新产品和新技术研发 - 与香港康乃德合作的乐德奇拜单抗新药上市申请曾获受理，后撤回预计本月重递[3][4] - 乐德奇拜单抗第16周和第52周EASI - 75等应答率有数据表现[4] - 乐德奇拜单抗是靶向IL - 4Rα全人源单抗，可治Th2相关炎症性疾病[5] 其他新策略 - 公司是研发驱动制药公司，建有全国重点实验室[6] - 聚焦神经科学等领域，以自主研发及协同创新双轮驱动并开展合作[6]

报告行业投资评级 - 看好（维持）[1] 报告核心观点 - 创新药再获国家层面政策全链条支持，坚定看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业 [5][6][8] - 《关于健全药品价格形成机制的若干意见》是一套“创新溢价+多元支付+智能监管”的组合拳，将助力高水平创新药商业化价值释放，推动行业持续高质量发展 [5][6][14][15] - 多家传统药企（Pharma）创新转型步入收获期，近5年创新药收入比例大幅提升，在政策驱动下，创新药收入有望持续快速增长 [5][16][17] 根据相关目录分别总结 1. 创新药再获国家层面支持，坚定看好创新药及其产业链 - **政策发布**：2026年4月14日，国务院办公厅印发《关于健全药品价格形成机制的若干意见》，旨在健全以市场为主导的药品价格形成机制，全链条支持创新药高质量发展 [5][14] - **定价端**：优化创新药等新上市药品首发价格机制，实行企业自评制度，支持高水平创新药在上市初期制定与高投入、高风险相符的价格，价格具备向上弹性 [5][14] - **支付端**：实现医保支付标准与市场价格的适度分离，院外药品价格可不受支付标准约束，形成医保定点机构谈判价与非定点渠道自主定价的“双轨制” [5][14] - **供给端**：构建多层次医疗保障体系，发挥商业健康保险、公益慈善等功能，拓宽支付渠道，为创新药贡献增量支付 [5][14] - **监管端**：建立智能监测与风险预警并重的治理体系，对麻醉药品和第一类精神药品实行政府指导价，促进中药优质优价 [5][14] 2. Pharma步入转型收获期，政策有望助力创新收入再增长 - **转型成果**：以恒瑞医药、中国生物制药、翰森制药、先声药业为代表的创新转型药企，近年创新药收入占比显著提升 [5][16] - **具体案例**：翰森制药创新药收入占比从2021年的42%提升至2025年的82.2%，2025年公司总收入达150.28亿元，同比增长22.6% [17] - **未来展望**：在创新政策驱动下，国内多家药企创新药收入有望持续快速增长，高水平创新药的商业化价值有望充分释放 [6][17] 3. 4月第3周医药生物下跌0.64%，其他生物制品涨幅最大 - **板块行情**：2026年4月第3周，医药生物板块下跌0.64%，跑输沪深300指数2.62个百分点，在31个子行业中排名第27位 [7][21] - **子板块表现**： - **涨幅最大**：其他生物制品板块上涨3.35% [7][23] - **其他上涨板块**：医疗设备板块上涨0.52%，化学制剂板块上涨0.33%，疫苗板块上涨0.26%，线下药店板块上涨0.2% [7][23] - **跌幅最大**：医疗研发外包板块下跌4.34% [7][23] - **其他下跌板块**：体外诊断板块下跌4.09%，医院板块下跌1.28%，医疗耗材板块下跌1.27%，医药流通板块下跌1.05% [7][23] - **月度数据（2026年4月13日至17日）**：年初至今，其他生物制品子板块累计上涨11.15%，医疗研发外包子板块累计上涨9.06%，原料药子板块累计上涨8.17% [26] 4. 医药布局思路及标的推荐 - **整体思路**：持续看好创新药及其产业链（CXO+科研服务）及AI、脑机接口、生物制造等国家战略新兴产业 [8] - **月度组合推荐**：药明康德、百利天恒、三生制药、科伦博泰、泽璟制药、京新药业、阳光诺和、前沿生物、艾迪药业、皓元医药、英科医疗 [8] - **周度组合推荐**：奥浦迈、凯莱英、昊帆生物、微电生理、益诺思、美迪西、方盛制药 [8]

