - 市场持续繁荣，日均客流 22 万人次增 12.15%、日均车流 9.9 万车次增 5.48%、外商日均到访量超 3900 人次增 17.22%，客流量指标创近 10 年新高 [8] - 六区建设提速，市场部分 25 年 10 月开业，写字楼 3 - 7 幢 24 年 11 月开盘即售罄，数字大脑 26 年 4 月投运，公寓 26 年一季度交付，商业街区 26 年初竣工 [8] Chinagoods 平台情况 - 24 年收入 3.41 亿元，经营性净利润 1.65 亿，同比增长 102% [9] - “数字老板娘”成知名 IP，新增使用自研 AI 产品商家超 1.9 万家，深度使用用户订单增 20% +；25 年将加速平台智能化升级，AI 应用覆盖商家超 3 万户 [9] Yiwu Pay 情况 - 24 年跨境收款总额超 40 亿美元，同比增长 233%，净利润 6104 万元，同比增长 275%；25 年目标跨境支付 60 亿美元 [11] 品牌出海情况 - 24 年新增 23 个海外项目，包括 4 个海外仓、5 个海外展厅、7 场海外展会；25 年计划新增 20 个以上海外项目，6 月前完成博同出海产业基金募集 [11] 进口业务情况 - 12 月 25 日落地进口贸易创新发展试点首单业务，爱喜猫全球好物集合店新增 11 家、累计 24 家 [11] - 25 年目标完成 19 类商品试单并建立配套制度；三年内逐步将化妆品、保健品等纳入进口正面清单 [11] AI 赋能情况 - 智能化运营平台 Yapping 助力商户提效，构建 AI 驱动的全球贸易新生态 [11] - 技术迭代优化大模型训练效率，探索低代码开发工具；场景扩展拓展跨境贸易、供应链金融等新场景；生态协同联合多方构建一体化生态，实现 AI 普惠化 [11] 财务数据预测 |指标|2023|2024|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入（百万元）|11300|15737|19986|26953|32254| |(+/-)YoY(%)|48.3%|39.3%|27.0%|34.9%|19.7%| |净利润（百万元）|2676|3074|4017|5547|6347| |(+/-)YoY(%)|142.3%|14.9%|30.7%|38.1%|14.4%| |全面摊薄 EPS(元)|0.49|0.56|0.73|1.01|1.16| |毛利率(%)|26.5%|31.4%|30.7%|32.0%|29.9%| |净资产收益率(%)|15.1%|15.0%|18.2%|22.6%|22.9%|[10] 可比公司估值 - 线下业务可比公司居然智家 2025 年 PE 为 23.09 倍，PS 为 1.77 倍 [13] - 线上业务可比公司京东、拼多多 2025E 的 PGMV 分别为 0.12 倍、0.24 倍，平均 0.18 倍 [13] 财务报表分析和预测 - 涵盖每股指标、价值评估、盈利能力、盈利增长、偿债能力、经营效率等指标及利润表、资产负债表、现金流量表数据预测 [15]

报告核心观点 - 从宏观高频数据看Q1经济运行平稳，消费、汽车及资源品中有结构亮点；从工业企业利润看整体增速降幅收窄，汽车、船舶等装备制造，有色表现较好；从盈利一致预期看年初以来全A预期基本持平，非银、有色、部分科技及制造领域业绩预期上修；春季行情下半场市场波动或增多，震荡期间关注红利，重视存在预期差的消费医药，科技是中期维度主线 [4] 从宏观高频数据看一季报线索 - 宏观高频数据可自上而下预判一季报情况，随着去年宏观政策基调转向，宏观经济回暖，如2月PMI为50.2%，较1月环比上升1.1个百分点，重回荣枯线以上；1 - 2月工业增加值累计同比为5.9%，高于wind一致预测的5.1%，但物价水平仍处低位，25年1 - 2月PPI累计同比为 - 2.2%，一季度经济量增价减，企业盈利或相对平淡 [10] - 分结构看部分消费领域、汽车、有色数据亮眼，服务消费、政策补贴商品表现好，1 - 2月服务零售额同比增长4.9%，餐饮收入为4.3%；截至3/27境内和国际航班数当周环比增长1.5%、1.5%；受补贴影响家电、手机等商品表现好，截至3/18全国超4千万消费者申请数码产品购新补贴，销售额达669.5亿元 [11] - 汽车行业延续高景气，春节以来半钢胎开工率快速提升，截至24/03/29为83.0%，处于近年同期最高值；3/23汽车批发和零售销量四周平均值同比分别为9.6%、11.5% [11] - 一季度部分大宗商品价格因全球地缘政治和美国贸易政策影响明显上涨，截至3/27年初以来COMEX铜价涨幅达30.9%，COMEX金价格上涨近15%，或提振相关板块业绩 [11] 从工业企业利润看一季报线索 - 工业企业数据可了解各行业企业盈利情况并映射至上市公司，25年1 - 2月规上工业企业利润累计同比增速为 - 0.3%，较24年全年的 - 3.3%跌幅收窄3个百分点，整体盈利修复平稳 [17] - 细分行业中有色，以及汽车、船舶等装备制造是亮点，上游资源类行业内部分化，有色、化工增速边际改善，有色利润从去年12月的 - 18.1%升至25年1 - 2月的20.5%，化工从 - 2.1%收窄至 - 1.5%；黑色系表现一般，钢铁亏损，煤炭开采和建材同比跌幅扩大 [18] - 