公司治理变动 - 宇树科技财务负责人变更为王枫 创始人王兴兴不再兼任该职务[1] - 新任财务负责人王枫拥有传统制造业财务背景 曾主导成本优化与海外并购项目 2020年加入公司时正值B轮融资完成[3] 上市进程规划 - 公司计划于2025年10月至12月期间提交上市申请文件[5] - IPO辅导机构为中信证券股份有限公司 公司已完成股改[3][5] 业务结构披露 - 2024年产品销售额构成：四足机器人占比65% 人形机器人占比30% 组件产品占比5%[5][6] - 四足机器人应用领域：80%用于研究、教育和消费领域 20%用于工业检查与消防等场景[5][7] - 人形机器人全部应用于研究、教育和消费领域[5][7] 公司背景与定位 - 宇树科技成立于2016年 专注于消费级和行业级高性能四足机器人研发生产[3] - 公司为世界机器人圈内知名初创企业 创始人王兴兴为1990年出生[3] - 致力于高性能通用机器人在民用领域不同行业的应用[8]

股本情况 - 截至2025年8月底公司法定股本总额5亿港元，股份50亿股，面值0.1港元[1] 股份变动 - 上月底已发行股份（不含库存）11.55127亿股，本月增至11.6272亿股[3] - 上月底已发行股份总数11.6626亿股，本月增至11.7385亿股[3] 期权情况 - 二零一二年购股期权计划行使价23.85港元，本月结存760.88万股[4] - 二零二二年购股期权计划行使价14.30港元，本月结存2664.3万股[4] 资金与股份增加 - 本月因行使期权得资金1.7028245亿港元[4] - 本月增加已发行股份（不含库存）759.3万股[5]

财务表现与指引 - 公司重申全年营收与净利实现双位数增长指引 净利增速将超越营收 [1] - 营业费用率将保持稳定或略有下降 [1] - 富瑞将公司2025财年盈利预测上调至27亿元人民币 2026财年上调至32亿元人民币 [1] 业务与资本规划 - 新订单目标上调至150亿元人民币 [1] - 资本支出指引为20亿元人民币 [1] - 自由现金流将持续改善 [1] 投资评级与目标价 - 富瑞将公司目标价由21.5港元上调至32.1港元 [1] - 维持持有评级 [1]

财务表现与指引 - 公司重申全年营收与净利将实现双位数增长 净利增速预计超越营收增速[1] - 营业费用率将保持稳定或略有下降[1] - 自由现金流将持续改善[1] 业务运营目标 - 新订单目标从原有基础上调至150亿元人民币[1] - 资本支出指引为20亿元人民币[1] 机构预测与评级 - 富瑞将公司2025财年盈利预测上调至27亿元人民币 2026财年上调至32亿元人民币[1] - 目标价由21.5港元上调至32.1港元 维持持有评级[1]

业绩表现 - 上半年收入同比增长10.8%至123亿元人民币 基本符合预期 [1] - 欧洲业务收入同比增长51% 受电动车采用率上升推动 [1] - 中国市场收入同比下降较快 [1] 财务预测调整 - 上调2025年净利预测2%至26.5亿元人民币 [1] - 维持2026年净利预测29亿元人民币不变 [1][2] - 调整原因包括国内收入预测下调 欧洲销售预测上调 以及更好的营运费用控制 [1][2] 业务驱动因素 - 电池外壳业务将继续成为盈利增长主要驱动力 [2] - 欧洲新能源车采用率上升带来顺风助力 [2] - 更多原始设备制造商客户基础及充足的本地产能部署支持增长 [2] - 传统业务通过扩展产品类别和扩大全球客户基础保持稳定增长 [2] 估值与评级 - 当前估值对应2026年预测市盈率11.7倍 被认为低估 [1] - 维持"买入"评级 目标价从25港元上调至35港元 [1] - 新目标价对应2026年预测市盈率13倍 [1] - 创新业务包括人形机器人及电动垂直起降飞行器被视为下一波增长主要驱动力 [1]