行业投资评级 - 医药生物行业投资评级为“看好”（维持）[6] 核心观点 - 2026年AACR会议召开在即，预计超过104家中国药企将携250余款创新药亮相，其中多款药物具备全球首创或全球最佳潜力，彰显了国产创新药强劲的研发实力和全球竞争力[9] - 报告认为国产创新药全球竞争力体现在四个方面：新分子类型涌现引领前沿研究、新靶点快速突破、产品出海获MNC加速推进、AI赋能药物发现[9] 根据相关目录分别总结 AACR会议概况与国内参与规模 - 2026年第117届美国癌症研究协会年会于4月17日-22日召开，是肿瘤学领域规模最大、影响力最权威的学术会议之一[9] - 预计超过104家中国药企将携250余款创新药在本次会议上展示数据[9] 国产创新药全球竞争力具体表现 新分子类型涌现，引领前沿研究 - **TCE药物**：恒瑞医药、德琪医药、维立志博、复宏汉霖等多款TCE产品入选，该类药物杀伤活性强、靶点特异性高，对冷肿瘤效果突出[9] - **pan-KRAS/RAS药物**：恒瑞医药SHR-RAS001和贝达药业BPI-585771两款pan-RAS药物入选LBA，有望解决“不可成药”难题[9] - **DAC药物**：荣昌生物的DAC平台、石药集团的IKZF1/3 DAC和亚虹医药的GSPT1 DAC将展示初步临床前数据，该技术融合了ADC和PROTAC的优点[9] 新靶点快速突破 - 大量来自中国的FIC药物将公布数据，涉及ITGB4 ADC、ALPP/ALPPL2 ADC、SSTR2/DLL3双抗ADC、5T4 ADC、合成致死靶点等，表明中国药企在源头创新上已实现全球领跑[9] 产品出海，MNC加速推进 - 科伦博泰与默沙东合作的SKB410（Nectin-4 ADC）在中美同步开展临床研究，其生物标志物研究入选本次大会的LBA[9] - 翰森制药与GSK合作的2款ADC（B7-H3 ADC、B7-H4 ADC）均已进入临床三期，其中B7-H4 ADC是全球首个进入临床三期的同靶点药物[9] AI赋能药物发现 - 英矽智能等企业将展示多款由AI发现的小分子抑制剂的最新数据，AI技术大幅提升了临床前药物研发效率[9] 重点公司及药物展示列表 - 报告以表格形式详细列举了超过30家国内药企将在AACR上展示的众多创新药项目，涵盖恒瑞医药、百济神州、复宏汉霖、荣昌生物、石药集团、科伦博泰等公司，药物类型包括TCE、ADC、双抗ADC、DAC、小分子抑制剂等，适应症覆盖各类实体瘤和血液瘤[10][11][12][13] 投资建议与关注标的 - 报告建议关注具备国际竞争优势的创新药企业[4] - 列举的相关标的包括：恒瑞医药(600276，买入)、百济神州、复宏汉霖、先声药业、海思科、石药集团、长春高新、翰森制药、再鼎医药、中国生物制药、康方生物、基石药业、科伦博泰生物、映恩生物、荣昌生物等[4]

行业投资评级 - 维持行业“增持”评级 [5] 核心观点 - 千亿美金自免赛道正面临“专利悬崖”与现有疗法在疗效、依从性上的瓶颈，呼唤下一代颠覆性药物的出现 [2] - 跨国药企正加速布局下一代自免管线以穿越专利周期，而中国药企通过重磅BD交易深度参与其全球布局，并在多个前沿技术领域走在国际前列，迎来弯道超车与估值重塑的黄金拐点 [2][4][5] 自免赛道历史与市场潜力 - 全球自免市场规模已接近1500亿美金，历史上曾诞生多款超百亿美金的重磅单品，并催化了多家千亿美金市值的跨国药企诞生 [9] - 艾伯维的核心单品阿达木单抗在2018年峰值销售额约199亿美元，推动其股价在2013-2018年间区间年化收益率达34%；2020年后，乌帕替尼与利生奇珠单抗成功接棒，推动股价在2020-2025年间区间年化收益率达33% [5][11] - 赛诺菲的大单品度普利尤单抗全球销售额从2018年不足10亿美元攀升至2025年的178亿美元，同期公司股价区间年化收益率达11% [5][14] 现有疗法的局限性与迭代方向 - 在多个自免适应症中，现有标准疗法在有效性和安全性上存在明显局限，例如：系统性红斑狼疮药物泰它西普52周扣除安慰剂后的应答率仅44.5%；炎症性肠病药物利生奇珠单抗12周的溃疡性结肠炎临床缓解率仅20.3% [17][18] - 自免疾病需长期治疗，但现有产品存在给药频率过高（如度普利尤单抗需每2周给药）或需静脉输注等问题，患者依从性差 [19][20] - 下一代自免产品将在有效性、安全性与依从性三个维度进行全面技术迭代，以延长治疗持续时间，进一步打开市场空间 [5][20] 技术迭代路径与MNC布局 - 针对T细胞介导的自免疾病，近3年跨国药企着重布局细胞因子双重/多重阻断剂、长效化与吸入制剂、口服类产品等，新靶点探索主要聚焦在TL1A [4][34] - 针对B细胞介导的自免疾病，近3年跨国药企着重布局TCE免疫重置疗法、细胞基因治疗免疫重置疗法、补体抑制剂等 [4][36] - 中国企业在细胞因子双重/多重阻断剂、TCE免疫重置疗法等多个领域走在国际前列，并已实现多项管线出海 [4][34][36] MNC加速布局与中国企业参与度提升 - 未来5年内，司库奇尤单抗、奥瑞利珠单抗、依奇珠单抗等多款重磅自免大药将迎来“专利悬崖”，艾伯维的自免产品营收占总销售额50%，赛诺菲的度普利尤单抗营收占比35%，迭代需求迫切 [25][26] - 跨国药企自免领域重磅BD交易（总额超10亿美金）数量从2018年的3个快速提升到2025年的14个，2026年第一季度已达10个；交易总额占比从2018年的5%提升至2025年的18%，2026年第一季度进一步升至25% [28][29] - 