报告公司投资评级 - 优于大市（维持评级） [2] 报告的核心观点 - 海底捞火锅主业后续成长性良好，烤肉品牌发展前景可观，建议中线战略配置 [8][9] 根据相关目录分别进行总结 火锅赛道：中餐最大细分品类，海底捞稳坐头把交椅 - 市场规模：2024年火锅市场规模超5900亿元，预计2024 - 2028年CAGR约7.2%，是中餐最大细分品类，川渝火锅2023年收入占比超66% [6][14] - 竞争格局：2022 - 2023年玩家洗牌明显，2024年三季度竞争边际缓和；连锁化率从2019年的16%提升至2024年的25%，但头部格局分散，门店CR10仅1.6%，海底捞居首 [6][16][21] - 消费趋势：消费者追求品质与价格的平衡，平价和高端火锅受众稳定，中端火锅占比降低 [31] - 供给趋势：2023年下沉城市门店逆势扩张，火锅连锁品牌呈现下沉趋势；火锅赛道拥抱线上获客渠道 [33] 海底捞：组织架构与时俱进，火锅龙头焕发新生 - 发展历程：1994年创立，2015 - 2023年营收CAGR约28.0%、归母净利润CAGR约42.0%，2023年收入和归母净利润创历史新高；2021年经营战略失误，后通过组织架构变革走出低谷 [37] - 组织架构变革：“啄木鸟计划”固基，关停部分门店，推进门店管理体系建设，重建职能部门等；“硬骨头计划”提效，复开调整门店，调整存量门店薪酬体系 [40][41][45] - 管理层分析：创始人张勇为实际控制人，股权结构集中，核心高管团队利益绑定充分；实施股权激励，绑定人才；不同发展时期有匹配的人事任命 [49][50] 成长展望：火锅主业同店&开店双改善，烤肉品牌确认加速发展 - 同店复苏：2024年翻台恢复先扬后抑，客单价主动降低；与历史高点相比，客单价和翻台率有回升空间；门店保本点降至约2.0次/天，经营利润弹性增强；修炼内功、场景延展、政策拉动，翻台预计稳中有升；折扣收敛、消费复苏，客单价预计触底回暖 [61][63][64] - 门店扩张：翻台率达到重启规模扩张临界点，扩张主动权重回公司；审慎推行加盟模式，助力下沉市场拓展；中期门店空间测算为1902 - 1998家，未来5年预计每年净增65家左右 [74][75][79] - 新品牌孵化：2024年提出“红石榴计划”，成立专门高管团队；新品牌孵化迅速推进，至少10个副品牌正常运营；“红石榴计划”意义非凡，有完善顶层制度、贯通人才体系和激励体系、完善供应链体系和创业经验等保障 [85][86] 投资建议：经营拐点已至，盈利与估值迎双击 - 预计2024 - 2026年归母净利润分别为45.1/50.5/55.6亿元，同比增0.4%/11.8%/10.2%；给予公司2025年PE估值16 - 18x，对应目标市值为878 - 987亿港元，较最新收盘价涨幅空间为12.4% - 26.4%，维持“优于大市”评级；建议中线战略配置，关注潜在戴维斯双击机会 [9]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级 [10][71] 报告的核心观点 - 先声药业是创新与研发驱动的制药公司，聚焦肿瘤、神经系统、自身免疫及抗感染领域，创新药密集获批上市，收入占比快速提升，业绩有望持续稳健增长，当前估值较低，随着业绩提升估值有望修复 [10][15][71] 根据相关目录分别进行总结 创新药占比提升，未来持续增长可期 - 先声药业重视创新药研发，在多地设研发中心，有研发人员约880人，营销网络覆盖全国，有人员约3900名，产品覆盖超3000家三级医院等 [15] - 已有8款创新药获批上市，3款2024年11月纳入医保；2款创新药申请获受理，恩泽舒有望成国内首个获批铂耐药性卵巢癌适应症的新一代VEGF单抗，科唯可国内尚无同类上市 [16][19] - 2017 - 2023年公司营收CAGR为9.3%，归母净利润CAGR为12.6%，创新药收入CAGR为33.8%，占比从2017年的21.4%提至2023年的72.0%；2017 - 2023年研发投入CAGR为39.5%，2020 - 2023年3款创新药累计研发投入约11亿元 [20][21] 产品注重协同优势，成为专科制药龙头 - 公司在多领域有商业化创新药，发挥协同优势，在神经和自身免疫领域成专科制药龙头 [23] - 我国卒中负担重，先必新是缺血性脑卒中治疗药物，注射液2020年获批上市并多次纳入医保，2024年12月舌下片获批，与注射液构成序贯疗法，患者依从性有望提高，2020 - 2023年CAGR达749.9%，有望成改善卒中预后重磅药 [25][28][29][31] - 艾得辛2012年获批，是全球首个上市和国内唯一的艾拉莫德药物，2017年纳入医保，是活动性类风湿关节炎主要治疗药物，2023年院内销售额超9亿元，2016 - 2023年CAGR达39.9% [36][40] - 恩度2005年获批，用于晚期NSCLC治疗，被约20种权威指南推荐，2023年被推荐用于Ⅳ期NSCLC一线治疗；恩维达、科赛拉、恩立妥等肿瘤创新药获批上市，科赛拉和恩立妥纳入2024年医保，未来增长可期 [41][44] 管线注重差异化布局，失眠药大品种有望获批 - 公司搭建神经与肿瘤药物研发全国重点实验室，有多个针对神经疾病、恶性肿瘤领域的技术平台 [46] - 子公司先声再明专注肿瘤创新药研发，管线布局协同发展；恩泽舒III期临床达主要终点，2024年3月NDA申请已受理；SIM0500开展中美临床I期研究，2025年1月与艾伯维达成许可选择协议，公司最高可获10.55亿美元付款；SIM0501和SIM0508有临床开发潜力 [48][50][53][55] - 全球仅3款DORA类失眠药获批上市，国内尚无；此类药疗效和安全性好，上市后销量快速增长；先声药业获达利雷生中国开发及商业化权利，其在香港获批上市，获指南推荐，2024年7月NMPA受理NDA申请，有望2025年国内获批 [58][61][63][64] 盈利预测及估值 - 预计2024 - 2026年神经系统领域收入分别为19.11/23.53/28.80亿元，自身免疫领域收入分别为16.70/18.20/19.11亿元，肿瘤领域收入分别为15.16/17.84/22.06亿元 [66][67][68] - 预计2024 - 2026年营业收入为67.76/76.54/87.11亿元，同比增速为2.55%/12.96%/13.80%；归母净利润为9.73/12.07/15.04亿元，同比增速为36.07%/24.15%/24.58%；对应EPS分别为0.39/0.49/0.60元，对应当前股价PE分别为16/13/10倍；与可比公司相比，先声药业市盈率较低，首次覆盖给予“买入”评级 [10][71]

报告公司投资评级 - 投资评级为买入，维持目标价19.0港元，对应2025年的13.0倍预测市盈率，距离现价有33%上涨空间 [1][4][6] 报告的核心观点 - 1月吉利汽车总销量达26.7万辆，同比增长25%，环比提升27%，再创历史新高，且远好于行业平均水平 [1][2] - 吉利控股集团优化整合后各大品牌定位清晰，2025年吉利汽车销量目标271万辆，主要增量来自吉利汽车品牌 [3] - 基于吉利各大品牌在新技术赋能下不断升级迭代的良好态势，及其在销量和市场份额上的增长潜力，维持买入评级 [4] 根据相关目录分别进行总结 销量情况 - 1月吉利汽车总销量26.7万辆，同比增长25%，环比提升27%；吉利品牌销量22.5万辆，同比增长30.0%；极氪销量1.2万辆，同比下降5%；领克销量3.0万辆，同比增长7% [1][2] 品牌定位与发展 - 2024年9月吉利控股集团发布台州宣言进行优化整合，2025年吉利汽车销量目标271万辆，其中吉利品牌200万辆，极氪品牌32万辆，领克品牌39万辆 [3] - 吉利汽车品牌定位中低端市场，2025年迈入技术爆发期，多款新技术应用到银河产品体系，推出爆款新车 [3] - 领克品牌面向年轻消费群体，定位高端车市场，后续将推中型混动产品，开拓欧洲市场 [3] - 极氪品牌定位科技、豪华，后续专注中型纯电、中大型混动市场，增强智驾能力 [3] 财务数据 |年份|销售收入（百万元）|增长率（%）|净利润（百万元）|增长率（%）|毛利率（%）|净利润率（%）|ROE（%）|每股盈利（元）|每股净资产（元）|市盈率（x）|市净率（x）|股息收益率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2022A|147,965|46|5,260|9|14.1|3.6|7.3|0.53|7.60|25.0|1.7|1.4| |2023A|179,204|21|5,308|1|15.3|3.0|6.8|0.52|7.93|25.4|1.7|1.5| |2024E|239,344|34|15,779|197|15.5|6.6|17.9|1.56|9.44|8.6|1.4|1.8| |2025E|288,745|21|13,774|-13|16.1|4.8|13.6|1.36|10.56|9.8|1.3|2.6| |2026E|338,698|17|18,430|34|16.5|5.4|16.1|1.82|12.04|7.3|1.1|2.7| [8] 