政策公告与核心观点 - 财政部等三部门联合发布海南离岛旅客免税购物政策公告 定于11月1日起实施[1] - 政策核心观点为海南离岛免税新政通过丰富商品品类和增加购买资格 有望带来销售增量[1] - 2025年12月18日海南自贸港全岛封关正式启动 预计将增强旅游基础设施并提升国际旅游岛吸引力[1][4] 行业销售趋势分析 - 2025年第一季度离岛免税购物金额同比下滑11.4% 第二季度同比下滑4.2% 同比降幅呈现逐季度收窄趋势[2] - 2025年7月离岛免税购物金额同比下滑6.7% 8月同比下滑4.2%[2] - 2025年中秋国庆假期（10月1日至10月8日）日均离岛免税购物金额同比增长5.4% 实现同比正增长[2] - 假期日均购物人数同比下滑2.1% 但客单价同比增长7.9% 主要由客单价回升驱动销售额增长[2] 免税新政具体内容 - 商品品类方面 扩大离岛免税商品范围 新增宠物用品、可随身携带的乐器、微型无人机、小家电等 商品种类由45大类增至47大类[3] - 允许服装服饰、鞋帽、陶瓷制品、丝巾、咖啡、茶等国内商品进入离岛免税店销售 并退（免）增值税、消费税[3] - 购买资格方面 离岛免税适用范围增加了离境旅客[3] - 岛内居民只需一次离岛 即可全年不限次数购买“即买即提”所规定的15类商品 年度购物额度不超过10万元[3] 未来发展关注点 - 海南自贸港全岛封关将于2025年12月18日启动 持续建设有望进一步增强旅游基础设施[1][4] - 海南自由贸易港进口征税商品目录明确香水化妆品、箱包、手表进入海南仍需征收进口关税、进口环节增值税和消费税 使离岛免税渠道保留价格壁垒[4] - 建议关注后续封关对海南离岛免税竞争格局的影响以及自贸港建设对旅游业的提振效应[1][4]

海南自贸港封关运作政策 - 全岛封关运作将于今年12月18日启动，标志着海南自贸港开放发展进入新阶段，目标是打造引领中国对外开放的重要门户 [1] - 封关后海关监管模式将更高效精准，对三类货物（“零关税”货物、享受加工增值免关税政策的保税货物、放宽贸易管理措施货物）在“一线”口岸实施径予放行的通关便利化措施 [1] - “零关税”商品税目由1900个大幅扩大至约6600个，占商品税目的比例由21%提升到74%，几乎涵盖所有生产设备和原材料 [2] 税收优惠政策体系 - 企业和个人可享受“双15%”税收优惠政策，即企业所得税和个人所得税均按15%征收 [2] - 企业所得税15%优惠覆盖超过1100个产业条目，包括生物医药、海上风电、专用汽车制造、绿色建材生产等行业 [2] - 新增境外直接投资所得免征企业所得税政策，覆盖旅游业、现代服务业、高新技术产业三大产业 [2] 产业发展与投资机遇 - 封关运作将吸引跨境贸易要素聚集，企业可利用“零关税+加工增值免关税”政策在海南开展高端加工制造，延伸产业链条 [3] - 海南在跨境数据流动领域具有先行先试优势，将加大“游戏出海”试点力度并扩大“来数加工”规模，为数字经济企业提供机遇 [3] - 自2020年《海南自由贸易港建设总体方案》发布以来，海南外贸进出口值从936.3亿元增至2778.9亿元，年均增长31.3%，已有176个国家和地区在琼投资 [3] 对外贸易与区域合作 - 封关后将进一步推动海南同东盟国家在经贸领域深化合作，为东盟国家企业带来新的发展机遇 [3] - 海南外贸连续5年增长，政策制度、产业方向和营商环境是吸引并留住外商投资的关键因素 [3]

