公司经营情况 - 贵州茅台销售公司2025年上半年完成既定经营任务，为下半年巩固市场地位奠定基础 [1] - 北向资金持股市值稳超千亿元，2025年二季度末持仓达5.8%，位居食品饮料行业前列 [1] - 53度飞天茅台终端实际成交价保持在2000元/瓶以上，市场根基稳固 [5][6] - 2025年6月累计回购股份338.21万股（占总股本0.2692%），支付总金额52.02亿元 [6] 战略转型方向 - 从商品时代向"商品+服务"并重转型，从"渠道为王"转向"消费者为王" [2] - 以解决供需不适配为着力点，推进客群转型、场景转型、服务转型三大方向 [4] - 强化品牌定位宣传，推动文化体验馆转型，通过产品体验/品牌认知/文化共鸣提升服务价值 [3] 市场策略调整 - 建立服务考核评价机制，要求团队"俯下身子"深入一线解决经销商与消费者问题 [5] - 视经销商为市场开拓战友，构建"亲清共赢"合作生态，优化价格/渠道管理 [5][6] - 飞天茅台批发价企稳回升：2025年7月原箱价1940元/瓶（较6月涨超100元），散装价1880元/瓶 [7] 品牌与文化定位 - 坚持"酒文化极致"定位，通过高标准产品+情绪价值服务赢得消费者青睐 [2][3] - 拓展多元触达渠道，优化服务全流程，精准定位目标客群 [2][3]

企业经营环境变化 - 市场容量呈现有限增长趋势 [2] - 新商业模式不断涌现 [2] - 文明程度与经济状况成为需求及消费行为的决定性因素 [2] - 生产商与经销商面临经营风险加剧，产品结构、市场结构及经营模式调整成为必然 [2] - 仅具备强研发能力、低产销成本且能构建产业链价值网络的公司可存活 [2] - 厂商关系从命令与控制转向协调与培养 [2] 服务转型核心要素 - 服务文化需回归价值链竞争，使产品成为整体解决方案的关键载体 [4] - 价值链服务平台是体现服务价值的关键，公司需转型为优质资源提供商 [4] - 竞争焦点需从产品优势转向组织优势，从同质化产品竞争转向系统化服务竞争 [4] 客户关系管理实践 - 宝洁与沃尔玛通过共享成本与销售数据实现供应链协同，降低存货成本并提升终端价格竞争力 [5] - 宝洁设立跨职能客户服务小组实时监控沃尔玛渠道的销量、库存周转率及毛利率，并将此作为绩效考核依据 [6] - 公司需以客户价值最大化为目标，重构营销模式使各岗位直接承担客户成长责任 [6] 服务型组织流程重构 - 内部流程需以客户需求为起点，以问题解决为终点，打破传统部门职责边界 [7] - 职能部门需从职责导向转为解决问题导向，强调能力专业化而非人员所属专业化 [7] - 流程需明确员工协同责任而非划分职责范围，确保客户问题高效解决 [7] 员工能力升级要求 - 员工需直接面向客户需求，提升基于流程的业务专长并以客户价值为考核标准 [8] - 营销人员需超越订单处理，掌握客户使用效果分析、资源调度及客户群信息管理等服务能力 [8] 价值客户经营策略 - 公司需通过三维模型动态筛选价值客户，聚焦其关键问题并提供定制化解决方案 [9][10] - 服务绩效评价标准从"满足所有客户"升级为"满足每位客户"，从客户满意升级为客户忠诚 [10] - 价值客户需与企业共同成长，其满意度直接反映服务成效，公司需持续为其创造价值以维持长期关系 [10]

1000ml装茅台热销现象 - 全国多地自营店反馈1000ml装飞天茅台库存紧张或无货 需预约购买 上海地区实施限购 每次最多2瓶 [1] - 1000ml装茅台销量显著增长 海口公司截至4月20日销量同比增长118% 重庆渝中公司前三个月销量同比增长134% [1] - 消博会期间茅台展厅销售金额近千万元 1000ml装茅台与精品茅台、生肖酒等产品受追捧 [1][3] 多款茅台产品供需状况 - 500ml飞天茅台持续供不应求 43度飞天茅台部分门店缺货 蛇年小茅礼盒线下无库存 需通过i茅台申购 [2] - 蛇年小茅礼盒装销售增长显著 部分门店反馈销量增加两倍 福州、济南等地门店无库存 [7] - 线上渠道高附加值产品中签率极低 蛇茅单瓶装中签率1%-2% 笙乐飞天低于1% 整箱蛇茅每日快速售罄 [2][7][10] 消费者结构与需求特征 - 企业客户成为1000ml装茅台主力购买群体 重庆渝中公司前三个月82%销量来自企业建档客户 [6] - 消费需求多元化 包括自饮、接待、送礼及收藏 500ml飞天茅台需求覆盖多种场景 [6] - 年轻消费者群体扩大 90后因官方渠道保真服务增强信任感 逐步成为茅台粉丝 [11][12] 渠道拓展与消费者触达策略 - 自营门店优势凸显 凭借保真与服务优化获消费者青睐 各地销售公司积极拓展新兴产业企业客户 [2][8] - 线上渠道持续优化 i茅台延长申购时间至3小时 新增整箱蛇茅抢购活动 扩大消费者触达面 [10][16] - 大型展会成为重要销售场景 消博会现场购酒热情高涨 消费者平均购买3-10箱 保真优势显著 [3][16] 营销与服务转型举措 - 推动"客群、场景、服务"三大转型 从卖酒向卖生活方式转变 聚焦新商务人群与新兴产业 [8] - 强化场景营销 结合节庆主题开展品鉴活动 融入文化体验激发情绪共鸣 催生多样化消费场景 [13] - 优化企业客户服务流程 缩减到店次数 调整返瓶统计周期 提升购酒体验 [15] - 加强官方渠道宣传 消博会集中展示专卖店信息 各地推广i茅台APP 引导线上购酒 [16] 公司战略与行业定位 - 坚持以消费者为中心 通过渠道触达、产品适配、服务升级优化供需适配 精准识别有效需求 [17] - 线上线下协同深化消费端扎根 推动产品热销 在理性消费时代持续强化市场竞争力 [17]

