各国经济数据公布总能引起大家注意，尤其是人均GDP这种直击生活水平的指标。2024年年底，国际货 币基金组织和世界银行陆续放出报告，里面有美国、俄罗斯和中国的数字。这些数据基于全年生产总值 除以人口计算，用美元统一单位。公布时，正好赶上全球经济复苏讨论热潮，美国数据通过商务部汇 总，俄罗斯由联邦统计局处理，中国国家统计局负责。国际组织审核后，在2025年初正式对外，媒体争 相报道，经济学家开始分析差距原因。数据来源可靠，避免汇率大波动影响准确性。 公布过程分阶段，先是初步估计，然后最终确认。美国2024年总量29.2万亿美元，人口3.4亿，算出人均 8.58万美元。俄罗斯总量2.41万亿美元，人口1.46亿，人均1.65万美元。中国总量18.94万亿美元，人口 14亿，人均1.35万美元。这些数字在2025年1月确认，引发股市小波动，美国科技股上涨，俄罗斯能源 股持稳，中国消费相关企业获关注。公布后，G20会议引用数据，讨论贸易合作。专家指出，人口规模 直接拉低中国人均值，而美国移民政策帮了大忙。 事件背后，汇率转换是关键。美国美元强势，让数字看起来更高。俄罗斯卢布受能源价格左右，中国人 民币稳定但出口数据需 ...

公司里程碑与市场地位 - 公司庆祝在奥斯陆证券交易所上市25周年 [1] - 自2000年上市以来，公司已向股东分配超过2430亿挪威克朗 [1][2][8] - 其中超过1900亿挪威克朗通过普通股息支付 [2][8] - 上市时投资4万挪威克朗并复投股息，当前价值超过40万挪威克朗，实现10倍增长，相当于年化回报率近10% [3] 资本配置与股东回报 - 公司通过股息和股票回购向股东返还了巨额资金 [2] - 公司财务状况良好，为未来持续创造价值做好了准备 [2] - 挪威政府作为公司最大股东，获得了显著回报 [8] 基础设施投资与社会责任 - 自2000年以来，公司在挪威电信基础设施投资超过1000亿挪威克朗 [1][8] - 公司作为挪威数字骨干已有超过170年历史，从电报时代延续至今 [1] - 公司确保医院、工业和数百万人的安全连接，承担着重大的社会责任 [1] 管理层观点与未来展望 - 管理层强调公司将把握机遇，构建推动可持续增长的解决方案 [2] - 公司未来由员工与客户共同构建，通过提供安全连接和创新思维帮助个人和企业成功 [3] - 奥斯陆证券交易所首席执行官赞扬公司在股价和业务发展方面表现强劲，并为社会创造了就业和贡献 [1]

核心观点 - 2026年，ESG数据融合通过战略软件转化为增长动能的核心逻辑是“数据资产化—智能决策化—价值生态化”的三阶跃迁，最终形成“可持续增长”的复合动能 [1] - 核心在于“实时数据驱动、智能决策支持、生态协同创新”，企业需构建“数据-技术-战略-生态”的复合壁垒，形成难以复制的“可持续增长”动能 [8] 技术底座 - 多源数据实时融合：战略软件通过物联网、API接口、区块链等技术，实现企业内外部ESG数据的秒级同步与全景融合 [3] - AI原生决策中枢：内置机器学习、强化学习、自然语言处理等AI算法，实现智能分析与预测，例如解析政策、模拟消费者偏好影响、优化供应链网络 [3] - 区块链数据可信：区块链技术确保ESG数据不可篡改、可追溯，提升投资者、客户对数据的信任度 [3] 机制创新 - “感知-分析-决策-执行”闭环：软件通过实时数据采集与智能分析，快速识别市场变革信号，生成多情景战略模拟，并自动拆解为具体行动任务驱动执行 [3] - 敏捷组织与协同创新：软件支持跨部门、跨生态的实时协作，例如通过“战略沙盘”功能模拟不同市场场景下的战略响应，并邀请生态伙伴共同优化策略 [3] - 反馈与迭代机制：实时监控执行效果，自动触发预警或调整策略，形成“数据-决策-行动-反馈”的闭环，持续提升运营效率 [3] 价值转化 - 数据资产化：企业通过长期积累的独有ESG数据形成“数据资产”，竞争对手难以复制，例如通过用户行为数据构建“绿色消费”偏好模型提升客户粘性 [5] - 智能决策化：AI算法将ESG数据转化为可量化的战略洞察，支撑差异化战略决策，例如优化供应链网络实现“成本-环境”双赢 [5] - 价值生态化：通过战略软件连接产业链上下游，构建ESG生态网络，例如形成“绿色供应链联盟”以提升整体竞争力与市场份额 [5] 生态协同 - 产业链协同：软件支持企业与供应商、客户、投资者等生态伙伴的实时数据共享与协同决策，例如共同优化供应链减排路径以降低整体碳足迹 [5] - 跨行业协同：软件支持不同行业间的数据共享与模式创新，例如零售与能源企业合作推出“绿色消费积分”计划，鼓励低碳消费并提升客户粘性 [5] - 社会价值共创：软件支持企业与政府、NGO、社区等社会力量的协同创新，例如参与碳交易市场与合作开展社区环保项目，以提升品牌社会价值并吸引ESG投资 [5] 案例与趋势 - 特斯拉案例：通过战略软件整合车辆、家庭能源与电网数据，构建“车-家-网”协同优化模型，动态调整能源分配策略，降低用户能源成本并提升体验，形成“绿色能源生态”增长动能 [7][9] - 联合利华案例：通过战略软件分析全球消费者对“可持续产品”的偏好，动态调整产品配方与营销策略，例如在监测到亚洲市场环保意识上升时自动增加可降解包装产品比例，形成全球增长动能 [9] - 趋势前瞻：战略管理系统软件将向“AI原生”与“生态协同”方向发展，AI原生方面可能内置支持自然语言交互的AI助手以降低使用门槛，生态协同方面可能通过软件平台连接多方共同制定行业标准、共享最佳实践 [9]

中国宏观经济前景 - 中国经济正从高速增长迈向高质量发展阶段，强调创新驱动、绿色转型、产业升级和内需潜能 [2] - “十五五”规划被视为在复杂国际格局中探索可持续增长路径的战略设计，将影响未来五年经济韧性、开放与安全的平衡以及与全球资本市场的关系 [2] - 国际投资者密切关注科技创新、人口结构、消费升级、绿色发展等因素在未来投资判断中的角色 [2] - 中国经济正在重新焕发活力，进入一个新的繁荣期，中国股市表现改善 [4] - 关键因素是保持对外开放政策，持续欢迎外国投资者并鼓励中国公民走向世界 [11] - 中国将持续发展，人们对世界充满好奇心和学习热情 [20] 行业投资机会 - 几乎所有行业都将受益于中国经济的持续增长与扩张 [5] - 旅游业与出行相关产业尤其值得关注，中国人更自由地探索世界和重新认识自己的国家，旅游业潜力巨大 [5][8] - 旅游与服务业前景值得期待，来华旅游人数将增加 [8] A股市场观点 - A股市场是吉姆·罗杰斯全球仅持有的两个股票市场之一 [6] - 对2025年的中国保持乐观，依然持有中国股票并对中国市场保持信心 [4][6] - 自1988年起便投资中国，从未卖出任何股票持仓 [15] 科技创新与竞争 - 中国历来富有创新精神，人口众多、求知欲强，未来在科技领域将具有广阔潜力 [12] - 在人工智能竞争中，中国可能进一步领先，因美国已成为人类历史上负债最多的国家且债务仍在上升，而中国债务远低于美国 [21] 资产配置观点 - 持有黄金和白银，每个人都应配置部分贵金属，因为在危机中它们始终具有价值 [16] - 金价处于高位暂不买入，但若回落会考虑增持 [17] - 贵金属配置比例因人而异，有人可能全部配置，有人只配置5% [19] 中美关系与合作 - 中美在几乎所有领域都有合作空间，包括电力基础设施 [13] - 跨境商业、学术与文化交流将不断扩大，与中国的沟通与合作已成为全球共识 [9]