海南自贸港封关运作政策核心 - 全岛封关运作将于今年12月18日启动，标志着海南自贸港开放发展进入新阶段，目标是打造引领中国对外开放的重要门户 [1] - 封关后货物通关将更便利自由，对三类货物（“零关税”货物、享受加工增值免关税政策的保税货物、放宽贸易管理措施货物）在“一线”口岸实施径予放行，在“二线”口岸对进入内地的货物实施监管 [1] - 政策制度体系将使货物“零关税”更优惠、贸易管理更宽松、通行更便利、监管更高效精准 [1] 税收优惠政策体系 - “零关税”商品税目由1900个大幅扩大至约6600个，占商品税目的比例由21%提升到74%，几乎涵盖所有生产设备和原材料 [2] - 实施企业和个人“双15%”税收优惠政策，以及新增境外直接投资所得免征企业所得税等“低税率”政策 [2] - 企业所得税15%优惠覆盖生物医药、海上风电等超过1100个产业条目；个人所得税15%优惠未设行业限制，所有行业高端紧缺人才均可享受 [2] - 新增境外直接投资所得免税政策涵盖旅游业、现代服务业、高新技术产业三大产业 [2] 产业发展与跨境机遇 - 封关后海南在跨境数据流动领域具有先行先试优势，将加大“游戏出海”试点力度并扩大“来数加工”规模，为数字经济企业提供机遇 [3] - 企业可利用“零关税+加工增值免关税”政策在海南开展高端加工制造，延伸产业链条并打通国际国内市场 [3] - 封关将吸引更多跨境贸易要素聚集，进一步扩大对外贸易规模并开拓多元新兴市场 [3] 政策成效与外商投资 - 自2020年《海南自由贸易港建设总体方案》发布以来，海南外贸连续5年增长，进出口值从2020年的936.3亿元增至2024年的2778.9亿元，年均增长31.3% [3] - 目前已有176个国家和地区在海南投资 [3] - 封关将进一步推动海南与东盟国家深化经贸合作，为东盟企业带来新的发展机遇 [3]

市场热度与成交表现 - 海南楼市在国庆中秋假期表现活跃，多个楼盘来访量突破百组，其中三亚一热门项目来访量超800组[2] - 国庆期间（10月1日-7日）海南省商品房网签销售面积同比增长22%，销售金额同比大幅增长115%[2] - 今年前8个月，海南省商品房销售面积591万平方米同比增长0.6%，销售额994亿元同比增长9.3%，其中商品住宅销售额926亿元同比增幅达17%[4] - 海口出现"日光盘"现象，中海·南海叁号院开盘推出168套洋房当日售罄，单日收金10亿元，项目备案均价突破3万元/平方米[3] - 三亚招商蛇口一项目首开去化率达97%，成交近260套房源，为2025年以来三亚首开去化套数最多的项目[3] 价格趋势与市场结构 - 8月份三亚房价约为3.88万元/平方米创近年最高值，海口8月单月房价达1.25万元/平方米为近半年最佳表现[5] - 国庆期间全省TOP15项目累计成交金额12.58亿元同比增长超9%，其中三亚上榜项目占47%，海口占40%[5] - 市场呈现明显分化，核心区优质项目去化亮眼，而大部分项目仍处于以价换量阶段[7] - 三亚是典型的外生型市场，9成以上购房者为外地客户，其中约6成每年居住时间不到一个月，客户消费力强且成交周期短[7] - 近两年三亚集中出让市中心地块如海棠湾核心区，优质地块项目入市带动价格提升[8] 驱动因素与投资布局 - 海南自贸港封关定于2025年12月18日启动，政策红利预期是推动购买力回归的直接因素[6] - 封关政策将通过"零关税、低税率"等制度红利提升海南资产价值和吸引力，为楼市构筑价值基础[6] - 受封关预期影响，2025年上半年三亚商品住宅成交增幅接近5成，海口和三亚在投资前景榜排名分别提升11位和28位[6] - 开发商加大力度布局海南市场，保利、招商蛇口、大华等房企以及辽宁方大、陕西鑫阳等实业公司跨界进入[5] - 土地市场活跃，三亚6-8月土地成交总金额超95亿元，超过去年三亚财政收入的六成，多宗地块出现高溢价成交[5] 需求特征与市场信心 - 海南市场出现目的性强的客户，成交周期仅两三天，带钱购房意向明确[3] - 夏季北方人赴三亚避暑需求增加，推动暑假亲子游带动的房产成交，传统淡季8月有项目月销20多套房[3][4] - 市场信心恢复依赖于整体经济回暖，封关对楼市的拉动效应预计是温和渐进的而非立竿见影[2][6] - 产业培育及人口导入需较长时间，难以一蹴而就地改变市场基本面[7]

封关运作准备状态 - 海南自贸港封关任务整体推进顺利，各项准备工作已基本就绪，计划于12月18日启动全岛封关运作 [1] - 8个对外开放口岸和10个“二线口岸”基础设施及查验设施设备已基本完备，64个反走私综合执法站进驻运行 [3] - 海南国际贸易“单一窗口”、海关智慧监管平台等信息系统建设完成，实现与口岸联调联试并保持热备状态 [3] 封关监管政策制度 - 封关后对零关税货物、享受加工增值免关税政策的保税货物、放宽贸易管理措施货物等三类货物在“一线”实施径予放行 [1] - 海关在“二线”口岸对出岛进入内地的以上三类货物及其加工制成品实施封关监管 [1] - “一线”进口的“零关税”商品税目比例可达到74%，货物“零关税”政策将更加优惠 [3] 封关运作测试与影响 - 9月15日海南自贸港开展“二线”口岸试运行工作，对三类货物实施智能高效监管，试运行期间总体平稳有序 [3] - 封关后海南自贸港与国际往来将更加自由便利，与国内联系将更加精准高效，标志着开放发展新阶段的开始 [4] - 行业将根据发展需要持续完善自贸港政策制度体系，加快构建开放型经济新体制 [5]

