财务业绩表现 - 截至2025年8月31日止年度收入为人民币24.97亿元，同比增长5.4% [1] - 同期毛利为人民币11.46亿元，同比增长24.6% [1] - 同期经调整公司股权持有人应占纯利为人民币9.14亿元，同比增长95.6% [1]

财务业绩概览 - 公司年度收入为人民币24.97亿元，同比增长5.4% [1] - 经调整公司股权持有人应占纯利为9.14亿元，同比大幅增加95.6% [1] - 公司股权持有人应占纯利为9.3亿元，同比大幅增加133.2% [1] - 每股基本盈利为0.23元 [1] 业绩驱动因素 - 经调整纯利增长主要受收入增加推动 [1] - 加强成本管理导致成本及开支减少是另一关键驱动因素 [1]

收入和利润（同比/环比） - 收入为人民币2,496,819千元，同比增长5.4%[4] - 截至2025年8月31日止年度，公司总收入为人民币24.968亿元，同比增长5.4%[32][33][35][36] - 截至2025年8月31日止年度收入为人民币2,496.8百万元，较2024年同期增长5.4%[108][111] - 年内综合收入总额为10.273亿元人民币，较上年5.246亿元增长96%[14] - 毛利为人民币1,145,649千元，同比增长24.6%[4] - 截至2025年8月31日止年度，公司毛利为人民币11.456亿元，同比增长24.6%[32][33] - 经调整毛利为人民币1,185,707千元，同比增长23.5%[4] - 截至2025年8月31日止年度经调整毛利率为47.5%，较2024年同期的40.5%提升700个基点[108][113] - 截至2025年8月31日止年度，公司经营利润为人民币9.135亿元，同比增长129.2%[32][33] - 截至2025年8月31日止年度经营利润为人民币913.5百万元，同比大幅增长129.2%[119] - 持续经营业务年内利润为人民币907,805千元[10] - 持续经营业务年内利润为9.078亿元人民币，较上年3.746亿元增长142%[14] - 截至2025年8月31日止年度，公司年内利润为人民币9.078亿元，同比增长142.3%[32][33] - 持续经营业务年内利润为903,061千元人民币，较去年的369,457千元人民币增长144.4%[57] - 公司2025年所得税前利润为89,830.8万元人民币，较2024年的36,416.8万元人民币大幅增长约146.7%[50] - 截至2025年8月31日止年度持续经营业务所得税前利润为人民币898,308千元[94] - 经调整本公司股权持有人应占纯利为人民币913,913千元，同比增长95.6%[4] - 截至2025年8月31日止年度经调整公司股权持有人应占纯利为人民币913.9百万元，同比大幅增长95.6%[108] - 经调整公司股权持有人应占纯利为人民币913.9百万元，较2024年同期的人民币467.2百万元增长95.6%[124] - 本公司股权持有人应占纯利为人民币929,876千元[8] - 公司股权持有人应占利润大幅增长至929,876千元人民币，较去年的398,741千元人民币增长133.2%[57] - 公司股权持有人应占纯利为人民币929.9百万元，较2024年同期的人民币398.7百万元增长133.2%[124] - 截至2025年8月31日止年度公司股权持有人应占纯利率为37.2%，较2024年同期的16.8%显著提升[110] - 公司股权持有人应占纯利率为37.2%，较2024年同期的16.8%显著提升[124] - 每股基本盈利为人民币0.23元（年内）及0.23元（持续经营业务年内）[12] - 每股基本盈利（年內）从0.11元人民币增至0.23元人民币，增长109.1%[57] - 每股摊薄盈利（持续经营业务年內）为0.22元人民币，较去年的0.10元人民币增长120.0%[60] 成本和费用（同比/环比） - 收入成本为人民币1,351,170千元[10] - 截至2025年8月31日止年度收入成本为人民币1,351.2百万元，同比下降6.7%[112] - 