股价与市值 - 6个月目标价19.0港元，2025年1月28日股价14.3港元，总市值1489.13亿港元，流通市值1489.13亿港元，总股本100.75亿股，流通股本100.75亿股 [6] 股东结构 - 李书福持股41.5%，其他持股58.5% [6] 股价表现 |时间|相对收益（%）|绝对收益（%）| | ---- | ---- | ---- | |一个月|1.92|4.23| |三个月|8.20|6.79| |十二个月|62.97|93.12| [7]

报告公司投资评级 - 买入 [2] 报告的核心观点 - 预计2025上半财年新意网将稳定增长，收入高个位数同比增长，EBITDA低双位数同比增长，得益于MEGA IDC项目运营、数据中心利用率提高、现有项目价格上涨和电力使用增长 [7] - MEGA IDC是未来关键驱动力，其第一期已承诺和签约出租率达约60%，剩余部分租赁进度加快将成股价催化剂，或推动二期建设提前 [7] - 预计2025年利率下降，利息支出适度下降，推动净利润更快增长，2025上半财年净利润同比增长超20% [7] - 鉴于生成式人工智能对数据中心需求旺盛，上调2025/26/27财年EBITDA预测2.6%/6.6%/3.7%至22.08亿港元/25.42亿港元/28.60亿港元，目标价从4.50港元上调至5.22港元，维持买入评级 [7] 相关目录总结 股价及市值信息 - 收盘价4.46港元，目标价5.22港元，潜在涨幅17.0% [1] - 52周高位4.46港元，低位2.38港元，市值18,103.47百万港元，日均成交量12.88百万，年初至今变化4.45%，200天平均价3.71港元 [4] 财务数据一览 |年份|收入（百万港元）|同比增长（%）|净利润（百万港元）|每股盈利（港元）|同比增长（%）|市盈率（倍）|每股账面净值（港元）|市账率（倍）|股息率（%）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|2,346|12.5|905|0.22|6.9|20.0|1.15|3.89|2.5| |2024|2,674|14.0|907|0.22|0.2|20.0|1.26|3.54|2.5| |2025E|3,322|24.3|1,198|0.30|32.0|15.1|1.33|3.35|3.3| |2026E|3,882|16.9|1,413|0.35|17.9|12.8|1.38|3.22|3.9| |2027E|4,433|14.2|1,639|0.40|16.0|11.0|1.44|3.10|4.5|[6] 损益表（百万港元） |年份|收入|主营业务成本|毛利|销售及管理费用|其他经营净收入/费用|经营利润|财务成本净额|其他非经营净收入/费用|税前利润|税费|非控股权益|净利润|作每股收益计算的净利润| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|2,346|(1,025)|1,321|(154)|26|1,192|(109)|0|1,084|(178)|0|905|905| |2024|2,674|(1,259)|1,414|(155)|20|1,279|(220)|0|1,060|(152)|0|907|907| |2025E|3,322|(1,552)|1,770|(193)|0|1,578|(156)|0|1,422|(224)|0|1,198|1,198| |2026E|3,882|(1,798)|2,084|(225)|0|1,859|(177)|0|1,682|(270)|0|1,413|1,413| |2027E|4,433|(2,053)|2,380|(257)|0|2,123|(164)|0|1,959|(320)|0|1,639|1,639|[12] 