2024年以来，中国企业在跨国药企自免重磅BD交易中的参与度快速提升，2024年、2025年、2026年第一季度分别实现4、3、5起交易，总交易额占比已达20%-30% [30][33] 重点关注的国内企业 - 报告建议关注已布局下一代自免药物平台的中国企业，包括康诺亚、海思科、石药集团、益方生物、诺诚健华、康哲药业、三生国健、和铂医药、先声药业、信达生物、荃信生物、云顶新耀、康方生物、智翔金泰等 [5][39] - 国内企业在生物制剂（如双抗、CAR-T）和小分子/核酸药物（如TYK2抑制剂、PROTAC、siRNA）等下一代技术路径上均有广泛布局 [40][41]

关键要点总结 一、 整体市场判断与行业策略 * **市场判断**：A股市场经历调整后已出现重要的底部和击球点，是布局未来一个季度行情的最佳时机[2] 中国资产的稀缺性、稳定性和确定性在全球动荡背景下愈发凸显[2] 国内政策重心偏向内需，扩张性财政取向有望推动投资止跌回稳[2] * **行业选择三大方向**： * **科技制造与能源转型**：具备全球竞争力和成本优势，看好电力设备、能源金属、机械，以及AI产业趋势下的半导体、光通信及相关设备公司[2] * **内需价值**：随着扩内需、稳投资增量举措推进，看好建材、建筑、与春秋假相关的出行产业链，以及处于底部回升阶段的大众消费品[2] * **金融及稳定相关板块**：非银金融板块表现可观，银行业在年报发布背景下具备良好的红利配置价值[2] * **4月组合边际调整**： * **科技制造**：继续看好光通信，新增具备涨价逻辑的光纤细分领域[3] 时隔一到两个季度后重新调入创新药[3] 持续推荐国产算力、AI相关应用、商业航天及航空航天装备[3] * **周期链**：大幅降低与地缘冲突相关的敞口[3] 继续推荐航运，并重点推荐此前受加息恐慌影响的资源品[3] 保持对内需链条中地产和建材的推荐[3] * **消费**：增加受益于春秋假期和出行数据上行的酒店板块，以及一些处于低位的大众消费品龙头公司[3] * **大金融**：采取搭配组合策略，一方面是高分红的银行，另一方面是估值处于超低水平的保险公司[3] 二、 储能与锂电池行业 * **行业前景**：2026年是储能行业大年，预计全球储能装机增速约为50%[3] 国内储能需求有望达到300 GWh左右，相较于2025年约180 GWh的新增装机量有大幅增长[3] 全球动力电池市场预计增速约为20%[3] 综合储能和动力电池，预计2026年全球锂电池行业整体增速在30%左右[3] * **宁德时代投资价值**：将充分受益于行业高增长[4] 凭借全产业链布局，单位净利稳定性较好，能够有效顺价传导成本[4] 预计2026年利润可达950亿元左右[4] 三、 出行产业链与酒店行业 * **行业逻辑**：服务消费需求与闲暇时间高度相关，增加春节假期、推行春秋假等政策利好整个出行产业链[6] 产业链利润阶段性地向要素端（酒店、航空、景区）倾斜[6] 酒店业在产业链利润分配中处于阶段性受益地位，是出行产业链中的首选推荐[6] * **酒店行业**：核心投资逻辑在于明确的供需改善，行业以提价为主要驱动力，实现RevPAR数据持续回暖[5] * **锦江酒店**：权力关系理顺和自身运营效率优化，预计将展现超越行业的业绩弹性[5] 考虑到2025年第一季度业绩基数较低，预计2026年第一季度业绩将实现非常好的增长[5] 四月各地错峰放春假，出行需求将持续出现增量，行业数据处于持续向上催化状态[5] 四、 油运行业 * **长期逻辑**：油运业已进入超级牛市，正迎来由灰色市场变化可能带来的可持续数年的超高景气机会[7] 行业经历了从2022年到2025年为期四年的景气上行周期[8] 即使没有地缘冲突，高景气状态预计也能在未来3-4年内持续[8] * **灰色市场影响**：全球约20%的本应拆解的老旧油轮进入灰色市场[8] 若未来相关制裁取消，灰色市场的运输需求将大规模回归合规市场，而服务于灰色市场的影子船队因船龄老、安全环保不达标而无法返回合规市场[8] 这将推动合规市场的产能利用率在2025年高位上进一步提升，达到过去20年未见的超高景气水平[8] * **前景与标的**： * **短期**：霍尔木兹海峡通行受阻导致基于价差的抢运需求使多条航线运价高企，中国船东通过灵活调整航线将高运价转化为收益，整体呈现正向效应[9] * **中期**：若海峡通行恢复，各国基于能源战略安全和回补战略储备的需求进行补库甚至囤油操作，将为行业持续维持相对较高的景气度提供支撑[9] * **长期**：核心逻辑在于灰色市场的结构性变化，可能触发合规市场出现持续3-4年的超高景气大行情[9] * **推荐标的**：中远海能和招商轮船作为头部公司，各自运营超过50艘VLCC，盈利弹性充足[9] 