中游行业1 - 2月利润同比增速为5%，较去年12月边际下滑，汽车、船舶等运输设备制造利润增速由负转正，汽车制造为11.7%，船舶等运输装备制造同比高增93%；多数行业利润增速回落，电力热力回落幅度大，由161.4%回落至13.5%，电气机械、电子设备由正转负 [18] - 下游行业整体利润同比增速较去年12月基本持平，纺服、饮料等行业增速回升，酒饮料茶行业利润增速由负转正至3.0%；食品和医药行业利润增速回落 [18] 从盈利一致预期看一季报线索 - 分析师一致预期有前瞻性和准确性，经季节性调整后，年初以来分析师对市场25年盈利预期边际基本持平，变化幅度在 - 0.5个百分点，全A 25年业绩预期平稳 [22] - 分行业看通信、电子等科技行业，非银、军工、有色、汽车等业绩预期上修，通信、电子上修幅度分别达4.3、1.5个百分点；非银上修8.1个百分点；军工、有色上修3.1、0.9个百分点；汽车、家电上修1.2、0.5个百分点；地产、传媒、钢铁等行业下修幅度较大，地产 - 30.6个百分点，传媒 - 12.3个百分点，钢铁 - 8.3个百分点 [23] 市场行情分析 - 春季行情进入下半场，市场震荡波动或增多，近期A股整体情绪降温，截至03/28全部A股成交额由2.2万亿元降至1.2万亿元，周换手率（年化）由507%回落至376%，本轮行情上涨时空接近历史均值水平 [27] - 市场短期向上动能减弱，一是市场焦点重回基本面，科技短期进入催化空窗期，计算机行业日成交额占比/自由流动市值占比从11%回落至4%；二是南向资金流入动能极致，后续或均值回归，影响港股进而波及A股；三是4月2日特朗普对全球征收对等关税临近，需关注中美关系缓和进展 [28] - 中期随着基本面回暖，市场将进入基本面驱动阶段，25年政府工作报告提出政策加力提效，预算赤字率升至4%左右，政策推动下股市行情有望进入新阶段 [29] 投资建议 - 政策发力下消费医药或存在预期差，25年两会将“大力提振消费”列为首要任务，3/16印发《提振消费专项行动方案》，目前消费医药估值和配置较低，政策推动下基本面有望改善，估值或向中枢回归 [33] - 市场震荡波动时红利资产值得关注，红利策略超额收益与市场行情负相关，当前春季行情后程市场风险加大，红利资产获超额收益胜率或提升；红利资产股息率与国债收益率差值处高位，险资对高股息类资产配置需求有望提升 [34] - 中期维度科技是主线，政策和技术利好下科技企业加速崛起，25年两会提出激发数字经济活力，推进“人工智能 +”行动，科技产业处于向上周期，科技企业加大AI资本开支；春节以来人工智能指数最大涨幅达45%，短期或休整，中期科技龙头企业有望崛起 [36]

国内宏观政策 - 国务院公布《实施〈中华人民共和国反外国制裁法〉的规定》，完善反制措施、细化程序等[5][11] - 央行改革MLF操作，采用固定数量、利率招标、多重价位中标方式[5][7][14] - 国务院印发涉企收费长效监管机制指导意见，部署七方面重点任务[5][13] 国内产业政策 - 家电消费季启动，释放家电更新消费潜力；商务部支持国际消费中心城市培育建设[5][7][14] - 国家能源局开展电网公平开放专项监管工作；十部门印发铝产业高质量发展实施方案，目标到2027年国内铝土矿资源量增长3%-5%，再生铝产量1500万吨以上[5][15] - 证监会印发上市公司信息披露管理办法，强化风险揭示要求；国家金融管理总局印发养老金融高质量发展实施方案[5][7][14] 国内地方政策 - 上海提出到2027年智算云产业规模力争突破2000亿元，智算规模达20EFLOPS，自主可控算力占比超70%[5][16] - 安徽加大商品房促销力度，取消住房限制性措施；广东推动旅游业高质量发展，力争2027年接待游客突破9.5亿人次，旅游总收入突破1.3万亿元[5][16][17] - 河南2025年推进“人工智能+”行动，备案数据交易规模达50亿元；青岛调整住房公积金贷款政策，购买现房申请额度可上浮10%，最高可贷150万元[16][17] 海外动态 - 德国批准逾110亿欧元对乌军事援助；特朗普宣布对从委内瑞拉购买石油和天然气的国家及所有进口汽车征收25%关税[5][9][18][19] - 美国、俄罗斯同意确保黑海航行安全，禁止袭击能源设施；加拿大设立20亿加元战略应对基金[5][9][18][19] - 墨西哥下调基准利率50个基点至9.0%[9][19]

报告核心观点 2025年3月21日至28日小市值因子回撤，其余常见选股因子普遍收益为正；各量化股票组合在不同时间段表现有差异，风格类、技术类、基本面类因子在全市场及不同指数成分股范围内多空收益表现不同 [2][3]。 各目录总结 多因子组合表现 - 上周进取、平衡组合周收益率分别为 -5.91%、-6.29%，相对中证500指数超额收益为 -4.97%、-5.35% [3][9]。 - 2025年3月以来进取、平衡组合累计收益率分别为3.61%、0.27%，相对中证500指数超额收益为2.65%、 -0.69% [9]。 - 2025年以来进取、平衡组合累计收益率分别为18.61%、7.68%，相对中证500指数超额收益为15.28%、4.35% [10]。 - 上周沪深300、中证500、中证1000增强组合收益率分别为 -0.62%、 -1.31%、 -1.44%，超额收益分别为 -0.63%、 -0.37%、0.70% [3][12]。 - 2025年3月以来沪深300、中证500、中证1000增强组合累计收益率分别为0.62%、0.77%、2.52%，超额收益分别为 -0.03%、 -0.19%、2.56% [12]。 - 2025年以来沪深300、中证500、中证1000增强组合累计收益率分别为3.56%、2.67%、8.34%，超额收益分别为4.06%、 -0.65%、3.13% [13]。 基金重仓股组合表现 - 上周绩优基金独门重仓股组合周收益率为0.31%，相对股票型基金总指数超额收益为1.94% [3][17]。 - 2025年3月以来组合累计收益率为 -1.59%，超额收益为 -0.11% [3][17]。 - 2025年以来组合累计收益率为8.22%，超额收益为3.73% [3][17]。 盈利、增长、现金流三者兼优组合表现 - 上周组合周收益率为1.31%，相对沪深300指数超额收益为1.29% [3][19]。 - 2025年3月以来组合累计收益率为8.72%，超额收益为8.07% [3][19]。 - 2025年以来组合累计收益率为7.86%，超额收益为8.37% [3][19]。 有基本面支撑的低估值组合表现 - PB - 盈利优选组合：上周周收益率为 -0.21%，相对沪深300指数超额收益为 -0.22%；2025年3月以来累计收益率为5.21%，超额收益为4.57%；2025年以来累计收益率为6.21%，超额收益为6.71% [3][20]。 - GARP组合：上周周收益率为 -0.97%，相对沪深300指数超额收益为 -0.98%；2025年3月以来累计收益率为3.66%，超额收益为3.02%；2025年以来累计收益率为8.04%，超额收益为8.54% [3][22]。 小盘价值优选组合表现 - 小盘价值优选组合1：上周周收益率为 -2.81%，相对微盘股指数超额收益为1.64%；2025年3月以来累计收益率为0.93%，超额收益为 -2.13%；2025年以来累计收益率为9.36%，超额收益为 -4.26% [3][25]。 - 小盘价值优选组合2：上周周收益率为 -4.17%，相对微盘股指数超额收益为0.28%；2025年3月以来累计收益率为 -0.14%，超额收益为 -3.21%；2025年以来累计收益率为14.42%，超额收益为0.80% [3][26]。 小盘成长组合表现 - 上周周收益率为 -2.83%，相对微盘股指数超额收益为1.62% [3][28]。 - 2025年3月以来累计收益率为1.49%，超额收益为 -1.57% [3][28]。 - 2025年以来累计收益率为17.24%，超额收益为3.62% [3][28]。 单因子表现 风格类因子 - 全市场大市值、低估值股票优于小市值、高估值股票；上周市值、PB、PE_TTM因子多空组合收益分别为 -4.64%、2.66%、2.44% [31]。 - 2025年3月以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股市值因子多空收益分别为2.53%、 -0.79%、5.82%、7.16%，PB因子多空收益分别为4.97%、2.92%、2.80%、5.57%，PE_TTM因子多空收益分别为5.97%、5.79%、3.73%、5.13% [31]。 - 2025年以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股市值因子多空收益分别为13.23%、4.76%、9.86%、9.21%，PB因子多空收益分别为 -3.21%、 -0.19%、 -6.90%、 -2.54%，PE_TTM因子多空收益分别为4.87%、3.62%、 -8.23%、 -2.05% [33]。 技术类因子 - 全市场反转、换手率、波动率因子贡献正收益；上周反转、换手率、波动率因子多空组合收益分别为3.40%、4.74%、4.77% [35]。 - 2025年3月以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股反转因子多空收益分别为7.07%、5.86%、9.28%、7.83%，换手率因子多空收益分别为8.35%、5.57%、8.85%、10.89%，波动率因子多空收益分别为7.76%、6.75%、5.53%、9.62% [35]。 - 2025年以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股反转因子多空收益分别为8.70%、10.28%、11.63%、7.76%，换手率因子多空收益分别为4.36%、 -1.58%、 -1.40%、0.67%，波动率因子多空收益分别为4.77%、2.68%、 -5.80%、4.19% [36]。 基本面因子 - 全市场ROE、SUE、预期净利润调整因子贡献正收益；上周ROE、SUE、预期净利润调整因子多空组合收益分别为3.74%、1.47%、0.34% [38][39]。 - 2025年3月以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股ROE因子多空收益分别为5.40%、4.20%、5.89%、3.33%，SUE因子多空收益分别为2.46%、4.10%、4.11%、0.81%，预期净利润调整因子多空收益分别为0.66%、0.97%、1.34%、1.00% [39]。 - 2025年以来全市场/沪深300/中证500/中证1000指数成分股ROE因子多空收益分别为2.13%、0.88%、 -4.98%、0.92%，SUE因子多空收益分别为4.48%、6.28%、3.09%、0.64%，预期净利润调整因子多空收益分别为 -0.22%、4.20%、 -1.17%、1.05% [39]。