海南自贸港全岛封关运作的意义与关注度 - RCEP成员国高度关注海南自贸港于12月18日的全岛封关运作，将此视为开放、发展、合作的重大举措 [2] - 封关运作临近，RCEP主要成员国驻华大使馆的商务官员对海南的重大变化和中国的开放举措表现出浓厚兴趣 [2] - RCEP是现在世界上最大的自由贸易区，中国在其中发挥了重要作用 [3] “零关税”政策带来的商机与合作 - 海南实施的零关税政策将更加务实地带动区域合作，并展现出新的生机勃勃的商机 [3] - “零关税”政策对于整个地区的合作有着极大的推动作用 [3] - 企业需高度重视并充分利用海南自贸港的特殊政策，中国其他省份也可利用此商机 [5] 海南与东盟的经贸关系与合作潜力 - 自2019年以来，东盟已连续6年成为海南的第一大贸易伙伴 [4] - 海南跟东盟经济关系非常密切，合作的潜力很大 [5] - 海南与东盟一些国家有很密切的传统友谊，海南政府主管部门已开展一系列合作建立工作 [5] 海南的区位优势与行业商协会作用 - 海南具备显著的区位优势和枢纽优势，有利于发挥国内国际双循环交汇点功能 [6] - RCEP产业合作委员会愿意积极助力海南联系国内主要行业商协会，以推动产业发展和企业合作 [6] - 建议吸引更多国际行业商协会落户海南，并到周边国家宣传以扩大国际影响力 [7] 投资海南的机遇与建议 - 投资海南就是投资未来，封关后需抓住机遇充分利用海南特殊政策 [1][5][7] - 请进企业投资可采取各种方式，RCEP产业合作委员会成立了一系列行业合作机制以协助推动 [7] - 实现投资海南的机遇，踢好“前三脚”很重要 [7]

文章核心观点 - 海南自贸港正全力推进全岛封关运作的准备工作，重点在于优化口岸布局和提升通关效率，通过“一线放开、二线管住、岛内自由”的政策制度，构建智慧化、高效化的口岸管理体系 [3][5][9] 口岸建设与布局 - 海口新海港和南港“二线口岸”（货运）集中查验场已于9月15日启动试运行，作为出岛货车的统一通道，通过科学规划交通路线和设置智能设备，使货车通行顺畅 [1][3] - 海南自贸港共设立8个对外开放口岸（兼作“一线”口岸）和10个“二线口岸”，其中海口新海港和南港为单独设立的“二线口岸” [3][5] - 已完成包括对外开放口岸升级改造和“二线口岸”查验设施设备在内的22个项目建设，并实现了四类通道的信息化建设 [9] 通关便利化措施 - 在“二线口岸”实施“一站式通关”模式，企业可通过中国（海南）国际贸易“单一窗口”线上提前申报，实现“一次申报、一次查验、一站放行” [7] - 实施“前推后移”策略，将如农产品检测等管理事项移至“二线口岸”外进行，避免港口拥堵 [7] - 采用大数据、人工智能等技术加强智慧监管，实现信息互通和监管互认 [7] - 建立信用分级分类监管体系，对高信用企业减少查验频次，方便快速通关 [7] - 出岛货车司机反馈，现在完成查验全程仅需10余分钟，相较于从前更为便捷 [3] 封关运作准备进展 - 全岛封关运作定于今年12月18日启动，目前10个“二线口岸”已满足封关运作需要 [9] - 国家发展改革委已牵头印发“二线口岸”运行管理相关政策，海南配套制定了10个操作规程及相关部门的具体实施方案 [9] - 去年以来，海南持续组织专项测试、演练和综合实战演练，以优化口岸运行流程，并合理配置岗位人员以提升服务保障能力 [9] - 未来将持续开展压力测试，以确保“二线口岸”运作稳定、便利、高效 [10]

海南自贸港风险防控工作部署 - 海南自贸港封关在即 风险防控工作面临新挑战和更高要求[2] - 反走私工作被列为重中之重 需提升监管质效和针对性[2] - 细化走私风险场景并制定应对措施 加强实战演练和短板弱项补齐[2] 反走私联防联控机制建设 - 发挥琼粤桂反走私联防联控机制作用 加强跨省区市工作协作[2] - 健全"一点触发、多点联动"风险防控机制 推动数据共享和协调联动[2] - 开展打击"套代购"反走私集中行动 加强法治教育和宣传营造社会氛围[2] 海关智慧监管平台应用 - 现场观看海南自贸港海关智慧监管平台实操演示[2] - 详细调研风险排查 联防联控和打击治理等监管环节[2]