非洲基础设施投资需求 - 非洲大陆每年基础设施领域需投入1600亿美元至1700亿美元以实现可持续增长 [1] 非洲发展融资策略 - 呼吁建立由非洲主导的发展融资生态系统 [1] - 融资策略包括调动国内资源、加强私营部门参与以及获得更多气候资金 [1]

阿布扎比经济代表团访问行程 - 阿联酋阿布扎比经济发展局将于11月17日至21日率团访问新加坡和印度 [1] 重点合作行业领域 - 代表团旨在推动农业科技 生命科学 先进制造 可再生能源 金融服务 物流及技术领域的合作 [1] - 访问目标为拓展经贸联通能力和可持续增长机遇 [1]

计划核心目标 - 批准《2026—2030年空气污染治理和大气环境质量管理国家行动计划暨2045年愿景》[1] - 2026—2030年防控并逐步改善重点经济区域空气污染状况，重点解决河内、胡志明市及周边省份空气污染[1] - 在全国范围内提升大气环境质量预防与管理能力，保护公众健康，建设绿色经济，促进可持续增长[1] - 到2030年全国大气环境质量逐步得到控制与改善，城市交通基础设施基本完善[1] - 到2030年河内和胡志明市公共交通工具全部使用清洁能源、绿色能源和环保型能源[1] - 2030年后全国各省（市）大气环境质量将保持良好水平[1] 主要任务与措施 - 完善大气环境质量控制与管理的政策和法律体系[2] - 加强科技研究、应用与技术转让[2] - 加强工业排放源管控与减排[2] - 规范建设活动管理，强化公共区域与居民区环境卫生，建设智慧城市景观，改善大气环境质量[2] - 严格控制农业副产物、生活垃圾及传统手工业村露天焚烧行为[2] - 提升监测、预警与预测能力，推动国家空气污染预警控制系统投入运行[2] - 加强监察、检查与监督，依法处理违规行为[2] - 深化国际合作，加大宣传与信息发布力度[2]

财务数据和关键指标变化 - 2025财年调整后EBITDA创纪录达到3.52亿美元，同比增长2800万美元或8% [11] - 2025财年调整后EBITDA利润率创纪录达到13.2%，同比提升150个基点 [12] - 自2023财年以来，EBITDA利润率累计提升260个基点，EBITDA增长超过5000万美元 [11] - 预计2026财年收入为26.7亿至27.3亿美元，调整后EBITDA为3.63亿至3.77亿美元，调整后自由现金流为1亿至1.15亿美元 [18] - 预计2026财年总调整后EBITDA利润率将提升40-60个基点，中点指引意味着过去三年累计提升310个基点 [19][20] - 净杠杆率维持在2.3倍 [17] 各条业务线数据和关键指标变化 - 维护业务收入预计增长1%-2%，得益于销售团队扩张、客户留存率提升、辅助服务拓展以及开发项目向维护业务的转化 [18] - 开发业务收入预计持平至增长2%，反映健康的积压订单和冷启动项目的效益，部分被财年早期的项目延迟所抵消 [19] - 除雪业务收入预计在1.9亿至2.2亿美元之间，中点处于五年平均水平，并反映向更多固定费用合同的转变 [19] - 维护业务部门利润率预计扩张50-70个基点，开发业务部门利润率预计扩张20-40个基点 [19] 公司战略和发展方向和行业竞争 - 公司战略核心是优先投资一线员工，通过稳定服务水平和新车队投资来提升客户体验，从而推动可持续的盈利性收入增长 [3][5] - 销售团队扩张是关键增长杠杆，计划到2030年净新增约500名销售人员，2025年已新增约100名 [8] - 利用全国性布局优势，作为单一联系点有效服务大型全国性客户 [10] - 通过车队更新、采购集中化和G&A效率提升来释放规模优势，并将节省的成本再投资于销售团队和技术 [12][13][44] - 