五、 纺织行业（百隆东方） * **核心逻辑**：兼具接近7%的高股息率和在美棉价格上行周期中的盈利弹性[10] * **竞争优势**：拥有稀缺的海外产能，越南产能占比约80%，同时具备充足的美棉储备[10] 美棉是目前全球核心棉花品种中价格最低的，美棉与新疆棉的价差已处于近十年90%分位以上的高位[10] 自2025年美国加强对全球供应链溯源关注后，欧美品牌对美棉的使用集中度和倾向性进一步提升[10] * **棉价上行逻辑**： * **供给端**：全球第一大棉花出口国巴西2026年进入减产周期，3月已完成的播种显示产量减少6.5%以上[11] 第二大出口国美国的核心产区在4月播种季前处于近十年高位的干旱状态[11] * **需求端**：2月份美国与印度、孟加拉国达成关税互惠政策，采购美棉制成的服装出口至美国可享零关税[11] 未来中美之间关于非大豆类农产品采购的会谈也可能成为需求端的催化剂[11] 六、 保险行业 * **投资价值**：当前股价过度反映了市场的悲观预期，从安全边际和基本面来看，投资价值已经凸显[11] 当前保险股股价所隐含的未来远期十年期国债收益率已降至1%以下，部分个股甚至为负数，这与实际的国债收益率水平形成巨大反差[12] 2025年年报显示各公司维持了稳健的分红政策，多家公司股息率超过4%或5%[12] * **推荐标的（中国太保）**：负债端采取了审慎的产品策略、严格的费用管控以及积极的分红险转型，负债成本在行业中处于较好水平[13] 投资端策略稳健，拥有大量固收资产作为安全垫，在权益资产上更多采取股息价值策略[13] 经营业绩在市场悲观或下跌环境中比同业公司更为稳健[13] 七、 银行行业 * **投资逻辑**： * **资金避险需求**：银行板块凭借低估值、不错的股息率以及较好的流动性，能够容纳较多避险资金[15] * **基本面改善**：2026年银行业净息差有望降幅大幅收窄，部分中小银行甚至可能出现息差企稳[15] 原因包括长期限存款到期后的重定价效应持续，以及资产端贷款利率下限自律机制对利率大幅下降起到托底作用[15] * **推荐标的（农业银行）**：业绩增速在大行中较为靠前，流通盘和市值具备较大的资金容纳能力，同时兼顾了低估值、高股息、避险属性以及业绩改善预期等多重因素[15] 八、 大众消费品（海天味业） * **核心逻辑**：在餐饮复苏持续背景下，公司针对餐饮渠道的商业模式变革和针对C端的复合调味品业务调整将产生质变，带来超额收益[16] 在大宗原料成本上涨超预期背景下，看好公司未来引领行业提价，进一步增厚业绩[16] * **驱动因素**： * **餐饮复苏**：餐饮复苏趋势仍在延续，且二、三季度存在去年同期禁酒令影响下的低基数效应[16] 公司从主做中小B餐饮，拓展至通过高端化、健康化新品布局高端餐饮，并为连锁餐饮客户提供定制化柔性业务[16] 在低端复合调味料领域已推出多个过亿甚至接近10亿级的大单品[16] * **通胀与提价**：调味品行业具备引领提价的能力，若大豆、白砂糖等成本超预期上涨，调味品是最有可能涨价的品类，而海天将是引领者[16] * **估值**：目前仍处于历史估值底部[16] 九、 有色金属（铜）与金诚信 * **铜行业前景**： * **短期**：国内社会库存去化明显，供给端扰动频出（如埃芬霍矿业下调KK矿约10万吨产量指引），将加剧此前预期的2026年全球20多万吨的供需缺口[17] * **中长期**：铜矿资源稀缺，供给端偏向刚性，释放节奏和量低于预期的风险在上升[17] 需求端在新能源、电网投资以及AIGC发展驱动下增长潜力巨大[17] 具备较强的金融属性，在全球货币政策趋宽背景下，价格中枢有望持续抬升[17] * **金诚信投资亮点**：是受益于铜价上涨业绩弹性较大的标的之一[17] 自有铜矿产量增长潜力大，预计将从2025年的8万多吨提升至2030年的20万吨，在"十五五"期间具有翻倍以上的增长空间[17] 预计公司2026年归母净利润约为34亿元，给予15倍PE，可看至510亿市值，具有36%的增长空间[17] 中长期市值潜力有望翻倍[17] 十、 军工与航空航天（航宇科技） * **行业逻辑**：二季度投资机会主要看好两个方向：一是从国内到国外，地缘政治事件强化了军贸长期逻辑；二是从军用转民用，对应商业航天和商用航空发动机及燃气轮机[18] 商业航天方面，二季度将有多个火箭发射事件催化，有望在火箭可回收技术上取得突破[18] 航发燃机方面，国产大飞机交付面临的商用航空发动机短板将加速国产替代进程，同时AIDC发展也带动了燃机需求的井喷式增长[18] * **航宇科技业务与预期**： * **2025年业绩**：实现收入23亿元，利润2.1亿元[18] 