报告行业投资评级 未提及 报告的核心观点 - 介绍债券基金久期测算方法，包括重仓券法、利率敏感度法和净值回归法 [2][6] - 实证中完善净值回归法，解决债券指数多重共线性问题，对比其与利率敏感度法测算久期的误差 [2][15] - 阐述净值回归法测算久期的运用场景，如跟踪全市场纯债基金久期变化、划分基金久期风格标签、分析单只基金久期操作 [2][28] - 总结各久期测算方法的优缺点和适用场景，投资者可按需选择 [50] 根据相关目录分别进行总结 债券基金久期测算方法介绍 - 久期是债券基金重要特征，影响风险收益表现，但基金不直接披露，需测算 [6] - 重仓券法根据季报重仓券久期加权计算，简单直观但有局限性，如不能代表全部持仓、低频滞后 [7] - 利率敏感度法根据半年报和年报利率风险敏感度分析数据计算，准确度高但频率低、滞后性强 [9] - 净值回归法是高频测算方法，用基金收益率序列对债券指数收益率序列多元线性回归，根据指数权重及久期加权求和得到久期，有高频、高时效性优点，但有细节问题需明确 [10] 净值回归法的实证结果 - 确定备选债券指数，发现部分指数间收益相关性高、存在多重共线性问题 [15] - 采用结合基金持仓特点精简自变量和使用Lasso回归法减轻多重共线性影响，不同类型纯债基金选取不同指数纳入回归模型 [18][20] - 对基金净值数据预处理，使用滚动20个交易日窗口测算久期并与利率敏感度法对比，信用债基测算久期平均绝对误差最小 [22][25] - 净值回归法误差源于模型本身和市场波动，市场大幅波动时精度可能降低 [26][27] 净值回归法测算久期的运用 - 跟踪全市场纯债基金久期变化，其久期中位数与利率敏感度法测算值接近，与10年国债到期收益率走势负相关，2024年久期中枢明显抬升，利率债基久期调整幅度更大 [29][31] - 根据考察期内基金平均久期和久期变动幅度划分久期风格标签，不同标签内基金数量分布较均匀，大规模综合债基和利率债基普遍采用长久期、中等或大幅调整策略，信用债基久期策略更多元 [33][37][40] - 分析单只基金久期操作，如基金1采用长久期策略，根据市场波动小幅调整久期，把握行情效果好；基金2久期策略灵活，调整幅度大，与市场行情契合度高 [44][46] 总结 - 净值回归法测算结果有误差，但高频、高时效性优势明显，重仓券法和利率敏感度法也有适用场景，投资者可按需选择 [50]

报告公司投资评级 - 报告维持公司“优于大市”评级 [2] 报告的核心观点 - 下半年公司收入增速改善明显，盈利能力继续稳步提升，预计2025 - 2027年营业总收入分别为231.33/246.17/260.49亿元，归母净利润分别为9.75/11.03/12.35亿元，对应EPS分别为0.35/0.39/0.44元/股，给予公司11 - 14倍的PE(2025E)估值区间，对应每股价值区间为3.85 - 4.90元/股，按港元兑人民币0.93汇率计算，对应合理价值区间4.14 - 5.27港元/股 [5][6][10] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 1M、2M、3M绝对涨幅分别为12.26%、8.52%、20.08%，相对涨幅分别为12.24%、 - 10.21%、1.00% [4] 财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |总营收（百万元）|21511|21492|23133|24617|26049| |（+/-）YoY（%）|2.3%|0%|8%|6%|6%| |净利润（百万元）|833|861|975|1103|1235| |（+/-）YoY（%）|26.2%|3%|13%|13%|12%| |全面摊薄EPS（元）|0.30|0.31|0.35|0.39|0.44| |毛利率（%）|35.18%|37.79%|38.50%|39.00%|39.50%| |净资产收益率（%）|13.8%|13.32%|15.11%|17.10%|19.19%| [6] 年度业绩情况 - 2024年公司实现总营业收入214.92亿元（YOY + 0.2%），归母净利润8.61亿元（YOY + 3.36%），建议派息合计分红4.14亿元 [7] 收入毛利及费用情况 - 收入毛利端，营收同比增长0.2%基本持平，销量跌但产品平均价格升，24H2营收增速改善显著，受益于部分原材料采购价格下降，24年毛利率同比增2.61pct至37.79%，毛利额同比增7.65%；费用端，销售费用率同比升1.81pct，管理费用率同比升0.03pct，财务费用率基本稳定，所得税率同比降1.08pct，实现其他收入1.62亿元（YOY - 50.70%），最终归母净利润率同比升0.12pct，归母净利润同比增3.36% [7] 