资产负债简表（百万港元） |截至日期|现金及现金等价物|应收账款及票据|存货|其他流动资产|总流动资产|物业、厂房及设备|其他长期资产|总长期资产|总资产|短期贷款|应付账款|其他短期负债|总流动负债|长期贷款|其他长期负债|总长期负债|总负债|股本|储备及其他资本项目|股东权益|非控股权益|总权益| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023年6月30日|237|594|10|30|870|19,846|62|19,908|20,778|0|1,735|314|2,049|9,736|4,337|14,073|16,122|234|4,420|4,654|2|4,656| |2024年6月30日|499|697|6|39|1,240|22,770|62|22,832|24,072|0|1,780|183|1,963|11,897|5,094|16,991|18,954|234|4,882|5,116|2|5,118| |2025E年6月30日|1,185|866|6|39|2,095|23,265|62|23,327|25,422|2,509|2,194|219|4,922|9,997|5,094|15,091|20,014|234|5,173|5,407|2|5,409| |2026E年6月30日|1,751|1,011|6|39|2,807|23,719|62|23,780|26,587|0|2,542|242|2,784|13,086|5,094|18,180|20,964|234|5,387|5,621|2|5,623| |2027E年6月30日|2,438|1,155|6|39|3,637|24,051|62|24,112|27,750|0|2,902|268|3,170|13,636|5,094|18,730|21,900|234|5,614|5,848|2|5,850|[12] 现金流量表（百万港元） |年份|税前利润|折旧及摊销|营运资本变动|利息调整|税费|其他经营活动现金流|经营活动现金流|资本开支|其他投资活动现金流|投资活动现金流|负债净变动|权益净变动|股息|其他融资活动现金流|融资活动现金流|年初现金|年末现金| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|905|506|(71)|121|28|(16)|1,473|(1,946)|6|(1,940)|3,949|0|0|(3,555)|394|310|237| |2024|907|581|(67)|220|(107)|NA|NA|(2,965)|0|(2,965)|2,372|0|(905)|89|1,555|237|499| |2025E|1,198|631|245|156|36|0|2,265|(762)|0|(762)|610|0|(907)|(520)|(817)|499|1,185| |2026E|1,413|683|202|177|23|0|2,497|(724)|0|(724)|579|0|(1,198)|(589)|(1,208)|1,185|1,751| |2027E|1,639|738|217|164|25|0|2,783|(688)|0|(688)|550|0|(1,413)|(545)|(1,408)|1,751|2,438|[13] 财务比率 |年份|核心每股收益（港元）|全面摊薄每股收益（港元）|每股股息（港元）|每股账面值（港元）|毛利率（%）|EBITDA利润率（%）|净利率（%）|ROA（%）|ROE（%）|净负债权益比（%）|利息覆盖率|流动比率|存货周转天数|应收账款周转天数|应付账款周转天数| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2023|0.223|0.223|0.112|1.147|56.3|72.4|38.6|4.7|19.6|204.0|3.8|0.4|1.2|81.3|218.6| |2024|0.223|0.223|0.112|1.260|52.9|69.6|33.9|4.0|18.6|222.7|2.5|0.6|1.1|88.1|239.9| |2025E|0.295|0.295|0.148|1.332|53.3|66.5|36.1|4.8|22.8|209.3|4.2|0.4|0.7|85.8|218.3| |2026E|0.348|0.348|0.174|1.385|53.7|65.5|36.4|5.4|25.6|201.6|4.3|1.0|0.6|88.2|222.6| |2027E|0.404|0.404|0.202|1.441|53.7|64.5|37.0|6.0|28.6|191.4|5.2|1.1|0.5|89.2|224.1|[13]