收入结构：国内军用航发约7.5亿元，海外航发8.5亿元，燃机业务3亿元，其他业务（商业航天、半导体设备等）约4亿元[18] * **2026年增长预期**：总收入有望达到30亿元[18] 军用航发业务预计逐步恢复至8-9亿元[19] 海外航发业务预计从8.5亿元增长至12亿元[19] 燃气轮机业务预计从2025年的3亿元翻倍至2026年的6亿元[19] * **商业模式与远期目标**：在燃气轮机业务上，合作模式已从环锻件供应升级为集成了部分供应链的单元体供应，大幅提升了产值和盈利能力[19] 预计到2028年，公司收入体量有望达到50亿元左右，净利率预计提升至15%左右[19] 展望至2030年左右，结合并购计划，整体规模有望达到约80亿元[19] 以2026年预期利润计算，当前估值约为30倍[19] 十一、 SaaS软件（聚水潭） * **行业与公司逻辑**：在垂直行业中，具备深厚行业知识和长期数据积累的企业难以被通用大模型替代[20] AI Agent发展倒逼国内企业加快信息化进程，促进了企业级SaaS的需求[20] 中国电商市场规模庞大，商家数量接近3,000万家，而电商ERP渗透率不足2%，提升空间巨大[20] 国内电商的多平台发展趋势带来了跨平台管理的刚性需求，为第三方ERP SaaS提供了发展机遇[20] 预计整个电商SaaS行业未来能保持20%以上的增长[20] * **公司基本面**：2025年收入增速超过25%，利润同比增长超过3倍，达到2.3亿元，净利润率超过20%，预计2026年可进一步提升至30%[20] * **产品与商业模式**：核心ERP产品覆盖电商全链路流程，按处理的订单量收费，形成了极强的客户粘性[21] 协同产品在2025年实现了65%的高速增长，并与传统ERP产品形成有效的交叉销售[21] * **海外业务与AI应用**：海外业务2025年实现了翻倍增长，主要拓展区域为东南亚[21] 在AI应用方面，电商场景丰富（如图片设计、智能模特生成），AI应用调用token数量体量大且增速快[21] * **战略定位与预期**：未来有望从电商SaaS工具进化为电商行业的底层基础设施和生态服务商[22] 目前在电商SaaS工具市场拥有20%的份额，连接了全球400多个电商平台[22] 预计2026年营收将达到14亿元，归母净利润预计将接近4亿元[23] 当前市值为90亿港币，对应2026年预期利润的估值约为20倍[23] 十二、 科技制造细分领域 * **光通信行业**：AI强劲发展推动算力投资增加，通信作为核心环节投资占比预计将持续提升[28] 800G和1.6T光模块在2026年增长将十分明显，且预计2027年和2028年需求将持续大幅提升[28] NPO、CPO、LPO等新技术将进一步带动可插拔模块和光器件的需求[28] 光模块需求快速增长也将传导至上游，带动光芯片、光纤光缆等物料需求，在供应相对紧张背景下，相关产品价格和利润有上升潜力[28] * **推荐标的**：行业龙头中际旭创[28] 光芯片核心公司源杰科技、长光华芯[28] 光纤光缆行业的长飞光纤、亨通光电[28] 行业龙头中兴通讯[29] * **科瑞技术**： * **光模块设备**：产品覆盖固晶、耦合、点胶、AOI检测和自动化组装设备，已覆盖整线价值量的60%-70%[23] 客户以H公司为主，并与其他三家大型光模块厂商对接；海外已与龙头企业深度绑定[23] 预计2026年光模块相关订单将实现翻倍增长[23] * **传统主业**：3C设备业务主要为苹果及国内安卓厂商提供模组检测设备，发展平稳[23] 锂电设备业务主要配套宁德时代，受益于锂电行业回暖和宁德时代产能利用率达到历史峰值，预计2026年新能源设备业务将有明显增长[23] * **半导体设备**：基于3C主业积累开拓半导体设备方向，主要与H系的fab合作，供应自动化相关设备[23] * **业绩预期**：预计2026年利润约为3.67亿元，2027年和2028年整体增速预估在30%-40%，当前市盈率约为30倍出头[23] * **长盈精密**： * **机器人领域**：与T公司在机器人项目上深度绑定，在第二代机器人上获得200多个料号，单机价值量高达5万元[24] 机器人板块营收预计将从2025年的约1亿元增长至2026年的5亿元以上[24] * **AI服务器领域**：2025年收入约1亿元，预计2026年将增长至5亿元[24] 服务器下游市场在2027年和2028年将持续保持高景气度[24] * **整体预期**：预计公司2026年可实现约11.3亿元的利润，当前市盈率接近40倍，未来几年预计将保持至少30%以上的增长[24] 十三、 房地产与建材 * **招商蛇口**：尽管2025年业绩承压（扣非净利润下滑幅度达91%-94%），但被视为行业问题加速出清的过程[25] 