分品项表现 - 汽水品类：2024年营收163.73亿元（YOY + 2.50%），市占率行业第一，新增248毫升口袋瓶包装，推出可口可乐龙年主题及雪碧沙发电影节包装，芬达利用“高分必达”主题 [7] - 果汁品类：2024年营收31.34亿元（YOY - 7.46%），聚焦利润包装发展，平均价格、毛利率及利润率均改善，“美汁源”品牌标签更新 [7] - 水品类：2024年营收8.91亿元（YOY - 28.57%），推出纯悦pH9.0 + 苏打水白桃口味，“悦活”推出“LOHAS天然苏打水”，未来将聚焦高端水产品 [8] - 其他产品：2024年营收10.94亿元（YOY + 30.26%），即饮咖啡丝绒新品销量领跑中国区，功能饮料方面，魔爪品牌收入及销量达最高，“猎兽”能量饮料上市，“魔爪”推出新口味 [8] 客户结构及营销网络 - 2024年公司优化客户结构，重塑营销网络，直营服务客户数量增长，可控业务收入占比约90%；现代渠道优化品类和包装结构，提升毛利率；传统渠道“可乐GO”平台推广使客户自主下单金额创新高；学校渠道开展营销活动培养Z世代消费习惯；餐饮渠道开发高质量及头部连锁餐饮客户 [9] 在线业务情况 - 公司提升在线业务数字化、智慧化水平，通过快乐会小程序和D2C管道各平台店精准营销，收入双位数增长，中粮悦享会业务覆盖全国，24年快乐会小程序会员数目、有购用户、复购率及订单量均增加 [10] 可比上市公司估值 |上市公司|证券代码|收盘价（港元）|PE（倍，2025E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | |康师傅控股|0322.HK|12.60|15.84| |统一企业中国|0220.HK|8.85|16.98| |中国旺旺|0151.HK|4.88|12.44| |农夫山泉|9633.HK|34.10|25.17| |平均PE（倍，2025E）| - | - |17.61| [11] 财务报表分析和预测 - 资产负债表、利润表、现金流量表呈现公司2024 - 2027E年资产、负债、收入、费用、现金流等情况，主要财务比率显示成长、获利、偿债、营运等能力变化 [12]

报告公司投资评级 - 报告对敏实集团的投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2] 报告的核心观点 - 2024年敏实集团盈利质量稳健提升，新业务承接持续稳步发展，多元产品组合和均衡客户结构支撑业绩长期可持续增长，预计2025 - 2027年归母净利润分别为27.7亿元、31.3亿元、35.1亿元，EPS分别为2.39元、2.69元、3.02元，给予2025年10 - 12倍PE，对应合理价值区间25.58 - 30.70港元，评级“优于大市” [6] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月27日收盘价21.20港元，52周股价波动9.60 - 25.65港元，总股本/流通港股1162百万股，总市值/流通市值24634百万港元 [2] 市场表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为 - 14.6%、43.0%、51.5%，相对涨幅分别为 - 13.7%、22.6%、30.4% [3] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|20524|23147|26929|30114|33416| |(+/-)YoY(%)|18.6%|12.8%|16.3%|11.8%|11.0%| |净利润（百万元）|1903|2319|2773|3128|3508| |(+/-)YoY(%)|26.8%|21.9%|19.6%|12.8%|12.1%| |全面摊薄EPS(元)|1.64|2.00|2.39|2.69|3.02| |毛利率(%)|27.4%|28.94%|29.00%|29.00%|29.00%| |净资产收益率(%)|10.4%|11.34%|11.95%|11.87%|11.75%|[5] 投资要点 - 2024年公司实现营业收入231.47亿元，同比增长12.8%，净利润23.19亿元，同比增长21.9%，毛利率28.9%，同比提升1.5个百分点，经营利润率11.1%，同比提升1.4个百分点，资本开支19.12亿元，同比下降40.9% [6] - 2024年新业务承接稳步发展，电池盒业务在中国市场获长安和安徽大众订单，多个重要客户份额提升，突破欧洲现代起亚、北美福特和日本丰田业务；车身底盘结构件业务突破副车架、电控壳和电机壳业务，获欧洲沃尔沃及欧洲现代起亚订单，突破日本丰田结构件订单，拓展北美本田和斯特兰蒂斯市场份额 [6] 可比公司估值表 |代码|简称|总市值（亿元）|EPS（元）（2023）|EPS（元）（2024E）|EPS（元）（2025E）|PE（倍）（2023）|PE（倍）（2024E）|PE（倍）（2025E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |002824|和胜股份|47|0.51|0.62|0.90|33.2|27.0|18.8| |603358|华达科技|172|0.71|1.26|1.70|52.9|29.8|22.0| |600480|凌云股份|169|0.67|0.75|0.89|26.7|23.9|20.2| |均值| - | - |0.63|0.88|1.16|37.6|26.9|20.3|[7] 