报告公司投资评级 - 思摩尔国际评级为“买入”，目标价为HK$16.50，当前股价为HK$13.98，股价上行空间为+18% [1] 报告的核心观点 - 英美烟草推出思摩尔制GloHilo加热不燃烧（HNB）产品或为思摩尔带来新的长期增长机遇 [6][10] - 思摩尔2024年业绩可能会依旧受到非法产品激烈竞争的不利影响，尤其在美国 [7][10] - 重申“买入”评级，上调目标价至16.50港元 [8][10][16] 根据相关目录分别进行总结 主要调整 - 评级维持“买入”不变，目标价从HK$11.80上调40%至HK$16.50 [2] - 2024E、2025E、2026E的EPS（RMB）分别从0.28、0.35、0.42下调至0.23、0.24、0.29，变动幅度分别为-20%、-33%、-32% [2] 股价表现 - 展示了2024年2月至2025年2月思摩尔国际与恒生指数的股价走势 [4] 对比市场预测 - 2024E营收（RMBmn）为13,407，较市场预测低12%；2025E营收为15,179，较市场预测低15% [5] - 2024E EPS（RMB）为0.31，较市场预测低26%；2025E EPS为0.37，较市场预测低35% [5] HNB产品突破或带来长期增长机遇 - 英美烟草于2024年11月在塞尔维亚推出新一代HNB产品GloHilo，专由思摩尔供货，针对高端板块，与IQOS定价相当 [6] - 若英美烟草向全球市场成功推出GloHilo，思摩尔或能在雾化电子烟业务之外找到第二个长期增长推手 [6] 思摩尔短期业绩可能承压 - 受非法产品竞争和批发商库存变动影响，思摩尔电子烟业务持续承压，尤其是在美国 [7] - 英美烟草Vuse品牌在2024年上下半年分别失去1.1和0.5个百分点的市场份额 [7] - 预计思摩尔2024年收入同比增长5.3%，毛利率从2023年的38.8%降至37.8%，调整后净利润同比下滑18.6% [7] HNB或要到2026年方可对思摩尔盈收产生重大贡献 - GloHilo在塞尔维亚推出为小规模测试，要在日本、欧盟、美国等大市场推出后，HNB业务才能为思摩尔盈收带来重大贡献 [8] - 因当地监管、顾客接受度和竞争环境等限制，英美烟草针对大市场的产品上市计划不明朗 [8] - 预测2025年收入同比增长9.3%、经调整净利润同比增长4.2% [8] 研究团队及财务数据摘要 - 研究团队为陈亚雷 [9] - 展示了2022A - 2026E的营业收入、息税前利润、归母净利润、每股收益、市盈率等财务数据 [9] 预测调整 - 下调2024 - 2026年的收入预测，以反映非法电子烟产品的负面影响 [13] - 将2024、2025和2026年的毛利率分别下调2.3、4.0和3.5个百分点，以反映价格竞争 [13] - 因反向经营杠杆作用，将2024 - 2026年的净利润预测分别下调20.0%、32.6%和31.7% [13] 估值 - 思摩尔P/E估值较全球同业存在溢价，部分由短期基本面和长期预期支撑 [15] - 思摩尔向CEO发行股票期权，目标市值3000亿 - 5000亿港元，拉高市场对其未来增长预期和估值溢价 [15] - 现以1000亿港元市值或每股16.50港元对思摩尔估值，隐含66倍/55倍的2025/26年P/E，较2025年1月7日收盘价有18%上行空间 [16] 同业估值比较 - 展示了思摩尔国际及多家同业公司的评级、股价、市值、P/E、P/B、EV/EBITDA、EPS CAGR、PEG等估值指标 [18] 附：财务报表 - 包含利润表、资产负债表、现金流量表和财务比率等内容，展示了2023A - 2026E的相关财务数据 [21]