核心投资价值在于高质量的土地储备和战略布局，将80%的投资集中在强新30城和核心6+4城市，在一线城市的投资占比达到60%以上[25] 当前市净率约为1.2倍[25] * **东方雨虹**： * **核心逻辑**：面临收入、盈利和格局改善的三重拐点[25] * **收入拐点**：驱动力来自海外业务拓展、收并购实现并表增长、国内工程端扩品类、零售端渠道持续下沉[25] * **盈利拐点**：通过员工缩减和费用控制，降费效应将在2026年更明显体现[25] 原材料沥青价格上涨为行业提供了提价和复价的机会[25] * **2026年第一季度预期**：业绩在营收和盈利增速方面都将有非常不错的表现[26] 核心驱动因素是沥青价格上涨推动行业涨价，公司凭借最强的实物沥青储备能力，在涨价周期中获得显著优势，提升了市场份额[26] 十四、 其他行业与公司 * **晨光生物**： * **增长逻辑**：2025年增长主要由量的增长驱动[27] 2026年在量增基础上，新增了价格上涨逻辑，产品价格上涨将显著提升业绩，形成量价齐升[27] 长期来看，植物提取产品在下游食品饮料和保健品领域的应用持续增加，正不断取代化学合成添加剂[27] * **估值**：对应2026年业绩的市盈率水平约为15倍左右，而参考其上一轮涨价周期中超过25倍的PE水平，估值仍有较大的提升空间[27] * **腾讯控股**： * **投资价值**：目前处于底部区域，估值已回落至2025年四五月份的水平，与过去五年自身估值平均水平相比大约低一个标准差，中长期具备较强的基本面和投资价值[30] * **短期催化剂**：预计于4月中旬发布的混元3.0模型，能力跃升幅度将超过2.0版本相对于1.0版本的提升[30] * **AI投入**：2025年为混元文生图等新AI产品投入了约180亿人民币，并预计2026年的投入将是2025年的三倍以上[30] 公司将这部分投入定位为前置性的战略投入，其变现路径可长期参考已实现经营盈利的腾讯云[30] * **创新药行业**： * **驱动因素**：基本面

投资评级与核心观点 - 报告对先声药业（02096.HK）维持“买入”评级 [1][4] - 报告核心观点：公司内生发展稳健，BD（业务发展）合作成果丰硕，创新药出海迎来历史拐点，管线质量支撑产品陆续获批，有望带来中长期收入高速增长，公司正站在估值重塑的起点 [4][6][7] 财务表现与预测 - **2025年业绩**：总收入77.31亿元，同比增长16.5%；创新药业务收入63.04亿元，同比增长27.9%，占总收入81.5%；归母净利润13.44亿元，同比增长86.2% [6] - **分领域收入**：神经科学领域27.53亿元（+26.6%），自身免疫领域18.92亿元（+4.5%），抗肿瘤领域19.87亿元（+53.0%），其他领域10.99亿元（-18.7%） [6] - **盈利预测**：预计2026-2028年营业总收入分别为100.56亿元、121.37亿元、145.45亿元，同比增长率分别为30%、21%、20%；预计同期归母净利润分别为16.59亿元、20.05亿元、24.08亿元，同比增长率分别为23%、21%、20% [4][7] - **估值指标**：基于2026年4月6日收盘价，预测2026-2028年市盈率（P/E）分别为19.7倍、16.3倍、13.5倍；市净率（P/B）分别为2.8倍、2.3倍、1.9倍 [4][8] 业务发展与管线进展 - **BD成果“出海”（对外授权）**：2025年为对外授权“爆发元年”，SIM0500（三抗TCE）授权给AbbVie，潜在总金额高达10.55亿美元；SIM0505（CDH6-ADC）授权给Nextcure，潜在总金额高达7.45亿美元；LRRC15 ADC授权给Ipsen，潜在总金额高达10.6亿美元 [6] - **BD成果“引进”与关键产品数据**：乐德奇拜单抗（IL-4Rα）治疗特应性皮炎的III期临床数据积极，第16周疗效指标与度普利尤单抗相当，第52周深度缓解指标显示突出优势 [6] - **近期获批与即将上市产品**：2025年科唯可（成人失眠）和恩泽舒（复发性卵巢癌等）2项产品获批上市；先林达（流感）和乐瑞平（乐德奇拜单抗，特应性皮炎）已提交新药上市申请（NDA），均有望在2026年获批 [7] - **后期管线里程碑可期**：SIM0270（SERD）III期临床预计2026年第四季度读出顶线数据；氘洛拉替尼（ALK/ROS1）III期临床已达主要里程碑，预计2026年递交NDA；泽普昔替尼（JAK1）类风湿关节炎三期研究达主要终点，预计2026年递交NDA [7] - **前沿技术布局**：在自身免疫领域布局STAT6 PROTAC（全球研发排名第2）和长效抗体IL-2Rβ激动剂（全球研发排名第1）等前沿技术；神经科学领域布局透脑Aβ双抗用于阿尔兹海默症 [7] 公司基本状况 - 总股本为2,595.70百万股，全部流通 [2] - 当前市价为13.62港元，总市值为35,353.40百万港元，流通市值相同 [2]