业绩表现 - 上半年收入同比增长10.8%至123亿元人民币 基本符合预期[1] - 欧洲业务收入同比增长51% 受电动车采用率上升推动[1] - 中国市场收入同比下降较快[1] 财务预测调整 - 上调2025年净利润预测2%至26.5亿元人民币[1] - 维持2026年净利润预测29亿元人民币不变[1][2] - 调整原因包括国内收入预测下调 欧洲销售预测上调和运营费用控制改善[1] 业务驱动因素 - 电池外壳业务成为盈利增长主要驱动力 受益于欧洲新能源车采用率上升、客户基础扩大和本地产能部署[2] - 传统业务通过产品类别扩展、全球客户基础扩大及中国国内品牌渗透深化保持稳定增长[2] - 创新业务包括人形机器人和电动垂直起降飞行器被视为下一波增长主要驱动力[1] 估值与评级 - 当前估值对应2026年预测市盈率11.7倍 被认为低估[1] - 目标价从25港元上调至35港元 对应2026年预测市盈率13倍[1] - 维持买入评级[1]

财务表现 - 2025年上半年公司实现总营收122.87亿元，同比增长10.8% [1] - 归母净利润12.77亿元，同比增长19.6% [1] - 毛利率28.3%，同比下滑0.2个百分点 [1] 业务单元营收 - 金属及饰条BU收入26.60亿元，同比增长4.6% [1] - 塑件BU营收28.67亿元，同比增长0.8% [1] - 铝件BU营收24.69亿元，同比增长4.1% [1] - 电池盒BU营收35.82亿元，同比增长49.8% [1] - 其他业务BU营收16.70亿元，同比增长10.2% [1] 新兴领域布局 - 成为机器人行业Tier1供应商，提供肢体结构件、集成手臂、电子皮肤等零部件解决方案 [1] - 低空领域布局涵盖eVTOL非/次承力机体覆盖件和倾转变距旋翼系统 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [7] 财务表现 - 2025H1营收122.9亿元，同比增长10.8% [2][4] - 2025H1归母净利润12.8亿元，同比增长19.5% [2][4] - 扣非后归母净利率9.3%，同比提升1.0个百分点 [7] - 经营性现金流净额22.4亿元，同比增长29.3% [7] - 资本开支9.0亿元，同比下降17.5% [7] 业务分项表现 - 电池盒业务收入35.8亿元，同比增长49.8% [7] - 塑件业务收入28.7亿元，同比增长0.9% [7] - 铝件业务收入24.7亿元，同比增长4.1% [7] - 金属及饰条件收入26.6亿元，同比增长4.7% [7] - 海外收入79.8亿元，同比增长21.6%，占比达65.0%（同比提升9.7个百分点） [7] - 国内收入43.1亿元，同比下降4.9% [7] 盈利能力与效率 - 整体毛利率28.3%，同比微降0.2个百分点 [7] - 电池盒毛利率23.0%，同比提升2.4个百分点 [7] - 销售、行政及一般费用率10.7%，同比下降0.8个百分点 [7] - 研发费用率5.9%，同比下降0.5个百分点 [7] 客户与订单进展 - 电池盒新获奇瑞、比亚迪、Stellantis订单 [7] - 底盘结构件获丰田、长城、吉利、通用订单 [7] - 智能外饰首次突破北美福特、雷诺保险杠总成业务 [7] - 中系客户开拓加速 [7] 新业务布局 - 与智元战略合作研发电子皮肤、关节、无线充电等机器人部件 [2][7] - 布局低空飞行器机体和旋翼产品，与亿航智能签订战略合作协议 [7] - 前瞻布局无线充电技术 [7] 行业背景 - 欧洲新能源销量185万辆，同比增长31.0% [7] - 全球汽车产销高景气：中国乘用车产量同比+13.8%、美国轻型车销量同比+3.9%、欧洲乘用车注册量同比+4.1% [7] 未来展望 - 预计2025-2027年归母净利润分别为28.2亿元、33.7亿元、41.0亿元 [7] - 对应PE分别为12.4X、10.4X、8.5X [7] - 全球电池盒工厂陆续投产，产能利用率提升推动盈利水平持续增长 [2][7] - 2024年报重启分红4.6亿元，分红率20% [7]