报告公司投资评级 - 买入（维持） [5] 报告的核心观点 - 2025年2月12日公司子公司佳杰云星的AI算力管理与调度平台实现与DeepSeek系列大模型适配 可便捷获取一键调用能力 为客户带来国产化环境上大模型即用体验 并提供调用通道使模型在多业务场景发挥作用 [7] - 公司深耕云计算业务多年 深度布局提供一体化服务产品 包括云咨询、迁移、运维、安全、优化等服务 还通过多品牌提供云产品分销服务 [7] - 公司深化布局AI生态 强化算力调度与大模型适配 降低大模型使用门槛 减少部署复杂性 缩短AI应用落地周期 [7] - 平台支持DeepSeek系列模型在多业务场景应用 伟仕佳杰可能加速多领域AI赋能 为企业级市场开辟更大增长空间 [7] - 公司是亚太领先科技服务平台 兼具高分红及出海概念 传统主业IT分销受益AI浪潮和企业数字化转型 需求回暖 上调2024 - 2026年归母净利润 维持“买入”评级 [7] 根据相关目录分别进行总结 市场表现 - 2025年2月11日收盘价5.15港元 一年内最高/最低为5.63/3.96港元 总市值和流通市值均为7370.55百万港元 资产负债率76.77% [3] 盈利预测与估值 |年份|营业收入（百万元）|同比增长率（%）|归母净利润（百万元）|同比增长率（%）|每股收益（元/股）|ROE（%）|市盈率（P/E）| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |2022|77328.35|-1.3|823.07|-37.4|0.58|10.7|7.74| |2023|73891.30|-4.4|922.03|12.0|0.66|11.2|6.71| |2024E|82398.22|11.5|993.70|7.8|0.69|11.8|7.88| |2025E|91767.08|11.4|1176.26|18.4|0.82|13.5|6.66| |2026E|102421.79|11.6|1282.24|9.0|0.89|14.1|6.11| [6] 财务预测摘要 - 资产负债表涵盖货币资金、应收款项、存货等多项内容 并给出2023A、2024E、2025E、2026E不同时间节点数据及部分同比增长率 [9] - 比率分析包含每股指标、回报率、增长率、资产管理能力、偿债能力等多方面指标及不同时间节点数据 [9]

报告公司投资评级 - 未提及具体公司投资评级内容 报告的核心观点 - 比亚迪2025年聚焦“智驾平权”战略，有望加速高速NOA智驾功能渗透，但在城市NOA等高阶智驾上仍有不足，头部智驾车企梯队稳固；其智驾战略将加快智能驾驶渗透率提升，利好智驾产业链，也会促使其他车企跟进 [7][12][42] 根据相关目录分别进行总结 比亚迪智驾战略解析 - 2024年比亚迪梦想日发布整车智能发展战略，通过高端系列试水智驾，当年高速NOA/城市NOA智驾渗透率分别为1.0%/0.5%；2025年战略聚焦“智驾平权”，让高速NOA功能普及全系车型 [7] - 历史上比亚迪辅助驾驶系统有Dipilot和天神之眼，2024年以AI算力定义智能驾驶，Dipilot 100采用自研方案，300采用Momenta成熟方案，600采用Momenta或华为方案 [10] - 天神之眼分A、B、C三个版本，A（DiPilot 600）配三个激光雷达，B（DiPilot 300）配单激光雷达，均支持全国无图领航和泊车；C（DiPilot 100）支持高速领航和代客泊车 [12] - 比亚迪采用独立自研+开放合作“双线并行”战略，未来强化全栈自研能力，合作供应商有英伟达、地平线等；24年部分车型推出高阶智驾版本，算法供应商为Momenta等，芯片用英伟达和地平线 [15] - 智驾团队人数从22年100多人扩充到25年5000多人，由杨冬生带领，李锋负责方案，韩冰负责量产交付；整合研发资源，确立三大核心团队 [19] - 不同车型标配NOA功能的传感器和芯片方案有差异，激光雷达与城市NOA功能强相关；自研芯片将从DiPilot 100开始使用 [21] - 2024年1 - 9月，标配L2等级车型中丰田市场份额领先，比亚迪紧随其后；标配NOA车型中理想占比突出；预计2025年比亚迪高阶NOA车型占比50% [24] 智驾行业概况 - NOA是导航辅助驾驶，是全自动驾驶演进重要里程碑，可减少驾驶精力，对长距离通勤者有吸引力 [29] - 高级辅助驾驶提供2级及以下功能，高阶自动驾驶提供2 +级及更高级别功能 [31] - 2023年中国乘用车销量2170万辆，智能汽车1240万辆，渗透率57.1%；预计2026年及2030年，智能汽车销量分别达2040万辆及2980万辆，渗透率分别达81.2%及99.7%；2023年高阶自动驾驶渗透率12%，到2030年将超80% [35] - 我国完善自动驾驶法律框架，覆盖商业化发展三阶段；国内政策对L3级别上路较保守，多家车企已具备L3甚至L4级技术储备 [37] 公司推荐 - 智驾平权推荐比亚迪1211、吉利汽车175 [43] - L3级自动驾驶建议关注小鹏汽车9868、理想汽车2015、小米集团1810 [43] - 零配件推荐比亚迪电子285、速腾聚创2498、地平线9660、黑芝麻2533、耐世特1316 [43]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[8] 报告的核心观点 - 从菲莫国际年报感知HNB市场成长，认为HNB市场潜力较大，从龙头IQOS指引看双位数增长可期，且HNB较雾化烟在监管和竞争格局上更占优，英美烟草新一代Glo Hilo产品性能和体验提升，看好其25 - 26年拓展市场并放量 [1][5] 根据相关目录分别进行总结 事件 - 2月6日晚菲莫国际发布年报，IQOS作为HNB市场份额70% +的领军产品，其经营表现对思摩尔HNB业务潜力有指导意义 [1] - 日本市场HNB渗透率继续提升，2024年12月达到47.1%，同比提高4.1pct [1] - 美国HNB市场即将打开，菲莫预计25年3月在奥斯汀直接销售IQOS设备和加热烟棒，奥斯汀超4000位吸烟者登记，IQOS ILUMA预计25H2获FDA授权并在美国量产 [1] - 伴随规模效应，HNB盈利能力显著提升，24Q4无烟产品毛利率同比提高3.3pct，达66.6%，比传统烟高4.9pct [1] - 对25年IQOS指引乐观，预计25全年烟支销量同比增长10 - 12%（24年达1400亿支、同比+11.6%），25Q1预计+10%左右 [2] - 无烟产品市场覆盖持续扩大，无烟系列涵盖95个市场，成年产品用户达3860万人（+530万人） [2] IQOS用户与市场情况 - IQOS业绩成长性优，24年无烟业务收入147亿美元（+14.2%），24Q4为39亿美元（+9%）、收入占比提高至40%，IQOS用户达3220万人（+340万人），转化率维持在72%；在日本市占率30%（同比+3.1pct），在欧盟市占率10.6%（+0.9pct） [3] - 中低收入市场增长迅速，HTU产品Q4在布达佩斯市场份额达40.7%（+2.9pct），在里斯本份额达27.2%（+3.0pct），在雅典份额达32.9%（+3.5pct） [3] 新型口含烟ZYN表现 - 2024年口含烟销量达174亿支（+24.6%），ZYN在美国表现突出，2024年在美出货量比23年增长1.96亿罐，2024Q4出货量为1.65亿罐（+42%）；在除美国以外国际市场增长速度超100%，24Q4新开拓6个市场，目前覆盖37个国家或地区 [4] - 2024年尼古丁袋出货量达2700万罐（+75%），巴基斯坦等主要国际市场销量势头强劲，ZYN在美国之外国际市场表现可期 [4] 盈利预测及估值 - 预计公司24 - 26年实现营收117.8亿、131.63亿、154.38亿，同比增长+5%、+12%、+17%，实现归母净利润13.26亿、17.04亿、22.35亿，同比 - 19%、+28%、+31% [6] - 当前市值对应24 - 26年PE为59.71X、46.47X、35.42X [6]

报告公司投资评级 - 首次覆盖，给予“买入”评级，目标估值 550 亿元，对应目标价为 41.14 港元 [4][57] 报告的核心观点 - 零跑汽车国内业务核心部件自制率高、成本控制能力强，产品性价比高，财务状况改善且新车规划丰富；海外业务与 Stellantis 合作，有望成为欧洲平价新能源车破局者；零跑国际车型定位走量且具跨级竞争力；预计公司 24 - 26 年营收和利润增长，估值有提升空间 [1][2][4] 根据相关目录分别进行总结 国内业务：核心部件自制率高，成本控制能力打造极致产品性价比 - 发展历程：2015 年成立，脱胎于大华股份，创始团队技术背景深厚，2024 年第 50 万台整车下线 [11] - 技术优势：具备全域自主研发能力，核心技术自制率达 70%，在整车架构、电子电气架构等多方面有优势 [1][14] - 产品布局：聚焦 5 - 20 万元新能源市场，在售车型有 C01、C11、T03、C16、C10，矩阵完善可扩展 [1][15] - 产品优势：核心部件自研自制带来成本控制，国内车型比比亚迪同级别便宜约 2 万元，打造极致性价比 [1][18] - 新车规划：2025 年推出 B 系列聚焦 10 - 15 万元市场，D 系列预计 25 年 12 月亮相，聚焦 20 - 30 万元市场 [1][21] 海外业务：携手 