财务报表分析和预测 主要财务指标 |指标|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |成长能力 - 营业收入(%)|12.78%|16.34%|11.83%|10.96%| |成长能力 - 归属母公司净利润(%)|21.86%|19.58%|12.80%|12.14%| |获利能力 - 毛利率(%)|28.94%|29.00%|29.00%|29.00%| |获利能力 - 净利率(%)|10.02%|10.30%|10.39%|10.50%| |获利能力 - ROE(%)|11.34%|11.95%|11.87%|11.75%| |获利能力 - ROIC(%)|7.31%|7.62%|7.90%|8.11%| |偿债能力 - 资产负债率(%)|45.15%|42.16%|42.13%|39.40%| |偿债能力 - 净负债比率(%)|28.12%|18.00%|8.85%|-1.35%| |偿债能力 - 流动比率|1.18|1.34|1.45|1.63| |偿债能力 - 速动比率|0.72|0.85|0.94|1.11| |营运能力 - 总资产周转率|0.61|0.67|0.68|0.68| |营运能力 - 应收账款周转率|4.57|5.00|5.00|5.00| |营运能力 - 应付账款周转率|3.58|4.00|3.80|3.70| |每股指标 - 每股收益(元)|2.00|2.39|2.69|3.02| |每股指标 - 每股经营现金(元)|0.00|2.26|2.51|3.30| |每股指标 - 每股净资产(元)|17.59|19.98|22.67|25.69| |估值比率 - P/E|7.58|8.88|7.87|7.02| |估值比率 - P/B|0.86|1.06|0.93|0.83| |估值比率 - EV/EBITDA|9.19|7.65|6.42|5.19|[8] 利润表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入|23147|26929|30114|33416| |营业成本|16449|19120|21381|23725| |销售费用|1048|1219|1363|1512| |管理费用|1638|1858|2018|2172| |研发费用|1449|1831|2048|2272| |财务费用|521|334|309|280| |除税前溢利|2807|3344|3772|4230| |所得税|431|485|547|613| |净利润|2376|2859|3225|3617| |少数股东损益|56|86|97|109| |归属母公司净利润|2319|2773|3128|3508| |EBIT|2563|2901|3305|3734| |EBITDA|2563|3788|4217|4670| |EPS（元）|2.00|2.39|2.69|3.02|[8] 资产负债表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |流动资产 - 现金|19598|24654|28031| - | |流动资产 - 应收账款及票据|5385|4077|5387|5999| |流动资产 - 存货|4641|4464|5718|5580| |流动资产 - 其他|4702|5671|6278|6907| |非流动资产|21590|22103|22592|23055| |固定资产|15798|16081|16350|16605| |无形资产|1224|1456|1675|1884| |其他|4567|4567|4567|4567| |资产总计|38759|41701|47245|51087| |流动负债|14577|14660|16979|17204| |短期借款|5894|5894|5894|5894| |应付账款及票据|4854|4706|6547|6277| |其他|3829|4060|4538|5033| |非流动负债|2923|2923|2923|2923| |长期债务|2525|2525|2525|2525| |其他|398|398|398|398| |负债合计|17500|17583|19902|20127| |普通股股本|116|116|116|116| |储备|20329|23102|26231|29739| |归属母公司股东权益|20445|23219|26347|29855| |少数股东权益|814|900|996|1105| |股东权益合计|21259|24118|27343|30960| |负债和股东权益|38759|41701|47245|51087|[8] 现金流量表（百万元） |项目|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |经营活动现金流| - |2632|2918|3834| |净利润|2319|2773|3128|3508| |少数股东权益|56|86|97|109| |折旧摊销| - |886|912|936| |营运资金变动及其他|-2376|-1114|-1219|-719| |投资活动现金流| - |-625|-625|-625| |资本支出| - |-1400|-1400|-1400| |其他投资| - |775|775|775| |筹资活动现金流| - |-370|-370|-370| |借款增加|0|-1269|0|0| |普通股增加|0|0|0|0| |已付股利| - |-370|-370|-370| |其他|0|1269|0|0| |现金净增加额|1636|1923|2838| - |[8]