投资评级 - 维持"买入"评级 基于海南自贸港封关政策优于预期及运营能力持续迭代 [3][7] 核心观点 - 中免当期业绩对股价影响较小 远期发展的积极因素正在累积 [4][5] - 需求预期是影响股价的核心因素 若消费预期提振中免或受益 [7] - 海南自贸港封关政策优于市场预期 巩固离岛免税牌照壁垒及竞争优势 [7] 财务表现与预测 - 2025H1实现收入281.5亿元 同比下降10.0% 归母净利润26.0亿元 同比下降20.8% [7] - 2025Q2收入114.1亿元 同比下降8.5% 归母净利润6.6亿元 同比下降32.2% [7] - 下调盈利预测：2025E/2026E/2027E归母净利润至39.81/42.12/48.91亿元（原预测50.66/56.90/65.92亿元） [7] - 2024A营业收入56,474百万元 同比下降16% 2025E预计53,275百万元 同比下降6% [3] - 2024A归母净利润4,267百万元 同比下降36% 2025E预计3,981百万元 同比下降7% [3] - 2025E/2026E/2027E每股收益预计1.92/2.04/2.36元 [3] - 2025E/2026E/2027E市盈率预计35.7/33.7/29.1倍 [3] 运营能力 - 2025H1在海南区域新引进超60个新品牌 [7] - 打造文娱赛事联动及主题营销IP活动 包括明星演唱会、泡泡玛特Dimoo首展、迪士尼主题IP等 [7] - 海南免税市占率提升近1个百分点 [7] - 推进"国潮"出海 与同仁堂、华熙生物、巨子生物等签署战略合作协议 [7] 政策环境 - 海南将于2025年12月18日全岛正式封关 [7] - 《海南自由贸易港进口征税商品目录》涵盖现行离岛免税45大类商品 封关后离岛免税体系将按现状运行 [7] - 旅客和商旅出行人次有望随自贸港建设持续增长 [7] 公司基本状况 - 总股本2,068.86百万股 流通股本2,068.86百万股 [1] - 当前股价68.69元 市值142,109.93百万元 [1]

投资评级 - 维持"买入"评级 [1][9] 核心观点 - 2025年中报营收降幅收窄 客流企稳 关注市内店开业增量 [1] - 中免集团作为旅游零售龙头市场地位稳固 海南自贸港2025年12月18日封关政策利好 市内免税店陆续落地 有望带来长期销售增量 [9] - 考虑到当前免税消费需求承压 下调公司盈利预期 预计25/26/27年归母净利润分别为43.3/50.0/55.2亿元（前值为46.8/53.5/59.8亿元） 对应PE 34/30/27倍 [9] 财务表现 - 25Q2营收114.05亿元 同比下降8.5% [9] - 25Q2归母净利润6.62亿元 同比下降32.2% [9] - 25Q2毛利率为32.4% 同比下降1.4个百分点 [9] - 25Q2归母净利率5.8% 同比下降2.0个百分点 [9] - 2025年预测营业总收入566.32亿元 同比增长0.28% [1] - 2025年预测归母净利润43.31亿元 同比增长1.49% [1] - 2026年预测营业总收入611.22亿元 同比增长7.93% [1] - 2026年预测归母净利润50.02亿元 同比增长15.49% [1] 业务运营 - H1免税商品收入203.4亿元 毛利率38.9% [9] - H1含税商品收入71.9亿元 毛利率13.2% [9] - 海南区域收入150.3亿元 毛利率20.4% [9] - 日上上海收入68.7亿元 毛利率24.8% [9] - 其他地区收入61亿元 毛利率71.2% [9] - 25Q2海南离岛免税销售额54.5亿元 同比下降4.1% [9] - 25Q2免税购物94万人次 同比下降23.3% 降幅环比收窄 [9] - 25Q2客单价5790元 同比增长25% [9] - 25Q2离岛人次729.3万 同比增长6.1% [9] - 25Q2渗透率13% 同比下降4个百分点 [9] - 25Q2连带率5.4 同比略有增加 [9] - 海南机场+港口游客吞吐量1459万人次 同比增长6.1% [9] 战略发展 - 中免中标多家口岸免税店经营权 [9] - 青岛 厦门等市内店已开业并布局离境退税 [9] - 6家新增市内免税店（近期广深两店同开）陆续开业 [9] - 市内免税业务有望带来销售增量 [9]