投资评级 - 报告给予先声药业“买入”评级，并维持该评级 [1] - 基于DCF估值模型，假设加权平均资本成本为8.70%，永续增长率1.50%，测算公司合理市值为476.29亿元，对应目标股价18.35元 [8] 核心观点与业绩表现 - 报告核心观点认为，先声药业创新药收入占比创新高，多项资产进入关键阶段 [1] - 2025年公司实现营业收入77.31亿元，同比增长16.5%；归母净利润13.44亿元，同比增长86.2%；调整后净利润12.8亿元，同比增长27.1% [4] - 创新药业务是核心驱动力，2025年创新药收入达63.04亿元，同比增长27.9%，占总收入比重提升至81.5% [4] - 公司预计2026至2028年营业收入将分别达到100.30亿元、120.12亿元和144.19亿元，同比增速分别为30%、20%和20%；归母净利润将分别达到17.24亿元、20.24亿元和24.07亿元，同比增速分别为28%、17%和19% [7] 分业务板块表现 - 神经科学领域：2025年收入27.53亿元，同比增长26.6%，占总收入35.6% [5] - 抗肿瘤领域：2025年收入19.87亿元，同比增长53.0%，占总收入25.7% [5] - 自身免疫领域：2025年收入18.92亿元，同比增长4.5%，占总收入24.5% [5] - 2025年新增科唯可®和恩泽舒®两款创新药上市，其中恩泽舒®上市首年即纳入医保 [5] - 科唯可®是一种双重食欲素受体拮抗剂，已被2025版《中国失眠障碍诊断和治疗指南》列为强推荐，A级证据 [5] 研发进展与管线 - 公司持续加大研发投入，2025年研发投入20.76亿元，同比增长35.6%，占营业收入比重接近27% [6] - 两款创新药上市申请获受理：玛氘诺沙韦颗粒用于治疗儿童流感，乐德奇拜单抗用于治疗特应性皮炎 [6] - 多项创新药管线进入关键阶段：泽普昔替尼治疗类风湿关节炎的III期临床取得积极顶线数据；SIM0270用于乳腺癌的III期临床正在积极入组 [6] - 公司推进全球化战略，正在中美同步开发六款创新药，涉及舌下片、三特异性抗体、小分子抑制剂及多款抗体偶联药物 [7] 财务预测与估值 - 预计2026至2028年摊薄每股收益分别为0.66元、0.78元和0.93元 [7] - 对应当前股价的市盈率预计分别为17倍、14倍和12倍 [7] - 关键财务比率预测显示，毛利率将维持在81.6%至82.1%的高位，销售净利率预计在16.7%至17.4%之间 [11] - 净资产收益率预计将从2025年的14.29%提升至2028年的16.93% [11]

股份数据 - 截至2026年3月31日，已发行股份等结存均为2,595,697,618[3] - 最低公众持股量百分比为已发行股份总数的15.45%[4] - 2026年3月26日授出2,169,000份限制股份单位[6] - 2025年6月13日购回股份数目为 -12,825,000[7] - 本月已发行和库存股份总额增减为0[7]

投资评级与核心观点 - **投资评级**：维持“买入”评级 [5] - **核心观点**：乐德奇拜单抗（IL-4Rα单抗）针对中重度特应性皮炎的III期临床数据优异，预计2026年获批上市后，将凭借疗效和商业渠道优势快速放量，驱动公司2026-2028年业绩增长 [3][4][5] 核心产品临床数据与进展 - **临床数据优异**：乐德奇拜单抗在第16周时，达到IGA 0/1且较基线降低≥2分的患者比例为47.7%，显著优于安慰剂组的17.6%；达到EASI75的比例为74.2% vs 34.4%；达到EASI90的比例为43.0% vs 14.5%；达到ΔNRS≥3分的比例为54.7% vs 27.5% [3] - **疗效持续深化**：第52周时，乐德奇拜单抗达到IGA 0/1且较基线降低≥2分、EASI75、EASI90、ΔNRS≥3分指标的患者比例分别进一步提升至87.1%、96.6%、85.3%、91.2% [3] - **安全性良好**：第16周时，乐德奇拜单抗组治疗期不良事件发生率为60.9%，与安慰剂组（64.9%）相当；第52周时，TEAE发生率为82.2% [3] - **研发与上市进展**：该药物III期研究数据在AAD年会作为最新突破性研究摘要进行口头报告 [2]；其新药上市申请已于2025年7月获国家CDE受理，预计2026年获批上市 [4] 财务预测与估值 - **收入预测**：预计公司2026-2028年营业收入分别为100.36亿元、118.17亿元、143.66亿元，同比增速分别为29.8%、17.8%、21.6% [5][9] - **利润预测**：预计公司2026-2028年归母净利润分别为16.66亿元、19.75亿元、24.21亿元，同比增速分别为23.7%、18.7%、22.6% [5][9] - **每股收益**：预计2026-2028年摊薄每股收益分别为0.64元、0.76元、0.93元 [5][9] - **盈利能力提升**：预计净利率将从2025年的17.4%提升至2028年的16.9%；ROE（归属母公司）将从2025年的14.29%持续提升至2028年的19.16% [9] - **估值水平**：基于预测，公司2026-2028年对应PE分别为18倍、15倍、12倍 [5]