报告行业投资评级 - 优于大市，维持 [2] 报告的核心观点 - 到2027年上海将形成覆盖全产业链的智算云生态，自主可控技术体系初步建立，并有标杆应用带动全产业链升级迭代，运营成本的降低以及政策扶持将吸引优质企业聚集，助力上海成为智算云产业高地 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 给出2024年3月至12月信息服务和海通综指的涨跌幅数据，分别为-22.54%、-9.02%、4.50%、18.03%、31.55%、45.07% [5] 目标 - 到2027年，上海市智算云产业规模力争突破2000亿元，云边端协同、产业链条完备的生态体系基本形成，具体包含智算规模力争达到200EFLOPS，其中自主可控算力占比超70%；打造若干综合型智算云平台和一批垂直型智算云平台，形成一批智算云标杆应用；培育1 - 2家战略型企业和20家高成长企业，吸引国内外头部云商在沪扩大投资 [7] 措施 - 基础设施升级、挖掘应用场景、培育企业与完善生态，具体包括布局智算云基础设施，升级扩容智算基础设施，搭建城市级智算调度平台，实施关键技术强基计划，降低智算设施运营成本；拓展新型智算云服务，建设综合型智算云平台，建设垂直型智算云平台，挖掘智算云应用场景；培育智算云骨干企业，支持企业做大做强，培育高成长企业，吸引外部企业来沪发展；完善智算云产业生态，打造智算云开源社区及标准高地，完善智算云服务安全体系，构建智算云产学研合作机制，延伸智算云产业链条 [7] 保障 - 组织协同、要素保障、国际合作，具体包括加强协同组织，将智算云产业发展纳入市区重点特色产业协同联动机制，鼓励重点区按需出台促进智算云产业发展的支持政策，引导重点园区加大智算云企业引育力度；加强要素保障，将重点智算云项目纳入重大项目支持范畴，对调用纳入本地统筹调度的智算云服务创新主体，经评估对服务采购金额给予一定比例的算力补贴，对具有重要功能的重点智算中心给予能耗指标优先保障；加强国际合作，促进智算云领域标准衔接和认证结果互认，推动海外智算云企业加大在沪布局，引导智算云领域国际组织在沪落地分支机构 [7] 建议关注 - 基础硬件：海光信息、龙芯中科、中国长城、寒武纪 - U；算力厂商：云赛智联、数据港、宝信软件、网宿科技、汇纳科技、恒为科技、优刻得 - W；AI模型厂商：云从科技 - UW、商汤 - W、星环科技 - U；AI应用厂商：合合信息、鼎捷数智、新致软件、迈富时、上海钢联、卫宁健康、泛微网络、金桥信息、柏楚电子 [7]

量化因子与构建方式 1. **因子名称：基本面负向剔除因子** - **构建思路**：通过复合SUE、SUE_Rev、营收同比增长率3个基本面因子的空头效应，筛选出表现最差的个股[22][23] - **具体构建过程**： 1. 对SUE、SUE_Rev、营收同比增长率分别在全A范围内排序，取因子值最低的20%作为空头组合 2. 将3个因子的空头组合等权复合，形成复合因子 3. 计算空头组合相对于科创板全样本等权组合的年化超额收益 - **因子评价**：空头效应显著，年化超额收益-6.75%，统计显著[23] 2. **因子名称：市场关联度因子** - **构建思路**：利用个股与科创综指的收益关联性衡量风险溢价，高关联度个股预期收益更高[24][26] - **具体构建过程**： 1. 对个股过去12个月月收益率与科创综指收益率进行线性回归 2. 提取回归系数作为因子值 3. 按因子值将股票等分5组，计算各组超额收益 $$ \text{市场关联度因子} = \beta_{i} \quad \text{（回归系数）} $$ - **因子评价**：月均IC 2.5%，分组单调性显著[26][27] 3. **因子名称：改进动量因子** - **构建思路**：结合板块涨跌筛选有效动量信号，并引入下行风险调整[29][32] - **具体构建过程**： 1. 筛选过去3个月同板块平均收益为正的交易日 2. 计算这些交易日个股日超额收益的20%分位点作为因子值 $$ \text{改进动量因子} = \text{分位数}(R_{i,t}, 20\%) $$ 3. 正交化处理（剔除市值、估值、行业影响）[33] - **因子评价**：原始月均IC 3.91%，正交后IC 2.64%，统计显著[30][33] 4. **因子名称：改进反转因子** - **构建思路**：剔除开盘后半小时噪音，捕捉更纯净的反转效应[12][14] - **具体构建过程**： 1. 计算剔除开盘半小时涨幅后的个股日收益率 2. 