报告公司投资评级 - 评级为买入，上次评级也是买入 [1] 报告的核心观点 - 2024年公司营业总收入和归母净利润同比增长，完成年初目标，分红率略低于市场预期 [3] - 分产品看，茅台酒和其他系列酒营收均增长，系列酒增速趋缓，茅台酒投放量增加致价格承压，吨价提升源于出厂价上涨和结构提升 [4] - 2024年批发代理渠道拉动收入增长，酱香系列酒布局拓展，i茅台收入下滑，公司盈利能力稳定，费用率波动小 [5][6] - 2025年茅台酒国内计划投放略增，将从产品、渠道、消费者培育方面转型，有望实现目标并稳定飞天茅台价格 [7][9][10] 根据相关目录分别进行总结 事件概述 - 2025年4月2日公司发布年报，2024年营业总收入1741.44亿元，同比+15.66%，归母净利润862.28亿元，同比+15.38%，收入业绩符合市场预期 [2] 分析判断 顺利完成全年目标，24年主旋律仍为放量 - 2024年营业总收入和归母净利润同比分别+15.66%/+15.38%，完成年初目标，分红率75%低于2022年及2023年，略低于市场预期 [3] - 2024年茅台酒营收1459.28亿元，同比+15.28%，其他系列酒营收246.84亿元，同比+19.65%，占比分别为83.80%/14.17%，24年1935销售收入120亿元 [4] - 2024年茅台酒/其他系列酒销量同比分别+10.22%/+18.47%，吨价同比分别+4.59%/+1.00%，茅台酒投放量增幅环比2023年略收窄，市场价格承压，吨价提升源于出厂价上涨和结构提升 [4] 酱香系列酒加快经销体系外布局，全年盈利能力保持稳定 - 2024年批发代理/直销收入分别为957.69/748.43亿元，同比分别+19.73%/+11.32%，24年靠批发代理渠道拉动增长，净增国内经销商63家，净减国外经销商2家，均为酱香系列酒经销商 [5] - 2024年i茅台收入200.24亿元，同比-10.51%，致直销渠道收入增速趋缓，推测下半年酒厂控制平台投放量及下架1935申购所致 [5] - 2024年毛利率91.93%，同比微降0.03pct，净利率52.27%，同比下降0.22pct，盈利能力稳定，费用率整体波动小 [6] 25年国内计划投放略有增长，将从产品、渠道、消费者培育等方面做好转型 - 2025年茅台酒国内市场计划投放较2024年略增，减缓市场供给压力 [7] - 2025年延续产品腾挪方案，减少飞天53°500ml及珍品茅台投放量，调增飞天53°1000ml投放量，开发新品满足终端多元化需求 [7][8] - 2025年调整专卖店、商超、电商渠道产品结构，将部分规格产品改为分销制，提价体现为报表收入及销售吨价提升 [8] - 2025年推进“三大转型”，做好渠道协同和消费触达，解决供需不适配问题，客群转型聚焦“新商务”人群 [9] 投资建议 - 2025年公司目标营业总收入增长9%左右，有望实现目标并稳定飞天茅台价格 [10] - 调整25 - 26年盈利预测，新增27年盈利预测，2025年4月3日收盘价对应25 - 27年PE分别为21/20/19倍，维持“买入”评级 [10] 财务摘要 |项目|2023A|2024A|2025E|2026E|2027E| |----|----|----|----|----|----| |营业收入(百万元)|150,560|174,144|190,657|200,174|206,932| |YoY（%）|18.0%|15.7%|9.5%|5.0%|3.4%| |归母净利润(百万元)|74,734|86,228|93,638|99,687|104,017| |YoY（%）|19.2%|15.4%|8.6%|6.5%|4.3%| |毛利率（%）|92.0%|91.9%|92.2%|92.2%|92.1%| |每股收益（元）|59.49|68.64|74.54|79.36|82.80| |ROE|34.7%|37.0%|28.8%|23.5%|19.7%| |市盈率|26.37|22.86|21.05|19.77|18.95| [12] 财务报表和主要财务比率 - 包含利润表、现金流量表、资产负债表相关数据及成长能力、盈利能力、偿债能力、经营效率、每股指标、估值分析等主要财务指标 [16]