开发冷启动计划正在进行中，2026财年计划开设10个新点，已有5个在筹备中 [50][51] 管理层对经营环境和未来前景的评论 - 管理层对2026财年实现收入增长和利润率扩张充满信心，认为业务基础已巩固，增长杠杆已就位 [5][18][20] - 尽管第三季度经历了一些宏观相关的逆风，但第四季度的连续改善增强了管理层对近期土地收入增长即将到来的信心 [14] - 移民政策变化导致的劳动力市场紧张被视为潜在顺风，公司通过投资员工和eVerify系统处于有利地位，可能加速市场份额增长 [56][57] - 除雪业务向固定费用合同的转变使其更具可预测性，管理层承诺即使除雪收入略软，也能实现底线目标 [65][66] 其他重要信息 - 公司将股票回购授权从1亿美元增加至1.5亿美元，认为当前估值与盈利潜力和已取得的进展严重脱节 [4][17] - 过去两年资本支出超过3亿美元用于更新卡车、割草机等设备，核心生产车辆平均车龄降至5年，核心割草机平均车龄降至1年 [15][16] - 2026财年将继续投资更新拖车车队（平均车龄约11年），资本支出指引仍高于正常水平，预计到2027-2028年将回归至收入3.5%的水平 [35][36][38] - 正在推出新的现场服务管理系统，旨在提高一线人员效率，创造服务容量而非直接节约成本，预计在2026财年第二季度完成全面推广 [45][46][47] 问答环节所有提问和回答 问题: 第四季度维护业务表现及当前季度展望 - 回答指出第四季度看到积极势头，尤其是可自由支配的辅助支出有所回归，但需要克服去年底两次命名风暴的影响 [23][24][25] - 强调未来六个月是季节性淡季，预计会有一些噪音，但对下半年业务增长充满信心，因业务基础已夯实 [25][26] 问题: 新销售人员的生产力爬坡及对增长展望的影响 - 回答将爬坡过程分为三阶段：前六个月学习业务，生产力有限；第二个六个月开始爬升；超过一年后接近成熟销售代表水平（目标年销售额150万美元） [27][28] - 2025年在销售团队上投资约700万美元，2026年将继续类似规模投资，这些成本已计入EBITDA展望 [29][30][31] 问题: 员工留存率提升空间及其与客户留存率的关联 - 回答指出自2022年底以来一线员工流失率已改善超过3000个基点，认为仍有2000-3000个基点的提升空间以达到更正常水平 [32][33] - 强调员工留存率是驱动客户留存率的关键，公司在此旅程中大约只走了一半 [33] 问题: 税收法案对资本投资速度的影响及资本支出正常化时间表 - 回答提到2025年受益于税收法案，加速了车队更新，核心割草机车龄已达理想状态（1年），卡车车龄约5年，预计还需一年进一步优化 [34][35] - 2026-2027年将重点更新拖车车队（约4500辆），预计2027-2028年资本支出将回归收入3.5%的正常水平 [35][36] 问题: 2026年资本支出高于预期的原因及运营灵活性 - 回答解释高于预期的资本支出是为了完成车队更新，此前对核心业务投资不足，现在有财务灵活性进行投资 [38][39] - 强调当前车队状态已提供运营灵活性，可选择性放缓资本支出，而两年前则无此选择 [40] 问题: 销售团队的新技术/培训工具及下一轮效率提升来源 - 回答提到2025年下半年引入了新的企业培训负责人，专注于销售团队，将内容数字化便于访问 [41][42] - 效率提升将来自车队策略、集中采购的规模优势，以及技术投资如数字化现场服务管理系统以提升路由效率 [44][45] 问题: 现场服务管理系统的推广时间表及对下半年指引的贡献 - 回答指出该系统已分阶段推广，预计在2026财年第二季度（日历年第一季度）完成全面推广 [46][47] - 强调该系统是容量创造工具而非节约工具，旨在支持业务增长时的增量收入流透 [47][48] 问题: 开发业务项目延迟、积压订单趋势及冷启动计划时间表 - 回答指出开发业务存在周期性，不同市场表现交替，Q4收入与2023年Q4持平，预计上半年会有波动，下半年恢复增长 [49][50][53] - 冷启动计划中5个点预计在2026财年开业并产生效益，另外5个在年底前有望取得进展，旨在使分支更专注于本地市场 [50][51][52] 问题: 移民政策对劳动力市场的影响及是否带来份额增益机会 - 回答认为公司通过投资一线员工处于有利地位，员工流失率改善证明其吸引力，eVerify系统确保合规 [56][57] - 认为劳动力挑战是行业顺风，已观察到新销售增长部分源于竞争对手服务能力受限 [57] 问题: 2026年最关键的增长杠杆 - 回答指出关键杠杆包括：持续提升客户留存率（仍有100-200基点年提升空间）、拓展辅助服务（如新增树艺服务卡车）、销售团队扩张 [59][60] - 强调基础已巩固，是时候加速增长，目标中期实现中个位数年增长 [60][61] 问题: 对并购的看法及当前市场估值 - 回答指出当前公司估值严重低估（约7倍），而优质并购目标估值在8-10倍，因此优先通过扩大股票回购（获董事会支持）来利用估值差异 [62][63] - 对并购持机会主义态度，可能关注树艺、水景等辅助业务，但不会追逐交易 [63][64] 问题: 除雪业务向固定费用合同转变的进展及对2026年影响 - 回答指出在某些市场（如卡罗来纳州、亚特兰大）可变合同仍占主导，但整体已看到向固定费用转变，增强了业务可预测性 [65][66] - 预计合同将在降雪季节临近时最终确定，对实现指引充满信心，即使除雪收入略软也能达成底线目标 [66][67][68] 问题: 维护业务中合同收入与辅助收入（尤其是按次计费）的表现 - 回答指出合同收入表现良好且可预测，认为此前影响可自由支配按次计费收入的噪音（如部分地区天气影响）已基本过去 [69][70] - 对2026年合同收入和辅助收入增长充满信心，新增的辅助服务资产（如树艺卡车）将推动增长 [70][71]

涉及的行业或公司 * 公司是Pagaya Technologies (NasdaqCM:PGY) 一家金融科技公司 专注于贷款技术领域 [1] * 行业是贷款技术 特别是个人贷款 汽车贷款和POS贷款领域 [7][34] 核心观点和论据 B2B战略与可持续增长 * 公司的B2B战略与B2C同行不同 不依赖营销支出和信贷额度扩张来驱动增长 而是通过与合作伙伴深化关系来实现可持续的 粘性增长 [3][4][21] * 增长策略包括增加更多合作伙伴 完善现有产品以提供更多价值 专注于获得后不易流失的增长领域 [3] * 公司通过产品组合解决合作伙伴的核心问题 例如拒绝贷款变现产品 营销联盟产品以及名为FastPass的汽车贷款快速审批产品 [6][7][9] * 这种模式使公司成为合作伙伴的关键任务组件 有助于提高合作伙伴在市场平台上的排名和可发现性 并对抗逆向选择 [12][13] * 公司不追求30% 50% 60%的高波动性增长 而是将增长稳定在20%-25% 专注于增长算法的可持续性 [21] 信贷周期与风险管理 * 当前资产表现符合预期 拖欠率处于健康水平 [15][16] * 与2024年相比 2025年基准利率下降150个基点 资本成本降低 这使得资产所需回报率降低 单位经济效益非常强劲 [16][17][19] * 公司通过管理资产回报率来保持健康的利润空间 以应对周期变化 即使拖欠率略有上升 由于资本成本下降和回收率上升 公司保留的利润比例仍然很高 [19][20] * 公司保持保守立场 并未大幅开放信贷额度 如果经济转向 公司有能力削减甚至降低转化率 变得更加保守 [22] * 在汽车贷款方面 公司转向更年轻的汽车 平均车龄从4.5年降至3.5年 这有望带来更高的回收率 [30] 资本市场与资金策略 * 公司2024年专注于资本市场 实现了正向现金流 [33] * 公司100亿美元的贷款发起量分布在三个资产类别：个人贷款 汽车贷款和POS贷款 [34] * 通过优化风险留存结构 公司的净风险留存率约为1.5% 例如个人贷款50%通过远期流量渠道（0%风险留存） 50%通过5%风险留存渠道（净风险约1.5%） [34][35][36] * 在FLNPC为4.5%-5%的情况下 减去1.5%的投资需求和约2%的业务运营成本后 公司产生约0.5%-1%的自由现金流 [42] * 未来战略包括保留B级债券 这些债券历史上从未亏损 持有并可获得15%-17%的回报 通过利差压缩可产生30%的ROE 这比发行股票更具增值效应 [43][47][51] * 长期目标是无需资本市场为非投资级部分融资 模仿OneMain Financial等公司的资金模式 建立更稳健的资产负债表 从而获得更高的GAAP净收入和更低的资本成本 [52][53] * 2024年及更早放置在资产负债表上的头寸将从2026年开始到期并再证券化 预计在2026年第一季度开始产生现金回流 [55][60][64] 产品扩展与未来机遇 * 预筛选引擎旨在帮助贷方从现有或潜在客户中挖掘更多终身价值 目标是将这部分业务的产量提升至总产量的25% [74][75] * 长期愿景是成为一家技术公司 解决贷方在各个信贷产品和市场（如信用卡 房屋净值贷款）中的核心问题 帮助他们成为最好的自己 [109] * 公司认为其B2B模式 企业级解决方案 深度合作以及快速响应客户需求的能力难以被复制 [110][112] * 目前有8家合作伙伴正在上线队列中 未来计划持续增加合作伙伴 [113] 其他重要内容 * 公司已开通所有可能的资本市场渠道 包括可转换债券 高收益债券 股票等 但未来不打算再筹集任何稀释性工具 [94] * 下一个重要步骤是争取主要评级机构（如穆迪 标普）在资产支持证券方面的评级 以进一步压缩利差 [95] * 政府政策变得更加欢迎企业 这使得传统金融机构更愿意投资技术并与Pagaya等公司合作 [13]

核心观点 - 公司宣布2025年前九个月业绩强劲，营收与盈利均实现增长，并基于此及年初完成的成功再融资，启动了现有定期贷款B的重新定价和扩大规模交易，旨在优化资本结构和财务灵活性 [1][5] 财务业绩表现 - 2025年前九个月营收达39.7亿瑞士法郎，按恒定汇率计算同比增长5.9% [2][6] - 2025年前九个月息税折旧摊销前利润达3.407亿瑞士法郎，按恒定汇率计算同比增长22.2% [2][6] - 盈利能力提升由持续卓越运营、成本控制以及旨在优化网络和效率的战略举措驱动 [2][6] 业务运营与市场环境 - 强劲的业绩表现反映了所有业务板块的稳健运营以及全球旅行活动的持续复苏 [2][6] - 公司在全球航空餐饮、机上零售和酒店服务领域处于领导地位，在60多个国家运营超过200个单元 [4][9] 财务状况与战略举措 - 截至报告期末，可用流动性（包括现金及现金等价物和未使用的多币种循环信贷额度）保持强劲，为7.07亿瑞士法郎 [3][7] - 公司启动了对其现有定期贷款B的重新定价和扩大规模交易，以降低借贷成本、优化资本结构并进一步提高财务灵活性 [1][5] - 凭借强化的资产负债表、多元化的融资基础以及改善的信用前景，公司专注于可持续增长、卓越运营和扩大其全球领导地位 [3][7]