行政开支为人民币241,426千元[10] - 行政开支为人民币241.4百万元，同比减少，主要由于加强成本控制[116] - 销售开支为人民币19.7百万元，较2024年同期减少8.5%[115] - 公司雇员福利开支由2024年的66,435.1万元人民币降至2025年的59,555万元人民币，降幅约10.4%[45] - 薪酬成本总额为人民币595.6百万元，低于2024年同期的人民币664.4百万元[133] - 折旧开支显著增加，其中物业、厂房及设备折旧由2024年的55,221.2万元人民币增至2025年的65,021.5万元人民币，增幅约17.7%[45] - 本年度折旧费用为657,075千元人民币，较上年的559,889千元人民币增长17.4%[61] - 使用权资产折旧费用为57,865千元人民币，较上年的64,866千元人民币下降10.8%[63] - 学生培训及奖学金开支由2024年的13,053.4万元人民币大幅减少至2025年的7,020.3万元人民币，降幅约46.2%[45] - 维修开支由2024年的6,583.1万元人民币降至2025年的3,125.3万元人民币，降幅约52.5%[45] - 学校消耗品开支由2024年的4,606.3万元人民币降至2025年的1,874.8万元人民币，降幅约59.3%[45] - 公司2025年法律索偿拨备为466.1万元人民币，而2024年因一项法院判决产生的拨备为1,740.1万元人民币[43][44] 各业务线表现 - 收入主要来源于学费及寄宿费，2025财年为人民币24.881亿元，占总收入的99.7%[36] - 大学及职业学院分部是主要收入来源，2025财年收入为人民币23.528亿元，占总收入的94.2%[32] - 高中分部2025财年收入为人民币1.44亿元，同比下降5.1%[32][33] 现金流表现 - 经营活动所得现金净额为16.320亿元人民币，较上年16.895亿元略降3%[19] - 截至2025年8月31日止年度经营所得现金（持续经营业务）为人民币1,621,312千元[94] - 投资活动所用现金净额为8.726亿元人民币，较上年18.821亿元大幅改善54%[19] - 融资活动所用现金净额为11.189亿元人民币，主要因偿还借款及赎回可换股债券[20] 资产、负债及权益变动 - 现金及现金等价物为17.304亿元人民币，较上年20.905亿元减少17%[17] - 截至2025年8月31日，公司现金及现金等价物为人民币17.304亿元[28] - 现金及现金等价物为人民币1,730.4百万元，较2024年8月31日的人民币2,090.5百万元减少17.2%[125] - 总资产为123.086亿元人民币，较上年125.395亿元减少2%[17] - 总负债为34.687亿元人民币，较上年50.057亿元大幅减少31%[18] - 本公司股权持有人应占权益为87.893亿元人民币，较上年74.887亿元增长17%[17] - 保留盈利为54.782亿元人民币，较上年42.812亿元增长28%[17] - 流动比率为0.75，较2024年8月31日的0.53有所改善[125] - 资本负债比率约为7.2%，较2024年8月31日的18.4%大幅下降[126] - 截至2025年8月31日，公司流动负债超过流动资产人民币6.371亿元[26] 物业、厂房及设备及无形资产 - 物业、厂房及设备总账面净值从7,084,757千元人民币增至7,252,370千元人民币，增长2.4%[61] - 本年度物业、厂房及设备添置支出为928,048千元人民币，低于上年的1,795,699千元人民币[61] - 租赁相关的使用权资产从1,833,494千元人民币减少至1,654,488千元人民币，下降9.8%[62] - 无形资产总额从2024年8月31日的人民币1,609,202千元下降至2025年8月31日的人民币1,362,735千元，降幅为15.3%[64][65] - 