报告公司投资评级 - 投资评级为未有 [7] 报告的核心观点 - 《暴吵萌厨》上线表现火热，达成800万预约成绩，上线后七麦数据iOS免费榜排名连续3天第一、总榜第三，市场反馈积极，是“大DAU派对手游”赛道潜力黑马，其成功上线为友谊时光2025财年开了好头 [1][2][5] - 公司过去四年业务探索曲折、业绩触底，2024年收入恢复增长、亏损收窄且下半年扭亏为盈，若后续发挥优势推进游戏项目，有望提升竞争力、完善多元化产品矩阵，实现2025财年收入增长和利润扭亏为盈 [4][5] 各部分总结 公司概况 - 友谊时光主要从事手游研运，面向女性群体，研发运营超70多个不同版本的20余款手游，核心游戏有《浮生》系列、《杜拉拉升职记》、《凌云诺》、《熹妃传》系列 [1] 新游表现 - 5月28日《暴吵萌厨》开启全平台公测，预下载阶段表现瞩目，上线在多渠道榜单登顶，玩法对标《胡闹厨房》系列，凭借多人合作实时竞技玩法等吸引大量玩家 [1][2] - 该游戏上线后市场反馈积极，玩法轻松具社交传播属性，官方内容运营投入及时，还开展跨界合作提升热度 [2] 游戏储备 - 2025年除《暴吵萌厨》外，公司深入小游戏领域布局，《熹妃传H5》3月上线并加大推广力度，《代号：恋人》等多款小游戏在研发测试阶段 [3] - 海外市场方面，《杜拉拉升职记》韩国版本、《凌云诺》日本及韩国版本将陆续上线 [3] 财务回顾 - 2021 - 2024年公司收入分别为16.2亿/15.2亿/10.6亿/11.6亿，同比分别为-25.9%/-5.7%/-30.7%/10.1%；净利润分别为2.75亿/0.25亿/-1.38亿/-0.49亿 [4] - 2021年缺新游且研发支出大增致利润下滑，2022年《凌云诺》营销费用高致利润损耗，2023年新游戏表现未达预期且为新游准备使收入和利润触底，2024年多款新游上线、布局小游戏赛道、经营优化降本增效，收入回升、亏损收窄且下半年扭亏为盈 [4] 股价与股东结构 - 2025年5月28日股价为0.63港元，总市值1373.9百万港元，流通市值1373.9百万港元，总股本2180.9百万股，流通股本2180.9百万股，12个月股价低/高为0.47/0.84港元，平均成交0.4百万港元 [7] - 股东结构中蒋孝黄占比59.0%，徐林占比0.4%，孙波占比0.2%，其他股东占比40.4% [7] 股价表现 - 一个月、三个月、十二个月相对收益分别为10.8、10.6、 - 48.6，绝对收益分别为16.7、8.6、 - 25.0 [8]

游戏产品定位与市场策略 - 《代号砰砰》定位为18+成人向女性向游戏，主打"全员恶人"的意式黑帮题材，首曝阶段即明确以"男色"和成人内容为卖点 [1][3] - 游戏采用差异化宣发策略，测试问卷包含"Daddy""抖M"等敏感词汇，直接瞄准小众XP（性癖）用户群体 [1][17] - 研发方不眠夜工作室与广州大厂百田存在关联，该产品是百田继停运的《食物语》后在女性向赛道的再次尝试 [3][34] 游戏内容与核心设计 - 世界观设定为米兰黑帮时代，玩家扮演复仇女BOSS，通过"横版枪战"战斗系统和角色契约仪式强化代入感 [9][10] - 角色设计突出"恶人"属性，12名五星角色包含4名女性，覆盖抖S、忠犬、斯文败类等多元人设，通过危险关系塑造情感层次 [13][14][28] - 叙事强调女主绝对主导权，包含接吻、疼痛施予等成人向互动，尝试平衡BL/BG/GL等多党派玩家需求 [20][22][24][30] 行业竞争格局与机会 - 2025年女性向市场进入调整期，多款产品停运（如《少女的王座》《米修斯之印》），大厂在研项目稀缺 [31] - 头部产品拉高行业门槛，新品转向成人向擦边内容，《代号砰砰》凭借意式美学和小众XP覆盖可能开辟垂直市场 [34] - 百田的运营经验（《螺旋圆舞曲》《食物语》）可能为产品提供资源支持，使其具备破局潜力 [34]