公司概况 * 公司为敏实集团（Minth Group，股票代码0425 HK），全球领先的乘用车车身结构件、装饰件和饰条供应商，核心产品全球市场份额约10%，年覆盖车辆超3000万辆[16] * 公司近年进军轻量化汽车零部件业务，并积极探索新能源车（NEV）与高级驾驶辅助系统（ADAS）相关零部件业务的机遇[16] 财务表现与指引 * 2025年财务指引维持不变：预计营收和净利润（NP）将实现双位数百分比增长，且净利润同比增长率将高于营收增长率[2] * 运营支出（Opex）指引不变：Opex占营收的比例预计同比持平或略有下降[2] * 资本支出（Capex）指引不变：2025年预计资本支出为20亿元人民币，现金流将有所改善[2] * 股息政策：管理层表示股息支付率未来有上调潜力，但需经董事会批准[9] * 汇率影响：公司受益于欧元升值，欧元每升值5-10%，其毛利率可能提升0.1-0.3个百分点；2025年上半年因欧元升值，毛利率同比改善0.2个百分点[9] * 盈利预测修订：因计入2025年上半年业绩，将2025-27年营收预测小幅下调2-6%至257亿/281亿/300亿元人民币；因电池盒业务营收增长初期稀释利润率，毛利率（GPM）预测下调0.3-0.5个百分点至28.5%/28.5%/28.6%；因更严格的运营费用控制，将2025-27年净利润预测上调2-4%至27.5亿/31.1亿/34.4亿元人民币[11] * 历史及预测盈利摘要： * 2023年实际净利润19.03亿元人民币，每股收益（EPS）1.654元人民币，增长26.9%[6] * 2024年实际净利润23.19亿元人民币，EPS 2.019元人民币，增长22.0%[6] * 2025年预测净利润27.46亿元人民币，EPS 2.377元人民币，增长17.7%[6] * 2026年预测净利润31.14亿元人民币，EPS 2.696元人民币，增长13.4%[6] * 2027年预测净利润34.35亿元人民币，EPS 2.974元人民币，增长10.3%[6] 业务板块与增长驱动 * **电池盒业务（近期主要增长驱动）**： * 欧洲市场：管理层目标欧洲电池盒营收从2024年的32亿元人民币以23%的复合年增长率（CAGR）增长至2030年的112亿元人民币，驱动力为欧洲强劲的电动车销售；2025年上半年欧洲最畅销的15款电动车中，有8款配备了敏实生产的电池盒，包括大众ID.3/ID.4/ID.7、雷诺5、宝马iX1、奥迪Q4/Q6 e-tron等[3] * 中国市场：管理层目标中国电池盒营收从2024年的21亿元人民币以20%的CAGR增长至2030年的63亿元人民币，驱动力为安全标准收紧背景下获得的新订单；今年公司获得了来自长安汽车和比亚迪的电池盒订单，其生命周期总量和预估最高年营收分别为300万单元/12亿元人民币（长安）和50万单元/3亿元人民币（比亚迪）[3] * **eVTOL/机器人业务（预计从2027年开始贡献规模）**： * 公司已部署eVTOL核心部件（机身与旋翼系统）和机器人产品（智能皮肤、肢体结构件、集成关节总成及无线充电技术），其中部分已开始小规模交付（包括从2025年9月起交付关节总成）[4] * 管理层预计eVTOL/机器人业务将从2027年起逐步贡献规模[4] * **塑料业务单元（Plastic BU）**： * 2025年上半年该业务单元同比增长下滑归因于部分美国客户减产[10] * 管理层预计其2025年下半年将实现5-10%的同比增长[10] * **中国国内营收**： * 国内营收下降归因于合资（JV）品牌市场份额流失[5] * 公司一直在推动客户结构多元化，降低对合资品牌的依赖，其中国营收中合资品牌占比已从2023年上半年的31%和2024年上半年的26%降至2025年上半年的19%[5] * 今年开始获得中国品牌的电池盒订单，标志着其中国电池盒业务进一步增长的强劲开端[5] 投资观点与估值 * 投资评级：买入（Buy）[1][7][17] * 目标价：由32.00港元上调至38.00港元[1][7] * 目标价依据：将13倍市盈率（P/E）倍数滚动至2026年预测每股收益[1]；目标市盈率与公司5年平均水平一致[18] * 预期股价回报：21.5%[7] * 预期股息收益率：2.5%[7] * 预期总回报：24.0%[7] * 当前股价（2025年8月28日11:59）：31.28港元[7] * 市值：361.32亿港元（46.41亿美元）[7] * 长期看好因素：受益于全球汽车新技术集成和轻量化趋势带来的产品结构升级，这将推动公司的订单、营收和利润增长[17] 风险因素 * 人民币升值：公司面临人民币升值风险，人民币每升值1%约导致毛利率下降0.1个百分点[19] * 铝价上涨：随着公司生产更多铝制部件，金属成本在生产成本中的占比越来越大，任何铝价上涨都可能对公司的利润率和利润产生负面影响[19] * 乘用车市场环境：公司的营收和平均售价（ASP）受到中国及海外整体乘用车市场环境的影响[19] 其他信息 * 花旗（Citi）与公司的关系：在过去12个月内，花旗环球市场公司或其关联公司曾从敏实集团获得非投资银行服务的报酬，并曾向其提供非投资银行类的证券相关服务及非证券相关服务[24][25]