商誉账面净值在2024财年确认减值亏损人民币180,708千元[64]，并在2025财年因出售泰国附属公司减少人民币41,560千元[65] - 软件资产在2024财年添置人民币59,438千元[64]，但在2025财年添置大幅减少至人民币5,114千元[65] 借款及负债结构 - 公司總借款由人民幣1,385,000千元降至人民幣636,940千元，降幅為54.0%[77] - 流動銀行貸款（無擔保部分）由人民幣878,010千元降至人民幣282,960千元，降幅為67.8%[77] - 租赁负债从23,412千元人民币大幅减少至5,071千元人民币，下降78.3%[62] - 可換股債券於2024年8月31日列為流動負債，金額為人民幣749,328千元，而2025年8月31日已降至0元[80][83] - 應付受影響業務的款項淨額為人民幣673,530千元，較上年人民幣594,030千元增長13.4%[76] - 購買物業、廠房及設備應付款項為人民幣346,348千元，較上年人民幣247,913千元增長39.7%[76] - 應付關聯方款項由人民幣12,435千元大幅增加至人民幣74,151千元，增幅為496.3%[76] - 應付稅項由人民幣26,688千元大幅減少至人民幣3,120千元，降幅為88.3%[76] - 公司合约负债（预收学费和寄宿费）为人民币8.406亿元[28] - 递延所得税负债从2024年的人民币475,868千元降至2025年的人民币435,471千元[72] 可换股债券相关交易 - 公司于2022年10月25日以4.281亿港元购回并注销本金为6.14亿港元的可换股债券，产生其他收益约1.86亿港元，购回后未偿还本金降至14.74亿港元[84] - 截至2022年11月25日，公司现金及现金等价物为43.44亿港元，但中国内地以外可用现金不足以赎回全部14.74亿港元可换股债券，导致违约事件发生[84] - 公司于2023年1月30日强制赎回本金为5亿港元的可换股债券，总代价为5.012亿港元，导致产生其他亏损约人民币678.1万元[85] - 经修订后，截至2023年1月30日，可换股债券其余未偿还本金总额为9.74亿港元，年利率修订为0.9%，到期日定为2024年12月27日[84][85] - 可换股债券换股价由每股6.68港元修订为每股1.65港元，并设定了强制换股权的触发条件[87] - 公司于2024年9月20日以3247.1万港元购回及注销本金为6013.1614万港元的可换股债券，产生其他收益1867.3万港元，购回后未偿还本金降至约9.13868386亿港元[86] - 根据2025年2月10日通过的特别决议案，公司以本金总额按比例赎回4.3亿港元可换股债券，并将剩余本金约4.83868386亿港元强制转换为6.60120581亿股股份，换股价重设为每股0.733港元[88][90] - 公司同意向投票赞成特别决议案的债券持有人发行1.82亿份认股权证，或作为替代支付7050万港元现金，每份认股权证行使价为0.5港元[88] - 公司于2024年12月31日及2025年1月2日，在香港托管银行账户合计存入4.3亿港元，用于赎回部分可换股债券[89] - 在2025年2月10日特别决议案通过当日，可换股债券作为金融负债终止确认，其公允价值与支付对价之间的差额计入合并损益表[90] - 股份公平值约为250,408,000港元（约合人民币230,510,000元）[91] - 认股权证公平值约为20,745,000港元（约合人民币19,097,000元）[91] - 可换股债券公平值变动累计金额约383,574,000港元（约合人民币353,095,000元）转入保留盈利[91] - 赎回并向债券持有人支付430,000,000港元（约合人民币397,921,000元）[92] - 公司发行股份合计660,120,569股[93] - 发行认股权证182,000,000份，公平值总额为35,073,000港元（约合人民币31,939,000元）[93] - 公司按零发行价向债券持有人发行181,999,988份非上市认股权证作为同意费[146] - 