行业分析 - 女性向恋爱游戏《恋与深空》上线一年全球注册用户超5000万，全年流水超50亿，多次登顶iOS畅销总榜[7] - 2024年中国女性向游戏市场规模同比增长124.1%，增速远超小程序游戏99.18%的增长率[21] - 叠纸网络2024年收入同比增长近5倍，首次实现单月收入破10亿[7] 产品特点 - 游戏融合恋爱叙事、战斗玩法与沉浸式3D互动，是国内首款3D互动乙女游戏[7][19] - 设置独特战斗系统，卡牌属性差异影响战斗结果，保持极高上新频率，2024年上线24个卡池[19] - 付费点设计精细，包括抽卡、体力、月卡、服装和恋爱道具等，单次抽卡成本1000-3000元[21] 用户行为 - 玩家为虚拟角色举办奢华生日应援，全球投放超2万块大屏，单次活动投入达百万级别[4][7] - 玩家平均付费意愿强，有开服玩家累计消费达12万元[21][31] - 游戏社区形成强烈饭圈文化，出现跨角色粉丝间的网络暴力行为[23][24][27] 商业模式 - 采用"氪金"机制，付费点拆分细致，包括128元的虚拟浴巾、18元的限时语音聊天等[21] - 通过限定剧情卡、生日活动等刺激消费，单角色生日活动带动全网话题热度[13][21] - 游戏公司深耕女性向游戏多年，已形成系列化产品矩阵[7] 用户心理 - 游戏满足女性玩家对完美恋人的幻想，提供"以我为主"的主体性和掌控感[11][12] - 虚拟角色成为部分玩家的精神寄托，填补现实情感空缺[12][27] - 高投入导致部分玩家产生控制欲，将游戏角色视为信仰进行"捍卫"[27][28]

游戏行业趋势分析 - "叔系手游"成为游戏行业隐形金主，取代二次元游戏成为新增长点 [6] - "叔系"包含产品运营时间长（如《王者荣耀》超8年）和玩家群体成熟两大特征 [7][8] - 2024年老牌游戏消费者支出占比超80% [7] 头部公司表现 - 腾讯游戏2024年收入1977亿元同比增长9.9%，长青游戏从12款增至14款 [9] - 网易《梦幻西游》公测10年Q1流水28亿居首，新游《燕云十六声》流水14.6亿 [9] - B站《三国：谋定天下》带动游戏业务Q4收入18亿元同比增79% [9][14] 产品策略创新 - SLG游戏转向轻数值设计（如《三谋》降低肝度和氪金门槛） [15] - MMORPG强调"减负"：取消在线时长要求，氪金点仅保留外观消费 [15] - 腾讯系产品延续"轻数值重社交"策略吸引泛用户 [17] 二次元游戏困境 - 2024年二次元手游市场收入293.48亿元同比下降7.44% [19] - 2024年114款停服游戏中二次元占比23%，2023年该比例达50% [19] - 米哈游2024年内购收入同比下滑数亿美元，《绝区零》超抖音时长仅33小时 [20] 用户行为变化 - 玩家偏好从"沉浸式体验"转向"省时省心"的碎片化玩法 [17][27] - "叔系手游"通过低门槛+社交货币属性扩大用户基础（如《王者荣耀》突破MOBA生命周期） [27] - 历史题材降低理解门槛（如《燕云十六声》五代十国背景）比二次元更易破圈 [27] 市场格局演变 - 行业从追逐爆款转向长线运营，2025年预计更多品类尝试长青模式 [28] - 女性向游戏受分流（如《燕云十六声》男性角色吸引乙游玩家） [21] - 网易《阴阳师》等二游呈现核心玩家内缩趋势，依赖数值刺激留存 [26]

行业现状与市场表现 - 2023年10月上市的《完蛋！我被美女包围了》创下190万份销量和超8000万元销售额，截至2024年仍保持每月十几万至几十万份销量 [4] - 2024年Steam平台国产真人互动影游数量激增，前10个月上线超60款，但90%产品销量不足2000份、营收低于8万元 [5] - 2024年3月发售的《美女！请别影响我学习》首周峰值同时在线玩家达1.5万人，预计首周销量10-15万份，营收突破50万美元 [7] - 女性向游戏市场规模持续扩大，《恋与深空》全球总收入达2亿美元（约14.25亿元），2024年11月三款女性向游戏单月流水过亿 [41] 产品成功要素分析 - 《完蛋！》以500万投资获得3亿营收，开发周期显著短于传统游戏，形成低成本高回报模式 [5] - 成功产品需平衡福利与情感，通过第一人称视角、空白化男主人设和小目标设计增强代入感 [34] - 玩家核心需求是"性追逐"带来的自恋满足感而非直接快感，过度擦边内容反而引发负面评价 [17][18] - 真人恋爱影游需区分于剧情向产品，避免复杂主线，聚焦日常互动细节引发情感共鸣 [29][33] 市场竞争格局 - 行业分化为两类产品：遵循影视剧作规则的真人剧情影游（如《隐形守护者》）和专注恋爱体验的真人恋爱影游（如《完蛋！》） [26][29] - Steam平台男性用户占比超70%，真人恋爱影游填补了国内Galgame市场空白，成为特定男性用户情感需求出口 [44][46] - 2024年典型产品《美女！请别影响我学习》年销量38万份、销售额1600万，显示细分市场可持续性 [46] 技术趋势与商业模式 - 社交平台出现大量擦边小游戏变体，通过广告变现（如观看30条广告解锁服装）形成新盈利模式 [49] - 行业从2024年野蛮生长转向2025年方法论沉淀，逐步形成工业化创作流程 [34] - 产品迭代方向包括优化福利与感情平衡点、保持爱情纯粹性、强化日常互动细节等 [34]