stellantis，成为欧洲平价新能源车破局者 - 与 Stellantis 合作出海：2023 年 10 月合作，Stellantis 投资 15 亿欧元获约 20%股份，成立零跑国际负责海外业务 [2][26] - 中国车企在欧洲市场的探索：吉利、上汽早年收购当地品牌获认可，自主品牌出海仍面临挑战，零跑与 Stellantis 合作优势互补 [31] - Stellantis 在欧洲的情况：23 年全球销量第四，欧洲市占率 18%仅次于大众，电动化目标激进，渠道改革完成，盈利能力出色 [2][33] - 强强联手打造平价新能源车：合作开发平价车型，缩小与油车购置价差，缓解续航焦虑 [2][42] 零跑国际：T03、C10 定位走量新能源车，具备跨级竞争力 - 欧洲开售情况：24 年 9 月 C10、T03 在欧洲多国开售，定价性价比高 [3][45] - T03 特点：定位高性价比走量小车，精准定位 2 万欧元级别市场，预计稳态销量可达 6 万 [47] - C10 特点：定位旗舰级 SUV，在 3 万欧元级别市场越级竞争，预计稳态销量可达 8 万 [49] - 出海合作模式优势：车型定位契合需求，新车规划丰富，利用 Stellantis 渠道，销量增长空间大，有望释放盈利 [52] 盈利预测与投资建议 - 盈利预测：预计 24 - 26 年实现营业收入 316、550、840 亿元，归母净利润 - 28、3、29 亿元，看好从毛利率到净利率跃升 [4][54] - 估值&投资建议：关注从市值/销量比到 PS、PE 的估值切换，给予目标估值 550 亿元，对应目标价 41.14 港元，首次覆盖给予“买入”评级 [4][56]

报告公司投资评级 - 买入（维持）[8][15] 报告的核心观点 - 美团作为本地生活服务龙头，外卖增长稳健，到店竞争优化，闪购规模高增[1] - 市场认为美团核心主业餐饮外卖单量增长有限、到店受抖音竞争影响大、闪购规模难做大，但实际上美团餐饮外卖核心优势稳固，到店业务与抖音将差异化竞争，闪购规模有望高增[14] 根据相关目录分别进行总结 超预期逻辑 - 外卖盈利潜力在于广告货币化率提升带来的UE水平优化，订单量仍有增长空间，京东入局难撼美团核心运力及商家壁垒[2][3][4] - 到店酒旅增长空间充分，美团与抖音进入竞争平衡点，长期将错位竞争、共享行业扩容生态[5][6] - 美团闪购以闪电仓模式扩张加速下沉，专注潜力赛道和品类加深渗透，驱动单量规模超预期[7][12] 检验与催化 - 检验指标为外卖广告货币化率提升、到店GTV份额比、闪购订单量增长；催化剂为外卖单量增长和UE优化超预期、到店GTV份额比提升超预期、闪购GTV提升超预期[13] 盈利预测与估值 - 2024 - 2026年美团预计实现收入3370.07亿元、3909.96亿元、4496.42亿元，同比增长21.78%、16.02%、15.00%；实现经调整净利润431.71亿元、540.59亿元、715.64亿元，同比增长85.65%、25.22%、32.38%，对应PE为21.30X/17.01X/12.85X，维持“买入”评级[15] 目标价及空间 - 给予美团2025年20X NON - IFRS PE估值，对应目标市值10812亿元，当前对应上行空间约17%[16] 财务摘要 |项目|2023A|2024E|2025E|2026E| | ---- | ---- | ---- | ---- | ---- | |营业收入（百万元）|276,745|337,007|390,996|449,642| |(+/-) (%)|25.82%|21.78%|16.02%|15.00%| |经调整归母净利润（百万元）|23,253|43,171|54,059|71,564| |(+/-) (%)|722.48%|85.65%|25.22%|32.38%| |NON - IFRS每股收益(元)|3.72|7.14|8.94|11.84| |P/E（NON - IFRS）|40.84|21.30|17.01|12.85|[20] 三大报表预测值 - 资产负债表展示了2023 - 2026年流动资产、非流动资产、流动负债、非流动负债等项目的预测值[22] - 利润表展示了2023 - 2026年营业收入、营业成本、销售费用等项目的预测值[22] - 现金流量表展示了2023 - 2026年经营活动现金流、投资活动现金流、筹资活动现金流等项目的预测值[22]