认股权证初步认购价为每股0.50港元，悉数行使将发行181,999,988股新股份[146] 税务事项 - 公司因学费及寄宿费利润免税而获得的税务优惠，2025年为22,639.3万元人民币，2024年为10,402万元人民币[50] - 递延所得税资产从2024年的人民币16,422千元大幅减少至2025年的人民币3,002千元，降幅达81.7%，主要由于出售泰国附属公司减少人民币13,258千元[69] 已终止/出售业务 - 已终止经营业务年内利润为人民币26,815千元[10] - 公司出售泰国附属公司获得收益5,697.5万元人民币[43] - 出售泰国附属公司总代价为240,000,000港元，确认出售收益约人民币56,975,000元[96][98] - 截至2025年5月31日，已终止经营业务（泰国附属公司）的净资产为人民币270,970千元[99] - 截至2025年8月31日，公司于中国拥有9所学校，较2024年8月31日的10所学校减少1所，因出售泰国斯坦福国际大学[103][104][105] 其他收益及亏损 - 其他收益及亏损录得收益净额人民币13.8百万元，而2024年同期为亏损净额人民币254.2百万元[118] - 公司于2024年确认商誉减值亏损18,070.8万元人民币[43] 应收款项及预付款项 - 贸易应收款项总额从2024年的人民币14,578千元降至2025年的人民币9,230千元，其中1年以上的应收款从人民币6,788千元降至人民币3,444千元[73][74] - 其他应收款项中的出售泰国附属公司应收款为人民币107,029千元（非流动部分）和人民币41,932千元（流动部分）[73][74] - 贸易及其他应收款项及预付款项总额从2024年的人民币66,697千元显著增加至2025年的人民币206,484千元，主要由于新增出售泰国附属公司的应收款项[73][74] 股本变动 - 公司已發行普通股從3,606,787,883股增加至4,266,908,452股，增幅為18.3%[75] - 股份溢價總額由人民幣1,762,435千元增至人民幣1,992,945千元，增幅為13.1%[75] 管理层讨论和指引 - 董事会不建议分派截至2025年8月31日止年度的末期股息[135] 其他重要事项 - 公司32项非学校自有物业中有11项未取得正式所有权证或必要许可证，占比约34.4%[148] - 公司已申请但尚未取得湖南涉外经济学院所占用的48栋楼宇的相关正式证书[148]

行业投资评级 - 报告对海外社服行业（在线旅游）给予“看好”评级 [2] - 对携程集团维持“买入”评级 [2][7] - 对同程旅行维持“买入”评级 [3][8] 核心观点 - 海外社服板块中，携程和同程旅行2025年第三季度业绩实现稳健增长，超出市场预期 [2][3][7][8] - 在线旅游行业增长确定性高，行业竞争格局稳定 [3][8] - 海外医药板块中，石药集团第三季度业绩改善，创新药物管线布局丰富 [4][13] - 海外教育板块中，营利性分类管理条件成熟，高等教育公司有望实现困境反转 [21] 海外社服行业总结 - 携程集团3Q25收入同比增长16%至184亿元，non-GAAP经营利润61亿元 [2][7] - 住宿预订收入同比增长18%，交通票务收入增长12%，跟团游收入增长3%，商旅管理收入增长15%，其他业务收入增长34% [2][7] - 国际OTA平台总预订同比增长超过60%，入境旅游预订同比增长超过100%，出境酒店和机票预订对比2019年增长140% [2][7] - 同程旅行3Q25收入同比增长10%至55亿元，经调整净利润同比增长17%至10.6亿元 [3][8] - 核心OTA业务收入同比增长15%，住宿预订收入增长15%，交通票务收入增长9%，其他业务收入增长35% [3][8] - 年付费用户同比增长9%至2.529亿人，创历史新高 [3][8] - 3Q25出境机票贡献交通收入的约6%，并实现盈利；预计国际机票和酒店收入贡献在2027年将提升至10-15% [3][8] - 