核心业绩表现 - 1H25营收123亿元 同比增长11% 环比增长1.9% [1] - 归母净利润12.8亿元 同比增长20% 环比增长2.0% [1] - 归母净利率10.4% 同比提升0.8个百分点 环比持平 [1] 业务板块表现 - 传统外饰业务营收80亿元 同比增长3.1% 其中金属及饰条27亿元(增4.7%) 塑件29亿元(增0.9%) 铝件25亿元(增4.1%) [1] - 电池盒业务营收36亿元 同比增长50% 环比增长22% 主要受益欧洲电动车放量 [1] - 电池盒业务毛利率23.0% 同比提升2.4个百分点 环比提升0.9个百分点 [1] - 传统外饰毛利率28.8% 同比提升0.6个百分点 环比提升0.1个百分点 [1] 费用控制成效 - 销售费用率4.2% 环比下降0.1个百分点 [1] - 管理费用率6.5% 环比下降0.9个百分点 [1] - 研发费用率5.9% 环比下降0.2个百分点 [1] - 整体毛利率28.3% 同比下降0.2个百分点 环比下降1.1个百分点 [1] 未来增长驱动 - 欧洲电动车放量持续推动电池盒业务增长 [2] - 自主客户持续开拓降低合资客户占比风险 [2] - 电池安全标准趋严及自主车企出海带来新机遇 [2] - 预计2025-2027年归母净利润分别为27.7亿/32.4亿/36.6亿元 增速20%/17%/13% [2] 新业务布局 - 布局低空业务(机体系统 旋翼系统)和机器人业务(肢体结构件 智能皮肤 关节总成) [2] - 子公司敏翼与亿航签订开发委托服务协议 提供低空飞行器零部件设计制造 [2] - 敏实汽研与亿航签订五年战略合作协议 联合研发低空飞行器业务 [2] - 与智元开展战略合作 涉及智能外饰 电子皮肤技术 人形机器人无线充电等领域 [2] 估值水平 - 当前对应2025-2027年PE为13倍/11倍/10倍 [2] - 基于2026年15倍PE估值 目标价45.81港元 [2]