核心观点 - 2025年公司实现营收与利润高速增长，创新药收入占比突破八成，标志着其已基本完成从仿制药企向创新药企的战略转型 [3] - 新任首席执行官提出2026年营收挑战100亿元、净利润16亿元的进取目标，并展望2030年更长远规划，但公司也面临产品结构集中、自身免疫板块增长乏力及国际化不足等挑战 [4][12][14] 财务业绩表现 - 2025年全年实现营业收入77.31亿元，同比增长16.52%；归母净利润13.44亿元，同比大幅增长86.15%；经调整净利润12.8亿元，同比增长27.1% [3][5] - 利润高增源于创新药占比提升带来的毛利率优化、规模效应显现，以及对外授权许可收入和投资收益的增厚 [6] - 经营活动所得现金净额20.14亿元，上年同期为13.91亿元；现金及现金等值物35.12亿元，上年同期为19.53亿元；流动比率220.9%，资产负债率36.1%，财务状况稳健 [6] 业务结构与创新转型 - 创新药业务收入63.04亿元，同比增长27.9%，占总收入比重从2024年的74.3%进一步提升至81.5%，五年内实现翻倍增长 [3][8] - 收入按治疗领域划分：神经科学领域收入27.53亿元，占比35.6%，同比增长26.6%；抗肿瘤领域收入19.87亿元，占比25.7%，同比增长53%；自身免疫领域收入18.92亿元，占比24.5%，同比仅增长4.5%；其他领域收入10.99亿元，占比14.2%，同比下降18.7% [5] - 截至2025年底，商业化创新药数量达10款，覆盖神经科学、肿瘤、自身免疫、抗感染四大领域 [8] 产品管线与增长动力 - 神经科学领域为核心板块，先必新系列是支柱产品，新上市产品科唯可成为新增长引擎 [8] - 抗肿瘤领域为第二大板块，除老产品恩度外，恩泽舒和恩立妥两款新品在2024-2025年获批并快速进入医保，推动板块业绩爆发 [8] - 自身免疫领域增长乏力，主要依赖2012年上市的老产品艾得辛，面临集采与竞品压力 [9] - 抗感染领域产品先诺欣于2024年7月转为常规批准，为国内首款获常规批准的口服抗新冠创新药 [9] - 公司现有10款创新药预计峰值销售合计超155亿元，其中5款基石产品峰值销售约70亿元，5款快速放量新品峰值销售约85亿元 [12][13] 研发投入与对外合作 - 2025年研发支出20.76亿元，同比增长35.6%，占总收入比重26.8%，过去十年累计研发投入超百亿元 [10] - 2025年有4款管线实现对外授权，与AbbVie、NextCure、Ipsen、勃林格殷格翰等达成合作，带来数亿元里程碑首付款 [9] - 2025年合计收到对外许可首付款及里程碑付款1.54亿美元，其中约6350万美元已在当年确认收入，对外授权正成为新的收入增长来源 [13] 管理层变更与未来目标 - 创始人任晋生卸任首席执行官，继续担任董事长；由拥有逾三十年医药行业经验的周云曙接任首席执行官 [4][11][12] - 新任首席执行官发布2026年目标：营业收入同比增长30%挑战100亿元，经调整净利润同比增长30%至16亿元 [4][12] - 展望2030年，目标营收突破200亿元，经调整净利润突破30亿元，研发投入超过40亿元 [12] 面临的挑战与短板 - 产品结构集中度高，神经科学领域收入占总营收超35%，业绩增长过度依赖该领域少数核心产品 [14] - 自身免疫板块增速显著放缓，同比仅增4.5%，产品多元化程度不足，业务均衡性有待改善 [9][14] - 海外市场收入占比低，国际化进程与恒瑞医药、百济神州等头部药企相比存在明显差距 [14] - 创新药管线超60项，但绝大部分仍处于临床早期，后续成功存在不确定性，研发投入效率与头部创新药企相比仍有差距 [13] - 仿制药业务持续萎缩，存量业务仍面临利润压缩风险，转型过渡期的业务衔接与资源整合可能对经营效率造成拖累 [14] 未来战略方向 - 2026年将坚定推进创新战略2.0，聚焦“差异化、更有效”的管线布局 [15] - 积极推动全球化布局及海外临床发展，加快创新药物从研发到临床及市场的转化，提升产品的全球竞争力 [15]