重点关注公司包括美高梅中国、银河娱乐、金沙中国、蜜雪集团、古茗 [9] 海外医药行业总结 - 石药集团2025年前三季度收入同比下降12.3%至198.9亿元，归母净利润同比下降7.1%至35.1亿元 [4][13] - 第三季度单季收入同比增长3.4%至66.2亿元，归母净利润同比增长27.2%至9.64亿元 [4][13] - 前三季度综合毛利率同比下降4.9个百分点至65.6%，成药板块销售贡献从82.3%下降至77.7% [4][13] - 第三季度成药销售额恢复正增长，达到52.0亿元（同比增长1.6%） [14] - 2025年初至今达成四项对外授权协议，首付款合计2.60亿美元，里程碑付款合计94.5亿美元 [14] - 创新药SYS6010（EGFR ADC）获美国FDA快速通道资格和中国NMPA突破性治疗药物认定，预计2026年进行数据读出 [15] - 2025年前三季度研发费用同比增长7.9%至41.9亿元，研发费用率提升3.9个百分点至21.0% [16] - 目前有28项重点管线进入II/III期关键临床，9款产品处于二期临床，约40款产品处于一期临床阶段 [16][17] 海外教育行业总结 - 教育指数本周（11/21-11/27）上涨2%，跑赢恒生国企指数1.7个百分点；年初至今累计涨幅7.3% [19] - 东方甄选及子直播间本周（11/20-11/26）抖音平台GMV约1.78亿元，日均GMV 2547万元，环比上升21.5%，同比上升21.6% [20] - 建议关注港股高教公司，认为营利性选择有望重启，民办高校办学收益分配确定性提升 [21] - 建议关注中概教培公司，秋季续班数据优秀，彰显优质品牌吸引力 [21] - 建议关注港股职教公司，首推中国东方教育，职业培训需求回暖 [21] 盈利预测与估值 - 携程集团2025年预测收入614亿元，净利润184亿元；2026年预测收入699亿元，净利润208亿元 [26] - 同程旅行2025年预测收入194亿元，净利润32亿元；2026年预测收入219亿元，净利润38亿元 [26] - 石药集团2025年预测收入287.86亿元，归母净利润54.20亿元；2026年预测收入305.15亿元，归母净利润58.14亿元 [27] - 新东方2025年预测净利润34.03亿元，2026年预测净利润37.91亿元 [29] - 中国东方教育2025年预测净利润7.93亿元，2026年预测净利润9.74亿元 [29]

报告核心观点 - 报告标题为“2026年教育行业投资策略：景气与困境反转交织，投资机会纷呈”，核心观点认为教育行业在2026年将呈现高教困境反转与职教景气上行交织的投资格局 [2][7][11] 高等教育行业 - 基本面触底叠加政策推进，高教行业困境反转可期，监管主旨是以办学质量提升为前提，以营利性牌照为激励，鼓励高质量民办高校扩张 [3][14] - 2025年湖南省重启营利性分类管理，或将成为试点，积累经验后向全国推广，营利性经营牌照的获取将为民办高校提供稳定的政策环境 [3][14] - 经过5年办学投入持续增加后，办学质量关键指标如生师比、生均办学经费等均已达标，投入周期见顶，未来规模效应显现，高教公司经营效益有望逐步触底回升 [3][14] - 高教行业迎来盈利修复及估值提升双重利好，建议关注宇华教育、中教控股、新高教、中国科培、东软睿新、希教国际控股、中汇集团 [3][14] 职业教育行业 - 青年人群技能培训需求激增，职教行业景气上行，预计随着大学毕业生及高考落榜生逐年增长，每年进入劳动力市场的青年人群数量将持续增长 [4][14] - 高中阶段（普通高中和中职）招生数量持续增加，毕业生人数提升，而大学扩招缓慢，导致高考落榜生数量增加，同时大学毕业生持续增长，青年人群大批进入劳动力市场 [4][14] - 由于缺乏劳动技能，青年人群（16至24岁）失业率普遍高于城镇居民失业率，就业困难带动职业技能培训需求井喷 [4][14] - 预计2025年技能培训市场规模达800亿元，且渗透率仅5%，成长空间可期，建议关注中国东方教育、粉笔 [4][14] 教培行业 - 学科培训行业经历“双减”大洗牌，产能大幅缩减96%，经营牌照重新派发但数量有限，行业供给短缺未见明显改善，非合规机构仅提供11.2%的产能供给 [14] - 素养教培替代学科培训进入快速发展期，机构通过素养培训等非学科培训为突破口，提供近似学科培训的服务以提升市占率 [14] - 获发办学牌照的均是具备教研实力和长期运营经验的机构，行业“特许经营”模式逐步清晰，集中度有望持续提升 [14] - 教培从完全市场化竞争走向“特许经营”后，正规机构将加速产能扩张，实现营收和利润高增，建议关注好未来、新东方、卓越教育、思考乐教育 [14] 市场表现 - 近6个月游戏Ⅱ行业指数上涨50.01%，元件Ⅱ行业指数上涨92.52%，通信设备行业指数上涨105.5%，能源金属行业指数上涨77.78%，冶钢原料行业指数上涨50.44% [3] - 近1个月大盘指数下跌3.87%，中盘指数下跌4.38%，小盘指数下跌1.74% [3]

公司事件 - 公司将于2025年11月28日星期五举行董事会会议 [1] - 会议议程包括批准截至2025年8月31日止的年度业绩及其发布 [1] - 会议将考虑派发末期股息 [1]

会议安排 - 公司将于2025年11月28日举行董事会会议[3] 会议内容 - 会议将批准截至2025年8月31日止年度业绩及其发布[3] - 会议将考虑派发末期股息（如有）[3] 董事会成员 - 公告日期董事会包括执行董事李光宇、李花、任艳丹及独立非执行董事陈磊、张志学、范楠楠[4]

核心观点 - 教育行业呈现景气与困境反转交织的局面 高教行业基本面触底叠加政策推进 困境反转可期 职教行业受益于青年人群技能培训需求激增 景气上行 K12教培行业从完全市场化竞争走向特许经营 强品牌机构有望实现强增长 [1][3][136] 高教行业：基本面触底与政策推进下的困境反转 市场表现与估值 - 2025年港美股教育指数取得11.4%的绝对回报 但相对恒生中国企业指数超额收益为-17.5% [6] - 港股民办高职教行业表现强劲 年初至今累计收益达52.9% 相对恒生国企指数超额收益为24% [6] - 高教公司估值震荡下行 目前PE估值约4倍 部分现金分红公司股息率超过9% 具备良好安全边际 [8] 政策环境与营利性分类管理 - 营利性分类管理改革重启 2017年民促法提出分类管理 但截至2025年全国32省市仍未完成 [9] - 2025年湖南省重启营利性分类管理 或将成为试点 营利性牌照获取将为民办高校提供稳定政策环境 [9] - 办学质量提升成为营利性分类管理的前提条件 民办高校经过五年投入 关键指标如生师比已降至17.9:1 生均办学经费达1278元 均已达标 [75][77] 供需格局与扩张潜力 - 高等教育毛入学率持续提升 预计到2030年高等教育在校生人数将达到4164万人 较2024年增加约273万人 [16] - 高考报名人数从2021年1078万人增至2025年1335万人 年均增幅5.5% 但大学录取人数增长缓慢 升学率从2021年96.1%下降至2024年79.6% [35] - 公办高校受财政压力扩张乏力 2024年教育支出占地方政府财政预算15% 生均补贴增速逐年下降 民办高校将成为新增需求主要承接方 [18][22] 经营效率与财务表现 - 为达标生均指标 高教公司控制在校生规模 收入增长主要由学费涨价驱动 近五年学费年均涨幅约6-7% [61] - 办学投入增加导致成本增速快于收入增速 毛利率从2020年53.6%下跌至2024年46.5% 净利率从41%下跌至29.3% [61][62] - 资本开支步入下降通道 营运现金流稳定 派息能力提升 在30%派息率下 高股息提供安全边际 [78][83][84] 投资关注点 - 多数民办高校质量考核期定于2025-2027学年 考核期后生均指标约束减弱 扩张重启可期 [70][73] - 关注宇华教育、中教控股、中国科培、东软睿新、中汇集团、希教国际控股、新高教等公司 [8][84] 职教行业：青年技能培训需求激增驱动景气上行 需求端：青年劳动力人口增长 - 高中毕业生劳动力人口快速攀升 2024年达到386万人 是2021年的约3.2倍 预计2026年达到近500万人 [104][107] - 大学毕业生数量持续增长 2024年约1060万人毕业 较2020年增加260万人 多数进入劳动力市场 [109][113] - 16-24岁劳动力失业率相对维持高位 青年人群就业压力显现 通过职业技能培训提升竞争力成为趋势 [117][118] 市场空间与政策支持 - 政府计划在2025至2027年每年补贴职业技能培训1000万人次以上 以每人每年补贴4000元测算 对应市场规模约800亿元 [121][124] - 我国技能劳动者群体规模近2亿人 每年1000万人次培训规模占比仅5% 渗透率提升空间巨大 [121][124] - 人社部和教育部推进职业资格证书与学历证书互认 提升职业资质含金量 激发学习需求 [126][130] 行业变革与机遇 - 技能人才评价制度从政府主导转向市场主导 培训行业标准制定单位更易获取认定资质 有望扩大市场份额 [132][134] - 职教高考扩展中职学生升学路径 增加中职招生吸引力 虽然受普高录取率提升挤压 但中职招生人数保持稳定 [94][95] K12教培行业：特许经营下强品牌强增长 行业格局重塑 - "双减"政策导致K9学科类教培机构大幅压减 线下机构压减率96% 线上机构压减率87.1% [138][142] - K12学科类教培市场规模从2020年约1万亿元收缩至2023年589亿元 约为双减前的6% [144][148] - 2023年起各省重新发放教培牌照 但数量有限 例如江苏和福建两省仅400余家机构获牌 每万人牌照拥有量仅为双减前1/15-1/8 [150][151] 供给出清与需求转化 - 非正规机构（小黑班）产能供给约为双减前行业师资供给的11.2% 因规模限制难以形成有效竞争 [153][154] - 学科培训需求转向素养教培 预计到2030年素质培训市场总规模达1.45万亿元 其中素养培训市场规模约8252亿元 2020-2030年复合增速32% [165][166] - 义务教育招生政策改革如"公民同招"取消考试择校 淡化选拔机制 催化幼小阶段素质培训需求兴起 [159][163] 发展前景 - 教培行业从完全市场化竞争走向"特许经营" 供需格局优化 正规机构将加速产能扩张 实现营收和利润高增 [136] - 产品能力强的机构通过素养培训、学习机等多元化产品矩阵满足各年龄段需求 享受更长用户生命周期价值 [158]

核心观点 - 报告对2026年港股消费服务板块持乐观态度，强调在基本面承压的背景下，应把握结构性确定性和边际改善机会 [2][3] - 澳门博彩业作为高端消费代表，收入韧性突出，行业估值处于历史底部，具备修复空间 [2][8] - 在线旅游行业增长动能强劲，龙头公司营销效率提升，出境游及海外业务提供长期驱动力 [2][8] - 餐饮板块长期连锁化率提升趋势明确，消费预期好转下弹性较大，重点关注加盟业态和股东回报率高的个股 [3][9] - 民办高教行业营利性分类管理条件成熟，办学质量达标后扩张动力有望重启，高股息提供安全边际 [4][5][6] - 医药行业创新药研发进展活跃，海外BD交易频繁，关注商业化放量及重点管线临床进展 [24][25][26] 海外社服板块 - 澳门博彩10月毛收入同比增长16%，创疫后单月最高记录，受益于签证放松及演唱会带动 [2][8] - 博彩结构改善，三季度贵宾收入同比增长29%，恢复至2019年54%，中场收入同比增长7%，较2019年增长15% [2][8] - 行业当前EV/EBITDA估值约9倍，处于底部区间，推荐银河娱乐、美高梅中国和金沙中国 [2][8][10] - 在线旅游公司收入增速快于行业大盘，携程和同程旅行国内营销效率提升，出境游及海外业务增速更高 [2][8] - 餐饮板块推荐现制茶饮（古茗、蜜雪）、下沉市场加盟品牌（锅圈）及业绩稳健个股（百胜中国净开店创三季度新高） [3][9][10] 海外教育板块 - 广东省就民办高校分类管理改革征求意见，预计全国各省将跟进，营利性选择成功将确认上市公司收益分配权 [4][14] - 高教公司过去5年控制招生规模以提升生均指标，办学投入导致利润率收缩，目前关键指标已达标，经营效益有望触底回升 [5][15] - 质量达标后高教公司将重启扩张，招生增长带动收入回升，当前30%派息率下部分公司股息率超过9% [6][16] - 推荐宇华教育、中教控股、新高教集团、中国科培、东软睿新集团、希教国际控股、中汇集团、华夏控股 [6][16][20] - 东方甄选本周抖音GMV约2.56亿元，环比上升51%，同比上升29.5%，主账号GMV占比39% [18][19] 海外医药板块 - 辉瑞启动首项PD-1/VEGF双抗+ADC联合临床试验，预计11月开展，用于治疗晚期实体瘤 [25] - 联邦制药JAK1抑制剂完成二期临床，劲方医药KRAS G12D抑制剂进入三期临床，来凯医药AKT抑制剂获首付款及里程碑款最高5.3亿元 [24] - 阿斯利康口服新药治疗难治性高血压三期临床达主要终点，罗氏三代BTK抑制剂治疗多发性硬化症三期临床达主要终点 [25] - 礼来4.75亿美元引进眼科基因治疗药物，MeiraGTx获7500万美元首付款及超4亿美元里程碑款 [25] - 关注创新药（百济神州、信达生物、科伦博泰生物、康方生物等）及Pharma（三生制药、翰森制药、中国生物制药） [26] 盈利预测与估值 - 携程集团2025年预测PE为21倍，2025年预测收入614亿元；同程旅行2025年预测PE为15倍，2025年预测收入194亿元 [30] - 百胜中国2025年预测PE为18倍，2025年预测收入839亿元；蜜雪集团2025年预测PE为25倍，2025年预测收入328亿元 [30] - 银河娱乐2025年预测EV/EBITDA为10.3倍；美高梅中国2025年预测EV/EBITDA为7.7倍 [30] - 新东方2025年预测PE为17.7倍，2025年预测利润34.03亿元；中教控股2025年预测PE为4.1倍，2025年预测利润18.43亿元 [31] - 百济神州2025年预测PE为130倍，2025年预测收入377.17亿元；信达生物2025年预测PE为121倍，2025年预测收入131.82亿元 [33]

行业价值逻辑 - 政策环境持续改善，自2025年7月以来迎来生育补贴和学前教育逐步免费两大政策利好，同时《教育强国建设规划纲要（2024—2035年）》等一系列政策为民办高等教育创造发展机遇 [5] - 教育需求呈现刚性特征，在就业压力背景下，高校在应用型人才培养方面的价值凸显 [5] - 教育板块增长确定性高，重点跟踪的A股教育上市公司前三季度均实现正向净利润，合同负债和订单收入比走高增强了业绩确定性 [6] - AI与教育深度融合成为估值新催化剂，AI+教育具备政策支持、需求广阔、技术突破和供给提质多重利好条件 [7] 公司估值吸引力 - 高教板块整体估值处于低位，宇华教育旗下学院营利性转置获批标志着政策取得实质性突破，为板块估值修复扫除障碍 [10] - 公司当前动态市盈率为6倍，显著低于港股市场内地教育股约12倍的平均市盈率 [10] - 晨星给予公司最高级别5星量化评级，指出公司企业价值与EBITDA比率为7.3，企业价值相对偏低 [10] 公司基本面与运营 - 学生规模稳健增长，苏州科技大学天平学院南京校区正式启用，全面投运后可容纳超过16000名学生，提升区域市场渗透力 [11] - 2025财年中期实现营收8.91亿元，经调整纯利为4.03亿元，经调整纯利率高达45.2% [11] AI技术赋能与布局 - 公司于今年3月部署DeepSeek R1大模型，作为优化教学体验的核心技术支撑 [12] - 与引力互联合作开发AI教育平台，集团主席通过“技术+收益”双捐赠模式，将美国数据中心研发的AI与区块链技术无偿授权集团使用，并将该数据中心全部利润捐赠给集团 [12] - AI技术应用已实现闭环，包括AI辅导员“小安老师”的实际应用和赞助全球AI会议融入技术生态 [12] - AI布局驱动降本增效并实现商业模式创新，开辟新的收入来源 [13]