统计历史反转效应IC及分组收益 - **因子评价**：月均IC -0.03，年化多空收益超10%[12] --- 量化模型与构建方式 1. **模型名称：多因子Top100组合** - **构建思路**：综合IC显著且单调性优的因子构建复合因子，选取得分最高个股[36][39] - **具体构建过程**： 1. 剔除市值<20亿元的股票 2. 复合因子得分前100只股票，市值加权（单股权重上限10%） 3. 扣除交易成本后回测 - **模型评价**：年化超额22.8%，信息比2.27，月胜率74%[39][40] 2. **模型名称：线性优化组合** - **构建思路**：在风控约束下优化组合权重[41][42] - **具体构建过程**： 1. 约束条件：个股偏离1%、行业偏离5%、Beta/动量偏离0.5 2. 线性规划求解最优权重 - **模型评价**：年化超额10.2%，信息比2.0，波动率更低[42] 3. **模型名称：复合组合（核心-卫星策略）** - **构建思路**：平衡Top100组合与优化组合的风险收益[43][44] - **具体构建过程**：月度再平衡，20%权重分配Top100组合，80%分配优化组合 - **模型评价**：年化超额12.7%，信息比2.25，稳定性高[44] --- 因子回测效果 1. **基本面负向剔除因子**：年化超额收益-6.75%，月胜率32%[23] 2. **市场关联度因子**：月均IC 2.5%，月胜率58%[26][27] 3. **改进动量因子**：原始月均IC 3.91%，正交后IC 2.64%[30][33] 4. **改进反转因子**：月均IC -0.03，年化多空收益10%+[12] 模型回测效果 1. **Top100组合**：年化超额22.8%，IR 2.27，最大回撤6.3%[39][40] 2. **线性优化组合**：年化超额10.2%，IR 2.0，年化跟踪误差6.0%[42] 3. **复合组合**：年化超额12.7%，IR 2.25，月胜率70%[44]

报告公司投资评级 - 投资评级为“优于大市”，维持该评级 [2][8] 报告的核心观点 - 公司发布2024年报，营业总收入同比减少5.51%，核心利润同比减少19.36%；拟私有化新奥能源，有助于A股平台做大做强；预计2025 - 2027年归母利润分别为52亿元、61亿元、74亿元，EPS分别为1.68元、1.97元、2.39元；参考可比公司估值，给予2025年12 - 13倍PE，对应合理价值区间为20.16 - 21.84元 [8] 根据相关目录分别进行总结 股票数据 - 3月27日收盘价19.92元，52周股价波动17.15 - 22.64元，总股本3097百万股，流通A股2840百万股，总市值61694百万元，流通市值56574百万元 [2] 股价表现 - 与沪深300对比，1M、2M、3M绝对涨幅分别为0.5%、 - 2.5%、 - 4.2%，相对涨幅分别为1.4%、 - 5.6%、 - 3.0% [5] 主要财务数据及预测 |项目|2023|2024|2025E|2026E|2027E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入(百万元)|143842|135910|145541|154761|164525| |营业收入(+/-)YoY(%)|-6.7%|-5.5%|7.1%|6.3%|6.3%| |净利润(百万元)|7091|4493|5196|6091|7393| |净利润(+/-)YoY(%)|21.3%|-36.6%|15.6%|17.2%|21.4%| |全面摊薄EPS(元)|2.29|1.45|1.68|1.97|2.39| |毛利率(%)|14.0%|14.0%|14.7%|14.8%|17.3%| |净资产收益率(%)|30.0%|19.1%|16.6%|13.7%|11.4%| [7] 业务情况 - 天然气销售业务：2024年平台交易气销售气量达55.68亿方，同比增长10.3%，其中海外21.67亿方，国内34.01亿方；零售气量达262.00亿方，同比增长4.2%，工商业用户气量204.80亿方，同比增长5.1%，占78.2%，居民用户零售气量54.67亿方，同比增长2.2%，占20.9% [8] - 基础设施运营业务：舟山接收站目前实际处理能力750万吨/年，配套海底管道输配能力80亿方/年，三期项目2022年10月开工，预计2025年下半年投产，投用后实际处理能力累计超1000万吨/年 [8] 私有化情况 - 新奥股份拟以新能香港为要约人，1:2.9427换股比例发行H股并按24.50港元/股支付现金付款，H股股份及现金付款理论总价值约80港元/股，交易完成后新奥能源将成新能香港全资子公司 [8] 可比公司估值 |代码|简称|总市值（亿元）|EPS（元） - 2023|EPS（元） - 2024E|EPS（元） - 2025E|PE（倍） - 2023|PE（倍） - 2024E|PE（倍） - 2025E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |601139.SH|深圳燃气|195.33|0.42|0.60|0.70|15.98|11.27|9.73| [9] 财务报表分析和预测 - 涵盖每股指标、价值评估、盈利能力指标、盈利增长、偿债能力指标、经营效率指标等多方面数据及利润表、资产负债表、现金流量表预测 [11]